事件描述：公司发布半年报称，营业收入8.51亿元，同比增长31.14%，归母净利润为0.56亿元，同比增长22.18%；基本每股收益0.66元，同比增长24.53%。 事件点评烘焙类高速增长，直营渠道表现强势。23H1实现营收/归母净利润8.51/0.56亿元，分别同比+31.14%/+22.18%。其中Q2实现营收/归母净利润4.22/0.26亿元，分别同比+40.36%/+50.29%。1）分品类看，公司核心大单品销售较好，烘焙类继续高速增长，23H1油炸类/蒸煮类/烘焙类/菜肴类及其他分别实现3.91/1.59/1.85/1.12亿元，同比24.0%/19.2%/64.8%/31.3%。2）分渠道看，公司直营渠道增幅较快，一是去年大客户受外部不利环境影响较大，销售额有所下降，同比基数较低；二是核心大客户受益于餐饮行业整体复苏，门店营业恢复正常，且大客户新增门店较多，公司也加大了对核心大客户的服务力度。23H1公司直营/经销收入分别3.8/4.7亿，同比+71.01%/10.12%，占比达44.85%/55.15%。 毛利率及销售费用增加，净利率略降低。公司23H1销售净利率为6.48%，同比减少0.51pct。具体来看，1）公司23H1毛利率为23.24%，同比增加0.77pct，主要在于高毛利率的烘焙产品占比提升；2）23H1销售期间费用率为14.36%，同比增加0.67pct，其中销售费用率为4.87%，同比增加1.73pct，主要系子公司销售费用及华东仓储费用增加；管理费用率为9.25%，同比减少1.34pct；财务费用率0.25%，同比增加0.29pc；研发费用率为0.93%，同比增加0.01pc。 23H1业绩兑现，H2有望持续高增。2023H1公司核心策略是积极加大研发力度和服务现有大客户，努力满足大客户的需求；在经销商渠道方面，公司将继续支持重点经销商做强做大，公司上半年在低基数下公司业绩加速放量。预计下半年直营渠道中继续加强与存量大客户深入合作，增量大客户持续开拓，同时公司继续支持经销客户做强做大，贡献业绩增长。 盈利预测、估值分析和投资建议：公司已经率先占据餐饮供应链高地，拥有一大批优质餐饮大客户。大B端渠道拓展进一步深化，公司继续执行打造“核心大单品”策略，在油条的基础上，加大其他大单品的打造，同时，经销渠道有望随着经济恢复环比改善，推动全年维持高增长。预计2023-2025年公司归母净利润1.49亿、1.94亿、2.53亿，EPS分别为1.73/2.24/2.92元，对应当前股价，2023-2025年PE分别为38.1X/29.4X/22.5X，首次“买入-A”评级。 风险提示：1）食品安全风险：公司主营业务是面向餐饮企业的速冻面米制品的研发、生产和销售，公司产品属于日常消费品，产品质量与消费者的身体健康息息相关；2）原材料价格波动风险:公司生产所需的主要原材料为大宗农产品，包括面粉、糯米粉、食用油、白砂糖等，受大宗商品价格波动风险；3）行业竞争加剧的风险：我国速冻面米制品行业竞争激烈，随着市场竞争不断深入，行业市场份额呈现逐步集中趋势；4）委托加工风险：为缓解公司产能不足的压力，公司存在少量委托加工情形。

事件描述： 公司发布半年报称， 上半年营业收入 11.39亿元， 同比减少 3.71%， 归母净利润为 1.24亿元，同比减少 3.43%；基本每股收益 0.12元，同比减少 6.83%。 事件点评 业绩不及预期， 持续聚焦主营业务。 23H1实现营收 11.39亿元（同比-3.71%） ， 归母净利润 1.24亿元（同比-3.43%） ， 扣非净利润 1.18亿元（同比+1.09%） ； 其中 23Q2营收 5.26亿元（同比-13.88%） ， 归母净利润 0.51亿元（同比减少 0.03%） ， 扣非净利润 0.47亿元（同比+1.62%） 。 营收下降主要系上年同期有存量房及投资性房地产销售所致， 但是主营调味品收入占总营收比例逐步提升， 23H1公司主营调味品收入占比相较去年同期由92.04%提升至 98.33%。 具体来看： 1） 分产品看， 食醋表现相对稳健， 23H1醋/酒/酱系列营收 7.4/1.5/1.1亿元， 同比+2.5%/-11.9%/-19.0%， 2） 分区域看，华东市场平稳增长， 23H1华东 /华南 /华中 /西部 /华北大区营收分别为5.8/1.8/1.9/1.0/0.7亿元， 同比+4.0%/-0.05%/+0.6%/+5.8%/+3.9%。 产品结构变化以及费用管控见效， 利润率整体改善。 公司 23H1销售净利率为 10.53%， 同比增加 0.11pct。 具体来看， 1）公司 23H1毛利率为 35.72%，同比增加 0.24pct， 主要酒与酱等低毛利率产品占比降低； 2） 成本管控初见成效， 23H1销售期间费用率为 22.15%， 同比减少 0.06pct， 其中销售费用率为 14.18%， 同比增加 0.31pct； 管理费用率为 8.04%， 同比减少 0.15pct； 财务费用率-0.07%， 同比减少 0.22pct。 23H1经营仍处过渡期， H2有望改善。 公司正处于改革创新、 转型发展的关键时期。 受各种因素影响， 成本上升的压力大， 外贸业务下滑、 外围市场薄弱等问题仍然突出； 新产品的推广、 新渠道的拓展、 新模式的探索还有一个过程。 公司目前经营仍处于过度期， 公司市场化改革、 现代企业治理结构亟需加快推进。 根据公司公告， 公司聘任何春阳总为公司总经理， 何总曾任海天味业营销公司副总经理， 我们认为公司随着新产品拓展、 产能释放、激励落地、 引进营销人才激发团队战斗力等作用下， 公司经营业绩有望改善。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 短期看公司拓品类、 拓渠道效果体现， 中长期看， 公司继续聚焦主业谋发展， 同时深化改革增动力， 通过优化产构以及提升管理效率有望持续增长。 预计 2023-2025年公司归母净利润 2.02亿、2.83亿、 3.70亿， EPS 分别为 0.18/0.25/0.33元， 对应当前股价， 2023-2025年 PE 分别为 58X/42X/32X， 维持“增持-A” 评级。 风险提示： 行业需求低于预期， 原材料价格波动风险， 食品安全风险

