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安琪酵母 食品饮料行业 2017-10-18 26.58 33.00 17.56% 28.18 6.02% -- 28.18 6.02% -- 详细
业绩增速不减,明年增长持续:公司公布17Q3业绩预告,预计1-3Q2017归母净利约5.74~6.51亿元,同增50%-70%。单三季度1.53亿-2.3亿,同增24%-87%,波动区间较大。我们认为Q3维持40%-60%增速概率较高。全年维持收入18%-20%、利润50-60%的预期。糖蜜因素弱化,按照对全年利润增速60%的预测,糖蜜成本下降贡献22%,20%来自收入增长,剩下18%利润来自技改进步、产品升级、规模效应等经营层面的持续改善,且未来还可持续:1)即将投入的柳州、俄罗斯工厂均为高效益工厂;2)柳州二期2万吨产能将投入新YE 工艺,可进一步降低成本;3)海外业务从价格竞争趋向品牌竞争,量价齐升。 细分市场双寡头之一,酵母抽提物需求空间巨大:细分市场全球双寡头之一,隐形壁垒极高:1)马利加速退出,估测安琪将在18年成为全球双寡头之一;2)酵母属于重资产行业,需达到一定规模才可以实现盈亏平衡,但下游客户分散,规模化产能又很难释放,国内难再出现竞争者。衍生品空间为增长续力:1)主要衍生品YE 可用在调味品和休闲食品,保守估测市场不低于30w 吨,安琪目前6.6万吨产能国内最大;2)其他衍生品如酵母蛋白等在国内处于生命周期的导入期。 酵母营养保健品受宠,“药线+母婴”双渠道发力:1)大单品放量。 公司针对不同人群、不同功能,形成五大酵母营养特色核心产品:蛋白粉、酵母锌、山楂酵母、酵母硒、益生菌。蛋白粉今年单品销售过亿。2)母婴渠道发力。公司营养保健品2016年销售收入2.2亿,增速26%,其中药线营收占比48%,母婴占比40%。今年加速向上,预期今年达到3.5亿规模。受益二胎政策,母婴渠道的保健品业务增幅明显,母婴渠道贡献了营收增长的70%。3)费用铺完,净利率提高。 投资建议:根据公司最新情况,我们估测17/18年利润增速61%/26%,归母净利润8.59/10.85亿,EPS 分别为1.04/1.32元,对应PE25/20x,六个月目标价33-35元。 风险提示:食品安全风险;市场需求变动风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-10-13 27.14 33.00 17.56% 28.18 3.83% -- 28.18 3.83% -- 详细
事件:公司发布三季度业绩预增公告。经财务部门初步测算,预计前三季度归属于上市公司股东的净利润约5.74至6.51亿元,同比增长50%-70%。对应单三季度归属于上市公司股东的净利润约1.53至2.30亿元,同比增长24.53%至86.75%。 受益于国内外新产能投放,淡季收入仍保持快速增长。三季度为公司传统销售淡季,工厂的轮流检修大多安排在三季度进行,会对整体产能有一定影响;但是据公司公告建设进度,埃及及柳州产能已于三季度陆续投产,今年可贡献约1万吨YE 产能和7-8千吨酵母产能,故预计三季度收入端仍可保持20%左右的快速增长。由于此前公司产能利用率处于较高水平,新产能投放有助于打破这一瓶颈更好满足下游的旺盛需求。 盈利能力持续改善,后续仍有充分提升空间。由于糖蜜价格同比下降明显,公司今年成本红利突出,毛利率同比大幅提升;此外受益于收入快速增长及规模效应扩大,公司整体费率也随之下行。长期来看,公司作为行业龙头地位稳固,竞争优势突出,在原料采购、技术研发及内部管理上的优势都将会不断凸显,未来有望继续抢占市场份额并实现盈利能力的稳步提升。同时公司在海外实行的本土化战略也将助力提升海外市场的拓展速度及覆盖深度,后续成长空间十分可观,并且海外工厂具备成本、运费及关税等多重优势,盈利能力明显优于国内工厂,海外产能占比上升也将助力公司整体盈利能力进一步提升。 投资建议:我们维持此前盈利预测,预计公司2017年-18年的收入增速分别为21%、22%,净利润增速分别为59%、25%,考虑到市场给予优质蓝筹的溢价,维持买入-A 的投资评级,上调6个月目标价至33元,相当于2018年25倍的动态市盈率。 风险提示:下游需求低于预期,成本波动,盈利能力改善不及预期。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-09-27 24.28 -- -- 28.18 16.06% -- 28.18 16.06% -- 详细
