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安琪酵母 食品饮料行业 2018-06-15 37.60 48.00 30.93% 37.70 0.27%
37.90 0.80% -- 详细
收入15%左右稳健增速维持,下半年海外市场销售或将加速。我们近期草根调研,18Q2至今销售基本延续Q1情况,国内市场在下游消费高景气及产能满产状态下保持略高于15%增长,海外市场由于基数逐步增加,产能释放能以匹配市场需求高增长(草根调研反馈订单已需要提前2个月),今年增速逐步回落至10%左右,但随着俄罗斯鲜酵母产能下半年释放,我们判断海外市场有望提速至15%左右,保障公司整体全年15%左右增速。 换一个视角看安琪成长路径:全球化布局下步入稳健成长期,周期属性减弱,消费属性有望增强。市场习惯于以周期视角看待安琪,上一轮11-14年的波动期实际上主要由国内糖蜜价格波动、逆势快速扩建产能、及开发下游衍生品前期费用较高等因素综合造成,当前全球化布局下,产能、成本和市场结构均在优化: (1)全球化布局加速,优化成本及费用结构,以甘蔗糖蜜价格波动视角判断成本的逻辑将得到改变。俄罗斯第一期2万吨产能去年投产后,产能利用率快速进入高效阶段,埃及工厂去年也完成技术改造。海外产能区位优势、糖蜜和能源成本,及关税等方面均具备明显优势,俄罗斯产能测算净利率达到20%以上,埃及产能净利率预计也明显高于公司整体,加速优化公司成本及费用结构。公司未来全球范围内在成本更低的地区建立新产能,进一步推进全球化布局值得期待,部分投资者过去以跟踪国内甘蔗糖蜜价格判断公司成本的方法将会失真。 (2)未来扩张更加有序,匹配景气需求。公司11年产能仅在10万吨出头,经历12-14年产能大幅扩张后,14年末产能接近17万吨,三年产能扩建70%,特别在12年遇到经济下行后,逆势大幅扩张,造成业绩明显波动。但当前回看,公司12-14年产能扩张实为当下规模优势打下基础。公司未来数年产能规划每年增长10-15%,扩张更加有序,下游烘焙和调味品等行业高景气增长需求背景下,新产能有望得到很好地承接。(3)下游衍生品业务逐步步入收获期。公司当前YE等业务开发逐步步入成熟,利润水平逐步释放;动物营养业务全球知名度加速扩大,当前处于供不应求阶段;保健品业务今年有望实现50%左右增速,达到约5亿元体量,且保健品30%以上净利率水平对公司业绩边际贡献将明显。 食品饮料板块估值体系国际化加速,酵母龙头更受海外资金青睐。2018年是板块估值国际化加速的一年,QFII额度增加和其他主动型海外资金积极流入,掘金增长潜力优于成熟市场的中国优质消费龙头。安琪作为欧美投资者熟悉的烘焙产业链上的酵母龙头,成长空间及增速兼备,过去一年沪港通持股已提升至7%以上,A股估值体系国际化加速背景下,未来有望进一步为海外投资者熟知,促进估值体系以酵母产业链消费龙头进行重塑。 投资建议:成长路径及价值评估体系均在全球化加速过程中,成长稳健提升,估值体系有望重塑,上调目标价至48元,重申强烈推荐。公司全球化布局加速,成长路径清晰且更加稳健,消费属性更加突出,叠加海外资金关注度提升,估值体系有望重塑。我们略调整18-20年EPS预测至1.36、1.70和2.07元,给予19年28倍PE,上调一年目标价至48元,重申强烈推荐。 风险提示:行业需求回落、海外市场不及预期。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-05-03 34.19 -- -- 39.58 14.72%
39.22 14.71% -- 详细
公司是亚洲第一、世界第三大酵母公司。公司成立于1986年,1998年改制为股份有限公司,2000年在上交所上市。公司主要从事酵母、酵母衍生物及相关生物制品经营的高新技术企业。公司拥有15条酵母生产线,酵母类产品发酵总产能达到20.3万吨,在埃及和俄罗斯建立了海外工厂。公司已成长为亚洲第一、世界第三大酵母公司。 行业竞争格局:寡头垄断。目前全球酵母总产能约为150万吨,乐思福、AB马利、安琪分列行业前三位;酵母行业产能主要集中在欧美,超过总产能一半。目前中国酵母类总产能超过30万吨,占世界产能的20%;安琪酵母拥有20.3万吨酵母产能,国内市场占有率接近70%,国际市场占有率接近15%。近几年,安琪酵母不断在海内外扩张产能,目前YE产能已居世界第一。预计到2019年,安琪酵母产能有望超过23万吨,国际市场占有率有望进一步提高。 公司产品丰富,由酵母向YE、保健品、动物营养等领域拓展。公司传统优势产品主要为用于发酵面食及烘焙领域、酿酒领域的酵母。公司不断丰富产品结构,开发出酵母抽提物(YE),目前拥有四条YE生产线,产能居世界前列,产品广泛应用于烘焙食品、发酵面食、酿酒及酒精工业、食品调味、医药及营养保健、动物营养等领域。 