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刘冉

中原证券

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贝因美 食品饮料行业 2019-09-30 5.44 -- -- 5.67 4.23% -- 5.67 4.23% -- 详细
上半年公司的销售实现增长,但是利润下降,主要是由核心原料价格上涨及减值计提所致。上半年公司的销售增长是比较快的,市场份额提升显著,各项工作快速推进,实现了实质性的增长。更值得重视的是:上半年,公司的促销和折扣同比减少,从而增厚毛利率5.16个百分点,说明:一是上半年渠道去库存的情况比较好,二是产品价格得以支撑,不再下滑。上半年,公司利润下降的主要原因:一是乳铁价格上涨导致产品毛利率下降;二是对进口基粉进行了处置,造成损失。2018年,公司力争“摘帽”保牌;2019年,公司调整经营战略,力争完成各项业务的布局;2020年,公司将进入全面发力的新阶段,争取实现快速增长;2021年,公司将会以焕然一新的面貌出现。公司当前正处于“承前启后、承反启正、承点启面”的转折点。 战略上,公司摆脱过往几年对于自我的狭隘定义,重回“育儿专家,亲子顾问”的战略定位,力图达成“成功生养教,打造母婴第一品牌”的战略目标。今后,公司的生产、产品、服务和宣传都会围绕这一定位和目标展开。“贝因美”的品牌除了包含产品内容,还将包含“生养教”的消费和文化内涵。公司具备研发实力、创新思维和丰富的行业经验,并且选择了特配奶粉这条有特色的发展之路。研发是硬实力,文化是软实力,公司有坚实的研发基础,随着创始人归来企业文化将得以重塑,而文化是未来发展的核心竞争力。 品牌建设是公司目前的重点任务之一。创始人谢宏先生认为,消费品企业最核心的竞争力在于“品牌”。公司旨在将“母婴第一品牌”的文化深深植入人心。婴幼儿奶粉的用户获客难、周期短、三年迭代后须重新开发客户,但是品牌的口碑效应明显。第一,消费者活动推进口碑建设。尽管公司在广告投入方面非常谨慎,不做铺张,但是公司重口碑、轻排场,将投入重点放在消费者互动、客户俱乐部等性价比较高的领域,并获得了不错的粉丝效果。此外,公司依托门店活动,开展品类、门店、消费者三者互动,核心门店的活动频次接近每个月一次。第二,打造IP胜过打广告。创始人谢宏先生是婴幼儿食品工业领域的科学家,有着“国民奶爸”的暖IP,本身就具备亲民的广宣价值;此外,代言人孙杨的广宣定位亦接近于IP,而非具体广告。明星IP化,IP粉丝化,粉丝经济化。第三,重塑展台。公司在上半年重新设计了门店的产品展台,强化了现场氛围的“高级感”和产品的“层次感”。从效果上看,在广告投入异常克制的前提下,近期第三方机构评选出的最具影响力的奶粉品牌中,“贝因美”名列第五。从费控上看,目前公司对费用的控制偏紧,作为消费品企业,渠道扩张和客户积累是发展中必经的路径,这个时期销售费用率提升往往意味着销售规模的快速增长,有着长远的积极的意义。未来三至五年,随着现金流增加,公司的销售费用率大概率会上升,但是作为一家民企公司会把钱花在“刀刃”上,比如费用会重点投向品牌建设和客户维护,但是渠道和基础费用仍会受到严控。 奶粉行业总需下滑,但是细分市场增长较快。2019年,全球和国内经济增长下滑,需求疲弱,贸易环境和地缘政治恶化。除此之外,城镇居民的购买力和消费意愿减退,消费增速下滑;人口新增数量已经连续三年下降,城市人口的结婚生育意愿处于低潮。在此宏观背景下,除超高端以外,奶粉的各个品类线或增长缓慢或陷入负增长。奶粉总需疲弱的现实很可能会中长期化,从而导致国内奶粉市场的总容量减少10%以上,换算为销售额大概为100亿元。在当前的条件,企业只有存活下来,未来才有可能看到发展的机遇。此外,奶粉注册制度抬高了行业准入门槛,国内小产能将出局,为大企业留下生存机遇,但是同时,注册制拉长了企业研发落地的周期,研发资产化的难度加大。当前,政策红利是行业发展的最大动力:在国家产业政策的导向下,外资品牌在中国市场的销售正在逐步减少,而国产品牌的销售份额却正在增加,未来国产份额达到60%并不需要太久的时间。 上半年,在全行业负增长的情况下,公司实现了较高的销售增长和市场份额提升: 大单品“粉爱”(奶粉)增长很快,2019年有希望达到10亿元销售额。上半年,高端产品“粉爱”的销售额同比增幅超过30%,在同价位奶粉普遍低增的情况下实属不易;“粉爱”是公司致力于打造的奶粉大单品,增长较快,2019年力争达到10亿元的销售规模。公司的全渠道奶粉大体上分为 “绿爱”(终端价格358元)、“粉爱”(终端价格328元)和“优选”(终端价格298元)。目前,“粉爱”在销售结构中的占比接近30%,较上年同期高出6个百分点,拉升了公司的产品结构。 尽管近期新进上市,创新产品的销售占比已经达到1.71%,接近第二大单品“绿爱”。创新产品中的重要产品是特殊配方奶粉。公司目前有五个特配奶粉配方,通过认证的两个,目前达产的是一个--主要针对乳糖不耐受的婴幼儿群体,未来仍有四款针对各种特殊需求的奶粉配方达产上市。从上半年的销售情况来看,特配奶粉的市场需求超出原有预期,特需婴幼儿数量之多超出想象,产品今年上市以来产品供不应求,成为“断货王”。特配奶粉不仅适用于特殊需求,对于正常婴幼儿同样适用,并且具有预防功能。作为注册产品,特配奶粉的认证门槛高,生产线标准严苛,扩产有困难,供不应求的格局短期难以改变,公司也因此在竞争中具备了比较优势。 公司产品在三四线城市增长很快,市场份额显著提升。三、四、五线城市的新增人口数量并没有下降,奶粉市场总量局部增长。上半年,公司在三四线城市的销售策略得以很好地实施,渠道下沉比较快,三四线城市的市占率由7.3%升至8.4%,已经与一二线持平,应该很快会超过一二线城市。除了三四五线市场的自然增长较好外,历史上外资品牌对该市场的渗透较弱,也为国产品牌在基层市场的崛起减少了阻力。 “新零售”发力,带来新增长。从渠道划分,在公司销售结构中新零售、批销和电商的占比分别为40%、40%、和20%。目前公司的开发重点是“新零售”渠道。所谓“新零售”指的是有效地将消费者(人)、卖场(场)、品类(货),人货场三者有效互动,用数据化的方式,用线上线下互动的方式,整合综效、打通渠道、全域营销。公司将用新零售的方式加速成长,使之成为公司快速增长的最大引擎。公司派驻导购、组织互动,与经销商渠道相比增加了厂商对市场和客户的服务,对需求的把控和传导链条更短。“新零售”门店,公司目前有一万家,公司的目标是三万家,开发月销售额超过30万的门店,争取贝因美产品在月销中占比达到10%,即3万元,简单核算下“新零售”渠道的目标销售额超过100亿元。 经销渠道方面,公司成立了经销商管理委员会,服务支持经销商运营,较以前的管理更为精细化。 公司在专业渠道方面有所突破。公司的特配产品主要销售渠道是医院,在医院的推荐之下,相关群体转向公司的特配奶粉,继而再辐射到公司的其他产品。除了医院渠道,公司计划在阿里平台设置专业产品的旗舰店,通过网售为专业产品开辟一个更为便捷的渠道。专业渠道的口碑打造是公司以少胜多、以弱胜强的有效手段,用特配带动常规产品实现有效引流,同时将获客成本维持在比较低的水平。 公司在专业奶粉领域走在最前沿。公司的专业奶粉主要服务有着乳糖不耐受、过敏和肠胃等问题的婴幼儿群体,目前有五个配方,达产上市了一个配方。由于长期缺少服务,相关的市场需求比预期大,当期产能偏紧。比如,中国宝宝的过敏情况较为普遍,分为深度、轻度和潜在过敏体质,数量占到一半,且有遗传特质。为此,公司研发生产了不同级别的抗敏奶粉,从而服务了很大的一个细分市场。除上述产品,公司下半年将会推出一款定位于保护眼睛的奶粉产品,配方标准超出了以往同类产品。公司通过专业产品突出品牌内涵;通过服务特殊需求从而形成特色生产力;通过定位细分市场,获得较行业更快的增长。 下半年乳铁价格有望下降。上半年,公司盈利下滑的主因是乳铁价格的大幅上涨。乳铁供应商散布在海外,上半年乳铁供应出现了一些问题:首先是供应量有限,其次是价格猛增。为了坚持原有配方,公司高价采购乳铁,导致了上半年盈利下滑。为了应对难题,包秀飞总裁召集了全球乳铁供应商的联席会议,通过谈判锁定了未来乳铁的供应量和供应价格,故下半年乳铁采购价格将会大幅下降。 公司坚持做大辅食的思路。公司的传统主业之一是婴幼儿辅食,但是目前该业务收入下滑严重。公司下半年会重视这个问题,通过推出有机辅食系列追赶竞品,甚至未来引导市场。具体地,公司争取将2019年的辅食业绩做到上年的水平,或者有所增长;2020年,通过打造辅食“爆款”,从而触发辅食的全面快速增长。辅食在奶粉增长受阻的情况下成为新的关注点,公司在辅食领域是专家级企业,当然不会放弃该领域的竞争。 产业内部多元化是有关未来的选择。由于奶粉市场触及“天花板”,公司的增长难以达到大股东的要求。尽管奶粉市场遇阻,但是婴童市场仍然在较好地增长,公司今后将会在“母婴产品”领域做多元化拓展,由此拉长客户的消费周期,拓宽客户的消费谱系,增强客户的消费频次,为公司长期的增长提供保证。公司近期变更名称也正是反映了业务多元化的战略意图。 投资建议 我们预测公司2019、2020、2021年的每股收益分别为0.05、0.11、0.14元,分别同比增长25%、120%和27.27%,参考9月26日收盘价5.24元,对应的市销率分别为1.7、1.36、1.11倍,乳制品板块截至9月26日的平均市销率为2.09倍。公司是婴幼儿食品领域的龙头企业,拥有品牌、研发和专利等方面的巨大资源,在特配奶粉领域走在行业最前沿。目前国产婴幼儿食品面临着时代给予的发展机遇,少数有实力的企业将会有所突破。除上述因素外,公司的基本面也正在发生反转,并且反转的迹象逐渐明确,由此带来二级市场投资机会。我们维持公司的“买入”评级。 风险提示:公司的原料部分从海外进口,随着市场波动,公司可能面临成本大幅上涨的风险;公司尽管在推进销售,但是有可能销售增长不及预期;公司属于食品制造业,面临食品安全的潜在风险。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-09-06 15.59 -- -- 15.86 1.73%
