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天味食品 食品饮料行业 2019-09-19 44.77 48.00 -- 61.46 37.28%
61.46 37.28% -- 详细
复合调味品市场规模大,高速增长态势明确:根据Frost&Sullivan数据,2010-2015年复合调味料市场复合增速达16.1%,至2018年规模达1091亿元,预计2015-2020年仍保持14.7%复合增速,在中国调味料总市场的占比上升至22.1%。 其中,火锅调味料占比20.69%,中式复合调味品占比为17%,预计2015-2020年复合增速为15.02%、16.85%。目前火锅底料的主要销售渠道为家庭消费及餐饮消费,分别占比50.1%,46.1%。 品类丰富、大单品战略进一步实施:产品上,公司旗下两大品牌“大红袍”和“好人家”主营火锅底料和川菜配料生产销售,手工火锅底料和鱼系列川菜调味料是公司两大单品系列,增长迅速。从价格带上来看,天味的产品品类丰富,且产品结构多样,中端、中高端、高端产品全覆盖,给消费者更多的选择空间。另外,公司每年推出新品,持续创新,完善产品丰富度。随着天味品牌竞争力逐步加强,未来有望通过大单品战略进一步提升产品渗透力和复购率。 经销为主,定制餐调空间广阔:从渠道上来看,经销商模式下商超和农贸市场仍是当前主流,2019H1经销商贡献84.15%收入,继续深耕现有渠道仍是公司当前重点工作。此外,餐饮行业连锁化趋势带动调味品行业定制化需求,天味食品从15年开始进入定制餐调这个领域,17,18年定制餐调业务增长很快的,2019H1定制餐调占比9.72%,是公司将来战略重点之一。 募投项目分析:天味食品此次公开发行的股份数量为4,132万股,占发行后总股本的比例不低于10%,所募集资金拟依次投资于下列项目:1)家园生产基地改扩建建设项目,2)双流生产基地改扩建建设项目,3)营销服务体系和信息化综合配套建设项目。通过募投项目实施,公司将:1)新增产能3.8万吨,占2018年公司总产能的42.22%,其中主要新增产能为1.2万吨的定制餐调产能和0.8万吨的全型(手工)火锅底料产能。 盈利预测:公司产品结构趋于多元化,渠道深耕与新拓展稳定,随着公司品牌知名度和管理效率的提升,短期产能充足,预计公司2019-2021年归母公司净利润分别为3.60亿元、4.51亿元、5.54亿元,对应摊薄EPS分别为0.87、1.09、1.34。
天味食品 食品饮料行业 2019-09-09 47.30 50.00 -- 55.42 17.17%
61.46 29.94% -- 详细
复合调味品市场空间广,川菜火锅的盛行带动公司所处赛道的长远发展。2018年火锅是中餐市场规模最大的餐饮子业态,占比13.7%,其次是川菜,占比12.4%。考虑到辣味上瘾和人口流动等因素,川菜火锅的热度将持续提升。中式复合调味料和火锅调味料成为复合调味料行业增速最快的两个细分子领域,2015-2020年的市场规模CAGR分别为16.9%/15%。目前两大子行业的竞争格局比较分散,2015年火锅底料市场CR5的累计份额仅为30%。川渝地区竞争非常激烈,川渝地区外市场尚处于消费者教育阶段,这为公司品牌全国化提供有利条件。 从基础调味品与复合调味品的赛道差异看天味食品全国化的必要性。基础调味品和复合调味品对消费者的效用决定了两者在生产方式和核心消费人群方面的差异,而由于需要服务不同的消费人群,基础调味品和复合调味品企业在营销策略以及渠道运作上的方式也有差别。复合调味品满足的是价格敏感度小的时尚家庭,通过高毛利率+高费用的方式跑马圈地是复合调味品企业中短期的发展模式,并且复合调味品企业的渠道壁垒不如基础调味品高,加快渠道布局是企业短期内主要目标。 丰富的产品矩阵与强有力的渠道投放支撑公司全国化战略的实施。(1)从产品上看,公司火锅底料产品形态丰富,川味调料领先。鱼调料2019H1增长近5000万,手工老火锅2018年收入同比增长3倍,两大单品的快速增长证明公司在单品运作上的能力。(2)从渠道上看,公司上市后加快经销商开拓力度,2019H1经销商总数较2018年末净增加73家。同时公司不断优化渠道结构,2015-2019H1定制餐调收入占比由2%上升至10%,电商渠道收入占比上升至4.5%。 盈利预测、估值与评级:受益于定制餐调业务拓展节奏以及公司上市带来的品牌影响力提升,预计公司未来营收将保持稳定增长,预计公司2019/20/21年净利润分别为3.42/4.30/5.23亿元,按总股本4.13亿股计算的EPS分别为0.83/1.04/1.27元。采用FCFF估值方法测算得到天味食品的每股价格为50.51元。综合绝对/相对估值法,我们给予公司目标价50元,对应19年60倍PE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,次新股波动风险。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-20 45.81 49.00 -- 48.70 6.31%
61.46 34.16% -- 详细
