当下阶段，具备成长潜力的房企当下阶段，房企成长潜力的影响因素发生了较大的变化：单靠土地储备涨价不可持续、独特拿地模式减少、加杠杆约束更多、运营专业性已普遍提升；而荣安地产具备较好的抓机会能力，以及加杠杆的相对优势，是当下拥有较好成长潜力的房企。 具备较好的抓机会能力在最新一轮小周期（2017年至今）中，行业增速普遍降速的环境下，荣安地产实现较高速的成长；在这微观层面分化显著的时代，荣安的成长依赖其较好的选项目眼光；并且，在荣安加速成长的过程中，净负债率及净借贷比都控制在合理的水平，相关负债率满足“三条红线”要求，为公司未来发展提供相对的加杠杆优势。 项目储备较好，持续快周转的支柱项目储备的“静态视角”：盈利空间充足从公司在手储备的“静态”维度看，2019年以来，公司扩充储备的房地价差为43.89%，拿地成本得到较好的控制；结合利息成本及建安成本，整体静态利润率依然可以达到25.05%的水平；储备整体具备较好盈利空间，将会是公司持续高周转的支柱。 项目储备的“动态视角”：供需环境优异，去化速度可保障荣安地产区域布局，聚焦于浙江为主的核心城市，合计权益可售货值约为500亿元，未结算权益货值约为800亿元；根据测算，荣安所布局的区域，其库存水平并未显著上升，依然处于下降通道中。 销售端有望持续发力，2021年权益销售额有望冲击400亿从公司储备的微观层面看，项目普遍具有较好教育与交通配套，结合其产品力，可在竞争中保障较好的去化；2020年可推项目权益货值预计为400亿元，预计2020年权益销售额为300亿元；预计2021年公司权益销售额为400亿元，同比增速+33.3%。 投资建议预计公司2020~2022年EPS分别为0.72、0.88、1.08元，对应PE为3.7、3.0、2.5倍，对应PB为1.0、0.8、0.6倍，而可比类型地产股（以中南、阳光城、新城为例）2021年市盈率区间为3.2~5.3倍，且公司未来成长增速相对较快，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示1、地产政策超预期收紧；2、公司销售去化不及预期。

2012年前三季度业绩概述:公司实现营业收入7.01亿元,同比下降31.35%;营业利润5653.11万元,同比下降78.26%;归属母公司所有者净利润1.21亿元,同比下降60.51%;基本每股收益0.1139元/股。 业绩下降源于结转减少及资产减值损失上升。2012年前三季度公司业绩出现较大幅度下滑主要源于2点:1、结算规模下降。本期主要结算的是尚湖中央花园项目二、三期等项目,并无新楼盘交付,结算规模较去年同期有所下降;2、资产计提损失上升。公司本期应收土地款计提了1.4亿元的资产减值损失,同比增加2025%。 销售保持高增速。报告期内公司主要销售的项目包括:新盘(荣安蝶园、望江南)以及存货(荣安府、荣安公馆等),共实现销售合同金额37.16亿元,按现金流量表的口径同比计算,同比增长164%,延续去年全年的高增速,销售大幅提升的主要原因在于期内公司推盘量增加,且多个项目推出了优惠促销活动所致。截至2012年三季度末公司尚余预收款项49.98亿元,较年初增长156%,业绩保障度大幅提高。 资金压力明显好转。由于销售大幅增长,截至2012年9月底公司账面现金为4.10亿元,较年初减少13.41%,经营活动净现金流为24.16亿元,而去年同期为-12.96亿元,资金压力明显好转。扣除预收款项后的真实负债率为31.73%,较年初下降26.99个百分点。 鄞州地块退回增添利润,将拓展中西部储备。由于政府交地延后,本期公司与宁波市国土局解除了鄞州新城庙堰地块出让合同,23亿元土地出让金退回,并收到政府补偿款4.15亿元,预计增加公司利润9000万元。公司上半年并未增添新储备,表示未来三年土地储备拓展将集中于“2+2+2”:2个省会城市(杭州+X)、2个地级市(宁波+台州)、2个县级市(常熟+宁海),其中另外一个省会城市将会在中西部地区及内陆的省会城市中进行。 盈利预测及投资评级。我们预计公司2012年-2013年EPS为0.47元、0.59元,以昨日收盘价7.25元计算,动态市盈率为15倍和12倍,公司项目逐步进入交付期,业绩高度锁定,给予“增持”评级。

