曾创高档酒崛起典范,有望成为世界酒业巨头DIAGEO倾力打造的新增长引擎。 公司曾获三届中国名酒称号,具品质基础。在2000年推出的水井坊,凭借差异化定位、营销,成为中国四大高档白酒之一,在当前已经扫清所有政策障碍的情况下,极有可能成为占全球烈酒28%市场份额的烈酒巨头DIAGEO在华控股的唯一白酒公司,成为其倾力打造的新增长引擎。 外方高管提出未来3年达到30亿收入的目标,复合增速约40%。要实现如此高增速,最重要的两个增长点来自于:一是在管理、品牌、渠道方面帮助水井坊提高竞争力,提升国内的市场份额;二是将水井坊推向国际市场。 茅台飙价,给公司留出了发力的空间。2009年以来,茅台价格强劲飙升,终端价已经拉开水井坊近一倍。我们认为其驱动因素是新增了投资性需求,但挤出部分商务需求将给水井坊留下发力空间。 品牌有待强化,结构仍需完善。水井坊是公司主要的收入及利润来源,但近年来品牌力有所下滑。在央视2011年广告招标中,公司并未大手笔参与,我们认为这反映了DIAGEO后续可能会调整营销措施来强化品牌力。公司同时也在上下延伸产品线,发力完善产品结构。 深度分销及扁平化运作提升公司渠道掌控力。公司自2009年开始加强KA渠道建设,进行深度分销,同时也在压缩渠道层级加大对二级经销商的扶持力度,力图提升公司的渠道掌控力,为提价做准备。 DIAGEO助力水井坊走向国际市场带来想象空间。DIAGEO与公司合作开发的海上幻伏特加在海外试销,一旦成功有望返回国内夜场销售;随着中国文化走向世界,水井坊借势DIAGEO完善的销售网络进军海外市场,带来了较大的想象空间。 “推荐”投资评级。预测公司10、11、12年实现EPS0.66、0.77、1.00元,DIAGEO拟增持母公司全兴集团股权触发了对公司的要约收购,收购价格为21.45元,公司股价具极强的安全边际,我们给予“推荐”的投资评级。

近日我们走访了泸州老窖及各地一些白酒销售终端,就公司经营情况及发展战略作了沟通。我们认为经过近两年主动性的经营调整整固,公司成长速度有望重新提高,对其提出到2013年完成收入130亿元(含税)的目标持乐观态度,公司当前估值具有吸引力,我们给予“强烈推荐”的投资评级。 投资要点: 底蕴深厚,团队卓越。公司是我国浓香型白酒鼻祖,拥有建造最早、连续使用时间最长、保护最完整的1573国宝窖池群,拥有百年以上老窖池1619口,在业内绝无仅有,构成了坚实的“护城河”。公司的管理团队能力卓越,充分发挥底蕴优势,任期以来将公司人均盈利能力提高到业内首位。股权激励方案在2010年实施,意味着公司激励机制得以完善,经营提高的潜力有望继续释放。 提出未来三年高成长的超常规拼搏型第三次创业。公司力争到2013年实现收入111亿元,即要争取收入复合增速达30%+,预计高档酒国窖1573要翻番增长,中档酒老窖特曲要翻几番增长才能实现目标。 茅台飙价,给公司留出了发力的空间。2009年以来,茅台价格强劲飙升,终端价已经拉开五粮液及国窖1573近一倍。我们认为其驱动因素是新增了投资性需求,这部分需求给茅台终端价带来了不确定性,但挤出部分商务需求将使国窖1573提价阻力减小,高档酒提价后让出的400~600元的空档给老窖特曲留下发力空间。 品牌上延新高度,替代单纯提价。高档酒:推出中国品味(1880元),概念是“中国荣耀”,将公司整体品牌提升到新高度;中档酒:公司一改对老窖特曲单纯提价的做法,推出升级产品年份特曲,对普通特曲限价求量。年份特曲亮点在公司大力投入、年份概念、定位在黄金价格带,有望带动特曲系列量价齐升。 渠道从内到外整固已近尾声,为放量打下基础。公司从三方面调整渠道:建立专卖店,在业内率先发力高校后勤团购;建立经销商联盟的“柒泉模式”;对原有的大区域市场管理细化,深耕细作。目前公司的渠道调整已近尾声,为销售放量打下坚实基础。 “强烈推荐”投资评级。预测公司10、11、12年实现EPS1.50、1.99、2.55元,复合增速30.4%,其中白酒业务EPS1.30、1.79、2.55元,给予30倍PE定价53.70元,证券业务EPS0.2元,给予10倍PE定价2元,6-12个月目标价55.70元,较当前的41.30元还有35%的涨幅,给予“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:宏观经济下行、中国品味、年份特曲推广受阻