盈利预测评级 公司有强大的业绩基本面支撑,7 月份受第二大股东减持影响股价下跌,目前股价存在向上修复空间。预测2017-19 年EPS 1.01/1.28/1.54 元,维持合理估值29 元,维持“买入”评级。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-09-19 23.80 27.27 -- 28.18 18.40% -- 28.18 18.40% -- 详细
减持压力消除,交换债换股价高彰显信心。2017年7月1日公司发布了《持股5%以上股东减持股份计划的预披露公告》,日升科技拟通过大宗交易和集中竞价方式减持不超过2472万股,即不超过公司总股本3%。截至9月12日,减持计划全部实施完毕。减持期间,公司股价累计跌幅12.5%,当前减持压力已经消除,市场情绪有望恢复稳定。此外,公司8月21日日升科技可交换债券发行完成,募集资金3亿元,期限3年,三年票面利率分别为1.5%/2%/2.5%,初始换股价为29元/股,大幅高于当前股价,我们认为体现了日升科技与债券持有人对公司未来发展的充足信心。 国内国际齐发力,酵母业务仍有较大发展空间。目前国内酵母年销售量超20万吨,我们判断未来市场仍有超一倍空间:1)我们判断国内中式用酵母销售量约15万吨,公司市占率约50%,考虑到仍有至少50%的发面过程通过老面完成,因此我们判断中式用酵母至少还有50%的替代空间。2)近几年随着国内大城市面包房的快速发展,西式烘培用酵母快速增长,我们判断销售量超5万吨,公司市占率约70%,我们判断未来西式用酵母市场空间也有望达到20万吨以上。此外,全球酵母总产量约130万吨,公司市占率约15%,近几年来公司逐步在海外建厂布局,我们判断未来有望依照成本优势或靠近销售市场的原则继续选择海外市场布局,实现海外业务的进一步发展。 量价齐升可期,预计收入可实现持续较快增长。我们预计未来3年公司仍可实现收入15%的复合增长:1)量:公司当前发酵产能20万吨,根据公司十三五规划,至2020年产能规划至26-27万吨,年复合增速近9%。2017年公司新增产能包括年初已投产的安琪德宏4000吨扩建产能以及俄罗斯、柳州新增4万吨产能。2)价:英联马利在国内市场份额逐步流失,在竞争中愈发劣势,随着竞争格局进一步好转,我们认为公司未来在市占率提升的同时,提价能力增强,产品提价可期。 新业务未来有望承接酵母业务,为公司持续贡献收入利润增长。公司酵母业务尚存较大发展空间。除酵母以外,公司主导产品还包括酵母抽提物、营养健康产品、生物饲料添加剂等,广泛应用于食品调味、微生物发酵、动物营养、人类营养健康等领域。其中在酵母抽提物领域,公司产能全球第一,市场供不应求。除柳州即将新增产能以外,公司公告在埃及投资新建年产1.2万吨YE项目,预计于19年3月建成投产。我们判断未来新业务有望逐步承接酵母业务,为公司贡献新的利润增长点。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.01/1.24/1.50元,给予公司2017年27xPE,对应目标价27.27元,维持买入评级。 主要不确定因素。行业竞争加剧,汇率大幅波动,原材料价格大幅波动。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-07-24 24.01 -- -- 24.66 2.71%
28.18 17.37%
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公司发布2017年中期报告:20171H,公司实现营业收入29.10亿元,同比增长22.40%;实现营业利润4.78亿元,同比增长59.07%;实现归母净利润4.46亿元,同比增长62.06%,当期每股收益0.51元。 我们观测了安琪香港和安琪埃及的营收数据,认为公司在海外市场的收入正在加速增长,海外市场对公司的收入贡献在加大。2017年9月,安琪俄罗斯的产能投产后,预计公司的海外市场将会以更大的增幅扩张。相比之下,公司在国内市场的销售增长有所放缓,但是,仍好于下游需求行业的增长情况。 根据安琪埃及分厂在20171H的盈利数据,以及公司对俄罗斯项目毛利率的测算,我们预计,公司在国外市场的毛利率可提升至40%以上,净利率也可达到20%以上。