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安琪酵母 食品饮料行业 2019-01-14 24.19 -- -- 24.30 0.45% -- 24.30 0.45% -- 详细
酵母龙头,积极布局产业链: 安琪酵母第一大股东为宜昌市国资委,上市以来积极开发国内外市场,CAGR超20%,公司主营酵母及衍生品,同时向上游制糖、包装行业,下游奶制品、人类/动植物营养积极拓展,打造全产业链。公司目前拥有9家酵母工厂,15条酵母生产线,酵母总产能超20万吨,YE产能约6.8万吨(含埃及产能),酵母产能市占率(超过60%)国内第一,全球(15%)第三。 国内酵母行业空间巨大,YE潜在容量超过100万吨: 酵母应用广泛,(1)活性干酵母主要用于烘焙、面点、酒精酿造和酱醋酿造等方面,预计需求超过30万吨。(2)酵母抽提物(YE)作为第四代天然调味,具有风味多,低盐等优势,是味精升级替代产品,目前国内味精实际消耗200万吨,按照50%的替代率,我们认为YE潜在需求超过100万吨。 成本仍有下降空间,期待盈利能力持续提高: 酵母生产严重依赖糖蜜,成本占比约40-45%,投入(糖蜜):产出(干酵母)大约4.5-5.5:1,酵母产品毛利率约40%。糖蜜价格波动严重影响公司毛利率水平,糖蜜供给端:(1)2017年被列为禁止进口货物,国内产能依赖国内糖蜜供给。(2)根据甘蔗3年生长期特性,2017/2018年榨季糖蜜处于供给低谷期,预计未来三年供给将会有所缓和。需求端:糖蜜酒精需求由原来的60%,降低到20%左右,需求趋缓。公司原材料提前储备,糖蜜存下行空间+人民币贬值带来海外工厂盈利提高,我们认为未来三年公司毛利率存提升空间。 首次覆盖给予“推荐”评级: 公司在埃及、俄罗斯分别建立工厂,两国均为公司提供廉价原料、能源,且具有优越的地理位置,关税的优越性等,以及公司酵母衍生品延伸到健康领域,未来市场需求空间较大。我们预计2018-2020年营收分别为67.0/77.1/87.1亿,同比增长16/15/13%,对应EPS为1.15/ 1.32/ 1.52元,当前股价对应PE为22/19/16倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:环保趋严、汇率波动、糖蜜供给短缺价格上涨风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-12-18 24.68 -- -- 25.45 3.12%
25.45 3.12% -- --
安琪酵母 食品饮料行业 2018-11-02 21.47 -- -- 23.96 11.60%
25.74 19.89% -- 详细
事件:安琪酵母发布2018年三季报,2018年Q1-3公司实现收入48.99亿元,同比增长17.12%,归属于上市公司股东的净利润6.74亿元,同比增长10.17%。18Q3实现收入15.72亿元,同比增长23.5%,归属于上市公司股东的净利润1.71亿元,同比下降10.32%。 投资评级与估值:公司2018年三季度收入表现略超预期,业绩表现低于预期,考虑到后续成本上涨压力,我们下调2018-20年EPS预测至1.14、1.34、1.55元(前次1.27、1.56、1.85元),分别同比增长11%、17%、16%,最新收盘价对应18-19PE分别为20、17x,考虑到公司后续盈利能力承压,下调至增持评级。 收入增长环比加速明显,人民币贬值利好出口表现:18Q3收入增长环比提速明显,分区域来看,国内业务继续保持20%左右的较快增长,出口业务受益于人民币持续贬值环比增长提速,前三季度累计增速已恢复至双位数水平,Q3同比增长超过20%。分产品来看,发酵类产品仍然保持双位数稳健增长,定位相对高端的YE下游景气度有所放缓,同比增长不到10%,而动物营养业务受到非洲猪瘟疫情影响放量明显,同比增长超过30%,保健品业务在激励充分、规模尚小的背景下继续保持快速增长,同比增长超过40%。 毛利率下滑及所得税率上升致Q3盈利能力承压:18Q3净利率11.50%,同比下降4.2pct,主要是受毛利率下滑及所得税率上升影响。18Q3公司毛利率33.83%,同比下滑3.74pct,主要原因有二,低成本的伊犁工厂受环保限产影响,产能利用率下降较多,导致整体成本上升,另外赤峰工厂三季度搬迁停产,10月底恢复生产,亦对三季度成本造成一定压力。 费用率方面,18Q3期间费用率之和20.56%,同比基本持平。此外,18Q3所得税率14.05%,同比提升5.66pct,主要系母公司以前年度可抵扣亏损额度已基本确认完毕。 四季度利润率有望环比改善:展望四季度,国内下游需求景气程度仍然保持较好状态,同时还将受益直接提价贡献,而人民币汇率继续保持低位也会有利于出口业务表现,预计Q4收入仍会保持较快增长。业绩端,我们预计公司压力环比有望有所减轻,一方面,公司已于10月份起对国内60%酵母产品开展提价,平均提价幅度3-4pct,同时赤峰工厂搬迁完毕,毛利率环比有望有所恢复;另外11月1日起执行新的出口退税方案后出口退税比率上调,公司出口退税也会受益有所增加,预计对业绩贡献超过500万元。 股价表现的催化剂:业绩超预期、主力产品提价、下游需求超预期 核心假设风险:业绩低于预期、汇率大幅波动、原材料成本上涨超预期、新产能建设进度不达预期
