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水井坊 食品饮料行业 2017-11-06 48.00 -- -- 51.80 7.92% -- 51.80 7.92% -- 详细
事件:公司发布三季报,前三季度营收14.71亿,同比增长85.18%,归母净利润2.43亿,同比增长63.22%。单三季度营收6.3亿,同比增长109%,净利润1.29亿,同比增长122%。收入净利润增速均大幅超预期。 投资评级与估值:由于公司业绩超预期,我们上调盈利预测,预测2017-2019年EPS为0.74、1.27、1.84元(前次为0.61、0.94、1.3元),增长62%、71%、44%,预测2017-2019年收入增长73%、48%、37%,收入达到20.4、30.1、41.3亿,目前股价对应2017-2019年PE为60、35、24x,维持买入。公司受益于高端酒复苏+自身团队及经营理念变革,在品牌、产品、渠道、管理等方面都具备了竞争优势,是增长潜力极强的次高端品种。我们看好公司的核心逻辑是:1、公司股东是国际酒业巨头帝亚吉欧,股东背景强,同时以范总为核心的管理团队务实、勤奋,具有多年快消品经验,成功用快消品理念运作白酒;2、公司拥有厚重的品牌文化历史优势,并传承了中国名酒基因;3、公司由多品类战略转向聚焦资源发展大单品,产品线不断向高端上延,具有极优的产品结构;4、公司正积极向厂商主导的渠道模式转型,新省代模式全面推行,目前区域覆盖率约15%,未来市场空间有望全面打开;5、递延奖金计划的实施将有效调动公司管理层的积极性。 三大核心产品持续发力,产品结构向上延伸,高端占比不断提升。产品上,公司始终定位高端,目前打造典藏、井台、臻酿8号三大核心产品,今年四季度将推出定位超高端(1000元以上)的菁翠,进一步拔高品牌高度。典藏自今年3月底推出以来,销售情况超预期,目标占比达到10%。井台与臻酿八号占比预计90%,并且随着井台渠道利润的提高,井台增速与8号收窄。分产品看,17年前三季度,高中低端产品营收分别为13.69亿(同增89%)、5249万(同增28%)、4837万(同增66%),占比分别为93.14%、3.57%、3.29%,高端产品占比提升1.99个百分点,中端和低端产品占比分别下降1.61个百分点和0.38个百分点。单三季度,中高端产品营收5.82亿,同增114%,占比92%,毛利率82.71%,提升2.58个百分点;低端产品营收4829万,同增66%,占比8%,毛利率48.28%,提升16.87个百分点。高端产品增速最快,占比与毛利率均持续提升。拆量价看,销量上,前三季度,销量5649吨,同增129%,单三季度销量3220吨,同增241%,单三季度销量的大幅增长,一方面是由于公司产品渠道的变革与费用的投入取得了很好的效果,另一方面是因为受双节因素影响,经销商备货需求强劲。展望四季度,由于19年春节延后,估计会影响Q4同比增速。价格上,在包含散酒情况下,前三季度吨价26.05万,同比下降19%,若剔除散酒影响,前三季度吨价35.49万,同比增长10%,吨价的提升主要是由于高端产品占比提升。尽管今年8月,典藏、井台、8号出厂价分别上涨15元、10元、10元,但提价效应预计在四季度显现。 新省代模式全面推广,加强核心门店建设,区域扩张仍有85%以上空间。三季度公司完成了新省代模式的全面推广,销售人员数量从200人增加到300人,负责前端业务。三季度末经销商数量59个,环比二季度末增加了11个,未来经销商数量会趋于稳定。公司继续强化核心门店建设,2016年核心门店数量2000家,2017年核心门店数量预计超过5000家。分渠道看,17Q3新渠道及团购营收5507万,同增122%,占比8.74%,提升0.49个百分点;批发代理营收5.58亿,同增102%,占比88.53%,下降3.23个百分点。分区域看,核心市场由5+5向5+5+5扩张,三季度五大核心市场增速超50%,五大次核心市场增速超100%,前15个核心市场收入占比达到81%。目前公司只覆盖了10%-15%的市场,未来将采取“蘑菇”战略,以点带面进行区域扩张,区域扩张的空间巨大。17年前三季度,东南西北四大区域增速最快的是北区,营收2.3亿,同增120%,占比15.65%,提升2.5个百分点;占比最高的区域是东区,营收4.7亿,同增85%,占比31.97%,略降0.07个百分点。南区营收2.99亿,同增88%,占比20.37%,提升0.27个百分点,西区营收2.96亿,同增75%,占比20.16%,下降1.17个百分点。 高端占比提升带来毛利率提升,税率、销售费用率与资产减值损失大幅增加拖累净利率。销售毛利率78.88%,环比提升0.86个百分点,同比提升4.17个百分点。毛利率提升的主因是产品结构的不断上移,高端占比逐步提升。前三季度销售净利率16.54%,环比提升2.92个百分点,同比下降2.23个百分点。净利率同比下降的原因主要是税率与销售费用率提升,以及资产减值损失的大幅增加。17Q3营业税金及附加9506万,同比大幅增长141%,税率15%,环比17Q2下降1.8个百分点,同比提升2.02个百分点,17年前三季度税率为14.12%,基本上已经达到按照从价60%税基缴纳要求,预计未来税率不会有大幅波动。