事件描述公司 8 月 24 日发布半年报， 公司上半年实现营业收入 190.11 亿元， 同比上涨 23.98%； 归母净利润 67.67 亿元， 同比上涨 35%。 事件点评 Q2 业绩符合预告， 青花系列延续高增长。 2023 上半年营业收入为 190.11亿元， 同比+23.98%， 归母净利润为 67.67 亿元， 同比+35%， 其中单 Q2 营业收入/归母净利润为 63.29/19.48 亿元， 同比+31.75%/49.57%， Q2 业绩增长环比提速。 主要在于公司坚持品牌建设， 紧抓终端维护， 持续精耕长江以南核心市场， 市场结构进一步优化， 青花汾酒系列等中高端产品实现较快增长。 具体来看： 1） 分产品来看， 预计青花汾酒全系列同比增长 35%以上， 其中青花 25 增速最高， 腰部产品巴拿马和老白汾平稳增长， 玻汾预计增长 20%。 2） 分市场来看， 上半年公司动态布局省内和省外市场， 以稳定价格和省外市场的健康发展， 预计下半年省外市场发力。 23H1 省内实现收入 75.37 亿元，同比增长+33.77%， 省外实现收入 113.51 亿元， 同比增长 18.33%， 其中 23Q2，省内、 省外收入分别同比增长 41.3%、 26.4%。 销售费用率同比下降， 经销商打款信心足。 23H1 销售净利率为 35.73%，同比+2.76pct， 其中 23Q2 净利率为 31.0%， 同比+3.3pct。 具体来看： 1） 23H1公司毛利率为 76.3%， 同比增长+0.41pct， 其中 2Q23 公司毛利率为 77.8%，同比-0.6pct， 主要受产品结构波动影响， 下半年坚持青花汾酒战略&控玻汾的节奏， 追赶其它品类进度， 毛利率有望持续提升； 2） 销售费用率为 8.99%，同比-3.65pct， 主要是缩减广告宣传费用； 管理费用率为 3.23%， 同比-0.24pct。 截至 23Q2 末， 公司合同负债为 57.5 亿元， 同比/环比增长 9.1/15.8 亿元， 经销商打款信心足。 前期压制因素已充分体现， 竞争优势延续。 报表端 Q2 业绩的强弹性充分彰显公司的实力， 虽然受经济周期波动以及人事变动， 汾酒的核心竞争优势延续： 1） 从香型发展来看， 在清香龙头汾酒的引领下， 清香型白酒已爆发出强劲的增长势能， 清香品类正加速扩容， 而培育杏花村汾酒专业镇正是塑造产区概念， 龙头产区有望乘势而上， 大清香强势而归； 2） 青花系列已具备体量优势， 高端化可持续。 目前青花系列已经过百亿， 其中汾酒青花 20、和青花 25 销售额突破 80 亿， 在次高端价位已经具备体量优势。 中期维度看，新周期下白酒高端化及消费升级的趋势大概率将延续， 青花系列需求天花板将打开。 3） 从 2017 年汾酒开启国企改革， 品牌力、 渠道力、 管理体系等基 本已经搭起来， 市场化机制已经内化为企业文化， 而公司人员对于汾酒复兴总纲领、 十四五目标以及营销战略已形成共识。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 展望下半年， 公司将围绕“13348”经营思路， 经营战略灵活可控， 产品结构逐渐演绎， 预计下半年青花系列、腰部产品以及渠道省外市场发力， 助力公司高质量发展。 中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确， 业绩确定性强。 因此， 未来随着产品结构升级、 规模效应凸显以及管理运营水平优化， 利润增速高于收入增速， 净利率有望不断提高。 预计 2023-2025 年公司归母净利润 104.92 亿、 137.06 亿、176.02 亿， EPS 分别为 8.60 元、 11.23 元、 14.43 元， 对应当前股价， PE 分别为 26.7 倍、 20.5 倍、 15.9 倍。 维持“买入-A” 评级。 风险提示： 疫情超预期的风险， 省外扩张不达预期， 宏观经济风险

事件描述公司发布公告： 2023上半年公司预计实现营业总收入 190.11亿元左右，同比增长 23.98%左右； 预计实现归母净利润 67.75亿元左右， 同比增长35.15%左右。 事件点评 Q2业绩超预期， 青花系列延续高增长。 2023上半年营业收入预计为190.11亿元左右， 同比+23.98%左右， 归母净利润为 67.75亿元左右， 同比+35.15%左右， 其中单 Q2营业收入/归母净利润为 63.29/19.56亿元左右， 同比+31.8%/50.2%左右， Q2收入增长环比提速， 业绩明显超此前预期。 主要在于公司坚持品牌建设， 紧抓终端维护， 持续精耕长江以南核心市场， 市场结构进一步优化， 青花汾酒系列等中高端产品实现较快增长。 具体来看： 预计青花汾酒全系列同比增长 35%以上， 腰部产品巴拿马、 老白汾发力， 预增速 25%以上， 玻汾仍有两位数增长。 此外， 利润增速也是超此前预期， 主要在于费用收缩明显以及去年基数较低。 拨开云雾见月明， 底部区域买点已现。 1） 市场对公司管理层和销售内部组织架构调整、 以及华润是否减持的悲观预期已经充分反应， 且已离任人员不该再影响公司实际经营及股价， 目前管理层工作态度保持积极向上， 公司尽快完成董事补选工作及新任总经理聘任工作； （2） 之前市场担忧公司2023年 20%营收目标是否完成， 公司经营正常， 主要在于公司战略灵活， 管理精准可控， 产品组合和区域结构轮动出牌， 推动汾酒增长。 （3） 关于青花系列批价、 青花 30动销困难以及库存情况： 6月公司提价已凸显效果， 复兴版批价环比上涨至 790元左右， 青 20批价环比上涨至 350-360元， 随着消费场景持续回暖， 库存、 价盘等有望逐渐改善。 前期压制因素已充分体现， 竞争优势延续。 报表端 Q2业绩的强弹性充分彰显公司的实力， 虽然受经济周期波动以及人事变动， 汾酒的核心竞争优势延续： 1） 从香型发展来看， 在清香龙头汾酒的引领下， 清香型白酒已爆发出强劲的增长势能， 清香品类正加速扩容， 而培育杏花村汾酒专业镇正是塑造产区概念， 龙头产区有望乘势而上， 大清香强势而归； 2） 青花系列已具备体量优势， 高端化可持续。 