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山东黄金 有色金属行业 2019-05-06 29.96 -- -- 32.19 7.44%
35.82 19.56% -- 详细
2019年Q1实现归属于上市公司股东净利润同比增长5.47%,略超预期。2019年Q1,公司实现营业收入106.21亿元,同比下降25.03%;实现归属于上市公司股东净利润3.66亿元,实现归母扣非净利润3.65亿元,同比增长4.07%,对应扣非每股收益0.17元,略超预期。 大幅减少外购合质金和小金条生产比例,降收增利,费用率有所上升。报告期内,SHFE黄金均价为286.52元/克,较2018年同期上涨3.87%;除了价格改善带来的毛利率提升之外,公司亦通过减少超低毛利率的业务比如外购合质金冶炼/小金条生产(2018年年报显示两项业务毛利率分别为0.17%和0.14%)做到了降收增利,因此2019年Q1公司综合毛利率提升3.86个百分点至12.4%,这个毛利率水平创下了近10年来新高。另一方面,公司2019年Q1费用率上升抵消了毛利率的部分改善,主要是销售税金及附加(香港公司销售阿根廷金矿对应的出口关税增加)、管理费用以及财务费用占销售收入比重合计同比多增1.64个百分点,最终拖累了归母净利润增长的幅度低于毛利润增加的幅度。 国内金矿产量稳步扩张,后续期待进一步外延。矿产金产量方面,2019年起公司三山岛、焦家矿山改扩建工程陆续投产,按我们测算,公司一季度矿产金产量接近10吨,相较2018年Q1,自产矿产金产量增加约0.4吨,其中2019Q1国内矿产金产量约7.75吨,国外(阿根廷贝拉德罗金矿)产量约2.18吨。成本方面,国内矿产金入选品位整体保持稳定,而国外适逢低品位矿脉带开采,品位边际上有所下降,再叠加新增的税费,预计整体2019年海外矿产金成本将上升20-30元/克;根据巴里克黄金的公告,阿根廷贝拉德罗金矿2019年预计的开采成本大致为1150-1250美元/盎司。另外,我们预计截止到2020年底,公司希望实现自产矿产金产量50吨的目标,以当下产量来看,进一步的外延并购是可以期待的方式。 看好金价中期上涨,维持盈利预测,上调至“买入”评级!我们认为美国当前库存高位,私人部门从被动补库存转向主动去库存,消费、固定资产投资仍然疲弱,中期利率向下驱动金价向上的格局确定。我们预计2019-2021年SHFE黄金均价为310/315/306元/克;公司层面,伴随自产黄金的增加,预计低毛利率的外购黄金冶炼业务将持续压缩,净利润有望季度环比进一步增长,因此我们维持公司2019-2021年净利润预测20.08/22.28/25.4亿元,对应当前股价动态PE分别为31X/28X/25X。我们认为未来市场趋于弱势,滞胀格局逐步明晰,黄金股将显著跑赢市场20%以上,因此上调评级至买入!
山东黄金 有色金属行业 2019-05-02 29.96 -- -- 32.19 7.44%
35.82 19.56% -- 详细
一、事件概述 山东黄金于4月26日晚发布2019年一季度业绩报告。公司实现营收106.21亿元,同比下滑25.03%;归母净利润3.66亿元,同比增长5.47%。 二、分析与判断 金价上涨+业务结构调整致盈利能力大幅改善 一季度毛利率12.40%,同比提升3.86个百分点;净利率3.87%,同比提升1.23个百分点。我们认为是公司缩减了外购金冶炼和小金条加工业务(2018年毛利率分别为0.14%和0.17%),使得收入大幅下滑而盈利能力大幅改善。另,金价上涨(2019Q1黄金均价约285元/g,同比提升12元/g)亦对业绩有正面贡献。 看好中长期金价走势 美国一季度GDP增速3.2%大超预期,但存在贸易(进口下跌带来净进口改善)及补库因素提振。同时,消费、工业产出数据不及预期,核心资本品新订单与私人非住宅设备投资增速下滑,预示美国经济增速存回落可能。