前三季度销售费用3.6亿,同比增长105.27%,主要由于随着销售增长加大广告投入及渠道建设,销售费率24.75%,同比增2.42个百分点。管理费用1.68亿,同比增长35.21%,主要由于员工工资增加,管理费率11.41%,同比下降4.21个百分点。17Q3计提资产减值损失1281万,环比下降7883万,同比增加1287万,二季度资产减值损失主要是对低价酒体计提的减值,而三季度公司对低价酒体的会计处理方式发生改变,仅对酒体成本低于市场价值部分计提减值,因此预计未来低价酒体的减值不会出现大幅波动。单三季度减值主要来自非酒业务,公司除了白酒以外存在少量非核心资产(如地产等),预计未来将不会出现大量该部分资产减值损失。 股价上涨的催化剂:收入利润增长持续超预期 核心风险假设:地产诉讼不确定性
水井坊 食品饮料行业 2017-11-06 48.00 -- -- 51.80 7.92% -- 51.80 7.92% -- 详细
1. 双节火爆销售带动收入翻倍增长,业绩大超市场预期。 2017年前三季度公司收入14.7亿元,同比增85.2%;归母净利2.4亿元,同比增63.2%。单季度而言,公司三季度总收入6.3亿元,同比增108.9%,归母净利润1.3亿元,同比增122.3%。公司业绩增长主要来源于产品结构升级和高端酒销量增长,三季度白酒收入6.14亿,同比增103%;其中销量(不含散酒)1669吨,同比增77%;吨价36.8万元,同比增长15%。 1)价:行业回暖,中高端产品纷纷涨价。公司三季度白酒吨价同比增长15%,7月对典藏大师、井台、臻酿八号等产品出厂价和终端零售价进行不同程度提价。其中,出厂价分别上调15元/瓶、10元/瓶和10元/瓶,终端价井台涨至658元,典藏由899元涨至939元,直接对标普五、国窖1573,由于公司库存周期1-2个月提价会在四季报中体现。 2)量:消费升级加中秋双节刺激,公司三季度动销良好。根据公司经营数据披露显示,三季度公司白酒销量(不含散酒)1667吨,同比增长77%。 2. 全国战略继续推进,经销商规模进一步扩大。 2016年以来,公司积极推进“5+5”核心城市战略,拟从已经较成熟的五大核心城市向新核心市场乃至周边市场快速扩张。2017前三季度整顿经销体系大力推广新总代模式,收效显著。三季度公司5个核心市场均有超过50%增长,5个次核心市场增速超过100%。拟推出的第三梯队五个核心市场,增长率相较第二梯队更高。目前,公司15个核心城市占公司销售收入的比例约为80%。未来,随着公司核心门店的快速布局和全国市场的快速拓长,公司经营业绩有望保持快速上升态势。 3. 推广合作奠定高端品牌,高端酒类增幅显著。 三季度以来,公司大力推广高端酒品牌名片。9月12日于北京太庙发起的“文化自信——中华匠心文脉传承与非遗保护发展论坛”,正式宣布品牌沟通战略从“匠艺匠心”,升级为“600年传承的坊、艺、心”;今年以来,包括井台装和新品典藏大师在内的高端酒类销售增长在所有产品中增长最快,增幅达89.3%。高端酒类的增长同时也带动了公司毛利率连续五个季度实现环比正增长,第三季度公司销售毛利率达到80.0%,较二季度增加1.4pct,同行业中仅此于茅台,远超其他白酒公司。 此外,四季度公司将推出高端新品菁粹,定位零售价达1300元,有助于强化公司品牌力实现产品结构升级。 4. 投资建议: 预计公司2017-19年归母净利润分别为3.4/7.1/10.9亿元,对应PE 为58/30/20倍,维持“强推”评级。 5. 风险提示: 食品安全风险;市场需求变动风险。
水井坊 食品饮料行业 2017-11-06 48.00 -- -- 51.80 7.92% -- 51.80 7.92% -- 详细
量价齐升推动公司收入加速高增长 2017年1-9月公司营收14.71亿元,同增85%,Q3营收6.31亿元,同增109%。Q3延续Q2高增长,源于公司主力产品量价齐升。销量(不含散酒)增长66%,Q3销量增长77%,Q3吨价同增15%。销量加速增长源于:(1)新省代模式下渠道不断扩张、预计今年核心店增长80%-100%,老核心店单店收入增长30%-50%。(2)8月初提价,7月按旧价拿货,各市场单月普遍实现翻倍增长。(3)新典藏动销良好,预计收入占比超过10%。(4)今年国庆中秋双假合并,经销商三季度末备货大增。分区域看,预计5大核心市场增长50%+,5大次核心市场增长100%+。Q3吨价提升源于8月提价以及产品结构不断升级,新典藏逐渐放量,井台增长加速。虽然18年春节在2月份,可能影响今年四季度备货数据,但是四季度将全面体现提价且推出更高端产品菁翠,预计今年和明年收入将继续保持高增长。 盈利能力提升源于毛利率提高和费用率下降 公司今年1-9月净利润2.43亿元,同增63%;Q3净利润1.29亿元,同增122%,高于同期营收增速。主要由于:(1)产品结构升级和提价拉动毛利率不断提高。公司1-9月份毛利率78.88%,同比提升4.17个PCT。(2)公司费用管控能力加强和规模效应促使期间费用率下降。1-9月期间费用率35.62%,同比下降1.83个PCT。销售费用率24.75%,同比提高2.4个PCT。管理费用率同比下降4.21个PCT。(3)公司调整低端酒生产成本会计政策后,预计未来资产减值准备将维持在低水平。随着公司收入继续高增长、产品结构升级和规模效应,公司盈利能力将进一步提高。 投资建议 预计公司17-19年收入20.23/29.34/39.9亿元,增速72%/45/%/36%;17-19年净利润3.57/6.45/9.98亿元,增速59%/81%/55%;对应EPS为0.73/1.32/2.04元/股,目前股价对应60/33/22倍PE估值,维持买入评级。 风险提示:区域拓展不及预期;费用率上升超预期;食品安全问题。