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-31 21.30 28.70 20.13% 23.57 10.66%
25.74 20.85% -- 详细
投资建议:因伊犁工厂受环保限产影响,下调2018-20EPS预测至1.10、1.25、1.53元(前次1.28、1.69、2.07元),参考可比公司给予2018PE26倍,下调目标价至28.7元(上次33元),增持。 收入超出预期,净利低于预期。2018Q1-3公司营收49亿、归母净利6.7亿,增17%、10%;Q3单季营收15.7亿、归母净利1.7亿,增24%、降10%,净利放缓主因伊犁工厂环保限产影响。受益提价经销商提前备货,Q3单季经营净现金流环比改善、增8%。 受益人民币贬值出口提速,保健品维持高速。1)Q3单季预计面用酵母维持20%快速增长;YE受需求放缓影响个位数增长;保健品维持40%高速增长;动物营养受猪瘟提振快速增30%。人民币贬值下预计出口收入增10%,较Q2有所提速。2)Q3净利率同比降4.1pct至10.9%,预计主因伊犁厂环保限产下开工率不足70%,叠加赤峰厂搬迁停产1个季度导致毛利率下降4.3pct,另外运输费用上涨致销售费用率略升0.8pct,管理及研发费用率降1pct。 提价或部分对冲伊犁工厂限产影响。2017年伊犁厂贡献公司14%的净利润,且净利率维持20%水平,远高于公司其他国内分厂,此次限产或搬迁预计将压制公司整体盈利水平。提价预期已经兑现,有望短期缓解经营压力。预计2018甘蔗种植面积维持高位,叠加南方环保督查压力加强,预计2018/19糖蜜价稳中有降。 核心风险:环保限产影响,成本波动风险,汇率波动风险
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-31 21.30 26.00 8.83% 23.42 9.95%
25.74 20.85% -- 详细
公司18Q3收入增长提速超出预期,但业绩下滑明显,短期波动加大,成本上涨和环保因素致毛利率大幅下降,新品推广提升销售费用率,及抵税效应消除,压制短期盈利能力。基于谨慎考虑糖蜜成本或将上涨,我们下调18-20年EPS预期至1.13、1.30和1.55元,给予19年20倍PE,调整目标价至26元,暂下调至“审慎推荐-A”评级,建议持续关注公司中期成长价值。 18Q3收入超出预期,业绩下滑明显,短期波动加大。公司18年前三季度收入48.99亿元、归母净利6.74亿元,分别同比增长17.1%和10.2%,其中18Q3收入15.72亿元,同比增长23.5%,增长提速超出预期,主要系由于酵母需求持续增长,及公司多元化业务发展,其中YE业务Q3虽出现下滑,但动物营养等业务单季高增对冲,另外受益人民币贬值及海外产能释放,海外市场Q3收入增速提至20%。业绩端短期波动加大,18Q3归母净利1.71亿元,同比下滑-10.3%,显著低于预期。 多因致毛利率大幅下降,销售费用率提升,抵税效应消除,压制盈利能力。上游原材料糖蜜、运费等成本上涨,环保因素致伊犁产能三季度限产(产能利用率仅60%),以及赤峰产能搬迁自7月起停产近4个月,多重原因导致公司前三季度毛利率同比下降0.9pct至35.7%,其中单Q3毛利率同比大幅下降3.7pct至33.8%。公司为推广新菌种,及应对竞争对手推出新品竞争,销售投放有所加大,前三季度销售费用率10.7%,同比持平,但单Q3销售费用率11.6%,同比提升0.7pct,单季管理费用率明显下降主要系会计科目调整所致。单Q3所得税率14.1%,同比大幅提升5.7pct,逐步恢复15%左右常态,主要系前几年子公司亏损抵税效应消退。单Q3净利率10.9%,同比下降4.1pct,盈利能力受到压制。公司单季销售回款/收入比例138%,经营性净现金流3.73亿元,营运资本中存货和应收项目同比上升明显,周转率出现下降。 糖蜜价格周期拐点需关注,本轮收入稳健成长逻辑不改。受甘蔗种植面积缩减及石油价格上涨影响,南方甘蔗糖蜜价格或将进入周期向上通道,年底糖蜜价格是否面临周期拐点需要关注,叠加环保因素、汇率波动及产业链中其他成本上涨,公司业绩或面临波动。但公司全球化布局有望部分平缓成本波动,近期公司对国内60%酵母产品提价3-4%显示出行业议价能力及一定成本转移能力。从收入端看,公司本轮周期业务多元化发展规模更显,能较好对冲单一业务短期收入波动;海外产能布局更加完善且市场操作经验更加成熟,全球调配能力提升,本轮周期收入成长有望相对上一轮更加稳健。 调整目标价至26元,暂下调至“审慎推荐-A”评级,建议持续关注公司中长期成长价值。公司收入维持稳健成长,但业绩波动加大,考虑周转下降、盈利压制,我们调整18-20年EPS至1.13、1.33和1.63元,增长10%、18%和23%,考虑行业清晰逻辑及公司持续成长潜力,给予19年20倍PE,调整目标价至26元,暂下调至“审慎推荐-A”评级,建议持续关注公司中长期成长价值。 风险提示:行业需求回落、成本大幅上涨