15.86 1.73% -- 详细
公司发布2019年中期报告:20191H,公司实现营业收入8.81亿元,同比增9.44%,其中香醋收入6.15亿元,同比增7.71%,料酒收入1.16亿元,同比增31.82%。20191H,公司综合毛利率为43.86%,其中香醋毛利率46.42%,同比提升2.01个百分点,料酒毛利率34.2%,同比提升3.18个百分点。20191H,公司的净利润为1.44亿元,同比增18.03%;净利润率16.35%,同比提升1.16个百分点。 20191H,公司香醋收入6.15亿元,同比增7.7%。根据商超数据,香醋二季度的终端销售情况略逊于一季度,但是就整个上半年而言,香醋销售增长仍好于上年同期。市场调研得到的终端销售情况与公司中期报表中的营收增长相符合:公司一、二季度的营收增速分别为15%和10%,二季度的营收增速确实低于一季度。拆分量价来看,根据商超端数据,2019年1至6月,公司香醋销量累计增6%至7%,较上年同期高出2至3个百分点,量增情况理想。但是,上半年香醋的市场终端均价下滑幅度较大,其中有季节性因素,下半年有望触底反弹。 20191H,公司料酒收入1.16亿元,同比增31.82%。由于基数低,料酒收入保持快速增长。从市场端看,上半年公司料酒的销量仍保持较高的增速水平,但是由于2018年之后料酒的市场价格有所回落,上半年的收入增幅不及销量。 在大的宏观环境影响下,消费品的市场升级进程受阻,但是同时由于成本下行较快,故产品毛利率仍然在提升。20191H,公司的香醋毛利率提升2.01个百分点,料酒毛利率提升3.18个百分点。考虑到上半年消费疲弱,产品提价和升级受阻,故毛利率上升的主要原因应该是成本端的下行。香醋和料酒的主原料包括糯米、黄酒、包材、能源等,其中包材成本占比40%至50%。上半年,PPI的通缩氛围加剧,玻璃、瓦楞纸等价格指数大幅下行,从而推动行业成本下行。 20191H,公司的促销费用增长38.5%,销售人员工资增长22.6%,公司通过销售投入达成规模增长和市场全国化的路径较为清晰。分大区看,20191H,公司在华南、华中、西部、华北等市场均实现了较好的收入增长,收入分别增13.89%、17.65%、10.14%和8%;同期,公司核心市场--华东市场的营收增速9.79%,在较大的基数上仍保持高增。从收入结构来看,华东市场目前占比52%,4.3亿元;华中、华南市场的占比17%、15%,收入分别仅1.4和1.2亿元;西部和华北市场的占比9%和7%,收入仅0.8和0.5亿元。比较中炬高新在华南市场的酱油收入达到19亿元规模,公司在华东核心市场的香醋和料酒增长空间仍然很大,而非核心市场由于基数小则增长空间更大。食醋行业极为分散,集中度远不如酱油、榨菜、酵母等其它品类,百年品牌如公司,在市场中的占有率仅10%,未来大有文章可做,这也是我们看好公司长期增长性的逻辑之一。 投资策略 我们预测公司2019、2020、2021年的每股收益分别为0.48、0.56和0.65元,参照9月2日收盘价15.74元,对应的市盈率分别为32.8、28.1和24.2倍,考虑到调味品板块的高市盈率,公司2020年的动态市盈率仍然低于板块整体。如果给予公司2020年33倍市盈率,对应的股价是18.48元,股价涨幅17.41%,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:消费增速下滑的宏观背景下,消费品市场价格也同步下滑,尽管不会影响公司当期利润表,但是会干扰未来产品升级和提价的节奏。
光线传媒 传播与文化 2019-09-02 8.62 -- -- 9.79 13.57%
9.79 13.57% -- 详细
发布日期: 2019年 08月 30日事件: 公司发布 2019年半年度报告。 2019H1公司实现营业收入11.71亿元,同比增加 62.37%;归属上市公司股东净利润 1.05亿元,同比下降 95%;扣除非经常性损益后净利润 6863万元,同比下降 69.63%;经营活动产生现金流净额-3.77亿元,同比下降 108.33%;基本每股收益 0.04元。投资要点: 投资收益拉高 18年同期净利润基数导致净利润大幅下滑。 公司营业收入同比大幅上升主要是由于上半年电影收入增加,净利润大幅下滑主要是由于公司 2018上半年出售新丽传媒,确认了 22.05亿元的投资收益,导致基数较大, 19H1投资收益仅为 1.14亿元。 《哪吒》大热增厚公司下半年业绩。 2019H1公司电影业务收入 9.24亿元,同比增加 95.52%,收入占比 78.91%。上半年参与投资、发行并计入当期营业收入的影片总票房为 28.16亿元,包括《疯狂的外星人》(22.01亿元)《四个春天》(1058.3万元)《夏目友人帐》(1.15亿元)《阳台上》 (397.4万元)《风中有朵雨做的云》 (6478万元)《雪暴》 (2814.2万元) 《千与千寻》 (4.86亿元) 共七部影片。 除已经上映的影片之外,公司还布局并推进了投资、制作或发行的多部影片的相关映前工作,其中,《银河补习班》《哪吒之魔童降世》《保持沉默》已于 7、 8月份暑期档上映, 其中《哪吒》以 46亿元的票房远远抬高国内动画电影天花板,进入中国影片排行榜第三,成为暑期大爆款,《银河补习班》票房为 8.70亿元,市场表现也比较良好。 但由于上映时间因素, 只能对全年业绩作出贡献。 动漫领域的战略布局已经初见成效。 除了《哪吒》之外, 2019H1公司协助推广了两部日本引进动画《夏目友人帐》与《千与千寻》,分别取得 1.15亿元和 4.86亿元的票房。公司目前在动画电影方面的储备位于行业前列,在动画电影的制作与宣发上已经形成相应的市场竞争力。 电视剧业务略有小幅下滑。 2019H1公司电视剧业务收入 2.20亿元,同比减少 6.63%, 收入占比为 18.78%。 公司确认了《八分钟的温暖》《逆流而上的你》《听雪楼》的电视剧投资、发行收入。其中,《八分钟的温暖》《听雪楼》已分别于 2019年 1月、 5月在腾讯视频独家播出,《逆流而上的你》已于 2019年 2月在湖南卫视首播,并在爱奇艺、腾讯视频和优酷视频同步播出。公司制作的《我在未来等你》已进入后期完善阶段,有望于 2019年播出。 公司在动画领域布局初见成效。 公司目前通过旗下专注动漫领域的厂牌彩条屋投资了 20余家动漫产业链上下游公司,其中包括 2D、 3D。 衍生品业务。 参股公司中出产过包括《大圣归来》、《大鱼海棠》 、《大护法》 等在内的优秀国产动画电影。 后续项目储备丰富。 除了已上映的影片之外, 预计将有《铤而走险》《友情以上》《两只老虎》《妙先生》《荞麦疯长》《墨多多谜境冒险》《误杀》《我和我的祖国》《如果声音不记得》等多部电影有望实现年内上映,同时预计将于 2020年上映的部分电影项目也已经在制作、拍摄阶段。 在动画影片方面, 下半年公司会有《妙先生》等动画电影上映,《姜子牙》《深海》《大鱼海棠 2》《西游记之大圣闹天宫》等多个重量级动漫项目在有序推进中。 更多影视项目储备可见附表内容l 电影业务拖累公司毛利率,下半年有望好转。 公司 2019H1毛利率仅为 2.02%,比 2018年同期下降了 44个百分点,其中电影业务成本增速远高于营业收入增速,导致该业务出现亏损,毛利率下降至-8.52%,猜测是由于部分电影的票房低于预期导致出现亏损。 随着《哪吒》 不断抬高动画电影天花板, 预计全年毛利率将会有所回暖。 电视剧业务毛利率为 39.02%,相比 2018H1小幅下降了 2.65个百分点。 游戏业务毛利率为 61.82%,比 2018H1提升了 27.8个百分点,但由于游戏业务收入占比较低,因此并未对公司毛利率提升做出较大贡献。 费用率与经营性现金流双降。 公司 2019H1销售费用为 89.97万元,同比大幅下降 51.42%,主要是由于公司人员结构进行调整;管理费用3581万元,同比减少 5.88%;财务费用 865万元,同比下降 69.96%,主要是受计提公司债利息减少影响;研发费用 498万元, 同比下降19.23%。 主要费用率合计为 4.30%,比 2018年全年下降 3个百分点。 经营活动现金流净额为-3.77亿,相比 2018年同期减少近 2亿元,主要是支付 2018年计提的企业所得税较多。 投资评级与盈利预测: 虽然受多种因素影响,公司上半年净利润出现较大幅度的下降,但下半年上映的《哪吒》预计将会大幅增厚公司业绩,为公司带来约 10亿元—12亿元的营业收入, 大幅增厚公司下半年业绩, 加上公司下半年在重点档期依然有影片上映。 此外公司在国产动画领域的布局已经初见成效, 未来有望持续向市场提供高质量的动画电影。预计公司 2019-2021年净利润分别为 0.37/0.40/0.47元,按照 8月 29日收盘价 8.58元, 对应 PE 分别为 23.5倍/21.6倍/18.1倍, 维持公司“增持”评级。风险提示: 政策监管趋严;影视项目市场表现不及预期;市场竞争加剧