水井坊 食品饮料行业 2017-11-02 48.00 -- -- 51.80 7.92% -- 51.80 7.92% -- 详细
投资要点: 核心市场继续带动收入大幅超预期,产品结构再升级。1)核心市场维持高增速,全国化放量明显:我们预计5大核心市场超过50%增长;5个次核心市场超过100%增长;第三梯队市场基数低增速更高,全国化放量明显。2)核心门店数量拓展,贡献持续稳定新增销量。公司持续加大核心门店开发,核心门店数量同比大幅增加。草根调研,新增门店动销良好,持续贡献新增销量,叠加原有成熟门店同店增长在20-30%以上,共同保证收入高速增长。3)产品结构继续提升。3Q17公司整体毛利率达到80.0%,同比增4.7pct。草根调研,井台装恢复高增速,成熟市场中增速超过臻酿八号;新典藏超过公司预期,预计全年占比有望达10%-15%。同时公司计划4Q末推出定位千元以上新品菁翠,继续带动产品结构提升。 费用投入规划清晰可控,消费税调整和非核心业务影响利润因素逐步消除。1)销售和管理费用大幅增长,支持品牌、渠道和人才发展计划,规划清晰整体可控。1-3Q17销售费用3.6亿,同比+105.3%,管理费用1.7亿,同比+35.2%。3Q17销售费用率24.9%,同比+0.3pct,基本趋于稳定。主要为线上品牌、线下品鉴会及门店促销活动支持等,以及支持人才发展计划等。2)营业税金大幅增加,3Q17公司营业税金及附加1.0亿,同比+141.1%,占营收15.1%,同比+ 2.0pct。主要由于5月开始公司调整消费税缴纳影响。3)非核心业务资产减值损失因素逐步消除,净利率大幅恢复。3Q17公司计提非核心业务资产减值(停车场业务)约1200万,预计未来随着非核心业务逐步剥离,对利润影响将逐步消除。由于毛利率提升、费用率整体可控、资产减值影响逐步消除,3Q17净利率大幅恢复到20.4%,同比+1.2pct。 聚焦次高端的龙头品牌,成长路径清晰加速全国化。高端白酒景气度提升,次高端品加速全国化放量。公司高速成长模式得到充分验证,品牌高端化+核心单品渠道利润充足,精细化管理+核心门店政策全国化布局领先。预计公司核心门店覆盖比例仅10-15%,预计公司未来通过增加第三梯队核心市场,继续加速全国化。我们认为,公司快消模式直控终端,费用投放规划清晰可控,预计随着规模效应费用率有望稳定,逐步进入利润释放期。 盈利预测与投资建议:我们认为水井坊聚焦次高端核心产品,全国化速度最快,是白酒中的成长股。收入规模提升+产品结构改善,费用投放稳定,消费税和资产减值影响逐步消除,因此我们上调公司盈利预测,预计17-19年收入同比+75%/49%/36%,EPS 0.72/1.35/1.93元,同比+56%/88%/43%,对应17-19年PEx61/33/23倍,维持“买入”评级。
水井坊 食品饮料行业 2017-11-01 48.00 56.00 19.84% 51.80 7.92% -- 51.80 7.92% -- 详细
事件:公司发布2017年三季度报,1-9月份实现收入14.7亿元,同比+85%,归母净利润2.4亿元,同比+63%;其中Q3单季实现收入6.3亿元,同比+109%,归母净利润1.3亿元,同比+122%,超市场预期。 收入继续保持高速增长,费用投放取得显著成效。受益于市场开拓和费用投放,单三季度收入继续保持高速增长,核心产品销量同比+77%。估计典藏Q3贡献收入超过5000万元,井台贡献收入2.5亿元左右,单三季度井台增速超过八号,显示产品结构升级明显,八号继续保持高速增长。分区域来看,第一梯队五大核心市场整体增速80%左右(江苏、湖南继续高速增长,河南、四川、广东保持快速增长),第二梯队五大核心市场增速100%以上,前十五大市场整体占比达到80%以上(估计第一梯队五大核心市场占比50%左右)。公司在今年加大费用的投放节奏,增加线上传统媒体、新媒体等费用投放,线下聚焦核心市场、核心门店和品鉴会,推出高端典藏,四季度有望推出超高端菁翠,产品结构化升级趋势明显;同时理顺新总代模式,采取以点带面的蘑菇战略,积极推动市场开拓和渠道下沉,费用投放和市场布局取得显著成效。毛利率大幅提升,费用率略下降,盈利能力逐步恢复。Q3毛利率达到80%,较去年同期增加将近5个百分点,主因:1、16年11月份和17年8月份两次对主流产品提价10-15元,单季度吨价同比提升15%;2、17年3月份新推典藏高端产品;3、17年二季度增加井台费用支持力度,井台增速超过八号,产品结构升级明显;4、公司销量持续增加,规模效应逐步凸显。受消费税的影响,营业税金及附加率增加2个百分点,但三费率略下降0.6个百分点,主要是管理费用率下降将近1个百分点。值得重视的是,公司Q3净利率达到20.4%,如果考虑1300万元减值(非主业计提减值)的影响,Q3净利率22%以上,盈利能力远超市场预期。同时,市场比较担忧的散酒对毛利率的影响,从Q3单季来看,仅影响毛利率0.7%。 