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天味食品 食品饮料行业 2019-11-19 46.57 -- -- 48.46 4.06% -- 48.46 4.06% -- 详细
核心观点: 复合调料行业市场规模大,增速可观,其中火锅底料和中式复合调 ]味料是增速最快的两个细分行业, 且目前复合调味品行业无明显龙头,天味食品是行业内综合实力较强的公司,未来成长空间广阔,预计公司未来三年有望实现归母净利润年均 27%的复合增长。 复合调料行业市场规模大,集中度低,龙头成长空间广阔。 1、 2018年复合调味料市场规模为 1091亿元, 2013-2018年 CAGR 为 16%,预计 2020年行业规模将达到 1488亿。 2、 对 B 端餐饮企业而言,复合调料迎合了健康化和规模化的趋势,更好地保证食品安全; 对 C 端消费者而言,复合调料方便快捷、口感丰富,解决烹饪痛点。 3、复合调料行业集中度低, 龙头市场份额待提升, 以火锅底料为例, CR5约为 31%,龙头企业成长空间广阔。 火锅底料、川菜调料同步发力, 巩固传统经销渠道、拓展餐饮渠道。 1、产品端: 公司产品种类多元, 包括 9大类 100多个品种,以中高端主导,价格梯度明显; 新品研发能力强,今年共推出 13种新品, 获市场追捧录得较好销售业绩, 产品力强。 2、品牌端: 公司目前拥有“大红袍”、“好人家”和“天车”等颇具影响力的品牌,“大红袍”主打火锅底料,“好人家”主打鱼系列等川菜调料,“天车”主要针对香辣酱等, 极具地方特色。 3、渠道端:在消费者渠道,公司深耕多年,开发出手工火锅底料和鱼调料等战略大单品, C 端先发优势明显;在餐饮渠道,经长期持续培育, 定制餐调业务发展迅猛。 公司未来持续提升品牌力,定制餐调业务发展可期。 公司将重点打造“好人家”品牌,产品结构有望优化升级,继续坚持大单品战略,目前公司正在积极研发菌汤底料、 十三香小龙虾调料等新品,有望打造下一个销量爆款。在餐饮渠道领域,公司继续深耕培育大客户,未来将在保证毛利率基础上加快拓展定制餐调业务。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年营业收入将保持 22%的复合增长率,归母净利润将保持 27%的复合增长率, 未来三年 EPS 分别为 0.79元、 1.03元、1.32元, 对应的 PE 分别为 60X、 46X、 36X, 首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示: 原材料价格或大幅波动;渠道拓展不及预期;食品安全风险。
天味食品 食品饮料行业 2019-11-04 46.93 61.30 37.14% 50.50 7.61%
50.50 7.61% -- 详细
10月 28日天味食品披露 2019年三季度业绩,前 9个月实现收入 10.8亿元,同比增长 24%,占我们全年营收预测的 59%( vs. 2015-18年前三季度营收占全年比重 59%),实现归母净利润 1.95亿元,同比增长 20%,整体来看前三季度表现符合我们预期。 按产品拆分,川菜调料表现亮眼,前三季度实现收入 5.1亿元,同比增长41%。火锅调味料产品前三季度销售规模 4.9亿,同比增长 13%。两大主要品类前三季度合计销售收入同比增长 26%,其他产品前三季度合计收入同比增长 7%。 渠道拓展方面,截至三季度末,较年初净新增经销商 245家,其中三季度净增加 172家,渠道拓展环比加快。按区域划分,华东、华中地区经销商增长快速,较年初分别净新增 98家、 53家,相应的华东、华中地区销售收入占比环比上升 1pts,区域分布不断优化。 单季度来看,三季度营收同比增长 15%,净利润同比增长 2%,主要受产品结构调整毛利下降(同比下降 4.3pts)以及销售费用率上升(同比增加3.6pts)影响。考虑到三季度为火锅产品销售淡季,结合三季度经销商拓展加速,且预收款项项较二季度末环比增加 26%, 我们认为经销商为四季度旺季来临积极备货,新增经销商有望在四季度贡献收入。 估值与投资建议 根据前三季度实际费用率情况以及公司对营销费用投放的指引,我们小幅下调了 19-21年费用率假设,得到 19-21EPS 分别为 0.79元/0.98元/1.22元,上调幅度分别为 4%/4%/4%。我们采用 DCF 方法,采用了 9.7%的WACC(行业平均经调整 beta=1.1)和 1%的永续增长率假设,最终得出天味的目标价为每股 61.3元, 对应 19-21年 PE 倍数分别为 77x/63X/50X, 维持“增持”评级。 结合前三季度表现,我们看好短期内公司受益于大单品战略的进一步渗透和渠道的扩张,同时我们认为市场对发展空间足的消费品公司的偏好给与其一定估值溢价。 风险提示1) 渠道扩张不及预期; 2)新品推广不及预期; 3)行业竞争加剧; 4)原材料等成本快速上升; 5)食品安全问题; 6)募投项目建设进度不及预期。
天味食品 食品饮料行业 2019-11-04 46.93 -- -- 50.50 7.61%
50.50 7.61% -- 详细