公司的销售网络遍布全球。公司产品销售主要采取经销商代理+大客户直供模式进行。公司在国内外拥有众多的经销商,在北京、上海、成都、沈阳、武汉、广州、宜昌、开罗等城市建有区域总部和应用技术服务中心,在国内有27个办事处,产品远销欧洲、美洲、非洲、亚洲等150多个国家和地区。同时搭建了安琪E家、博试生等自有电商平台,并在第三方电商平台开设多家店铺,实现了网络销售渠道的广覆盖。 公司在海内外均有产能布局,未来两年新增产能逐步释放。截至2017年底,公司拥有15条酵母生产线和4条YE生产线;酵母产能达到20.3万吨,居于亚洲第一、世界第三,国内市场占有率超过60%;YE产能达到4.6万吨,居世界第一。公司产能主要分布在宜昌总部、崇左、德宏、柳州、赤峰、俄罗斯及埃及等。公司近年来产能利用率超过100%。为了满足市场的需求,公司不断扩张产能。2017年公司俄罗斯年产2万吨酵母项目产能投产,拉动公司2017年底酵母产能同比增加近2万吨,增幅9%。预计2018年赤峰1.65万吨绿色制造集成应用项目、柳州YE项目将释放新增产能;2019年埃及年产1.2万吨YE项目将逐步达产,俄罗斯第二期新增1.5万吨酵母产能有望达产。 投资建议:预计公司2018-2019年EPS分别为1.321元和1.65元,对应PE分别为26倍和21倍。公司是国内酵母龙头,具有较强的竞争优势,产品结构较为完善,未来的增长动力在于:产品结构由酵母向YE、保健品、动物营养等领域拓展有望带来新的增长点,新增产能逐步释放,行业龙头地位更加稳固。当前估值较为合理,维持推荐评级。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-30 34.19 -- -- 39.49 14.46%
39.22 14.71% -- 详细
事件:安琪酵母发布2018年一季报,2018年一季度公司实现收入16.30亿元,同比增长14.90%,归属于上市公司股东的净利润2.77亿元,同比增长30.24%。 投资评级与估值:公司2018年一季度收入和归母净利润表现符合预期,我们维持2018-20年EPS预测1.35、1.65、1.96元,同比增长31%、22%、19%,最新收盘价对应18-19PE分别为26、21x,维持买入评级。 一季度开局良好,高基数下收入端仍实现较快增长:公司一季度实现收入16.30亿元,同比增长14.9%,在17Q1收入同比增长26.1%、基数明显偏高的情况下仍然实现了较快增长。分区域来看,一季度国内收入增长接近19%,主要得益于下游需求旺盛,公司作为绝对龙头可更好享受行业增长红利;海外收入同比基本持平,与人民币升值较多导致出口需求走弱有关,但伴随俄罗斯工厂产能利用率提升、海外生产逐渐替代出口,人民币升值对海外收入影响有望弱化,预计海外收入增长后续有望提速。分产品来看,保健品业务延续高增长趋势,同比增速超过50%,YE在新产能投放后收入同比增速超过20%,体量最大的烘焙与发酵面食业务收入同比增长约18%。 受益于结构升级与规模效应扩大,净利率创近年来新高:公司Q1毛利率36.73%,同比提升1.57pct,主要受益于产品结构升级及产能利用效率提升,展望全年,糖蜜综合成本同比变化不大,但预计受益于产品结构升级和新产能达产毛利率同比仍有上升空间。从费用角度来看,Q1期间费用率之和为18.24%,同比基本持平,销售费用率同比下降1.63pct,主要得益于公司加强费用管控、精简渠道费用;管理费用率同比提升0.51pct;财务费用率同比提升1.21pct,主要因为新工厂投产后利息开支费用化部分增加,但预计随新工厂产能利用率提升、收入增加,部分借款有望得到清偿,财务费用率有望随之下降。伴随公司销售规模扩大和费用管控加强,预计18年全年期间费用率之和同比将稳中有降。 十三五规划稳步推进,海外市场及衍生品未来有望贡献更多亮点:根据公司的“十三五”规划,计划到2020年实现80亿收入。未来在酵母主业上,预计公司仍会通过自建产能与外延并举的方式实现产能及收入的稳步增长,而在更具成长性的下游衍生品上则会更注重发展战略以实现重点突破;此外,伴随海外产能占比提升以及本土化运作的推进,预计海外市场份额也将稳步提升,为公司中长期稳健增长奠定良好基础。 股价上涨的催化剂:业绩超预期、下游需求超预期 核心假设风险:业绩低于预期、新产能建设进度不达预期
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-26 34.38 -- -- 39.49 13.84%
39.22 14.08% -- 详细