国内市场的毛利率下滑企稳,我们预判2017年该下滑态势持续。但是,在海外盈利性向好的带动下,公司整体毛利率呈现大幅提升的态势。 在毛利率提升和成本严控下:20171H,公司的净利率为15.34%,较2016年大幅提升3.46个百分点。由于公司在埃及和俄罗斯涉及直接投资,公司的管理费用率相对较高:20171H达到7.26%,较2016年继续抬高;未来随着海外收入规模扩大,境外的管理费用有望摊薄。 公司各子公司中,盈利性较好的是安琪伊犁、安琪柳州、安琪崇左和安琪埃及,其中,安琪埃及的当期改善尤甚,从产能到业绩都有了较大幅度的释放提升。 20171H酵母抽提物(YE)的单价提升显著,当期净利润率达到了15.48%。公司是全球最大的YE供应商,由于欧洲需求增长快,YE涨价的基本面支撑有力。 投资评级:预测公司2017、2018、2019年的每股收益分别为1.05、1.28、1.45元,同比增长62.1%、21.7%、13.3%。按照2017年7月18收盘价23.65元计算,对应的估值分别为22.7、18.6、16.4倍。公司业绩增长较为明确,估值合理,分红率高,充分体现了二级市场的防御性,维持对公司的“买入”评级。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-07-18 23.70 30.00 6.88% 24.66 4.05%
27.79 17.26%
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事件。 公布2017半年报。 公司2017H1营收实现29.1亿,同比增22.4%;实现归母净利润4.21亿,同比增61.06%;扣非归母净利润实现3.97亿,同比增78.88%;加权ROE 为12.01%,同比提升3.73pect。2017H1EPS是0.51元。单二季度营收实现14.91亿,同比增19.1%;单二季度归母净利润实现2.08亿,同比增41.24%。 公布对外投资调整公告。 投资俄罗斯2万吨酵母项目投资额由原投资额4.98亿人民币增加至6.79亿人民币,净增1.81亿人民币,增加比例为36%。 简评营收业绩符合预期,延续较高增长。 2017H1营收实现29.1亿,同比增22.4%,单二季度营收增速19.1%,受新疆伊犁子公司停产检修设备影响,单二季度增速环比微降。分业务看,传统酵母增速约19%,保健品基数较低依然维持70%的高速增长;分地区看,国内国外业务占比维持在70%和30%,单二季度国外增速快于国内增速,我们估计单二季度国外酵母业务增速约25%左右。 公司上半年归母净利润实现4.21亿,同比增61%,延续了此前较快增长,环比和同比增速均有所放缓,在此前业绩增长高基数之上我们认为50%-60%的盈利增速符合预期。 成长源于产能扩张和技术改造,毛利率显著提升。 公司营收业绩延续高速增长,2017H1毛利率实现36.19%,同比提升4.53pct,主要源于一方面,技术设备改造升级带来产能稳步扩张,德宏产能扩建新增4000吨酵母产能至3万吨产能,埃及通过技术改造新增产能6000吨将产能提升至2.3万吨,同时通过生产技术提升促进提升生产率,促使成本下降;另一方面,上半年公司研发费用9645万元由营业成本计入到管理费用中,使得营业成本增幅低于营收增幅8.13pct,毛利提升显著;同时原材料糖蜜价格较上年下降20%显著降低营业成本。 俄罗斯项目追加投资,8月即将投入生产。 俄罗斯生产项目增加1.81亿总投资额至6.79亿,公司调整投资主要考虑到俄罗斯二期项目的公用设施需求,以及俄罗斯当地建筑施工以及气候特点对工程建设预算的影响,公司此次调整投资金额并不影响整体项目的投产和效益。 目前俄罗斯2万吨酵母项目处于调试设备阶段,预计8月1日投入生产。 产能投产和产品提价,业绩稳增有保障。 2017年俄罗斯2万吨酵母项目、柳州2万吨YE以及德宏技改新增0.4万吨酵母产能相继投产,公司投资的赤峰1.6万吨酵母产能和埃及1.5万吨YE产能将分别于2018年和2019年投产,未来三年公司均有新增产能释放,并共计新增3.5万吨YE,考虑YE吨价将近高于传统酵母吨价1.5倍,并且海外市场需求较高,我们认为未来会提升整体酵母业务毛利率。