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-30 22.42 -- -- 23.42 4.46%
25.74 14.81% -- 详细
收入增长稳定,业绩受汇率波动影响 公司2018 年前三季度实现营收48.99 亿元同增17.12%,归母净利润6.74 亿元同增10.17%,扣非利润同增11.35%,其中单Q3 收入15.72 亿元同增23.5%,归母净利润1.71 亿元同减10.32%,收入超预期,利润低于预期,Q3 业绩同比环比增速下滑主因:1.公司伊犁工厂受当地污水处理厂扩建影响产量仅释放60%,其他低毛利工厂产能替代提升成本,此外赤峰工厂Q3 处于搬迁改造期,综合影响下Q3 毛利率仅33.83%同降3.7pcts;2.受燃料价格上涨及营销费用上升影响,运输、广宣费用均提升,Q3 销售费用率11.63%同增0.8pct,同期管理费用率同降1.1pct 至6.8%,财务费用率同增0.2pct至2.1%;3.受母公司所得税亏损弥补基本释放完毕,Q3 所得税率14%环比基本持平,同比提升5.6pcts 对业绩增速亦有影响。综合影响下Q3 净利率11.50%,同减4.2pcts,预计Q4 费用管控将加强,10 月小幅提价拉升毛利,同时赤峰工厂10 月已完成搬迁恢复生产,伊犁工厂未来计划搬迁减少环保影响,预计后续盈利将逐渐改善。期内经营净现金流5.5 亿元同减20%,主因工厂停产前备货提高存货及客户信贷政策放宽下应收账款提升,Q3 现金流净额同增8.2%环比有明显改善。 主品类业务稳健发展,保健品维持高增 分业务看,国内酵母业务期内收入增长接近20%维持稳健,海外业务人民币贬值影响下恢复增速超10%,YE 受下游中高端需求减少影响增速回落至大个位数;保健品收入增长约40%,计划全年收入5 亿贡献1.2 亿利润,此外动物营养业务受猪瘟影响获爆发式增长,前三季度增速超30%,Q3 增速80%。随酵母营养品消费群体扩增、衍生品技术愈成熟,以保健品为首的衍生业务有望持续高增。 产能建设稳步推进,国际化战略有望深化 近期赤峰1.6 万吨扩增产能项目已进入设备安装阶段,预计下半年投产;埃及1.2 万吨YE 项目设备计入采购阶段,产能有望明年Q1 落地;投资2.5 亿元的营养健康食品数字化工厂稳步推进。目前俄罗斯及埃及工厂产能共计4.2 万吨占比总产能约20%,成本优势下盈利能力强。公司全球/国内市场占比达12%/55%,随着国际化战略深化,安琪有望稳步进军南美、东南亚地区,实现全球布局。Q3 受产能及费用影响业绩波动,后续产能逐渐恢复、海外产能发展趋稳叠加提价影响增速有望回升,长期基于酵母技术优势形成多品类良性发展。预测2018-20EPS 为1.11/1.28/1.47 元,对应25/22/19 倍PE,维持“买入”评级。 风险因素:产能建设风险;汇率波动风险;原材料成本波动风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-30 22.42 -- -- 23.42 4.46%
25.74 14.81% -- 详细
安琪酵母2018年三季报净利同增10.17% 安琪酵母(600298)25日公布了2018年三季报,报告期内,公司实现营业收入48.99亿元,同比增长17.12%;归属于母公司净利润6.74亿元,同比增长10.17%;每股收益0.82元;加权平均净资产收益率16.93%。第三季度,公司实现营业收入15.72亿元,同比增长23.50%;归属于母公司股东净利润1.71亿元,同比下降10.72%。 成本端短期承压酵母深加工产品逐渐成为业绩快速增长点 公司三季度收入保持快速增长,国内部分增长接近20%,人民币贬值令出口收入有所恢复,YE增速不足10%。但国内多起非洲猪疫情令公司动物营养板块增速达到30%以上,保健品持续保持快速增长,报告期内增速高达40%。整体收入端情况良好,但成本端也存在一定的上升压力。安琪伊犁受当地城市污水处理厂扩建等影响产量下降,三季度产能利用率下降至70%,叠加安琪赤峰三季度处于搬迁改造期,期间成本上升。伊犁工厂整体生产成本低,毛利率在安琪子公司中居前,伊犁工厂因为环保限产影响产能,其他工厂产能替代拉高整体成本。