业绩高基数下保持稳增,毛利率、净利率双双走高公司2018年Q1实现营收16.30亿元,同增14.90%;归母净利润2.77亿元,同增30.24%,在去年同期营收、利润分别同增26.07%/89.32%的高基数下仍然保持较快增长实属不易。Q1毛利率36.73%,同增1.5pcts,预计与俄罗斯投产形成规模效益以及春节前对占比10-20%的部分下游衍生品小幅提价1-2%相关,未来针对海外产品、衍生品仍有提价预期,18年糖蜜平均采购价与去年基本持平打消成本波动顾虑。销售费用率9.43%同减1.6pct,积极优化渠道削减费用;管理费用率6.35%同增0.5pct;财务费用率2.45%同增1.2pcts主因项目转固后资本化利息减少以及人民币下半年升值导致汇兑损失增加,随着项目正常增产后陆续还款,财务费用率有望下降。净利率17.01%,同增2pcts。期内销售收现16.47亿同增22.33%,购买商品、接受劳务支付现金13.3亿同增37.5%主因期内购买糖蜜采购款增加。整体Q1业绩在高基数下仍与全年计划增速相匹配,表现略超预期。 人民币升值影响望减弱,保健品增速领衔,多品类业务均衡发展Q1收入增速与全年计划约15%略有差距,主因在人民币升值背景下海外出口收入同比持平,增长主要依靠国内市场约19%增速拉动,期末人民币较去年同期升值9.7%已处高位后续影响减弱,且俄罗斯工厂投产后Q2-Q4出口业务有望企稳回升。分业务看,公司烘焙与发酵面食业务单元Q1收入增长18%,反映国内酵母需求保持稳定增长,消费粘性较高;酵母抽提物(YE)业务具有20%以上较快增长,YE 应用领域除传统咸味食品外可扩容至甜味食品(如巧克力)及饮料,未来发展潜力巨大;保健品Q1收入增长超50%,计划全年目标5亿收入贡献1.2亿净利润,随着酵母营养品消费群体扩增、衍生品技术愈成熟,以保健品为首的下游业务在公司多渠道覆盖、爆款产品营销策略下有望持续高增。 高效产能保驾护航,国际化打造中国酵母名片产能建设匹配需求提升。俄罗斯2万吨产能17年投产完毕,柳州2万吨产能17年达产30%、18年达产80%,赤峰1.6万吨扩增产能今年10-11月投产,埃及1.2万吨YE 产能有望明年Q1落地,预计酵母产能爬坡新增约10%;另投资2.5亿元新建营养健康食品数字化工厂,预计2020年一期投产产值达5.8亿元,更好满足营养品需求高速增长。目前俄罗斯及埃及工厂产能共计4.2万吨占比总产能约20%,俄罗斯/埃及工厂的毛利率、净利率分别达44%/50%、22%/30%高于平均,高效产能开拓国际市场并持续提升盈利能力。公司全球/国内市场占比达13%/55%,不仅是印度烘焙酵母第一品牌,亦占埃及/俄罗斯巴西市场份额约25%/30%/30%,随着国际化战略深化,安琪有望稳步进军南美、东南亚地区,拓张西半球市场,实现2020年海外业务占比1/3以上,拉动盈利能力提升,打造中国酵母名片。 盈利预测及估值。公司保健品业务高增,酵母及YE 持续发展,海外扩张增利明显。Q1表现略超预期,有望再接再厉,完成全年计划实现收入同增15%、利润同增30%的目标。未来在事业部考核激励机制、基于酵母技术优势形成多业务发展层次的战略导向下有望长期良性发展。预测2018-20EPS 为1.40/1.87/2.45元,对应24/18/14倍PE,维持“买入”评级。 风险因素:产能建设风险;汇率波动风险;原材料成本波动风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-24 33.61 40.23 9.74% 39.49 16.42%
39.22 16.69% -- 详细
事件:公司发布2018年1季度报。2018年1季度公司实现营业收入16.30亿元,同比增长14.90%;实现归属上市公司股东净利润2.77亿元,同比增长30.24%,扣非净利润2.64亿元,同比增长33.25%,符合市场预期。 首季营收和利润表现优秀,消化上年高基数,后续季度增速继续乐观。2017年1季度营收和利润增速分别是26.07%,89.32%,为全年最高水平,且1季度净利润率15.01%也是全年最高水平。2018年Q1营收增长14.90%,消化高基数,后续季度增速预计更加乐观,全年我们预计收入增速在15%-20%之间,继续保持稳健较快增长态势。 利润考核继续体现效果,Q1净利润率创新高。公司盈利能力继续提升,首季净利润率17.01%,同比提升2个百分点,公司对事业部最重要目标是利润考核,从三项费用率来看,同比微增0.09个百分点,其中销售费用率下降1.63个百分点,主营产品市场地位稳固,渠道成熟、人均产出效率提升。短期财务费用率提升1.21个百分点,主要系最近两年资本开支较大负债较高,1季度项目转固导致资本化利息减少,同时去年年报已经凸显的汇兑损益在1季度仍有体现。 产能和产品结构双优化,毛利率继续提升。1季度毛利率同比提升1.57个百分点,主要是成本稳定,产能和结构优化。