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-09-02 22.26 -- -- 24.30 9.16%
24.30 9.16% -- 详细
二季度涪陵榨菜的销量增长较一季度明显修复,较预期更为积极。20191H,涪陵榨菜在商超渠道的销量增长为5%,与我们的预测一致。从商超渠道来看,2019年3月、4月、5月和6月,涪陵榨菜的销量同比分别增长9.8%、4.06%、2.03%和8.1%。考虑到1月和2月,涪陵榨菜的销量增长仅分别为1.3%和4.4%,3月份以后销量增长明显修复。根据商超渠道的调研,关于涪陵榨菜全年的销售我们有几点新的看法:一,涪陵榨菜的销量增长正在修复,情况比之前预期的更好一些;二,涪陵榨菜的市场价格在经过2017、2018年大幅上涨之后,2019年有所回落,但幅度不大,目前已经稳定下来,与上年同期持平。三,根据我们的数据观察,2018年6月份以后,涪陵榨菜的提价幅度与销量增长呈反向关系,即提价幅度小销量增长快,提价幅度大销量增长回落,故目前市场价格的回落有利于下半年销量的增长。我们调高公司全年的销售增幅,其中维持价格零增长的预测,而将销量增长从5%调高至8%。 公司的部分核心市场增长很快。按照销量口径,公司销量占比较大的市场包括:北京、上海、浙江、江苏、山东、安徽、湖北、广东、广西、福建和江西。上述市场中,20191H商超销量增长较好的有上海、北京、安徽、广东和海南、江苏、湖北市场,销量增速15%至30%,这些市场在公司结构中的占比达到53%至55%,属于核心市场;低增长或负增长的市场有天津、河南、河北和内蒙、山东、广西、福建和江西,这些市场在公司结构中的占比为20%至25%,属于一般市场。在核心市场较高增长的条件下,公司全年销量有望达到8%。 涪陵榨菜的市场价格有所回落,有效促进下半年的销售。涪陵榨菜的市场价格经过2018年至2019年一季度的大幅增长,于2019年二季度有所回落,回落幅度大概2.6个百分点,目前的价格与上年同期持平。榨菜价格回落对于未来的销售增长有促进作用。2018年上半年,榨菜价格与销量的增长动能就已经在快速递减,下半年之后价格增长与销量增长呈现出反向关系,目前提价节奏放慢对榨菜的销量增长有利。分市场看,相较年初价格回落的市场销量增幅较大,而价格不降反升的市场销量基本上是负增长,由此我们可以看出市场对榨菜价格较为敏感,价格小幅下调能够拉动终端消费的较高增长。 涪陵榨菜在绝大多数省份的市场占有率超过40%。除了几个情况较为特殊的市场如浙江、京津、黑龙江和辽宁,涪陵榨菜在这些市场的占有率不足40%,在其它所有的省份涪陵榨菜的市占率均超过40%,有些省份的市占率高达60%至70%,说明榨菜市场已经高度整合。理论上,行业整合度越高,龙头经济就越突出,行业寡头的利润率越高。如果公司能够妥善除了量价关系,避免因价废市或因市废价,公司未来的业绩提升仍有不小的空间,包括品类拓展、渠道下沉、企业国际化等提升途径。 台湾财经“名嘴”为涪陵榨菜做了一次独一无二的广告,达到了出其不意的社会效果。台湾著名的财经主持人黄世聪在近期的节目中讲到:大陆消费降速,很多人吃不起榨菜,导致涪陵榨菜的上市公司业绩下滑。节目过后,大陆无数网友纷纷在各大网媒留言吐槽,而公司不失时机地为主持人寄上榨菜,同时在官方微博鸣谢主持人助力榨菜文化的传播,一时间 “榨菜事件”上热搜、霸机屏、登头条,公司成为事件中最大的赢家,不期然间达成极佳的广宣效应。 投资策略 我们调高涪陵榨菜的销量预期,预计2019、2020、2021年公司收入同比增6%、11.24%和13.4%,预计每股收益分别为0.93、1.07、1.23元,同比增10.71%、15.05%和14.95%。给予公司2020年25倍的市盈率,对应公司股价26.75元,相较当前上涨19.15%,调升公司评级为“买入”。
分众传媒 传播与文化 2019-08-26 5.18 -- -- 5.82 12.36%
5.82 12.36% -- 详细
事件:公司发布2019年半年度报告。2019上半年公司实现营业收入57.16亿元,同比下降19.60%,归属上市公司股东净利润7.78亿元同比下降76.76%;扣除非经常性损益后净利润3.82亿元,同比下降86.45%;经营活动产生现金流净额10.77亿元,同比下降13.59%;基本每股收益0.05元。 投资要点: 受多重因素影响,上半年业绩大幅下降。由于外部经济环境影响,上游广告主对广告投放态度更加谨慎导致广告市场整体进入调整期。2019上半年,国内广告市场刊例花费下降8.8%,2018年同期为上升9.3%。同时公司上年同期客户结构中互联网企业投放比重较多,19年上半年互联网客户投放大幅缩减,导致公司营业收入下滑19.6%。 分业务来看,公司楼宇媒体业务营业收入从2018H1的58.67亿元下降19.9%至46.98亿元;受上半年电影市场票房与惯用人次双下滑影响,影院媒体营业收入从2018H1的11.96亿元下降17.9%至9.82亿元。 扩张速度大幅放缓,成本压力有望缓解。公司自2018年第二季度开始了大规模的资源扩张,仅2018年国内电梯电视媒体点位就增加了143.4%至70.1万台,电梯海报点位也增加了60.16%达到193.8万个。快速扩张的点位带来了高昂的成本,公司2019H1媒体资源租金、设备折旧、人工成本以及运营维护等营业成本大幅增加65.43%。 2019年上半年公司媒体点位扩张速度出现了明显的放缓,相比2018年底,电梯电视点位增加了7.28%,电梯海报点位仅增加0.77%。未来公司致力于优化和梳理楼宇媒体资源网络,提高点位使用效率,此前高速扩张带来的成本压力有望得到逐步缓解。 受成本与营收双重挤压,毛利率下滑。公司2019H1综合业务毛利率为42.01%,比2018年下降了24.2个百分点,其中楼宇媒体业务毛利率从70.09%下降至43.87%,影院媒体业务毛利率从48.60%下降至34.60%。在未来预期需求回暖以及成本压力放缓的情况下,毛利率有望触底回升。 客户回款速度放缓导致账龄结构恶化。公司信用减值损失由2018H1的6251.2万元上升至37945.7万元。主要是信用风险增加,对一些高风险客户进行了信用损失计提。 客户结构调整,日用消费品类投放比例增加。公司18年客户结构中,来自互联网企业的收入占比最高,达到40.99%,但受经济影响,资本 对互联网企业的投资热情冷却,互联网企业的广告投放意愿降低。公司来自于互联网企业的广告投放收入下降了56.56%,营收占比也下降至22.15%。 在另一方面,公司来自于日用消费品的投放收入反而增加了2.9%,占比由2018H1的23.96%上升至30.66%,成为公司最主要的收入来源。我们认为日用消费品客户广告投放相比互联网企业比较稳定,受经济周期波动影响相对较小。 三季度业绩下滑可能小幅收窄。根据公司公告显示,2019年前三季度公司预计净利润为11.48亿元-14.48亿元,同比下降76.13%-69.90%;第三季度净利润预计在3.7亿元-6.7亿元,同比下滑54.20%-74.71%,若取中间值64.45%,业绩下滑幅度相比一季度与二季度有小幅收窄。 投资建议与评级:公司自2018年以来受到了外部环境带来的广告需求压力以及内部快速扩张带来的成本压力,经营业绩出现了比较大幅度的下滑,预计2019年全年业绩的压力仍将持续。2019年公司扩张步伐明显放缓,未来成本压力将会逐渐减小,同时公司目前的客户结构下广告投放需求相对稳定,建议以长线思维积极关注公司,同时密切关注外部经济环境以及广告需求的复苏。维持公司“增持”评级,预计2019-2021年EPS为0.16元、0.20元与0.27元,按8月21日收盘价4.99元计算,对应PE为32.0倍、24.6倍与18.5倍。 风险提示:外部经济环境影响;行业竞争加剧;上刊率不达预期。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-08-23 51.82 57.80 16.74% 54.54 5.25%
54.54 5.25% -- 详细