事件:天味食品发布2019年三季报,2019Q1-Q3实现营业总收入10.78亿元,同比+24.29%;实现净利润1.95亿元,同比+19.55%;其中2019Q3实现营业收入4.48亿,同比+14.77%;实现净利润0.93亿元,同比+2.43%。 收入增速虽不及预期,但增长动力仍充足。前三季度,公司主营业务累计实现收入10.72亿元,同比+24.11%,增速较2019H1下滑8.56pcts。其中,Q3主营业务收入同比+13.69%,增速较Q2环比-26.5pcts。分行业来看,前三季度火锅底料/川菜调料累计实现收入4.85/5.13亿元,同比+12.81%/40.75%。其中,Q3火锅底料/川菜调料实现收入2.32/1.89亿元,同比+7.79%/26.47%,增速较Q2环比-25.6/-21.5pcts。Q3收入增速放缓受三个层面因素影响:(1)公司上市以来加快扩张速度抢占市场份额,但由于公司产能瓶颈限制公司发货速度。三季度末公司预收款项/以经销商保证金为构成的其他应付款分别为1.08/0.57亿元。若全部还原预收款,预计前三季度主营收入增速或超30%。日前,公司拟规划新增8-10万吨产能,预计2020年拿地,2022年基本形成产能;(2)据渠道调研反馈,公司三季度陆续更换产品包装,工作重心以疏导渠道存货为主,目前,渠道库存较低,已为年末备货留出空间。(3)三季度末公司经销商1054家,较二季度末净增加172家,呈加速态势,贡献收入增量需时间培育。 收入结构变动拖累毛利率,压缩单季费用平缓净利率波动。2019Q1-Q3公司净利率为18.14%,同比-0.72pcts。(1)2019Q1-Q3毛利率为37.37%,同比-1.56pcts。其中Q3单季毛利率为35.53%,同比/环比-4.31/-2.17pcts,主要系Q3高毛利的川调收入占比下降10pcts所致。(2)2019Q1-Q3销售费用率为12.77%,同比+2.48pcts,其中Q3为9.8%,同比/环比+3.62/-10.11pcts,环比大幅降低主要系公司主动调整费用在季度间的投放节奏所致。2019Q1-Q3管理费用率(含研发)为5.54%,同比-1.17pcts,其中Q3为4.9%,同比/环比-0.74/-1.44pcts。 盈利预测与投资评级:综合考虑经销商拓展速度以及当前渠道库存水平,我们维持公司2019-21年的盈利预测为3.42/4.30/5.23亿元,分别同比增长28.34%/25.62%/21.65%,对应EPS分别为0.83/1.04/1.27元,当前股价对应PE分别为68x/54x/44x。维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,渠道开拓不及预期。
天味食品 食品饮料行业 2019-11-04 46.93 -- -- 50.50 7.61%
50.50 7.61% -- 详细
公司收入增速放缓,主要系部分单品产能限制所致 公司2019前三季度收入10.78亿元,同比增长24.29%24.29%;单三季度收入4.48亿元,同比增长14.77%。2019Q3公司收入增速放缓,低于市场预期,预计主要系部分单品产能限制所致。8-11月份为渠道备货旺季,公司产能利用率100%+100%+,部分单品发货不及时,拖累收入增速。2019Q3公司预收款项1.08亿元,环比2019Q2增加0.22亿元。分品类来看,,2019单三季度火锅底料收入同比增长7.78%;川菜调料收入同比增长26.47%。目前公司经销商库存水平偏低。 公司2019前三季度净利润1.95亿元,同比增长19.55%19.55%;单三季度净利润同比增长2.43%。2019Q3公司净利润增速低于收入增速,净利率20.72%,较2018Q3下降2.50pct,主要源于毛利率下降和销售费用率增加。2019Q3公司毛利率35.53%,较2018Q3下降4.31pct4.31pct,主要源于原材料成本上升和产品结构变化——(1)辣椒等原材料收购价明显上升2)川菜调料(毛利率36.63%36.63%)收入增速明显快于火锅底料(毛利率48.49%)。2019Q3公司销售费用率较2018Q3提升3.62pct,主要系渠道扩张、人员薪酬增加导致。 受益行业高景气度和渠道扩张,公司收入有望持续高增长 我们预计未来3年公司收入维持25%左右复合增长。(1)火锅底料和川菜调料行业景气度较高,根据Frost&Sullivan,未来3年行业收入有望维持15%复合增长。行业无强势龙头,公司有望充分受益行业高增长。(2)2019年以来公司加速省外扩张。公司三季度经营数据披露2019Q3经销商1054家,较2018年底增加245家,增幅30.28%。其中华东和华中地区经销商数量增加最多,增加98和53家。我们预计公司未来3年收入复合增速有望赶超行业增速。 盈利预测 我们预计公司2019-2021年收入同比增长30.1%/26.5%/25.0%25.0%;净利润同比增长17.2%/29.6%/27.3%27.3%;EPS分别为0.84/1.09/1.39元/股,目前股价对应PE估值分别为60/46/36倍。参考公司历史估值,其2019年PE估值中枢为45-65倍,我们给予公司2020年54倍PE估值,对应合理价值为59元/股,维持买入评级。 风险提示: 行业景气度不及预期,公司渠道扩张不及预期。
天味食品 食品饮料行业 2019-11-01 45.75 -- -- 50.50 10.38%
50.50 10.38% -- 详细
