事件： 11月 5日，亚洲国际动力传动与控制技术展览会（ PTC ASIA）在上海隆重开幕。中国煤科天玛智控携“高精度柔性去毛刺与复杂零件清洗全栈式解决方案”全新系列产品重磅亮相。 11月 15日，由中国煤科天玛智控参与的“煤矿采掘设备 5G 融合技术创新应用研究”科研项目在老石旦煤矿顺利通过国家能源集团乌海能源有限责任公司验收。 11月 21日，中国煤科天玛智控首套高端智能采煤装备一体化解决方案顺利完成地面联调和成果发布。 点评： 当前我国煤矿智能化建设正处于示范建设阶段，渗透率处于较低水平，未来发展空间仍然广阔。 《煤矿智能化建设市场现状及发展趋势研究》1显示， 根据政策导向、技术现状和建设实际，可将我国煤矿智能化建设分为 5个阶段，已走完了萌芽破土、培育试点两个阶段，当前正处在示范建设期，并向全面建设迈进。 截至 2023年底，我国智能化煤矿数量为 758座，智能化煤炭产能为 27.7亿吨/年， 智能化建设累计总投资2000亿元。从智能化煤矿数量、产能和投资三个维度来看，我国当前煤矿智能化渗透率为 17.63%（基于数量指标）、 58.81%（基于产能指标）、 4.74%（基于投资指标）。 综合来看，我国煤矿智能化改造渗透率处于较低水平，未来发展空间仍然广阔。 我国煤矿智能化建设已成为不可逆转的大趋势， 当前煤矿智能化建设处于早期市场和主流市场之间的鸿沟区，预计用 2-3年时间将完成鸿沟跨越。 当前我国煤矿智能化建设进入“深水区”，主体建设仍由部分主要产煤省区和大型国央企主导，观望者比例持续保持高位，煤矿智能化建设早期市场和主流市场间鸿沟显现。 煤矿智能化建设市场鸿沟产生的原因主要包括早期市场饱和、 缺少 100%解决问题能力、 智能化技术支撑范围不全、 关键技术未全面完成颠覆迭代等。未来随着转变智能化建设理念、 打造推出可靠智能化整体产品、 加快攻克煤矿智能化技术难题、构建和完善标准体系等多项措施的深入推进， 《煤矿智能化建设市场现状及发展趋势研究》 1中预计再用 2-3年时间将完成鸿沟跨越，进入更宽范围的煤矿智能化建设，鸿沟跨越期市场容量将持续扩大。 公司机构改革提升效率，积极开辟新业务增长点。 2024年以来，公司统筹实施组织机构优化调整，持续激发组织活力动力。公司由“直线职能制”优化为“1241” +专业及支撑部门，进一步提升组织效能和管理效率。此外，公司依托智能制造业围绕去毛刺、自动化清洗、走心机后处理及 FMS 系统等场景开拓新业务增长点，并且推动油压数控产品的多元化拓展和广泛应用，完成多路控制阀、液压电液控制元件和系统级控制方案的研发，形成多系列产品，着力在非煤领域推广应用。 盈利预测及评级： 伴随煤炭行业高质量转型发展和新一轮煤炭产能周期开启，在国家政策和煤矿需求的共同推动下，我国煤矿智能化是行业高质量发展的必然选择，市场发展空间广阔。考虑到现阶段智能化行业发展正处于鸿沟区， 但公司作为行业龙头，强大的科技创新潜在价值突出，技术先发优势有望明显提升市场竞争力。 我们预计， 2024-2026年公司归 母 净 利润 分 别为 3.78/3.79/4.26亿 元 ， EPS（ 摊 薄 ）分 别为0.87/0.88/0.98元， PE 为 23.51/23.44/20.86，维持“买入”评级。 风险因素： 宏观经济失速下行；煤矿智能化政策变化带来短期影响；国内煤炭价格大幅下跌，煤企缩减智能化支出；非煤业务拓展不及预期。

