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恒顺醋业 食品饮料行业 2021-11-15 15.95 -- -- 16.96 6.33%
16.96 6.33% -- 详细
公司发布公告,拟非公开发行 A 股不超过 1.3亿股,募集资金不超过 20亿元,用于原有调味品扩产项目和新增复调等项目,提升产能、多品种布局。 支撑评级的要点募投项目将有助于缓解产能瓶颈,实现多品种布局,利于公司长期发展。1)公司发布公告,拟公开发行股票 1.3亿股,募集资金 20亿元,用于①恒顺香醋二期扩产项目;②年产 3万吨酿造食醋扩产项目;③10万吨黄酒、料酒建设项目;④徐州恒顺万通年产 4.5万吨原酿酱油醋智能化产线项目;⑤年产 10万吨调味品智能化生产项目;⑥年产 10万吨复合调味料建设项目;⑦智能立体库建设项目;⑧补充流动资金。2)从项目建设周期来看,在 18-36个月不等,公司产能利用率已经接近 100%,产能趋于饱和,未来公司还将进一步加强渠道建设和营销开拓的投入,抢争更高的市场份额。3)本次募集资金投资项目均围绕公司主营业务展开,包括原有香醋、食醋、黄酒料酒、酱油等品类扩产和新的复合调味品布局,可达到提升产能、多品种布局的目的,利于公司长期发展。 功能细分化、高端与健康化成为酱油发展新趋势,食醋类集中度低、亟待市场整合,复调为快速增长的细分赛道,公司稳抓痛点,逐步提升各品类市场占有率。1)功能细分化、高端与健康化成为酱油发展新趋势,“徐州恒顺万通年产 4.5万吨原酿酱油醋智能化产线项目”生产高盐稀态原酿酱油与液态原酿米醋,避开传统品类巨头,开创特有的高端酱油、食醋“蓝海”市场,从而提升品牌附加值,确保产品的核心竞争力。 2)食醋类历史悠久、生产工艺差异大,具有较强的地域性,集中度低、亟待市场整合。“恒顺香醋二期扩建项目”、“年产 3万吨酿造食醋扩产项目”、“徐州恒顺万通年产 4.5万吨原酿酱油醋智能化产线项目”,多管齐下的战略布局有助于公司整合行业品牌空间,减少因地域导致的消费差异,将公司打造成全国性食醋龙头企业。3)复调处于高速成长期,是目前调味品中增速最快的子行业之一,“年产 10万吨调味品智能化生产项目”进行豆瓣、火锅底料等川味调味料的生产,匹配川渝地区消费者的消费需求。“年产 10万吨调味品智能化生产项目”则用于公司发展油醋汁、番茄沙司、麻油、小龙虾调味料等复合调味料产品。公司及时把握复合调味料的市场机遇,顺应调味品行业的发展趋势。 提价将缓解成本压力,关注终端动销和管理变革。公司受到消费疲软、社区团购冲击等影响,同时成本端压力使得 3Q 业绩承压,为应对压力,公司自 2021年 11月 20日起对部分产品进行价格调整,调整幅度 5%-15%不等。我们建议关注终端动销和管理变革情况,期待 22年业绩改善。 估值我们调整预测,预计 21-23年 EPS 同比-36%/+34%/+17%,维持增持评级。 评级面临的主要风险原材料成本涨幅超预期;项目达产不及预期;食品安全风险。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-11-15 15.95 -- -- 16.96 6.33%
16.96 6.33% -- 详细
一、事件概述11月 10日,公司发布非公开发行股票预案,拟发行股票不超过 1.3亿股,募集资金不超过 20亿元,主要投向调味品产能(43.5万吨)、智能立体库建设项目及补充流动资金。 二、分析与判断? 拟募资 20亿元扩产, “醋酒酱”战略布局长远本次增发股票价格不低于定价基准日前 20个交易日均价 80%,锁定期为 6个月,项目投资总额/拟用募集资金分别为 24/20亿。其中,43.5万吨调味品产能/智能立体库建设项目/补充流动资金使用资金占比分别为 74.4%/2.7%/22.9%,具体产能情况如下: 1)恒顺香醋扩产续建项目(二期),投资额 2.16亿元,黑醋/白醋产能为 4/2万吨; 2)3万吨酿造食醋扩产项目,投资额 1.53亿元,食醋产能为 3万吨; 3)10万吨黄酒、料酒建设项目(扩建),投资额 2.1亿元,黄酒/料酒产能为 4/6万吨; 4)徐州 4.5万吨原酿酱油醋项目,投资额 3.5亿元,酱油/米醋产能为 4/0.5万吨; 5)重庆 10万吨调味品建设项目,投资额 5.52亿元,复调/豆瓣/食醋产能为 3/4/3万吨; 6)年产 10万吨复调建设项目,投资额 3.08亿元,复调产能 10万吨。 总体看,本次扩产一方面有利于巩固公司食醋“龙头”地位,完善“香陈白米果”全品类布局,另一方面寻找酒/酱等新品类增长点,逐渐从单一的醋业公司拓展为味业平台。 此外,扩产地区主要集中在江苏、重庆、山西,将匹配公司渠道扩张与营销大区变革,助力全国化战略推进。 ? 行业长期发展空间仍较大,内部变革推动业绩加快增长1)长期看,调味品“赛道”常青,行业规模与集中度均有较大提升空间。根据欧睿数据,2020年国内调味品行业规模 1450亿元,预计 2025年达到 1848亿元,市场容量仍然广阔。2020年调味品行业 CR5为 15%,随着头部企业加强产品创新和品牌营销,小企业生存空间受到挤压,行业集中度有望稳步提升。2)中短期看,变革稳步推进,基本面逐步向好。公司 5月开始回购股票,主要用于股权激励,反映本轮变革已从营销 层面传导至管理层面,同时进行董事会换届选举,董事尹总曾在联合利华等公司有二十 余年经验,有望推动本轮变革更好地落地执行。此外,我们预计未来疫情整体可控,零售端与餐饮端需求稳步复苏,公司基本面有望环比改善。 三、投资建议由于本次增发存在不确定性,我们暂不考虑股本摊薄影响以及募投项目收益。预计2021-2023年归母净利润分别为 2.17/2.91/3.42亿元,对应 PE 为 77/57/49X,选取海天味业、天味食品、千禾味业、中炬高新为可比公司,21年平均 PE 为 85X(基于民生盈利预测),维持“推荐”评级。 四、风险提示需求恢复不及预期,内部变革效果不及预期,渠道扩张不及预期,增发失败的风险等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-11-08 16.88 -- -- 16.96 0.47%