一、事件概述天味食品发布 19年三季报。报告期内,公司实现营业收入 10.78亿元,同比增长 24.29%,实现归属于上市公司的净利润 1.95亿元,同比增长 19.55%。 、 二、分析与判断? 火锅底料主业销售承压拖累 Q3业绩,全国化布局进一步得到推进19Q1-3公司实现营收 10.78亿元,同比增长 24.29%,折合 Q3单季度实现营收4.48亿元,同比+14.77%,增速环比有所放缓;19Q1-3公司实现归母净利润 1.95亿元,同比增长 19.55%,折合 Q3单季度实现归母净利润 9289万元,同比+2.43%,增速环比显著放缓。总体而言,19Q3业绩承压。分产品看,19Q3公司业绩放缓主因火锅底料销售承压,Q3火锅底料取得营收 2.32亿元,同比仅增长 7.78%,川菜调料虽增速亦放缓但仍呈快速放量趋势:19Q3川菜调料录得营收 1.89亿元,同比+26.47%。分区域看,随着公司全国化步伐的推进,公司收入区域分布愈加均衡,截至 19Q3末公司大本营西南地区营收占比下降到 27.92%,较 H1末下滑了 1.92个百分点,在经销商扩张的带动下(19Q1-3公司华中/华东经销商净增加 53/98家),截至 19Q3末公司在华中及华东的营收占比分别达到 20.43%/17.59%,分别同比+0.96%/1.14%。 ? 毛利率显著下滑+销售费用率显著提升,Q3净利率承压毛利率:19Q1-3公司毛利率为 37.37%,同比-1.57%,其中 Q3单季度公司毛利率为 35.53%,同比显著下滑 4.31个百分点, 猜测应是加强货折所致; 净利率: 19Q1-3公司净利率为 18.14%,同比-0.72个百分点,其中 Q3单季度净利率为 20.72%,同比显著下降 2.5个百分点, Q3净利率显著下滑主要是归因于毛利率的显著下滑和销售费用率的显著提升,19Q3公司销售费用率达到 9.80%,同比+3.62%,主要系报告期内公司扩大销售规模、实施激进的扩张政策所致;其他费用率方面,19Q3公司管理/研发/财务费用率分别同比-0.73%/-0.01%/-0.36%,其中财务费用率下降主要系货币资金增加相应增加利息收入所致。 ? 借川式餐饮之东风,川调龙头立足西南逐步实现全国化扩张随着川菜、火锅在全国范围内如火如荼发展,作为火锅底料和川菜调料的龙头,天味食品有望充分受益。产品端:产品线覆盖面广,同时受益于受众重合度高,火锅底料及川菜调料在推广销售环节具有较高协同效应;渠道端:公司借助经销商之力不断推进渠道扩张,同时 19年公司设立独立团队运营定制餐调业务,基于定制餐调客户粘性高体量大,此举有望给公司带来新的增长点。 三、投资建议预计 19-21年公司实现营业收入为 17.68亿元/21.74亿元/26.14亿元,同比+25.1%/23.0%/20.2%;实现归属上市公司净利润为 3.29亿元/4.00亿元/4.85亿元,同比+23.4%/21.7%/21.2%,折合 EPS 为 0.80元/0.97元/1.17元,对应 PE 为70X/58X/48X。当前调味发酵品整体估值为 64倍,公司估值略高于行业。尽管公司在复合调味品这一优质赛道上切实推进全国化布局,但短期估值过高,故下调至“谨慎推荐”评级。 四、风险提示: 原材料波动风险、食品安全风险等
天味食品 食品饮料行业 2019-11-01 45.75 -- -- 50.50 10.38%
50.50 10.38% -- 详细
事件:公司发布2019年三季报,前三季度实现营业收入10.78亿,同比增长24.29%;实现归母净利润1.95亿,同比增长19.55%,扣非归母净利润1.69亿,同比增长8.90%。单三季度,公司实现营业收入4.48亿,同比增长14.77%;实现归母净利润0.93亿,同比增长2.43%,扣非归母净利润0.78亿元,同比下滑14.17%,业绩低于市场预期。 投资评级与估值:公司三季度增速环比放缓,维持盈利预测,预测2019-21年归母净利润为3.0、3.6、4.3亿,分别同比增长12.8%、20.7%、18.9%,对应2019-21年EPS0.73、0.88、1.04元,最新股价对应2019-21年PE分别为77、64、54倍。公司三季度增速放缓与产能瓶颈和新渠道尚处于培育期有关,同时公司大幅增加渠道费用影响了短期业绩,建议关注四季度收入情况。而长期看,公司处于调味品行业高成长的优势细分赛道,且具备一定先发优势,值得持续跟踪,维持增持评级。 品类单季增速环比放缓,定制餐调单季占比小幅提升。品类结构方面,前三季度,公司火锅底料与川菜调料分别实现收入4.85与5.13亿,分别同比增长12.8%与40.8%,川菜调料前三季度增长主要由鱼调料系列驱动。单季度来看,Q3火锅底料与川菜调料分别实现2.32与1.89亿,同比增长7.8%与26.5%,Q2单季同比增长33.4%与48.0%,Q3环比放缓显著。渠道方面,定制餐调19Q1/Q2/Q3分别实现收入2958/3157/7480万,收入占比分别为9.7%/9.8%/10.0%,环比逐步提升,表明定制餐调同比增速要高于公司整体水平,长期看定制餐调仍具有较大发展空间。经销商仍是主要渠道,截止至19Q3末,公司合作经销商总计1,054家,较19H1环比净增加172家,增幅大于19Q2的85家,表明渠道网络在加速推进,其中19Q3西南/华中/华东的经销商数量分别增加18/37/71家,说明华东和华中为公司省外重点招商布局区域。 费用投入加大致盈利能力下降。前三季度毛利率为37.4%,同比下滑1.6pct,单季度为35.5%下降4.3pct,估计为公司加大渠道支持力度增加货折。Q3单季销售费用率9.8%,同比提升3.6pct,主因公司上市以后加大市场开发与渠建设,当期未在收入端显现,但预收款1.08亿,环比增加2200万,建议关注四季度收入增速变化。三季度净利率20.7%,同比下滑2.5pct,主要是费用投入加大所致。 股价表现的催化剂:新品表现超预期,定制餐调拓展超预期 核心假设风险:食品安全问题,火锅行业景气度下行,行业竞争加剧