事件: 公司发布 2019年中报。 20191H,公司销售啤酒 473万千升,同比增 3.6%;实现啤酒收入 164.06亿元,同比增 9.22%,啤酒营业成本增 7.98%,低于收入增幅;公司的啤酒毛利率达到 40.15%,同比提升0.69个百分点。 20191H,公司实现归母扣非净利润 14.45亿元,同比增 30.6%,净利率达到 10.43%,同比提升 1.22个百分点。 早在 2017年四季度,我们曾率先预判了啤酒行业的拐点以及公司基本面的拐点,并在股价低点时给予积极推介,之后的行业基本面和二级市场走势均验证了我们的研判。我们于 2017年 10月 25日发布报告《领先于行业拐点,显现出向好迹象——青岛啤酒(600600)公司深度分析报告》,报告中预判了国内啤酒行业的拐点即将出现,而公司作为行业龙头将会率先受益。报告中,我们向市场积极推介了公司的投资价值, 而之后公司的行情走势完全验证了我们的预判,股价从推荐时的 32.42元涨至 51.65元(2019-8-19日收盘价),期间涨幅 59.32%。 尽管期间在市场资金和情绪的影响下公司的二级市场表现有所反复,但是公司股价始终以业绩增长为中枢而波动,并最终充分反映了基本面的改观。在坚信公司业绩长期增长的基础上,我们认为公司股价中枢仍将不断抬升。 量价齐升推动啤酒收入增长,增长质量明显趋好。 20191H,公司的啤酒销量增 3.6%、啤酒单价增 5.53%,量价齐增共同推动啤酒收入增9.22%,啤酒收入的增长质量明显好转。啤酒行业在 2000年至 2010年期间经历了粗放增长:由于市场需求放大,行业规模快速扩张、收入和利润双收、市场参与者众多。 2010至 2016年期间,行业格局转为产能过剩、市场竞争激烈,企业经历了从量增价跌到量价齐跌的洗牌过程,不少企业被淘汰出局。行业调整结束于 2016年, 2017年行业出现好转迹象, 2018、 2019年行业向好趋势进一步得以确认。在经过长时期的活跃兼并之后,啤酒市场格局基本稳定,龙头企业开始享有规模效益,表现为投资支出和各项费用的边际减少,现金净流入加大,以及利润的大幅增长。 公司的几大市场中,除了华北市场盈利水平下滑,山东、华东、华南、东南等市场的毛利率均有不同幅度的提升。 公司的啤酒毛利率微升。 考虑到麦芽价格上半年大幅增长, 成本端并不具优势,那么毛利率提升的主因应该是啤酒产品的提价和升级。 20191H,公司的啤酒毛利率达到 40.15%,同比增 0.69个百分点,毛利率提升是由产品提价和升级所推动。今年 1至 5月,进口麦芽价格指数同比上涨 20.5%,国内啤酒企业以使用进口麦芽为主,进口麦芽价格上涨导致上半年啤酒企业的成本承压。为了应对麦芽价格上升,啤酒企业减少了麦芽进口:今年 1至 5月,国内进口麦芽数量指数同比下降 74.5%。进口麦芽价格在今年 4月达到高点后于 5月开始回落,5月环比跌幅达到 22.8%,同时,麦芽进口数量明显回升,因而预计下半年啤酒企业的成本压力将减轻。我们的麦芽进口国主要有欧盟、东南亚、南非、日本、俄罗斯、阿联酋、伊朗和土耳其,上半年从美国进口的麦芽金额在总量中的占比仅 0.58%,进口麦芽价格的上涨与中美贸易摩擦关系并不大,而更主要地受国际麦芽价格上涨的影响。 随着资本支出的递减,公司的现金状况越来越好,行业大规模并购期已经过去。 自 2017年以后, 公司用于购置固定资产等长期资产的现金支出已经持续大幅缩减,相应地,公司开始持有一定规模的金融产品,反映出公司的现金流极大地得到改善。从中也可以看出: 资产投入大的时候企业处于实体扩张期,现金枯竭;现金投资大的时候,实体企业进入现金流丰水期,行业中的新格局形成、竞争趋缓,并购机会减少。 公司的市场份额持续提升,产量增长和提价幅度远远高于行业整体水平,公司的龙头红利刚刚显现,这是我们看好公司长期投资价值的基本逻辑。 20191H,按照产销量口径,公司的市占率达到 24.3%,较上年同期又提升超过 2个百分点。 2017年以后公司的啤酒市场占有率快速提升, 2017年时公司的市占率是 18.11%,此后一年半的时间内提升了 6.2个百分点。 20191H,公司的产品单价提升 5.5%,而全市场瓶装啤酒的单价提价幅度是 2.1%,公司产品的提价幅度超出市场平均水平,随着市占率提升,公司对于市场的定价话语权在增强。啤酒市场经过长期激烈竞争之后,行业格局趋于稳定,龙头企业开始享有规模效益,公司的市场利基和投资价值仍会不断的反映在未来的股价中。 投资价值 我们预测公司 2019、 2020、 2021年的每股收益分别为 1.49、 1.65、1.83元,对应 8月 21日收盘价 51.6元,市盈率分别为 34.6、 31.3、28.2倍。 给予公司 2020年 35倍市盈率,对应的目标价为 57.8元,涨幅 11.9%,将公司由“买入”调降为“增持”评级。 风险提示: 食品安全隐患;环保限产的潜在风险。
双汇发展 食品饮料行业 2019-08-21 21.62 -- -- 24.97 15.49%
24.97 15.49% -- 详细
公司发布半年报:20191H,公司实现营收254.34亿元,同比增7.26%;实现营业利润30亿元、归母净利润23.82亿元,其中,归母扣非净利润同比增0.81%。20191H,公司的综合毛利率19.5%,同比降1.86个百分点;公司的净利率9.75%,同比降0.66个百分点。公司二季度的盈利水平较一季度下降,主要由营业成本大幅增长所导致。 国内猪价和进口猪价双双大幅走高,公司的成本红利消退。20191H,国内生猪平均采购价格上涨34.64%,截至6月30日,每公斤生猪采购价格达到16.83元。20191H,进口猪肉单价达到每千克2.16美元,期间上涨22.03%。20191H,国内生猪出栏累计同比下降6.2%,降幅较一季度走阔;截至6月末,国内生猪存栏量继续下探至2008年以来的最低水位,国内猪肉供需紧张的格局年内难以扭转。由此,7月份,国内生猪采购价格环比再度调升11.88%,生猪价格上涨态势可能会延至年底。今年生猪采购成本大幅攀升,增大了肉制品企业的成本压力,挤压了企业利润空间,尽管公司年内对产品数次提价,但是盈利水平年内持续走低仍是可以预见的。公司一季度盈利水平高企,可能是因为一季度使用的是前期的原料库存,成本较低,而二季度开始使用本年采购原料,预计成本压力至少会持续至年底。 在收入结构中占到56%的生鲜冻品盈利同比提升,其收入增长覆盖了成本增加,猪价波动对于生鲜冻品板块的影响偏中性。20191H,公司的生鲜冻品收入150.39亿元,同比增7.79%,其营业成本134.65亿元,同比增7.57%,收入增长覆盖了成本增长,推动毛利率同比上升0.18个百分点,达到10.46%。生鲜冻品的价格与生猪价格走势趋同,因而在总量变化不大的情况下,公司的生鲜冻品收入增速与猪价也趋同,猪价上涨对于生鲜冻品板块的影响偏于中性。 公司高温肉的销售增长持续回升,估计与市场热度关联较大。公司的高温肉产品在收入结构中占比28%,在收入长期负增长之后,高温肉已经连续2017、2018年两年正增长,且今年上半年增6%,延续了增势。高温肉的市场销售与多种因素关联,如产品差异化、消费结构变化、经济指标等。上半年,高温肉的毛利率同比下滑超过3个百分点,猪价上涨对高温肉的盈利影响偏负面。 公司低温肉产品的收入增长和盈利水平双双下滑。20191H,公司低温肉收入42.38亿元,同比增1.12%,同期成本增7.53%,成本增幅远大于收入,导致毛利率下滑4.57个百分点至23.19%。猪价上涨对低 公司费用控制较好,净利率下滑的核心原因是成本上升而非费用。20191H,公司的期间费用率同比降0.05个百分点,销售和管理费用率均有下降,期间费控比较到位。由此来看,上半年盈利回落的核心原因还是成本增加所导致的行业毛利率下滑。经过我们核算,20191H,公司的营业成本率仅较上年同期升1.8%,而上年同期的猪肉价格处于历史低位,我们认为在猪肉价格上涨超过30%的背景下,公司能如此控制成本率,已经实属难得。 公司对原料有所储备,对下半年猪价似乎看多。我们看到,截至6月30日,公司的生物性资产库存和在产品库存均大幅减少,而原材料和商品库存却大幅增加。背后的原因可能是,公司为防范猪价持续大幅上涨和市场原料供应不足,而扩大了原料商品库存,以锁定现有成本。 下半年的重要看点:1,公司属于进口型企业,本币贬值将会加大公司的海外采购成本从而减少利润,因而人民币汇率走势需要关注。我们认为,人民币没有继续贬值的依据。2,中美贸易摩擦下,公司对美国猪肉的进口将会被抑制,而更多地是从欧洲市场进口猪肉原料,中美贸易摩擦的影响长期且不确定。3,公司上半年的销售增长比较乐观,成本是目前的关注重点。国内猪价年底是否会回落有待观察。随着国内猪价回落,进口价格也会随之回落,企业成本压力的洪峰期才会过去。4,公司对于上游的议价能力将长期趋弱。公司发展几十年以来,相对于上游供货商都处于优势地位,因为养殖户极为分散和少产,养殖户没有议价能力。但是,随着近几年养殖行业的快速集中和规模化,面对大型养殖企业,公司的议价能力将长期趋弱,尤其在今年这样供需关系紧张的特殊时期。5,公司的贷款利率较上年已经大幅下降,根据货币政策的精神,未来企业贷款利率可能还有下降空间,从而减少财务费用。 投资策略 贸易摩擦抑制原料进口,上游议价能力趋弱对公司造成结构性的长期影响,影响偏负面。此外,资金成本和税费的趋势性下降将是长期正面的影响,已经落实到公司的中期财报中。中期看,我们维持猪价将如期回落,不会趋势性上涨的预判,今年的成本波动是阶段性的,而公司对于成本和费用的控制还是相当优秀的。我们调整了前期的盈利预测,预测公司2019、2020、2021年的每股收益分别为1.49、1.57和1.65元,对应的市盈率分别为15、14和13倍。公司股价自5月份进入跌势,迄今跌幅21.42%,同期肉制品板块跌幅为19.87%,个股和板块的下跌反映了市场对行业原料供应的充足性及成本的担忧。在生猪市场格局出现变化之前,板块行情大概率会受到抑制,我们下调公司评级为“增持”。但是,我仍然看好公司长期的股价表现。 风险提示:生猪供应不足;生猪价格持续飙升;生猪疫情扩大蔓延区域。