公司将受益于新疆煤炭产量增长、可调度产能储备带来的设备需求增长。 ①新疆煤炭产量增长为煤炭开采设备带来增量需求： 新疆煤炭产量持续增长， 2023年位居全国第四，增量居全国首位。今年上半年，规模以上工业原煤产量同比增长超 13%。随着“疆煤出区”通道的完善，新疆煤炭外运量大幅增加。②到 2030年形成 3亿吨/年左右的可调度产能储备： 2024年 04月 02日国家发展改革委、国家能源局发布的《关于建立煤炭产能储备制度的实施意见》文件表示计划到 2030年形成 3亿吨/年左右的可调度产能储备，带动煤炭开采设备景气向上。公司主营业务为煤炭开采设备的制造与销售，受益于新疆煤炭产量增长和调度产能储备提升所带来的煤炭开采设备需求增长。 煤炭开采智能化率提升带动公司设备销售：在科技创新引领下，我国煤炭开采行业智能化、数字化建设加速发展， 2023年煤炭行业科技贡献率提升至 60%，较 2014年提升 10pct。智能化煤矿建设显著推进，煤炭生产方式发生重大转变。“十四五”以来，煤炭数字产业各项指标保持30%增长， 5G、 AI 等技术突破推动行业发展，预计我国煤炭开采行业智能化率会不断提升，改变煤炭工业生产形态。天玛智控专注于煤矿无人化智能开采控制技术和装备的研发、生产、销售，将充分受益于煤炭行业智能化率不断提升带来的设备端增量需求。 天玛智控通过新开发解决方案，有效煤层回收率和生产效率。 山西天地王坡公司面临 3号煤层开采年限缩短和 15号煤层开采受限的问题，亟需优化采煤工艺。天玛智控采用重型综放开采工艺和成套装备方案，该方案依托智能感知、决策与执行技术，通过集中分布式控制系统实现综采装备高效协同运行，提高工作面装备的效能和质量。成功应用后，3号煤层采高将由 3.0m 提高至 3.5m，回采率提高 4%，煤柱数量减少 50%，并实现一矿一井一面 300万吨的生产目标，减少采煤作业人员数量，同时提升矿井安全管理水平和生产服务年限。 【评论】煤炭开采先进产能对小的、散的原有产能不断替代，公司作为煤炭智能开采控制领域引领品牌，有望持续受益行业发展趋势，预计公司24-26年归母净利润分别为4.25、 4.67和5.12亿元，对应PE分别为20、 18和16倍，给予公司“增持”评级。 【 风险提示】煤炭产量增长不及预期风险；行业竞争加剧风险

公司发布 2023年年报。 2023年， 公司实现营业收入 22.06亿元，同比增长 12.09%；实现归母净利润 4.25亿元，同比增长 7.03%；实现扣非归母净利润 4.19亿元，同比增长 8.19%。 单季度看， 2023Q4，公司实现营业收入 6.64亿元，同比增长 16.78%；实现归母净利润 1.11亿元，同比下滑 9.57%；实现扣非归母净利润 1.09亿元，同比下滑2.76%，主要系公司调整销售策略，以价换量提升市场占有率所致。 分业务看， 2023年，公司无人化智能开采控制系统解决方案业务实现收入 15.70亿元，同比增长 8.32%，实现毛利率 40.02%（-2.47pct）； 备件业务实现收入 4.86亿元，同比增长 19.65%，实现毛利率 61.61%（+2.40pct）；运维服务及其他业务实现收入 1.43亿元，同比增长31.19%，实现毛利率 60.72%（-0.84pct）。 政策助力煤矿智能化建设稳步推进。 煤炭行业稳定发展，据国家统计局数据显示， 2023年全国规模以上企业原煤产量 46.6亿吨，同比增长 2.9%，原煤产量创历史新高。 据煤炭资源网预测， 2023-2027年我国新增煤炭产能约 5亿吨左右，产能旺盛。 而煤矿智能化建设仍处于发展初期， 2023年，国家能源局印发《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》， 推动了煤矿智能化建设进程。 据国家能源局煤炭司指出， 2023年全国 758处煤矿已建成 1651个智能化采掘工作面。 目前， 全国约 1700余座 60万吨以上的井工煤矿,对应 3400余个工作面,综采设备需求在 5000套左右， 煤矿智能化装备更新空间广阔。 煤矿无人化智能开采先行者，受益于煤矿智能化改造需求。 公司长期深耕煤矿无人化智能开采领域，先发优势显著。 