费用端方面,公司加大广告宣传以及运输费用上涨,报告期内公司销售费用增长较快,尤其是三季度销售费用增幅达到32.06%。成本和费用上升压榨三季度利润空间。毛利率下降0.91pct至35.70%,整体期间费用率下降3.55pct至16.10%,净利率下降1.15pct至14.30%。10月份公司对部分产品小幅提价,赤峰工厂10月也已完成搬迁改造,四季度公司成本端有望得到改善,毛利空间或将看到打开空间。公司保健品、营养制剂等酵母深加工产品正在逐渐成为公司业绩增长的重要贡献点,未来酵母深加工产品的快速发展以及海外高效率工厂的稳定布局有望提升公司盈利水平。 投资策略 公司作为国内酵母龙头企业,在全球市场的占有率排名第三。国内市场方面,烘焙文化发展提速、YE国内市场份额绝对领先等因素都将稳固安琪在国内的龙头地位。海外方面,高毛利海外工厂稳步布局,糖蜜和能源成本较低加上海外布局地的需求较高,海外单厂高盈利也将拉动公司整体利润率上升。公司酵母、YE及酵母深加工产品均具备广阔发展空间。酵母硒、酵母细胞壁、酵母水解物三个产品的产能均位居全球第一。保健品、营养制剂、酶制剂等酵母衍生产业链具备一定的技术壁垒,保健品开始进入快速增长期,营养制剂等衍生产品已经开始为公司贡献业绩。酵母深加工及衍生产品未来有望快速发展,成为公司业绩增长的重要贡献点。我们看好公司在酵母及酵母衍生物行业的领先优势,深加工产品及海外高效工厂的持续布局为公司提供一定的盈利提升空间。公司目前PE处于历史地位,估值方面具备一定的吸引力,维持公司买入评级。 风险提示:海外布局受阻,糖蜜价格回升,汇率波动风险
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-29 22.42 31.92 33.61% 23.42 4.46%
25.74 14.81% -- 详细
业绩总结:公司发布2018年三季度报告,前三季度实现收入49.0亿元(同比+17%),归母净利润6.7亿元(同比+10%);其中18Q3实现收入15.7亿元(同比+24%),归母净利润1.7亿元(同比-10%)。收入增长略超预期,归母净利润增长低于预期。 收入:动物营养爆发叠加人民币贬值,Q3收入增速环比提升。1、国内:18Q3公司国内收入增长接近20%,维持较高增长。分产品来看,动物营养实现30%以上的同比增长,主要原因在于国内猪瘟爆发,公司产品对于原有动物血浆加速替代带来需求爆发;此外保健品同比增长40%,保持快速增长;YE受到经济下行的影响,高端产品需求不景气,增速不足10%。2、国外:受益于人民币贬值,18Q3收入增速超过20%。未来随着消费升级及公司海外产能持续布局,公司收入规模有望保持稳定增长。 毛利率:工厂限产+能源价格上涨影响短期毛利率,提价有望促进盈利能力回升。18Q3公司毛利率33.8%,同比下降3.7个百分点,毛利率下降是受到环保政策趋严的影响,公司伊犁和赤峰工厂限产,生产加工向其他工厂转移带来成本提升。伊犁工厂目前产能3万吨左右,是公司第二大生产基地,限产导致产能利用率由满产下降到70%左右,对于总体盈利能力影响较大,未来伊利工厂将通过搬迁解决环保问题;此外赤峰工厂已经与三季度完成搬迁,停产一个月,将于10月月底恢复生产,带来阶段性成本增量。此外,18Q3能源价格上涨对毛利率也有一定影响。公司已于10月份进行部分产品提价,平均提价幅度在3-4%左右,同时赤峰工厂恢复生产,预计四季度和2019年毛利率水平有望持续改善。 费用率:市场投入、财务费用及所得税费提升,费用支出加大。1、销售费用率:18Q3公司销售费用率为11.6%,同比增加0.8个百分点,主要原因在于国内经济下行压力大,出口业务持续扩张,公司主动加大市场投入力度,预计未来销售费用率将稳中有升。2、管理费用率:18Q3公司管理费用率为6.8%,同比下降1个百分点,主要原因在于公司收入规模持续扩大导致研发费用率下降。3、财务费用和所得税费:公司海外产能持续布局导致债务规模提升和财务费用增加;此外公司本部以往年度所得税亏损完成,抵扣税费的影响消除。从盈利能力的角度来看,公司是亚洲第一、全球第三大酵母公司,议价能力较强,未来公司有望通过提价和产品结构提升覆盖成本和费用的上涨,保持净利率水平持续提升。 盈利预测与评级。预计公司2018-2020年收入和利润复合增速为16%和17%,EPS分别为1.14、1.39、1.66元,对应PE分别为24X、20X、17X。公司是亚洲第一、全球第三大酵母生产企业;通过海外市场持续布局,公司未来成长空间较为可观;结合各行业龙头企业估值,给予公司2018年28倍PE,对应目标价31.92元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅上涨、产能投放或不及预期、人民币大幅波动的风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-29 25.07 40.00 67.43% 23.42 -6.58%