安琪酵母 食品饮料行业 2019-08-15 27.47 31.46 14.28% 29.44 7.17%
29.44 7.17% -- 详细
事件:公司公布 2019年半年报。上半年,公司实现营业收入 37.14亿元,同比增 11.63%;实现利润总额 5.77亿元,同比增 1.04%,净利润亿元 4.82亿元,同比降 7.3%。 点评: 上半年,公司营收增速触底回升,呈现出向好趋势。公司摆脱了增长疲态,这是我们从半年报中看到的最积极的因素。 上半年,公司酵母系列收入 33.43亿元,同比增 13.32%,增速较上年同期提升 9.08个百分点。上半年,公司的包装业务实现收入 2.11亿元,同比增 14.67%,较上年同期提升 9.53个百分点。上半年,公司的其他主营收入 3.22亿元,同比增-11.54% ,收入增速放缓由上年同期基数过高所致,而整体仍维持良好的态势。经过艰苦的国际市场开拓,公司主营的酵母系列在中东欧、南美、非洲和东南亚等增量市场均有突破,对公司的收入增长贡献较大。上半年公司的全球市占率达到 16%,较前期公布的 12%提升了 4个百分点。公司摆脱了销售增长的疲态,这是我们从半年报中看到的最积极的因素。 上半年,公司的国内产能运营欠佳。公司在赤峰和柳州的工厂实现了较好增长:收入分别增 5.61%和 29.29%,其中安琪柳州的收入突破了3亿元,并位列各分公司中的第一名。国内的 YE 产能大都集中在柳州工厂,柳州工厂的大幅增长也反映了酵母抽提物的市场需求增长较快。 但是,公司在国内的其它工厂如伊犁、崇左和德宏,其收入均较以往有不同程度地下滑,分析其主要原因,一个是受环保限产的约束而开工不足,另一个是国内工厂大修提前,进一步使开工率恶化。由于上述原因,上半年国内核心产能的业绩较差,但是随着大修完成和伊犁工厂复工,下半年的边际改善将会比较明显。 上半年,公司的利润总额增 1.04%,净利润下跌 7.3%,利润增长远远低于收入增长,导致了二级市场股价大跌。公司增收不增利的主要原因是当期营业成本、费用和所得税的大幅增长。 上半年,公司酵母系列的营业成本同比增 15.63%,较收入高 2.31个百分点,导致酵母系列的当期毛利率下降 1.3个百分点。酵母系列收入在公司收入中占比 90%,酵母盈利水平下滑严重影响到公司整体利润的增速。酵母营业成本的大幅增长,以至于超过收入增速,其原因主要包括:国内工厂开工不足,外币升值导致国外工厂营业成本增加,以及俄罗斯糖蜜价格上涨。 上半年,公司的销售费用和管理费用均大幅增加。第一,销售费用同比增 32.47%,达到 2.04亿元,销售费用率同比增加 0.97个百分点; 包括研发费用在内的管理费用同比增 23.25%,达到 2.81亿元,其中研发费用 1.54亿元,公司对新品开发的投入力度仍然较大。由于国内市场的增长和份额均较稳定,公司的销售费用主要投向海外市场的开拓,而开拓海外市场的难度确实比较大:上半年公司的销售人员工资同比上涨 14.5%,基本与销售增长同步;广宣费用同比增加 1.64倍,达到 0.87亿元,而上年同期仅 0.33亿元,如此力度地投入广告宣传,在公司历史上是首次。从资产负债表中也能看出类似迹象:公司近年来的应收规模持续加大,反映了公司在国际市场上经销商数量的增多,以及公司为了海外展业而支付的信用额度和潜在成本。第二,公司上半年的所得税率 17.18%,较上年同期增 7.3个百分点:考虑到俄罗斯工厂今年开始实现盈利,同时埃及工厂的新增 YE 产能也会实现盈利,而海外税率高于国内,故公司整体税率提升是长期事件,应计入盈利预测。最后,我们预计公司的财务费用未来将会加大。考虑到公司目前的短期负债 21.12亿元,同比增加 4.11亿元,长期负债 15.18亿元,同比增加 9.1亿元,公司的长短期有息负债均大幅增加,将会导致未来财务费用的加大。 投资策略 公司的新任董事长已经走马上任,新任董事长曾长期任职化工行业的国企高管。新董事长表示:公司既定的发展战略不会改变,坚定地执行国际化和专业化的发展目标,公司所制定的“双百亿”目标不会改变。我们认为,在“双百亿”的目标指引下,公司 2019、2020和 2021年的收入增长必须保持在 15%的水平。公司目前处于扩张和增长的黄金时期,公司未来几年在税费方面的支出将会明显加大,效益须向规模做出让步。公司今年业绩增速较低,除了基本面,也有其它特殊原因,预计公司 2020、2021年的业绩增速将会修复至正常水平。 我们微调了盈利预测,预计公司 2019、2020、2021年的每股收益分别为 1.03元、 1.21元、1.47元,同比分别增-0.96%、 17.48%和 21.49%,参考 8月 12日收盘价 27.2元,对应市盈率为 26.41倍、22.48倍和18.5倍,我们维持对公司的“买入”评级,给予 2020年 26倍的市盈率,对应目标价 31.46元,上涨空间 15.66%。 风险提示:随着海外产能的持续扩张,公司所受到的汇率影响越来越复杂,汇兑风险加大;环保限产的影响将是长期持续的,搬迁也会影响开工,国内产能的利用率可能会经常性偏低。
吉比特 计算机行业 2019-08-15 227.45 -- -- 285.00 25.30%
295.24 29.80% -- 详细
事件:公司发布2019年半年度报告。2019年上半年,公司营业收入10.71亿元,同比增长37.70%;净利润4.65亿元,同比增长38.95%;扣除非经常性损益后的净利润4.42亿元,同比增长45.94%;经营活动产生现金流净额5.81亿元,同比增长55.82%;基本每股收益为6.48元。 投资要点: 新游老游、国内海外共同发力增厚公司业绩。公司营业收入的增长主要来自于《问道手游》的收入增长以及《贪婪洞窟2》、《跨越星弧》等新游戏贡献的收入。2019年4月,公司根据端游IP《问道》自主研发的《问道手游》开启三周年活动,玩家响应良好,预计活动当月流水超过2亿元,三周年活动开启后,《问道手游》在AppStore游戏畅销榜排名最高上冲至第5名,其余时间保持平均排名第25名,截止至上半年,《问道手游》累计注册用户数量超过3300万。 新游方面,2018年11月末上线的《贪婪洞窟2》在AppStore游戏付费榜平均排名第13,最高至榜单第一;2019年3月上线的《跨越星弧》上线次日荣登AppStore游戏付费榜第一名;2019年5月上线的《异化之地》上线首月有24天占据AppStore游戏付费榜榜首,平均排名第三。全球上线的游戏中,《末日希望》、《地下城堡2》、《长生劫》、《永不言弃:黑洞》等游戏也在各自国家或地区的AppStore榜单中名列前茅。 大量新游戏产品待上线。《伊洛纳》(Roguelike+角色扮演)预计将于8月29日全球上线;《人偶馆绮幻夜》(恋爱惊悚解谜类)预计将于9月下旬上线;《失落城堡》(Roguelike+动作冒险)预计于2019年内上线;《魔渊之刃》(Roguelike+ARPG)预计2019年开启测试;《冒险与深渊》(像素风+放置养成)于2019年6月开启iOS测试;《石油大亨》(模拟类)预计于2019年10月开启中文版首测;《原力守护者》(Roguelike+MOBA)预计8月14日上线;《Overdungeon》(半即时+闯关)预计8月23日在Steam平台公测。 储备的游戏项目中,《伊洛纳》、《人偶馆绮幻夜》、《失落城堡》、《原力守护者》以及《进化之地》已经获得版号。 公司通过旗下股权投资平台吉相资本参股多家企业,投资范围涵盖游戏、IP、运营、动漫、影视等相关产业链领域。截止目前,吉相资本已经在包括文娱、互联网、数字新媒体等在内的多个领域完成了逾30个投资项目,其中通过运营发行多个参股公司研发的产品的方式(如《不思议迷宫》、《跨越星弧》、《地下城堡2》等)为吉比特带来了良好的业绩回报。 2019上半年,公司投资了广州帝释天、广州呸喽、火箭拳科技、吉林凝羽、成都凡帕斯等企业。其中广州帝释天研发的暗黑风格ARPG游戏《拉结尔》由腾讯代理发行,上线首月在AppStore畅销榜平均排名第20名,最高可以至榜单第5。 连续数年维持超高毛利率水平。