2016年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润15.54亿元、1.08亿元和1.23亿元,同比分别增长74.28%、140.56%和173.83%,实现全面摊薄EPS0.36元/股,符合我们的预期。经营活动净现金流为2.29亿元,高于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增速分别为138.93%/304.89%/168.27%/-15.49%,归母净利润同比增速分别为-1,823.15%/584.09%/-35.47%/191.33%。2016年,公司不分配不送转。2017年第一季度,公司主营收入为1.92亿元,同比下降2.66%,归属于上市公司股东净利润1,750.45万元,同比下降2.90%。 经营分析 收入大增,盈利能力加强。2016年,公司收入大幅增长(+74.28%),毛利率小幅降至22.04%(-1.89pct.)。期间费用率降低2.01pct.。销售费用率与管理费用率分别提升1.78pct.和3.70pct.,两项费用的增长主要是由于并入森源家具全年数据所致,财务费用率提升2.82pct.。得益于森源家具收入与利润的大幅增长,公司归母净利润率提升2.88pct.,整体盈利能力得到提升。 木材业务量价齐跌,板材价格上涨带动业务收入增长。2016年,受整体木材行业不景气影响,公司木材销量6.92万立方米,同比下降12.41%,实现销售收入5,233.63万元,叠加价格下跌因素,收入同比下滑19.29%。公司板材销量虽下滑8.85pct.,但由于16年三四季度国内板材价格上涨,公司板材平均售价较15年上涨25.82%,促使板材业务收入增长15.07%。 森源家具业绩超承诺,增厚公司整体业绩。2016年,公司家具收入大幅增长133.44%,销售收入达到11.09亿元,其中,酒店家具收入9.5亿元,精装家具收入1.6亿元,整体净利润为2.72亿元,超出此前2.45亿元的业绩承诺,促使公司整体收入和业绩大增74.28%和173.83%。森源家具是国内知名酒店家具制造企业,而未来几年中高端酒店家具更换潮逐步来袭,我们看好森源家具在此次更换潮中家具销售持续受益。另一方面,公司目前借助森源家具原营销团队,推出高端全屋定制品牌“蒙玛·MOMA”,在经济持续增长,中高收入人群确定增加的情况,公司高端定制业务具备增长动力。 风险因素 宏观经济波动风险;原材料价格波动风险;汇率风险。

投资逻辑 公司概览:林业企业重组转型定制家具业务。公司自1994年成立以后专注于林业行业,发展成为林板一体化集团企业。2015年,公司通过发行股票和现金收购的方式,收购森源家具100%股权,将林木产业链向下游家具家装业务延展。完成收购后公司整体业绩也收到极大提振,2016年前三季度,公司实现主营业务收入达111,116.34万元,同比增速为202.22%,净利润达到1,345.32万元,同比增速为50.66%。 纤维板价格上涨推动公司业绩提升,地产后周期效应渐弱,定制家具确定增长。2015年,中纤板行业销售收入达到977.28亿元,同比增速为39.27%,行业整体保持平稳发展态势。去年10月开启的板材价格上涨,我们认为主要有五点原因,分别是环保风潮、林场限伐、公路运输治理、汇率走低和需求井喷。2016年,我国家具行业整体收入达到8,559.50亿元,同比增长8.60%,行业继续保持中速增长。在需求端:1)我们认为现阶段地产后周期效应正在逐步减弱。而在这一过程中,二手房和翻新房成为新的家具市场需求来源。2)目前国内正在经历第三次消费升级,全新的家具消费者正在崛起。新消费者为家具行业带来了全新的个性化市场需求。定制家具作为最大化满足消费者个性化追求的产品,我们看好这一家具细分领域的未来长期发展。根据我们测算,未来每年将保持18%以上增速。3)除了二手房、翻新房和消费升级对家具行业的驱动之外,全装修房屋政策和城镇化的推进都将扩容行业的市场需求。 发展瓶颈有效突破,公司业绩重拾增势。公司优势:1)公司森林经营总面积为181万亩,与其他同业相比公司在林木资源方面具备突出优势。2)公司拥有30万立方米板材的生产能力,可提供E1、E0以及“CARB”、“COC”认证产品。同时旗下地板品牌“永林蓝豹”,曾获多项国内外权威认证,是中国十大地板品牌之一,具备极佳品牌影响力。3)通过收购森源家具,使得公司苗木种植和板材制造业务更具针对性和专业化,两项业务都得以升级优化,公司发展瓶颈已得到突破。业绩驱动:1)公司是江山欧派木门的前五大原材料供应商之一。2015年12月1日,公司与江山欧派签订采购合同,成为后者核心战略合作伙伴。2017年2月10日,江山欧派IPO上市,募集5.02亿资金扩充产能。下游厂商上市扩产,将有利于带动公司板材业务的增长。根据江山欧派招股书披露的募投项目原材量采购情况保守估算,2017-2019年江山欧派对公司的中纤板采购量将分别新增1,029.84立方米、1,379.42立方米和1,716.40立方米,对应新增收入分别为1,323.87万元、1,765.16万元和2,206.44万元。2)森源家具是中国乃至亚洲最具知名度和影响力的家具制造商之一,在生产、设计、营销网络等方面具备突出优势。短期来看,2016年公司完成对森源家具全年业绩的并表,业绩对应增速为150%-200%。而从中长期来看,森源已在原有酒店家具业务之上,推出高端民用全屋定制品牌。根据森源家具管理层预测,到2019年,森源酒店家具业务和精装家具业务将分别实现主营收入11.89亿元和5.71亿元,复合增长率分别为7.98%和18.93%。森源的定制家具业务将成为永安林业未来中长期业绩的主要增长点。 估值和投资建议 我们预测公司2016-2018年完全摊薄后EPS为0.38/0.50/0.68元/股。考虑到公司东莞基地建成后定制家具业务产能即将快速释放,我们给予公司2017年PE为36倍,对应目标价17.9元/股,首次给予“增持”评级。 风险 宏观经济波动风险;原材料价格波动风险;汇率风险。