经济数据公布当日美元指数冲高回落,而黄金价格下挫后反弹亦部分反映了市场观点;同时,联邦基金利率期货隐含概率提升显示降息概率增加,中长期仍看好金价走势。 海外布局成未来重要增量 公司目前黄金产量稳居国内第一,2019年公司目标黄金产量37.87吨(较2018年小幅下滑3.59%)。2017年6月公司通过并购MAS50%股权获得贝拉德罗金矿50%权益,未来将进一步强化与巴里克黄金合作,增强公司在海外资源上的布局。公司预计通过对外并购的方式,黄金产量可在十三五末期可达50吨。 三、投资建议 我们主要看好1)黄金价格2019年同比将明显提升,利润将迎来修复增长;2)2018年汇兑损失及收购贝拉德罗矿带来财务费用大幅提升,预计2019年贝拉德罗费用端将有所好转。预计2019-2021年EPS分别为0.62/0.72/0.74元,对应当前股价的PE分别为48/41/40X。当前山东黄金PB处于2016年以来19%低分位数,考虑2019年公司利润恢复增长预期较强,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 美国经济复苏强劲;黄金价格大幅下滑;海外矿山品位不及预期。
山东黄金 有色金属行业 2019-04-30 29.67 34.57 -- 32.19 8.49%
35.82 20.73% -- 详细
公司19Q1实现3.66亿元归母净利润,同比增加5.47% 公司2019年第一季度实现营收106.21亿元,同比下降25.03%,环比减少39.40%;实现归母净利润3.66亿元,同比增加5.47%,环比增加245%。公司业绩小幅超出我们预期,我们预计公司2019-21年归母净利润分别为10.82/12.44/13.36亿元,对公司维持增持评级。 毛利润随金价提高而增加,贝拉德罗金矿成本环比有所下降 19Q1黄金均价高是业绩改善主因。据Wind,Q1黄金均价285元/克,环比上升10元,同比上升12元;海外黄金均价1304美元/盎司,环比上升76美元,同比下降25美元,这主要是受19Q1美元汇率同比大幅提高的影响。公司Q1毛利润13.17亿元,环比上升1.88亿元,同比增加1.07亿元。同比看,按公司年产40吨黄金、开采成本同比不变计算,公司19Q1毛利润升幅基本与理论值符合,或说明公司19Q1国内和海外成本端保持了18Q1的水平,18Q4造成海外贝拉德罗矿成本上升、毛利下降的不利因素有所平抑。据巴理克,贝矿19Q1生产2.2吨黄金,产量基本正常。 公司费用环比下降,进一步增厚业绩 费用方面同比看,公司19Q1税金及附加为1.29亿元,同比增加102%,主要是阿根廷决定自18年9月至20年底对出口产品征税12%,使公司税费增加所致,其他项同比变动不大。环比看,公司管理费用环比下降0.60亿元,财务费用环比下降0.74亿元,进一步使公司利润较18Q4增加。此外公司19Q1公允价值变动收益0.19亿元,环比下降2.16亿元,主要因为18Q4黄金期货收益较高。相比之下公司Q1利润质量较高。资产负债表端,公司货币资金和应付债券较18Q4末分别增加12.51和10.00亿元,主要是公司一季度发行3年期10亿元绿色债券,票面利率3.85%。 未来贝拉德罗金矿成本和税费有望回归正常 18年公司矿产金产量39.32吨,其中国内30.67吨,海外8.65吨。我们核算公司18年国内克金生产成本约135元,海外成本约222元。19年公司计划生产黄金37.87吨,主要是下调了贝矿产量计划。公司表示,贝矿正处于优化和重塑阶段,目前受第五期采矿作业计划中剥离废石操作的影响,生产成本有所上升,但预计2020年后随着作业计划正常化,成本有望回归正常。此外公司19Q1也在与阿根廷方面沟通出口关税退税事宜,2月份已出台退税细则,未来公司海外业务税费或较18Q4明显降低。 单吨资源量市值角度,公司估值有上升空间 根据公司19Q1业绩情况,我们下调对贝拉德罗金矿的成本假设。我们预计公司19-21年归母净利润为10.82/12.44/13.36亿元,分别较上次预测增加4.1%/4.7%/5.7%。参考可比公司单吨资源量对应0.79亿元市值的平均水平,公司存在低估。我们给予公司单吨资源量0.76-0.80亿元估值,公司黄金资源量1007吨,则目标股价34.57-36.39元,维持增持评级。 风险提示:金价下跌;公司黄金产量不达预期;公司生产成本增加等。