强烈看好公司从小酒到大酒的成长空间:1、高端酒基本面持续向好,为次高端提供较大的弹性空间;2、水井坊在次高端中性价比最为突出,竞争优势明显;且给予渠道利润空间较高,渠道动力充足;3、水井坊之前是全国性高端酒,调整期渠道重新梳理,5+5核心市场高速增长,未来不排除持续增加核心市场,渠道开拓和渗透率空间广阔;4、给予管理层虚拟股票现金激励,动力充足。同时,公司传统白酒总代模式+快消品深度分销的渠道运作模式,为公司全国化复制、持续高速增长奠定基础,未来三年最具成长性白酒。 盈利预测与投资建议。上调水井坊2017-2019年收入分别至20.9亿元、30.2亿元、43.1亿元,上调归母净利润分别至3.7亿元、6.9亿元、10.2亿元,EPS分别为0.76元、1.40元、2.09元,对应动态PE分别为58倍、31倍、21倍,未来三年收入复合增长率54%,归母净利润复合增长率66%,给予2018年40倍估值,上调目标价至56元,维持“买入”评级。 风险提示:市场开拓或不达预期。
水井坊 食品饮料行业 2017-11-01 48.00 -- -- 51.80 7.92% -- 51.80 7.92% -- 详细
3Q17营收同比+109%超我们预期的+50%,因9月底中秋备货超预期。并带动归母净利同比增122%,高于我们预期的+71%。n涨价、中秋备货、出售散酒推动3Q17营收翻倍。我们估算,3Q17均价涨约15%,中高端酒销量同比增约77%较上半年的59%有所加速,应是受9月底经销商为中秋备货拉动。另外,当季出售散酒亦贡献营收约0.17亿。 涨价推升毛利率,税率、销售费用率稳定,规模效应显现。3Q17毛利率达80%环比升1.4Pct,应受益于2Q17以来两次涨价及更高端产品典藏占比上升。营业税金及附加比率15.1%、销售费用率14.9%,环比均基本稳定。随着营收高增长,管理费用率3Q17环比降1.3Pct,规模效应明显。当季减值0.13亿但主要是车位减值,17年会计处理方法变更后,酒类产品减值将趋于消失,但对毛利率负面影响估计19年前后才会体现。 核心市场增速50%+,次核心市场增速100%+,第三梯队更快。3Q17湖南、江苏等5核心市场增速超50%,北京、天津等次核心市场增速超100%,江西、安徽等第三梯队市场增长更快,这表明公司新区域扩张和老区域蘑菇战略均效果良好。虽中秋备货较足,但渠道约39天的库存水平仍良性。 趋势仍好,重构行业格局,维持“推荐”评级。因收入超预期,上调17-18年EPS预测约25%、28%至0.74、1.24元,同比增61.9%、66.7%,动态PE约59、36倍。高品牌拉力加高利润率下核心门店推力,水井坊仍在快速扩张阶段,趋势向好。17年销量可达剑南春普剑和天之蓝的50%,正改变整个次高端白酒市场竞争格局。短期估值偏高,依赖快速成长消化估值,维持“推荐”评级。 风险提示:竞争加剧影响扩张速度;次高端产业链库存波动。
水井坊 食品饮料行业 2017-10-18 48.00 -- -- 51.80 7.92% -- 51.80 7.92% -- 详细
受益次高端市场扩容:在高端酒持续提价及大众消费升级的背景下,次高端白酒市场将稳步扩容。次高端聚焦300-500元价位段,与高端酒茅台和五粮液700元以上价位相比,具有更高性价比,虽然近期茅台一批价有所回落,但是仍然在1350-1380元左右,并没有大幅下跌,高端酒价格越坚挺,次高端性价比越突出。同时,在“少喝酒,喝好酒”的大趋势下,居民白酒消费升级趋势仍在持续,大众日常聚餐以及商务餐饮场景下的白酒消费水平正逐步提升,一部分大众和商务白酒消费将从原先中低端区域进入次高端区域。水井坊主打300-500元的次高端白酒市场,公司是全国老八大名酒,川酒六朵金花之一,品牌知名度高,核心单品具备性价比, 将充分受益于次高端市场的扩容。 核心产品快速增长:水井坊核心产品主要有水井坊井台装、水井坊臻酿八号和水井坊典藏。井台装为公司传统高端单品之一,售价曾突破千元,同五粮液、国窖1573处于同等价位。经历白酒行业深度调整后,井台装定位在450元左右的商务用酒,目前井台装占公司整体份额的30%左右。臻酿八号于2013年底推出,终端零售价格在300-350元,定位“自买自用”的个人消费,产品定位清晰、性价比高,同时公司注重臻酿八号相对竞品的渠道利润,通过提供相对竞品更高的渠道利润,增加经销积极性,臻酿八号快速增长,目前支撑起公司近60%左右的销售收入。公司在2017年3月推出典藏大师版,目前新典藏一批价在600元左右,终端价格成交价格在700元以上,保证终端利润至少100元/瓶的利润。目前在已有销售典藏的网点中,90%左右的门店有动销,50%-70%的门店已经会产生二次进货,逐步带动周边门店的销售和铺货。 区域扩张稳步推进:公司上半年收入同比增长70%,主要是公司新省代渠道的扩张、核心门店大幅增长以及同店销量的增加。2016年公司确定了以5+5的核心市场布局,以河南、湖南、江苏、广东、四川、北京、上海、浙江、天津、福建等十大市场为重心,集中优势资源,精耕细作和重点培养,上半年前五大核心市场增长50%以上,五大次核心市场增长接近100%。目前公司在各大核心市场的基数依然较小,依托品牌优势和高性价比、较高的渠道利润以及渠道下沉,核心市场未来可以保持稳健增长。