云创出表谋求独立快速发展,公司组织架构进一步优化公司与张轩宁先生签订转让协议,以3.94亿元的价格向其转让云创的20%股权(定价基于云创初始投资的6%年化收益),转让后张轩宁先生持有的云创股权增至29.6%,成为第一大股东;公司仍持有云创26.6%的股权,成为云创第二大股东。同时,依据上市前承诺,为规避同业竞争问题,实际控制人张轩宁(持股14.7%)&张轩松(持股7.77%)解除一致行动人 关系,截止公告日,公司无控股股东及实控人。同时,公司董事会不再设董 事长,改为每年选举轮值董事长,且执行董事为公司法定代表人。 继云商出表后,公司组织架构持续优化,此次云创业务出表一举两得: 云创尚处于模式探索的投入期,1-3Q18实现营收14.78亿元,归母净利润为-6.13亿元,从上市公司剥离后有利于摆脱短期亏损压力,专注业务探索。 同时,上市公司因云创出表初步测算将确认2.84亿投资收益,未来将按权益法核算。而上市公司层面则更加专注于云超业务,聚焦大店模式创新和升级,同时做深做强“到店”业务,强化和提升“到家”能力。 联姻万达商管强化上市公司扩张能力公司公告拟以35.3亿元对价受让万达商管1.5%股权(18PE 为7.4X)。 万达商管是永辉最重要的商业物业合作伙伴之一,目前拥有273家万达广场,此次战略合作有助于上市公司锁定万达物业资源,强化门店扩张能力,此次受让价格与18年初腾讯&京东&苏宁受让万达股权价格基本一致。 盈利预测及投资建议公司作为国内商超龙头,凭借优势生鲜品类构筑供应链壁垒,持续对成熟区域加密和空白区域填白,规模稳步扩张。同时业务结构不断优化,暂不考虑创新业务出表和前期百佳业务并表,预计18-20年归母净利润分别为15/22/30亿元,对应当前股价18PE 为47X,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:互联网巨头加大线下布局,零售市场竞争加剧;全球采购和供应链整合不达预期;腾讯、京东入股赋能下,公司O2O 业务不达预期。

单季规模增速略放缓,关注四季度电商旺季表现 苏宁易购发布三季报,1-3Q18营收1730亿元(yoy+31.2%),归母净利润61.3亿元(含出售阿里股权增厚约56亿元)。其中3Q18单季营收622.9亿元(yoy+29.4%),归母净利润1.2亿元,符合此前预告。3Q18单季总GMV836亿元,同比增长37%(累计+41.9%)。其中线上GMV同比增长61.7%(自营/开放平台yoy+45.8%/129.9%),线下GMV(含物流&金融等)同比增长12%,大店累计同店销售增长4.8%(1H18为5.26%)。行业整体弱势中表现亮眼,但较上半年略放缓。四季度电商旺季到来,预计Q4有望延续高增长,预计全年有望实现收入/GMV增长30%/40%以上增长目标(对应Q4单季收入/GMV增长27.3%/35.9%)。 低线市场渗透及全品类拓展快速推进 依据公司公告,3Q18苏宁易购直营店+零售云门店数达3861家,其中Q3单季净增704家(主要来自零售云门店净增688家)。且前三季度易购直营店同店销售增长21%(17年坪效已达1.85万/年,接近城市大店平均水平)。另外,与大润发(399家)、欧尚(65家)等大卖场合作联营开店迅速推进,苏宁仍在加速抢占线下电器消费市场。 三季度苏宁小店已达1744家(含迪亚天天自营店),单季净增1012家;红孩子母婴店达到111家,单季净增34家,可比门店销售增长40.4%,进一步强化苏宁综合零售商定位,营收增长对地产依赖性持续降低(1H18大家电销售占比已降至39.3%)。 关注公司利润端的改善和非电品类经营突破 我们认为家电消费升级带来的城市市场进一步集中、以及乡镇市场渠道现代化是支撑苏宁保持高增长的核心动力。在经历17年以来的加速成长之后,我们建议后续关注规模增速同时,更多关注公司利润端的改善和非电品类经营上的突破。 公司预告18年全年归母净利润为75.8-80亿,主要由于物流基金项目收购和华泰证券股权会计政策变更增厚净利润8.6/5.7亿元。结合公司预告,我们调整公司18-20年收入预测为2447/3152/4016亿元,归母净利润为77.8/29.6/55.5亿元,维持“买入”评级。 风险提示:开店加快短期培育风险;线上网购用户数增速下滑;物流投入加大。