主要原料成本涨(南部)跌(俄罗斯)对冲,和上年同期相比波动不大;海外综合成本/关税优势产能释放,俄罗斯产能利用率高,综合毛利率比国内更高;主体业务单元烘焙和发酵面食增速预计在15%-20%,基数低的高毛利的保健品业务预计增速在50%以上,酵母抽提物增速预计20%以上。 投资建议:我们预计公司2017年-18年的收入增速分别为17.04%、16.05%,净利润增速分别为31.9%%、24.5%,给予40.60元目标价继续维持买入-A的投资评级,相当于2018年30倍的动态市盈率。 风险提示:下游需求低于预期,后续产能跟不上。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-24 33.61 40.13 9.47% 39.49 16.42%
39.22 16.69% -- 详细
一季报收入增速符合预期,利润增长靓丽,主要产品市场需求良好。公司公布一季报,实现营业收入16.3亿元/+14.9%,归母净利润2.8亿元/+30.2%,EPS为0.34元。公司1Q17收入增速快、基数高,实现收入14.2亿元/+26%,因此我们认为在同期高基数的背景下,1Q18收入增速符合预期。考虑到国内酵母及衍生品市场在消费升级的推动下需求良好,我们判断酵母及衍生品仍是1Q18收入增长的主要驱动力。地区方面,考虑到人民币升值影响,我们判断国外市场同比不会有明显增长,但随着新建成的俄罗斯工厂产能利用率提升,我们对全年国外增速仍保持乐观判断。 规模效应与效率提升带动盈利能力迎新高。1Q18公司综合毛利率36.73%/+1.57pct,我们认为主要是生产效率提升及规模效应显现所致。费用方面,1Q18公司销售费用率9.43%/-1.63pct,主要是公司主动优化、削减渠道费用所致;管理费用率6.35%/+0.51pct;财务费用率2.45%/+1.21pct,主要是由于柳州及俄罗斯两个项目转固后资本化利息减少,以及人民币升值导致汇兑损失增加。1Q18公司净利率17.01%/+2pct创新高。 酵母主业海外扩张,衍生品业务快速发展,预计未来公司收入可实现持续较快增长。公司目标2018年主营业务收入确保实现65亿元(同比增长12.5%),力争68亿元(同比增长17.7%),我们预计未来3年公司仍可实现收入15%以上的复合增长:1)按国内需求量和公司销量计算,公司在国内酵母产品市场占有率超50%;据公司披露,公司酵母类产品全球市占率为12%。我们认为海外市场发展空间较大,随着近几年公司海外产能扩张和经验积累,海外经营能力逐步提升,未来随着公司海外产能的进一步扩张,我们预计酵母业务仍将实现稳健较快增长。2)目前公司酵母抽提物、营养健康产品、生物饲料添加剂等衍生产品已逐步体现出较高成长性,我们判断未来有望逐步承接酵母业务,为公司收入快速增长贡献更多力量。 结构优化及效率提升有望持续推升盈利能力。这主要体现在:1)我们判断保健品、生物营养等衍生品盈利能力高于酵母产品,衍生品业务收入占比逐步提升有望推升公司利润率水平;2)公司衍生品业务尚处于发展期,产能尚未满产,我们认为随着未来产能利用率的提升,衍生品业务规模效应逐步体现,也有望推升利润率;3)据公司披露,埃及工厂2017年实现收入3.3亿元,净利润1.2亿元,净利率达36%,远高于公司平均水平。考虑到原材料、人力、运输等方面成本,我们认为海外工厂综合成本低于国内,配合公司海外运营经验的提升和品牌力的积累,海外工厂净利率水平有望持续高于国内,因此随着公司海外布局扩张,盈利能力有望提升;4)公司不断推进内部管理、技术、生产等多方面效率提升,也有利于保障盈利能力提升。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.35/1.69/2.09元。考虑到1)公司为行业龙头,未来持续成长性较好;2)与原有酵母业务偏食品原料的属性不同,YE、保健品等衍生品更偏消费品属性,且符合消费发展趋势,发展空间较大;3)参考可比公司平均估值水平,综合考虑之下,我们给予公司2018年30xPE,对应目标价40.5元,维持买入评级。 风险提示。行业竞争加剧,汇率大幅波动。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-24 33.61 39.64 8.13% 39.49 16.42%
39.22 16.69% -- 详细