新核心市场均为潜力市场,规模在亿元左右,市场份额提升空间很大。 新总代模式焕发活力:公司原有三种销售模式,即总代理制模式、扁平化分销模式、与其他公司合作模式。根据市场情况的变化,公司正逐步将上述后两种模式转换为新的总代模式。在新总代模式下,公司负责销售前端管理,实现对售点的掌控和开拓,总代作为销售服务平台负责销售后端包括订单处理、物流、仓储、收款等工作。 新总代模式的推行,有利于公司理顺市场价格、集中投放市场费用清理渠道库存,进而改善渠道价值链和利润。实施新总代模式的区域今年已经体现出业绩高速增长,新总代模式正在全国范围内推广。 投资建议:预计公司2017-2019年EPS 分别为0.64元、1.03元、1.42元。对应当前股价PE 分别为63X、39X、28X。次高端竞争格局好,高端一批价上行打开次高端价格上升空间,公司品牌力强,渠道利润充足,核心单品快速增长,5+5核心市场加速全国化扩张,维持“增持”评级。 风险提示:市场拓展的不确定性;新品不达预期;食品安全事件
水井坊 食品饮料行业 2017-08-23 33.00 40.00 -- 38.20 15.76%
51.80 56.97% -- 详细
公司发布2017年中期报告:20171H,公司实现营业收入8.41亿元,同比增长70.62%;同期,公司营业成本1.85亿元,同比增长45.67%;税金及附加1.13亿元,同比增长135.42%;销售费用2.07亿元,同比增长100.97%;同期,公司实现营业利润1.52亿元,同比增长28.81%;实现扣非净利润1.18亿元,同比增长37.24%。 受益于公司三大单品即典藏、井台和臻酿的量价齐升,公司2017年的全年收入有望保持高增长势头。 20171H,公司的销售投入猛增,其增幅超出收入增长;因此同期,公司的扣非净利润虽保持较高增长,但幅度仍低于销售规模的扩张。公司销售费用投入大、销售费用率飙升的这种情况,预计将会延续至未来的两至三年;2019年后,随着公司的市场逐步稳固和收入规模逐步扩大,销售费用将会下降和摊薄。 由于三大单品提价,以及典藏和井台的放量,公司的产品结构和毛利率大幅提升,并且预计未来两年,公司的产品结构和毛利率将会不断持续提升,回至并超越公司的历史高点。 公司的高端单品放量要求较大的销售投入,因而公司的净利率水平将会受到费用制约。后期,随着市场的巩固,公司的净利率水平将会加快提升。 风险提示:宏观环境恶化。 投资建议:预计公司2017、2018、2019年的每股收益分别为0.55、0.80和1.19元,同比分别增长28.33%、43.92%和49.27%。对应8月17日收盘价33.76元,公司的市盈率分别为61.38、42.2和28.37倍,对应的PEG值分别为2.17、0.95、0.57。公司的成长性较好,好的成长一定程度上支撑估值,维持对公司的“买入”评级,6个月内的目标价40元。 风险提示:宏观经济恶化导致高端白酒消费下滑;销售费用投入过大,侵蚀公司利润。
水井坊 食品饮料行业 2017-08-03 33.28 -- -- 36.95 11.03%
51.80 55.65% -- 详细
事件:公司公布半年报,2017年上半年营业收入8.41亿,同比增长71%,归母净利润1.14亿,同比增长26%。单二季度收入4.42亿,同比增长130%,归母净利润0.22亿,同比增长74%。我们在17年业绩前瞻中预测公司17年上半年收入增速38%,净利润增速20%,17年单二季度收入增长45%,净利润增长35%,公司收入利润均大幅超预期。 投资建议与估值:我们上调盈利预测,预测17-19年EPS 为0.61、0.93、1.30元,同比增长33%、53%、39%(前次EPS 分别为0.6、0.81和1.08元,分别增长31%、34%和33%),目前股价对应PE 为56、37、26倍,维持买入评级。 行业复苏+渠道深耕+新品推广带动Q2收入超预期。二季度收入4.42亿增长130%,环比一季度增长11%,淡季收入超过春节旺季,上半年产品销量2429吨,同比增长59%。收入超预期主要原因,一是受益于次高端白酒整体增速加快,包括剑南春、老窖的窖龄酒、汾酒等主要次高端品牌二季度均增幅明显;二是公司渠道下沉,终端门店增加,人员队伍扩大,团队数量从年初的不到200人增加到300人.三是2016Q2收入基数较低,新总代模式5月后才恢复;四是3月底公司推出高端产品水井坊·典藏,Q2开始对渠道进行铺货,带来一定增长;五,期末预收款6881万,较一季度末下降3229万。从产品层面来看,主要集中在三大核心单品:臻酿八号、井台和典藏,典藏自今年3月底推出以来,通过渠道铺货增速最快,典藏重回高端白酒对于公司品牌形象的提升作用巨大,同时未来放量增长对于收入和净利润的弹性也非常明显,值得高度关注。 消费税基上调致使营业税金及附加大幅提高 资产减值损失大幅计提 利润增速慢于收入。 Q2营业税金及附加同比增长248%,营业税金及附加的收入占比接近17%,而去年为13.2%,主要受消费税税基上调影响.另外,二季度资产减值损失为9163万,影响净利润8802万,由于水井坊目前定位中高端产品,使用质量高的酒体,对于不适合核心产品的低质量酒体做减值处理。我们估计本次减值主要是对过去累积的低质量酒体进行的减值,因此今后类似的减值将会很少。除了减值和税金增加外,Q2销售费用同比增长123%,上半年销售费用同比增长101%,主要原因是公司市场推广费用大幅增长,广告及促销费1.57亿同比增长96%。Q2管理费用下降12%,主要由销售规模扩大管理费率下降所致。毛利率方面,由于提价及产品结构优化,Q2毛利率达到78.6%,环比提升1.2pct,同比提升5.4pct。 股价表现的催化剂:收入增速超预期。 核心假设风险:调整复苏低于预期,地产诉讼案不确定性。