山东黄金 有色金属行业 2019-04-08 31.79 -- -- 32.18 1.23%
35.82 12.68% -- 详细
2018年扣非归母净利润同比下滑22.37%,略低于预期。2018年公司销售收入547.88亿元,同比增长7.34%;归母净利润8.76亿元,同比下滑23.01%,对应每股收益0.45元;扣非后归母净利润为8.87亿元,同比下滑22.37%,略低于市场预期。公司四季度单季销售收入175.27亿元,环比上升47.88%;四季度单季扣非归母净利润1.17亿元,环比下降26.88%。报告期内,公司拟每10股派发现金股利1元,同时每10股转增4股。 矿产金成本和量齐增,四季度营业成本大幅上升,出口关税和不可抵扣成本、费用导致所得税费用上升令业绩低于预期。2018年全年公司矿产金产量39.32吨,同比增长9.57%,其中权益产量为33.65吨,同比上涨7.66%;价格方面,2018年SHFE黄金均价273.9元/克,同比下降1.43%;2018年四季度单季SHFE黄金均价278.3元/克,环比三季度均价上涨3.42%,量价变化整体吻合2018年收入端同比小幅增长;分季度来看,四季度较三季度收入环比大幅上升,主要由于黄金价格涨跌影响季度间销售节奏所致以及反应贝拉德罗金矿增产爬坡的过程。成本方面,2018年全年公司入选原矿品位1.59g/t,同比下降0.21g/t(其中,国内矿山原矿品位为2.28g/t,同比提高0.05g/t;国外矿山原矿入堆品位0.85g/t,同比下降0.15g/t,下降是阶段性的),这个反应在金矿成本端上升,2018年矿产金毛利率较2017年同比下降1.7个百分点至42.78%;其他费用项变化比较大的是公司较2018年同比新增了出口关税费用约9000万元(阿根廷金矿在加拿大销售所致)以及生产过程中部分不可抵扣税的费用的存在(主要是阿根廷金矿)令所得税费用同比上升,导致最终净利率低于预期!此外,四季度单季公司营业成本环比大幅上升,且显著高于其余单季度的平均水平,我们推测主要由于阿根廷金矿生产被额外征收税费相关。 2019年产量指引下降,预计2019年金价上半年趋势偏强,同比上升!2019年,公司确定的生产经营计划是:黄金产量37.87吨,较2018年39.32吨有所下降,主要由于。价格方面,我们认为2019年美国利率下降趋势已经形成,同时2019年上半年由于中国刺激需求将令大宗商品比如原油、铜价格保持高位,通胀预期稳定,综合来看实际利率下行将令金价持续走强,看好金价高位触及1380美元/盎司! 上调2019-2020年盈利预测,维持增持评级!我们下调2019-2020年SHFE黄金均价至310/315元/克,(原先为315/340元/克),并新增2021年SHFE黄金均价306元/克的假设!考虑到公司产量指引下降,我们调整公司2019/2020年矿产金产量假设至37.9/45.6吨(原预测为44.9/50.0吨),并新增2021年矿产金产量假设50.4吨;但因为成本端下调的更多,因此,我们整体上调公司2019-2020年净利润预测至20.08/22.28亿元(原先为12.28/14.21亿元),新增2021年净利润预测25.4亿元。目前对应A股和H股股价的2019年动态PE分别为34.7X和17.7X,维持A股山东黄金增持评级!