天味食品 食品饮料行业 2019-09-23 46.50 48.00 7.38% 61.46 32.17%
61.46 32.17% -- 详细
复合调味品市场规模大,高速增长态势明确: 根据Frost&Sullivan数据,2010-2015年复合调味料市场复合增速达16.1%,至2018年规模达1091亿元,预计2015-2020年仍保持14.7%复合增速,在中国调味料总市场的占比上升至22.1%。其中,火锅调味料占比20.69%,中式复合调味品占比为17%,预计2015-2020年复合增速为15.02%、16.85%。目前火锅底料的主要销售渠道为家庭消费及餐饮消费,分别占比50.1%,46.1%。 品类丰富、大单品战略进一步实施: 产品上,公司旗下两大品牌“大红袍”和“好人家”主营火锅底料和川菜配料生产销售,手工火锅底料和鱼系列川菜调味料是公司两大单品系列,增长迅速。从价格带上来看,天味的产品品类丰富,且产品结构多样,中端、中高端、高端产品全覆盖,给消费者更多的选择空间。另外,公司每年推出新品,持续创新,完善产品丰富度。随着天味品牌竞争力逐步加强,未来有望通过大单品战略进一步提升产品渗透力和复购率。 经销为主,定制餐调空间广阔: 从渠道上来看,经销商模式下商超和农贸市场仍是当前主流,2019H1经销商贡献84.15%收入,继续深耕现有渠道仍是公司当前重点工作。此外,餐饮行业连锁化趋势带动调味品行业定制化需求,天味食品从15年开始进入定制餐调这个领域,17,18年定制餐调业务增长很快的,2019H1定制餐调占比9.72%,是公司将来战略重点之一。 募投项目分析: 天味食品此次公开发行的股份数量为4,132万股,占发行后总股本的比例不低于10%,所募集资金拟依次投资于下列项目:1)家园生产基地改扩建建设项目,2)双流生产基地改扩建建设项目,3)营销服务体系和信息化综合配套建设项目。通过募投项目实施,公司将:1)新增产能3.8万吨,占2018年公司总产能的42.22%,其中主要新增产能为1.2万吨的定制餐调产能和0.8万吨的全型(手工)火锅底料产能。 盈利预测: 公司产品结构趋于多元化,渠道深耕与新拓展稳定,随着公司品牌知名度和管理效率的提升,短期产能充足,预计公司2019-2021年归母公司净利润分别为3.60亿元、4.51亿元、5.54亿元,对应摊薄EPS分别为0.87、1.09、1.34。
天味食品 食品饮料行业 2019-09-19 44.77 48.00 7.38% 61.46 37.28%
61.46 37.28% -- 详细
复合调味品市场规模大,高速增长态势明确:根据Frost&Sullivan数据,2010-2015年复合调味料市场复合增速达16.1%,至2018年规模达1091亿元,预计2015-2020年仍保持14.7%复合增速,在中国调味料总市场的占比上升至22.1%。 其中,火锅调味料占比20.69%,中式复合调味品占比为17%,预计2015-2020年复合增速为15.02%、16.85%。目前火锅底料的主要销售渠道为家庭消费及餐饮消费,分别占比50.1%,46.1%。 品类丰富、大单品战略进一步实施:产品上,公司旗下两大品牌“大红袍”和“好人家”主营火锅底料和川菜配料生产销售,手工火锅底料和鱼系列川菜调味料是公司两大单品系列,增长迅速。从价格带上来看,天味的产品品类丰富,且产品结构多样,中端、中高端、高端产品全覆盖,给消费者更多的选择空间。另外,公司每年推出新品,持续创新,完善产品丰富度。随着天味品牌竞争力逐步加强,未来有望通过大单品战略进一步提升产品渗透力和复购率。 经销为主,定制餐调空间广阔:从渠道上来看,经销商模式下商超和农贸市场仍是当前主流,2019H1经销商贡献84.15%收入,继续深耕现有渠道仍是公司当前重点工作。此外,餐饮行业连锁化趋势带动调味品行业定制化需求,天味食品从15年开始进入定制餐调这个领域,17,18年定制餐调业务增长很快的,2019H1定制餐调占比9.72%,是公司将来战略重点之一。 募投项目分析:天味食品此次公开发行的股份数量为4,132万股,占发行后总股本的比例不低于10%,所募集资金拟依次投资于下列项目:1)家园生产基地改扩建建设项目,2)双流生产基地改扩建建设项目,3)营销服务体系和信息化综合配套建设项目。通过募投项目实施,公司将:1)新增产能3.8万吨,占2018年公司总产能的42.22%,其中主要新增产能为1.2万吨的定制餐调产能和0.8万吨的全型(手工)火锅底料产能。 盈利预测:公司产品结构趋于多元化,渠道深耕与新拓展稳定,随着公司品牌知名度和管理效率的提升,短期产能充足,预计公司2019-2021年归母公司净利润分别为3.60亿元、4.51亿元、5.54亿元,对应摊薄EPS分别为0.87、1.09、1.34。
天味食品 食品饮料行业 2019-09-09 47.30 50.00 11.86% 55.42 17.17%
61.46 29.94% -- 详细