拟参股设立境外主体,撬动集团资源发展苏宁小店 苏宁易购公告,子公司苏宁国际拟与关联方GreatMatrix和GreatMomentum(均为实际控制人张近东之子张康阳的全资子公司)共同出资3亿美元设立SuningSmartLife,其中苏宁国际持股35%,GreatMatrix和GreatMomentum分别持股35%和10%。同时SuningSmartLife拟设立境内100%控制的主体,用以收购苏宁小店100%股权并支持其后续运营。以2018年7月31日为基准日,苏宁小店100%股权作价7.45亿元。交易完成后,苏宁小店由上市公司全资子公司转为35%间接参股公司。交易预计增加上市公司18年净利润3.03亿元。 苏宁小店处于战略投入期,快速扩张中仍待探索经营模式 依据公告,截至7M18,苏宁小店累计已开门店878家(Q1/Q2期末210/732家),1-7M18收入/净亏损1.43/2.96亿元,7.45亿元股权对价对应小店未来12个月预期收入PS约为0.81X(单店年营收约105万元)。苏宁小店所处的社区便利服务行业竞争激烈,本次交易:1)有利于减少上市公司资金投入及经营亏损。苏宁小店快速开店&迭代升级,处于战略亏损期且资金需求大;2)上市公司拥有董事席位,对小店发展具有重大影响,并将继续加强与苏宁小店的业务协同;3)有利于苏宁小店建立灵活的经营管理机制和资本运作平台和股权激励制度。 经营改善周期,看好公司持续成长性 我们强调苏宁是具有强扩张性的消费成长股,家电消费升级带来的城市市场进一步集中、以及乡镇市场渠道现代化是支撑未来苏宁保持高增长的核心动力。暂不考虑此次交易影响,维持18-20年净利润预测为66.5亿(出售阿里股权收益56亿元)/28.8亿/51.3亿元,维持“买入”评级。 风险提示:开店加快短期培育风险;线上网购用户数增速下滑;物流投入加大,整合天天不达预期;苏宁小店经营改善不达预期。

线上线下齐发力,弱市扩张彰显经营韧性 苏宁易购发布半年报,1H18总GMV规模1512亿元(yoy+44.6%),营收1107亿元(yoy+32.2%),归母/扣非净利润60/0.3亿元(出售阿里股权增利56亿元),符合此前快报,其中2Q18单季整体/线上/线下GMV增速43.5%/72.6%/152%,分拆来看: 1)线上:1H18自营/开放平台GMV增长186.7%/53.4%,6月MAUyoy+64%。开放平台商户扩容承接主站流量增长,猫宁电商(天猫旗舰店)1H18营收184.6亿元(17全年143亿)贡献主要线上自营增量;2)线下:1H18线下电器大店同店+5.26%,门店数1144家与17年末持平。苏宁大店依然是高端家电产品主要出货渠道,品牌商支持力度亦持续加大--连锁店服务收入yoy+51.%至5.4亿元。3)新业态:易购直营店半年净增177家至2392家,且同店销售增长24.7%,坪效1.85万与大店接近;零售云/苏宁小店净增726/709家至765/732家(另有迪亚天天308家),对应苏宁乡镇电器渠道现代化和城市社区服务探索快速推进。4)品类:1H18通讯/小家电百货/数码IT营收同比增长43.9%/49%/25.7%,合计在总营收中占比提升至60.7%,营收增长对地产依赖性持续降低。 供应链优化叠加规模效应,利润端表现持续改善 1H18,苏宁综合毛利率提升0.49pp至14.65%,其中主营毛利率提升0.4pp至13.44%,产品结构与供应链优化带来各品类销售毛利率均有时候提升;运营费用下降0.16pp至13.64%,其中销售费用下降0.25pp,规模效应带动租金、装修、水电、折旧等固定费用率持续下降。