事项中科三环2011年上半年实现主营业务收入17.8亿元,同比增长72%;归属于上市公司股东净利润1.55亿元,同比增长106%;基本每股收益0.31元。 主要观点1、产品价格上涨是公司业绩大幅提高的主要原因。2011年上半年公司主营业务收入同比增长72%,归属于上市公司股东净利润同比增长106%,业绩大幅提高。 根据亚洲金属网所提供的可参考价格,2011年上半年N30牌号的烧结钕铁硼的平均报价较去年同期上涨206%,与该数据相比,公司营收仅同比增加72%,我们推测有两方面原因,一方面公司产品属中高端,售价较高,计算同比增幅时分母较大;另一方面网站的产品价格属参考报价,在实际交易中,公司还需考虑与下游企业的长期合作关系,成交价格有一定折价。 2、三项费用微幅上涨是公司净利润大幅提高的助力。2011上半年公司销售费用、管理费用与财务费用较去年同期分别上涨0.31%、4.72%及102%,其中财务费用大幅上升的主要原因是利息支出上升,推测主要原因是原材料价格上涨,公司增加短期借款以满足生产需要。公司销售费用与管理费用微幅上升的主要原因是:公司主营业务大幅提高的原因在于产品价格的上涨而非公司业务的自行扩张,公司并不需要在销售与管理上再投入额外精力。通过图表1,在产品价格上涨期间,管理费用与销售费用占主营业务收入比例都在持续下降。 3、公司下半年业绩有保障。首先,从库存商品/成本比值得变动规律来看,库存商品/成本的比值通常是年中高于年底,因此我们推测公司下半年产品销量将超过上半年。其次,公司公布第3季度归属于上市公司股东净利润预增92.8%——203.4%,基本每股收益预计在0.24——0.37元的范围。尽管自7月底以来,烧结钕铁硼价格随着金属钕的价格下跌而有所松动,但我们认为,一方面公司产品质量上层,价格下跌幅度有限,另一方面,下半年销量的增多有望抵消部分价格下跌的不利影响,而3季度业绩预增就是最好的佐证。 公司估值。我们调高2011、2012、2013年的EPS分别为0.84、1.09、1.28元,两年符合增长率为23%,对应PE分别是34X,26X,22X,估值处于合理水平,考虑到公司未来发展前景良好,可享有一定溢价,首次给与“推荐”评级。

主要观点 1、 稀土价格上涨是推动公司业绩的主因。2011年以来,稀土价格大幅飙升。截至2010年6月24日,公司主营轻稀土氧化澜、氧化铈、氧化钕及氧化镨分别上涨475%、458%、478%以及340%,稀土价格的快速上升增强了公司的盈利能力,公司综合毛利率由2010年的49.2%上升至71%。 2、 稀土价格短期将面临理性回归,中期走势将分化。近期在海外矿山投产及高价格下真实需求萎缩的担忧下,中间商出口意愿增强,对目前的稀土价格形成了一定压力。7月份以来,各种氧化物价格都有不同程度的松动。从中期来看,随着海外矿山的逐步投产,对稀土各元素造成的影响不尽相同:1、 对于镧铈等相对富集的元素,2012年后新增供给将超过新增需求,镧铈的价格将在海外矿山投产后受到抑制;2、 对于镨钕等下游需求相对旺盛的元素,2012年新增需求超过新增供给,短期价格调整完成后中期价格仍有上涨预期;3、 由于Mountain Pass与Mt. Weld以轻稀土为主,重稀土新增供给有限,价格有持续上涨预期。 3、 公司仍存在惜售现象。2011年上半年公司综合稀土均价同比上涨258%,但对应的主营业务收入同比仅上涨156%;同时,以半年报简单减去一季报数据得出:二季度主营业务成本较一季度减少45%,在通货膨胀的大环境下,主营业务成本下降只存在销量减少一途。另外,2011年上半年公司的库存商品/成本比达到1.29,而这一数据在2010年上半年仅为0.63。一方面,公司建立战略储备使库存商品/成本比值上升,另一方面也显示公司仍存在惜售现象,公司下半年销量将超过上半年,部分弥补产品价格下跌带来的不良影响。 4、 布局下游行业,延伸产业链条。背靠包钢稀土研究院的科研实力,公司向下游行业延伸。目前,公司已建成3000吨钕铁硼磁体生产线与300台磁核共振影像系统生产线。公司还计划与安徽大地熊新材料股份有限公司组建合资公司,合作建设年产4000吨钕铁硼速凝薄带合金片项目,预计2012年7月可正式投入产出。 5、 公司估值。我们预计2011、2012、2013年的EPS分别是3.3、3.6、4.1,对应PE分别是19X,17X,15X,短期公司产品价格面临一定压力,但我们看好公司长期发展势头,维持推荐评级。