复合调味品市场空间广,川菜火锅的盛行带动公司所处赛道的长远发展。2018年火锅是中餐市场规模最大的餐饮子业态,占比13.7%,其次是川菜,占比12.4%。考虑到辣味上瘾和人口流动等因素,川菜火锅的热度将持续提升。中式复合调味料和火锅调味料成为复合调味料行业增速最快的两个细分子领域,2015-2020年的市场规模CAGR分别为16.9%/15%。目前两大子行业的竞争格局比较分散,2015年火锅底料市场CR5的累计份额仅为30%。川渝地区竞争非常激烈,川渝地区外市场尚处于消费者教育阶段,这为公司品牌全国化提供有利条件。 从基础调味品与复合调味品的赛道差异看天味食品全国化的必要性。基础调味品和复合调味品对消费者的效用决定了两者在生产方式和核心消费人群方面的差异,而由于需要服务不同的消费人群,基础调味品和复合调味品企业在营销策略以及渠道运作上的方式也有差别。复合调味品满足的是价格敏感度小的时尚家庭,通过高毛利率+高费用的方式跑马圈地是复合调味品企业中短期的发展模式,并且复合调味品企业的渠道壁垒不如基础调味品高,加快渠道布局是企业短期内主要目标。 丰富的产品矩阵与强有力的渠道投放支撑公司全国化战略的实施。(1)从产品上看,公司火锅底料产品形态丰富,川味调料领先。鱼调料2019H1增长近5000万,手工老火锅2018年收入同比增长3倍,两大单品的快速增长证明公司在单品运作上的能力。(2)从渠道上看,公司上市后加快经销商开拓力度,2019H1经销商总数较2018年末净增加73家。同时公司不断优化渠道结构,2015-2019H1定制餐调收入占比由2%上升至10%,电商渠道收入占比上升至4.5%。 盈利预测、估值与评级:受益于定制餐调业务拓展节奏以及公司上市带来的品牌影响力提升,预计公司未来营收将保持稳定增长,预计公司2019/20/21年净利润分别为3.42/4.30/5.23亿元,按总股本4.13亿股计算的EPS分别为0.83/1.04/1.27元。采用FCFF估值方法测算得到天味食品的每股价格为50.51元。综合绝对/相对估值法,我们给予公司目标价50元,对应19年60倍PE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,次新股波动风险。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-20 45.81 49.00 9.62% 48.70 6.31%
61.46 34.16%
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公司所处复合调味品行业空间广阔,增速迅猛,是调味品未来的发展方向。中国复合调味品的市场规模从2013年的557亿元人民币增长至2017年的1,091亿元人民币,年复合增长率为15.83%。但中国仍以酱油、醋等单一调味品的消费为主,复合调味品占比仍然很小,仅为26%,远低于其他国家59%以上的消费占比,发展空间广阔。从需求来看,连锁餐厅自制复合调味料效率低,且无法做到标准化,餐饮企业越来越倾向大量采购复合调味料。而家庭方面,随着消费人群的年轻化,追求方便快捷的诉求越来越强,复合调味品未来的增速十分可观。据Frost&Sullivan预测,2015-2020年,中式复合调味料增速最快,将实现16.9%的复合年增长率;其次是火锅调味料,复合增长率将达15%。这正是天味食品涉足的两大业务板块,是能够实现大单品策略的品类,能够产生规模优势。 天味食品处于行业前列,位居火锅底料行业第三、川菜调味料第一,具备优质的产品力,C端渠道力以及上下游管理能力。近年来,公司不断推出新品,每年投放1-5款新品,营收增量的一半都来自于新品销售。但是相较竞争对手,公司品牌力仍有待加强。公司严控采购流程,加强供应商管理,很好的解决了原材料占比高、采购复杂、食品安全管理的问题。同时公司的营销渠道扁平化,有利于公司了解市场。另外,公司未来将重点开拓B端餐调客户,对于企业整体毛利率会产生一定影响,但后期维护成本低。 募集资金用途:公司公开发行不超过4,132万股人民币普通股,募集资金用于家园生产基地改扩建项目、双流生产基地改扩建项目、营销服务体系和信息化综合配套建设项目,主要目的在于扩大火锅底料以及餐调的生产能力、提升服务质量、增强公司的行业优势。 盈利预测:预计2019-2021年EPS分别为0.83、0.98、1.2元,对应PE为55倍、46倍、38倍,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:食品安全问题;原材料价格变动。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-08 43.30 -- -- 48.70 12.47%
61.46 41.94%
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品牌升级、渠道扩容,收入加速增长。公司19H1实现营收6.29亿元,同比+32.10%(Q1:+25.14%,Q2:+39.01%)。收入增速实现加速增长,我们预计主要受品牌升级后产品放量及渠道扩张驱动,截止19Q2末,公司预收款同比+78.85%,表明下游需求向好,后续收入持续高增可期。 川菜底料增幅可观:19H1上半年公司前三大品类火锅底料(占比40.32%)、川菜底料(占比51.47%)、鸡精(占比3.54%)分别同比+17.84%,+50.58%及+18.60%,其中川菜底料产品增速可观,主要系:1)公司于18年推出“好人家”5.0版鱼调料系列,是续老坛酸菜鱼之后的又一拳头产品,今年以来持续放量;2)19H1公司对“好人家”品牌进行优化升级,定位更年轻化,助力产品增长所致。 