扣非利润转正为0.33亿(VS 1H17亏损2亿元)。1H18经营净现金流出53亿元,剔除金融业务影响,净流出3亿元,考虑苏宁当前存货周转仅36天、应付票据/应付账款周转仅54.5/25.7天。苏宁整体运营效率依然高效,短期依然以规模成长优先,放缓利润端和现金流改善速度。 经营改善周期叠加电商旺季到来,看好公司持续成长性 我们强调苏宁是具有强扩张性的消费成长股,家电消费升级带来的城市市场进一步集中、以及乡镇市场渠道现代化是支撑未来苏宁保持高增长的核心动力。维持18-20年净利润预测为66.5亿(出售阿里股权收益56亿元)/28.8亿/51.3亿元,维持“买入”评级。 风险提示:开店加快短期培育风险;线上网购用户数增速下滑,竞争加剧;物流投入加大,整合天天不达预期;苏宁小店进入快消板块,管理难度加大

门店经营质量优化,下半年扩张加速 公司1H18实现营收62.3亿元(+11.8%);实现归母净利润1.94亿元,(+35.6%);Q2收入增速(17%)和利润增速(43%)较Q1均有所提升。公司半年末共拥有门店702家,上半年新开37家,下半年开店将提速(预计全年新开100家以上)。同时,上半年公司同店增长3.87%,其中大卖场和综超分别增长3.6%和4.5%,门店质量优化明显。分区域来看,胶东地区收入占比达88.6%,仍为收入贡献的核心来源;同时胶东地区的坪效约为西部地区的1.4倍,西部地区的提升空间较大。 净利率为3.02%,长期来看仍处于爬坡周期 公司上半年的主营毛利率为17.22%,同比提升0.37pp(其中部分商品损耗计入管理费用,若剔除此部分影响,毛利率同比提升约0.2pp)。分品类看,生鲜的毛利率为15.47%(+0.17pp)、食品化洗的毛利率为18.17%(+0.84pp)、百货的毛利率为21.23%(-0.33pp)。费用率方面,公司1H18销售管理费用率为17.63%,同比增0.14pp,其中单位租金同增9.14%。 盈利预测及投资建议 公司聚焦社区生鲜超市,凭借生鲜较强的获客能力,有效抵御了线上的冲击,收入规模持续增长。公司外延开店提速,胶东地区持续进行门店加密,增强规模效应;鲁西地区加速开门,开拓空白市场,预计全年新开门店100家以上。同时随着合伙人制度的全面铺开、供应链整合的不断强化、物流仓储的逐步完善,预计各业态的同店收入将稳步提升,未来三年将进入收入增长提速和净利率提升周期。预计公司18-20年收入分别为132/152/175亿元,归母净利润分别为3.84/4.80/6.03亿元,EPS 为0.82、1.03、1.29元,对应当前股价18PE 为26X,维持“买入”评级。 风险提示:电商分流线下零售市场;永辉超市等全国性龙头进入山东市场;供应链整合不达预期;互联网巨头的新零售布局加剧零售市场竞争。

半年GMV增长44.6%,双线发力延续高成长 苏宁易购发布业绩快报,1H18全渠道GMV同比增长44.6%至1513.2亿元,营收同比增长32.3%至1107.9亿元(Q2单季+43.6%/31.9%);归属净利60亿元。拆分来看: 1)线上:1H18,线上GMV同比增长76.5%至883亿元(Q2单季+72.6%),自营/平台yoy+53.4%/187%。天猫旗舰店测算超过90%,主站增速约70%;6月苏宁易购app月活用户数同比增长64%,GMV及用户数增长继续领先主要电商。 2)线下:城市家电消费升级带来的客单价提升,以及乡镇渠道下沉是两大增长源。1H18,线下整体销售增长15.7%(Q2单季+15.5%)。城市市场,电器大店门店数半年净增37家至1536家,其中云店净增40家至363家;累计同店增长5.26%(Q2约4-5%),乡镇市场易购直营店半年净增177家至2392家,且可比门店销售保持24.7%高增长;零售云半年净增726家至765家。海外市场销售恢复增长,预计全年利润端减亏; 3)新业态:苏宁小店半年新开709家至732家(不含拟收购迪亚天天308家门店),发展提速,预计全年将大幅超过1500家目标;红孩子母婴店净增24家至77家,同店销售增长49%,运营改善明显;苏鲜生超市新开1家至10家,发展保持克制。 