16.96 0.47% -- 详细
事件:2021Q3业绩略低于市场预期。公司发布2021年第三季度报告,2021Q3实现营收3.24亿元,同比-34.97%,归母净利润720.69万元,同比-91.19%,扣非归母净利润亏损236.08万元。 投资要点: 疫情冲击致2021Q3收入承压。2021Q3营收3.24亿元,同比-35.0%,主要系疫情反复降低消费意愿、增加物流难度。分产品看,2021前三季度,醋/料酒营收同比-8.95%/-7.05%,其中2021Q3醋/料酒营收分别为1.61/0.77亿元,分别同比-48.66%/-19.94%。分渠道看,2021Q3经销/直销模式分别实现收入3.11/0.10亿元,分别同比-33.49%/+12.91%;2021Q3线上/线下销售渠道分别实现收入0.43/2.78亿元,分别同比+34.13%/-37.45%。分区域看,2021Q3华东/华南/华中/西部/华北大区分别实现营收1.43/0.55/0.71/0.25/0.28亿元,同比-42.56%/-30.34%/-12.41%/-37.97%/-1.54%,2021Q3江浙地区突发疫情致华东地区下滑较多。2021Q3公司经销商净增30至1751名,新增主要来自华东、华中、西部大区,公司渠道下沉持续推进。 费投加大致盈利承压。2021Q3毛利率42.6%,同比+0.8pct,环比+5.62pct,我们预计源于产品结构因素及公司内部效率提升所致。2021Q3销售费用率23.5%,同比+11.1pct;管理费用率8.8%,同比+1.8pct;研发费用率6.9%,同比+3.7pct,其中销售费用率大幅增加,主要系本期公司加大市场推广、广告投放所致。综上,费投加大致2021Q3净利率同比-14pct至2.2%。 2021Q4提价预计对冲部分成本压力,期待改革提升内部效率。2021Q4公司对部分产品提价预计贡献对冲部分成本压力。总体来看,公司持续深化改革,加速推进全国化,期待改革带来收入提速。 盈利预测与投资评级:公司持续深化变革,提升内部效率,配合产能释放,有望推动收入加速,维持“买入”评级。我们下调2021-2023年EPS 预测为0.21/0.26/0.32元(前值为0.33/0.41/0.49元),当前股价对应PE分别为82/66/54倍,考虑公司改革释放活力,竞争力进一步提升,给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,原材料价格波动,销售不达预期等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-11-02 15.01 -- -- 17.42 16.06%
17.42 16.06% -- 详细
事件:公司2021Q1-3实现收入13.59亿元,同比增长-6.37%;实现归母净利润1.35亿元,同比增长-41.73%;实现扣非后归母净利润1.13亿元,同比增长-45.22%。其中2021Q3实现收入3.24亿元,同比增长-34.97%;实现归母净利润0.07亿元,同比增长-91.19%;实现扣非后归母净利润-0.02亿元,去年同期为0.73亿元。 基地市场疫情反复,三季度收入受影响明显。2021Q3公司调味品实现收入3.22亿元,同比增长-32.61%,下滑较大主要系江苏等基地市场7月底开始受疫情反复影响较大。 分品类看,2021Q3醋、料酒、其他调味品分别实现收入1.61、0.77、0.84亿元,同比分别增长-48.66%、-19.94%、+23.94%。醋和料酒两大品类都显著受到疫情影响,其他调味品保持了快速增长。分地区看,2021Q3华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入1.43、0.55、0.71、0.25、0.28亿元,同比分别增长-42.56%、-30.34%、-12.41%、-37.97%、-1.54%。由于南京、扬州等市场疫情反复较严重,华东市场下滑幅度最大。2021Q3公司经销商净增加30个至1751个,疫情下经销商开拓放缓,其中华北、华东、华南、华中、西部分别净增加36、-15、11、0、-2个经销商。 市场投入大幅增加,导致净利率承压。2021Q3公司毛利率为42.58%,同比提升0.80个pct,主要受益于产品结构升级以及原材料糯米价格下降。2021Q3公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+11.76、+1.74、+3.62、+0.38个pct至23.51%、8.83%、6.87%、0.69%。其中销售费用率大幅增长,主要系公司三季度开始确认非诚勿扰的广告费用;研发费用率上升,主要系加大新品研发力度。由于费用率的大幅上升,2021Q3净利率同比下降14.95个pct至1.86%。 盈利预测:公司内部改革持续深化,目前已完成股份回购,将用于建立企业发展的中长期激励体系。同时公司强化新品研发和推广,实现产品和品牌年轻化,积极布局新零售渠道,推出复合调味品,迎合行业发展趋势。根据公司三季报,我们调整盈利预测,预计公司2021-2023年收入分别为19.00、22.45、25.77亿元,归母净利润分别为2.08、2.96、3.71亿元(调整前为3.27、3.86、4.61亿元),EPS分别0.21、0.29、0.37元,对应PE为70倍、50倍、40倍。我们预计2021-2023年公司调味品业务收入分别为18.48、22.03、25.43亿元,扣非后归母净利润分别为1.82、2.69、3.44亿元,维持“买入”评级。 风险提示事件:新冠疫情扩散风险;食品安全风险;渠道开拓不达预期