此外,公司原计划2017年对国内小包装酵母提价,但目前并未实施,预计有可能推迟到2018年,公司小包装酵母营收占比酵母业务15%左右,年收入5.6亿左右,小包装酵母的毛利率40%以上,如果2018年对小包装酵母提价5%并叠加我们对2017年营收预测,我们认为将会贡献2018年营收7-8亿,净利预计3亿左右。 盈利预测及估值。 公司近期受到第二股东日升科技减持影响,短期股价承压,我们认为7月中下旬伴随减持实施落地,负面影响会逐渐消除,长期看公司业绩增长确定性较强并且增长可持续,维持原来预测不变,2017/2018EPS为1.01、1.31元,维持“买入”评级,目标价30元。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-07-18 23.70 -- -- 24.66 4.05%
27.79 17.26%
详细
收入稳步增长:公司上半年实现营收29.1 亿元,同比增长22.40%,延续高增长态势。国内市场方面,酵母下游需求烘焙和调味品等行业景气向上,安琪作为国内酵母行业龙头受益最明显,烘焙类原料产品的贡献也将加快。海外市场方面,公司业务布局主要在非洲与东南亚等人口增量最多的地区,当地烘焙类等食品的渗透率不断提升,酵母需求稳步提升。从中长期看,行业下游需求较好,且竞争对手英联马利国内市场收窄,乐斯福国内产能偏小,公司寡头垄断地位日趋明显,中长期收入高增长仍可期。 受益成本下降:公司上半年净利润同比大增62.06%,一方面是由于营业收入持续增长,另一方面受益成本的下降,公司新榨季平均采购成本从去年900 元/吨降至730 元/吨,带动毛利率上升至36.19%, 同比上升4.53 个百分点。糖蜜是生产酵母的主要原料,从糖蜜供给来看,甘蔗主要产地广西种植面积小幅恢复,单产稳步提升,甘蔗总产量增加,从糖蜜下游来看,低端酒和乙醇需求低迷,同时,玉米、木薯价格持续下跌使甘蔗糖蜜生产吸引力下降,在糖蜜供给增长,而需求低迷的背景下,预计来年公司甘蔗糖蜜采购成本仍将处于低位,即将投产的俄罗斯新产能生产成本更低,公司规模效应不断体现也将有利于成本下降。 费用保持稳定:2017 上半年公司期间费用率19.21%,下降0.36 个百分点。其中,销售费用率10.6%,下降0.2 个百分点,但广告宣传费投入加大,同比增长77.3%,主要是公司邀请郭富城续签品牌代言等导致费用增长。公司管理费用率7.26%,上升0.46 个百分点,最主要是由于研发费用大幅增长42%。总体来看,公司费用率基本保持稳定。 产能持续释放:公司公告俄罗斯产能投资项目预算从原来的4.98 亿元增加到6.79 亿元人民币,增加比例为36%,主要是考虑为二期项目增加部分预留投资,且在高施工验收标准下增加建筑和设备采购成本。俄罗斯工厂将于7 月底进入调试阶段,8 月1 日进入试生产阶段,柳州YE 产能将陆续释放,2017 年产能可达20.5 万吨,2018 年赤峰1.6 万吨扩建产能和2019 年埃及新产能陆续接棒,延续扩张下巩固国内市场统治地位,全球布局更进一步开拓海外新市场,为收入高增长的延续带来持续动力。 投资建议:预计公司2017-2019 年EPS 为1.04 元、1.29 元、1.51 元,对应PE 分别为23X、19X、16X。国内市场酵母下游需求烘焙和调味品等行业景气向上,海外市场快速增长,糖蜜价格下降带动成本下降,净利率仍有提升空间,给予“买入”评级。 风险提示:食品安全事件;需求不达预期;海外市场风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-07-17 23.58 28.00 -- 24.66 4.58%
27.79 17.85%
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1.上半年业绩符合预期,扣非净利增速77%。 7月12日收盘后,公司发布中报业绩,收入29.1亿,同比22.4%;归母净利润4.2亿,同比62%,扣非后归母净利增速高达79%,符合我们预期。其中,17Q2收入14.9亿,同比19.2%,归母净利2.1亿,同比增速48.9%。Q2增速较Q1放缓主要是因为:1)6月份伊犁工厂(3万吨产能)检修,停产1月有余,过去检修主要放在七八月轮流检修,但今年公司工厂增多后检修提前,按照产能和吨价估测,影响收入5000万左右;2)去年Q2基数比较大,16Q1、Q2、Q3、Q4归母净利1.12亿、1.47亿、1.23亿、1.52亿;3)去年同期非经常性损益比较大,16H1非经常性损益约3000万,主要系部分应收账款坏账准备回转。 