4)物流&金融:社会化收入物流收入同比增长118%(不含天天),期末快递网点23416个,仓储735万平(含天天),新增17个生鲜冷链仓投入使用。金融交易规模同比增长29%,新增绑卡会员数增48%,苏宁银行总资产较年初增长28%。 5)净利润:扣除阿里56亿股权转让收益,1H18经营性净利润3.96亿,同比增长35.9%。其中Q2单季约2.85亿元。线上线下毛利率均有小幅提升,三项费率降0.06%,预计下半年利润端继续保持平稳,规模成长依然是优先考虑目标。 经营改善周期叠加电商旺季到来,看好公司下半年投资机会 我们强调苏宁是具有强扩张性的消费成长股,家电消费升级带来的城市市场进一步集中、以及乡镇市场渠道现代化是支撑未来苏宁保持高增长的核心动力。预计18-20年净利润分别66.5亿(出售阿里股权收益56亿元)/28.8亿/51.3亿元,维持“买入”评级。 风险提示:开店加快短期培育风险;线上网购用户数增速下滑,竞争加剧;物流投入加大,整合天天不达预期;苏宁小店进入快消板块,管理难度加大

拟携手恒大共同投资200亿设立恒宁商业,开发苏宁易购广场 苏宁易购公告,拟与恒大地产共同投资200亿元设立恒宁商管公司,用以合作开发和运营“苏宁易购广场”:1)苏宁/恒大拟现金出资98/102亿元,持股49%/51%股,双方出资可分期到位;2)合资公司所有项目的投资方向必须为以开设苏宁易购广场为目的;3)未来伴随苏宁易购广场运营成熟,恒宁商业可通过推进资产证券化业务盘活资产资金,实现苏宁广场“物业获取-商业运营-资金回笼”的良性资产运作方式。 强强联手卡位,线下商业逐步进入巨头时代 我们认为此次苏宁与恒大携手是零售与地产两大巨头的强强联合:1)国内线下商业市场逐步步入偏存量的成熟市场,越发考验项目拿地和运营能力;2)主流地产品牌越发重视配套商业项目对住宅的拉动作用,恒大是少有的尚未设立自营商业项目品牌的主流地产公司之一;3)苏宁是国内线下自营零售业态最全的综合性零售商,除主力电器连锁门店外,主营业态已涵盖母婴(红孩子)、生鲜超市(苏鲜生)、O2O便利店(苏宁小店)、家居生活馆(苏宁极物)和汽车超市(苏宁汽车)等丰富业态组合,且截至2017年末旗下已开业经营的苏宁易购广场达到15个。 现金储备充裕,看好公司经营改善周期投资机会 苏宁经营性现金流自2015年已经转正,2016年已能覆盖长期资本投入。且我们判断未来苏宁经营现金流将持续改善,核心原因在于经营现金流改善背后运营效率的提升。另外,苏宁1Q18期末账面现金+理财资金高达438亿元,5月公告出售部分阿里股权回笼现金15亿美元,现金储备充裕。 公司前期已预告2Q18单季GMV增长40%以上,归属净利润2.5-3.5亿元。当前苏宁易购正处于收入端加速增长、净利率稳步提升的基本面持续向上周期。暂不考虑此次战略投资影响,预计18-20年收入分别2444/3235/4217亿元,归属净利润15.4/28.2亿元/49.7亿元。公司经营改善趋势持续验证,新零售龙头值得重视,维持“买入评级”。 风险提示::1)需求放缓;竞争加剧;2)多业态业务拓展风险;3)扩张加速影响短期业绩;4)净利率提升不达预期。

员工持股计划预案公布,绑定核心员工利益。 苏宁易购公告第三期员工持股计划,拟以6.84元/股、授予员工7307万股,总金额不超过5亿元,股份来源为前期公司二级市场回购的股票(回购均价13.68元/股)。 依据预案公告,此次员工持股:1)覆盖范围广。涉及员工不超过1600名,除9名董事、高管外,其余员工合计出资4.36亿元,对应人均约27万元;2)业绩承诺为2018年收入同比增长超过30%。持股计划锁定12个月,解锁后按照40%/30%/30%,分三年实际可出售;3)以5月11日收盘价计算,对应2018-2021年每年需要分摊激励费用2.01/1.88/0.74/0.17亿元。 