公司所处复合调味品行业空间广阔,增速迅猛,是调味品未来的发展方向。中国复合调味品的市场规模从2013年的557亿元人民币增长至2017年的1,091亿元人民币,年复合增长率为15.83%。但中国仍以酱油、醋等单一调味品的消费为主,复合调味品占比仍然很小,仅为26%,远低于其他国家59%以上的消费占比,发展空间广阔。从需求来看,连锁餐厅自制复合调味料效率低,且无法做到标准化,餐饮企业越来越倾向大量采购复合调味料。而家庭方面,随着消费人群的年轻化,追求方便快捷的诉求越来越强,复合调味品未来的增速十分可观。据Frost&Sullivan预测,2015-2020年,中式复合调味料增速最快,将实现16.9%的复合年增长率;其次是火锅调味料,复合增长率将达15%。这正是天味食品涉足的两大业务板块,是能够实现大单品策略的品类,能够产生规模优势。 天味食品处于行业前列,位居火锅底料行业第三、川菜调味料第一,具备优质的产品力,C端渠道力以及上下游管理能力。近年来,公司不断推出新品,每年投放1-5款新品,营收增量的一半都来自于新品销售。但是相较竞争对手,公司品牌力仍有待加强。公司严控采购流程,加强供应商管理,很好的解决了原材料占比高、采购复杂、食品安全管理的问题。同时公司的营销渠道扁平化,有利于公司了解市场。另外,公司未来将重点开拓B端餐调客户,对于企业整体毛利率会产生一定影响,但后期维护成本低。 募集资金用途:公司公开发行不超过4,132万股人民币普通股,募集资金用于家园生产基地改扩建项目、双流生产基地改扩建项目、营销服务体系和信息化综合配套建设项目,主要目的在于扩大火锅底料以及餐调的生产能力、提升服务质量、增强公司的行业优势。 盈利预测:预计2019-2021年EPS分别为0.83、0.98、1.2元,对应PE为55倍、46倍、38倍,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:食品安全问题;原材料价格变动。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-08 43.30 -- -- 48.70 12.47%
61.46 41.94% -- 详细
品牌升级、渠道扩容,收入加速增长。公司19H1实现营收6.29亿元,同比+32.10%(Q1:+25.14%,Q2:+39.01%)。收入增速实现加速增长,我们预计主要受品牌升级后产品放量及渠道扩张驱动,截止19Q2末,公司预收款同比+78.85%,表明下游需求向好,后续收入持续高增可期。 川菜底料增幅可观:19H1上半年公司前三大品类火锅底料(占比40.32%)、川菜底料(占比51.47%)、鸡精(占比3.54%)分别同比+17.84%,+50.58%及+18.60%,其中川菜底料产品增速可观,主要系:1)公司于18年推出“好人家”5.0版鱼调料系列,是续老坛酸菜鱼之后的又一拳头产品,今年以来持续放量;2)19H1公司对“好人家”品牌进行优化升级,定位更年轻化,助力产品增长所致。 省外扩张积极推进:从渠道构成看:19H1公司营收中经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸占比分别为84.15%/9.72%/4.48%/0.89%/0.56%,从渠道结构看经销仍为主要销售模式。19H1公司经销商数量达到882家(净增73家),其中华东及华中经销商净增量显著,分别达到27及16家,西南地区则净减少2家。从区域构成看:19H1公司西南/华中/华东/华北/东北/华南地区占比分别为29.84%/19.47%/16.45%/9.72%/9.32%/6.66%,其中较18年底华东、华南及华北地区占比分别提升2.14pct、1.34pct及1.10pct,区域扩张趋势显现。 毛利率同比小幅提升,费用率小幅下行,盈利能力呈现改善。 结构优化驱动毛利率小幅抬升:公司19H1毛利率为38.69%(Q1:39.73%,Q2:37.70%),同比+0.40pct,环比小幅下降低主要受季节性产品结构及产能利用率差异所致。受益于新品放量的结构优化趋势,公司毛利率同比保持提升。 费用率下行,公司盈利能力改善:公司19H1实现归母净利1.03亿元,同比+40.85%(Q1:+37.02%,Q2:+51.58%)。收入加速增长,毛利率小幅提升,叠加费用率整体同比回落,公司19Q2盈利能力保持改善。19H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为14.88%/4.30%/-0.31%/1.74%,同比分别+1.25pct/-3.28pct/-0.14pct/+1.74%,整体费用率同比-0.43pct。其中19Q2销售费用率同比+0.04pct,主要系公司增加广告及市场推广费用所致:19H1公司广告费及业务宣传费同比分别+198.11%及+122.75%。公司19H1净利率为16.30%,其中Q2净利率为8.99%,同比+0.75pct。 中长期看点:产品矩阵布局,渠道多维渗透。 收入端:公司通过产品迭代+品类扩充,建立起以川味复合调味料为核心,以其他地区特色调味品、基础调味品、定制产品为补充的产品线(SKU超100个),这一产品矩阵弱化了火锅底料等子行业固有的季节性影响,平衡季度间产能利用情况和盈利分布。 渠道端:公司渠道构成包括经销商、定制餐调、电商、直营等多元化渠道的营销体系(目前覆盖32万个零售终端,5.96万个商超卖场和4.2万家餐饮连锁单店)。从趋势上看,公司经销占比呈下降趋势,特调及电商等渠道销售占比提升。不同渠道间呈现均衡化趋势,亦助力公司市场扩充。对比竞品,公司营收远高于拥有海底捞品牌的竞争对手颐海国际的非关联方收入。 利润端:公司毛利率在同业中处于中等偏上位置,且主要产品毛利率仍有小幅提升。价格层面:产品牛油火锅底料和家常底料与同业公司相比具有一定品牌溢价,且历史吨价呈稳定抬升趋势;成本层面:因原材料种类较多,单一原材料占比小而保持稳定易控,综合单位成本波动可控。 盈利预测与投资建议 公司为高景气调味品子行业的品牌企业,且产品及渠道均呈现优化趋势,随着募投项目投产,预计市场将进一步打开。预计2019年公司收入为17.6亿元(同比+24.5%),归母净利润为3.3亿元(同比+25.2%),对应2019年8月2日收盘价,PE为49x,维持“审慎增持”评级,建议积极关注。 风险提示 食品安全问题、宏观经济下滑,行业竞争加剧,原料成本攀升。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-08 43.30 43.00 -- 48.70 12.47%