目前青花系列已经过百亿， 其中汾酒青花 20、25销售额突破 80亿， 在次高端价位已经具备体量优势。 中期维度看， 新周期下白酒高端化及消费升级的趋势大概率将延续， 青花系列需求天花板将打开。 3） 从 2017年汾酒开启国企改革， 品牌力、 渠道力、 管理体系等基本已 经搭起来， 市场化机制已经内化为企业文化， 而公司人员对于汾酒复兴总纲领、 十四五目标以及营销战略已形成共识。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 展望 23年， 公司将围绕“13348” 经营思路， 经营战略灵活可控， 结构优化有望逐渐演绎， 助力公司高质量发展。 中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确， 业绩确定性强。 因此，未来随着产品结构升级、 规模效应凸显以及管理运营水平优化， 利润增速高于收入增速，净利率有望不断提高。预计 2023-2025年公司归母净利润 104.94亿、 137.09亿、 176.05亿， EPS 分别为 8.60元、 11.24元、 14.43元， 对应当前股价， PE 分别为 24.3倍、 18.6倍、 14.5倍。 维持“买入-A” 评级。 风险提示： 疫情超预期的风险， 省外扩张不达预期， 宏观经济风险

事件描述 公司发布公告称， 2022年营业收入 262.14亿元， 同比增长 31.26%， 归母净利润为 80.96亿元， 同比增长 52.36%。 事件点评 2022年高质量收官， 23年开门红提振信心。 2022年营业收入为 262.14亿元， 同比+31.26%， 归母净利润为 80.96亿元， 同比+52.36%， 其中单 Q4营业收入/归母净利润为 40.70/9.88亿元， 同比+49.95%/127.11%， 业绩超此前预告。 具体来看： 1） 分产品， 青花汾酒全系列同比增长 60%， 其中青花25迎合省内结构升级， 预计增速 80%+， 青花 20延续较快增长， 预计增速50%+； 腰部产品巴拿马、 老白汾发力， 玻汾适当贡献增量。 2） 分渠道看，公司不断拓展市场， 深耕终端， 全国可掌控终端数量突破 112万家， 同时加速市场管理升级， 实现了终端动销可视化溯源管理； 长江以南市场实现稳步突破， 同比增长超过 50%。 此外， 在 22Q1高基数压力下， 23Q1营业收入为126.82亿元， 同比+20.44%； 归母净利润为 48.19亿元， 同比+29.89%， 利润超市场预期， 表现优越。 主要在于公司战略灵活， 管理精准可控， 产品组合和区域结构轮动出牌， 推动汾酒增长。 同时， 动态布局省内和省外市场， 一季度省内短时贡献主要增速， 以利于稳定价格和省外市场的健康发展。 产品结构优化+深化提质增效， 盈利能力不断提高。 公司 2022/2023Q1净利率分别为 31.12%/38.11%， 同比+4.13/2.71pct， 盈利能力不断提高。 具体来看： 1） 公司 2022/2023Q1毛利率为 75.36%/75.56%， 同比+0.45/0.81pct； 2）2022年 公 司 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 为 12.98%/4.85%/-0.14% ， 同 比-2.84/-1.11/+0.03pct； 23Q1为销售/管理/财务费用率为 7.95%/2.23%/-0.01%，同比-3.2/-0.4/+0.06pct； 3） 现金流方面， 公司 2023Q1销售收现/经营现金流净额分别为 98.17/34.33亿元， 同比+10.66%/-2.98%； 2022/2023Q1合同负债分别为 69.08/41.72亿元， 同比-6.34%/+7.51%。 拨开云雾见月明， 底部区域买点已现。 我们认为公司二季度各项压制因素逐渐明朗， 汾酒底部区域买点已现， 逻辑如下： （1） 公司管理层人员稳定，工作态度保持积极向上， 年后组团赴北京、 广州、 深圳、 山东等进行市场调研指导工作； （2） 之前市场担忧公司 Q1高基数下业绩承压， 如今汾酒如期实现开门红； （3） 关于青花系列批价以及库存情况， 短期公司部分区域库存略高以及青花 20批价下行， 主要在于经过 2月份控货后， 3月份正常发货引起局部区域短期波动， 随着后续公司开始控制发货节奏， 消费场景持续回暖， 库存、 价盘等有望逐渐改善； （4） 从香型发展来看， 在清香龙头汾酒的引领下， 清香型白酒已爆发出强劲的增长势能， 清香品类正加速扩容， 而培育杏花村汾酒专业镇正是塑造产区概念， 龙头产区有望乘势而上， 大清香强势而归。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 展望 23年， 公司将围绕“13348” 经营思路， 经营战略灵活可控， 结构优化有望逐渐演绎， 助力公司高质量发展。 中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确， 业绩确定性强。 因此，未来随着产品结构升级、 规模效应凸显以及管理运营水平优化， 利润增速高于收入增速，净利率有望不断提高。预计 2023-2025年公司归母净利润 105.12亿、 137.52亿、 181.19亿， EPS 分别为 8.62元、 11.27元、 14.85元， 对应当前股价， PE 分别为 28.3倍、 21.7倍、 16.4倍。 维持 “买入-A” 评级。 风险提示： 疫情超预期的风险， 省外扩张不达预期， 宏观经济风险