山东黄金 有色金属行业 2019-04-05 31.64 -- -- 32.18 1.71%
35.82 13.21% -- 详细
事件:公司发布2018年年度报告,公司2018年实现营业收入547.88亿元,同比增长7.34%,实现归属母公司股东的净利润8.76亿元,同比减少23.01%。其中公司四季度营收同比增加39.8%,环比增55.9%;但归母净利同比降56.5%,环比降32.9%。公司业绩略低于预期,主要与公司财务费用增加及海外矿山成本上升有关。此外,公司拟向全体股东每10股派现金红利1元(以22.14亿股为基数),同时拟以资本公积转增股本向全体股东实施每10股转增4股。 公司矿产黄金基本符合预期,但黄金品味出现差异性变化:公司2018年矿产金+9.57%至39.32吨(预期39.86吨),其中国内产量占比78%,海外产量占比22%,公司黄金产量占全国矿产金供应总量的11.37%,贝拉德罗金矿2018年的并表(8.95吨)对公司黄金产量增加予以贡献。此外,公司境内外黄金品味出现差异性变化,公司国内矿山原矿品味升至2.28克/吨,而海外原矿品味却降至0.85克/吨,意味着境外矿成本的提升。 贝拉德罗成本上升导致公司业绩略低于预期。公司贝拉德罗金矿Q4的销售成本环比上涨24.8%至1352美元/盎司,考虑到2018年全球主要黄金企业生产成本平均增长4.5%至932美元/盎司,贝拉德罗金矿的生产成本显然偏高。造成贝拉德罗金矿成本大幅攀升的主要原因为矿石品味下降、折旧成本增加及生产费用攀升。但2019年贝拉德罗金矿销售成本预计略有下滑,维持于1250-1350美元/盎司。 财务费用增长明显,应收款项显著增加:公司2018年财务费用增长58.3%至7.92亿元(其中利息支出及汇兑损失分别产生约2.5亿及1.16亿元增长),财务费用上涨的主要原因与公司对贝拉德罗金矿50%的权益收购有关。此外,受阿根廷出口征税12%的影响母公司合营企业MAS在阿根廷产生0.9亿的出口关税增加。另一方面,公司应收售金款增加292%至5.72亿,短期借款亦因融资额增加而出现3.6倍增长至36.23亿。尽管公司无明显坏账预期,但相关风险仍需关注。 公司资产负债率下降较明显,且财务费用有进一步改善空间:公司2018年资产负债率下降11.24%至48%,其中公司负债下降13.5%而资产增加6.7%。此外,公司2018年的长期借款下降47.7亿元且筹资现金流净额同比减少95.5%,这意味着公司未来的财务费用有进一步的下降空间。 公司黄金资源储量及产量稳居国内龙头:公司黄金金属储量1024.3吨(36130千盎司)并拥有30处境内金矿探矿权,为全国第二;公司矿产金年产量近40吨,排名全国第一。考虑到公司三山岛金矿8000吨/日扩建、焦家金矿6000吨扩建、新城金矿8000吨/日的建设及玲珑金矿技改等项目的完工,预计公司至十三五末(2020)的黄金年产量有望达到50吨。公司2019年黄金目标产量不低于37.87吨,贝拉德罗金矿产量对公司矿产金总产量有较为直接的影响。 黄金价格中枢抬升有利公司业绩释放:2019年的黄金价格中枢有进一步上行的动能。金融面上美元的下行压力及美债长端的下行预期正在形成,基本面黄金的避险需求正逐步修复,而资金面上黄金空头集中持仓的极端情形难以再现,意味着黄金价格中枢在2019年将逐渐抬升。我们粗略拟合了金价变动与公司净利变动情况,发现1%的金价变动对公司净利产生1.68%的扰动,显示黄金价格的上涨对公司业绩的释放会产生实质性支撑。 盈利预测与投资评级:预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为573.15亿元、583.4亿、595.2亿元;归母净利润分别为11.63亿元、19.19亿元和23.63亿元;EPS分别为0.6元、1元和1.24元,对应PE分别为52.8X、31.48X和25.43X。首次覆盖并“推荐”评级。 风险提示:黄金价格下跌风险,公司黄金产量不及预期风险,存货风险。
山东黄金 有色金属行业 2019-04-03 31.20 -- -- 32.18 3.14%
35.82 14.81% -- 详细