61.46 41.94% -- 详细
川菜调料拉动收入加速增长 公司2019H1实现收入约6.29亿元,同比+32.10%,单Q2看,实现收入约3.24亿元同比+39.01%。上半年收入保持快速增长,主要系公司报告期内借助上市机遇,强化品牌宣传,深耕渠道,实现销售增长。报告期内公司对“好人家”品牌进行升级,新的VI形象更加时尚、简洁、年轻、活力,更具识别性,进而带动销量增长。具体业务板块看,“川菜调料”同比+50.68%,“香肠腊肉调料”同比+307.87%,“香辣酱”同比+66.86%,共同加快了公司整体增速,此外,“鸡精”同比+18.60%,“火锅底料”同比+17.84%,持续贡献业绩增长。从市场区域看,H1西南市场实现收入约1.88亿,占比达到29.84%,华中、华东市场实现收入1.22亿、1.03亿,占比分别为19.47%和16.45%。报告期末公司总经销商数量882家,较期初净增73家。 毛利率小幅波动 公司2019H1毛利率38.69%,同比增长0.50pct,单Q2毛利率37.70%,同比下降0.78pct。报告期内公司毛利率小幅波动,基本保持稳定,H1毛利率小幅上升与上半年公司持续品牌升级,调整结构有关,Q2毛利率小幅下滑预计受到Q2部分原料价格波动影响。 净利率稳步提升 H1公司实现归母净利润1.03亿元,同比+40.84%;H1净利率16.30%,同比+1.04pct。一方面毛利率正向贡献利润,另一方面管理费用的缩减也直接拉动净利率提升。具体看,H1公司不断完善管理体系,期间管理费用2707万,同比+1.5%,增速明显慢于收入增长,管理费用率4.3%,同比-1.29pct,对公司净利率正向拉动作用;此外,主要募集资金到位和经营增长带来货币现金增加,形成利息收入增加,导致财务费用-196万,小幅贡献业绩增长;研发费用1066万,同比+12.21%,研发费用率1.69%,同比-0.3pct,增速也慢于收入增长;同期销售费用0.94亿元,同比+43.97%,销售费用率14.88%,同比+1.25pct,主要系报告期内加强品牌宣传投入和销售奖励费用增长所致,对净利率变动有一定影响。 单Q2实现归母净利润0.29亿元,同比+51.56%;净利率8.99%,同比+0.74pct。具体看,Q2持续投入品牌宣传,销售费用0.64亿元,同比+38.36%,销售费用率19.91%,同比+0.04pct;报告期持续提升管理效率水平,实现管理费用0.15亿,同比-2.49%,管理费用率4.60%,同比-1.95pct;Q2公司现金增多,利息收入增加,财务费用-118万,财务费用率-0.36%,同比-0.34pct。 上市拉动品牌提升,持续增长可期 公司主要品牌包括“大红袍”、“好人家”、“天车”及“有点火”。自上市以来,公司务实产品差异化战略,并根据市场偏好不断对产品进行优化升级,尤其是2019年上半年对核心品牌“好人家”进行优化升级,升级后的好人家品牌VI形象更时尚、简洁、年轻、活力,更具识别性,未来有望持续带动收入增长。同时,公司对销售市场进行全面下沉,拓展经销商数量(截至2019H1净增73家达到882家),进而实现市场的深耕和拓展。同时,通过美食节、专业广告、展会展览、互联网营销、交流推广等多种方式,加大了品牌宣传和市场推广力度。未来随着公司上市后品牌知名度的进一步提升,在品类丰富性、产品品牌认可度等方面有望获得进一步发展。 盈利预测 预计公司2019-2021年实现收入18.37、22.60、27.22亿元,实现归母净利润3.60、4.51、5.54亿元,对应EPS为0.87、1.09、1.34元/股,对应PE分别为46、36、30。 风险提示: 食品安全风险,火锅行业波动风险,原材料价格波动风险,经营管理风险等。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 -- -- 48.70 18.26%
61.46 49.25% -- 详细
公司业绩超预期,主要源于渠道加速扩张 公司2019上半年收入6.29亿元,同比增长32.10%;单二季度收入3.24亿元,同比增长39.43%,增长加速,超市场预期。公司2019上半年净利润1.03亿元,同比增长40.85%;单二季度净利润0.29亿元,同比增长51.58%。分品类来看,2019Q2川菜调料收入同比增长47.96%;火锅底料收入同比增长33.39%。公司单二季度收入加速增长,我们认为主要源于以下两方面:(1)渠道加速扩张。2019H1公司经销商数量882个,较2019Q1增加85个,增幅10.66%。(2)公司利用上市机遇强化品牌宣传,推动收入增长。2019Q2公司净利率8.99%,较2018Q2提升0.74pct,主要源于管理和研发费用率收缩。2019Q2公司毛利率37.70%,较2018Q2下降0.99pct,我们认为主要源于成本上涨导致。公司2019Q2销售费用率19.91%,较2018Q2提升0.04pct,主要源于品牌宣传投入力度加大,2019H1公司广告费和业务宣传费同比增加198.11%、122.75%;2019Q2管理和研发费用率6.34%,较2018Q2下降4.29pct,其中2019H1咨询服务费、维修维护费和业务招待费同比下降61.62%、28.20%和12.84%。 受益行业高景气度和渠道扩张,公司收入有望持续稳健增长 我们预计未来3年公司收入有望维持25%左右复合增长。(1)火锅底料和川菜调料行业景气度较高,根据Frost&Suivan,未来3年行业收入有望维持15%左右复合增长。行业无强势龙头,公司有望充分受益行业高增长。(2)公司预计持续强化品牌宣传,推动渠道扩张,抢占市场份额。我们预计公司未来3年收入复合增速有望赶超行业增速。公司预计利用上市机遇强化品牌宣传,销售费用投放力度有望加大,盈利能力短期承压。 