利润有所承压，经营性现金流良好公司第三季度实现营收 4.64 亿元/yoy-25.4%，实现归母净利润-0.14 亿元，同比转亏。公司收入下滑主要由于原材料价格下跌，公司产品售价下滑；利润由盈转亏，一方面由于原材料价格下跌带来的库存损失，另一方面主要由于行业竞争加剧造成的盈利能力下滑。公司第三季度管理费用为 0.18 亿元/yoy-26.4%/qoq-24.3%，同环比均有明显降幅，体现公司通过精细化管理降费，未来公司将持续优化管理，强化盈利能力。现金流方面，公司第三季度经营活动现金流净额为0.85 亿元，自 2022 年第二季度以来连续六个季度保持正值，公司利润端虽持续亏损，但现金流保持良好，盈利质量优异。展望未来，随消费电子行业需求复苏，公司主业有望迎来拐点，边际向上。 参股及至微机电，或受益于 AI Pin 浪潮Humane 公司 11 月发布无屏幕可穿戴设备 AI Pin，一种安置在服装上的微型投影设备，可以投屏在手掌上进行交互。AIPin 配备 AI 聊天助手 AI Mic，内置 AI 大模型，开发过程得到 OpenAI、微软、谷歌等企业协助，OpenAI CEO 阿尔特曼是其最大股东，有望成为新一代爆款智能硬件。 根据公司半年报，公司参股及至微机电，权益价值为 0.17 亿元。及至微机电主要核心技术应用于车用 PGU 高亮度激光投影模块、nyBeam 激光微型投影仪以及微型激光投影模块在穿戴式 R 眼镜与视网膜扫描成像技术，产品应用有望随 AI Pin发展热潮放量，公司有望随之受益。 钠电稳步推进，开辟第二成长曲线公司积极布局钠电池，打造第二成长极，2019 年公司开始与浙江钠创合作开发钠电池，于 2022 年与钠创签订《深度合作战略框架协议》，并参与其 A 轮融资，双方深度合作，共同推进钠电池产业化进程。2023 年 5 月，公司南昌钠电生产基地投产，规划产能 2GWh，公司在投产仪式中与淮海集团、易事特、广东粤电、奥波能源、德兰明海等企业签署战略协议，产品得到初步应用。展望未来，公司将重点承接钠电示范项目落地，助力钠电批量应用。 盈利预测基于审慎性原则，暂不考虑及至微机电对公司业绩影响，预计 2023/2024/2025 年公司归母净利润分别为-0.8/-0.2/0.1亿元，EPS 为-0.15/-0.04/0.02 元，2025 年 PE 为 450 倍。 基于公司主业边际向好，钠电贡献第二成长极，我们看好公 司中长期发展机会，维持“买入”评级。 风险提示消费电子行业需求不及预期；钠电池产业化进展不及预期；行业竞争加剧风险。

钠电具多维度优势，将在多场景应用落地钠电池具有高安全性、高倍率性能、优秀宽温性能、低成本等优点，且钠资源地壳储量丰富，在全球锂价高企、锂资源长期紧平衡的背景下，成为锂电池的重要补充。中国作为锂消费大国，锂资源短缺、品位较低，长期或受资源掣肘，对于寻找锂电池替代方案尤为迫切，因此，以宁德时代为代表的锂电企业，以中科海钠、浙江钠创为代表的钠电新势力积极布局，叠加产业资本助力，中国钠电池产业化进程不断提速，有望在2023 年迎来量产元年。 相对锂电池，钠电池能量密度较低，适用于对能量密度要求低、对成本及安全性较为敏感的场景。两轮车、A00 级车整体造价低，电池成本占比高，对电池成本敏感，或将率先迎来钠电池装机；储能多安装于空旷场地，对能量密度要求低，且由于大量电池串并联，对电池单体安全性极为敏感，另需低电池成本以提升电站经济性，对电池的要求与钠电池特点极为贴切，或将成为钠电池重要应用场景。 锂价维系高位，钠电优势突出，钠电池发展内外因共振，迎发展良机。我们预计2025 年钠电池在储能、A00 级车、两轮车需求将分别达到52、13、18GWh，合计达82GWh，成为锂电池的重要补充。 前瞻布局钠电，打造第二成长曲线公司布局极具前瞻性，2019 年便与钠电池新势力翘楚浙江钠创开展合作，与其合作进行钠电池研发、制造。2022 年，公司参与钠创A 轮融资，并与其签署战略合作协议，双方合作进一步加深。未来，在维科-钠创合作模式下，公司或负责钠电池制造环节，钠创负责正极材料、电解液等原材料生产，双方各取所长，强强联合，有望在钠电池领域取得一席之地。 