公司发布公告称，1-3 月，公司预计实现营业总收入126.36 亿元左右，同比增长20%左右；预计实现归母净利润44.52 亿元左右，同比增长20%左右。 事件点评 Q1 实现开门红，Q2 低基数有望释放高弹性。在22Q1 高基数压力下，公司一季度收入和利润实现20%左右的增长，如期实现开门红，略超市场预期，表现优越。主要在于公司战略灵活，管理精准可控，产品组合和区域结构轮动出牌，推动汾酒增长。在汾酒销售公司2023 年营销工作动员会上，公司领导提出了汾酒营销工作的“十六字方针”，稳中求进，进中求变，变中求优。具体来看：回款发货节奏方面，春节前旺季加大回款，节后2 月通过控货稳定批价，3 月发货好于预期；市场方面，一季度公司动态布局省内和省外市场，以利于稳定价格和省外市场的健康发展；产品方面，青花25和巴拿马贡献省内主要增量，青花30 复兴版稳价为主。此外，Q2 低基数有望释放高弹性，预计产品结构继续上移，重点做高端宴席和高端圈层营销。 拨开云雾见月明，底部区域买点已现。我们认为公司二季度各项压制因素逐渐明朗，汾酒底部区域买点已现，逻辑如下：（1）公司管理层人员稳定，工作态度保持积极向上，年后组团赴北京、广州、深圳、山东等进行市场调研指导工作；（2）之前市场担忧公司Q1 高基数下业绩承压，如今汾酒如期实现开门红；（3）关于青花系列批价以及库存情况，短期公司部分区域库存略高以及青花20 批价下行，主要在于经过2 月份控货后，3 月份正常发货引起局部区域短期波动，随着4 月份公司开始控制发货节奏，消费场景持续回暖，库存、价盘等有望逐渐改善；（4）从香型发展来看，在清香龙头汾酒的引领下，清香型白酒已爆发出强劲的增长势能，清香品类正加速扩容。 盈利预测、估值分析和投资建议：展望23 年，公司将围绕“13348”经营思路，经营战略灵活可控，结构优化有望逐渐演绎，助力公司高质量发展。 中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，业绩确定性强。因此，未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化，利润增速高于收入增速，净利率有望不断提高。预计2022-2024 年公司归母净利润79.24亿、104.60 亿、139.47 亿，EPS 分别为6.49 元、8.57 元、11.43 元，对应当前股价，PE 分别为37.8 倍、28.6 倍 、21.5 倍。维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情超预期的风险，省外扩张不达预期，宏观经济风险

公司发布公告称，预计2022 年归母净利润79 亿元左右，同比增加49%左右；营业收入260 亿元左右，同比增加30%左右。 事件点评 Q4 利润增速超市场预期，产品结构进一步优化。2022 年公司营业收入260 亿元左右，同比增加30%左右，其中Q4 单季度营业收入/归母净利润同比增长42%/82%左右，利润超出此前市场预期。主要在于公司针对点状疫情灵活调整营销政策，持续优化产品结构，青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长，以及三、四季度受疫情影响费用投放受阻。具体来看：1）分产品，青花汾酒全系列同比增长60%，青花30 复兴版延续高增长，其中青花25 迎合省内结构升级，预计增速80%+，青花20 延续较快增长，预计增速50%；腰部产品巴拿马、老白汾适当发力，玻汾延续控量策略。2）分渠道看，公司不断拓展市场，深耕终端，全国可掌控终端数量突破112 万家，同时加速市场管理升级，实现了终端动销可视化溯源管理；长江以南市场实现稳步突破，同比增长超过50%。 积极布局开门红工作，2023 年势能延续。结合渠道调研反馈，公司回款要求和节奏与以前年度相当，节前公司回款20%-30%，加之巴拿马打款价上调2%-3%，提升经销商信心，预计节后继续回款，预计一季度回款进度在35%-40%。整体动销平稳，库存维持在1 个月以下。此外，2022 年整个汾酒销售系统模式发生变化，按照月份下配额，市场投放精准度更高，注重季度间增速平衡，因此，23 年Q1 业绩具备保障。从香型发展来看，清香崛起，但是清香热还未真正开始。清香崛起是由汾酒历史积累释放和高速发展造就的，清香型白酒目前未形成品牌阵营和品牌梯队。在清香龙头汾酒的引领下，清香型白酒已爆发出强劲的增长势能，清香品类正加速扩容。 盈利预测、估值分析和投资建议：2022 年完美收官。2023 年行业整体需求改善确定性强，全年看在商务、宴席场景等修复下利好中高端系列收入和利润弹性。中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，业绩确定性强。因此，未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化，利润增速高于收入增速，净利率将不断提高。预计2022-2024 年公司归母净利润79.00 亿、97.64 亿、133.13 亿，EPS 分别为6.48 元、8.00 元、10.91 元，对应当前股价，PE 分别为41 倍、33 倍、24 倍。维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情超预期的风险，省外扩张不达预期，宏观经济风险

公司发布公告称，经初步核算，2022 年1-9 月，公司预计实现营业总收入221 亿元左右，同比增长28%左右；预计实现净利润70 亿元左右，同比增长42%左右。 事件点评 Q3 营收环比改善，业绩符合预期。2022Q3 预计实现营业收入67.7 亿元，同比增加31.7%，预计实现净利润19.5 亿元，同比增加44.3%，环比加速增长，主要在于公司针对点状疫情灵活调整营销政策，持续优化产品结构，青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长。具体来看：1）分产品，公司汾酒坚持“抓两头、带中间”的产品策略，做到“低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量”四位一体，预计Q3 青花系列延续高增长，其中青花25 迎合省内结构升级，增速最高，青花20 延续较快增长，青花30 复兴版动销信心恢复；腰部产品适当发力，Q3 巴拿马增速预计20%+；玻汾延续控量策略,预计处于持平状态。2）分渠道，全年总量不变，三季度还是保证省外，省内控货。 三季度末省外市场大部分已经完成了全年任务的90%，省内节奏是控制在85%左右。 Q4 预计延续高增，清香势头向上。公司2022 年2 季度增速环比下降，主要在于主动调整结构、调整节奏，Q3 随着终端动销持续改善，公司把握双节旺季机遇，有序出货。今年整个汾酒销售系统模式发生变化，按照月份下配额，市场投放精准度更高，注重季度间增速平衡，预计Q4 营收增速35%左右。