首创“地面规划采煤、装备自动执行、面内无人作业”无人化采煤新模式， 技术达到国际领先水平。 公司 SAC 型液压支架电液控制系统、 SAM 型综采自动化控制系统、 SAP 型智能集成供液系统三大系统在无人化智能开采控制领域均处于主导地位。根据格物致胜数据显示， 2023年，公司 SAC 产品市场占有率 37.63%，较上一年度提升 3.4%，连续两年市场占有率位居行业第一。 SAM 产品市场占有率 33.4%，较上一年度提升 3.7%，市场占有率位居行业第一。 SAP 产品作为市场的后进入者，市场占有率也达到 14.84%，较上一年度提升 1.3%， 位居行业第二公司是无人化智能开采控制领域的引领者， 技术优势显著，核心产品市场占有率高且市场份额逐年提升。随着煤矿智能化建设的发展， 我们预计公司 2024/2025/2026年营业收入分别为 25.66/30.26/36.41亿元，归母净利润分别为 4.73/5.33/6.14亿元， EPS 分别为 1.09/1.23/1.42元，对应PE 分别为 21/19/16倍，给予“增持”评级。

事件： 2023 年10月 25日， 天玛智控发布 2023年三季度财务报告。 前三季度公司实现营业收入 15.42亿元，同比增长 10.18%；实现归母净利 3.13亿元，同比增长 14.52%；扣非后归母净利为 3.1亿元，同比增加 12.72%； 经营活动产生的现金净流量-1.4亿元，主要系公司购买商品、接收劳务支付的现金增加所致。 从单季度看， 公司第三季度实现营业收入 4.38亿元，同比下降 7.88%，环比下降 31.24%；实现归母净利 0.95亿元，同比增长 11.01%，环比下降24%。公司业绩环比下降幅度较大，主要是公司业绩存在季节性波动特征。 点评： 煤矿安全生产事故频发，煤炭安全生产面临严峻形势。 过去两年煤炭保供背景下，我国部分煤矿高强度组织生产导致采掘失衡、安全事故频发，煤炭行业安全事故打破连续多年下降趋势出现反弹，安全生产形势严峻。今年以来煤矿安全事故更为频发， 晋陕蒙等主产地持续加强安全生产监督检查，国家相关部门也出台系列安全生产管控措施，全国各煤矿主产地安全监管力度持续升级。 据不完全统计，截至 9月 24日， 2023年以来至少发生煤矿安全事故 57起，共致 160人死亡。 特别是今年连续发生多起影响较为恶劣、情节较严重的重大安全事故。 2月 22日，内蒙古阿拉善新井煤业有限公司露天煤矿（民营矿井，产能 90万吨/年，以 1/3焦煤为主）发生特别重大坍塌事故，造成 53人死亡、 6人受伤，直接经济损失超 2亿元。 8月 21日，陕西省延安市延川县新泰煤矿（民营矿井，产能 30万吨/年，以气煤为主）发生一起重大瓦斯爆炸事故，造成 11人遇难、 11人受伤。 9月 24日，盘江股份旗下山脚树煤矿（国有矿井，产能 310万吨/年，以 1/3焦煤为主）发生一起安全事故致 16人遇难。 两办印发《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》，强调推进煤矿智能化发展。 9月 6日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》， 从三方面着手加强矿山安全生产。 《意见》旨在从源头对煤矿安全生产进行管控：一是限制灾害严重煤矿安全准入，停止新建产能低于 90万吨/年的灾害严重煤矿；二是规范煤矿生产能力管理和核定工作，严禁下达超能力生产计划或者经营指标； 三是矿山升级改造，加快灾害严重、高海拔等矿山智能化建设。 公司有望深度受益于煤矿智能化行业发展浪潮。公司作为我国煤炭智能开采控制领域的引领者，长期聚焦于煤矿智能化领域，向客户提供应用于煤矿工作面的智能化控制系统，产品性能处于行业领先地位。