盈利预测 我们预计公司2019-2021年收入分别为18.38/23.25/29.07亿元,同比增长30.1%/26.5%/25.0%;净利润分别为3.12/4.05/5.16亿元,同比增长17.2%/29.6%/27.3%;EPS分别为0.84/1.09/1.39元/股,目前股价对应PE估值分别为50/38/30倍。调味品行业2019年PE估值平均水平46倍,行业龙头海天味业2019年PE估值50倍。天味所处行业景气度更高,且公司成长性高于可比公司,未来3年公司收入和净利润复合增速均有望达25%左右,高于可比公司业绩复合增速。公司2019年PE估值中枢45-55倍,我们给予公司2019年55倍PE估值,对应合理价值46元/股,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:渠道扩张不及预期;新品开发不及预期。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 46.30 -- 48.70 18.26%
61.46 49.25% -- 详细
业绩简评 8月4日天味食品披露2019年半年度业绩,上半年实现收入6.29亿元,同比增长32%,占我们全年营收预测的35%(vs.2018年中报营收占全年比重34%),符合我们预期。实现归母净利润1.03亿元,同比增长41%,且利润率较去年同期上升1个百分点至16.3%,净利润表现超预期。 二季度单季来看,营收规模3.24亿元,较同期增长+39%,环比来看,增速快于一季度。同时二季度归母净利润同比增长+52%至0.29亿元。 二季度末预收账款环比一季度末增长62%至0.86亿元,预收账款周转天数环比一季度增加9天。此外根据国金创新数据中心数据,上半年商超渠道“好人家”+“大红袍”累计同比增长23%。我们认为二季度营收环比增速加快主要来自于渠道经销商旺季备货积极。考虑到下半年是天味主要产品的销售旺季,我们认为下半年整体增速有望进一步提升。 大单品战略稳步推进。19年上半年火锅底料+川菜调料营收占比超过90%,其中“好人家”系列单品营收同比增长50%,结合终端动销来看,我们认为“好人家”系列短期将持续保持高速增长。 投资建议 结合上半年表现,我们看好短期内公司受益于大单品战略的进一步渗透和渠道的扩张,同时我们认为市场对发展空间足的消费品公司的偏好给与其一定估值溢价。 估值 我们调整了盈利预测,对19-21年营收预测微幅上调了2.2%/2.3%/2.4%,分别为18.2亿元/22.9亿元/28.5亿元。归母净利润分别为3.2亿元/3.9亿元/4.8亿元,对应19-21年EPS0.77元/0.94元/1.16元。 我们采用DCF方法,采用了9.7%的WACC(行业平均经调整beta=1.1)和1%的永续增长率假设,最终得出天味的目标价为每股46.3元,对应19-21年PE倍数分别为60x/49x/40x,维持“增持”评级。 风险提示1)渠道扩张不及预期;2)新品推广不及预期;3)行业竞争加剧;4)原材料等成本快速上升;5)食品安全问题;6)募投项目建设进度不及预期
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 43.60 -- 48.70 18.26%
61.46 49.25% -- 详细
事件:公司发布2019年中报,公司实现营收6.29亿元,同比+32.10%,归母净利润1.03亿元,同比+40.85%,归母扣非净利润0.91亿元,同比+41.13%,其中Q2实现营收3.24亿元,同比+39.43%,归母净利润0.29亿元,同比+51.58%,归母扣非净利润0.29亿元,同比+77.51%。 业绩回顾:2019H1实现营收6.29亿元(同比+32.10%),归母净利润1.03亿元(同比+40.85%),归母扣非净利润0.91亿元(同比+41.13%)。2019H1毛利率(同比+0.49pct),净利率(同比+1.03pct),销售费用率(同比+1.23pct),管理费用率4.30%(同比-1.30pct),研发费用率(同比-0.30pct),期间费用率(同比-0.51pct)。经营活动产生现金流量1.24亿元(同比+216.97%),其中销售回款7.26亿元(同比+33.62%),购买支付4.10亿元(同比+14.10%);应收账款296万元(环比-45%),应付款项9921万元(环比+19.47%),预付款项1372万元(环比+19.42%,预收款项8596万元(环比+62.20%,存货1.28亿(环比+7.16%),Q2经销商客户打款积极,应收大幅减少、预收大幅增加。 收入分析:川调快速增长,经销商增幅明显。2019H1公司实现营收6.29亿元,同比+32.10%(Q1:+25.14%;Q2:+39.43%);1)分品类:火锅底料、川菜调料为公司核心品类,上半年分别实现销售收入2.54亿、3.24亿元,增长17.84%、50.68%;2)分渠道:经销商、定制餐调、电商为公司前三大渠道,上半年销售收入分别为5.29亿、0.61亿、0.28亿,占比分别为84%、10%、4%;3)分区域:西南、华中、华东为销售额前三区域,销售收入分别为1.88亿、1.22亿、1.03亿元,占比分别为30%、19%、16%;4)经销商数量:截至2019年中报,公司经销商数量为882家,较Q1增加了85家,其中华北、华中、华东经销商数量增加较多,公司加快布局东南沿海地区;5)看报表:2019H1预收款项8596万元,环比+62.20%,经销商打款积极,为后续收入增长提供支撑。 成本费用:结构调整毛利率上行,上市营销推广加强,管理控费下净利提升。2019H1毛利率,同比提升0.49pct,毛利率提升主要是高毛利的川调占比提升所致,净利率,同比提升1.03pct,净利率提升来自毛利率上升和期间费用率下降。期间费用率20.56%,同比下行0.51pct,其中销售费用率上行,其他费用率均有所下行。