此外从香型发展来看，清香崛起，但是清香热还未真正开始。清香崛起是由汾酒历史积累释放和高速发展造就的，清香型白酒目前未形成品牌阵营和品牌梯队。在清香龙头汾酒的引领下，清香型白酒已爆发出强劲的增长势能，清香品类正加速扩容。 盈利预测、估值分析和投资建议：短期看二季度调整节奏，三季度业绩环比改善，全年任务目标完成无虞。中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，业绩确定性强。因此，未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化，利润增速高于收入增速，净利率将不断提高。预计2022-2024 年公司归母净利润75.77 亿、98.75 亿、125.65 亿，EPS 分别为6.21元、8.09 元、10.30 元，对应当前股价，PE 分别为45 倍、34 倍、27 倍。维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情超预期的风险，省外扩张不达预期，宏观经济风险

事件描述公司披露2022年半年报，符合预期。公司上半年实现营业收入153.34亿元，同比增长26.53%；归母净利润50.13亿元，同比增长41.46%。其中单Q2营业收入是48.03亿元，同比增长0.35%，归母净利润为13.03亿元，同比减少4.33%。 事件点评2022Q2营收略有增长，青花系列维持高增。2022Q2营收增速环比下滑，主要在于去年2季度高基数、今年1季度发货较多导致2季度进行控制节奏以及叠加疫情的影响。具体来看：1）分产品，汾酒坚持“抓两头、带中间”的产品策略，做到“低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量”四位一体。 2022H1汾酒/系列酒/配制酒营收141.96/5.48/4.83亿，同比增28.65%/-18.43%/58.09%；其中青花系列产品实现销售收入61亿元，同比增长56%，预计全年有望过百亿，玻汾预计营收40+亿元，同比增长4.5%左右，巴拿马和老白汾营收40+亿，同比增长30%左右，中高端产品占比不断提升。2）分渠道，深入推进汾酒“1357+10”全国化市场布局，聚焦“大基地市场”“华东市场”“华南市场”，加大资源投入，深化渠道布局。2022H1省内/省外收入56.34/95.92亿，同比+19.43%/+31.52%，省外收入占比为62.56%。 毛利上行及费用率下降，盈利能力不断提高。公司2022H1净利率分别为32.97%，同比+3.44pct，盈利能力不断提高。具体来看：1）公司2022H1毛利率为75.89%，同比+0.9pct；2）2022H1公司销售期间费用率为16.03%，同比下降4.4pct,销售/管理/财务费用率为12.64%/3.47%/-0.08%，同比-0.41/-0.49/+0.19pct；3）现金流表现靓丽，公司2022H1销售收现/经营现金流净额分别为146.95/46.82亿元，同比+28.55%/+116.85%；2022年2季度末合同负债分别为48.44亿元，同比+48.66%。 全年定调高质量发展，清香势头向上。公司2022年2季度增速环比下降，主要在于主动调整结构、调整节奏，现在不仅追求收入规模提升，也在追求管理现代化，保持高质量发展。此外，从香型发展来看，清香崛起，但是清香热还未真正开始。清香崛起是由汾酒历史积累释放和高速发展造就的，清香型白酒目前未形成品牌阵营和品牌梯队。在清香龙头汾酒的引领下，清香型白酒已爆发出强劲的增长势能，清香品类正加速扩容。 盈利预测、估值分析和投资建议：短期看二季度调整节奏，三季度蓄势待发，全年任务目标完成无虞。中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，业绩确定性强。因此，未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化，利润增速高于收入增速，净利率将不断提高。预计2022-2024年公司归母净利润73.48亿、97.18亿、123.53亿，EPS分别为6.02元、7.97元、10.13元，对应当前股价，PE分别为46倍、35倍、27倍。维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情超预期的风险，省外扩张不达预期，宏观经济风险

事件描述： 公司发布中报， 上半年实现营业收入 576.17亿元， 同比增长 17.38%； 归母净利润 297.94亿元， 同比增长 20.85%。 事件点评 业绩符合预期， 直营占比加速提升。 2022H1公司实现营业收入 576.17亿元， 同比+17.38%， 归母净利润 297.94亿元， 同比+20.85%， 其中单 Q2营业收入 262.56亿元， 同比+15.89%， 归母净利润 125.49亿元， 同比+17.29%，主要在于本期销量增加及销售渠道优化。 1） 分产品来看， 系列酒增速较快，主要由茅台 1935贡献。 2022H1年茅台酒/系列酒营收为 499.65/75.98亿元，同 比 +16.33%/+25.37% ， 单 Q2营 收 分 别 为 211.05/41.17亿 元 ， 同 比+15.0%/+22.0%； 2） 分渠道来看， 在“i 茅台” 带动下， 直营占比加速提升。 2022H1直销/批发实现收入 209.49/ 366.14亿元， 同比+ 120.42%/ -7.32%， 直销占比为 36.36%， 环比+2.64pct， Q2单季度直销收入继续延续翻倍增长， 占比为 39.8%。 加快产品结构优化， 营销迈上新台阶。 1） 产品上， 开发推出虎年生肖茅台、 珍品茅台、 茅台 1935、 100ml 飞天茅台等新品， 产品带、 价格带不断优化。 2） 渠道上， 3月底上线“i 茅台” 数字营销 APP， 公司 Q2通过“i 茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入 44.16亿元， 占 Q2营收比重 16.82%， 这是公司进行数字融合， 实施数字营销法， 加快补齐新零售短板。 