矿产金量升价跌、财务费用增加,业绩下滑:2018年公司主导产品矿产金产量39.32吨,同比增长9.57%,主要因公司2017年6月完成对贝拉德罗金矿50%权益收购,2018年其对应权益产量计入公司产量所致。价格方面,2018年美联储持续加息,黄金价格受到压制,而公司黄金开采成本相对刚性,导致公司矿产金毛利率略下降1.7个百分点至42.78%。此外,由于2017年收购贝拉德罗金矿50%权益,公司增加了较多借款,导致2018年财务费用增加约2.9亿元,但随着公司用港股募集资金归还借款,2019年公司财务费用将有所下降。 2019年预计黄金价格中枢将有所抬升:进入2019年,由于美国经济增长的压力开始显现,美联储货币政策有所调整,预计2019年或将不加息,并停止缩表,且全球其他经济体货币政策亦趋于宽松,黄金价格压制因素明显减弱,2019年黄金价格中枢抬升的可能性高。 公司受益黄金价格上涨较为显著:公司是我国黄金的龙头企业,拥有权益黄金资源量近1000吨,黄金产销量和资源量均位居行业前列。根据我们测算,目前在A股黄金企业中,以每股对应的黄金产量衡量,公司弹性位居首位,未来黄金价格上涨对公司业绩推动显著。 大股东优质黄金资产有望继续导入:公司大股东山东黄金集团在国内拥有33处探矿权,探明备案的黄金资源量677吨,同时拥有16处金矿采权,公司拥有向大股东收购相关资源的优先买权,未来有大股东优质黄金资产导入上市公司预期。 盈利预测及投资评级:我们略微调整费用假设,略调低公司2019、2020年的盈利预测,并导入2021年盈利预测,预计公司2019~2021年EPS分别为0.80(-2%)、0.90(-1%)和1.12元,对应2019年3月28日收盘价的PE分别为40、35和28倍,维持“推荐”投资评级。 风险提示:(1)产品价格波动的风险。黄金是公司的主要产品,黄金价格在很大程度上决定了公司的利润水平。受世界经济、政治、需求等因素的影响,黄金价格的不确定性在加剧,黄金价格的波动将导致公司的经营业绩存在不确定性,若金价出现大幅下跌,公司的经营业绩将会受到影响。(2)资源开发的风险。公司矿山的持续开采造成矿藏量逐渐减少,个别矿山存在资源接续紧张问题,为保证生产,公司已着手办理相关矿权的采矿许可。国家对矿山生产企业权证办理的管控和审批程序越来越严格,若在矿权审批过程中出现延滞现象,则会影响到公司的黄金产量和经营业绩。(3)矿山安全生产和环境污染的风险。矿业属于安全风险较高的行业,若发生安全事故,将会造成人员伤亡或财产损失,直接影响公司黄金产量、收入及企业形象等。在黄金的开采、生产过程中会产生废弃物,若环保措施出现问题,废弃物中的有害物质将会对矿区及周边环境造成污染。如发生环境污染,将影响企业生产经营的正常进行。
山东黄金 有色金属行业 2019-04-02 30.84 34.11 -- 32.18 4.35%
35.82 16.15% -- 详细
公司2018年归母净利润下降23% 公司2018年实现营收547.88亿元,同比增加7.34%;实现归母净利润8.76亿元,同比下降23.01%,加权平均ROE为4.92%,同比减少2.20个百分点。其中第四季度实现营收175.27亿元,同比增加39.80%,环比增加55.91%;归母净利润1.06亿元,同比下降56.50%,环比下降32.91%。由于海外矿成本上升等原因,公司业绩低于我们预期。预计公司2019-21年归母净利润为10.39/11.88/12.64亿元,考虑到公司当前PB低于近5年均值,以及公司单吨资源量对应市值偏低,我们对公司维持增持评级。 四季度各项税费较高,拖累全年利润 公司Q4业绩偏低,尽管毛利11.20亿元较三季度7.45亿元有所上升,且公允价值变动净收益达到2.35亿元,但公司各项费用和税金增加明显。与Q3相比,公司营业税金及附加增加0.98亿元,管理费用增加1.00亿元,财务费用增加0.65亿元。公司Q4实际所得税率高达59%,较Q3增加1.08亿元所得税。公司18年末短期借款达到36.23亿元,较Q3末增加7.97亿元,较17年末增加28.34亿元,但Q4公司由于子公司归还长期借款,长期借款由Q3末的67.49亿元降至20.91亿元。 贝拉德罗金矿四季度成本和税费大幅增加 公司第四季度税费大幅上升与海外贝拉德罗矿有关,据巴里克年报,贝拉德罗矿Q4销售成本高达1352美元/盎司,环比上升269美元/盎司;完全成本1648美元/盎司,环比上升653美元/盎司。Q3和Q4贝矿分别销售黄金5.0和7.4万盎司。该矿成本上升源于:(1)折旧成本大幅增加;(2)品位下降;(3)阿根廷国内通胀自年中后非常严重,能源和动力费用大幅上升;(4)2018年9月-2020年12月阿根廷政府对出口产品征税12%。