水井坊 食品饮料行业 2017-08-01 32.72 -- -- 36.95 12.93%
51.80 58.31% -- 详细
中报业绩增长超预期,收入及净利润创新高。公司2017年半年报显示,公司上半年收入8.41亿,净利润1.14亿,分别同比增长70.62%和25.66%,二季度收入利润4.42亿和0.22亿,同比大幅增长129.7%和74.4%,创最近三年业绩新高,公司上半年销售收现金同比增长110.6%。 在上半年,我们认为公司业绩猛增主要受益行业回暖以及公司精细化管理、渠道下沉。2017年上半年,消费升级趋势加快的背景下,中高端和高端白酒市场需求逐步扩大,公司创新管理理念,提升治理水平;同时,在新省代模式下,到今年5月,核心门店数量已经达到4000-5000家。其二,水井坊今年的市场费用投入相比去年投入翻倍达到1.02亿元。公司表示,未来还要继续加大投入。 公司定位准确,打造次高端白酒龙头企业。公司目前300-900元价格带上布局有臻酿八号、井台、典藏及典藏大师版。2017年,水井坊确定了四川、江苏、河南、湖南、广东五大核心市场;北京、上海、天津、浙江、福建五大非核心市场。公司将围绕核心市场基于渠道下沉向深度发展;采取蘑菇战略,增长核心市场数量。 中短期有望持续增长,未来长期可期。我们判断未来一至两个季度业绩仍有弹性空间,中短期内会带动股价上涨,长期业绩趋势向好。我们认为公司成长路径清晰,未来成长可期,维持“增持”评级。 【投资建议】 预计公司17/18/19年归母净利分别为人民币329/545/815百万元,EPS分别为人民币0.63/0.98/1.33元,维持“增持”评级。
水井坊 食品饮料行业 2017-07-31 29.80 -- -- 36.95 23.99%
51.80 73.83% -- 详细
渠道扩张和吨价提升拉动公司收入增长。 公司上半年收入加速增长,源于渠道扩张、提价和产品结构升级带来的吨价提升。公司17H1营收8.41亿元,同比增长71%,Q2收入4.42亿,同比增长130%,主要由于公司新省代渠道的扩张、核心门店大幅增长以及同店销量的增加,同时典藏在3月推出贡献新增长点。分区域来看,公司前五大核心市场增长50%+,五大次核心市场增长接近100%。我们预计公司收入增长前景继续向好。根据7月11日微酒新闻报道公司8月起典藏提价15元,井台和八号提价10元。我们认为公司核心产品井台和臻酿八号受益于次高端白酒市场快速发展,仍有小幅提价可能。公司新典藏目标占10%以上销量,预计全年可贡献1.5亿收入。 利润增速低于收入源于存货减值及消费税增加。 公司上半年利润增速低于收入源于存货减值及消费税增加。公司2017H1归母净利润1.14亿元,同比增长26%;扣非后净利润1.18亿,同比增长37%。公司扣非后净利润增速低于收入增速源于存货减值准备和消费税金增加。公司对低端酒计提一次性存货减值准备,同比大幅增长718%;从5月1日起消费税税基提高导致消费税金同比增长133%。 公司上半年毛利率提升、费用率下降。上半年公司毛利率大幅提升3.7个百分点至78%,主要由于产品结构升级。公司期间费用率下降2.56个百分点,其中销售费用率上升3.72个百分点,主要由于广告费用增加较多,预计全年销售费用率并不会提高太多。上半年费用管控良好,管理费用率下降6.18个百分点。 投资建议。 预计公司17-19年收入18.5/26/35.3亿元,增速57%/41/%/36%,预计17-19年净利润3.28/5.45/8.05亿元,增速46%/66%/48%,对应EPS为0.67/1.12/1.65元/股,目前股价对应44/27/18倍PE估值,维持买入评级。
苏铖 9
水井坊 食品饮料行业 2017-07-31 29.80 41.44 -- 36.95 23.99%
51.80 73.83% -- 详细
半年报大幅超预期,2季度收入翻倍增长。公司披露2017半年度业绩,1-6月实现营业收入8.41亿元,同比增长70.62%;实现归属上市公司股东净利润1.15亿元,同比增长25.66%;其中2季度收入4.42亿元,同比增长129.67%,归属上市公司股东净利润2,235万元,同比增长74.44%,2季度受消费税政策调整、资产减值计提影响较大,后续资产减值计提影响预计会因公司成本分摊政策调整而减弱。 次高端整体强势扩容,水井坊增速最领先,且以量增为主。结合渠道调研及已发布的业绩预告,公司上半年收入增速预计居白酒上市公司增速首位,次高端整体增速居各价格带首位。从行业调研反馈来看,上市和未上市白酒企业次高端业务上半年收入增速均高于35%,且以量增为主,水井坊上半年收入增速约71%,其中销量增速为59%。次高端处于整体强势扩容状态,主要原因是消费升级驱动,另外高端供给偏紧,价格上移,也使得次高端价格带容量弹性放大。我们认为茅台供给偏紧状态不能逆转,大众消费升级不停的情况下,次高端扩容脚步不会停止。 