当前我国煤矿智能化行业仍然处于发展初期，截至 2022年底，我国智能化采煤工作面渗透率仅为 11%（工作面数量口径）， 我们预计到 2025年渗透率有望达到 22%，未来三年仍有翻倍增长空间。同时，公司主流产品竞争力强，市场占有率高。在综采控制和液压支架控制系统方面， 公司与恒达智控呈双寡头竞争态势。随着煤矿智能化渗透率提升，我们认为市场份额将有望进一步集中，公司也将有望深度受益于煤矿智能化行业的发展。 盈利预测与投资评级： 伴随煤炭行业高质量转型发展和新一轮煤炭产能周期开启，在国家政策和煤矿需求的共同推动下，到 2035年全国各类煤矿要基本实现智能化，以及现阶段的初中级智能化煤矿向高级水平更新迭代，我国煤矿智能化建设发展空间广阔。考虑到公司主营的综采工作面智能化系统是煤矿智能化建设的核心子系统，以及主营产品的领先技术优势与市场竞争力， 公司经营业绩有望持续保持增长。 我们预计公司 2023-2025年归属于母公司的净利润分别为 4.43、 5.07、 5.87亿元，同比增长 11.8%、 14.4%、 15.7%； EPS 为 1.02、 1.17、 1.36元/股。 风险因素： 宏观经济失速下行；煤矿智能化政策变化带来短期影响；国内煤炭价格大幅下跌，煤企缩减智能化支出；非煤领域业务拓展不及预期。

事件：2023 年8 月 30 日晚，天玛智控发布半年度报告。报告期内公司实现营业收入 11.04 亿元，同比增长 19.47%；实现归母净利 2.18 亿元，同比增长 16.13%；扣非后净利 2.16 亿元，同比增加 13.62%；经营活动产生的现金净流量-1.17 亿元，同比下降 646.1%，主要系公司报告期购买商品、接收劳务支付的现金增加所致。 公司第二季度实现营业收入 6.37 亿元，同比增长 27.15%，环比增长36.11%；实现归母净利 1.25 亿元，同比增长 22.55%，环比增长 34.41%；扣非后归母净利实现 1.24 亿元，同比增加 18.1%，环比增加 34.78%。 点评： 公司深度受益于煤矿智能化行业发展浪潮。公司作为我国煤炭智能开采控制领域的引领者，长期聚焦于煤矿智能化领域，向客户提供应用于煤矿工作面的智能化控制系统，产品性能处于行业领先地位。当前我国煤矿智能化行业仍然处于发展初期，截至 2022 年底，我国智能化采煤工作面渗透率仅为 11%（工作面数量口径），我们预计到 2025 年渗透率有望达到 22%，未来三年仍有翻倍增长空间。同时，公司主流产品竞争力强，市场占有率高。在综采控制和液压支架控制系统方面，公司与恒达智控呈双寡头竞争态势。随着煤矿智能化渗透率提升，我们认为市场份额将有望进一步集中，公司也将深度受益于煤矿智能化行业的发展。 公司激励机制灵活，积极向非煤领域拓展。2023 年，公司成功入选国务院国资委“创建世界一流示范企业和专精特新示范企业”名单，是煤炭机械行业唯一获此殊荣的企业。在央企体制背景下，公司成立之初便实施混合所有制改革，自然人持股占比 26.6%，人均创收和创利水平明显高出可比公司，将制度优势转化为企业治理效能。公司在聚焦煤矿智能化基础上，积极向非煤产业领域延伸。如，智能化采煤系统向非煤矿山延伸；高压高效柱塞泵向油气压裂和工业用泵领域延伸；数字液压阀向主机智能化电液控系统产业链延伸；同时依托智能工厂建设经验与技术积累，逐步发展为智能工厂整体解决方案供应商。公司核心技术应用领域不局限于煤矿，在稳固煤矿市场同时，具备向非煤领域延伸的基础，有助于打造企业的第二成长曲线。 盈利预测与投资评级：伴随煤炭行业高质量转型发展和新一轮煤炭产能周期开启，在国家政策和煤矿需求的共同推动下，到 2035 年全国各类煤矿要基本实现智能化，以及现阶段的初中级智能化煤矿向高级水平更新迭代，我国煤矿智能化建设发展空间广阔。考虑到公司主营的综采工作面智能化系统是煤矿智能化建设的核心子系统，以及主营产品的领先 技术优势与市场竞争力，公司经营业绩有望持续保持增长。我们预计公司 2023-2025 年归属于母公司的净利润分别为 4.62、5.35、6.22 亿元，同比增长 16.6%、15.7%、16.3%；EPS 为 1.07、1.24、1.44 元/股。 风险因素：宏观经济失速下行；煤矿智能化政策变化带来短期影响；国内煤炭价格大幅下跌，煤企缩减智能化支出；非煤领域业务拓展不及预期。