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-11-01 15.01 -- -- 17.42 16.06%
17.42 16.06% -- 详细
事项:公司发布2021年三季度报告。2021前三季度公司实现营业收入13.59亿元,同比-6.37%,实现归母净利润1.35亿元,同比-41.73%,实现扣非归母净利润1.13亿元,同比-45.22%。2021Q3单季度公司实现营收3.24亿元,同比-34.97%,实现归母净利润0.07亿元,同比-91.19%,实现扣非归母净利润-0.02亿元,同比-103.24%。 疫情扰动调味品销售,渠道网络进一步拓展。三季度公司整体营收增速转负(由于收购恒润调味品公司,口径追溯调整)。分产品来看:2021年前三季度食醋/料酒营收同比增速分别为-9.0%/-7.1%,其中2021Q3营收增速分别为-48.7%/-19.9%,三季度营收降幅扩大主要系疫情反复,尤其是南京、扬州疫情对公司终端销售产生较大影响。分渠道看:线下渠道下滑明显,2021年前三季度公司线下销售同比-7.6%,其中2021Q3同比降幅扩大至-37.5%,而线上渠道保持较高增速(Q3营收同比+34.1%)。分地区看:受疫情冲击,主要销售区域华东受到影响最大,其他区域亦出现了一定程度的下滑(2021Q3华东/华南/华中/西部/华北大区营收同比-42.6%/-30.3%/-12.4%/-38.0%/-1.5%)。公司目前加大华东以外地区拓展,Q3在华北及华南地区分别新增经销商36人、11人。根据草根调研,随疫情控制,三季度以来,公司销售逐月好转,预计Q4有望实现增长恢复。 成本费用稀释利润,产品结构优化。2021前三季度公司销售毛利率为39.22%(同比-1.93pct),其中Q3毛利率同比微增0.79pct,同时环比增加5.62pct,在成本压力略有上涨的背景下,中高端产品占比提升系毛利率优化的主要原因。费用端来看,2021年前三季度公司期间费用率同比增加4.88pct至27.5%,其中Q3费用率增幅尤为明显,主要系终端销售明显走弱的背景下,公司仍从长期发展着手,稳定进行费用投放,Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+11.76/1.74/3.62/0.38pct至23.5%/8.8%/6.9%/0.7pct,净利率同比下滑14.3pct至2.2%。 改革稳步推进中,加速全国化布局。公司正处于改革调整时期,费用投放叠加行业需求不稳,致短期经营压力倍增。但此次的疫情扰动,对华东主销售区域冲击坚定公司加速全国化布局决心,同时内部改革优化有望支撑未来厚积薄发。另外公司作为食醋行业龙头,具备较强的市场话语权,我们认为在行业成本压力累积背景下,公司拥有超同行的应对能力,从而逆势实现增长。 盈利预测:我们预计21/22/23年营收分别为19.6/22.4/25.5亿元,同比-2.8%/+14.6%/+13.7%;归母净利润2.1/2.9/3.4亿元,同比-34.9%/+41.8%/+18.0%;对应PE分别为79/56/47倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行风险;原材料价格波动风险。
李强 2
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-08-26 15.11 18.50 30.74% 15.16 0.33%
17.42 15.29%
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事件:公司发布 2021年半年度报告,上半年实现营收 10.35亿元,同比增长 8.59%;归母净利润 1.27亿元,同比减少 14.62%;扣非后净利润1.15亿元,同比减少 13.53%,EPS 为 0.13元。其中,单二季度实现营收5.18亿元,同比增长 6.30%;归母净利润 0.49亿元,同比减少 33.78%; 扣非后净利润 0.46亿元,同比减少 29.00%,EPS 为 0.05元。 点评:主营业务稳健增长,经销渠道改革成效初显。公司 2021H1/Q2营收分别为 10.35/5.18亿元。分产品看,二季度醋/料酒分别营收 3.85/0.60亿元,同比分别变化 9.94%/-12.14%,主营醋类保持稳健增长,料酒产品下滑明显。分销售模式看,二季度分销/直销分别营收 4.63/0.45亿元,同比分别变化 15.92%/-26.29%。分渠道看,二季度线上/线下分别营收0.54/4.53亿元,分别增长 31.02%/8.30%。分地区看,二季度华东/华南/华中 /西部 /华北分别营收 2.57/0.86/0.86/0.50/0.29亿元,分别增长10.96%/8.72%/7.26%/15.62%/10.55%,华东大本营继续保持双位数增长。 