首次消除淡季洼地,水井坊呈现加速态势,未来增长主要来自区域扩张和结构升级。公司以往2季度淡季特征十分明显,2017年首次消除2季度淡季洼地,2季度收入规模和1季度处同一数量级,我们认为这反映公司实际上进入规模加速提升阶段,构成提高年收入预测的强有力支撑。公司新老市场接力高增,上半年前五大传统市场增长50%,其后五大次新市场增长75%左右,区域精耕和扩张看好,同时公司典藏营销对提升品牌形象,带动整体销售均有贡献,2季度典藏收入占比约10%,结构预计可持续优化。 值得注意的地方:资产减值处理和所得税率波动;下半年贡献收入增长,但净利润率提升不明显。2季度影响利润最重要因素包含资产减值计提,减值依据是成本和公允价值比较,成本和销售产品分摊关系直接。后续公司将调整相关政策以减弱资产减值影响。7月公司提高全品项出厂价,预估不能完全消化5月1日调整的消费税率影响。 投资建议:提高目标价,维持买入-A评级。公司收入加速增长态势良好,估值主要以PEG和市销率相对更合理。以2011和2012年酒类成长股酒鬼酒市销率较高位估值是8-12倍,如此参考,本轮酒类成长股水井坊2017年市销率8-11倍估值,市值空间在150-205亿元,205亿对应股价42元,我们基于公司高成长性,给予42元的较高目标价。 风险提示:行业复苏低于预期;次高端酒竞争加剧;市场开拓不达预期。
水井坊 食品饮料行业 2017-07-31 29.80 34.53 -- 36.95 23.99%
51.80 73.83% -- 详细
核心单品放量+市场拓展,二季度业绩超预期 上半年,公司实现收入8.40亿,同比增长70.62%,归母净利润1.14亿,同比增长25.66%;单二季度来看,公司收入和归母净利润同比增长129.67%和74.44%,超市场预期。分产品来看,公司三大核心单品中按销售额排名依次是臻酿8号、井台和典藏,预计占比分别约60%/30%/5%,按增速来看排名依次是典藏、臻酿8号、和井台;分市场来看,公司仍然重点围绕“5+5”市场布局。其中五大核心市场(包括河南、湖南、江苏、四川和广州),上半年增速基本上都在50%左右;另外五大非核心市场(北京、上海、天津、浙江和福建)增速在70%左右,整体10大市场占收入比值在75%左右。 销售费用率处于可控范围,管理费用率仍有降低空间 上半年公司销售费用投入为2.07亿,同比增长100.91%,其中广告及促销费投入增加了7740.6万。主要是因为公司总经理范福祥于2015年底上任,核心门店等改革措施主要是从2016年二季度推出,导致去年二季度费用基数相对较低;另外,过去公司主要在春节、中秋等时间点促销,今年公司增加了平时时间段的促销和广告投入。虽然公司销售费用投入大幅增加,但是如果从销售费用率来看,公司销售费用投放节奏仍然合理。2016年Q1-2017年Q2,公司单季度销售费用率分别为18.66%、24.41%、24.65%、18.93%、25.64%和23.70%,可以看出,公司销售费用率自2016Q2以来,一直较为稳定(除了2016年Q4,由于2017年春节提前,导致收入和费用确认存在一定程度错配)。因此,我们认为,2017年全年公司销售费用率水平有望控制在24%左右。2018年后,随着公司收入继续维持高增长,公司销售费用率有望维持或者有所降低。 从管理费用率来看,上半年管理费用率为11.74%,同比降低6.18 pcts,主要是因为管理费用中职工薪酬、业务咨询和会务办公费占比较高,而公司管理人员及日常开支水平较为稳定,不会随着销售收入增长而增长。因此,我们认为,随着公司收入增长,未来管理费用率仍有提升空间。 上半年计提存货跌价准备影响净利润增速,未来影响有望逐渐降低 2017年上半年,公司计提存货跌价准备9138.8万元,较去年同期增加了7969.4万元,这是导致上半年净利润增速低于收入增速的最主要原因。如果维持存货跌价准备不变,公司上半年税前利润同比增长为86.40%。 公司计提存货跌价准备的,主要是一些生产过程中酒质较低的酒体,因为这些酒体与公司成为国内成长最快的高端品牌的愿景不符。由于这次计提是公司基于战略将过去累计的存货跌价准备一次性计提,因此未来持续的可能性不大,从而有望增强公司明年业绩弹性。 税金及附加增加源于政策调整,明年边际影响有望降低 2017年上半年,公司税金及附加为1.13亿,同比增133.42%,销售百分比同比提升3.61 pcts至13.41%。主要原因是5月1号开始地方政策调整,公司消费税税基有一个幅度的调整,导致消费税支出占比提升。因此,从报表来看,影响最大的是今年以及明年1-4月份,之后边际影响有望消除。 盈利预测与评级: 产品方面,新典藏大师版定位高端,短期目标是卡位以及拉升品牌形象,预计未来2-3年发展会比较稳健;井台和臻酿8号位于次高端价位,增长空间大且势头好,是公司业绩增长的主要动力。另外,2017年,公司确立了5+5重点市场,同时逐渐推行新省代模式,加强对终端消费数据的掌控。虽然短期费用投放有望增加,但是在提价带动毛利率提升以及规模经理效益逐渐显露作用下,净利润仍有望维持较快增长。我们预计2017-19年公司eps分别为0.63/0.84/1.10,维持公司“增持”评级,目标价35元。
水井坊 食品饮料行业 2017-07-31 29.80 34.53 -- 36.95 23.99%