投资要点: 收入利润继续增长,后期有望持续提升 一季度,公司的收入利润在去年同期高基数的基础上又实现了较高的增长速度,而且有进一步提升的空间。一方面,近期国内市场需求旺盛,对收入增长是有利的支撑。另一方面,海外市场收入仍有增长空间。一季度公司的出口收入受到人民币汇率的影响,预计后期可能有所减弱。而且后期随着俄国项目达产,产能逐渐发挥,海外市场收入将继续增长。 成本稳定,渠道费用下降,盈利水平提升, 一季度公司毛利率和净利率均有所提升。毛利率36.73%,同比提升1.57个百分点,净利率17.39%,同比提升1.54个百分点。公司的原材料成本今年仍处于有利区间。而且目前公司的产品线不断扩展,产品结构改善对于毛利提升的贡献正在加大。一季度公司加大了渠道费用控制力度,销售费用率同比下降1.63个百分点,达到9.43% 产品组合不断扩展,收入增长前景可期 公司的产品组合正在不断扩展,以酵母为基础不断挖掘新用途新市场,逐渐开发出新的收入增长点。随着技术提升和新产品开发,酵母及其衍生物的应用领域正不断扩大。公司的产品组合已经从面食扩展到各类发酵生产过程,如酱油酵母,酿酒用酵母,已经投入市场。酵母不仅作为动物营养添加得到广泛应用,以酵母为基础开发的微生物营养用途产品,也已经投入市场。此外公司生产过程中的产生的废弃物现在也得到了充分利用,不仅节约了处理费用,还能带来收入和利润。 盈利预测与评级: 公司传统核心业务酵母及其衍生物需求旺盛,近期海外和国内新产能相继达产,后期将逐步发挥作用。而且随着公司产品创新,酵母及其衍生物的用途正在不断扩大,新的市场和收入利润增长点正不断涌现。保健品业务也是值得关注的亮点,近两年实现了快速增长。食品原料等新业务也在不断成长。公司收入利润有望持续增长。目前公司的原材料成本仍处于有利区间,费用控制也已经显现成效,产品结构的改进有助于改善毛利水平,公司盈利水平仍有提升空间。 预计公司2018-19年营收增速为18%、16%,净利润增速为30%、23%,对应EPS为1.34、1.64元。目标价40元,“增持”评级。 风险提示: 成本波动,汇兑风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-24 33.61 39.64 8.13% 39.49 16.42%
39.22 16.69% -- 详细
公司增长趋势良好,业绩进入稳定期:公司公告,18Q1实现营收16.3亿元,同增14.90%;归母净利润2.77亿,同增30.24%。毛利率由36.73%,同比提升1.57Pct;净利率17.39%,同比提升1.83pct。销售费用率9.43%,同比降低1.63pct;管理费用率6.35pct,同比降低0.51pct。主要受益于规模增长带来的规模经济。财务费用率增加1.21pct。业绩基本符合我们的预期。 收入持续稳定、盈利能力逐渐提高:我们认为公司未来3-5年处于收入持续稳定、盈利能力逐渐提高的上升通道,其中,收入增长的空间来自于:1)YE应用场景扩充带来需求增长,过去主要用于快餐面调味包,现在开始向调味品、休闲食品领域延伸;2)保健品及微生物营养快速增长,且二者均为深加工品类,附加值更高。3)其他衍生品(植物营养/微生物营养等)及相关领域(烘焙等)的快速发展。盈利能力持续提高的空间来自于:1)新产能及技改提升效率,以俄罗斯工厂为例,建厂时测算净利率可高达22%;2)产品结构优化,高毛利产品占比不断增加;3)费用率持续下行,酵母具有很强的规模优势,新增工厂可摊薄总部管理费用。 护城河持续深凿,公司管理日益加强:我们认为公司实现业绩的持续能力的确定性因素在于:1)竞争格局的持续优化,公司护城河很深已成定局;2)提价能力,接近双寡头垄断的行业地位给公司带来强大的提价权;3)管理能力的加强,体现在对成本平滑能力的加强、产能扩建有序。 投资建议:我们认为,公司的未来看点在于外延产品及技术的快速增长、护城河及行业地位的不断加深以及公司管理能力的不断加强,估测18/19/20年收入增速16.38%/15.00%/15.18%;利润增速30.59%/25.60%/23.03%,对应归母11.06亿/13.89/17.09亿,维持“买入”评级。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-24 33.61 38.65 5.43% 39.49 16.42%
39.22 16.69% -- 详细
投资建议:增持。维持2018-19EPS预测1.28、1.69元,参考可比公司给予2018PE30倍,维持目标价至39元,增持。 业绩基本符合预期。2018Q1公司营收16亿元、增15%,扣非前后净利2.8、5.6亿元,增30%、33%;收入增速处于预期下沿预计主因17Q1高基数及受人民币升值影响海外收入增速放缓所致。经营净现金流同比降973%,主因糖蜜采购延后采购款及预付款增加。 酵母主业稳定增长,净利率持续提升。预计酵母收入整体增15%以上,其中面用酵母维持18%稳定增长,较2017全年略有提速;YE维持20%快速增长;保健品延续50%以上高速增长。净利率同比升2pct至17%,一方面因高毛利率保健品业务占比提高(事业部单独考核下预计净利率维持20%左右)及效率提升带动整体毛利率升2pct,另一方面因规模效应及主动控费下销售费用率降1.5pct,财务费用大增127%、升1.2pct,主因新厂转固后费用化利息增多所致。 新厂产能释放带动收入提速,全年糖蜜成本可控。1)全年俄罗斯、赤峰厂产能持续释放有望带动效率提升,酵母业务有望提速;保健品规模虽小但依托原料优势和C端销售经验积累潜力十足。2)南方糖蜜采购完毕、价格略涨,预计全年综合采购成本同比持平(约750元/吨);长期看南方甘蔗糖蜜供过于求格局未改,价格仍有下降空间,内部亦有望通过采购俄罗斯糖蜜供给埃及工厂降低糖蜜成本。