省外扩张积极推进:从渠道构成看:19H1公司营收中经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸占比分别为84.15%/9.72%/4.48%/0.89%/0.56%,从渠道结构看经销仍为主要销售模式。19H1公司经销商数量达到882家(净增73家),其中华东及华中经销商净增量显著,分别达到27及16家,西南地区则净减少2家。从区域构成看:19H1公司西南/华中/华东/华北/东北/华南地区占比分别为29.84%/19.47%/16.45%/9.72%/9.32%/6.66%,其中较18年底华东、华南及华北地区占比分别提升2.14pct、1.34pct及1.10pct,区域扩张趋势显现。 毛利率同比小幅提升,费用率小幅下行,盈利能力呈现改善。 结构优化驱动毛利率小幅抬升:公司19H1毛利率为38.69%(Q1:39.73%,Q2:37.70%),同比+0.40pct,环比小幅下降低主要受季节性产品结构及产能利用率差异所致。受益于新品放量的结构优化趋势,公司毛利率同比保持提升。 费用率下行,公司盈利能力改善:公司19H1实现归母净利1.03亿元,同比+40.85%(Q1:+37.02%,Q2:+51.58%)。收入加速增长,毛利率小幅提升,叠加费用率整体同比回落,公司19Q2盈利能力保持改善。19H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为14.88%/4.30%/-0.31%/1.74%,同比分别+1.25pct/-3.28pct/-0.14pct/+1.74%,整体费用率同比-0.43pct。其中19Q2销售费用率同比+0.04pct,主要系公司增加广告及市场推广费用所致:19H1公司广告费及业务宣传费同比分别+198.11%及+122.75%。公司19H1净利率为16.30%,其中Q2净利率为8.99%,同比+0.75pct。 中长期看点:产品矩阵布局,渠道多维渗透。 收入端:公司通过产品迭代+品类扩充,建立起以川味复合调味料为核心,以其他地区特色调味品、基础调味品、定制产品为补充的产品线(SKU超100个),这一产品矩阵弱化了火锅底料等子行业固有的季节性影响,平衡季度间产能利用情况和盈利分布。 渠道端:公司渠道构成包括经销商、定制餐调、电商、直营等多元化渠道的营销体系(目前覆盖32万个零售终端,5.96万个商超卖场和4.2万家餐饮连锁单店)。从趋势上看,公司经销占比呈下降趋势,特调及电商等渠道销售占比提升。不同渠道间呈现均衡化趋势,亦助力公司市场扩充。对比竞品,公司营收远高于拥有海底捞品牌的竞争对手颐海国际的非关联方收入。 利润端:公司毛利率在同业中处于中等偏上位置,且主要产品毛利率仍有小幅提升。价格层面:产品牛油火锅底料和家常底料与同业公司相比具有一定品牌溢价,且历史吨价呈稳定抬升趋势;成本层面:因原材料种类较多,单一原材料占比小而保持稳定易控,综合单位成本波动可控。 盈利预测与投资建议 公司为高景气调味品子行业的品牌企业,且产品及渠道均呈现优化趋势,随着募投项目投产,预计市场将进一步打开。预计2019年公司收入为17.6亿元(同比+24.5%),归母净利润为3.3亿元(同比+25.2%),对应2019年8月2日收盘价,PE为49x,维持“审慎增持”评级,建议积极关注。 风险提示 食品安全问题、宏观经济下滑,行业竞争加剧,原料成本攀升。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-08 43.30 43.00 -- 48.70 12.47%
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川菜调料拉动收入加速增长 公司2019H1实现收入约6.29亿元,同比+32.10%,单Q2看,实现收入约3.24亿元同比+39.01%。上半年收入保持快速增长,主要系公司报告期内借助上市机遇,强化品牌宣传,深耕渠道,实现销售增长。报告期内公司对“好人家”品牌进行升级,新的VI形象更加时尚、简洁、年轻、活力,更具识别性,进而带动销量增长。具体业务板块看,“川菜调料”同比+50.68%,“香肠腊肉调料”同比+307.87%,“香辣酱”同比+66.86%,共同加快了公司整体增速,此外,“鸡精”同比+18.60%,“火锅底料”同比+17.84%,持续贡献业绩增长。从市场区域看,H1西南市场实现收入约1.88亿,占比达到29.84%,华中、华东市场实现收入1.22亿、1.03亿,占比分别为19.47%和16.45%。报告期末公司总经销商数量882家,较期初净增73家。 毛利率小幅波动 公司2019H1毛利率38.69%,同比增长0.50pct,单Q2毛利率37.70%,同比下降0.78pct。报告期内公司毛利率小幅波动,基本保持稳定,H1毛利率小幅上升与上半年公司持续品牌升级,调整结构有关,Q2毛利率小幅下滑预计受到Q2部分原料价格波动影响。 净利率稳步提升 H1公司实现归母净利润1.03亿元,同比+40.84%;H1净利率16.30%,同比+1.04pct。一方面毛利率正向贡献利润,另一方面管理费用的缩减也直接拉动净利率提升。具体看,H1公司不断完善管理体系,期间管理费用2707万,同比+1.5%,增速明显慢于收入增长,管理费用率4.3%,同比-1.29pct,对公司净利率正向拉动作用;此外,主要募集资金到位和经营增长带来货币现金增加,形成利息收入增加,导致财务费用-196万,小幅贡献业绩增长;研发费用1066万,同比+12.21%,研发费用率1.69%,同比-0.3pct,增速也慢于收入增长;同期销售费用0.94亿元,同比+43.97%,销售费用率14.88%,同比+1.25pct,主要系报告期内加强品牌宣传投入和销售奖励费用增长所致,对净利率变动有一定影响。 