浙江钠创由上海交通大学马紫峰教授带队，在研发实力、产业化进程等方面均处领先地位。研发方面，马教授团队2012年开始着手钠电池研究，拥有美国专利3 件，授权专利23件，申请专利40 余件，与维科合作研发的钠电池能量密度可达150Wh/kg，国内领先；产业化方面，钠创于2021 年5 月发布全球首套钠电池-甲醇重整制氢综合能源系统，2021 年7月助爱玛钠电两轮车亮相，已有丰富应用案例，2022 年10月投产全球首条万吨级钠电池正极产线，产业化进程行业领先。锂电优势显著，与钠电充分协同公司主营业务为聚合物锂电池、铝壳电池等，产品可广泛应用于消费电子、小型动力及储能领域。公司深耕锂电行业近二十年，形成丰富竞争优势，将带动锂电业务获得更高份额，同时为钠电业务提供充分协同效应。 我们认为，公司核心优势体现在客户、产能、研发等方面。 客户方面，公司与TCL、大疆等优质企业深度合作，为产能消化提供保障，同时与两轮车龙头爱玛、AGV 叉车企业杭州同筑等合作，为切入其钠电供应链奠定基础；产能方面，公司在南昌与锂电池全球龙头LG 化学合资建厂，学习其先进生产经验，此外，该工厂尚存大量空地，公司可以低成本、短时间投建钠电产能；研发方面，公司与多所高校建立产学研合作关系，承担多项省、市级重大科技专项，研发实力雄厚，为公司快速切入钠电池领域提供技术支持。 盈利预测预计2022/2023/2024 年公司归母净利润分别为0.01/1.1/2.5 亿元， eps 为0.00/0.21/0.48 元， 对应2023/2024 年PE 分别为88/39 倍。基于公司锂电业务稳定发展，积极布局钠电池，把握行业高增机遇，我们看好公司中长期向上的发展机会，给予“买入”评级。 风险提示钠电池产业化进程不及预期；钠电池研发进展不及预期；产品价格不及预期；公司产能进度不及预期；政策波动风险。

1.率先扩产钠电池+背靠钠创，具备产业链优势公司率先进行钠电池产能布局；通过与钠创深度绑定，具备产业链优势。技术方面，公司背靠钠创，其技术团队来自上海交大，目前已经取得正极、电解液等核心原材料的多项专利；产能方面，公司年产2GWh产能有望2023年6月投产，钠创4万吨钠电池正极产线已投产；产业链合作方面，钠创已与新宙邦、中欣氟材、江苏淮海等电池及材料企业均建立了合作关系，公司有望通过与钠创合作建立产业链优势。 2.具备消费电池经验，钠电池制造有基础公司从2017年开始涉足消费电池领域，具有多年锂电池生产经验。钠电池与锂电池工作原理相似，电芯生产制备流程基本相同，公司积累的多年消费电池生产经验有利于后续钠电池业务的发展。 3.传统业务扭亏为盈，钠电池业务有望贡献较大弹性公司2022前三季度净利润0.13亿元，费用控制能力明显改善，传统业务扭亏为盈，且钠电池业务起量后，公司业绩有望具备较大弹性，假设2023/2024年公司钠电池出货0.6/1.8GWh，预计将贡献净利润约0.88/2.04亿元。 我们预计2022/2023/2024年公司营业收入分别为25.54/37.95/47.10亿元,同比增长23.06%/48.60%/24.12%；归母净利润分别为0.18/0.99/2.65亿元，同比增长-114.05%/454.84%/167.11%，对应EPS分别为0.06/0.34/0.90元，当前股价对应PE为261.44/47.12/17.64。首次评级，给予“买入”评级。 公司曾以纺织为主业，同时在地产开发、资本投资、能源新材料等方面综合发展。2017年，公司通过重大资产重组，直接及间接方式合计持有维科电池100%的股权，并直接持有维科新能源100%的股权，将主营业务转为锂电池制造。2019年，公司完成了纺织业务剥离。当前公司锂电池业务以3C数码电池为核心，积极拓展动力和储能电池市场,并率先布局钠电池赛道，开拓未来蓝海市场。 2022年前三季度公司实现营收18.05亿元，同比增加20.09%；实现净利润0.13亿元，净利率0.72%，扭亏为盈。营收方面，近两年公司营收增速明显提升，主要原因在于公司积极扩产消费电池以及新建产能加速释放：公司年产6000万支聚合物锂电池智能化工厂扩产项目已于2020年5月开始动工，已能实现年产3,000万支；维乐电池项目已于2021年4月正式投产，2.4亿支消费电池产能逐步释放。