事件: 公司发布2018年年报,报告期内,公司实现营业收入308.2亿元,同比增长25.5%,实现归母净利润22.2亿元,同比增长62.9%。报告期内实现销售额855亿元,同比增长47%,销售面积802万平方米,同比增长32%。 观点: 净利润率持续修复业绩高速增长 2018年,公司实现营业收入308.2亿元,同比增长25.5%,实现归母净利润22.2亿元,同比增长62%。公司归母净利润高速增长的主要原因是净利润率的显著修复,2018年公司净利润率提升至8.1%,相对2017年年大幅提升3个百分点,创近7年新高。 驱动公司净利润率提升的主要因素是高毛利项目在结转项目中的比例逐渐增加,公司房地产业务毛利率提升至25.5%,驱动整体毛利率由2017年的25.2%提升至2018年的27.7%。我们认为,公司净利润率显著低于可比房企平均水平,未来有望延续修复趋势,为公司业绩增长贡献更大的弹性。 结算方面,公司2018年完成竣工面积337万平方米,同比增长23.4%。受竣工较快增长的影响,公司房地产业务实现结算收入285亿元,同比增长24.3%。公司2019年计划竣工面积为400万平方米,相对2018年实际竣工面积增长18.7%。我们认为,竣工面积增速能够为公司2019年13.6%的营收增长目标提供合理保证,2019年业绩目标完成的可能性很高。 销售维持中高速增长六大区域更趋均衡 2018年,公司实现销售额855亿元,同比增长47%,销售面积802万平方米,同比增长32%,销售增速相对2017年有所回落,但仍保持中高速增长。在较高销售增速的驱动下,公司报告期末预收账款达到510亿元,同比大幅增长62.4%,达到2018年房地产结算收入的1.8倍。同时,可结算资源毛利率水平较高。公司可结算资源丰富且质量较高,为未来业绩的释放奠定坚实基础。 销售金额的高速增长有两方面原因,一方面公司2018年完成新开工面积1077万平方米,同比大幅增长103%,有力保证了可售货值向销售的转化;另一方面,公司全国战略布局已初具规模,六大区域布局更加均衡。其中,成都区域和华中区域平稳增长,发挥压舱石作用,同时华东区域和北京区域销售额表现亮眼,华南区域初步站稳脚跟。 从公司目前的土储结构看,华东、华中、华南等基本面相对较好的区域的销售占比将继续提升,在销售整体下行、区域分化更趋明显的大背景下,公司良好的区域布局能够较好的对冲下行风险,维持销售较高增速。同时,公司2019年计划新开工面积达到1800万平方米,同比增长67.1%。根据我们的估算,公司2019年可售货值大约在1850亿元,考虑到房地产市场下行,我们认为去化率在60%左右,对应销售额有望达到1110亿元,同比增长30%。 拿地更趋稳健货值仍然充足 2018年,公司新增土地储备计容建筑面积1126万平方米(全口径,含非并表项目),达到全口径销售面积比的1.4倍,相对2017年有所回落,但仍保持扩张态势。根据我们的估算,报告期末,公司可售面积在1700万平方米左右,可售货值仍然较为充足。 土地结构方面,公司在基本面相对较好、下行压力相对较小的华东、华中和华南等区域的土储占比有所提升,公司也已确立回归一二线和基本面较好的三四线城市的投资策略,我们认为公司在潜力区域的投资占比将继续提升。 投资建议与评级: 销售高增长,业绩高确定,全国布局再进一步,股权激励彰显管理层对公司的强烈信心,行权价格大幅高于市价。我们预计公司2019-2021年营业收入分别为360.3亿元/433.9亿元/522.7亿元,归母净利润为29.7亿元/35亿元/42.4亿元,EPS分别为0.87元/1.04元1.29元。我们给予公司10倍PE,对应2018年EPS目标价为8.7元。重申“强烈推荐”评级。 风险提示: 房地产市场大幅下行,公司土地获取进度不及预期。

深耕一二线城市,销售增速有望持续甚至提升。1)公司2018年新开工面积约1500万平方米,为2019年的销售奠定坚实基础;2)土储充足,待开发面积约1841万平方米,达到2018年销售面积的3.2倍;3)受益一二线城市回暖和低基数效应,2019年销售额有望增长30%以上。 拿地积极稳健,土储质高量足。由于不盲目追求规模,公司的整体拿地节奏控制较好。2018年拿地1182万平方米,与2017年基本持平,达到当年销售面积的1.4倍。拿地金额占销售额的比例为64.3%,相对2017年有所回落。公司2018年拿地拿地延续扩张态势的同时更加兼顾稳健。 待结算资源充足,竣工稳增叠加权益修复,业绩确定性强。1)截至2018Q3,已售未结金额对2017年和2018年前三季度结算金额的覆盖率为1.98和2.02;2)权益占比降低的影响边际减弱,同时并表项目的少数股东损益占比也将趋于平稳,归母净利润表现可期。 高分红低估值,杠杆合理,融资顺畅。公司股息率高,估值底,对长线资金吸引力强,净负债率低于行业平均和多数代表性房企,融资成本低于保利万科等龙头房企,融资优势明显。 公司盈利预测及投资评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润为84亿元、110亿元和140亿元,EPS为1.86元、2.41元和3.1元。我们给予公司8到8.5倍PE,对应2018年EPS价格为14.9元至15.8元。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:1)项目竣工及结算进度不达预期;2)结算均价不达预期;3)一二线城市复苏不及预期。