公司2019上半年毛利率为91.10%,比2018年同期仅小幅下降0.22个百分点,毛利率变动的主要原因是新游戏上线后需要向外部研发商支付分成,总体来看,公司连续数年毛利率都维持在90%以上的超高水平。 新游上线导致营销推广费用大幅增长,受益税率下降,净利率小幅上升。公司上半年销售费用大幅增加111.11%,占营业收入比也相应提升3.6个百分点达到10.35%,主要是新游戏《贪婪洞窟2》、《跨越星弧》上线导致的营销推广费用增加;管理费用增加42.73%,主要是深圳与广州办公楼达到可预订使用状态转为固定资产,折旧费用增加以及收入增长带来的其他管理费用的相应增加;研发费用同比增涨15.51%,主要是研发人员增加;财务费用同比下降22.44%,主要是利息收入增加以及汇率变动、汇兑收益减少。公司主要费用率合计为30.45%,比2018年同期小幅提升1.22个百分点。得益于所得税率下降,公司净利润率小幅上升1.82个百分点。 投资建议与评级:公司推出过多款广受好评的Roguelike类手游产品,积累了丰富的玩家行为数据与运营经验,并通过长线游戏的运营证明自身的实力,公司后续拥有大量产品储备,能够有效丰富公司产品线,因此给予公司“增持”投资评级。预计公司2019-2020年EPS为12.18元/13.96元,按8月13日收盘价225.80元,对应PE为18.5倍/16.2倍。 风险提示:对单一项目过度依赖;行业监管风险;游戏项目表现不及预期;市场竞争加剧;行业发展不及预期。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-08-12 22.17 25.00 11.11% 23.14 4.38%
24.30 9.61% -- 详细
2019年上半年,公司收入增长明显放缓。 20191H,公司实现收入 10.86亿元,同比增 2.07%,增幅较上年同期降 32个百分点,收入增长大幅放缓。 分季度来看,自 20181Q 以来,公司收入增长逐季度放缓的势头就开始显现。其中, 20191Q、 20192Q 的增幅分别为 3.94%和 0.54%,可见二季度以来收入增长进一步地疲弱。 20191H,公司销售商品的现金流入为 10.93亿元,同比增 2.05%,与收入数据大体一致,印证了收入增长欠佳的事实。 分产品看,当期榨菜收入 9.24亿元,同比增 3.3%,在营收中的占比略增 1个百分点,增长趋缓的势头与整体一致。 此外,新品榨菜酱油的收入也录得 3.8%的增长。作为核心产品的榨菜的营收获得正增长,上半年收入下降的是泡菜和开胃菜两项产品。 分销售大区看,华北和华中市场的销售大幅缩水,而华东、西南、西北和出口市场则实现大幅增长,东北市场也保持了较好的增长。 我们预计,随着公司积极销售策略的执行和落地,下半年的销量应较上半年有所改善,我们将全年销量增速下调为 5%。 2019年上半年,与收入增长放缓相呼应的是应收账款的增加,印证了公司产品的销售确实遇到了一定的阻力,渠道下沉的过程比预期中艰难。截至 2019年 6月 30日,公司的应收账款同比增 68%。考虑到公司一季度加大了三四线城市的铺货力度,我们判断,公司产品目前在渠道中沉淀较多,同时由于给予经销商的信用力度加大,公司回款整体放慢。 公司在销售方面的投入明显加大。 20191H,公司的销售费用率达到21.15%,同比增 1.42个百分点。其中,广宣推广费用同比增 24%,销售人员薪酬同比增 50%,但是物流费用同比降 16%。物流费用更能反映出销售落地的情况,可见公司虽加大了销售投入,但从目前的财报中还看不到实效。上半年,公司将销售办事处裂变为 67个,预计公司计划运用更为细致缜密的销售网络,推行更精细的销售策略。此外,公司加强了对新渠道的开拓,介入新零售、团购、餐饮、航空餐饮、外卖和赛事等渠道或领域。产品方面,公司目前使用的是“乌江”和“惠通”双品牌,公司加大了对“惠通”的推广;同时,公司推出了榨菜酱油和萝卜等新品,通过丰富产品层次淡化市场对提价的感受。 2019年上半年,公司的营业成本同比大幅降 5.86%,主要原因是:上年青菜头价格较低,成本红利延至今年。青菜头的价格今年仍然处于低位,此外,今年 PPI 走势陡峭向下,故我们认为:来自营业成本的红利将会贯穿全年,部分对冲急遽放缓的收入压力。 2019年上半年,公司产品的毛利率创下新高。 20191H,公司的产品毛利率达到 58.6%,同比增 3.56个百分点。其中,榨菜的毛利率达到60.51%,同比增 4个百分点。在公司收入增长放缓的同时,公司的产品盈利能力实现新高。我们很难得出结论:是否产品提价带来的盈利新高,同时也对销售构成了极大的压力,但是我们维持公司今年难以再行提价的前期判断。 关于存货的问题,市场应理性看待。截至期末,公司的存货构成中主要是原料,占存货的 89.82%,价值 3.53亿元。我们分析,由于青菜头去年和今年处于较低价位,因而公司加大了原料储备。此外,结合公司对原料池的建设投入,我们认为原料存货水平未来可能都会比较高。最后,期末的库存商品与上年同期持平略降,并无库存积压的情形。 公司处于扩张期,当期的在建工程较期初增 1.24亿。公司目前的在建项目包括辽宁 5万吨泡菜项目、 1.6万吨脆口榨菜项目、眉山和惠通的原料池项目,以及盐水处理环保项目。虽是细分市场的龙头企业,但公司仍处于扩张期,背后的驱动力应该是市场端的放缓,以及需求端日趋多元化的要求。由于公司的自有现金较为充足,项目使用的是自有资金,不涉及股东利益。 截至期末,公司高管尚持有 1183万股的未解禁限售股,占股本的 1.5%,高管持股对于公司未来的运营和股价均有积极意义。 关于公司的长期发展,我们依然相对地看好: 2019年,青菜头原料成本持续低位。在成本较低和前期提价的作用下,2019年公司盈利仍有上升空间。当前正值青菜头的收割季,根据我们的调研, 2019年青菜头价格较 2018年仍有回落。青菜头在公司营业成本中占比 40%至 50%,青菜头价格保持 600至 700元吨价区间,对公司主营产品的毛利率提升较为重要。此外,公司今年改变了青菜头的收购方式,从以往收购鲜菜到今年收购半成品,利用民间窖池,由农户完成初加工环节。公司窖池产能目前约 20多万吨,对应榨菜产能仅10万吨至 13万吨,产能瓶颈可见。除了利用民间窖池,公司仍在自建窖池,产能虽遇瓶颈,但不是核心问题。 2019年产品价格继续提升有难度。截至 2018年,公司产品的出厂均价已经较 2011年接近翻番,我们认为, 2019年产品价格很难得到继续大幅地提高。其一,社会零售总额增速正在加速下滑,消费氛围并不十分友善;其二,公司一季度销售增长不理想,为了全年动销,公司可能会考虑放弃对价格的要求;其三,公司今年着力于三线和四线市场,需要考虑相关消费人群对价格的敏感度。 公司未来增长来源于:市场份额的继续扩大;弱势和空白市场的增长; 以及与开工相关的边际消费增长。我们观察到,公司在 2012至 2015年期间,通过维持着量价平衡,或者以量补价,或者以价补量,以此拉动销售增长。而 2016至 2018年期间,公司经营基本上实现了量价其增,销售额实现了 27.3%的年均增长。其中的原因,我们认为有: 2015至 2018年期间,国内经济在 L 型底部落稳和复苏,这是外部原因;通过 2010年上市和多年经营,公司的市场渠道越来越成熟,品牌力越来越强,成为细分市场中的头部企业,为销售和提价做了充分的准备。公司在细分市场有着绝对的份额和品牌力,目前乌江榨菜在榨菜市场的占有率(销售额口径)50%至 60%,所处的竞争环境相对优越,且上游对原料有掌控力,产品虽小,但是盈利水平高、模式清晰。公司未来的核心问题是销售增长,销售增长取决于:市场份额的继续扩大;弱势市场和空白市场的增长。尽管榨菜销量在一线城市增长趋缓,但是我们仍然看好产品在二、三和四线市场的增长。榨菜和低档白酒有共同的消费特征:消费的边际增长与固定投资、新开工等宏观数据有关联, 2019年固定投资增速逐月回升,对于榨菜消费增长也有所帮助。 公司的销售规模不足 20亿元,我们认为尚处于长期增长的初级阶段。 公司销售规模目前不足 20亿,仍然处于长期增长的初级阶段。我们参照美国可比上市公司的销售规模,比如康宝浓汤,公司经营浓缩汤类产品, 2018年销售额为 590亿元,近三年年均增长 6%;比如味好美,公司经营各类西式调味品, 2018年销售额为 375亿元,近三年年均增长 11%;比如兰卡斯特食品,经营各种西式沙拉酱产品, 2018年销售额 81亿元。 最后,我们不认为榨菜产品高增长是社会消费降级所致,相反地,公司主营产品的出厂吨价长期提升,这恰是消费升级的表现,小小榨菜仍有很大的升级空间。 投资建议: 公司的竞争优势突出,盈利水平高,属于价值投资的良好标的。此外,长期看公司的销售规模仍有较大的增长空间。市场对于公司的反应有些偏颇:业绩增长时过分期待,而业绩平淡时又过分悲观。鉴于公司目前的销售疲弱,我们暂时下调公司的营收预测。我们预测公司 2019、2020、20121年的销售额分别为 2029.2、2215.5、2512.4百万元,同比增 6%、 9.2%和 13.4%; EPS 分别为 0.91元、 1.00元、 1.10元。参照 8月 7日收盘价 21.99元,对应的 PE 为 24.1倍、 21.8倍、19.8倍。给予公司 2020年 25倍的市盈率,对应的目标股价为 25元,迄今尚有 13.6%的涨幅, 将公司评级从“买入”调降至“增持” 。 风险提示: 不排除下半年公司销售进一步恶化的可能;市场对于公司业绩增长放缓反应过于激烈。