盈利方面，公司通过提升费用控制能力实现扭亏为盈：2022年前三季度的费用率降低至7.92%，相对于2021年下降7pct以上；净利率提升至0.72%，相对于2021年提升接近7pct，费用控制能力以及盈利能力明显提升。 在高锂价催化下，钠离子电池发展加速，率先布局钠离子电池的企业有望充分受益。钠离子电池具备性能和成本优势，我们预计到2026年，全球钠离子电池需求将超过130GWh，在各应用场景中综合渗透率将达到5%。而国内钠电池规划产能在50GWh左右（不完全统计），当前钠离子电池尚处于产品验证阶段，率先布局钠离子电池的企业有望充分受益。 公司与钠创2019年即开始深度合作，具体的合作模式为：1、优势互补，共同研发。 2019年，双方就“钠离子电池制造技术”展开了初步探索合作。钠创的业务聚焦于钠离子电池核心材料、电芯设计制造及应用全产业链技术研发，建立钠电正极材料及电解液生产与销售网络，而维科技术具备电池生产技术与产线，双方优势互补，共同发展。 2、公司参与钠创A轮融资，为其做资本上的纽带。 2022年9月9日维科技术与浙江钠创签署《增资协议》，拟参与浙江钠创A轮融资。2022年10月25日，公司正式参与钠创A轮融资，投资额约为3000万元人民币，持股比例1.2348%（投资款已支付）。钠创利用募集资本进行钠电材料产能建设，并对维科钠电池生产优先保证材料供应等支持。 3、签署战略合作协议，深化钠电研发合作。 2022年9月9日，双方签订《战略框架协议》，根据协议，维科技术将聘请马紫峰教授为技术顾问，为钠电研发中心给予全面技术指导。维科技术在江西维科产业园建设钠电产业化基地，项目初期建设2GWh钠电池生产线，主要面向低速车和储能市场，浙江钠创对钠电池产业化提供技术支持。双方将深化钠电研发合作，共享各自在钠离子电池研发的技术积累，联合申报政府重大科研项目，共同参与制定钠离子电池相关行业标准和规范文件的制订。 钠创研发水平及技术实力行业领先。钠创与上海交大建立了长期合作关系，核心研发实力主要来自于上海交通大学马紫峰教授组建的钠离子电池技术研发团队，已拥有美国专利3件，授权专利23件，申请专利40余件。 产品进展方面，钠创已建成全球首套吨级铁酸钠基层状氧化物正极材料生产示范线，完成了年产3000吨正极材料和5000吨电解液的生产工艺包设计，年产4万吨正极材料项目已经投产，将为2023年维科技术2GWh钠电池产能的释放提供良好的原材料支持。未来钠创将专注于生产正极、电解液等钠电池材料。 产业链合作方面，钠创与新宙邦、中欣氟材、江苏淮海等企业建立了合作关系，所开发的正极材料以及电解液已在20多家电池制造企业进行验证。 公司年产2GWh钠离子电池项目由全资子公司南昌电池在南昌新建区实施，主要面向低速车和储能市场，预计2023年6月实现全面量产。公司采取层状氧化物+硬碳路线，其中正极材料和电解液预计将主要来自钠创。 目前国内电池企业钠离子电池布局加速，公司计划于2023年6月投产2GWh级产能，速度较为领先。产品具备能量密度大、循环寿命突出等优势，同时上游原材料供应确定性强，具备成本优势，看好公司长期成长性。核心钠电池业务方面，公司年产2GWh钠离子电池项目有望2023年6月投产，假设2023/2024年公司钠电池出货0.6/1.8GWh，预计将贡献净利润约0.88/2.04亿元。 消费电池业务方面，随着年产6,000万支聚合物锂电池项目以及维乐电池项目的逐步投产与达产，公司聚合物类锂离子电池与高倍率电芯产能有望逐步提升至3亿支以上。 我们预计2022/2023/2024年公司营业收入分别为25.54/37.95/47.10亿元,同比增长23.06%/48.60%/24.12%；归母净利润分别为0.18/0.99/2.65亿元，同比增长-114.05%/454.84%/167.11%，对应EPS分别为0.06/0.34/0.90元，当前股价对应PE为261.44/47.12/17.64。首次评级，给予“买入”评级。 1）技术进步不及预期。 2）下游需求不及预期。 3）市场竞争加剧。 4.风险提示