事件:公司披露2019年度业绩快报,营业总收入487.95亿元,同比下降0.30%;利润总额14.66亿元,同比增长6.15%;归属于上市公司股东的净利润11.19亿元,同比增长3.77%;基本每股收益0.7080。 公司营收同比下滑,盈利上升:报告期内,营业总收入同比减少0.30%,主要原因为本期LPG销售量同比略有下降。2019年前三季度,公司生产装置平稳运行,负荷与效益同步提升,产销情况良好,盈利能力提升,化工板块稳定增长。2019年第四季度,公司宁波项目装置计划内停产检修,部分化工产品的产销量减少。LPG国际贸易的波动性加大,丙烷成本有所上升,聚丙烯毛利空间略有压缩,化工利润小幅下降。 公司是优质的PDH企业,丙烯的各种生产工艺中游相对明显的比较优势:公司打通LPG(丙烷)-丙烯-聚丙烯产业链,LPG为其贸易产品使其拥有较低的PDH原料,在成本上具备先发优势;目前丙烯和聚丙烯国内处于净进口状态,表明国内供给存在缺口;而MTO/MTP装置原料为甲醇,其产量约占国内丙烯产能的10%,其生产成本在成本曲线的最上端,甲醇制烯烃成本高企,为PDH装置提供足够的盈利空间;公司利用贸易优势扩大现有产能,宁波二期预计今年年中投产,推进宁波三期和茂名项目:公司具备长期清晰的目标,利用LPG的贸易优势,进一步扩大PDH和聚丙烯规模,目前公司拥有产能126万吨丙烯和80万吨聚丙烯产能,宁波二期66万吨PDH装置和2套40万吨产能的PP装置将建成,预计年中投产,公司盈利能力将进一步增强,同时公司规划宁波三期和茂名项目,为未来成长提供动力;公司是国内最大的医疗无纺布专用料生产企业,为抗击疫情提供优质的医疗无纺布原材料:医用口罩主要由聚丙烯无纺布制成,而公司是国内最大的医疗无纺布专用料生产企业,其中张家港生产医疗口罩专用料Y381H,宁波工厂生产医疗无纺布专用料S2040。面对新型冠状病毒感染的肺炎疫情,东华能源从总部到生产基地的所有相关人员放弃假期,保证医疗口罩专用料Y381和医疗无纺布专用料S2040,为抗击疫情提供优质的医疗无纺布原材料。 公司利用LPG副产氢气大力开展氢能业务:公司2套66万吨PDH装置,每年副产6万吨高纯度低成本氢气,随着宁波新装置在2020年年中的投产,还会新增3万吨高纯度低成本氢气产能。作为江苏地区首个商业化运营加氢站建设和运营方,东华能源充分利用LPG深加工项目的副产品氢气资源,借力区位优势,布局加氢站,打通氢能运输通道,完善氢能供应链,打造新的战略增长点。公司加入长三角氢能基础设施产业联盟并成为副理事长单位,积极参与长三角氢能源产业链的建设,将在高纯度氢气供应、氢气储运系统研发、加氢站建设等方面发挥重要作用;同期,公司成立全资子公司江苏东华氢能源有限公司,负责公司的氢能源板块,制定公司氢能源发展战略,统筹加氢站区域布局、氢能综合利用和储运设施研发工作。 投资建议:公司LPG贸易保证了PDH和聚丙烯产能扩张的可行性,公司在现有产能基础上稳步推进宁波、茂名项目,致力于打造一流的烷烃加工企业,公司前景广阔,具有长期清晰的发展目标,我们预测19/20/21年EPS分别为0.71,0.85和1.00,对应PE分别为13.58,11.31和9.68倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1、中美贸易冲突导致公司LPG贸易量大幅下滑;2、聚丙烯需求不及预期;3、产能投放不及预期;4、原油价格大幅波动;5、甲醇价格大幅下跌导致聚丙烯重心大幅下移;6、疫情恶化。