事项 1.发布2011半年报:上半年实现营业收入63.6亿元,同比增长40.3%;归属上市公司的净利润3.54亿元,同比增长93%;EPS为0.39元。2.拟定向增发不超过1.55亿股,募集资金不超过40.8亿元。投入“10万吨铜冶炼、收购卡房分矿采矿权等5项用途”。 主要观点 1、受益于锡价大幅上涨。2011年上半年,锡产品价格同比上涨36.69%,是公司业绩增长的主要来源。2010年,公司锡产品在国际市场占有率达到16.75%,国内市场占有率达到41.59%。是锡价上涨的绝对受益者。上半年公司销售毛利率为20.2%,同比增加5个百分点;而同期锡产品销量基本持平。可见,毛利率上升是2010年业绩增长的主要原因。 2、下半年还看锡价。由于资源的稀缺性,公司锡产品产量难有大的增长,下半年业绩增长仍取决于锡价走势。我们认为,供需面紧张将支撑锡价上涨的趋势不改。一方面因为全球经济复苏背景下,电子产品消费量的持续增长;另一方面因为供应仍然紧俏,因前数十年对新矿的投资缺乏,矿石供应很难跟上全球消费的增长。随着全球需求的持续增加,锡资源品位的下降及不可再生性,预计新供给的出现有可能低于预期,未来锡价维持高位是大概率事件。 3、拟募投项目将大幅提升公司价值。公司同时拟通过定向增发,募集资金投入五个项目。 我们认为,拟募投项目将从完善多元化战略布局、增厚资源储量、降低财务费用三个方面大幅提升公司价值: 1)完善多元化布局:如上述项目顺利实施完毕,公司将增加储量铜12万吨、钨2.53万吨,以及10万吨/年的铜冶炼能力。加上原有2万吨铜精矿的生产,公司将初步建成铜业务体系,有助于完善产业布局。 2)挖掘资源潜力:募集资金8.35亿元将用于个旧矿区勘探,进一步巩固和提高公司资源优势地位,以保障在锡资源日益稀缺的背景下长期受益。据公司估算,该项目三个矿区共可增加资源储量锡24.48万吨、铜55.24万吨、钨3.13万吨。其中,锡和铜的资源储量将分别增加45%和100%,增储潜力十分惊人。 3)摆脱财务镣铐,提高盈利能力。公司目前资产负债率高达62.76%,今年上半年仅财务费用就高达1.9亿元,占利润总额的39%;另外,从募投项目预算看,除了铜冶炼项目已先期投入14.23亿外,其余项目资金全部来自募投。可见,财务问题已经严重束缚公司正常运转。若目前状况计算,偿还8亿元银行贷款,每年能够减少利息费用5248万元,有利于增强公司的盈利能力,并降低财务风险。 4、维持推荐评级。暂不考虑募投项目贡献,维持之前盈利预测,11-13年EPS分别为0.84、0.98、1.07元,对应PE为37X、31X、29X。我们看好公司优质资源优势,将在锡行业景气中持续收益,同时铜、铅业务的多元化增强了抗风险能力,因此继续维持推荐评级。 风险提示: 全球经济复苏的不确定性导致产品需求萎缩,锡价大幅下跌; 募投项目结果不及预期。

主要观点 1、 业绩增长符合预期。整体看来,上半年市场需求旺盛,新增产能发挥效益,但成本上升导致毛利率略有下滑。 1) 上半年业绩增长的主要原因是-公司电子新材料产品市场需求旺盛;以及新建电子铝箔、高纯铝项目投产并产生效益所致。报告期内,1.5万吨联合法高纯铝、8000吨一期非铬酸电子铝箔项目陆续投产,并提升公司业绩。 2) 同时,随着生产规模的扩大,外购原材料增加,并且价格出现上涨,公司产品整体毛利率有所下降;但由于铝期货价格较去年同期出现上涨,公司主要以铝期货价格为定价基础的高纯铝产品毛利率有所回升。 2、 产品结构优化,出口业务大增。报告期内,公司优化产品结构的战略取得成效,国际市场开拓顺利,出口业务收入同比增长78.9%,占主营业务比重也提高至5.4个百分点至22.1%。 3、 公司规模进入高速扩张期。中报披露,在建7000吨非铬酸电子铝箔、500平米高压化成箔、以及自备电厂项目均进展顺利,再加上定向增发募投项目的建设,未来两年将是公司规模高速扩张期。若在建项目按预期达产,则至2013年初产能将接近翻番,年均规模增长50%。另外,预计公司自备电厂项目年底建成,达产后可年发电24.9亿度,用电自给率将由目前的55%提高至90%。能源成本大幅降低。 4、 维持强烈推荐评级。维持之前盈利预测,11-13年EPS 分别为0.8、1.28、1.78元(摊薄后),对应PE 为31X、19X、14X。我们认为,公司在建项目进展顺利,产能增长明确,未来两年复合增长40%;而出口业务的迅速增长证明公司的技术也在不断突破。因此公司估值水平有理由得到提升,继续维持强推评级。 风险提示: 全球经济复苏的不确定性导致产品需求萎缩; 公司新建项目投产进度低于预期。