单Q2实现归母净利润0.29亿元,同比+51.56%;净利率8.99%,同比+0.74pct。具体看,Q2持续投入品牌宣传,销售费用0.64亿元,同比+38.36%,销售费用率19.91%,同比+0.04pct;报告期持续提升管理效率水平,实现管理费用0.15亿,同比-2.49%,管理费用率4.60%,同比-1.95pct;Q2公司现金增多,利息收入增加,财务费用-118万,财务费用率-0.36%,同比-0.34pct。 上市拉动品牌提升,持续增长可期 公司主要品牌包括“大红袍”、“好人家”、“天车”及“有点火”。自上市以来,公司务实产品差异化战略,并根据市场偏好不断对产品进行优化升级,尤其是2019年上半年对核心品牌“好人家”进行优化升级,升级后的好人家品牌VI形象更时尚、简洁、年轻、活力,更具识别性,未来有望持续带动收入增长。同时,公司对销售市场进行全面下沉,拓展经销商数量(截至2019H1净增73家达到882家),进而实现市场的深耕和拓展。同时,通过美食节、专业广告、展会展览、互联网营销、交流推广等多种方式,加大了品牌宣传和市场推广力度。未来随着公司上市后品牌知名度的进一步提升,在品类丰富性、产品品牌认可度等方面有望获得进一步发展。 盈利预测 预计公司2019-2021年实现收入18.37、22.60、27.22亿元,实现归母净利润3.60、4.51、5.54亿元,对应EPS为0.87、1.09、1.34元/股,对应PE分别为46、36、30。 风险提示: 食品安全风险,火锅行业波动风险,原材料价格波动风险,经营管理风险等。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 48.00 7.38% 48.70 18.26%
61.46 49.25%
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19H1业绩超预期。19H1公司实现营业总收入6.29亿元,同增32.10%,归母净利润1.03亿元,同比增40.85%,19H1末预收款项0.86亿元,环比去年末提升82.9%。单季度来看,19Q2公司实现营业总收入3.24亿元,同比增39.43%,归母净利润0.29亿元,同比增51.58%,业绩超市场预期。 川调、底料拉动收入高增长。公司19H1收入同比增32.01%,分业务看,19H1底料/川调/腊肉分别实现收入2.54/3.24/0.04亿元,同比增17.84%/50.68%/307.87%,其中川调增速由“好人家”手工底料大单品高增长拉动。分渠道看,19H1经销商/定制餐调/电商/商超/外贸分别实现收入5.29/0.61/0.28/0.06/0.04亿元,同比增32.04%/25.19%/77.44%/-20.58%/179.96%,截止到2019年6月,公司合作的经销商882家,较年初净增加73家,主要增加的经销商来自华东、华中等市场空白区域,公司通过与经销商建立战略联盟,共同开发渠道,利益共享,深度绑定经销商;定制餐调是公司的重点战略方向,上半年亦取得良好增速,截至目前公司销售网络覆盖约32万个零售终端、5.96万个商超卖场和4.2万家餐饮连锁单店。分地区看,西南本埠实现25.4%的稳定增长,华南、华东、西北、华北等外埠地区均实现30%以上的高增长,反映外埠市场开拓进展良好。 毛利率略升,控费良好抬升净利。19H1毛利率38.4%,同比+0.4pct,主要源于产品结构提升。费用方面,19Q2销售费用率为19.9%,与去年同期持平,反映边际销售费用投放有效带来收入同比例增长,销售费用投放主要在加强品牌宣传及相应销售增长,公司今年重点开拓市场、树立品牌,预计下半年销售费用投放力度将加大;管理费用率为6.3%,同比-4.3pcts,控费良好;研发费用同比+12.2%,用于加大对定制产品开发。整体看,费用控制良好带动19H1净利率提升1.1pcts至16.3%。 产能建设、市场开拓及新品拓展值得期待。产能建设上,公司销售具备季节性,导致旺季产能不足。公司此次募投产能3.8万吨(包括定制餐调1.2万吨/年、全型火锅底料1.4万吨/年、方便速食0.4万吨/年、其他川菜调料0.8万吨/年),项目达产后预计将大幅提升公司生产能力,同时有利于公司发力营销,进一步提升品牌影响力。市场开拓上,目前渠道开拓进行顺利,定制餐调市场空间广阔,公司处于蓄力阶段,期待发展稳定后带来进一步增长。新品拓展上,公司具备较强的新品开发能力,下半年不辣底料会陆续上市,如酸菜底料(包括微辣、不辣),番茄底料等。 盈利预测及投资建议:公司作为行业龙头有望持续受益复合调味料行业持续增长和行业品牌化、集中度的提升,短期看,公司拓展渠道、树立品牌需要较大市场投入,我们上调19/20/21年EPS预测至0.81/1.02/1.25元(原预测值0.76/0.95/1.15元),对应PE分别为44/35/29倍,维持目标价48.00元,对应20年47倍市盈率,维持“推荐”评级。 风险提示:食品安全问题;原材料价格波动;募投项目不及预期等。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 46.30 3.58% 48.70 18.26%