具体来说,2019H1销售费用率14.88%,同比提升1.23pct,主要是上市之后公司加强宣传推广,广告费和业务宣传费大幅提升;管理费用率4.30%,同比下降1.30pct,主要是薪金和业务招待费有所下降。 中长期展望:赛道优、格局散,公司有望抢占市场先机。1)市场空间:根据Frost&Sullivan数据,火锅调味料市场规模由2010年的74亿元增长至2015年的154亿元,CAGR达16%,预计2020年规模达到310亿元,2015-2020年CAGR为17.5%。2)市场格局:相对于其他调味品子行业,船尾复合调味料行业发展较晚,行业集中度较低,根据颐海国际招股书数据,2015年火锅底料CR5为30.9%,其中红九九、颐海国际、天味食品、重庆德庄、红太阳市占率分别为9.2%、7.9%、7.0%、4.1%、2.7%。3)公司优势:公司作为行业内首家在A股上市的川调公司,将有望享受行业快速增长的红利。凭借上市之际,充分利用资金优势,快速扩展渠道、布局市场和进行品牌宣传,将企业做大做强。 短期展望:渠道扩张不断推进,定制餐调高增长可期。公司已建立了覆盖全国的市场营销体系,形成了以经销商为主,定制餐调、电商、直营商超为辅的营销架构。截至2019H1,公司合作经销商882家,覆盖全国31个省、自治区及直辖市,销售网络覆盖约32万个零售终端、5.96万个商超卖场和4.2万家餐饮连锁单店。展望2019年:1)经销商:2019年公司预计新增100-200个经销商,不断推进渠道扩张;2)定制餐调:公司设立独立团队运营定制餐调业务,持续开发新客户,定制餐调客户粘性高体量大,有望给公司贡献较高收入增速。 盈利预测和投资评级:给予“买入”评级。预计公司2019-2021年EPS分别为0.75元、0.97元、1.24元,对应PE分别为53X、41X、32X,公司所处行业赛道好格局,公司作为A股首家复合调味料上市公司,有望享受行业的高增长福利,同时参考调味品其他公司估值,我们首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 -- -- 48.70 18.26%
61.46 49.25% -- 详细
19Q2业绩环比提速明显,川菜调料放量带动营收增长 19H1公司实现营收6.29亿元,同比+32.10%,折合Q2单季度实现营收3.24亿元,同比+39.43%,增速环比Q1(+25.41%)提升显著;19H1公司实现归母净利润1.03亿元,同比+40.85%,折合Q2单季度实现归母净利润0.29亿元,同比+51.58%,增速环比Q1(+37.01%)提升显著。总体而言,19H1公司业绩增速亮眼。分产品看,收入增量主要由川菜调料贡献,19H1公司川菜调料实现营收3.24亿元,同比+50.68%,从而贡献了70.3%的收入增量。分区域看,收入增量主要由西南和华东市场贡献,19H1公司西南/华东市场分别实现营收1.88/1.03亿元,同比+25.41%/55.74%,从而分别贡献了25.05%/24.39%的收入增量。值得注意的是,随着公司全国化步伐的推进,公司收入区域分布愈加均衡,19H1公司大本营西南地区营收占比为29.84%,同比-1.52%。 包材价格回落带动毛利率微升,期间费用效率提升拉动净利率提升 毛利率:19H1公司毛利率为38.69%,同比+0.41%,主要系今年以来瓦楞纸等包装物价格回落所致(19H1瓦楞纸全国均价同比-17.44%);净利率:归功于毛利率及管理/研发费用效率的提升(管理/研发费用率分别同比-1.29%/0.30%),在销售费用率显著增长的背景下(19H1公司销售费用率同比+1.25%,主要系报告期内公司加强品牌宣传投入所致,业务宣传费营收占比增长了2.12%),公司19H1实现净利率16.30%,同比+1.04%。 借川式餐饮之东风,川调龙头立足西南逐步实现全国化扩张 随着川菜、火锅在全国范围内如火如荼发展,作为火锅底料和川菜调料的龙头,天味食品有望充分受益。产品端:产品线覆盖面广,同时受益于受众重合度高,火锅底料及川菜调料在推广销售环节具有较高协同效应;渠道端:公司借助经销商之力不断推进渠道扩张,同时19年公司设立独立团队运营定制餐调业务,基于定制餐调客户粘性高体量大,此举有望给公司带来新的增长点。 投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为17.68亿元/21.74亿元/26.14亿元,同比+25.1%/23.0%/20.2%;实现归属上市公司净利润为3.29亿元/4.00亿元/4.85亿元,同比+23.4%/21.7%/21.2%,折合EPS为0.80元/0.97元/1.17元,对应PE为50X/41X/34X。当前调味发酵品整体估值为57倍,公司估值略低于行业,考虑到作为细分行业龙头,公司在复合调味品这一优质赛道上切实推进全国化布局,预计公司未来业绩增速将快于行业平均水平。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:原材料波动风险、食品安全风险等。
方振 2
天味食品 食品饮料行业 2019-08-07 41.18 48.00 -- 48.70 18.26%
61.46 49.25% -- 详细