2.俄罗斯项目预算增加1.8亿,净利率远高国内产能。 俄罗斯项目计划17年7月底完成安装调试,8月1日进入试生产阶段,内部收益率18%,销售毛利率和净利率分别达到44%和22%,公司16年整体毛利率33%、净利率12%,显然,随着新产能的逐渐释放,公司净利率将进一步提升。俄罗斯项目效益比较高,主要因为:1)糖蜜资源优势,当地糖蜜价格400-500元/吨,远低于公司国内17年采购价730元;2)市场优势,中东非洲市场是公司的传统优势市场,从俄罗斯出口可以节约运费、关税。 3.今年主要增长来自经营改善,提价利好或延期到明年。 市场对公司增长过度聚焦在糖蜜价格上,我们认为这对公司的理解还不够透彻,糖蜜成本下行仅为公司高增长的动因之一,按照我们对全年60%的预期,估测仅22%由糖蜜成本贡献,剩下38%的利润来源于收入加速、技改进步、产品升级、规模效应等经营层面的持续改善,这样的改善还将继续,因为:1)即将投入的柳州工厂、俄罗斯工厂均为高效益工厂;2)柳州二期2万吨产能,将投入新YE工艺,可进一步降低成本;3)海外业务逐渐从价格竞争趋向品牌竞争。此外,今年年初计划部分产品提价,目前看今年业绩状况已经很好,提价计划或延期到明年,我们认为明年仍将保持较快的利润增速。 4.寡头竞争行业,酵母衍生品需求空间巨大。 细分市场,全球双寡头之一,隐形壁垒极高:1)马利加速退出,估测安琪将在18年成为全球双寡头之一,占据行业竞争制高点;2)酵母属于重资产行业,需达到一定规模才可以实现盈亏平衡,但下游客户分散,规模化产能又很难及时释放,国内几乎很难再出现新的竞争者。衍生品空间为增长续力:1)主要衍生品YE可用在调味品和休闲食品行业,保守估测市场不低于30w吨,安琪目前为国内最大,6.6万吨产能;2)其他衍生品如酵母蛋白等在国内处于生命周期的导入期。 5.投资建议: 根据公司最新情况,我们估测17/18年利润增速60%/27%,归母净利润8.54/10.57亿,EPS分别为1.04/1.32元,对应PE21/16x,目标价28元,维持“强烈推荐”评级。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-07-14 24.20 30.00 6.88% 24.66 1.90%
27.40 13.22%
详细
本报告导读: 业绩基本符合预期。Q2收入增速放缓但同比加速、依然良好;毛利率、费用率双升,但净利率维持近年高位。7-8月柳州、俄罗斯工厂投产,有望支撑业绩加速增长。 投资要点: 投资建议:维持2017-18年EPS预测1.01、1.25元,维持目标价30元(对应2017PE30倍),维持增持。减持压力仍在,静待良机。 业绩基本符合市场预期。2017H1公司营收29亿元、增22%,扣非前后净利分别为4.2亿、4亿元,增62%、78%;Q2单季收入15亿元、增19%,扣非净利2亿元、增41%。 Q2毛利率、费用率双升,净利率维持近年高位。1)Q2收入增速环比放缓但同比加速2pct,预计国外延续Q1的25%以上增长势头,国内销售虽受伊犁工厂提前检修影响但依然良好。2)Q2毛利率同比升5pct至37%,环比高2pct,预计主因一是糖蜜成本采用加权平均法,越后收购成本越低;二是核算调整,即以往计入生产的部分研发支出调至费用端(H1研发费用增57%)。H1销售费用率持平但结构分化(薪酬、广宣增38%、77%,差旅、租赁费严控);管理费用率升2pct,主因薪酬及研发费用大增。Q2净利率增2.2pct至14%,维持高位。 产能投放有望优化国内外布局,支撑业绩加速增长。公司公告调整俄罗斯工厂投资预算,预计主要为满足当地政府注册资本要求;同时披露预计7月底前完成安装调试、8月进入生产;预计投产后一方面将更好地辐射欧洲;另一方面有望通过国内外产能优化,助力毛利率提升。按此,预计Q3在低基数及柳州、俄罗斯工厂相继投产的背景下,业绩有望加速增长,全年净利有望增60%以上。 核心风险:糖蜜价格大幅上涨、海外产能扩建不达预期。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-07-14 24.20 30.00 6.88% 24.66 1.90%
27.40 13.22%
详细