61.46 49.25%
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业绩简评 8月4日天味食品披露2019年半年度业绩,上半年实现收入6.29亿元,同比增长32%,占我们全年营收预测的35%(vs.2018年中报营收占全年比重34%),符合我们预期。实现归母净利润1.03亿元,同比增长41%,且利润率较去年同期上升1个百分点至16.3%,净利润表现超预期。 二季度单季来看,营收规模3.24亿元,较同期增长+39%,环比来看,增速快于一季度。同时二季度归母净利润同比增长+52%至0.29亿元。 二季度末预收账款环比一季度末增长62%至0.86亿元,预收账款周转天数环比一季度增加9天。此外根据国金创新数据中心数据,上半年商超渠道“好人家”+“大红袍”累计同比增长23%。我们认为二季度营收环比增速加快主要来自于渠道经销商旺季备货积极。考虑到下半年是天味主要产品的销售旺季,我们认为下半年整体增速有望进一步提升。 大单品战略稳步推进。19年上半年火锅底料+川菜调料营收占比超过90%,其中“好人家”系列单品营收同比增长50%,结合终端动销来看,我们认为“好人家”系列短期将持续保持高速增长。 投资建议 结合上半年表现,我们看好短期内公司受益于大单品战略的进一步渗透和渠道的扩张,同时我们认为市场对发展空间足的消费品公司的偏好给与其一定估值溢价。 估值 我们调整了盈利预测,对19-21年营收预测微幅上调了2.2%/2.3%/2.4%,分别为18.2亿元/22.9亿元/28.5亿元。归母净利润分别为3.2亿元/3.9亿元/4.8亿元,对应19-21年EPS0.77元/0.94元/1.16元。 我们采用DCF方法,采用了9.7%的WACC(行业平均经调整beta=1.1)和1%的永续增长率假设,最终得出天味的目标价为每股46.3元,对应19-21年PE倍数分别为60x/49x/40x,维持“增持”评级。 风险提示1)渠道扩张不及预期;2)新品推广不及预期;3)行业竞争加剧;4)原材料等成本快速上升;5)食品安全问题;6)募投项目建设进度不及预期
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 -- -- 48.70 18.26%
61.46 49.25%
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19Q2业绩环比提速明显,川菜调料放量带动营收增长 19H1公司实现营收6.29亿元,同比+32.10%,折合Q2单季度实现营收3.24亿元,同比+39.43%,增速环比Q1(+25.41%)提升显著;19H1公司实现归母净利润1.03亿元,同比+40.85%,折合Q2单季度实现归母净利润0.29亿元,同比+51.58%,增速环比Q1(+37.01%)提升显著。总体而言,19H1公司业绩增速亮眼。分产品看,收入增量主要由川菜调料贡献,19H1公司川菜调料实现营收3.24亿元,同比+50.68%,从而贡献了70.3%的收入增量。分区域看,收入增量主要由西南和华东市场贡献,19H1公司西南/华东市场分别实现营收1.88/1.03亿元,同比+25.41%/55.74%,从而分别贡献了25.05%/24.39%的收入增量。值得注意的是,随着公司全国化步伐的推进,公司收入区域分布愈加均衡,19H1公司大本营西南地区营收占比为29.84%,同比-1.52%。 包材价格回落带动毛利率微升,期间费用效率提升拉动净利率提升 毛利率:19H1公司毛利率为38.69%,同比+0.41%,主要系今年以来瓦楞纸等包装物价格回落所致(19H1瓦楞纸全国均价同比-17.44%);净利率:归功于毛利率及管理/研发费用效率的提升(管理/研发费用率分别同比-1.29%/0.30%),在销售费用率显著增长的背景下(19H1公司销售费用率同比+1.25%,主要系报告期内公司加强品牌宣传投入所致,业务宣传费营收占比增长了2.12%),公司19H1实现净利率16.30%,同比+1.04%。 借川式餐饮之东风,川调龙头立足西南逐步实现全国化扩张 随着川菜、火锅在全国范围内如火如荼发展,作为火锅底料和川菜调料的龙头,天味食品有望充分受益。产品端:产品线覆盖面广,同时受益于受众重合度高,火锅底料及川菜调料在推广销售环节具有较高协同效应;渠道端:公司借助经销商之力不断推进渠道扩张,同时19年公司设立独立团队运营定制餐调业务,基于定制餐调客户粘性高体量大,此举有望给公司带来新的增长点。 投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为17.68亿元/21.74亿元/26.14亿元,同比+25.1%/23.0%/20.2%;实现归属上市公司净利润为3.29亿元/4.00亿元/4.85亿元,同比+23.4%/21.7%/21.2%,折合EPS为0.80元/0.97元/1.17元,对应PE为50X/41X/34X。当前调味发酵品整体估值为57倍,公司估值略低于行业,考虑到作为细分行业龙头,公司在复合调味品这一优质赛道上切实推进全国化布局,预计公司未来业绩增速将快于行业平均水平。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:原材料波动风险、食品安全风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名