51.80 73.83% -- 详细
低基数+动销持续向好,公司白酒收入大增 2017H1,公司白酒销售收入为8.40亿元,同比增长70.64%。其中,低档酒销售收入仅7.77万元,其余皆为中高档酒收入。上半年收入的高速增长一方面源于在“5+5”市场公司核心门店数量的增加,以及加大销售费用以及销售人员增加后动销持续向好,另一方面则源于去年同期基数较低。 公司在省内外的白酒收入分别为0.78、7.40亿元,分别同比增长2.45%、86.50%,出口收入为0.22亿元,同比增长14.84%。 具体来看,上半年,白酒收入同比增速最快的地区依次是北区、东区、南区、西区,增速依次为118.58%、78.81%、66.40%、54.81%。白酒收入占比最大的地区依次为东区、西区、南区、北区,占比依次为33.43%、20.18%、19.50%、12.93%, 分渠道来看,批发代理实现的白酒收入为7.43亿元,同比增长71.85%;新渠道白酒收入为0.95亿元,同比增长62.94%。 毛利率和消费税率攀升,资产减值及销售费用大增削弱净利润 受益于产品结构的提升,2017H1公司白酒销售均价同比上升7.0%,促进公司毛利率同比提升3.71pct至78.02%。然而,上半年公司加大了广告投入及渠道建设费用投放,导致销售费用同比翻番,销售费用率同比上升3.72pct至24.62%;另一方面,2017H1公司计提资产减值损失9139万元,同比增长681.5%,直接影响公司归母净利润8802万元。此外,自今年5月起,公司消费税率有所提升,上半年公司消费税占营收的比例同比上升2.59pct至10.18%。综上三方面原因,2017H1公司净利率同比下降4.88pct至13.62%。 盈利预测: 范总上任以来推出的“新总代+核心门店”模式效果显著,公司收入端的增速持续超市场预期,公司的成长性无需再质疑。今年三月推出的新典藏目前销售向好,提升了公司的品牌高度;另一方面,井台的收入增速高于八号,产品结构继续优化。 继去年年底臻酿八号取消返利并上调终端价后,7月10日水井坊再次下发通知将上调产品价格,典藏、井台、臻酿八号的出厂价拟分别上涨15元/瓶,10元/瓶,10元/瓶,其他产品也将有一定涨幅。我们认为,公司产品结构的优化加之本次提价带来的毛利率提升能够较好的对冲消费税率上升对公司盈利能力的影响。 另一方面,上半年公司经过对存货盘点计提大额资产减值损失后,短期内增加计提的金额有限,无需过分担心。随着公司收入端的快速增长,销售费用率有望降低,公司净利率水平下降的空间也有限,长期来看仍将回升。 我们预测公司2017-2019年营收分别为17.20 / 24.08 / 32.51亿元,归母净利润分别为2.75 /4.58 /6.66亿元,EPS分别为0.56/0.94 / 1.36 元/股;给予“买入”评级,目标价35元。
水井坊 食品饮料行业 2017-07-31 29.80 -- -- 36.95 23.99%
51.80 73.83% -- 详细
事件:2017上半年公司实现营业收入8.41 亿元,同比增长70.62%;归母净利润1.14 亿元,同比增长25.66%;EPS0.23 元,加权平均净资产收益率为7.50%。 收入增长幅度超越市场预期,新典藏提升整体品牌力:2017 年Q2 公司营业收入4.42 亿元,同比大幅增长129.67%,主要原因系次高端白酒行业增速较快、核心门店数量继续扩大、费用投入带动原有门店动销增加、去年12 月核心产品提价、3 月底推出典藏后开始大规模铺货等。分产品看,增速由高到低依次是典藏、臻酿8 号、井台;分区域看,五大核心市场(四川、江苏、河南、湖南、广东)增长大约50%,新五大市场(北京、上海、天津、浙江、附件)收入增长70-80%。新典藏在收入中占比已近10%,进一步提升了公司的整体品牌力和毛利率水平。公司2017 年1H 毛利率达78.02%,较去年同期提高3.71pcts。 为配合整体销售策略,公司仍将继续加大销售费用投放力度:2017 年1H 公司销售费用率为24.62%,同比增加3.72pcts,环比增加3.50pcts。 由于前期基数偏低,同时为了配合新典藏的推广,公司仍在加大销售费用,特别是广告费的投入,涵盖了电视广告、网络新品微电影及核心门店陈列等多种形式,预计在未来2-3 年内,公司的销售费用率较当前水平仍将会有小幅上升。其他费用方面,1H 管理费用率11.74%、财务费用率-0.65%,分别同比降低6.18pcts,-0.10pct。 计提存货跌价损失虽影响当期净利润,但长期看来对公司高端化战略则大有裨益:公司本期一次性对低档酒计提存货跌价损失0.91 亿元,影响了当期净利润,但同时也使公司脱下了低档酒的包袱,将品牌定位完全聚焦在次高端及高端市场。新典藏的推出乃是公司重回高端市场所迈出的第一步,预计后续仍将有主打高端市场的新品问世。 盈利预测与投资评级:预计2017-2019 年EPS 为0.63、1.10、1.44 元,对应PE 为45 倍、26 倍、20 倍,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:区域市场推广受阻、行业竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名