中信出版 传播与文化 2019-07-30 43.60 -- -- 41.88 -3.94%
48.48 11.19% -- 详细
公司前身为1993年2月16日设立的“中信出版社”,后改制成为“中信出版集团股份有限公司”。公司定位于为社会大众提供知识服务以及文化消费,目前拥有国家新闻出版署颁发的图书出版、发行、零售以及网络传播全牌照,主要产品及服务为图书出版与发行、书店零售及其他文化增值服务。 (1)图书的出版与发行业务是公司的主营业务,经管及社科类图书是公司主打的图书品类,形成了比较高的品牌影响力与市场占有率,也是公司图书出版业务中收入占比较高的品类。 (2)在零售业务方面,中信书店目前共有57家机场店、12家写字楼店以及18家城市店,覆盖全国大中型城市。除了实体书店外,中信书店通过建立网络直营店,实现和实体书店的互补。 (3)除了图书出版发行、书店零售业务之外,公司还向产业链上下游不断延伸,开拓文化增值服务,发挥公司业务的协同价值。 公司业绩增长速度较快,2013年-2018年营业收入年平均复合增长率为24.41%,同期净利润复合增长率为45.03%。盈利能力基本保持稳定,费用率控制良好,现金流质量较好,位于行业中上水平。 投资评级与盈利预测:预计公司2019-2021年营业收入分别为18.93亿元/22.34亿元/26.33亿元,净利润2.33亿元/2.85亿元/3.43亿元。EPS分别为1.23元/1.50元/1.80元,按2019年7月25日收盘价,对应PE分别为35.6倍,29.1倍与24.2倍。首次覆盖并给予公司“增持”评级。 风险提示:行业竞争风险;实体书店销售下滑;新技术对传统阅读产生冲击;原材料成本上升。
万达电影 休闲品和奢侈品 2019-05-30 18.89 -- -- 19.44 2.91%
19.44 2.91%
详细
公司成立于2005年,是国内院线龙头公司。截止至2018年底,万达电影拥有银幕5279块,同比增长15.49%,市场占有率连续数年排在院线与影投公司第一位,优势明显。公司在单银幕产出、场均人次、上座率、平均票价等院线经营数据上表现出较高的效率。公司在影院的收入结构上较为合理,高毛利率的非票业务收入占比较高,在一定程度上可以对冲放映业务毛利率下滑的影响。 公司收购万达影视,实现全产业链布局。公司通过发行股票的方式以33.20元/股的增发价格共增发3.17亿股,合计105.24亿元的交易对价收购万达影视95.7683%的股权,实现了向电影全产业链的布局,收购完成后,万达电影实现上游覆盖了包括了主营电影、电视剧、游戏等内容的万达影视;中游覆盖了以万达影视参股的五洲发行为主的电影宣传发行业务;下游则覆盖了包括了承担播放渠道功能的国内万达院线以及国外Hoyts影院、主营广告的万达传媒与Propaganda、主营在线票务与周边衍生品的时光网。增发事项已经在5月27日全部完成。 投资评级与盈利预测:2018年国内电影市场票房观影人次分别仅实现8.69%以及5.92%的低速增长;从2019年1-4月的情况看,不论电影票房还是观影人次相比2018年同期均出现了负增长的情况,这也导致公司在2019年第一季度经营业绩大幅下滑。我们认为在国家2020年达到8万块银幕数的既定目标下,影院之间的竞争压力短期难以得到缓解,叠加票房增速下滑,导致单银幕产出走低,万达电影的院线业务短期依然要面临比较大的经营业绩压力。但考虑到公司依托于万达商业地产项目,拥有较低的租金成本以及明显高于行业平均水平的经营效率双重优势,加上现在行业经营压力之下已经有部分影院资金出现退出迹象,预计公司单银幕产出的业绩拐点会在2021年左右出现。相比于北美市场(主要是美国与加拿大)3.7次(男性)/3.4次(女性)的人均观影次数,国内目前人均观影次数仅为1.2次,仍具备较大的增长空间,因此长期看好公司在下游院线业务中的增长潜力。 在不考虑万达影视并表因素的前提下,仍以公司增发前的17.61亿股股本计算,预计公司2019-2021年EPS分别为0.76/0.92/1.07元,按5月28日收盘价18.96元计算,对应PE分别为25.0/20.6/17.7倍。 若以万达影视承诺净利润作为并表参考,以公司增发后20.78亿股股本作为基数,对应2019-2021年全面摊薄EPS分别约为1.07/1.29/1.52元,按5月28日收盘价18.96元计算,对应PE分别为17.72/14.70/12.47倍。 我们看好公司作为院线渠道龙头的地位,在院线行业目前普遍承受较大经营压力的情况下,公司展现出了较强的经营优势,经营效率位于行业头部位置,我们认为公司的市占率仍存在一定的上升空间。同时公司在收购万达影视的过程中也实现了向全产业链的布局,成为国内比较稀少的能够实现链接电影全产业的公司。 由于行业景气度原因造成公司业绩在短期内仍需要承受比较大的压力,加上公司目前商誉较高,存在一定的风险,因此综合考量下首次给予公司“增持”评级。 风险提示:商誉减值风险;电影票房增速不及预期;院线经营效率低下影响业绩
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-05-17 29.13 35.07 55.87% 29.76 1.22%
31.50 8.14%
详细
公司 2019年一季度业绩: 公司一季度实现营业收入 5.27亿元,同比增 3.94%, 收入增速下滑;实现毛利率 58.14%,同比增长 7个百分点; 公司的费用率持续下降,至 22.8%, 实现净利润率 29.48%, 创下新高。 由于前期产品提价幅度大,以及近两年青菜头成本低,公司的毛利率大幅提升,叠加费用率的下降,公司的盈利能力突出。公司今年的业绩增长取决于销售情况:一季度销售增长明显放缓,主要是在公司积极的销售政策下, 2016、 2017年销售增长过快,导致渠道存货较大,渠道去库存使一季度的动销减弱。通过调研知道,公司已经采取措施应对销售增长的放缓,主要措施有: 渠道下沉,补三四线城市的市场空白; 以及将产品纳入新零售渠道等等。 公司 2019年的业绩增长点: 2019年,青菜头原料成本持续低位。在成本较低和前期提价的作用下,2019年公司盈利仍有上升空间。 当前正值青菜头的收割季,根据我们的调研, 2019年青菜头价格较 2018年仍有回落。青菜头在公司营业成本中占比 40%至 50%,青菜头价格保持 600至 700元吨价区间,对公司主营产品的毛利率提升较为重要。此外,公司今年改变了青菜头的收购方式,从以往收购鲜菜到今年收购半成品,利用民间窖池,由农户完成初加工环节。公司窖池产能目前约 20多万吨,对应榨菜产能仅10万吨至 13万吨,产能瓶颈可见。除了利用民间窖池,公司仍在自建窖池,产能虽遇瓶颈,但不是核心问题。 2019年产品销量的增长应好于 2018年。 2018年公司产品销量增长10.65%,较 2017年低近 7个百分点;但是,尽管销量增长有限,受益于产品提价, 2018年公司销售收入增长了 25.92%。 2019年,公司的产品销量增长应好于 2018年。 2019年一季度,公司对渠道进行了调整,也发现了一些销售中的问题,比如新兴渠道的薄弱,公司采取了相应的应对措施。公司对传统渠道的把握较强,但是对外卖、生鲜等新零售渠道的把握尚未到位,这也可能是公司产品在一线市场销售增长缓慢的主要原因。但是,公司主营产品在二线和三线市场的销售增长今年以来令人满意,公司今年的工作重点是下沉三线城市。考虑到市场比较大,着力三线市场可弥补一线市场的增长不足。 根据商超渠道的销售数据,我们看到乌江榨菜的 3月销售额环比增长近 6%。我们维持 2019年销量增长高于 2018年的判断。 公司的销售规模不足 20亿元,我们认为尚处于长期增长的初级阶段。 公司销售规模目前不足 20亿,仍然处于长期增长的初级阶段。 我们参照美国可比上市公司的销售规模,比如康宝浓汤, 公司经营浓缩汤类产品, 2018年销售额为 590亿元,近三年年均增长 6%;比如味好美, 公司经营各类西式调味品, 2018年销售额为 375亿元,近三年年均增长 11%;比如兰卡斯特食品,经营各种西式沙拉酱产品, 2018年销售额 81亿元。 最后,我们不认为榨菜产品高增长是社会消费降级所致,相反地,公司主营产品的出厂吨价长期提升,这恰是消费升级的表现,小小榨菜仍有很大的升级空间。 投资建议:公司的竞争优势突出,盈利水平高,属于价值投资的良好标的。此外,公司的销售规模仍有较大的增长空间。我们预测公司 2019、2020、 20121年的销售额分别为 2201.5、 2539.7、 3100.9百万元,同比增 15%、 15.4%和 22.1%; EPS 分别为 1.01元、 1.18元、 1.43元。 参照收盘价 28.61元,对应的 PE 为 28.3倍、 24.2倍、 20倍。 给予公司 2020年 30倍的市盈率,对应的目标股价为 35.4元,迄今尚有 23.78%的涨幅, 给予公司“买入” 评级