25.74 2.67% -- 详细
事件:公司披露2018年三季报:1-9月实现营业收入48.99亿元,同比增长17.12%;买现归母净利6.74亿元,同比增长10.17%。 营收维持高增,利润端受压制:单三季度营业收入15.72亿元,同比增长23.5%,增速全年最高。单三季度归母净利1.71亿元,同比下降10.32%。利润端出现降幅的主因系:1)公司营业成本上升。受到安琪伊犁当地城市污水处理厂扩建、安琪赤峰搬迁改造影响,公司三季度毛利率下降至33.86%,较二季度下降2.6lpct。安琪赤峰10月份已完成搬迁改造,新生产线已投产,预计四季度成本压力将缩小。2)销售费用率略有上浮。主要受燃料价格上涨及营销费用上升影响,公司运输费用、广告宣传费用上涨,导致公司销售费用率上浮至11.63%,较二季度上升0.69pct。3)联营企业新疆农垦现代糖业有限公司本期净利润减少导致公司投资净收益减少,亦对净利润产生影响。4)财务费用增加至3343万元,同比增长36.63%。财务费用增加受多个因素共同影响:公司在建项目转固定资产后利息资本化逐步减少、汇率变动导致汇兑损失增加以及公司融资规模和融资成本增加。 产品提价带来利润红利,全球化布局拓展海外市场。公司作为酵母行业龙头,在酵母产品上具备绝对优势,定价能力强。并且对于终端消费者,酵母产品消费占比较小,拥有较大的提价空间。公司国内产品于10月份陆续提价,涵盖国内60%以上产品,平均提价幅度3-4%。 目前国外地区暂无提价计划。预计提价后收入端有望保持稳定增长,利润端将受益于提价带来的毛利率上升红利,实现高增速。公司在埃及以及俄罗斯布局产能,积极开拓欧洲以及非洲市场。从全球酵母消费看,欧洲地区占据主导地位,拥有33.02%的市场份额。埃及年产1.2万吨抽提物项目预计19年3月投产,将主要面向欧洲地区销售。 海外产能布局有利于平衡国内的糖蜜以及能源成本,开拓海外市场,公司盈利水平将更加稳定。 盈利预测:预计2018-2020年EPS为1.2、1.4、1.66元,对应PE为23、20、17倍,维持“买入”评级。 风险提示:销售不及预期;食品安全问题
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-29 25.07 -- -- 23.42 -6.58%
25.74 2.67% -- 详细
事件:安琪酵母发布2018年三季度报告,2018Q1-3公司实现营业收入48.99亿元,同比增长17.12%,实现归母净利润6.74亿元,同比增长10.17%。其中2018Q3实现营业收入15.72亿元,同比增长23.50%,实现归母净利润1.71亿元,同比下降10.32%。 收入加速增长,人民币贬值利好出口。2018Q3收入同比增长23.50%,相比2018Q1/Q2增长14.90%/13.78%明显加速。主要系出口业务受益人民币贬值增速恢复,增长超过10%,且Q4仍将继续受益人民币贬值。国内业务增长接近20%,保持快速增长趋势。分业务单元看,保健品保持高速增长,预计增速在40%左右;动物营养受猪瘟影响快速增长,增速超过30%;YE产品定位中高端,受经济增长放缓影响,预计增速低于10%。 三季度毛利率承压,四季度涨价有望提振毛利率。2018Q3公司毛利率同比下降3.74个pct至33.83%,主要系成本上升幅度较大:(1)安琪伊犁受当地城市污水处理厂扩建等影响产量下降,Q3产能仅释放70%,而安琪伊犁成本低,通过其他工厂弥补其限产影响导致成本上升。(2)安琪赤峰三季度处于搬迁改造期,停产一个季度影响成本,10月份已完成搬迁改造,新生产线正常生产。10月9日公司对部分产品提价3-4%,覆盖国内60%的酵母产品,叠加安琪赤峰搬迁改造的影响逐渐消除,预计Q4毛利率环比有望改善。 费用率相对稳定,所得税亏损弥补因素消除。2018Q3销售费用率同比+0.75个pct至11.63%,主要因燃料价格上涨及营销费用上升导致公司运输费用、广告宣传费用上涨。管理费用率同比-1.05个pct至6.80%,其中研发费用率同比-1.64个pct至3.85%,非研发费用率部分同比+0.60个pct至2.95%。财务费用率同比+0.21个pct,主要系汇率变动导致汇兑损失增加、利息资本化减少及融资规模和融资成本增加。此外,由于公司本部以往年度所得税亏损弥补因素消除,在2018Q3利润总额同比下降3.62%的情况下,所得税增长61.36%。综合来看,2018Q3公司净利率同比下降4.2个pct至11.50%。展望四季度,公司将严控三费,提升产品结构,叠加提价影响,盈利能力环比有望提升。 盈利预测:预计公司2018-2020年收入分别为68.11、78.38、88.19亿元,归母净利润分别为9.68、11.59、13.50亿元,EPS分别为1.17、1.41、1.64元,对应PE为24倍、20倍、17倍,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;渠道下沉不达预期;新品推广不达预期。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-29 25.07 -- -- 23.42 -6.58%