我们的认为:1)员工持股旨在“激励”员工,重在覆盖范围广而不是绝对价格(苏宁2016年第二期员工持股价格为15.17元/股),且公司2014年第一期员工持股计划至今尚未减持;2)关于业绩承诺期,我们预计公司未来将效仿优秀消费公司做法,或将持续滚动推出类似激励计划,实现员工持股的常态化(14年至今已经推出三期);3)此次员工持股计划董事长并未参与,同时近年来提拔、原来没有直接持股的高管,包括业务线总裁侯恩龙和黄金老,副总裁田睿和顾伟,董秘黄巍和财务负责人肖忠祥,全部参加;4)阿里巴巴在苏宁董事会中拥有两个席位,这次员工持股计划已经获得董事会全票通过。 经营改善趋势持续验证,新零售龙头值得重视。 公司前期已预告2Q18单季GMV增长40%以上,归属净利润2.5-3.5亿元。当前苏宁易购正处于收入端加速增长、净利率稳步提升的基本面持续向上周期。暂不考虑员工持股影响,预计18-20年收入分别2444/3235/4217亿元,归属净利润15.4/28.2亿元/49.7亿元。公司经营改善趋势持续验证,新零售龙头值得重视,维持“买入评级”。

单季GMV增长46%,利润端平稳改善,2018迎来开门红 苏宁易购发布季报,2018年开门红,单季GMV693.3亿元(yoy+46.3%),营收496.2亿元(yoy+32.8%),归属净利润1.1亿元(yoy+42.2%)。1)线上GMV达397.7亿元(yoy+81.5%),占比达到57.4%;其中自营/平台GMV增长55.2%/181.5%,月活用户数同比增长60.5%,用户数增长与平台综合化发展相互促进;2)线下GMV同比增长16.1%,其中电器大店同店销售增长5.86%(VS17年4.17%),门店数单季净增14家至1481家(云店达到336家),城市市场受益电器高端化趋势明显;3)主攻乡镇市场的易购服务站同店销售增长35.23%;门店数单季净增66家至2281家,加盟模式的零售云单季净增170家至209家,线下电器基本盘稳固且提速发展;4)定位社区生活服务的苏宁小店单季新开187家至210家,并拟收购上海迪亚天天323家门店;红孩子母婴店同店销售增长52.57%,门店数净增7家至60家,快消新业态门店快速扩张。 服务收入带动综合毛利率提升,效率提升带动现金流改善 1)1Q18苏宁综合毛利率16.37%(yoy+0.29pp),连续两个季度综合毛利率回升,判断主要由于线上平台服务费(平台GMV同比增长181.5%)及物流&金融服务收入大幅提升:单季苏宁社会化物流收入(不含天天)增长84.8%,消费金融投放规模增长127.5%。2)销售+管理费用为15.05(yoy-0.11pp),规模效应带来费用端的下行趋势延续。3)经营活动净现金流出26.5亿元(剔除金融业务后流出14.2亿元,VS1Q17净流出50.3亿元),主要由于Q2开始旺季备货影响;4)存货周转/应付账款周转天数42/29.1天,同比下降2.3/7.6天,运营效率继续提升。 经营改善趋势持续验证,新零售龙头值得重视 公司同时预告2Q18单季GMV增长40%以上,归属净利润2.5-3.5亿。当前苏宁易购正处于收入端加速增长、净利率稳步提升的基本面持续向上周期。预计18-20年收入分别2444/3235/4217亿元,归属净利润15.4/28.2亿元/49.7亿元。公司经营改善趋势持续验证,新零售龙头值得重视,维持“买入评级”。 风险提示:1)需求放缓;竞争加剧;2)多业态业务拓展风险;3)扩张加速影响短期业绩;4)净利率提升不达预期。