经销商数量分别净增 60/57/57/64/44家,截止 2021H1共 1721家,改革红利继续释放,渠道裂变稳步推进。 成本上行产品结构变化,二季度毛利承压。2021H1/Q2归母净利润为1.27/0.49亿元,同比分别减少 14.62%/33.78%,净利率分别为 12.35%/9.31%,同比分别下降 3.68/6.10pct。毛利率分别为 38.17%/36.96%,同比下降 2.65/4.16pct,预计主要系原材料成本增加及低毛利大包装产品占比提升所致。期间费用率为 23.55%/25.18%,同比分别提升 0.90/0.81pct。 其中销售费用率为 13.85%/15.23%,同比减少 0.46/0.84pct;管理费用率为 5.85%/6.18%,同比增 0.80/1.34pct,主要系人工成本及软件服务费增加所致;财务费用率 0.21%/-0.03%,同比减少 0.13/0.48pct,主要系银行利息减少所致;研发费用率为 3.64%/3.80%,同比增长 0.69/0.79pct,研发投入持续加大。 盈利预测:展望下半年,在消费信心复苏,社区团购影响减弱,餐饮端稳健修复等因素影响下,公司业绩有望环比改善。根据公司上半年业绩我们调整盈利预测及目标价,预计 2021-2023年 EPS 为 0.32、0.37、0.43元,对应 PE 分别为 47X、40X、35X。维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,盈利预测不及预期
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-08-24 15.04 -- -- 15.33 1.93%
17.42 15.82%
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事件描述恒顺醋业发布2021年半年报,上半年营业收入10.35亿元,同比增长8.59%;净利润1.27亿元,同比下滑14.62%。 事件点评调味品业务稳健增长,短期利润承压。2021H1公司实现营业收入10.35亿元,同比+8.59%;归母净利润1.27,同比增长3.89%,其中,主营调味品实现收入9.96亿元,同比增长10.97%,公司的调味品业务稳健增长。公司2021H1销售净利率为12.35%,同比减少3.68pct,主要是毛利减少和管理费用增加。具体来看,公司202H1毛利率为38.17%,同比减少2.65pct,主要是原材料、包材、设备成本上涨影响;销售期间费用率为23.55%,同比增加0.89pct,其中销售费用率为13.85%,同比减少0.46pct;管理费用率为9.49%,同比增加1.49pct,主要系本期人工成本及软件服务费增加所致;财务费用率0.21%,同比减少0.13pct。 料酒下滑明显,各区域增速平衡。2021H1调味品收入为9.96亿元,同比+10.97%;其中2021Q2调味品收入5.08亿元,同比+10.34%。具体来看,1)分品类,料酒下滑比较明显,拖累整体增长。2021H1醋、料酒、其他调味品分别实现收入7.17/1.50/1.28亿元,同比分别+10.18%/+1.29%/+30.79%;其中2021Q2分别实现收入3.85/0.60/0.63亿元,同比分别+9.94%/-12.14%/+50.35%,2)分地区看,2021H1华东/华南/华中/西部/华北大区分别实现收入5.12/1.63/1.71/0.89/0.61亿元,同比分别增长10.70%/11.17%/10.50%/12.63%/11.60%;其中2021Q2分别实现收入2.57、0.86、0.86、0.50、0.29亿元,同比分别增长10.96%、8.72%、7.26%、15.62%、10.55%。2021H1公司经销商数量为1721个,净增加282个,华北/华东/华南/华中/西部分别净增加44、60、57、57、64个。 强基固本,深化改革,公司有望持续增长。公司上半年完成了:“外大于内”的董事会治理结构的顶层设计;优先构建了营销中心“市场化”引人、用人体系;完成了围绕“醋、酒、酱”调味品主业的产能扩建项目论证与申报工作;完成了股份回购的决策程序,并用于建立企业发展的中长期激励体系;进一步整合和理顺了公司与大股东的资源整合,提升了运营效率。未来公司紧紧围绕“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”三大核心主业发展,发力主业、提升能力、推动创新,着力从产业、技术、产品、体制机制、经营模式五个方面加快转型升级。 此外,香醋、料酒扩产项目正持续推进,预计2022年均能投入使用。 因此,在渠道营销改革与产能扩张的共同驱动下,公司未来有望持续增长。 投资建议短期利润承压,业绩主要受成本、管理费用上涨所拖累。上半年调味品行业面临渠道体系变化、成本上涨的压力,公司重点拓展多渠道、多维度、多层次等网络布局。下半年由于疫情反复,需求扰动,短期业绩仍会承压。但是中长期看,公司继续聚焦主业谋发展,同时深化改革增动力,通过优化产品结构以及提升管理效率有望持续增长。我们调低2021-2023年的盈利预测,EPS分别为0.33/0.39/0.46元,对应当前股价,2021-2023年PE分别为45X/38X/33X,调低“增持”评级。 存在风险行业需求低于预期,原材料价格波动风险,食品安全风险
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-08-24 15.04 -- -- 15.33 1.93%
17.42 15.82%