1、全国林板一体化企业。永安林业为全国首家以森林资源为主要经营对象的企业,也是是福建省林业产业化龙头企业。公司拥有低密度纤维板自主知识产权和国际先进人造板生产线;公司研发的强度适中、重量更轻、节约原料和能耗的低密度纤维板,已获得国家知识产权局颁发的发明专利证书,并牵头制订了《低密度纤维板》的省地方标准。公司经营主体业务为林木和人造板。2014年上半年,受林业限伐政策的持续影响,公司木材产销量虽有所增加,但仍在低位徘徊。报告期内公司生产木材3.61万立方米,较上年同期增加11.76%;销售3.79万立方米,较上年同期增加9.54%。人造板业务方面,由于附近区域可提供的木质原料锐减,且人造板产品销售受房地产行业影响,下游工厂订单减少,再加上同类产品生产线投产增多,市场竞争日趋激烈。报告期内公司生产各类中、高密度板10.62万立方米,较上年同期减少0.09%;销售10.05万立方米,较上年同期增长0.3%。 2、公司资源价值有望得以重估。我国林权改革分三步:第一步是集体林权改革,自2008年已经开始实施;第二步是国有林场改革;第三部国有林区改革。2013年国家发改委和国家林业局正式批复了河北、浙江、安徽、江西、山东、湖南和甘肃等7省国有林场改革试点实施方案,标志着我国国有林场改革进入了实质推进阶段。随着政策扶持力度持续加强,土地(包括林地)流转呈现加速趋势,农地的价值面临重估,具有土地资源的农业类上市企业的将受益。永安林业林地储备规模较大,当前公司现有森林资源总面积177万亩,包括生态公益林20万亩,商品用材林148万亩,经济林等其它林地9万亩。伴随着农地价值重估预期,公司资源属性有望得到市场认可。

投资要点:2011年,公司实现营业收入3.83亿元,同比增长28.9%;营业利润-4528万元,去年同期亏损427万元,实现归属母公司所有者的净利润-4717万元,去年同期为830万元,基本每股收益-0.23元。 纤维板三期投产,收入显著增长。公司主营业务为木材和人造板,2011年,公司木材销售12.24万m3;中、高纤板销售20.47万m3,木材实现收入8998万元,基本与上年持平,纤维板实现收入2.44亿元,同比增长48.2%。 2011年公司经营困难。报告期内,受全省天然林禁伐及采伐限额政策的影响,公司年度的采伐指标从往年的43000亩/年锐减为11300亩,严重影响了公司的生存与发展及工业原料林基地建设规划。同时,木材限伐政策使当地枝桠薪材产量大幅锐减,原材料紧缺,价格也从以往的380元/吨上涨至500元/吨,使生产成本高企;在此背景下,公司对二期生产线停产,并计提相应固定资产减值准备1166万元,产能利用率的不足及原材料的紧张格局使公司出现大幅亏损。 未来看点。从经营层面看,公司纤维板业务产能严重过剩,但三期生产线凭借先进的连续平压技术已经获得盈利,预计未来将逐步好转。木材限伐政策2012年将持续,经营环境依然不利,但我们认为纤维板产能过剩严重,此次限伐必将加速行业洗牌,本轮限伐过后公司面临经营环境有望实质性好转。公司目前拥有182万亩林地是最大看点,林木资产以历史成本计量,目前已经有大量的增值,随着林权改革的推进和限伐政策的放松,林木价值有望实现重估。 盈利预测与投资评级。公司主业当前盈利依然较差,因此我们不对公司作盈利预测,鉴于行业环境在未来有望好转,且公司182万亩林地储备,对应当前不到12亿的市值,我们认为存在价值低估,给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示:限伐政策使原材料短缺,公司开工率不足,成本大幅上涨。