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-24 33.61 -- -- 39.49 16.42%
39.22 16.69% -- --
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-24 33.61 -- -- 39.49 16.42%
39.22 16.69% -- 详细
事件 安琪酵母公布2018年一季报,18Q1年实现营收16.30亿元,同比+14.90%,归母净利2.77亿元,同比+30.24%。每股收益0.34元。 投资要点 人民币升值令海外市场承压,收入增长总体稳健。18Q1年实现营收16.30亿元,同比+14.90%,增速较17年全年及17Q4分别放缓3.93pct及2.27pct。收入增速略有放缓,主要系人民币升值影响海外市场(17年收入占比达29.55%),18Q1海外市场收入同比持平所致。国内市场预计增速达19%,分业务看,国内面点烘焙/YE/保健品增速18Q1预计分别为18%/20%/50%,在17Q1整体收入+26.07%的基数下,以及18Q1公司渠道费用有所缩减的情况下,国内业务仍保持较高增长,表明下游需求旺盛。我们维持全年15-20%的增长目标不变,18Q2-Q4预计收入增长有望提速。 毛利率维持稳健,费用率有所下降,盈利能力创历史新高。18Q1公司毛利率为36.73%,较17年降低0.91pct,主要系主要原料糖蜜价格略有上升所致(17年730元/吨;预计18年为810元/吨),但鉴于公司生产效率持续提升,可对冲部分成本上行影响,18年毛利率预计整体稳健。此外,公司18年计划降低对渠道费用的投放,18Q1公司销售费用率仅为,创历史单季度新低,较17年回落1.46pct;管理费用率亦有所降低,较17年-1.26pct;18Q1公司整体费用率为18.23%,较17年下降2.11pct。公司收入增速及毛利率保持稳健,费用优化趋势明显,18Q1实现归母净利2.77亿元,同比+30.24%,净利率达到17.39%,创历史新高。 未来看点:酵母及保健品新产能将有序释放,业绩预计稳健增长。目前公司酵母产品市占率约为55%,将充分享受下游需求扩容。公司目前仍处于产能趋紧、满产满销的阶段。未来将有序扩产,三年内合计新增酵母产能7万吨,酵母抽取物产能3.5万吨,并计划到2020年实现20万吨酵母生产产能,超过Ab mauri成为全球第二大酵母公司。公司俄罗斯工厂已于进入试生产阶段,产能规模可达2万吨,预计新工厂可提升毛利率和净利率分别至44%和22%,均优于公司目前水平。此外,公司保健品新工厂亦将于未来释放。新生产线总体按照年产800万罐粉剂(蛋白粉)、亿片固体片剂、12亿片软胶囊和3亿片硬胶囊进行剂型和产能设计,分两期实施。保健品行业盈利能力可观,目前公司保健品业务净利率近,未来规模化效应显现,净利率有望达到25%左右,对利润贡献可观。 盈利预测及投资建议:公司为酵母行业龙头,市占率稳固,随着产能扩张及衍生品业务放量,预计未来收入业绩均将维持向好增长。我们根据公司的年报,修改了盈利预测。预计公司2018-2019年收入分别为69.14亿元(+19.7%)及80.01亿元(+15.7%),EPS分别为1.34元(+30.6%)及1.65元(+22.6%),对应18年4月19日收盘价,2018-2019年的估值分别为25x及20x。维持“审慎增持”评级。 风险提示:食品安全问题、新产品放量不及预期、原料成本抬升。