公司17H1业绩增长接近指引上限,高增长延续。公司17H1收入29.10亿元,同比增长22.4%,归母净利为4.21亿元,同比增长62.1%,公司业绩高增长延续。其中17Q2单季收入14.91亿元、归母净利2.08亿元,分别同增19.1%、41.2%。公司海外收入保持较高增长,我们预计17Q2仍达25%左右。公司经营性现金流17H1同比增长53.33%,一方面由于销售规模增长,同时由于加强控制应收账款规模,及增加商业信用以减少现金流出,体现公司经营能力进一步加强。 成本下降效应进一步显现,17Q2毛利率进一步提升;净利率环比略有下滑。公司16/17年新榨季平均采购成本从去年900元/吨降至730元/吨,由于榨季后期采购成本较前期更低,公司原材料采用加权平均法计算,今年成本优势越往后将越明显,且公司产能延续高利用率,17Q2毛利率环比继续提升2pct至37.2%。费用端方面,17H1销售费用率同比略下降0.2pct至10.6%,财务费用率下降0.6pct至1.35%,管理费用率明显提升0.5pct至7.3%,最主要是由于研发费用大幅增长42%,但研发费用增加为后续公司竞争力持续加强打下基础。17Q2受伊犁工厂常规性检修由Q3提前至Q2影响,且管理费用率单季度环比上升2.8pct,公司净利率略下滑至13.9%,但17H1净利率保持在14.5%较高水平。 经营良性循环,高利润率将可维持,投资未到终点。市场担忧安琪近15%高利润率是否已经透支空间,进而担心公司业绩会出现较大波动。我们认为,公司处于经营良性循环期内,高利润仍将可保持。公司提价历来稳步推进,公司通过烘焙师培训等提高客户粘性,下游对提价敏感性其实较弱,未来逐步提价具有较大可行性。成本端方面,今年甘蔗种植面积继续扩大,明年糖蜜价格维持低位将是大概率事件,更长期而言,根据发改委15年就已下发的规划,广西和云南两糖料蔗主产省种植面积15-20年将稳定在2100万亩,总产量稳步提升,而糖蜜主要下游酒精在低端酒和乙醇拉动较弱下需求依旧疲软,从供需两端看,糖蜜价格预计将不会出现上一周期那样大幅上涨。此外,公司高产能利用率在下游较高景气度支撑下,预计将可延续,规模效应将可持续显现,同时8月即将投产的俄罗斯新产能生产成本更低,在YE等产品生产工艺上的改进,都将促进公司进一步节省成本。费用端方面,预计公司也将保持稳中向下。公司18年上半年仍有成本和规模红利,其后业绩会相对稳定,成长会比上一周期更稳健,投资还未到终点。 维持目标价30元,近期调整将打开更大的空间。公司17H1高增长延续,前期公告的二股东减持对股价影响预计有限,仅在投资者心理略有影响。我们建议更应关注公司经营仍在良性循环上升期,多维度促进下,高利润率仍可保持,甚至继续稳步提升,成长具有持续性。我们继续维持17-18年EPS至1.04、1.28元,增速60%、24%,一年目标价30元,近期调整将打开更大的空间。风险提示:需求不及预期、海外市场风险 俄罗斯产能增加预算,国际化道路开拓打下更牢固基础。公司同时公告俄罗斯产能投资项目预算从原来的4.98亿元增加到6.79亿元人民币,增加比例为36%,主要是考虑为二期项目增加部分预留投资,且在高施工验收标准下增加建筑和设备采购成本。俄罗斯工厂将于7月底进入调试阶段,8月1日进入试生产阶段。本次海外产能建设预算增加虽延长项目投资回报期,但公司通过产能利用率及成本优势,利润率相对公司整体更高,且公司凭借埃及产能建设和经营经验,在国际市场开发及汇率风险防范上的经验更足。更重要的是,俄罗斯产能的投产将是安琪国际化战略再向前的重要一步,未来进一步的国际化布局也值得期待。
安琪酵母 食品饮料行业 2017-07-14 24.20 30.00 6.88% 24.66 1.90%
27.40 13.22%
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事件:发布半年报及对外投资调整公告。上半年实现收入29.10亿元,同比增长22.40%;归母净利润4.21亿元,同比增长62.06%,扣非净利润3.97亿元,同比增长78.88%。公司拟将俄罗斯公司投资额由4.98亿元增加至6.79亿元。 二季度收入延续快速增长,海外业务及品类扩张将是长期发展动力:公司单二季度实现收入14.91亿元,同比增长19.08%,较一季度放缓主要受较高基数及二季度工厂检修提前影响。但公司未来增长点已十分明确,一方面国际业务厚积薄发,本土化销售策略及海外产能扩张有望持续助力海外收入高增长;另一方面品类扩张及结构优化亮点突出,包括C 端民用产品、保健品等业务的快速增长均在不断贡献额外增量,我们预计下半年收入增速仍将保持在20%以上。 