3） 生产上，基酒生产和质量保持稳定， 2022H1生产茅台酒/系列酒基酒 4.25/1.70万吨，同比+12.4%/+36.0%。 4） 营销上， 公司深入实施“五合营销法”， 市场营销工作迈上新台阶。 产品、 渠道结构优化助力毛利率提升， 税金扰动净利率。 2022H1公司净利率为 53.99%， 同比增加 0.6pct。 具体来看， 1） 毛利率为 92.11%， 同比增加 0.73pct， 主要在于非标产品量价齐升和直营渠道占比提升所致。 2） 销售期间费用率为 7.87%， 同比减少 1.16pct， 其中销售费用率为 2.54%， 同比持平； 管理费用率为 6.92%， 同比减少 0.71pct； 财务费用率为-0.72%， 同比减少 0.4pct； 研发费用率为 0.05%， 同比增加 0.05pct。 3） 2022H1税金及附加为 87.1亿元，同比增加 25.26%，影响净利率的增加。此外，现金流方面，2022H1末合同负债 96.69亿元， 同比增加 4.59%， 环比增加 16.19%； 2022H1销售商品、 提供劳务收到的现金为 611.57亿元， 同比增长 21.66%。 增长手段多样化， 2022业绩有望加速增长。 2022年经营目标： 1） 营业总收入同增 15%左右， 2） 完成基本建设投资 69.69亿元。 2022年业绩有望加 速增长： 一是贵州茅台市场营销改革预期较强； 二是受产能供给约束， 16-18年茅台基酒产量增速较慢， 2022年量增瓶颈有望突破。 三是直营渠道投放比例提升、 新品投放以及非标产品提价效应凸显， 助力茅台加速增长。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 公司上半年顺利实现时间过半、 任务过半，全年 15%的收入增长目标完成无虞。 中长期看， 我们认为茅台的稀缺性、 高渠道利润护城河构建的安全垫助力公司持续增长。 预计 2022-2024年公司归母净利润为 618.84亿、 726.95亿、 852.96亿元， EPS 分别为 49.26元、 57.87元、 67.90元， 对应 8月 2日股价， PE 分别为 38倍、 32倍、 28倍。 维持 “买入-A” 评级。 风险提示： 食品安全风险、 宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险、 疫情发展超预期。

事件描述：公司发布2021年年报称，2021年归母净利润为53.14亿元，同比增长72.56%；营业收入199.71亿元，同比增长42.75%。一季度归母净利润为37.1亿元，同比增长70.03%；营业收入105.3亿元，同比增长43.62%。 事件点评业绩符合预期，省外占比接近6成。2021年实现营业收入199.71亿元，同比增长42.75%，归母净利润53.13亿元，同比增长72.56%，接近预告中位值。2022Q1实现营业收入105.3亿元，同比增长43.62%，归母净利润实现37.1亿元，同比增长70.03%，符合前期快报，主要在于1-2月份贡献主要增量，3月份稳健增长。1）分产品来看，继续优化产品结构，青花系列中高端产品占比进一步提升。2021年汾酒/系列酒/配制酒营收179.2/6.4/12.5亿，同比增41.9%/12.7%/91.4%；2）分渠道来看，公司深化汾酒“1357+10”的市场布局，稳定发展大基地市场，南方市场销售平均增幅达60%以上。2021年省内/省外收入80.7/117.4亿，同比+34.6%/+49.5%，省外收入占比同比+2.6pct至59.3%。 产品结构优化+深化提质增效，盈利能力不断提高。公司22021/2022Q1净利率分别为26.99%/35.4%，同比+4.22/5.6pct，盈利能力不断提高。具体来看：1）公司2021/2022Q1毛利率为74.91%/74.75%，同比+2.76/1.21pct；2）2021年公司销售/管理/财务费用率为15.82%/5.96%/-0.17%，同比-0.45/-1.94/+0.32pct；22Q1为销售/管理/财务费用率为11.15%/2.63%/-0.07%，同比-6.8/-0.62/+0.07pct；3）现金流表现靓丽，公司2022Q1销售收现/经营现金流净额分别为88.7/35.4亿元，同比+71.9%/1336.0%；2021/2022Q合同负债分别为73.8/38.8亿元，同比+137.4%/32.4%。 扩建原酒产储能，为中长期发展保驾护航。目前公司原酒产能10万吨左右（包含主厂区+租赁中汾酒业），随着公司产品结构不断优化调整，对高品质产能的需求不断增加，按照汾酒中长期发展战略和“十四五”规划，公司拟投资91.02亿元建设5.1万吨原酒产能和13.44万吨原酒储能。该项目建成后，将有效提升汾酒原酒产、储能力，这次扩建不仅是对规模的追求，也是对品质的加码、对品牌的加持、对竞争力的升级，公司的产贮能力提升也会直接助力汾酒高质量的发展。 青花系列持续发力，2022发展仍强劲。2022年1-3月青花系列大幅增长，青花是汾酒未来发展必然选择，有望持续发力。2021年经销商大会上明确三个指标衡量青花汾酒的发展：青花销量指标，青花20终端指标、青花汾酒意见领袖指导指标，考核各个片区，也引导经销商聚焦资源在青花上。公司计划2022年营收同比增长25%左右，目标较为保守。2022年，在“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略下，通过缩减玻汾配额，将更多的资源投入青花系列，预计青花系列持续高增长。整体来看，低端稳健增长，腰部产品蓄势增长，高端产品高速增长，2022年整体增长速度仍较快。 盈利预测、估值分析和投资建议：2022年实现开门红，中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，业绩确定性强。未来2年，营业收入可看300亿元，3-4年可看500亿元收入，年复合增长率29%左右。因此，未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化，利润增速高于收入增速，净利率将不断提高。 预计2021-2023年公司归母净利润为53.18亿、74.62亿、100.88亿，EPS分别为4.36元、6.12元、8.27元，对应当前股价，PE分别为62倍、44倍、33倍。维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情超预期的风险，省外扩张不达预期，宏观经济风险。