投资要点1:LPG贸易虽难以大幅增加公司盈利,但能保证公司原料供应安全,同时为PDH和PP的扩产提供基础:公司是国内最大民营LPG贸易商,2017年公司LPG贸易量约710万吨,2018年贸易量提升至1070万吨,贸易量大幅提升,2019年,随着人民币贬值、LPG增收25%的关税等因素,LPG贸易盈利大幅减少,虽然LPG难以大幅增加公司盈利,但能保证公司下游生产原料供应安全,为PDH和聚丙烯的扩产提供基础; 投资要点2:产能正常按计划后,丙烯会小幅过剩,但不会全面恶化:从丙烯的供给来看,2019年和2020年新增产能约占当前总产能的20%,对丙烯下游需求进行测算,丙烯的需求增速约为7.65%,若丙烯产能完全释放,丙烯供应会小幅过剩,但不会全面恶化,若丙烯装置投产出现延迟,丙烯则会变现出平衡或者短缺的情况; 投资要点3:公司是优质的PDH企业,丙烯的各种生产工艺中游相对明显的比较优势:公司打通LPG(丙烷)-丙烯-聚丙烯产业链,LPG为其贸易产品使其拥有较低的PDH原料,在成本上具备先发优势;目前丙烯和聚丙烯国内处于净进口状态,表明国内供给存在缺口;而MTO/MTP装置原料为甲醇,其产量约占国内丙烯产能的10%,其生产成本在成本曲线的最上端,甲醇制烯烃成本高企,为PDH装置提供足够的盈利空间; 投资要点4:原油下跌空间有限,PDH盈利难以再被压缩:8000元/吨的丙烯成本对应原油80美金/桶,煤炭640元/吨,丙烷600美元/吨,甲醇2250元/吨;甲烷/原油与PDH装置利润呈现负相关关系,原油的下跌使得PDH盈利收窄,但原油的供给端来看,伊朗、委内瑞拉暂时没有增产可能,沙特仍在坚决执行减产协议,而美国的钻井数持续下降,供给端暂时没有大幅增长的可能,因此我们判断原油下跌空间有限,从而PDH盈利难以再被压缩; 投资要点5:公司利用贸易优势扩大现有产能,宁波二期预计2020年年中投产,推进宁波三期和茂名项目:公司具备长期清晰的目标,利用LPG的贸易优势,进一步扩大PDH和聚丙烯规模,目前公司拥有产能126万吨丙烯和80万吨聚丙烯产能,宁波二期66万吨PDH装置和2套40万吨产能的PP装置将建成,预计明年年中投产,公司盈利能力将进一步增强,同时公司规划宁波三期和茂名项目,为未来成长提供动力; 投资要点6:公司利用LPG副产氢气大力开展氢能业务:公司2套66万吨PDH装置,每年副产6万吨高纯度低成本氢气,随着宁波新装置在2020年年中的投产,还会新增3万吨高纯度低成本氢气产能。作为江苏地区首个商业化运营加氢站建设和运营方,东华能源充分利用LPG深加工项目的副产品氢气资源,借力区位优势,布局加氢站,打通氢能运输通道,完善氢能供应链,打造新的战略增长点。公司加入长三角氢能基础设施产业联盟并成为副理事长单位,积极参与长三角氢能源产业链的建设,将在高纯度氢气供应、氢气储运系统研发、加氢站建设等方面发挥重要作用;同期,公司成立全资子公司江苏东华氢能源有限公司,负责公司的氢能源板块,制定公司氢能源发展战略,统筹加氢站区域布局、氢能综合利用和储运设施研发工作。 投资建议: 公司LPG贸易保证了PDH和聚丙烯产能扩张的可行性,公司在现有产能基础上稳步推进宁波、茂名项目,致力于打造一流的烷烃加工企业,公司前景广阔,具有长期清晰的发展目标,我们预测19/20/21年EPS分别为0.75,0.81和0.95,对应PE分别为10.42,9.61和8.22倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1、中美贸易冲突导致公司LPG贸易量大幅下滑;2、聚丙烯需求不及预期;3、产能投放不及预期;4、原油价格大幅波动;5、甲醇价格大幅下跌导致聚丙烯重心大幅下移。