预计工渠、零渠收入超预期,成本优势得以彰显,中报业绩预告上修至60-80%(原为30-50%)。公司发布半年度业绩预告修正公告:预计2013年半年度归属于上市公司股东的净利润为盈利0.91-1.03亿元,比上年同期增长60%-80%,较原30-50%空间略有提升。我们认为公司业绩超预期主要是上半年地产商合作增长稳定,工程同比需求转好,从而导致各渠道销量略超预期,同时加上公司成本优势明显,盈利略有上行,导致业绩上修。 结构转型推动公司进入稳定高速增长期。我们认为,公司业务、下游客户的两大转型以及渠道的下沉深化为公司中长期稳定快速发展奠定了坚实基础。 2010-2012年间公司已经逐渐摆脱以高铁以及传统基建为主要收入来源的客户结构转向大客户战略的,2012年公司来自万科的营业收入约3.66亿元,前五大地产商营收占比由10年的6%提升至12年的近20%。同时,就渠道以及经销商而言,公司保持了相对较高的增速,12年零渠增速约为50%,工程渠道增速约为26%,预计这一趋势仍将维持。 费用下滑及成本下降或是13年重要看点。我们认为,公司13年费用以及成本的下滑仍将是业绩主要的推手之一。我们发现11-12年整体销售费用增速下滑最为明显的主要在于差旅以及薪酬方面,而随着公司内控以及事业部门的职责进一步清晰,销售管理重叠性的不断降低,预计公司未来费用的下降将主要仍由差旅、办公以及随着布局的深化带来的运输费用上的下滑,预计13年公司三费率至少将下滑1-2%。另一方面,我们认为13年沥青价格仍将至少保持低位并或将出现趋势性下滑,公司盈利能力仍将得到维持。 维持2013-2015年公司EPS至0.76/1.05/1.41元,维持“买入”评级。考虑到公司一方面目前市占率仅为3-5%,龙头优势明显以及13-15年复合增长35%,我们给予公司2014年25倍PE,目标价为26.3元,维持评级为“买入”。

投资要点: 预计15年减水剂行业市值将达427亿,较12年增长87%;行业收购扩张是主要趋势。12年我国商混普及率仅为26.9%,并呈现东高西低格局,相较国际发达国家的50-80%显著偏低。我们预计到2015年,保守预计普及率达到30%情况下,全国商混就将达到16.7亿立方米,对应15年整体减水剂市值将达到467亿,相较12年的249亿增长87%,若全国商混率提升至50%,则增量市场将超过千亿。同时,由于减水剂行业集中度分散、区域性明显决定客户渠道是行业第一重要要素,因此,新建相较于收购现有企业已获得已有客户渠道将是行业相对较优选择。根据我们测算,考虑到西南、西北地区行业低集中度,需求高增长,是未来异地收购扩张的良好标的。 全国布局、资金充裕、管理国内领先三大重要优势公司长期护城河。由于行业存在较强的区域性,近年行业龙头不断异地扩张,战略布局全国脚步加快,公司目前布局囊括福建、重庆、贵州、河南、陕西、广东、浙江、湖南八省,而一些二三线企业,仍局限于地方性的销售半径范围。同时,资金的重要性也不言而喻,根据测算,若一家20万吨企业若通过保持每年20%的规模增长,在不考虑坏账风险下,则至少需要资金5000万元,占上一年净利润约为70%,非上市公司若要维持稳定的扩张节奏,资金压力相当明显。最终,公司的管理环节将是行业盈利能力的比拼,和国际公司Grace、Huntsman、Degussa比较来看,在应收、费用管理仍有一定提升空间,进一步提升自己盈利能力。 主业政策壁垒提升,检测业务稳定发展。政策红利不断,持续构筑较高行业壁垒(如《关于限期禁止在城市城区现场搅拌混凝土的通知》、《客运专线高性能混凝土暂行技术条件》及《推进大气污染联防联控工作通知》等)。同时,我们预计公司检测业务维持年复合15-20%增长,仍然是较好的现金流支撑。 预计2013-2015年公司EPS为0.98/1.23/1.40元,年复合增速20%,上调至“买入”评级。考虑到公司一方面目前市占率仅为3-5%,龙头优势明显,未来市场继续维持外延式收购的整合能力处于行业前二位置,我们给予公司2014年15倍PE,目标价为18.45元,仍有41%的空间,上调评级至“买入”。