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点评事件:公司发布2021年中报,上半年实现营收、归母净利润、归母扣非分别为10.35亿元、1.27亿元、1.15亿元,分别同比+8.59%、-14.62%、-13.53%,其中Q2实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为5.18亿元、0.48亿元、0.46亿元,分别同比+6.30%、-34%、-29%。上半年净利率12.3%,同比-3.35pct,其中Q2净利率9.38%,同比-5.68pct。 核心观点:收入分析:经销商增加带动收入增长,单个经销商增速西北最好华北最差。公司实现营收10.35亿元,同比+8.59%(Q1:+10.98%;Q2:+6.30%),行业性放缓。11)分品类:上半年调味品销售9.96亿元,同比+10.97%(Q1:+15.5%;Q2:+12.11%),其中食醋7.17亿元,料酒1.50亿元,其他调味品1.28亿元,分别同比+10%、1.3%、30.8%,对应Q2增速分别为9.6%、+17.1%、+50.4%。22)分渠道:公司经销9.28亿元,同比+17%,直销0.68亿元,同比-35%,主要是某直营客户结算方式变化。线上销售0.97亿元,同比+42%,线下8.99亿元,同比+8.4%,Q1、Q2增速比较平均,受益于公司营销改革,公司经销与线上增速的大幅上升。33)经销商及市场:截至上半年公司经销商1721家,上半年净增159家,同比+33%,折算单个经销商收入57.88万元,同比-16.6%,从单个经销商收入增速来看,西部下滑最小为-2%,华北下滑最大为-30%。 利润分析:原材料成本上行及开拓餐饮渠道,毛利率有所下降,后疫情时代促销增加。上半年公司实现归母净利润1.27亿元,同比-14.62%,归母扣非净利润1.15亿元,同比-13.53%,利润增速远低于收入增速主要是原材料成本增加及管理费用等增加所致。上半年毛利率38.17%,同比-2.65pct,其中Q2毛利率-4.16pct,主要原因有二:1)公司开拓餐饮渠道,大包装产品推出毛利率有所下行;2)原材料成本上行;上半年期间费用率23.55%,同比+0.90pct,主要是管理费用及研发费用有所增加,此外销售费用率-0.46pct,促销费+1.35pct、办公费-0.98pct。 未来展望:短期目标承压,长期稳扎稳打。11)展望121年,公司制定2021年业务目标,力争主营调味品业务销售超13%增长,扣非净利润13%+的增长。上半年收入、利润8.6%、-14.6%的增长,我们认为全年目标实现压力较大。一方面,随着公司餐饮渠道开拓、经销商招商进度加快,以及外部样板市场的打造,全年收入有望实现双位数增长,另一方面,原材料成本上涨、营销体制改革,成本及费用依旧承压,虽然内部改革的推进,公司信息化推进效率有望提升,但是全年预计延续上半年利润承压趋势。22)长期来看,公司产品力、品牌力、渠道力等继续加强,核心竞争力有望持续提升。新董事长上任后,内部改革有望加速,企业活力将不断激活。我们认为公司未来将:1)产品上:凝心聚力,聚焦主业。未来围绕“做深醋业、做高酒业(黄酒、料酒)、做宽酱业(酱油、酱菜、酱料)”三大主业;2)渠道上:做强全渠道。通过深耕传统渠道、精耕商超渠道、强攻电商渠道、全力切入餐饮渠道和开发大客户渠道,巩固和提升食醋的销售规模和市占率、做料酒的“数一数二”和酱类产品的“销冠单品”。3)品牌上:一方面加强与媒体的合作,另一方面加大百年文化内涵挖掘,再一方面推进博物馆、品牌终端门店等建设,进一步提升公司品牌力。4)机制上:未来公司将继续深化改革,推进营销体系变革(片区转战区)、智慧零售变革、运营管理机制改革等,公司活力有望不断释放。 盈利预测与评级:维持公司“增持”评级。我们认为公司作为食醋行业龙头,有望享受行业集中度提升红利,未来随着餐饮渠道的开拓、经销商招商速度的加快,公司市占率有望提高。但短期来看,需求疲软,虽然公司渠道改革有所对冲,但成本压力依旧较大,短期收入及利润承压。预计公司2021-2023年收入增速分别为9%、13%、15%,净利润增速分别为0%、15%、23%,对应EPS分别为0.32元、0.36元、0.44元,维持公司“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题;
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-07-20 17.60 -- -- 17.70 0.57%
17.70 0.57%
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事件: 公司持续推进改革,近期我们跟踪行业及渠道,对行业和公司动态进行更新。 投资要点: H1改革持续推进中,渠道、营销均有边际改善。 根据跟踪, 公司上半年深化改革持续推进,销售、渠道端,经销商数量如期增长,市场化人才引进、薪酬改革顺利推进,餐饮占比提升较快;产品端,不断推出新品,如 5种口味油醋汁,推动品牌年轻化;治理上, 公司下属子公司恒顺商场收购恒润, 整合营销资源,减少关联交易。 整体看, Q2月度环比呈加速态势,改革成效逐步体现,渠道库存目前处正常偏高水平, 我们预计步入下半年,整体需求环境改善,销售及库存均将进一步向好。成本端,上半年原料成本上行, 其中公司提前锁定主要原料价格, 同时通过产品结构提升对冲成本上行。 公司处于深化改革期,期待积极变化。 21年公司目标收入/扣非净利分别为 22.8亿/3.2亿,实现双 13%增长,整体目标积极。 