19H1业绩超预期。19H1公司实现营业总收入6.29亿元,同增32.10%,归母净利润1.03亿元,同比增40.85%,19H1末预收款项0.86亿元,环比去年末提升82.9%。单季度来看,19Q2公司实现营业总收入3.24亿元,同比增39.43%,归母净利润0.29亿元,同比增51.58%,业绩超市场预期。 川调、底料拉动收入高增长。公司19H1收入同比增32.01%,分业务看,19H1底料/川调/腊肉分别实现收入2.54/3.24/0.04亿元,同比增17.84%/50.68%/307.87%,其中川调增速由“好人家”手工底料大单品高增长拉动。分渠道看,19H1经销商/定制餐调/电商/商超/外贸分别实现收入5.29/0.61/0.28/0.06/0.04亿元,同比增32.04%/25.19%/77.44%/-20.58%/179.96%,截止到2019年6月,公司合作的经销商882家,较年初净增加73家,主要增加的经销商来自华东、华中等市场空白区域,公司通过与经销商建立战略联盟,共同开发渠道,利益共享,深度绑定经销商;定制餐调是公司的重点战略方向,上半年亦取得良好增速,截至目前公司销售网络覆盖约32万个零售终端、5.96万个商超卖场和4.2万家餐饮连锁单店。分地区看,西南本埠实现25.4%的稳定增长,华南、华东、西北、华北等外埠地区均实现30%以上的高增长,反映外埠市场开拓进展良好。 毛利率略升,控费良好抬升净利。19H1毛利率38.4%,同比+0.4pct,主要源于产品结构提升。费用方面,19Q2销售费用率为19.9%,与去年同期持平,反映边际销售费用投放有效带来收入同比例增长,销售费用投放主要在加强品牌宣传及相应销售增长,公司今年重点开拓市场、树立品牌,预计下半年销售费用投放力度将加大;管理费用率为6.3%,同比-4.3pcts,控费良好;研发费用同比+12.2%,用于加大对定制产品开发。整体看,费用控制良好带动19H1净利率提升1.1pcts至16.3%。 产能建设、市场开拓及新品拓展值得期待。产能建设上,公司销售具备季节性,导致旺季产能不足。公司此次募投产能3.8万吨(包括定制餐调1.2万吨/年、全型火锅底料1.4万吨/年、方便速食0.4万吨/年、其他川菜调料0.8万吨/年),项目达产后预计将大幅提升公司生产能力,同时有利于公司发力营销,进一步提升品牌影响力。市场开拓上,目前渠道开拓进行顺利,定制餐调市场空间广阔,公司处于蓄力阶段,期待发展稳定后带来进一步增长。新品拓展上,公司具备较强的新品开发能力,下半年不辣底料会陆续上市,如酸菜底料(包括微辣、不辣),番茄底料等。 盈利预测及投资建议:公司作为行业龙头有望持续受益复合调味料行业持续增长和行业品牌化、集中度的提升,短期看,公司拓展渠道、树立品牌需要较大市场投入,我们上调19/20/21年EPS预测至0.81/1.02/1.25元(原预测值0.76/0.95/1.15元),对应PE分别为44/35/29倍,维持目标价48.00元,对应20年47倍市盈率,维持“推荐”评级。 风险提示:食品安全问题;原材料价格波动;募投项目不及预期等。
天味食品 食品饮料行业 2019-08-06 41.52 -- -- 48.70 17.29%
61.46 48.03% -- 详细
事件: 2019H1公司实现营业收入 6.29亿元,同比增长 32.10%;实现归母净利润 1.03亿元,同比增长 40.85%。其中 2019Q2实现营业收入 3.24亿元,同比增长 39.43%;实现归母净利润 0.29亿元,同比增长 51.58%,二季度收入与利润增长均超预期。二季度末预收账款环比一季度末增长62%至 0.86亿元,经销商旺季备货积极。 2019Q2火锅底料加速增长,川菜调料保持高增速。2019H1公司火锅底料、川菜调料、 香肠腊肉调料、 鸡精、 香辣酱、 其他产品收入分别为 2.54、 3.24、0.04、 0.22、 0.16、 0.09亿元, 同比分别增长 17.84%、 50.68%、 307.87%、18.60%、 66.86%、 -35.74%。其中 2019Q2火锅底料收入为 1.24亿元,同比增长 33.39%, 环比一季度 6.07%的增长加速明显;川菜调料收入为1.71亿元, 同比增长 47.96%, 维持了 50%左右的高速增长;鸡精和香辣酱单二季度收入分别为 0.14和 0.09亿元, 同比增长 35.38%和 63.96%。 2019Q2公司销售毛利率下降 0.99个 pct 至 37.70%, 主要系成本上升。 渠道开拓初见成效, 西南以外收入占比提升。 2019Q2公司经销商数量环比一季度末净增加 85家至 882家, 其中华北、 华中、 华东、 西南、华南、西北经销商环比增加 23、 20、 19、 11、 9、 7家,东北环比减少 4家。分地区看, 2019Q2西南、 东北地区收入占比环比 Q1下降 4.1、 5.1个 pct,华中、华南、 华东收入占比环比提升 3.5、 2.8、 1.7个 pct。 截止到 2019年 6月,公司销售网络覆盖约 32万个零售终端、 5.96万个商超卖场和 4.2万家餐饮连锁单店, 对比 2018年底的约 30.8万个零售终端、 5.86万个商超卖场和 4.1万家餐饮连锁单店进一步增长。 分渠道看, 2019Q2经销商和定制餐调收入占比提升 1.9、 0.1个 pct, 电商和直营商超收入占比下降1.5、 0.4个 pct。 品牌宣传和市场推广力度加大致销售费用率上升, 咨询服务费下降管理费用率收缩。2019H1公司销售/管理/研发费用率同比+1.25/-1.29/-0.30个 pct至 14.88%/4.30%/1.69%。 其中销售费用率上升主要系公司加大品牌宣传和市场推广力度, 业务宣传费增长 123%至 0.33亿元。管理费用率下降主要系咨询服务费下降 62%至 0.02亿元。 综合来看, 2019Q2公司销售净利率提升 0.74个 pct 至 8.99%。 盈利预测: 根据公司半年报及下半年将进一步加大品牌宣传和市场推广力度的情况,我们认为公司全年收入增速有望超过 21%的财务预算目标,同时下半年销售费用投放力度将继续加大。 我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年收入分别为 18.33、 23.06、 28.86亿元,归母净利润分别为3.08、 4.03、 5.22亿元, EPS 分别为 0.75、 0.97、 1.26元,对应 PE 为53倍、 41倍、 31倍。 考虑到公司对应明年的估值处于合理水平(参照海天等)以及公司中长期的成长空间, 维持“ 买入”评级。 n 风险提示: 原材料采购质量安全控制的风险;主要原材料价格波动的风险