事件描述：公司发布业绩报告，2021年归母净利润为9.81亿元，同比增长39.86%；营业收入65.49亿元，同比增长24.12%。一季度归母净利润8906.68万元，同比减少62.24%；营业收入16.88亿元，同比增长12.09%。 事件点评Q4加大加盟商补贴，利润低于市场预期。2021公司实现营业收入65.49亿元，同比+24.12%，归母净利润9.81亿元，增长39.86%，收入基本符合预期，利润低于市场预期。其中单Q4营收17.02亿元，同比+22.39%，归母0.17亿元，同比-90.71%，主要在于去年四季度加大给经销商补贴所致。1）从门店数量来看，公司通过对加盟商的经营指导和政策支持，保证新增门店的存活率，2021年门店净增长达到1315家，从收入贡献、数量构成上看，店龄较长的门店占比较高，且存量门店中单店营收随着店龄正向增长；从渠道构成看，沿街体、社区体等受疫情影响相对较小的场景门店在收入贡献和数量构成的占比均达到三分之二以上。（2）分产品看，2021年公司鲜货业务实现收入56.07亿元，同比+15.47%，其中禽类/畜类/蔬菜/其他产品实现收入43.31/0.70/6.13/5.93亿元，同比+13.00%/+115.15%/+15.68%/+28.73%。 毛利率下降，投资收益拉动净利率。公司2021年销售净利率为14.77%，同比增加1.65个百分点，主要是2021年三季度江苏和府及千味央厨权益类投资项目贡献收益，占利润总额17.19%。具体来看：2021年毛利率为31.68%，同比减少2.2个百分点，主要系收入结构变动所致；2021年销售期间费用率15.09%，同比增加2.64pct，其中，销售费用率8%，同比增加1.9pct，主要系市场费用及职工薪酬增加；管理费用率6.95%，同比增加0.45pct，主要系股份支付费用和职工薪酬增加；财务费用率0.13%，同比增加0.29pct，主要系新租赁准则“未确认融资费用”影响。 2022短期业绩承压，静待逆境反转。公司2022Q1收入为16.88亿元，同比增长12.09%，归母净利润为8906.68万元，同比减少62.24%。主要在于疫情反复扰动了实体经济、餐饮类消费以及加大加盟商补贴。2022年公司将适当加快门店扩张节奏，重点加大在疫情影响较小场景的开店布局，加速提升市场份额；2）重点围绕卤味、特色味型调味品、轻餐饮等与公司核心战略密切相关的产业赛道进行投资，探索布局公司未来“第二、第三增长曲线”，最终实现“构建美食生态”的目标；3）公司供应链条线继续深化精益管理，致力通过规模经济和管理效能持续提升盈利能力。 盈利预测、估值分析和投资建议：短期看，公司2022年仍将逆势拿店扩大份额，净开店1000-1500计划不变，待疫情向好之后业绩有望反转。中长期看，作为卤制品行业龙头，供应链管理及品牌渠道优势明显，公司业绩有望持续增长。预计2021-2023年公司归母净利润为9.81亿、9.88亿、13.09亿，EPS分别为1.60元、1.61元、2.13元，当前股价对应2021-2023年PE分别为27倍、27倍、20倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：市场风险、成本变动风险、政策风险、新冠疫情等突发公共卫生事件影响的风险。

事件描述：公司发布2022年一季报，一季度营业收入322.96亿元，同比增长18.43%；净利润172.45亿元，增长23.58%。 事件点评利润超出预告指引，直营占比提升34%。2022Q1公司实现营业收入322.96亿元，同比+18.43%，净利润172.45亿元，增长23.58%，利润超出预告指引。主要在于公司主动作为，攻坚克难，以奋进姿态和有力措施打好了“主动战”，产品销售势头向好，市场呈现旺销态势，顺利实现了“开门稳”“开门红”。1）分产品来看，系列酒增速较快，2022Q1年茅台酒/系列酒营收为288.6/34.28亿元，同比+17.36%/+29.71%，均保持双位数快速增长；2）分渠道来看，直营占比加速提升，2022Q1直销/批发实现收入108.87/214.01亿元，同比+127.88%/-4.71%，直销占比为33.72%，同比+16.18pct。 费用管控持续优化，盈利能力稳步提升。2022Q1年公司净利率为55.59%，同比增加1.42Ppct。具体来看，1）毛利率为92.37%，同比增加0.69pct，主要在于产品提价和直营渠道占比提升所致。2）销售期间费用7.27%，同比减少0.88pct，其中销售费用率为1.6%，同比减少0.42%；管理费用率为6.49%，同比增加0.11pct；财务费用率为-1.01%，同比减少0.53pct；研发费用率为0.06%，同比增加0.02pct。此外，现金流方面，2022Q1末合同负债83.22亿元，同比+55.83%；2022Q1销售商品、提供劳务收到的现金为314.88亿元，同比增长41.20%。 3月底上线的“i茅台”，营销改革再迈一步。22年3月底上线“i茅台”数字营销APP，目前上线四款产品：53度500ml贵州茅台酒（壬寅虎年）、53度500ml茅台1935、53度375ml。 2（壬寅虎年）、53度500ml贵州茅台酒（珍品）。根据茅台官方消息，截至4月18日，“i茅台”注册总用户数突破1000万，累计超4973.45万人、1.31亿人次参与申购。这是公司进行数字融合，实施数字营销法，加快补齐新零售短板。 2021年经营超年初目标，2022有望加速增长。2021年是“十四五”开局之年，2021经营目标：营业总收入较上年度增长10.5%左右，2021年营业总收入超过年初目标。此外，2022年经营目标：1）营业总收入同增15%左右，2）完成基本建设投资69.69亿元。2022年业绩有望加速增长：一是贵州茅台市场营销改革预期较强，新帅上任，给市场传递发展信心，特别正面回答市场关心的有关营销体制、价格体系改革方面问题；二是受产能供给约束，16-18年茅台基酒产量增速较慢，2022年量增瓶颈有望突破。三是直营渠道投放比例提升、新品投放以及非标产品提价效应凸显，助力茅台加速增长。 盈利预测、估值分析和投资建议：展望2022年，新帅上任，营销改革或加速落地，成为业绩新的增长点。中长期看，我们认为茅台的稀缺性、高渠道利润护城河构建的安全垫助力公司持续增长。预计2021-2023年公司归母净利润为524.60亿、618.84亿、726.95亿，EPS分别为41.76元、49.26元、57.87元，对应当前股价，PE分别为41倍、35倍、30倍。维持“买入-A”评级风险提示：食品安全风险、宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险、疫情发展超预期。