从业务到估值,五维度梳理苏宁核心关注点。 1)苏宁线下电器门店真实盈利能力如何?线下电器零售是苏宁基本盘和主要供血点,测算17年苏宁线下贡献40亿+净利润,净利率达到4-5%。历史高点水平,且预计18年电器门店扩张性和盈利能力有望进一步提升。 2)苏宁线上为何能持续高速增长?从能力看,①线下输血;②阿里流量支持;③苏宁集团支持。从空间看,三四线市场将是重要突破口,①苏宁直营服务站及零售云渗透至乡镇级别,品牌认知高;②淘宝完成初次网购教育,苏宁抢占品质网购成长空间。 3)苏宁做快消还有机会吗?商超市场具备整合空间,且我们倾向于认为行业将经历大洗牌,真正具备线下强运营能力和线上流量资源的选手有望成为新一代领导者。基于苏宁全渠道资源和规模优先的思路,我们认为苏宁具备在快消市场分一杯羹的潜力。 4)苏宁现金流能否支撑公司新一轮加速扩张?①开店计划主要为零售云及小店,资本投入少,新开大店较为有限;②苏宁经营现金流改善源自运管效率快速提升(存货周转天数已低于京东),规模扩张将自然带动苏宁现金流持续改善;③苏宁3Q17期末账面现金及理财391亿元,现金储备丰富且融资渠道通畅。 5)苏宁应该如何估值?我们倾向于将苏宁作为整体看待,用PS 估值。①4Q17苏宁线上GMV 占比达59.2%,可以将苏宁线下看做贡献利润的成熟部门,将线上看做高速成长的战略部门;②零售公司只有具备独立成长能力,对其按照PS 估值才具有意义,当前单独苏宁线上尚不具备;③无论公司战略还是业务本身,苏宁线上线下互为依托相互支撑,强行拆分盈利既不合理也无法做到准确。 投资建议:建议积极关注公司基本面改善机遇期。 我们认为当前时点苏宁易购正处于收入端加速增长、净利率稳步提升的基本面持续向上周期。预计17-19年收入分别1879/2446/3165亿元,对应26.5%/30.2%/29.4%增长,归属净利润42.1亿元(依据快报调整,主要由于出售阿里股权一次性增厚净利润约32.9亿元)/17.5亿元/32.3亿元,对比京东PS 估值优势显著,维持“买入评级”。

拟战略联盟腾讯&京东,步步高新零售转型迎重磅线上伙伴 步步高公告,1)林芝腾讯和京东邦能拟以17.11元/股(较停牌前收盘价折价10%),分别投资8.87亿元和7.39亿元,受让上市公司6%和5%股权;2)转让完成后,腾讯及京东有权各提名一名候选人进入步步高董事会,董事长王填控股上市公司40%股权,仍为实际控制人;3)步步高与腾讯及京东达成战略合作协议,合作内容主要涵盖探索“智慧零售”、“无界零售”新价值链、线上流量赋能、线下业态科技创新、供应链赋能。以经营效率提升为目的,利用京东货品供应链优势和共建赋能方案五大方面。 阿里&腾讯布局不断,行业进入新零售变革及整合提效新阶段 2017年是新零售元年,2018年是新零售全面铺开之年,而商超生鲜首当其冲。以阿里巴巴和腾讯为代表的互联网巨头持续加码线下,为原本区域割据的线下零售市场带来资本和技术加成。与阿里巴巴以二股东强势入局董事会、全面介入零售公司经营管理不同,腾讯新零售布局更加注重零售公司自身的独立经营能力,以自身流量及数据资源赋能线下零售公司,发挥零售公司自身商品运营和门店经营能力,优势互补。因而在腾讯新零售体系,以永辉超市、步步高等为代表,具备强供应链和运营能力及网点优势的龙头公司价值将持续凸显,并有望借助腾讯赋能和京东供应链资源,推动行业整合提效。 经营步入改善周期,大西南区零售龙头再起航 历经2015年以来蛰伏调整之后,步步高有望进入二次扩张期:1)多业态并举,大西南区规模领先。步步高1H2017期末门店304家(超市/百货250/54家),在湖南、广西两省规模领先;2)管理层和核心员工直接持股,同时在各个事业部和门店推行合伙人制改革,强化激励机制和团队狼性文化。3)绑定腾讯京东,前端有望充分享受腾讯体系流量优势,后端与京东互补仓储物流及商品供应链资源,在大西南区成为腾讯和京东核心合作伙伴,新零售转型进入全新阶段。预计17-19年未来步步高收入分别173.7/200.3/238.5亿;归母净利润1.6/2.2/3.2亿,同比增长20.4%/39.4%/44.7%。预计公司未来三年进入经营改善周期,暂维持“谨慎增持”评级,建议持续关注后续三方战略合作推进对步步高经营改善的促进作用。 风险提示:战略投资及合作尚需落地检验;行业竞争加剧;扩张加速带来经营风险