25.74 2.67% -- --
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-29 25.07 -- -- 23.42 -6.58%
25.74 2.67% -- 详细
测算3Q18收入15.7亿,同比+23.5%,高于我们预期的20%;归母净利1.7亿,同比降10.3%,略超我们预期的-12%。 出口有所恢复,保健品&动物营养高增,YE增速回落。公司3Q18收入同增23.5%,超预期原因或在于:1、3Q17收入12.7亿(同增13.3%)基数较低;2、3Q18出口业务因人民币贬值有所恢复,估计同增10%;3、动物营养因猪瘟影响增速较快,估计达30%+;保健品保持高增,估计40%。另一方面,宏观经济后周期影响显现,国内产品YE增速有所回落,估计同增不足10%。展望4Q,保健品&动物营养高增仍可期,而传统酵母&YE受宏观经济后周期影响增长压力或难降,综合,全年15%目标有望达成。 毛利率快降&费用高增,多因素致利润端承压。生产端:成本较低的伊犁厂因环保限产3Q开工70%、赤峰厂搬迁3Q停产、环保成本上升、糖蜜成本逐季走高、新增折旧费用摊销均对毛利率造成较大压力。费用端:油价上涨致运费升、经济下行下,市场开发力度加大,收入高增伴生高广告宣传费用、利息资本化减少致利息支出增加、融资环境收紧致融资成本上升、可抵扣DTA用完,多因素导致公司3Q18净利润承压,往后看,利润端不利因素或延续至1Q19。 国内部分产品厂价提3-4%,有望缓解部分成本上升压力。公司于10月上旬对国内酵母60%的产品提厂价3-4%,测算此次提价有望提高18-19年收入增速0.4、1.1pct。公司作为国内酵母行业龙头拥有定价权,且产能一直处于偏紧状态,有望通过本次提价转嫁部分成本上升压力。 短期利润端压力较大,长期仍看好酵母及衍生品巨大空间+单寡头格局,维持“推荐”评级。短期看,公司环保成本上升、糖蜜成本或逐季走高、新增折旧费用摊销、可抵扣DTA用完、利息资本化减少致利息支出增加、融资环境收紧致融资成本上升均对公司短期利润端造成不利影响,下调18-20年EPS预测至1.12、1.28、1.58元(原值为1.14、1.35、1.69元),同比增9.3%、14.4%、22.8%,对应PE24.6X、21.5X、17.5X。长期看,公司依托酵母技术打造以酵母为核心的多业务领域,且酵母衍生物各单元空间巨大。公司酵母类产品全球份额达12%,国内无主要竞争对手,已形成单寡头格局,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1、市场竞争加剧风险:酵母行业集中度进一步提高,国际同行优化和调整全球经营对策将对酵母市场带来一定影响;2、汇率波动的风险:汇率波动可能会给公司出口业务带来风险。包括以外币计价的交易活动中由于交易发生日和结算日汇率不一致而产生的外汇交易风险;3、安全、环保风险:随着国家相关法律法规日益严格,公司的环保及安全生产方面的压力也在增大,可能会存在因设备故障、人为操作不当、新产品及新技术应用,新环保方法试制、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险;4、原材料价格波动风险:公司主要原材料为糖蜜等,若上游原料价格波动较大,将会影响公司生产成本;5、财务风险:在当前国家金融去杠杆,银行信贷收紧,市场资金面紧张的背景下,融资成本上升压力较大。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-10-29 25.07 -- -- 23.42 -6.58%
25.74 2.67% -- 详细
事件:(1)安琪酵母发布第三季度财务报告:2018年前三季度实现营收48.99亿元,同比增长17.12%,归母净利6.74亿元,同比增长10.17%,扣除非经常性损益后的归母净利6.38亿元,同比增长11.35%,销售毛利率35.70%,同比下降0.91pct。其中,单三季度,实现营收15.72亿元,同比增长23.50%,实现归母净利1.71亿元,同比增长-10.32%,扣除非经常性损益后的归母净利1.57亿元,同比增长-10.49%,销售毛利率33.83%,同比下降3.74pct。营收符合预期,业绩不及预期。 (2)投资事项:2018年10月26日,安琪酵母发布关于“与内蒙古养老服务产业基金合作及同意其增资安琪酵母(赤峰)有限公司”的公告。