天味食品 食品饮料行业 2019-08-06 41.52 44.45 -- 48.70 17.29%
61.46 48.03% -- 详细
天味食品19H1实现收入6.29亿元(+32.10%),净利1.03亿元(+40.85%) 天味食品于2019年8月4日公布半年报,2019H1公司实现收入6.29亿元,同比增长3.10%,实现归母净利润1.03亿元,同比增长40.85%,实现扣非后归母净利润0.91亿元,同比增长41.13%。19Q2单季实现收入3.24亿元,同比增长39.43%,实现归母净利润0.29亿,同比增长51.58%。公司19Q2业绩增速高于我们此前的预期,因此我们上调盈利预测,我们预计天味食品2019~2021年EPS分别达到0.83元,1.04元和1.27元,维持“增持”评级。火锅底料业务增长加速,推动公司19Q2收入超预期增长天味食品火锅底料业务19H1实现收入2.54亿元,同比增长17.84%,其中19Q2单季实现收入1.24亿,同比增长33.33%。19Q2火锅底料的收入增速相较19Q1的6.07%明显加速,推动公司整体收入增长超预期。我们认为公司自2017年一经推出就实现快速增长的手工牛油火锅证明了其产品力,同时19Q2大红袍火锅底料的收入增长也证明了传统产品的增长潜力,天味食品是火锅行业连锁化程度提升的主要受益者。此外,川菜调料19Q2仍然延续了19Q1的强劲增长势头,19Q2单季实现收入1.71亿元,同比增长48.18%。 19Q2经销商网络扩张速度明显加快,助力品牌渠道渗透率提升 截止2019年2季度末,公司经销商数量达到882个,与1季度末的797个相比增加85个,增幅为11%。19年1季度公司的经销商数量下降12个,因此2季度的经销商网络扩张速度季度环比明显加快。我们认为天味食品在川菜调料和火锅底料领域均具有较强的品牌力,产品的终端售价相对较高,经销商的利润空间也相对较大,因此对经销商的吸引力较强。我们认为天味食品的经销商网络扩张具有持续性,伴随着渠道的扩张,公司旗下的“好人家”和“大红袍”品牌的渗透率将逐步提升。 看好天味所处的细分领域的前景以及天味的竞争优势,维持“增持”评级 我们认为复合调味料行业前景良好,天味具有显著的品牌、产品和渠道优势。我们上调盈利预测,预计2019~2021年收入将达18.39亿元(上调4%),22.87亿元(上调5%)和28.07亿元(上调6%),分别同比增长30.19%,24.36%和22.71%。EPS将达0.83元(上调4%),1.04元(上调5%)和1.27元(上调5%),分别同比增长28.42%,25.82%和21.82%。可比公司平均估值为2019年45倍PE,考虑天味2019~2021年的净利复合增速25%高于行业平均19%,我们给予其19%~20%的溢价,对应2019年53.55~54.00倍PE,目标价范围44.45~44.82元,维持“增持”评级。 风险提示:渠道发展不达预期;竞争加剧;食品安全。
方振 2
天味食品 食品饮料行业 2019-07-09 45.88 48.00 -- 45.83 -0.11%
53.46 16.52%
详细
公司为川味复合调味料龙头。公司产品包括火锅底料、川菜调料、香肠腊肉调料、香辣酱等9大类100多个品种(不包含定制餐调产品),主要收入来源为火锅底料、川菜调料,收入占比分别为48.6%、36.7%,公司核心品牌为“好人家”和“大红袍”,具备一定品牌知名度。2018年公司营业收入14.13亿元,同比+32.56%,归母净利润2.67亿元,同比+45.05%,毛利率/净利率分别为39.38%/18.87%,盈利能力良好。 复合调味料行业:增速高,集中度提升空间大。中国复合调味料人均消费量远低于美、日等发达国家,行业增长空间广阔。2010-2015年复合调味料市场规模从355亿元增至751亿元,复合增速为16.1%,预计至2020年市场规模达1488亿元,复合增速为14.7%;其中火锅底料为复合调味料的第二大品类,火锅餐饮、家庭消费驱动B/C端同步增长,市场将不断扩容;目前火锅底料市场CR5为30.9%,中高端火锅底料市场CR3为51.1%,随消费者对品牌化、健康化的诉求不断增强,将利好品牌、产品力俱佳的龙头份额提升。 底料、川调稳健增长,以经销为主,发力定制餐调。产品端,受益于渠道拓展及营销推广,2018年公司火锅底料、川菜调料、香肠腊味调料分别实现收入6.85亿元、5.18亿元、1.17亿元,同比+37.5%、34.1%、36.9%,同时在强研发能力支撑下,公司产品结构不断升级带动单价提升。渠道端,公司渠道结构以经销商为主,定制餐调、电商、直营商超为辅,并战略性发力定制餐调,与下游餐饮客户逐步形成稳定合作,未来有望持续贡献增量。 对比颐海:颐海规模领先,天味产品更为多元,品牌及渠道具备提升潜力。1)规模&成长性:颐海规模为天味两倍,保持较高增速;2)盈利能力:天味毛利率较高,费用投入较高,净利率相当;3)品牌&产品:天味产品更为多元,颐海品牌、研发相对领先;4)渠道:颐海背靠海底捞,B端渠道更强,天味渠道以C端为主,抢先发力定制餐调渠道。 产能季节性短缺,募资扩大生产能力,提升营销配套。公司近年来销量增长较快,且销售具备季节性,导致旺季产能不足,18Q4公司火锅底料、川菜调料产能利用率均保持高位。公司募集资金主要用于扩大生产能力,及提升相应营销配套,项目计划产能3.8万吨,包括定制餐调1.2 万吨/年、全型火锅底料1.4万吨/年、方便速食0.4万吨/年、其他川菜调料0.8万吨/年,项目达产后预计大幅提升公司生产能力,同时有利于公司发力营销,进一步提升品牌影响力。 盈利预测、估值及投资建议:受益复合调味料行业持续增长和行业品牌化、集中度的提升,我们预计公司2019-21年收入分别为17.26/21.19/25.60亿元,同比+22.1%/22.8%/20.8%。短期来看,公司拓展渠道、树立品牌需要较大市场投入,预计19/20/21年净利润分别3.16/3.90/4.76亿元,同比+18.4%/23.7%/21.8%,对应每股收益0.76/0.95/1.15元,对应PE分别为54/44/36倍,考虑到公司为复合调味品行业龙头标的,具备稀缺性,结合DCF估值,首次覆盖给予“推荐”评级,目标价48.00元,对应20年50倍市盈率。 风险提示:食品安全问题;原材料价格波动;募投项目不及预期等。