扩张提速,4Q17单季营收同比增长23.5% 永辉超市发布业绩快报,2017全年营收同比增长18.61%至583.95亿元,归属净利润同比增长45.06%至18.02亿元或EPS=0.19元,符合预期。分季度看,4Q17单季营收同比增长23.5%,17年增速逐季提升(Q1/Q2/Q3分别13.8%/17.6%/20%),主要由于新店扩张及同店改善共同提振:1)依据公告及管网披露,永辉17年前三季度新开红绿标大店68家,已超16全年(64家),截至18年2月11日门店数达到602家,对应10M17以来新增76家;另外,期末永辉生活门店开至200家,对应4Q17单季新增约100家;2)1H17永辉整体同店销售增长0.8%,下半年CPI企稳,预计同店进一步改善。 规模扩张优先,建议更多关注公司市场份额提升 永辉17全年净利润率3.09%(扣非净利率为2.9%),同比上升0.56pp(扣非后yoy+0.69%)。分季度看,4Q17单季归属/扣非净利润同比增长-4%/16.9%(4Q16因处置联华超市股权一次性投资收益2.4亿元);4Q17单季扣非净利率为2.14%,同比微降0.12pp。收入端开店扩张提速(包括云创&云商新业务投入)短期与经营利润率存在一定平衡关系。但中长期看,我们认为零售公司核心竞争力更多体现在收入规模的扩张和经营效率的提升;在利润率基本平稳的前提下,我们认可公司优先追求规模扩张的逻辑,建议更多关注公司收入端市场份额提升。 拥抱腾讯整合行业,永辉内生外延值得期待 永辉上市公司及云创子公司均已引入腾讯作为战略投资者,对外整合方面,永辉已先后战略入股中百集团和红旗连锁,并拟联合腾讯共同投资家乐福中国;对内永辉合伙人制度红利持续释放,且已完成核心员工股权激励。考虑永辉业内领先的经营能力和腾讯互联网赋能思路,永辉后续内生效率改善和外延行业整合更加值得期待。 我们暂维持公司17-19年收入分别为582/717/893亿元及归属净利润分别18.1/25.1/32.5亿元预测(待公司年报发布后调整),维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧;创新业务培育亏损;CPI下行。

拟战略投资家乐福,永辉线下整合加速。 永辉超市公告,1)公司与腾讯就家乐福中国与其控股股东Carrefour SA 达成股权投资意向书,三方拟在供应链整合、科技应用和业务赋能等方面进一步展开合作;2)公司通过大宗交易,以9.77元/股、总价16.3亿元,受让大股东张轩松所持公司1.66亿股股权(占总股本1.74%),用于公司限制性股票激励计划。 家乐福1995年即进入中国市场,截至2016年末,家乐福在华拥有269家门店,年销售额317亿元,大卖场业态中规模仅次于高鑫零售、沃尔玛中国和永辉超市。考虑永辉超市此前已战略参股中百集团和红旗连锁,以及商超生鲜经营的专业性和腾讯去中心化赋能思路,我们认为此次联合投资家乐福中国进一步凸显永辉在腾讯线下新零售版图中的核心地位。 新零售全面铺开,关注行业大变革时代整合机会。 2017年是新零售元年,2018年是新零售全面铺开之年,而商超生鲜首当其冲。在纯电商流量红利褪去的大背景下,以阿里巴巴和腾讯为代表的互联网巨头持续加码线下,为原本区域割据的线下零售市场带来资本和技术加成,阿里系(高鑫零售+三江购物+新华都+联华超市)与腾讯系(沃尔玛&京东+永辉超市+中百集团+红旗连锁+家乐福)两大阵营已经逐步成型。我们认为在行业进入大整合的变革时代,以永辉超市为代表的,具备强供应链和运营能力,以及网点优势的商超公司价值将持续凸显。 行业整合+新零售转型,看好公司长期成长空间。 我们认为永辉是线下少有具备扩张和行业整合能力的龙头公司,战略牵手腾讯后进一步获得线上流量数据支持。看好公司新零售格局和未来长期成长空间,预计2017-2019年收入分别为582/717/893亿元,归属净利润18.1/25.1/32.5亿元,维持“买入”评级。 风险提示。 1.拟投资家乐福事宜及有关合作尚处于初步探讨阶段,尚未就投资协议达成一致,尚未履行有关各方内部审批及有关行政审批程序。 2. CPI 持续下行,阿里、京东等线上以及线下零售公司持续投入,行业竞争加。

