第二季度实现每股收益0.31元,环比增长52.57% 上半年公司实现销售收入19.6亿元,同比增长78.96%,利润总额3.74亿元,同比增长337.61%,实现归属于母公司股东的净利润2.77亿元,同比增长320.26%。实现每股收益0.51元,超过去年全年的业绩,符合预期。第二季度公司实现归属于母公司净利润1.67亿元,环比增长52.57%,单季实现每股收益0.31元。公司2010年计提资产减值准备1.6亿元,基本上已经计提完毕证监会提到的诸多整改问题。2011年公司可以说是轻装上阵,由此,在2010年年度财报中曾经出现的营业外支出和资产减值准备大幅度上升影响公司业绩的异常现象在2011年中报中也不复出现。 锑产品利润贡献占比达到46.37% 由于精锑、三氧化二锑的价格2011年第二季度以来持续大幅度上扬,加上产量的大幅度增长,这使得2011年上半年公司精锑和三氧化二锑的利润贡献在营业利润中占比达到46.37%,继2010年后继续超越黄金的利润贡献占比。公司全球第二大锑业生产商的地位得到进一步巩固。 价量齐升仍将使公司业绩持续稳步增长 我们看好锑、钨和黄金行业的未来发展前景。对锑和钨这种中国资源优势品种未来价格走势抱以较大的信心。而在全球经济发展态势没有彻底明朗化之前,我们没有理由看空黄金。与此同时,公司自产锑和黄金仍有较大的扩产空间。预期中的价、量齐升仍将使公司业绩得到持续稳步增长。 调整业绩预测,维持对公司“推荐”投资评级 公司预计前三季度归属于母公司所有者的净利润与上年同期相比增长幅度为180%-230%,即前三季度公司每股收益有可能达到0.85~1.00元。我们调整公司2011年~2013年的每股收益分别为:1.25元、1.78元和2.19元,具备较好的确定性增长趋势。同时基于公司第二大锑业生产商的卓越地位,对金、锑、钨三行业未来乐观的发展前景,维持对公司“推荐”投资评级。

PE估值:估值已到位 比较财务数据--“山东黄金集团2010年主营业务收入348 亿元,净利润11.88 亿元。山东黄金股份有限公司2010年实现营业收入315.15 亿元,实现归属于母公司的净利润12.23亿元”可判断,经过连续几年向股份公司的资产注入,山东黄金集团现有可盈利的黄金资产已全部进入股份公司,之后的持续注入和发展将依赖黄金集团的继续探矿找矿。 由于公司此次再融资主要以收购资源探矿权为主,增发短期内公司新的利润增长有限仅为归来庄公司利润的贡献,我们考虑到收购归来庄公司的利润贡献以及增发1.2亿股本的摊薄效应(1.28亿权益利润刚好对应新增的1.2亿股本),仍维持公司2011年/2012年/2013年的每股收益分别为1.16元/1.42元/1.60元的预测,对应的黄金销售价格分别为280元/克,295元/克,305元/克,黄金每变动10元/克,影响公司EPS业绩0.08元。考虑再融资摊薄后公司目前股价49.68元,对应2011年~2013年的PE在43~31倍之间,目前股价已相对合理。公司未来业绩的持续增长依赖于金价的上涨以及三山岛8000吨/日、焦家6000吨/日扩建项目和1200吨/日金精矿回收利用项目的积极推进,确保公司年矿产金实现持续增长。 资源估值:内含价值区间为84.07元/股-95.04元/股 我们同时采取P/NAV方法对公司进行资源估值。我们认为资源拥有所体现的价值在该指标中被赋予较大的权重,对公司进行估值具有更客观的一面。结合当前市场对于黄金股的估值情况,我们认为山东黄金P/NAV系数取2-2.25较为合理。我们的模型显示公司黄金资源的内含价值区间为87.76元/股-98.73元/股。扣除此次56.88亿元的收购价格,公司合理内含价值区间应为84.07元/股-95.04元/股。

根据《山东黄金第三届董事会第六十次会议决议公告》,公司将以12.45亿元的现金收购山东金石矿业75%的股权。山东金石矿业拥有位于莱州市曲家地区16.7平方千米腾家金矿探矿权,其中详查面积为1.94平方千米查明储量金金属量为71.395吨,并预计除此详查面积外的其他勘查范围内,有约30吨金金属储量(已基本完成详查工作但未及出具详查报告,此部分由山东黄金另外预支付4亿元,待出具并储量备案后按评估价值抵扣)。同时,对于其余25%股权,在此次股权转让完成之日起6个月内,山东黄金享有优先选择购买权。 这里我们按照75%的权益计算,此次收购将增加公司76.05吨权益黄金储量,使公司黄金总储量达到356吨,大幅增长27.16%。同时,根据公告,对于金石矿业其余25%股权,将在此次股权转让完成之日起6个月内,山东黄金享有优先选择购买权。我们认为,公司对其余股权进行优先购买是大概率事件,那么公司黄金总储量将达到381吨,即金金属储量上升36.21%。此外,金石公司持有标的探矿权位于公司持有的新城金矿《采矿许可证》之许可开采范围旁侧,将有助于公司延伸扩大新城金矿《采矿许可证》之许可开采范围,可集约开采并利用现有选矿能力,降低开采成本,进一步提升公司盈利能力和竞争力。 2010年,公司确定的生产经营目标是自产黄金产量18.20吨。我们以2010、2011年和2012年公司矿产金数量分别为18.87吨、20.842吨和22.27吨黄金售价分别为250元/克、290元/克和300元/克的假设前提测算,预测公司2010年和2011年的每股收益分别为:1.00元、1.44元/股和1.63元/股。价格弹性分析显示,黄金价格每变动10元/克,将分别影响公司2010年、2011年和2012年的业绩0.07元、0.09元/股和0.09元/股。 国际上流行采用P/NAV指标对黄金类上市公司进行估值,该指标一般在公认的1.5~3.0的区间范围内波动。我们认为资源拥有所体现的价值在该指标中被赋予较大的权重,具有更客观的一面。用该指标对山东黄金进行估值,结果显示公司合理股价应该在45.04~90.07元之间,对比目前市价,公司股价仍有较大上涨空间。