新董事长上任以来,公司改革稳步推进, 20年成立战区,提升薪酬激励, 21年继续深 化改革,圆满完成董事会换届,公司治理进一步提升,同时公司回购股 票拟用于股权激励, 机制改善有望更进一步。 未来公司将继续推进, 1)营销变革:包括薪酬提升、加大费用投入等; 2)产品梳理: 加大香陈白米果的全醋品类布局,提升产品结构,精简 SKU,资源投放聚焦等; 3)区域拓展:精耕华东成熟区域,华中、华南等地区进一步完善渠道,提升渗透率; 4)产能建设: 推进醋、 料酒、 酱油、 川调等各约 10万吨产能项目, 公司预计在 21-22年逐步落地。期待公司在深化改革下, 增长驶入快车道, 站上发展新阶段。 盈利预测与投资评级: 成本承压不改利润, 资产渠道优化效能。公司持续积极应对变革, 维持“买入”评级。 我们给予 21-23年 EPS 预测为0.36/042/0.50元, 当前股价对应 PE 分别为 49/42/35倍,考虑公司改革释放活力,竞争力进一步提升, 给予“买入”评级。 风险提示: 行业竞争加剧, 原材料价格波动,销售不达预期等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-06-01 21.96 -- -- 22.98 3.75%
22.78 3.73%
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回购方案落地,股权激励可期。公司公告拟回购不超过1002.96万股(总股本的1%),作为公司股权激励计划的股票来源。回购价格不超过28元/股,且不高于董事会通过回购决议前30个交易日公司股票均价的150%。 回购期限为自董事会审议通过之日起12个月内。自新董事长上任以来,公司改革稳步推进。2020年公司在营销端成立八大战区,提升销售人员薪酬。 2021年公司继续深化改革,本次公告回购股票拟用于后续股权激励计划,标志着公司改革有望更上一层楼。参考公司近年来重视销售端改革,补齐营销短板,我们判断未来若股权激励落地有望向营销端侧重。 董事会换届圆满完成,公司治理更加市场化。公司于2021年5月12日完成了新一届董事会的换届工作。新任董事尹正国和董茂云来自于恒顺及镇江国资委体系之外。其中尹正国为上海正名商务咨询创始人,曾在联合利华、卡夫食品、柯达、中德安联人寿、英威达服饰、汉堡王等国际知名公司任职,拥有丰富的快消品营销经验;董茂云为宁波大学法学院教授,浙江合创律师事务所兼职律师。此外公司新任副董事长殷军,现任恒顺集团党委副书记、总经理,曾任镇江国资委党委委员。公司积极引进外部优秀人才担任董事,治理结构更加市场化,有望推动公司良性发展。 积极推动产品端变革,收购恒润整合营销资源。近期公司推出新品油醋汁,主要搭配轻食,主打零脂肪概念,产品包装年轻化。恒顺油醋汁以酿造香醋为基本,包含原味、金桔、百香果、藤椒、橄榄共5个SKU。我们认为该新品迎合了健康营养的消费诉求,主要用于沙拉、点蘸等途径,精准卡位在夏季消费旺季前推出。公司下属子公司恒顺商场拟以0.11亿元收购恒润100%股权。恒润2019年收入为7125万元,净利润135万,主要负责公司产品在镇江地区的销售。本次收购将整合公司营销资源,统一规范销售渠道,有效发挥区域渠道优势,进一步规范和减少关联交易。 盈利预测:2021年公司改革继续深化,随着回购方案推出,后续股权激励也有望逐步落地,进一步激活公司内部经营活力。同时公司开始推动产品端变革,通过聚焦核心产品,推出潜力新品实现公司高质量增长。我们预计公司2021-2023年收入分别为22.82、26.27、30.40亿元,归母净利润分别为3.55、4.22、4.95亿元,EPS分别为0.35、0.42、0.49元,对应PE为64倍、54倍、46倍。我们预计2021-2023年公司调味品业务收入分别为22.23、25.79、30.02亿元,扣非后归母净利润分别为3.25、3.92、4.65亿元,维持“买入”评级。风险提示:新冠疫情扩散风险;食品安全风险;渠道开拓不达预期;市场竞争加剧风险
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-05-19 20.29 24.20 71.02% 24.72 20.76%
24.51 20.80%
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事件:近日公司召开股东大会并与投资者进行交流。 大力引入新鲜血液,外部专家进入优化董事会结构。公司披露2020年股东大会决议公告,选举祝杭鸿、殷军、李国权、王召详、董茂云、尹正国等为公司董事,其中董茂云、尹正国为此次新聘任且来自非公司内部/集团/国资委的董事,董茂云先生现任宁波大学法学院教授,尹正国为上海正名商务咨询有限公司创始人,曾任联合利华品牌经理、卡夫食品高级品牌经理、汉堡王中国区首席营销官等职位,快消品营销管理经验丰富。公司通过引入外部董事,导入创新营销理念,提升高层决策的专业水平,补足营销短板,自上而下推动公司市场营销“加速”跑。 营销层面改革稳步推进,构建数字化营销平台。去年以来公司推动八大战区落地,并赋予战区营销总人事/费用投放权利,推动因地制宜的市场策略,同时打造样板市场,形成可复制的案例后总结提炼,全国适配推广。在此基础上,今年公司拟进一步细化八大战区,在样板及核心市场加大招聘力度,激励方面,一方面提高基层员工基本工资,另一方面针对中层员工,加大浮动部分比例,与效果挂钩,上不封顶,提高员工能动性。同时公司于2020年下半年导入SAP系统,加强营销数字化运用,实现用户、终端、营销的有效关联,构建数字化营销基础体系。 