1、经营状况越来越好。公司整体生产经营继续保持向上的发展态势,进一步验证了我们之前钛行业需求开始复苏的判断。 1)销量继续快速增长。受金融危机影响,2009年上半年公司钛材销量陷入低谷,下半年开始复苏。中报披露,2011年上半年,公司钛材销售量已达到8325吨,同比增长65.7%,环比增长29.1%。 2)盈利能力大幅提升。中报披露,2011年上半年,公司钛产品毛利率达14.84%,同比提高5.65个百分点。我们判断其主要原因是上半年钛产品价格的上涨。2011年年初至今,海绵钛和钛板的价格分别上涨了61%和39%。 3)在建项目陆续投产,明年大幅贡献业绩。中报披露:5000吨/年钛锭熔铸项目已转固,3200吨/年锻造项目、5000吨/年板带项目也陆续开始调试和试生产。下半年将是新建产能的集中调试、投产期,但预计明年才能大幅贡献业绩。 2、行业需求继续复苏。航空和民用两大市场仍支撑行业需求持续复苏。 1)航空市场:随着全球经济复苏,航空制造业生产也开始恢复,订单不断增加。特别是2011年7月21日,美国航空宣布,将购买200架波音737和260架空客A320,此为波音和空客两家公司史上最大订单。美国航空业的强劲复苏将带来全球航空钛材的大量需求,作为全球第四大、国内唯一通过认证的航空钛材供应商,公司中长期将受益。 2)民用市场:化工用钛是中国民用钛材的主要消费领域。2010年中国化工用钛量19718吨,占全国钛材总用量的52%。另外,电力、冶金、医疗等领域的需求也在快速增长。据中国钛会估计,2011-2015年,中国钛材需求将保持8%以上的年均复合增长率。 维持推荐评级:新建产能下半年将逐步产生收益,但真正贡献业绩是在明年。预计11-13年EPS分别为0.16元、0.41、0.62元,对应PE为169X、67X、45X。我们认为,公司产能投放与行业复苏形成共振效应,未来两年年均复合增速100%。维持推荐评级。 风险提示: 全球经济复苏的不确定性导致产品需求萎缩; 公司产能投放进度低于预期。

主要观点 1、 业绩和盈利能力均符合预期。公司整体生产经营依然保持良好的发展态势:从业绩看,2011年上半年营业收入同比增长40%,利润总额同比增长61%。从盈利能力看,整体销售毛利率为20.21%,略高于2010全年19.95%的水平。其中,二季度单季EPS 为0.12元,盈利能力超过单季度的历史最好水平-0.10元。 2、 化工业务是新的亮点。从毛利润结构和毛利率水平的变化来看,空调箔、电极箔的盈利能力保持稳定,这两块业务的业绩增长主要来自于产、销量的增加。化工业务是新的亮点,毛利润贡献和毛利率水平增幅较大,这主要得益于化工产品产能扩张与价格上涨的共振效应。公司2010年扩产的8万吨烧碱项目,2011年开始投产;而2011年初至今,国内烧碱价格已从2067元/吨上升至2586元/吨。 另外,中报披露,公司新建的8万吨双氧水项目,上半年已经完成生产调试, 并正式投入生产。预计全年化工产品产量超过20万吨,比去年的13万吨增长54%以上。 3、 化成箔产能扩张步伐加快。2010年,公司新增了26条化成箔生产线,约增加产能500万平米。中报披露,2011年公司将向关联方乳源龙湾机械有限公司采购化成线37条, 产能扩张步伐明显加快。预计2011年化成箔产量达2900万平米,增长35%。 4、 化成箔产品结构趋于高端化。公司的电极箔来料加工产品主要出口到日本三大铝电解电容器厂商。中报披露,该项业务营业收入同比增加58%,而自产电极箔业务营业收入同比仅增长35.7%,公司的电极箔业务重心明显在向出口代加工转移。这一方面反映了日本地震事件对化成箔产业转移的加速作用;另一方面也表明公司适时优化产品结构,率先承接了日本高端化成箔的产业转移。 5、 汽车纤焊箔是变数。公司的汽车纤焊箔业务,一期2万吨/年的生产线已经建成,预计2011年可贡献产量1.5万吨,产品结构以中低端为主,主要面向国内汽车商。2010年生产的小批量高端产品仍在日本汽车商的认证过程中,此次中报对认证进展未作披露。我们认为,虽然依托三井物产和古斯凯河,产品通过认证是大概率事件;但由于日本汽车商严格的认证体系,完成认证的时间还难以确定。市场上中低端纤焊箔加工费仅4000-10000元,而高端产品可达16000-20000元。因此,纤焊箔业务对业绩的贡献变数很大。一旦日方认证获得通过,公司纤焊箔产品将迅速转为高端路线,并打入日系汽车供应体系。 6、 盈利预测。考虑到下半年新增化成箔和双氧水的产能将陆续投产,预计2011年EPS 为0.56元。12-13年分别为0.87、1.20元,11-13年对应PE 为27X、17X、13X。我们认为,公司作为国内高压化成箔行业龙头,将持续受益于化成箔行业景气和日本产业转移, 未来三年复合增速超过40%。12年和13年估值偏低,继续维持推荐评级。 风险提示全球经济复苏的不确定性导致产品需求萎缩;公司产能扩张速度低于预期。