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事项: 公司发布18年一季报:1Q18实现营业收入16.3亿元,同比增长14.9%;归母净利润2.8亿元,同比增长30.2%;每股收益0.34元,每股净资产4.95元。 平安观点: 高基数+人民币升值下海外收入同比约持平,收入仍增14.9%。1Q18收入增14.9%。略低于全年目标15-20%,一方面1Q17基数较高,收入增26%;另一方面1Q18海外收入受人民币升值影响与1Q17持平,目前汇率已在较高水平,未来随俄罗斯工厂产能利用率提高,出口收入增速或将逐步提高。而国内受需求旺盛增长较快,估计接近20%。分业务看,公司1Q18 保健品增长较快约50% ,烘焙与发酵面食约增18%,YE估计增速达20%+。高基数下仍有接近15%增长,全年收入目标有望达成。 净利率17.4%,同比+1.5pct;毛利率36.7%,同比+1.6pct。公司毛利率同比增+1.6pct,受益于酵母衍生品中保健品等高毛利产品增长较快,环比4Q17降3.6pct,或因传统酵母业务新增折旧摊销所致;销售费用率降1.6pct主要因公司逐步削减渠道费用;而财务费用率提高1.2pct主要因17年俄罗斯及柳州项目转固后增加借款利息(转固前资本化),未来公司或随项目生产逐步安排还款,预计全年费用率上升幅度不大。 酵母及其衍生品空间巨大+高毛利保健品或成下一重要增长动力,维持“推荐”评级。公司基于酵母技术已形成多业务格局,酵母及下游衍生品各单元空间巨大。安琪在国内无主要竞争对手,全球范围来看,安琪酵母竞争力日益增强,目前公司市占率约为11%-12%,提升空间很大。此外高毛利的保健品增长较快,公司计划投资2-3亿扩建生产线20年投产,保健品或成新重要增长动力。1Q18在高基数下收入仍增近15%,全年收入目标有信心达成。维持18、19年EP S 预测为1.30、1.47元,同比增26%、13%,对应PE分别为25.6、22.6倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1、市场竞争风险:酵母行业集中度进一步提高,竞争加剧,国际同行优化和调整全球经营对策将对酵母市场带来一定影响。2、汇率波动的风险:汇率波动可能会给公司出口业务带来风险,包括以外币计价的交易活动中由于交易发生日和结算日汇率不一致而产生的外汇交易风险。3、环保不达标风险:随着环保趋严,生产过程中各项能耗指标和污染物排放浓度指标超标或导致公司生产经营受限。4、原材料价格波动风险:公司主要原材料为糖蜜等,若上游原料价格波动较大,将会影响公司生产成本。
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一季度继续高增长。2017年Q1公司营业收入、净利润分别增长26%、89%,为2017年增速高点,在高基数下2018年一季度收入仍能取得14.9%增长,显示公司良好的增长态势。公司一季度净利润增长30%,主要是两方面因素的拉动:(1)一方面,酵母的下游应用景气度较好,带动公司产能持续扩张,营业收入稳步增长;(2)另一方面,得益于盈利更强的海外基地占比扩大以及规模效应,毛利率上升1.57个百分点。 收入有望稳健增长。酵母行业的下游调味品和烘焙景气度较好,拉动公司产能不断扩张,新建的俄罗斯工厂已经投产,扩建的埃及工厂2019年投产,近几年产能每年有10%的增长。另外,保健品业务2017年实现收入3.4亿元,预计2018年可以达到5亿元,同比增长50%左右。根据2017年报披露经营计划,2018年主营业务收入要确保实现65亿元,力争68亿元,增速要达到13%-18%,确保净利润增速高于销售收入增速。目前来看,公司各项业务均保持良好增长态势,完成目标可能性较大。 酵母抽提物潜力大。酵母抽提物(YE)是一种纯天然、安全、健康的调味增鲜剂,可显著减少盐分添加,顺应了“纯天然、无添加”的健康消费趋势,目前主要用于高端调味品。随着消费者对健康越来越重视,公司YE业务快速发展,YE业务2017年实现收入7亿元,同比增长30%,公司不断扩产能推动YE业务持续增长。 俄罗斯糖蜜价格低。国内来看,北方甜菜糖蜜价格下降10%,南方甘蔗糖蜜预计2018年整体采购价格同比持平。国外方面,10万吨埃及糖蜜价格860元/吨,基本持平,俄罗斯工厂已经投产,工厂所在区域糖蜜资源丰富,糖蜜价格,约100元/吨,大幅低于国内。我们认为,随着盈利更强的海外基地占比扩大以及规模效应的拉动,公司毛利率仍可提升。 投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为1.40元、1.71元、2.05元,对应PE分别为24X、19X、16X。公司下游景气持续,酵母抽提物市场空间大,产能持续扩张,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全事件;糖蜜价格波动风险;海外市场风险;产能建设进度低于预期。