公司同内蒙古财颐养老服务产业基金合作,并同意其对安琪赤峰增资10亿元,增资后安琪酵母持有安琪赤峰71.43%的股份;财颐基金持有安琪赤峰28.57%的股份。 (3)调整担保预计额度:2018年10月26日,安琪酵母发布关于“调整2018年度为控股子公司提供担保预计额度的公告”。调整后为安琪酵母(赤峰)有限公司担保额度为2.5亿元。营业收入稳步上升,酵母出口、动物营养增幅明显。2018Q3公司实现营收15.72亿元,同比增长23.50%,虽经济下行压力大,但公司收入仍保持稳定增长,收入增长长期来看还是受益于酵母行业的可持续发展;短期来看三季度动物营养增幅较大,高达80%,主要是受猪瘟影响,而海外酵母增幅达20%以上,海外市场延续上半年趋势,持续放量,国内酵母市场增幅近20%,受经济不景气影响,高端产品YE的增速略缓。预计四季度收入仍可保持稳定增长。 毛利率净利率单三季度持续下降,利润增速低于预期。2018Q3公司实现归母净利润1.71亿元,同比减少10.32%,销售毛利率33.83%,同比下降3.74pct,销售净利率11.50%,同比下降4.2pct。业绩不及预期的原因有①伊犁公司因环保问题,三季度限产,开工率仅60%,伊犁公司产能占总产能一半以上,折旧已计提完,且伊犁工厂受益于新疆区廉价成本税收优惠,伊犁厂的盈利能力较强,现伊犁限产,伊犁的产能由其他工厂来补,但其他产线的折旧费用、能源成本高,导致毛利率受影响。②经济下行压力使得能源价格上涨、运输成本上涨,而公司推广新菌种、开拓海外市场所用的销售费用也高,2018Q3销售费用率同比上升0.75pct至11.63%,综合叠加净利率走低。 短期业绩仍受承压。短期四季度来看,业绩增幅有望提升,是基于①公司10月份对产品进行3%-4%幅度的提价,提价因素会使盈利能利有所好转;②安琪赤峰厂10月份已搬迁完成,四季度可正常生产;③海外厂逐步投入稳定生产,产能利用率提高,国外成本低,有助于平抑总成本。但环保问题不是短期的问题,解决要靠搬迁厂址,短期内业绩仍受承压。 长期逻辑稳增不改。安琪是国内第一(国内市占率55%)、世界第三(国际市占率12%)的酵母企业,中长期保持业绩稳定增长是由于①公司处于投资扩张期,海外扩张空间大。公司是国内酵母的绝对龙头,行业CR3超过80%,产能排名世界第二,有1/3的产品用于出口,海外提升空间巨大,目前公司正采用差异化的竞争策略抢占国际市场份额,有望通过新产能布局、高品质产品生产以及区域化布局战略继续扩张海外市场。②全球产能布局,公司业绩增长点频现。2018年公司投入2.5亿元新建营养健康食品数字化工厂,1.52亿元新建健康产品包装材料项目,推进赤峰2.5万吨搬迁扩建项目,俄罗斯新建1万吨项目,埃及新建1.2万吨项目,德宏工厂6万吨项目,宏裕新建6000吨项目。未来两年这些项目产能释放,将带来企业业绩的持续增长。③控制成本+完善产业链,公司毛利率可提升。公司具备控制成本能力,可以通过生产线技术改造,不断向低成本国家渗透产能以及完善产业链来降低成本,提升毛利率。盈利及风险预测:鉴于公司处于酵母行业的龙头地位,以及公司未来的成长性和产品的良好预期,给与公司2018年-2020年EPS分别为1.19、1.37元、1.62元,给予公司2019年22倍PE,给予“推荐”评级。 风险提示:汇率波动风险市场竞争加剧风险安全环保风险原材料价格波动风险财务风险.
安琪酵母 食品饮料行业 2018-08-30 27.55 -- -- 29.33 6.46%
30.04 9.04%
详细
事件:公司发布2018年中报,业绩符合之前我们的预测。20181H,公司实现营业收入33.27亿元,同比增14.33%,其中酵母系列收入29.5亿元,同比增4.24%;同期,公司实现归母扣非净利润4.81亿元,同比增21.02%;实现每股收益0.61元,同比增加0.1元。20181H,公司的综合毛利率为36.58%,同比提升0.39个百分点,其中,酵母毛利率提升2.04个百分点至39.3%。 由于上年同期基数过高,公司的主营酵母系列的收入增长放缓。20181H,公司的酵母系列实现收入29.5亿元,同比增长4.24%,增幅较上年同期减少近46个百分点。2017、2018、2019年是公司新增产能陆续投产的年份。由于产能脉冲式的投放,公司业绩增长随之波动,形成节点上的高基数和后期的回落,因此,不能将业绩增幅波动较大归因于基本面的不稳定。2018年,新增产能包括:安琪赤峰的1.5万吨酵母产能投放,以及安琪俄罗斯2万吨酵母产能并表。由于2018年的新增产能较为确定,因而,公司下半年的收入增长应好于上半年。此外,尽管由于较高基数,上半年酵母收入仅增4.24%,公司当期的预收账款和应收账款却分别增长了64%和21%。我们认为,下半年公司的销售潜力仍然比较大。 公司的酵母毛利率提升,达到39.3%的新高水平。20181H,公司的酵母系列产品的毛利率达到39.3%,创下十年来的同期新高。