天玛智控：煤炭智能开采控制领域的引领者。公司成立于 2001年，隶属于央企中国煤炭科工集团，追求“世界一流的智能化技术、装备、服务一体化创新型企业”愿景，是煤炭无人化智能开采控制领域的引领者。公司专业从事煤矿无人化智能开采控制技术和装备的研发、生产、销售和服务，旨在以优质产品及精准服务提高煤矿开采安全水平及生产效率，为煤炭企业创造更大价值。从初期承销进口电液控制系统和运维服务，到后来坚持自主研发突破国外技术垄断，公司创造了国内多项首台套产品，主导建成行业首个综采智能工作面示范项目，现已形成以 SAC 型液压支架电液控制系统、SAP 型智能集成供液系统、SAM 型综采工作面自动化控制系统为核心的产品体系。需注意的是，公司非传统制造业，主营产品不是直接生产采煤机、液压支架、刮板输送机等煤矿开采设备，也不是直接组织煤矿生产，而是提供应用于煤矿工作面的智能化控制系统，通过连接相应设备达到设备间联动、联控，实现综采工作面自动化开采运行。 煤矿智能化是煤炭行业高质量发展之路，未来行业发展空间广阔。煤矿智能化旨在实现无人化采煤，通过“减人、增安、提效”提升我国煤矿安全生产水平和综合生产效率，是建设煤炭柔性供给体系、实现煤炭工业高质量发展的核心技术支撑，同时也是应对当下煤矿工人老龄化、招工难的重要途径。2020年，国家发改委、能源局等八部委联合发布《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》后，我国煤矿智能化发展迅速，但当前仍处于初级阶段，行业渗透率相对较低，未来仍具有广阔的发展空间。从行业渗透率看，截至 2022年底，我国智能化采煤工作面渗透率仅为 11%（工作面数量口径），我们预计到 2025年渗透率将达到 22%，未来三年仍有翻倍的增长空间。从技术发展阶段看，我国目前正处于综采自动化结合远程可视化干预的智能化无人开采阶段，我们预计未来或将朝智能自适应开采模式逐步发展演变，以最终实现真正的工作面智能化无人开采。从煤矿智能化水平看，根据全国首批 71对煤矿智能化示范矿井验收结果，多数为开采条件相对较好的矿井，智能化水平普遍为初级或中级，也主要在于实现“智能化少人”开采，距离实现“智能化无人”开采和行业全面建成智能化尤其实现复杂条件矿井智能开采的发展目标仍差距较大。总体上，煤矿智能化建设不是单一的静态建设成果，而是长期动态发展且不断技术迭代的过程，未来煤矿智能化发展任重道远，具有广阔的发展空间。 煤矿智能化建设具有高壁垒，天玛智控多年深耕煤炭行业，始终聚焦综采工作面智能化控制领域，核心技术产品市场竞争优势较强。煤矿开采涉及诸多生产系统，且面临复杂多样的地质条件和安全生产环境，使得煤矿开采设备及其智能控制系统在安全性、恶劣环境适应性、可靠性及空间体积等方面有着较多特殊要求。鉴于此，煤矿智能化与普通制造业的智能车间存在较大差异，并非地面成熟的智能控制技术简单地移植至煤矿生产场景，而是一个多系统、多层次、多领域相互匹配融合的复杂系统（通常包含 10大生产系统），而天玛智控始终聚焦的综采智能化采煤系统是煤矿智能化建设的核心子系统，具有高壁垒属性。从市场占有率看，天玛智控与恒达智控（郑煤机子公司）在 SAM 和 SAC 产品上呈双寡头竞争态势；2022年 SAM 产品天玛智控市占率为 30%，恒达智控市占率为 29%；SAC 产品天玛智控和恒达智控市占率分别为 35%和 34%。