公司剥离房地产业务,为增发顺利过会做准备,回笼资金使公司更集中精力运作白酒主业。公告中提出,拟将持有的湖南利新源75%的股权转让给成都新合能公司,股权转让价款为1499万元,预计增加投资收益约800万,折合EPS0.03元。 同时,湖南利新源欠公司的15711万元的债务由成都新合能公司代为偿还,合计17210万元应在年内支付完毕。该事项尚需11月26日的股东大会决议,我们认为通过是板上钉钉的事。其带来三方面利好:一是剥离地产,为增发顺利通过证监会审批做好准备;二是回笼1.72亿元,为年内白酒主业打广告,做渠道补充了资金(公司三季度账面现金0.85亿元);三是未来使公司精力更集中于白酒业务,降低当前42%的资产负债率,减少财务费用。 11月26日的临时股东大会将讨论定向增发事宜,我们认为若能引进经销商参与增发将更有利公司的长期发展。今年7月份,公司曾公告拟定向增发3838万股募资4.23亿元投入“优质基酒酿造技改”等4个项目。从目前的公告来看,母公司中皇公司将以现金认购不超过576万股,其他参与增发的对象则待定。我们认为,特定投资者如果能够包括经销商,将更好地促进公司发展。 增发预案拟投入3.1亿打广告做品牌,5054万建营销网络,有利于公司的复兴。 增发预案提到,公司拟分5年,投资3.1亿(包括增发募集的1.2亿)在央视及各大媒体打广告重塑品牌。主打“品酒鬼,看中国,相信品质的力量”概念;拟投5054万,以湖南为中心,在全国建100个营销网点,省内网点布到县一级,且要建立计算机物流网络系统跟踪销售情况。我们认为,项目若落实,将有助于解决塑造品牌,销售管理粗放导致的窜货,价格体系乱等问题,加速公司复兴。 针对地产业务剥离,聚焦主业,我们调整了盈利预测,预测10、11、12EPS分别为0.28,0.48,0.70元,公司长期的复兴值得期待,我们维持推荐评级。未来人事变动、增发进展、销售放量等因素是股价催化剂,建议投资者密切关注。 风险因素:产品同质化竞激烈;价格体系有待理顺

经销商对酒鬼仍有信心,8 月份经营团队动荡的不利影响淡化。本届经销商大会定位为售后服务而非大力招商性质,参会经销商约四五百人,与汾酒经销商会议规模相仿。有经销商认为,目前酒鬼酒的品质高于二线名酒,给经销商的利润空间也足够丰厚(60%~70%,高于五粮液、剑南春),只要能重树品牌形象,理顺产品、价格体系,一旦放量,重归一线名酒行列最多只需要三年。 强调品质优势,拟大手笔投入空中推广。公司独创馥郁香型白酒,在80 年代末售价曾高达300 元,远超茅五剑,奠定了品牌基础。97 年上市后产能大扩张,但因销售不畅储酒越来越多,目前储存了优质基酒3 万吨,陈年基酒具有品质优势,成为公司复兴最大的资本与产品卖点,公司也一直强调对经销商最大的保障是品质。公司计划在今年8000 万元(销售收入的20%)的基础上,明年至少投1 个亿在央视做广告,还过去品牌透支的债,广告拟强调“相信品质的力量” ,与市场主流的讲情感,讲历史的概念有差异。 如何加强聚焦主打产品及处理开发品牌是最大的挑战。公司的产品有洞藏(2000元+)、内参(1000+)、封坛(300-800)、精品酒鬼酒(200-600)、湘泉(50-200)等系列,产品线很长,且与经销商合作开发的产品尚有几十款。以前内参酒是主要盈利品种,诉求点曾一度变为“5A 级品质,高端专用”,这届糖酒会上重提“内敛乾坤,参悟天地”,显得更有卖点。封坛系列酒(20/15/10 年)销售情况良好,预计今年能实现2 亿元的销售收入,占比约30%~40%,封坛系列主打的是封坛15 年,诉求点是“封坛15 年,只为这一刻”。 从近年洋河、古井贡、郎酒等名酒复兴的经验来看,企业集中资源在一款价位合适、概念独特的主打产品上,力争放量,是成功的关键因素之一,如洋河的海之蓝(200,男人的情怀),古井贡的原浆5 年(150,手工酿造),郎酒的红花郎10 年(300,神采飞扬中国郎)。目前封坛15 年品质有竞争力,诉求点有吸引力,如何集中资源推广及理顺价格体系是关键。