盈利能力提升主要来自成本红利,费用端仍有压缩空间:公司单二季度净利率达到13.95%,同比提升2.19pct,提升主因是成本下降带来的毛利率提升,单二季度毛利率37.17%,同比大幅提升5.3pct;三费率20.23%,同比上升1.81pct,其中管理费用上升较多,同比增加1.95pct,主要系管理人员薪酬及研发费用支出增加。考虑到糖价仍在高位、甘蔗种植面积不断增加,而糖蜜需求未见明显复苏,明年糖蜜价格有望较今年进一步下降,公司有望继续享受成本红利。另外随公司产能扩张及技术改造的推进,规模效应将不断放大,费用率有望随之下降,长期来看盈利能力仍有充分提升空间。 海外产能扩张有利于带动整体盈利能力提升,基本面优秀值得坚守。公司此次公告的俄罗斯项目投资额调整主要原因是部分预算外项目增加及为二期产能项目做准备。海外工厂在原料成本、运费及关税等方面优势明显,据公司初步测算,俄罗斯项目毛利率、净利率分别有望达到44、22%,远高于公司当前整体水平,未来海外产能的继续扩张有望带动整体盈利能力持续提升。公司此前发布的减持公告可能导致股价短期承压,但基于公司优质基本面表现,仍建议坚守,继续看好公司作为行业龙头不断实现份额及盈利能力的同步提升。 投资建议:我们预计公司2017年-18年的收入增速分别为22%、23%,净利润增速分别为59%、27%,维持买入-A 的投资评级及6个月目标价30元,相当于2018年23倍的动态市盈率。 风险提示:减持致市场情绪变化,下游需求低于预期,业绩释放节奏低于预期。
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事件。公司公告2017年半年报,实现营业收入29.1亿元/+22.4%,归母净利润4.2亿元/+62.1%,经营活动产生的现金流量净额3.4亿元/+53.3%,EPS为0.51元。 收入保持较快增长,下半年仍有新增产能释放。2Q17公司实现收入14.9亿元/+19.1%,仍保持较快增长,但增速低于一季度,我们认为主要是由于工厂停产检修提前至二季度所致。酵母及其衍生品1H17收入呈现同比加速增长态势,实现收入28.3亿元/+49.8%,我们认为主要是由于1)在海外品牌、渠道逐步建立的背景下,出口业务快速发展;2)随着产能的逐步释放,YE收入快速增长;3)保健品等其他衍生产品市场拓展良好。我们预计柳州2万吨YE产能有望于7月投产,俄罗斯工厂2万吨酵母产能也有望于8月1日进入试生产阶段,随着产能的进一步释放,我们预计公司全年收入可保持15-20%增长。 毛利率同比提升4.54pct,期间费用率同比下降0.36pct。2017年公司糖蜜收购均价为730元/吨,同比下降20%,推动毛利率同比提升4.54pct至36.19%。考虑到俄罗斯工厂采购当地糖蜜原料,我们判断单价低于国内,预计随着8月俄罗斯工厂投产,预计公司毛利率水平在未来仍有进一步提升空间。费用方面,1H17公司销售费用率为10.6%/-0.2pct;管理费用率为7.26%/+0.46pct,主要是由于工资和研发费用增加;财务费用率为1.35%/-0.62pct,主要是资金成本下降及汇兑收益增加所致。 量价齐升可期,预计收入可实现持续较快增长。我们预计未来3年公司仍可实现收入15%的复合增长:1)量:公司当前发酵产能20万吨,根据公司十三五规划,至2020年产能规划至26-27万吨,年复合增速近9%。2017年公司新增产能包括年初已投产的安琪德宏4000吨扩建产能以及俄罗斯、柳州新增4万吨产能。2)价:英联马利在国内市场份额逐步流失,在竞争中愈发劣势,随着竞争格局进一步好转,我们认为公司未来在市占率提升的同时,提价能力增强,产品提价可期。 新业务未来有望承接酵母业务,为公司持续贡献收入利润增长。公司酵母业务尚存较大发展空间。除酵母以外,公司主导产品还包括酵母抽提物、营养健康产品、生物饲料添加剂等,广泛应用于食品调味、微生物发酵、动物营养、人类营养健康等领域。其中在酵母抽提物领域,公司产能全球第一,市场供不应求。除柳州即将新增产能以外,公司公告在埃及投资新建年产1.2万吨YE项目,预计于19年3月建成投产。未来新业务有望逐步承接酵母业务,为公司贡献新的利润增长点。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.01/1.24/1.50元,给予公司2017年27xPE,对应目标价27.27元,维持买入评级。