品牌战略升级,目标提升品牌势能。2020年公司聚焦“恒顺匠心酿造180年”品牌主题,进行跨年七大地标灯光秀、180周年峰会、酱醋文化节、与高铁媒介合作进行品牌传播,通过“春耕造林”活动、品牌终端落地活动、店招车形象推动品牌渠道下沉,2020年广告费大幅增加54%至3742万元,2021年公司将优化改造醋文化博物馆建设,谋划打造“恒顺小镇”,持续强化品牌内涵。 持续深化改革,期待见效。前期公司公告拟以1835万元将所持有的镇江恒达包装45.95%股权转让给镇江国有投资控股集团,反映了公司持续聚焦调味品主业;产品战略方面,公司围绕“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”三大核心主业发展,并落实大单品战略,减少SKU数量并进行资源聚焦。2021年作为“十四五”开局首年,公司计划调味品收入/扣非后归母净利增13%/13%。公司在新管理层领导下公司深化改革动力足,目前在体制、营销、品牌端的改革动作持续稳步推进,并同步加速招商进行全国化扩张(2020/2021Q1经销商数量大幅增加185/123家),构建数字化平台强化管理变革;目前来看,公司改革思路清晰、方向正确,期待积极效果显现。 投资建议:预计公司2021-2023年收入22.84/26.62/30.73亿元,增速13.4%/16.6%/15.4%,归母净利润3.66/4.45/5.36亿元,增速16.3%/21.5%/20.4%,给予6个月目标价24.41元,对应2022年PE 55x,维持“买入-A”评级。 风险提示:管理改革不及预期、渠道强势龙头成为新进入者使得行业竞争加剧。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-04-30 17.94 -- -- 24.72 36.57%
24.51 36.62%
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一、事件概述 4月27日公司发布2021年一季报,报告期内实现营收5.17亿元,同比+10.98%;实现归母净利润0.79亿元,同比+3.89%;实现扣非归母净利润0.69亿元,同比+1.05%。 二、分析与判断 21Q1收入稳健增长,本轮变革红利仍在持续释放 21Q1公司实现营收5.17亿元,同比+10.98%,一季度收入增速虽环比20Q4有所放缓,但仍为近5年来Q1收入增速的第二高水平。尽管今年春节过年较晚,理论上渠道备货应主要体现在21Q1,但由于恒顺今年切换考核周期,21Q1考核2020年12月至2021年3月,因此仍导致部分备货前置于20Q4。分产品看,21Q1醋&料酒收入同比+10.93%,与整体增速一致,验证公司持续聚焦调味品主业,其中食醋/料酒分别同比+10%/13%。分区域看,21Q1华东/华南/华中/西部/华北分别同比+10%/14%/14%/9%/13%,其中华东与华南相较于去年同期有所提速,但西部与华北受年初“就地过年”政策影响,在20Q1低基数的基础上提速并不明显。经销商方面,21Q1经销商数量相较2020年末净增加123家,其中华北/华东/华南/华中/西部分别+16/23/25/26/33家,外围市场增加较多,主要系“八大战区”改革后持续推动渠道裂变。 成本上涨与费用小幅扩张导致短期盈利能力承压 21Q1公司实现归母净利润0.79亿元,同比+3.89%,利润端增速明显低于收入端,主要系成本上涨与管理费用增加所致。(1)毛利率:21Q1公司毛利率为39.37%,同比-1.13ppt,主要系包材等原料价格上涨以及低毛利率的料酒占比提升所致。(2)净利率:21Q1公司归母净利率15.25%,同比-1.04ppt,与毛利率下降幅度基本一致。(3)费用率:21Q1期间费用率为21.92%,同比+1.06ppt。其中销售费用率12.47%,同比-0.01ppt,整体保持稳定;管理费用率5.52%,同比+0.25ppt,预计主要系SAP系统上线导致费用有所增加;财务费用率0.46%,同比+0.23ppt;研发费用率3.48%,同比+0.58ppt。 变革步步为营,2021年收入与利润均有望持续提速 展望2021年:(1)收入端,考虑到20Q2较高基数与渠道库存,预计21Q2收入端弹性仍难以放大,但伴随营销改革持续细化、销售人员薪酬提升,预计2021全年收入仍将同比提速。公司2021年调味品主业收入增长目标为13%,预计实际增长将高于这一水平。(2)利润端,虽然短期成本有所上涨及变革需投放费用予以配合,但预计公司仍可通过优化产品结构、提升管理效率等措施来对冲成本压力,以实现毛销差及净利率稳定。同时,随着其他业务资产处置接近尾声,预计净利润增速有望与收入端匹配。长期看,(1)营销改革:公司2020年7月对销售总监进行调整,8月三大战区拆分为八大战区,未来公司将继续挖掘外埠市场潜力,预计2021-2023年将进入改革红利持续释放阶段。(2)产能扩张:目前10万吨香醋、10万吨料酒黄酒扩产项目正持续推进,预计2022年能投入使用,同时复合调味品产能也在规划之中,将有力支撑公司全国化扩张之路。 三、投资建议 预计2021-2023年公司实现营收为23.33/27.37/32.35亿元,同比+15.8%/17.4%/18.2%;实现归母净利润为3.72/4.41/5.28亿元,同比+18.3%/18.5%/19.6%,折合EPS为0.37/0.44/0.53元,对应PE为50/42/36X。公司估值低于2021年调味品可比公司平均估值的55倍PE(Wind一致预期,算数平均法)。考虑到公司变革系列举措有望推动未来业绩持续提速,维持“推荐”评级。 四、风险提示 变革效果不及预期、部分原料价格上涨超预期、食品安全风险等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-04-30 17.94 -- -- 24.72 36.57%