上修业绩预告,2017年预计净利润41.2-42.2亿元 苏宁云商公告:1)修正2017年业绩预告,上调2017全年归母净利润预测为41.2-42.2亿元,其中因减持阿里巴巴股权增加净利润约32.5亿元。剔除后,预计全年经营性净利润约8.7-9.7亿元;2)为统一企业公司名称与渠道品牌名称,公司拟更名为“苏宁易购集团股份有限公司”,相应简称拟变更为“苏宁易购”。 重识苏宁:基本面改善,重回成长股行列的消费龙头公司 当前时点我们建议重新审视公司价值:1)11-17年苏宁收入增长1倍、GMV增长1.5倍,但市值却不及当年,无论自身历史估值还是同行对比,苏宁是少有的基本面持续改善、估值尚处于底部的消费龙头;2)当前苏宁正处于过去几年来最好时期,且处于规模加速成长阶段,预计未来三年苏宁将是GMV复合增速30%以上的零售龙头成长股;3)与成长加速相对应,苏宁几年转型修炼的内功更是整体运营效率的快速提升。未来在保持规模快速增长的同时,整体盈利已经具备快速增长基础;4)伴随苏宁独立运营苏宁金融和物流业务并独立对外融资后,苏宁物流和金融业务的内涵价值已经开始具备客观尺度,相应其对苏宁上市公司整体价值的增量也理应逐步得到反映。 投资建议:建议积极关注公司基本面改善机遇期 我们认为当前时点苏宁正处于收入端加速增长、净利率稳步提升的基本面持续向上周期。暂不考虑减持阿里巴巴股份投资收益(约32.5亿元)及苏宁金服股权增值,维持17-19年收入分别1922/2508/3209亿元预测,对应29.4%/30.5%/28.0%增长,归属净利润9.5/17.1/31.0亿元(不含阿里股权投资收益),“买入评级”。 风险提示 市场需求放缓;市场竞争加剧;多元化拓展;扩张加速影响短期业绩。

投前估值270亿,苏宁金服拟引入云峰基金等外部战略投资者 苏宁云商公告,子公司苏宁金服拟以270亿元投前估值融资53.35亿元(占投后16.5%股权),引入云峰基金、中金资本、光大控股、深创投集团等外部战略投资者。投资完成后,苏宁金服估值达到323.35亿元(苏宁金服17年1月完成一轮融资,估值166.7亿元),上市公司持股比例由60%降至50.1%。此次增资:1)提升苏宁金服资本实力,为供应链金融、消费信贷等业务发展提供资金支持;2)战略股东将为苏宁金服提供更多丰富的场景资源以及业务发展、金融产品及营销服务创新;3)管理团队持股继续认购,打造良好的团队激励机制。苏宁金服是苏宁云商旗下核心金融整合平台,业务范围涵盖第三方支付、供应链金融、保险销售、基金销售等金融业务(除苏宁消费金融和苏宁银行外,其余金融资产均在其中),1-3Q17,苏宁金服营收15.9亿元,净利润3.7亿元,总资产规模达到196.8亿元。加之公司前期公告与深创投联合成立物流地产基金,苏宁云商旗下金融和物流资产均已具备独立扩张融资能力。 处于基本面持续改善周期的新零售龙头 苏宁1-3Q17累计营收1319亿元(yoy+27%),归属净利润6.7亿元。其中3Q17单季GMV/营收同比增速提升至36%/37%,整体增速已超过京东(京东3Q17总GMV增速下滑至32.3%)。目前苏宁线上仍处于用户增速远大于GMV增速的红利期(3Q17易购主站日活yoy+83%),且有阿里流量加持、线下门店数重回增长&同店转正,我们认为当前时点苏宁依然处于收入端加速增长、净利率稳步提升的基本面持续向上周期。暂不考虑减持阿里巴巴股份投资收益(约32.5亿元)及本次苏宁金服股权增值,维持17-19年收入分别1922/2508/3209亿元预测,对应29.4%/30.5%/28.0%增长,归属净利润9.5/17.1/31.0亿元,“买入评级”。 风险提示 1.地产后周期,电器需求放缓,线上线下竞争对手投入加大,竞争加剧; 2.金融业务监管政策变化;线下开店加快培育压力增大;物流板块建设投入加大;