此外巴里克公司预计贝矿2019年的销售成本为1250-1350美元/盎司。 公司2019年黄金生产计划较18年下降 2018年公司矿产金产量39.32吨,同比增加9.57%。其中国内30.67吨,同比增加4.3%,海外产量8.65吨,按统一口径调整下降13.15%。公司国内矿山原矿品位为2.28g/t,同比提高0.05g/t;海外原矿入堆品位0.85g/t,同比下降0.15g/t。我们按照公司年报数据推算,公司全年国内克金生产成本约135元,海外克金生产成本约222元。2019年,公司生产经营计划是生产黄金37.87吨,受海外矿不利影响,整体较今年有所下调。 历史PB和单吨资源量市值角度,公司估值有上升空间,维持增持评级 由于海外黄金产量下滑,公司下调了产量目标。我们预计公司2019-21年归母净利润为10.39/11.88/12.64亿元,19-20年预测较上次下调19%/19%。公司自2014年来的平均PB (LF)为3.6倍,目前3.2倍估值低于平均水平。此外参考可比公司单吨资源量对应0.77亿元市值的平均水平,公司亦存在低估。我们给予公司单吨资源量0.75-0.80亿元的估值,据此计算出的公司目标股价为34.11-36.39元,维持增持评级。 风险提示:金价下跌;公司黄金产量不达预期;公司生产成本增加等。
山东黄金 有色金属行业 2019-02-04 30.50 -- -- 34.83 14.20%
34.83 14.20%
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山东黄金掌握着国内及海外的优质黄金矿产资源,且公司的资源储备有望进一步扩大。公司的利润主要由矿产金业务贡献,公司业绩相对黄金价格具有较高的弹性。在2019年美国经济增速放缓和加息次数减少的预期下,金价有望出现上涨而公司业绩有望大幅提升。 公司资源禀赋优异,未来有望继续实现资源扩张 公司黄金资源储备充足且品位较高。截止2018年3月31日,公司拥有黄金权益资源量约969金属吨,拥有黄金权益储量约331金属吨,国内黄金资源的品位达到3.1g/t,与其他黄金矿企相比公司具有较强的成本优势。 公司未来有望进一步扩大黄金储量和矿产金产量,未来黄金资源和产量的增长将可能来自于三方面:(1)现有矿山的增产(2)山东黄金集团资产的注入(3)继续进行海外并购。随着资源扩张的进行,公司的盈利能力有望在未来进一步提升。 公司业绩随金价弹性较大。山东黄金主营业务包括黄金的采选和冶炼加工,矿产金是公司利润的主要来源。公司2017年矿产金生产量达到35.9吨,2018年产量有望都达到40吨。根据我们测算,如果假设公司矿产金产量为40吨,黄金价格每上涨10元/克,公司的归母净利增长约2.65亿元。公司的业绩有望随着金价上涨而大幅提升。 黄金上涨通道有望打开。2019年,减税政策对美国经济的刺激作用可能逐渐减弱,全球贸易冲突风险仍然存在,美国经济增速相对于其他经济体的绝对优势可能将转变为相对优势,美元指数可能出现下行而利好黄金价格。同时,美联储加息对黄金价格的压制作用逐渐减小,18年4季度至今原油价格一路下跌,美国股市大幅回调,美联储加息进程可能提前结束,加息步伐的改变有望成为黄金价格上涨的催化剂。 盈利预测与评级: 山东黄金具有强大的资源优势,公司业绩对于金价弹性较强,在2019年美国经济增速放缓和加息次数减少的预期下,金价有望上涨而公司业绩有望大幅提升。我们预计公司2018-2020年分别实现归母净利润12.31亿、22.69亿和19.76亿元。对应1月30日收盘价,公司18-20年动态PE分别为56倍、31倍和35倍。我们公司2019年业绩35-38倍估值,对应公司股价区间为35.87元-38.94元,给予“买入”评级。 风险提示:黄金价格大幅下跌的风险,公司产品产量不及预期的风险,美国经济增长超预期的风险
山东黄金 有色金属行业 2019-01-14 30.10 46.35 30.60% 31.67 5.22%
34.83 15.71%