24.51 36.62%
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食醋、料酒齐发力, 营收双位数增长。 2021Q1公司营收同比增长 11.98%, 分品类来看: 食醋品类营收增速约为 10.47%(去年同期食醋营收增速为 0.18%,其中黑醋因物流影响出现负增长,白醋因疫情需求带动实现双位数 增长),我们预计黑醋的恢复性增长为支撑 2021Q1营收双位数增长的主要 因素。此外,料酒大包装产品逐步进入餐饮渠道,在 2020Q1高基数(营收 同比+27%)的背景下,今年实现 12.67%的增长; 分地区来看: 公司建立 八大销售战区, 2021Q1华东、华南、华中、西部以及华北大区营收增速分 别为 10.44%、 14.02%、 13.99%、 9.05%、 12.56%,华东核心市场恢复双 位数增长。 同时公司 2021Q1新增经销商 123人至 1562人, 从人员变动上 来看,经销商仅减少 5人,经销团队保持稳定。 餐饮大包装产品增加, 毛利率有所下滑。 从盈利能力角度看, 2021Q1公司 毛利率同比下滑 1.1pct,主要系餐饮大包装产品占比提升从而带动毛利率有 所下行。从费用端来看,公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用 率 分 别 同 比 变 动 -0.01pct/+0.25pct/+0.59pct/+0.23pct 至 12.47%/5.52%/3.48%/0.46%,整体费用率同比增加 1.1pct。从净利率角 度看,由于 2021Q1政府补助同比增加约 500万元,同时营业外支出因捐赠 减少同比下降约 194万元,综合来看公司净利率同比下降 1.0pct 至 15.2%。 改革变革推进中,长期增长可期。 根据公司规划, 2021年主营调味品业务 营收目标为 21.91亿元,增速超 13%,扣非归母净利润目标为 3.22亿元, 同比增速约 13%。 全年来看,公司有望通过内部积极性调动、外部渠道加 密、样板市场打造等多手段,在高基数下有望实现目标冲刺。 目前公司全力 打造醋、酒、酱“三剑客”产品,产能扩充有望实现规模效应释放,同时助 力公司长期发展。 投资建议: 预计公司 21/22/23年营收分别为 22.8/26.0/29.7亿元,同比 +13.1%/14.0%/14.5% ; 归 母 净 利 润 3.6/4.1/4.7亿 元 , 同 比 +12.8%/14.7%/16.0%;对应 PE 为 53/46/40倍,维持“买入”评级。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-04-29 18.34 -- -- 24.72 33.62%
24.51 33.64%
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恒顺醋业 食品饮料行业 2021-04-29 18.34 -- -- 24.51 33.64%
24.51 33.64%
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1) 营收增长稳健,业绩略低于预期。2021Q1公司实现收入5.17亿元,同比+10.98%,符合预期。实现归母净利润0.79亿元,同比+3.89%;扣非归母净利润0.69亿,同比+1.05%,略低于预期;期内现金回款6.02亿,同比+8.4%,低于收入增速。 2) 食醋、料酒收入双增,利润率有所承压。Q1公司食醋收入3.32亿,同比+10.5%;料酒收入0.91亿,同比+12.7%。受原材料成本上行以及低毛利大包装产品放量的影响,公司整体毛利率39.4%,同比-1.1pct;销售净利率15.4%,同比-1.3pct。期间费用方面,Q1销售/管理/研发/财务费用率为12.5%/5.5%/3.5%/0.5%。销售费用率同比持平,环比-0.8pct;管理研发费用率同比+0.9pct。预计今年公司将延续去年营销费用策略,加强品牌宣传及营销人员奖励,预计管理费用率会随SAP系统上线带来效率提升有所降低。 3) 渠道开拓积极,线上销售亮眼。“战区制”营销改革效果持续显现,Q1全国各地区销售收入均衡稳健增长。华东、华南、华中、西部、华北收入同比增速分别为10.4%、14%、14%、9.1%、12.6%,其中华南、华中地区增速较快。报告期末总经销数量达1562 家,净增加经销商123 家,占去年全年新增数量66%。公司积极推动多样化渠道拓展,Q1 公司线上销售收入达0.43 亿元,占营收8.7%,同比提高2.6pct。 4) 盈利预测与投资评级:预计2021-2023 年公司归母净利润分别为3.7 亿元/4.4 亿元/5.3 亿元, 增速分别为16.5%/19.5%/19.9%,EPS 分别为0.37 元、0.44 元、0.52 元, 对应动态PE 分别为51 倍/43 倍/36 倍。考虑公司系列改革举措继续细化落地,产品结构升级有望带动业绩逐步提升, 全年“双十三”目标顺利达成可期,维持“增持”评级。 5) 风险提示:食品安全问题风险、原材料价格波动风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名