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1Q18业绩符合预期。净利增30%,主要来自于营收增15%、毛利率提升1.6pct,以及销售费用率下降1.6pct。高基数下营收增长仍快,多业务发展18年趋势向好。在1Q17增长26%的高基数背景下,1Q18仍保持15%增长实属不易。其中国内增速接近19%,海外业务基本持平,主因受到人民币升值影响。几大业务中估计保健品增速50%以上,高增长势头不减;YE、烘焙酵母增速可能20%左右,持续向好。展望全年,酵母产能投放将推动主业持续增长;同时衍生品势头良好,仍可实现快速发展,预计18年营收增速保持15%-20%水平。 毛利率提升趋势确立,利润高增长可期。1Q18公司毛利率36.7%,同比增1.6pct,主要源于结构升级、规模扩大、生产效率提升。渠道中缩减费用致销售费用率降1.6pct,产能转固费用化推动财务费用率走高。往全年展望,国内糖蜜价格变化不大,俄罗斯糖蜜价格(100-200元/吨)大幅低于国内,将推动18年利润率提升。此外下游衍生品业务毛利率高,增速快于传统主业,结构升级与规模效应也将提升整体利润水平。考虑到公司仍有未确认递延所得税资产可抵扣亏损,有望增厚业绩。综合考虑,预计公司18年净利10.9亿,同比增29%。 扩建包材及保健品产线,优势强化,安琪前景更明朗。公司扩建保健品及包材产线,优势进一步加强。现有包材及保健品19年将满产,扩产可有效解决未来产能不足,助力保健品业务突破10亿规模,以及包装能力匹配主业增长。酵母行业品牌与技术壁垒高,安琪已积累较强竞争优势。未来国内深耕+海外布局,前景更加明朗。 盈利预测与投资建议:预计18-20年EPS为1.32、1.64、2.04元,同比增29%、24%、24%,最新股价对应PE分别为25、20、16倍。考虑到产能释放推动公司收入增长;规模效应、技术进步、产出率提升,公司毛利率可持续走高。国内市场空间广阔,全球扩张是长期趋势,首次给予“推荐”投资评级。 风险提示:海外建厂进度低于预期。原料成本大幅上涨。
曹岩 10
安琪酵母 食品饮料行业 2018-04-23 33.38 39.64 8.13% 39.49 17.25%
39.22 17.50%
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1.收入稳健增长,一季报符合预期 公司18Q1实现收入16.3亿元,同比增14.9%,收入增长符合预期。公司Q1收入增速放缓主要系:1)17Q1高基数(17Q1收入同比增26.1%);2)人民币升值导致海外收入与17Q1持平。分产品看,公司烘焙与发酵面食、保健品、酵母抽提物分别同比增18%、50%和20%,保持了较快增长速度。分区域看,公司国内收入延续近几年高速增长势头,收入增速达19%,预计未来有望继续保持较快增长势头。国外收入因人民币升值短期受影响,收入与去年持平,但人民币升值已接近高峰,预计全年收入增速有望实现业绩指引目标。 2.毛利率持续提升叠加所得税率下降,净利率持续提升 公司18Q1毛利率为36.7%(+1.6pct);销售费用率为9.4%(-1.6pct),主要系削减了渠道费用;管理费用率为6.35%(+0.5pct),保持了平稳水平;财务费用率为2.45%(+1.2pct),主要系转固后资本化利息减少,以及人民币升值导致汇兑损失增加所致;所得税率为5.6%(-2.6pct),主要系公司依靠自身全球化优势,进行了税收的合理规避。毛利率的提升叠加所得税率的下降导致公司净利率水平提升1.5pct,达17.4%。销售商品、提供劳务收到的现金同比增22.3%;经营活动现金净流量同比减973%,主要系公司集中采购糖蜜和预付款增加所致。 3.围绕酵母多业务发展,全球化布局实现协同 公司基本面扎实,业绩具备持续稳定增长的条件,酵母主业稳健增长的前提下,下游衍生品料将成为未来公司业绩的一个新的增长点:1)以酵母为主体进行产品组合发展,进行产品附加值的深入开发,有望充分发挥公司在酵母领域的优势地位,资源得以充分利用,提升竞争力;2)YE具有调味提鲜的特点,未来有望持续替代味精,具备广阔的市场空间;3)保健品、微生物营养、动物营养等下游衍生品领域基数低,发展空间足,未来有望继续快速增长;4)公司在酵母领域具备绝对的优势,呈供不应求状态,未来或将通过产能的逐步改善保证业绩的持续稳定增长。我们预计公司会充分利用自身全球化布局的优势进行资源的充分利用,合理避税,实现协同。 4.投资建议 公司坚持以酵母为主体进行产品组合发展,多业务深度布局,未来在酵母主业稳健发展的基础上下游衍生品业务有望持续发力。我们维持公司18-20年归母净利润预测:11.0/13.9/16.6亿元,对应PE为25/20/17倍,参考可比公司估值,给予18年30倍PE,对应目标价40元,维持"强推"评级。 5.风险提示 汇率波动的风险;原材料价格波动风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名