事件概述公司发布2021年年报，2021年公司实现营收155.13亿元，同比增长8.97%；归母净利润20.47亿元，同比增长18.31%；扣非后归母净利为16.58亿元，同比增长42.62%。单季度看，2021年Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收33.41、41.61、38.52、41.59亿元，同比增长30.7%、19.99%、9.96%、-11.7%；分别实现归母净利润7.22、7.87、5.55、-0.18亿元，同比增长83.79%、11.13%、-11.69%、-35770.95%；分别实现扣非后归母净利润4.13、5.93、4.62、1.89亿元，同比增长101.28%、19.64%、0.53%、9365.2%。 分析判断::收入端：加快委管商场发展，商场出租率持续提升报告期内，公司经营了95家自营商场，经营面积约为846万平方米，平均出租率由上半年的93.0%提升至94.1%。自营商场的租赁及相关收入为80.95亿元，同比上升21.1%。公司经营了278家委管商场，经营面积约为1385万平方米，平均出租率为91.4%。委管业务收入为32.56亿元，较上年同期下降9.1%，主要系工程项目咨询及商业咨询项目数量减少所致。公司建造施工及设计收入合计为14.99亿元，相比上年同期下滑了10.2%，主要系根据工程项目进度确认收入。家装相关服务及商品销售合计录入收入13.96亿元，同比增长了14%，主要系家装相关项目数量及工程进度较去年同期有所提升所致。 利润端：4Q4扣非后净利润快速增长2021年Q4公司实现扣非净利润1.89亿元，同比增长9365.2%。盈利能力方面，2021年公司毛利率为61.67%，同比提升了0.16pct。公司净利率为14.11%，同比下滑了0.39pct。分行业看，报告期内公司家居商业服务业实现毛利率70%，同比下降了0.7pct。其中自营及租赁收入的毛利率为77.1%，同比提升了0.5pct。Q4单季度公司实现毛利率55.78%，同比提升了5.08pct，净利率约为0.93%，同比下滑了3.65pct。Q4净利率下滑的原因主要因为公司在年底一次计提了一笔无形资产（吉盛伟邦的品牌使用权）的减值损失，以及公司新增计提信用减值损失所致。费用方面，2021年公司期间费用率同比提升了1.21pct至42.48%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升1.4、1.11、0.14、-1.45pct至13.3%、12.92%、0.39%、15.86%。 其他重要财务指标2021年，公司持有的投资性房地产期末余额956亿元，较上年同期期末增长2.6%。得益于轻资产扩张模式，公司将继续缩减资本开支，并以稳健的经营性现金流，持续优化资本结构，降低计息负债规模和资产负债率。公司的资产负债率由去年同期的61.2%下降为57.4%，计息负债同比下降63亿元至391亿元。 “轻资产,,重运营，降杠杆”稳步推进2022年公司将围绕“轻资产,重运营，降杠杆”稳步推进主营及扩展性业务。公司将持续推动主题馆落地。坚持电器品类高端化、提升场内占比，门窗、软装等品类保持增长。公司还将逐步加强城市经销商端以及总对总厂商端的口碑和影响力，联合厂商、经销商深度参与，逐渐在消费者端形成口碑及心智。 同时，公司将继续深化与阿里巴巴的战略合作，巩固“天猫同城站”的发展，公司还将探索“抖音”、“微信”等更多触达消费者的线上渠道，实现全域获客、全域营销。最后通过轻资产扩张模式，继续缩减资本开支，继续践行降杠杆战略。 投资建议公司持续推进“轻资产，重运营，降杠杆”，同时不断丰富渠道结构，从多维度进行流量捕获，预计公司会深入拓展家装业务、软装业务、高端家电零售业务等。考虑到目前疫情的影响较大，我们下调公司22-23年营收197.47/227亿元的预测至177.96/199.67亿元，预计2024年营收为220.84亿元。下调22-23年EPS1.18/1.4元的预测至0.60/0.75元，预计2024年EPS为0.91元。对应2022年4月8日8.09元/股收盘价，PE分别为13.5/10.8/8.9倍。我们认为公司新零售变革未来可期，维持“买入”评级。 风险提示1）地产销售不及预期。2)新零售模式拓展不顺利。