我们分析原因如下:一、由于接连扩产,规模效应发生作用,公司通过摊薄生产成本提高了盈利水平;二、公司在埃及和俄罗斯的4.3万吨已投产能发挥作用,本地的原料、能源、人力和土地成本远低于国内,使得公司的综合成本大幅下降,从而提升了盈利;三、今年上半年,国内糖价大幅下跌,阶段性地降低了公司的原料成本。规模效应和海外产能是公司盈利提高的内在和永久的因素,原因三则有周期性的特点。 公司各分部业绩不齐,原因不一,其中安琪伊犁、安琪赤峰和安琪德宏的业绩较为出众。安琪伊犁、安琪赤峰和安琪德宏是公司在国内最重要的酵母生产基地。20181H,安琪伊犁、赤峰和德宏的收入分别为11.16%;20181H,安琪伊犁、赤峰和德宏的净利润分别为0.74、0.22和0.33亿元,同比增37.04%、10%和73.68%;20181H,安琪伊犁、赤峰和德宏分别实现净利润率22.09%、6.85%和12.74%,同比增2.3、0.8和4.6个百分点。伊犁、赤峰和德宏三家子公司的盈利能力突出,主要原因为:上半年,国内糖价下跌,导致糖蜜价格下跌,糖蜜是酵母生产最主要的原料,因而公司上半年生产成本减少;赤峰工厂通过2017年的技改扩大了制糖产能,规模效应降低了单位制糖成本,促进赤峰工厂的制糖业务减亏。 但是,安琪崇左、安琪柳州和安琪埃及的业绩不及预期,突出表现为当期盈利水平下降。我们分析其中原因:由于发生了意外的爆炸事故,安琪崇左20181H的生产受到一定的影响,20182H的生产应能恢复正常水平。 安琪柳州的情况比较费解:20181H,其收入大增30.26%,至2.97亿元,但是净利润仅0.33亿元,下降5.71%,同时净利润率下降超过4个百分点。在原有2万吨YE产能的基础上,安琪柳州新增的1.5万吨YE产能于2017年投产运行,2018年是柳州扩产后的第一个完整财年,所以:尽管收入大增,但是由于产能磨合期中利用率不足,本期的盈利水平下降,无法反映YE正常的盈利能力。我们预期,柳州工厂下半年的盈利水平将会有所修复。 安琪埃及目前的产能利用率已经达到98%,基本满产运行;此外,埃及工厂的盈利也达到了相当高的水平。但是,从2018年开始埃及工厂的部分能源“红利”减少,包括:所用电价被提高36%,以及天然气补贴被取消。能源成本提高将会削弱埃及工厂的盈利能力:20181H,埃及工厂的净利润率为17.58%,远远低于上年水平(但是仍高于国内工厂的盈利水平)。考虑到埃及工厂新增的1.2万吨YE产能于2019年3月投产,届时生产成本有望摊薄,从而修复埃及工厂的盈利能力。 销售和管理费用控制较好,财务费用大幅增加。20181H,公司的销售和管理费用增长均低于收入增长,销售和管理费用率分别为10.2%和6.85%,较上年同期分别下降0.4和0.41个百分点。20181H,公司的财务费用同比增长77%,达到0.69亿元,财务费用率升至2.07%。除融资规模稍有增加之外,财务费用增加的另一原因是:上半年,人民币升值导致公司的汇兑损失扩大。下半年,人民币贬值是大概率事件,公司的汇兑损失将会减少。 公司正处于投资扩张期,表现为:较大的研发投入、投资现金净流出、固定资产和在建工程攀升,以及筹资需求大。尽管如此,公司自身的经营性现金流较好,具有自我“造血”功能。在全球酵母市场,公司长空间仍然很大。此外,酵母衍生品有着极为广泛的应用领域,有着可观的投资前景。酵母系列产品有较高的技术门槛,海外竞争对手为应对公司的压力,今年推出了更为优良的酵母菌种。为在全球性竞争中胜出,公司一直重视技术研发:上半年,公司的研发投入首次超过亿元,同比增长15%。 未来两年,公司不乏业绩增长点。2019和2020年,公司的增长点包括:埃及工厂1.2万吨的YE产能将投产;赤峰工厂2.5万吨的酵母产能将投产;俄罗斯工厂1万吨的YE产能在建和投产;德宏工厂6万吨的有机肥项目将投产;宏裕新增年产6000吨包材项目在建和投产。 关于公司股价近期回调,我们有以下观点:公司股价近期大幅下调,反映了市场对公司基本面的过度担忧,或者对股价杀跌的需要。我们看不到公司基本面有拐点迹象,认为:在2018和2019年期间,公司的业绩预期都相对确定。下半年,我们重点关注:埃及工厂的成本,柳州工厂的产能利用率,以及崇左工厂的运行恢复。 维持公司“买入”评级:我们预测,公司2018、2019、2020年的每股收益分别为1.21元、1.52元和1.76元,同比分别增长17.48%、31%和15.79%。参照8月22日收盘价26.36元/股,公司在2018、2019、2020年的市盈率分别为21.79倍、17.34倍和14.98倍。公司股价近期的下调使得公司的估值更具优势,考虑到当前的估值,我们维持公司的“买入”评级。 风险提示:国内糖价回升将使国内成本上升;人民币汇率波动较大导致公司业绩波动增加;国际竞争加剧导致公司海外销售下滑;海外工厂成本上升导致公司盈利下滑。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名