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事件 安琪酵母公布2017年中报,2017年上半年实现营收29.1亿元,同比+22.4%,归母净利4.21亿元,同比+62.06%,扣非归母净利3.97亿元,同比+78.88%。其中,17Q2营收14.9亿,同比+19.1%,归母净利2.1亿,同比+41.2%。 同时,公司公告俄罗斯项目预算投资总额从原来的4.98亿元人民币增加到6.79亿元人民币,净增1.81亿元人民币,增加比例为36%,变动后项目盈亏平衡点为49%。 投资要点 公司上半年收入保持高增长,符合预期;Q2增速受工厂检修影响放缓,不改长期向好逻辑。公司上半年实现营收29.1亿元,同比+22.4%(Q1+26.07%;Q2+19.2%)。近年国内酵母需求扩容迅速,公司目前市占率已达12%,作为龙头分享行业红利,收入已连续7个单季保持双位数增长。17Q2增速环比放缓,主要受伊犁工厂于Q2检修停产所致。从中长期看,行业下游需求仍旺,且核心竞争对手英联马利国内市场收窄,乐斯福国内产能偏小,公司寡头垄断地位日趋明显,中长期收入高增长仍可期。 原料价格下行的成本红利显著提振毛利率。2017年上半年公司整体毛利率同比上行4.53pct至36.19%,主要系公司主要原材料糖蜜(占比约40%)持续下行(17年公司糖蜜采购价同比-20%),叠加公司单耗成本持续走低所致。预计未来2-3年糖蜜将保持低价,低成本红利将延续。此外,公司有望于18年对小包装酵母提价,幅度可能在5%-10%,毛利率有望进一步上行。 公司整体费用支出保持稳健。171H公司整体费用率小幅下滑0.36pct至19.21%。其中,销售费用率下行0.2pct至10.6%,但广告宣传费投入加大,同比+77.3%,主要系公司邀请郭富城续签品牌代言、与中央电视台合作拍摄酵母科普专题片《酵母猎人》、同时编辑出版《酵母应用奥秘科普书》。公司管理费用率上行0.46pct至7.26%,由于部分研发费用由成本转计费用,同比+41.9%。财务费用率下行0.62pct至1.35%。公司总体费用支出保持稳健。 公司上半年净利率大幅上行3.54pct至14.47%。公司17H1收入及毛利率均可观增长,叠加费用支出稳定,17H1公司实现归母净利4.21亿元,同比+62.06%;17H1扣非归母净利3.97亿元,同比+78.88%。本期扣非净利同比增速超净利增速,主要系16H1公司部分应收账款坏账准备回转致当期非经常损益达3,773万元所致。从单季看,17Q1和17Q2分别实现归母净利2.13亿及2.08亿,同比分别+89.3%及41.2%,净利率分别为15.01%及13.95%。其中Q2净利增速放缓,主要由于去年同期净利及非经常损益高基数所致。 公司产能将有序释放,俄罗斯项目将加大预算。公司目前仍处于产能趋紧、满产满销的阶段。未来将有序扩产,三年内合计新增酵母产能7万吨,酵母抽取物产能3.5万吨,并计划到2020年实现20万吨酵母生产产能,超过Ab mauri成为全球第二大酵母公司。公司公告显示,俄罗斯项目计划年7月底完成安装调试,8月1日进入试生产阶段。公司将增加俄罗斯项目的预算,由原来的4.98亿元净增1.81亿元至6.79亿元。调整原因主要是:1)总规划下为二期项目增加部分预留投资8,445万元;2)本期年产2万吨酵母项目超投资资金预算9,671万元,较此前预算增长19%。调整预算后项目项目盈亏平衡点上涨1pct至49%。项目内部收益率18%,毛利率和净利率分别达到44%和22%,优于公司目前毛利率及净利率水平。俄罗斯项目临近甜菜糖蜜产区,较国内更具原料及劳动力价格优势。鉴于国内劳动力成本攀升,未来公司择优布局海外生产基地将成趋势。 盈利预测及投资建议:公司正处于新一轮上行周期,多业务协同发展、产能有序释放将确保公司中期继续保持快速增长,而成本下行以及运行效率提升将持续提高公司盈利能力,公司净利率水平有望重回09年巅峰。我们预计公司17年、18年EPS分别为1元(+54%)和1.35元(+35%),目前估值24x,建议积极配置,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动、产能释放进度不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名