天味食品 食品饮料行业 2019-07-09 45.88 -- -- 45.83 -0.11%
53.46 16.52%
详细
十年精耕川调的民营品牌。天味食品是起源于四川的民营企业。自2007年成立以来专注川味火锅底料与川菜调料等复合调料的研发、生产和销售。公司股权集中(创始人夫妇持股78.73%),经营稳定性强。产品以火锅底料(占比,下同:48.61%)、川菜调料(36.72%)两类为主,且涉及香肠腊肉调料(8.33%)、鸡精(2.69%)、香辣酱(1.84%),旗下拥有“好人家”及“大红袍”等多个品牌。渠道以经销商为主,2018年有84.57%的收入来自经销商渠道,合作经销商达809家。2018年公司营收和净利润分别为14.13亿元、2.67亿元,CAGR(2014-2018年)分别为12.09%及15.89%。 下游需求驱动,复合调味料处于景气周期。复合调味料为调味品中高增长品类,国内复合调味料占调味料消费总额2015年仅为18.2%,距美日差距大(分别为50.5%和49.8%),预计2020年占调味料行业份额比重将超20%。火锅底料、中式复合调料在复合调味料中属高速增长的品类,且中高端产品占比持续提升。 从下游需求看,下游承接的核心菜品火锅及川菜贡献了国内三成餐饮收入,且占比呈提升趋势(预计2017-2022两者复合增速达到10.2%)。 从餐饮支出看,原材料进货成本占火锅餐饮支出比重较大,2018年占比最高达到36%;但国内调味品占餐饮消费比重不足5%,对比全球调味品在餐饮消费的平均比重10%,品类渗透率及均价仍有可观提升空间。 从竞争格局看,调味品呈品牌化趋势,头部企业份额预计保持提升(目前火锅底料CR3仅有24.1%)。天味食品在复合调味料市场产量排名第五、火锅底料细分市场中产量排名第三、在川味复合调料行业具备品牌及规模领先优势。 公司优势:产品矩阵布局,渠道多维渗透,盈利能力呈现改善。 收入端:公司通过产品迭代+品类扩充,建立起以川味复合调味料为核心,以其他地区特色调味品、基础调味品、定制产品为补充的产品线(SKU超100个),这一产品矩阵弱化了火锅底料等子行业固有的季节性影响,平衡季度间产能利用情况和盈利分布。公司单四季度收入占比由2016年的44.0%降低到2018年的38.7%。
天味食品 食品饮料行业 2019-07-04 45.15 49.50 -- 47.30 4.76%
50.41 11.65%
详细
所处行业决定业务天花板较高,自身资质表明发展潜力较大 复合调味料是调味料行业中具有较大潜力的领域,由于消费者外出就餐频率增加、在烹饪活动上所花费的时间以及厨艺水平相对有限,调味料的复合化是未来行业重要的趋势之一。根据Frost&Sullivan的统计,2018年中国复合调味料在整个调味料市场中占比仅为21%,明显低于美国和日本的51%和50%。天味食品旗下拥有“好人家”和“大红袍”等具有较强市场影响力的复合调味料品牌,产品创新能力较强,推出以手工牛油火锅为代表的成功新品,渠道布局全国化雏形已现。我们预计天味食品2019~2021年EPS分别为0.80元,0.99元和1.20元,维持“增持”评级。 更好的赛道:复合调味料的发展空间较大,需求的增长具有较强持续性 调味料的消费场景可以分为餐厅需求和家庭需求两个大类。其中餐厅对于复合调味料的需求将受益于餐饮行业整体规模扩大以及餐厅对于运营效率提升诉求的增强。而家庭需求方面,考虑到工作、通勤和亲子互动等活动方面的时间需求,主流消费者在烹饪活动上所花费的时间相对有限,另外主流消费者的烹饪水平相对有限,这都将加大家庭烹饪消费场景对复合调味料需求。我们认为虽然当前中国调味品市场仍然由单一调味品所主导,但是未来复合调味料将扮演更加重要的角色。 更优秀的资质:品牌、产品和渠道方面天味食品拥有明显优势 从品牌角度看,天味食品旗下拥有“好人家”和“大红袍”等具有较大市场影响力的复合调味品品牌,在消费者群体中的品牌基础将使得公司能够更加充分的受益于复合调味料的市场扩容。从产品角度看,天味食品拥有较为完善的新品研发和市场推广体系,公司陆续在2017年和2018年推出了数种受到市场正面反馈的新品,其中以手工牛油火锅为最典型的代表。从渠道角度看,截止2018年底公司在全国范围内有经销商809家,销售网络覆盖30.8万个零售终端,5.86万个商超卖场和4.1万家餐饮连锁单店,成功构建了覆盖全国31个省自治区及直辖市的渠道网络。 看好天味食品的增长潜力和持续性,维持“增持”评级 我们认为天味食品所处的行业复合调味料在中国市场具有较大的发展潜力,公司在品牌、产品和渠道方面的优势将使其能够更大程度的受益。根据盈利预测,天味食品2019~2021年营业收入将分别达到17.60亿元,21.71亿元和26.51亿元,分别同比增长24.6%,23.4%和22.1%;EPS将分别达到0.80元,0.99元和1.20元。可比公司估值水平为2019年52倍PE,考虑到天味食品的净利复合增速23%,高于可比公司平均水平19%,给予天味食品19%~20%的估值溢价,对应2019年61.88~62.40倍PE估值,目标价范围上调至49.50~49.92元,维持“增持”评级。 风险提示:渠道发展不达预期;竞争加剧;食品安全。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名