完美世界 传播与文化 2019-05-09 26.68 -- -- 28.14 4.69%
27.96 4.80%
详细
事件:公司发布2018年年度报告以及2019年第一季度报告。 2018年公司实现营业收入80.34亿元,同比增加1.31%;归属上市公司股东净利润17.06亿元,同比增加13.38%;扣除非经常性损益后净利润14.47亿元,同比增加3.54%;经营活动产生现金流净额-1.30亿元;基本每股收益1.30元;每10股派发现金红利1.80元(含税)。 2019年第一季度公司实现营业收入20.42亿元,同比增加13.26%;归属上市公司股东净利润4.86亿元,同比增加34.95%;扣除非经常性损益后净利润4.63亿元,同比增加56.77%;经营活动产生现金流净额-1.75亿元。 投资要点: 端游逆势实现增长,《完美世界》手游实现霸榜。公司游戏业务收入54.21亿元,同比下降4.13%,其中PC端游收入21.96亿元,同比上升10.28%,营业收入占比为27.34%,比17年上升2.23个百分点;手游收入27.10亿元,同比下降11.94%,占营业收入比为33.74%,比17年下降5.08个百分点。 在公司端游产品方面,长线游戏产品《完美世界国际版》、《诛仙》等仍在持续贡献收入,2018年由公司推出的端游+主机双平台游戏《Subnautica(深海迷航)》广受好评,其国区版本销售量达到25万套,国外游戏媒体评分约9分,游戏销售平台Steam好评率94%。同时公司围绕顶级IP《诛仙》打造的端游大作《新诛仙世界》也在积极研发进程中。公司在2018年端游行业市场规模下降趋势下逆势实现良好增长。 手游方面,公司在18年推出的《轮回诀》、《烈火如歌》以及《武林外传手游》等产品表现良好。2018年手游业务收入下滑主要受版号事件影响,游戏产品上线进度未达到预期。在版号恢复后,《完美世界》手游获发版号并于3月正式上线,次日位居IOS畅销榜第二,第四日荣登唱响榜榜首,发布首月过半时间位于IOS畅销榜榜首。预计《完美世界》手游是支撑2019年第一季度公司业绩大幅增长的主要力量。公司在立足核心MMORPG类型的基础上,探索细分游戏市场的可能性,丰富自身产品矩阵,预计将有《神雕侠侣2》、《新神魔大陆》、《云梦四时歌》、《梦间集天鹅座》、《新笑傲江湖》、《我的起源》等数款覆盖MMORPG、回合制、二次元、沙盒、SLG、ARPG、开放世界等多种类型和题材的游戏产品陆续推出。 电视剧业务收入增长较快。公司影视业务收入26.13亿元,同比增长14.62%。其中电视剧业务营业收入17.49亿元,同比增长55.01%。公司出品的《利刃出击》、《烈火如歌》、《忽而今夏》、《归去来》、《走火》、《最美的青春》、《香蜜沉沉烬如霜》、《娘道》、《苏茉儿传奇》、《黄土高天》、《小女花不弃》、《青春斗》、《趁我们还年轻》等电视剧在收视率、网络播放量、评分等方面均处于行业头部位置。 2019年第一季度毛利率明显提升。2019年公司第一季度毛利率为68.11%,比18年提升近12.3个百分点,净利率为23.82%,比18年提升2.58个百分点,我们认为主要是《完美世界》手游的优异表现为公司提供较强的盈利能力。 公司主要费用率整体较为稳定。2018年公司主要费用率为39.40%,比17年提升1.49个百分点;2019年第一季度费用率为41.48%,较18年提升2.08个百分点,比18年第一季度下降1.75个百分点。其中研发费用率增长较快,2019年第一季度研发费用率为22.37%,比18年提高了近5个百分点,扣除研发费用率后的其余费用率基本维持稳定。 与Google达成出海战略合作,与Valve合作有序推进。公司在2019年3月宣布与谷歌达成战略合作,借助谷歌在全球广泛的智能化营销解决方案以及技术优势达成升级出海战略的目的。同时公司与Valve公司的合作也在有序推进与深化之中,其中包括了Steam中国项目的落地以及2019年即将首次在国内举办的《DOTA2》国际邀请赛(Ti9)。 投资建议与盈利预测:公司拥有较强的研发能力、强大的IP阵容以及经营长线游戏的能力,老游戏产品能够稳定贡献流水,新游戏上线后市场表现不俗,《完美世界》手游于3月上线后长期实现霸榜,《云梦四时歌》也将于5月中下旬上线,预计降为公司提供业绩支撑。影视方面公司打造的多部电视剧均能保持在市场头部位置,业务增长迅速,后续还将有陆续有电视剧不断上线。由于公司剥离了院线业务,因此对公司2019年营业收入与利润产生一定影响,不考虑投资收益以及营业外收支的影响下,我们预计公司2019年与2020年EPS为1.53元/1.77元,按2019年5月6日收盘价27.28元,对应PE为17.8倍与15.4倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:行业监管趋严;新游产品上线进度以及市场表现不及预期;行业竞争加剧
杭州银行 银行和金融服务 2019-05-08 8.44 -- -- 8.66 -0.46%
8.63 2.25%
详细
19Q1营收改善,其中,手续费及佣金收入增速明显改善。19Q1,公司营收增速较18年改善近6个百分点,其中手续费及佣金净收入改善尤为明显。19Q1,公司手续费佣金净收入同比增长7.37%,较18年26.83%的同比降幅明显改善。18年,公司手续费及佣金净收入下降主要由占比较大的委托贷款业务手续费大幅下降造成。预计19Q1该因素逐步消退,因此手续费及佣金净收入恢复增长。19Q1,公司开始采用新会计准则,金融资产根据新准则进行重分类,部分资产原计入利息收入的收益计入投资收益。鉴于19Q1利息净收入与投资收益之和同比增速较18年放缓近8个百分点,预计公司19Q1按照旧可比口径的利息净收入增速较18年也有所放缓。 18年资产质量改善显著,19Q1资产质量稳定。自上市以来,公司资产质量一直保持稳中向好态势。18年末,公司不良贷款率较17年末下降0.14个百分点,19Q1公司不良率进一步下降0.05个百分点至1.40%。前瞻性指标方面,18年末,公司关注率与逾期率分别较17年末下降0.82与0.72个百分点至1.26%与1.19%,无论是绝对水平还是改善幅度均保持行业较好水平。此外,公司对不良贷款的认定更为严格,18年末,90天以上逾期贷款占不良贷款的比例较18Q2末下降33个百分点至74.07%,处于上市银行较好水平。19Q1,公司不良贷款率环比下降0.05个百分点,但由于公司Q1贷款增速(较18年末增长与8%)快于不良率下降幅度(较18年末月下降3%),预计公司19Q1不良生成略有上升。19Q1,银行业资产质量普遍边际承压,公司Q1资产质量表现仍处于行业较好水平。 拨备覆盖水平稳中有升。上市以来,公司拨备覆盖水平持续提升。18年末,公司拨备覆盖率与贷款拨备率分别较17年末提升45与0.35个百分点至256%与3.71%。19Q1,在不良贷款余额与贷款余额较18年末分别增长4%与8%的情况下,公司仍然保持较大计提力度,19Q1末拨备覆盖率进一步提高8.5个百分点至264.50%,贷款拨备率较Q1末持平。公司当前的拨备覆盖水平已处于行业中上游水平。 加大存款拓展与贷款投放力度,存贷款占比上升。18年,公司加大存款拓展与贷款投放力度,存贷款占比有序提升,资产负债结构持续优化。18年末,公司贷款总额较17年末增长23.48%,快于总资产增速13个百分点,公司存款总额增速较17年末增长18.76%,快于总负债增速8个百分点。18年末,公司存/贷款占总负债/总资产的比重均较17年末提升4个百分点至61.67%与38.05%。19Q1末,公司贷款总额较18年末增长7.95%,存款总额较18年末增长3.55%,仍然明显快于总资产与总负债增速,资产负债结构进一步向服务实体靠拢。 资本补充步伐或加快。受两方面因素影响,公司资本消耗速度较快,18年与19Q1公司资本充足率逐步下降:一方面,公司处于快速发展期,规模扩张较快;另一方面,受到金融监管影响,资产结构调整提升总资产风险权重。19Q1末,公司核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为8.05%/9.67%与12.78%,其中,核心一级资本充足率与一级资本充足率均为上市银行较低水平。为满足公司长期业务发展需要,公司后续或加快外源资本补充步伐。 投资建议。预计公司19-20年BVPS为9.96与10.86元,以4月29日8.71元的收盘价计算,对应PB分别为0.87与0.80倍。截止4月29日,公司PB(LF)为0.90倍,为行业平均水平,公司成长性较好,资产质量改善较为显著,首次给予“增持”投资评级。 风险提示:资产质量大幅恶化。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名