公司发布2021年年报称，2021年归母净利润为1.19亿元，同比减少62.28%；营业收入18.93亿元，同比减少6.45%；一季度归母净利润为7724.14万元，同比减少0.75%；营业收入5.72亿元，同比增长10.43%。 事件点评原材料上涨叠加费用投放增加，业绩承压。2021公司实现营业收入18.93亿元，同比减少6.45%；归母净利润7724.14万元，同比减少0.75%，主要在于主营调味品销售收入下降，同时加大广告宣传促销投入及研发投入。公司2021销售净利率为6.25%，同比减少9.64pct，具体来看，1）公司2021毛利率为37.58%，同比减少3.18pct，主要是原材料、包材、设备成本上涨影响；2）销售期间费用率为29.21%，同比增加6.9pct，其中销售费用率为18.15%，同比增加4.86pct，主要系增加广告费及市场促销费投入所致；管理费用率为10.76%，同比增加2.03pct，主要系员工薪酬及折旧费用增加所致；财务费用率0.3%，同比增加0.01pct；研发费用率为4.15%，同比减少1.28pct，主要系加大产品研发投入所致。 核心产品醋下滑明显，线上销售亮眼。2021年调味品实现收入18.46亿元，同比下降5.28%；具体来看，1）分品类，醋下滑比较明显，拖累整体增长。其中醋/料酒分别营收12.11/3.21亿元，分别同比-10.25%/+1.20%，2）分地区看，只有华北地区实现正增长，2021年华东/华南/华中/西部/华北营收9.65/2.94/3.11/1.57/1.19亿元，同比-4.00%/-9.65%/-5.62%/-8.64%/+1.90%。3）分渠道来看，公司利用营销中心下设战区面向全国化布局，同时大力拓展线上业务。经销/直营收入分别17.06、1.40亿元，同比-3.07%/-25.84%；其中线上销售1.85亿元，同比增加34.60%，占比10.02%，同比提升2.97pct；线下销售16.61亿元，同比减少7.81%。 2022业绩出现好转，期待改革释放红利。22Q1实现营收5.72亿元，同比增长10.4%，其中调味品主业同比增长14.1%，业绩出现好转，主要在于春节动销平稳以及渠道在低库存状态下积极备货。根据年报，2022年公司力争实现主营调味品业务销售超10%增长，扣除非经常性损益净利润实现5%增长以上的年度经营总目标，利润增速小于收入，主要在于公司通过九大战区营销策略来实现全国品牌化渠道化，真正的走出苏南、华东，预计2022年销售费用仍比较大。但是2022年是落实国企改革三年行动的重要任务，从营销中心变革、高端人才引进、科研成果转化、内部管理改革等方面按下“快进键”，跑出“加速度”，期待改革释放红利。盈利预测、估值分析和投资建议：短期利润承压，业绩主要受成本、销售费用、管理费用上涨所拖累。但是中长期看，公司继续聚焦主业谋发展，同时深化改革增动力，通过优化产品结构以及提升管理效率有望持续增长。 2021-2023年的盈利预测，EPS分别为0.13/0.16/0.18元，对应当前股价，2021-2023年PE分别为79X/63X/58X，维持“增持-A”评级。 风险提示：行业需求低于预期，原材料价格波动风险，食品安全风险。

事件描述公司发布 2021年度主要财务数据及 2022年第一季度主要经营情况，2021年，公司实现营业总收入 199.71亿元，同比增长 42.75%；归母净利润 53.13亿元，同比增长 72.56%。22Q1预计实现营业总收入 105亿，同比增长 43%，归母净利润 37亿，同比增长 70%。 事件点评 首次单季度破百亿，Q1收入利润超预期。根据业绩公告，2021年实现营业收入 199.71亿元，同比增长 42.75%，归母净利润 53.13亿元，同比增长 72.56%，接近预告中位值。2022年一季度，预计实现营业总收 105亿元，同比增长 43%左右，归母净利润实现 37亿元，同比增长70%左右，收入和利润超市场预期,主要在于 1-2月份贡献主要增量，3月份稳健增长。2022年，在“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略下，通过缩减玻汾配额，将更多的资源投入青花系列，预计青花系列持续高增长。整体来看，低端稳健增长，腰部产品蓄势增长，高端产品高速增长，2022年整体增长速度仍较快。 扩建原酒产储能，为中长期发展保驾护航。目前公司原酒产能 10万吨左右（包含主厂区+租赁中汾酒业），随着公司产品结构不断优化调整，对高品质产能的需求不断增加，按照汾酒中长期发展战略和“十四五”规划，公司拟投资 91.02亿元建设 5.1万吨原酒产能和 13.44万吨原酒储能。该项目建成后，将有效提升汾酒原酒产、储能力，这次扩建不仅是对规模的追求，也是对品质的加码、对品牌的加持、对竞争力的升级，公司的产贮能力提升也会直接助力汾酒高质量的发展。 青花系列持续发力，未来专注四个优化。2022年 1-3月青花系列大幅增长，青花是汾酒未来发展必然选择，有望持续发力。2021年经销商大会上明确三个指标衡量青花汾酒的发展：青花销量指标，青花 20终端指标、青花汾酒意见领袖指导指标，考核各个片区，也引导经销商聚焦资源在青花上。而未来三年，将是汾酒的重大战略发展期，2022年至关重要，公司将围绕品牌价值最大化，专注于市场结构优化、专注于产品结构优化、专注于品质提升，专注于管理提升，全方位推动汾酒高质量发展。