投资建议: 预计公司12年、13年EPS 分别为0.41元、0.52元,当前股价分别对应16.0X、12.8X PE,相对估值略显偏高;从绝对估值看,NAV 为4.86元,目前股价溢价36%。考虑到公司销售超预期,业绩高度锁定且具备弹性,目前正在进军战略新兴产业、有望向多元化发展转型,首次给予“推荐”评级。 要点: 宁波楼市下半年成交小幅回落,改善型需求开始入场。宁波楼市下半年开始成交有所回落,但幅度不大。总体来看,全年成交高峰在6月份。需求结构上,目前仍以刚性需求为主,改善型需求入市较多;投资需求少量存在,比例不高。首套房贷款利率最低仍可打8.5折。 前8月公司销售近30亿,预计全年销售35亿元,较11年增长45%。公司上半年销售25亿,前8月销售近30亿元。近期望江南和荣安蝶园二期计划新推,我们预计公司全年销售额35亿元左右,较11年26亿元的销售额增长45%。 今明两年业绩已完全锁定,办公楼项目提供业绩弹性。12年半年报显示, 公司期末预收账款35亿元,已完全覆盖我们预测的12年及13年营业收入。此外,公司计划整体出售荣和置业大厦,初步估算未来可产生净利润约2亿元,增厚业绩0.19元/股,业绩弹性充足。 庙堰-4号地块27亿土地退款既可作为未来拿地资金,亦可满足公司多元化发展需求。该地块解除出让合同后,公司除收回23亿土地款外,还获得损失补偿款4.15亿元,预计可增加利润9000万元左右。土地款退款方式目前公司还在与政府协商之中,未来可以进一步改善公司的财务状况。首先可以为公司未来3~5年的房地产业务发展开拓项目资源,重点开发刚性需求为主的快去化率产品,打造高性价比的产品,保障公司稳健发展;其次进军新材料、新能源等战略新兴产业的多元化发展提供资金支持。 向战略新兴产业进军。公司主要项目所在地宁波、杭州、台州等地区均已实施限购、限贷等调控措施,对当地楼市有较大影响,增加了公司的销售难度。公司目前正在积极探索新的产业领域,包括新材料、新能源以及房地产的上下游产业链。上半年,公司已成立了全资新材料投资公司,组建专业的团队对上述行业领域的有关项目进行调研、考察和筹划,以期为公司的持续发展开辟新的利润增长点,提高公司抗风险能力。 风险提示:政策调控风险;销售与结算不达预期。

立足宁波,拓展三线城市(常熟尚湖中央花园项目模式)。公司现有项目12个,集中于浙江宁波(8个项目)、杭州(2个)、台州(1个)、江苏常熟(1个)四个城市,土地储备规划总建面约120万平米。 产品线较为丰富,高端代表荣安府;中低端代表心居;商业地产有杭州荣安大厦。 宁波商品房市场仍处调整期,公司宁波项目去化情况相对较好。2011年10月份,宁波市区商品住宅销售661套,环比下降34%,整体市场仍处于调整期。但公司宁波本地项目去化情况相对较好,在10月宁波市区销售量前10位楼盘中,公司在售三个项目(荣安府、荣合公馆、心居)全部上榜。 可售资源丰富。公司目前在售项目5个,其中宁波有3个,荣安府已售2.4万方,去化率17%,均价25252元/平米;荣合公馆去化28%,0.8万方,均价23499元/平米;心居销售1.2万方,去化率21%,均价15957元/平米。 常熟尚湖三期开盘16.5万方,已售9.8万方,均价约8400元/平米。台州荣安华府11月底刚开盘。2012年可能开盘项目还包括宁海项目(20万方)、宁波蝶园项目(5.2万方)、杭州望江南项目(5万方),杭州荣安大厦写字楼(4万方)也可能采取销售模式。今明两年总可售资源约112万平米,总货值约150亿元。 2012年开始进入结算高峰期。2011年主要结算项目仍是尚湖和琴湾,预计公司2012年竣工交付项目可达4-5个,包括宁波荣安府、荣合公馆、心居、常熟尚湖三期、杭州荣安大厦等。若商品房市场明年整体销售形势好转,公司2012年业绩或将高增长。 复制常熟尚湖项目模式,拓展三线城市。公司常熟尚湖项目开盘以来,一直占据常熟市场销售前列。公司可复制尚湖成功模式,拓展长三角等经济发达区域的县级市等三线城市新项目。 盈利预测及评级。预计2011年和2012年公司每股收益分别为0.34元和0.50元,动态市盈率分别为17倍和11倍,首次给予公司“增持”评级。 风险提示:商品房市场过度调整项目销售不畅等风险。