在 SAP 产品方面，市场集中度较低，竞争情况较为激烈，创力集团子公司浙江中煤处于龙头地位， 市占率 28%，天玛智控凭借高端大流量泵站产品，排名第二，市占率14%。我们预计，SAM和 SAC市场未来将继续保持双寡头竞争态势，市场份额有望进一步集中。值得注意的是，天玛智控依托中国煤炭科工集团，长期深耕煤炭行业，对煤矿等矿山应用场景的理解更为深刻，积累了丰富的行业经验，产品性能在无人化开采模式创新、关键技术指标、产品的适应性等方面处于行业主导地位，同时也能依托集团公司的全产业链，利用智能矿山营销和服务一体化优势，增强市场竞争力。 公司的核心竞争力在于强大的科技创新能力与先进的企业制度，构筑起技术先发优势和制度优势。天玛智控始终坚持自主研发创新作为内生发展动力，是国家高新技术企业、国家技术创新示范企业、国有重点企业管理标杆创建行动标杆企业、北京市智能制造标杆企业，拥有国家认定企业技术中心和国家重点领域创新团队，成功入选 2023年国务院国资委“创建世界一流示范企业和专精特新示范企业”名单（煤炭机械行业唯一企业）。一方面，从科技成果看，先进的科技成果构筑核心技术先发优势。公司成立以来先后取得核心技术 49项、授权发明专利 194项，牵头起草国家标准 2项，承担省部级以上重大科研项目 21项等。另一方面，从科技人才看，高端科技人才引领先进科技创新。公司硕士以上学历人员占比 36.2%，拥有中国工程院院士 1人，享受国务院政府特殊津贴专家 3人，国家重点领域创新团队“煤炭智能化无人开采创新团队”1个，核心技术人员团队在煤矿智能化开采技术领域具有多年的从业经历。此外，公司在央企体制背景下，成立之初便实施混合所有制改革，大力开展股权激励，自然人持股占比26.6%，既有央企的规范性也有灵活的创造性，人均创收和创利水平明显高出可比公司，切实将制度优势转化为企业治理效能。 依托核心产品技术优势，公司积极向非煤产业领域延伸，逐步提升外延能力。公司将坚定实施创新驱动和聚焦主业两大战略，坚持“做专、做强、做优、做大”的发展路线，将规模追求放在最后。在聚焦做强煤矿无人化智能开采控制系统的基础上，重点研发高压高效柱塞泵及控制系统和数字液压阀系统、智能制造系统，积极向非煤产业领域延伸，逐步提升外延能力。如，推动智能化无人采煤系统向非煤矿山领域延伸；推动高压高效柱塞泵及智能控制系统向油气压裂和工业用泵行业延伸；推动数字液压阀系统向主机智能化电液控系统产业链延伸，并向工程机械制造领域拓展。与此同时，依托公司在现有智能制造和智能工厂建设经验与技术积累，拓展智能制造系统应用领域，逐步发展成为智能工厂整体解决方案供应商。需注意的是，天玛智控核心技术产品应用领域不局限于煤矿，在拓展稳固现有煤矿市场的同时，具备向非煤领域拓展应用的基础，市场空间有望更加广阔，有助于打造企业新的盈利增长点。 投资建议：结合我们研究，伴随煤炭行业高质量转型发展和新一轮煤炭产能周期开启，在国家政策导向和煤矿实际生产需求的共同推动下，到 2035年全国各类煤矿要基本实现智能化，以及现阶段的初中级智能化煤矿向高级水平更新迭代，我国煤矿智能化建设发展空间广阔。考虑到公司主营的综采工作面智能化系统是煤矿智能化建设的核心子系统，以及主营产品的领先技术优势与市场竞争力，叠加国家深入实施创新驱动发展战略，公司科技创新价值创造能力更加凸显，经营业绩有望持续保持增长。综上，我们看好公司煤炭智能化建设产业的发展和科技创新型企业的估值修复空间，给予公司“买入”评级。 我们预测公司 2023-2025年归属于母公司的净利润分别为 4.62、5.35、6.22亿元，同比增长 16.6%、15.7%、16.3%；EPS 为 1.07、1.24、1.44元/股；对应 PE 为 25.83x、22.32x、19.19x；PB 为2.95x、2.70x、2.46x。