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国内矿产金产量第一、储量第二的黄金龙头。公司位于国内岩金资源最为丰富的胶东半岛,大股东为山东省黄金集团,山东省国资委为实际控制人。2018年公司矿产金约39吨,位居国内首位;截至2018Q1末黄金资源量983吨,国内排名第二,仅次于紫金矿业,是A股少有的业务纯粹为黄金的龙头公司。 国内外优质黄金资源实力雄厚,储量成长性强。截至2018年3月31日,上市公司层面在国内拥有12座矿山,海外拥有贝拉德罗矿山50%股权,黄金资源量983吨,黄金储量约339吨,权益储量约289吨。截至2017年底,集团黄金储量已达1699.5吨,特别是在2017年探获世界级巨型单体金矿床“三山岛矿区西岭金矿”,目前已备案金金属量382.58吨,平均品位4.52克/吨。依托山金集团以及海外雄厚的资源储备,上市公司有望获得较为持续的资源增厚。 矿产金产量稳步增长,2020年有望升至年产45吨左右。公司国内主力矿山为三山岛、焦家、新城和玲珑金矿,2018年矿产金产量约20吨,占公司国内总产量2/3,未来还有进一步增产潜力。国外主力矿山阿根廷贝拉德罗金矿,年权益产金量9~10吨,生产情况稳定。根据山金集团“十三五”时期迈入全球黄金矿业综合实力前十强"的战略目标,到2020年,山东黄金集团的黄金业务板块矿产金产量有望超过55吨。我们预计,上市公司2019~2020年矿产金产量有望继续通过现有矿山扩产以及集团资产注入等方式由2018年的约39吨提升至45吨左右。 生产成本低于国内平均水平,具有较强的竞争优势。根据AAI报告显示,公司2017年国内矿山总现金成本为681.6美元/盎司,低于国内行业平均水平715美元/盎司。同时,公司矿石贫化率、采矿损失率、选矿回收率等核心技术指标也优于国内平均水平,具有较强的成本优势。 携手巴里克黄金,打开全球化成长空间。2017年6月底,贝拉德罗矿山50%股权并购项目正式交割,山金和巴里克黄金实现共同经营。早在2017年4月,双方即签订《战略合作协议》,探索关于阿根廷与智利边境的Pascua-Lama矿以及lIndio Gold Belt等项目的合作。2018年9月,双方签订《相互战略投资协议》,约定协议签订12月内,双方一次或多次地在公开的证券交易场所购买对方挂牌上市的股票,投资额不超过3亿美元(双方基本对等)。 投资建议:“买入-A”投资评级,6个月目标价46.35元。我们的测算表明,在2018-2020年黄金均价为270元、303元、330元的假设下,公司2018-2020年EPS分别为0.54元、1.04元和1.62元。考虑到公司矿产金产量、储量的成长性和成本优势,以及全球化布局的潜力,给予公司6个月目标价46.35元,相当于2020年28xPE。 风险提示:1)公司矿产金产量不达预期;2)美联储加息进度超预期,金价下跌。
山东黄金 有色金属行业 2018-12-21 28.50 -- -- 32.00 12.28%
34.83 22.21%
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立足胶东,外延全球的黄金产业链龙头。公司为深耕国内、布局全球的黄金全产业链龙头公司,业务范围包括:黄金开采、选矿和冶炼,黄金矿山专用设备、建筑装饰材料的生产、销售。其背靠的山东黄金集团为山东省国资委控制的大型国有企业集团,拥有逾40年的黄金开采行业营运经验,旗下资源丰富,现有4家矿山位居“中国10大黄金矿山”之列,3家矿山位居“中国黄金经济效益十佳矿山”之列,11家矿山被授予“国家级绿色矿山”,在集团优质资产未来优先考虑注入上市公司的前提下,山东黄金增储潜力不可小觑。 公司黄金权益资源量968.81吨,位居全球前列。其中,国内矿山黄金权益资源量831.02吨,权益储量247.27吨,分别占比86%、75%;海外贝拉德罗矿黄金权益资源量137.78吨,权益储量84.01吨,占比14%、25%;产量方面,公司2017年矿产金产量35.88吨(国内29.39吨(占比82%))+国外6.49吨(占比18%))。 中国最大黄金生产企业,通过“内生+外延”实现产量快速增长。按17年我国矿产金产量计算,公司占6.9%,为全国第一。未来将实现国内+海外两端同发力。国内:在不考虑山金集团优质资产注入的情况下,产量有望保持每年2吨左右的增速,预计18年国内产量30吨,明年后年保持约2吨左右增长; 海外:随着贝拉德罗矿生产经营的稳步提升,未来将成为公司黄金产量增量方面的中流砥柱,18年预计贡献权益产量10吨矿产金,同比增长54%。(按照现有矿山进行测算,不包括未来国内外并购)。 旗舰出海,第一站联手国际巨头巴里克黄金。2017年公司联手世界黄金巨头巴里克黄金,以9.6亿美元成功收购贝拉德罗项目50%权益,该矿是阿根廷最大金矿及南美洲第二大金矿,也是国内黄金公司目前经营最大的海外金矿。截至2018年3月,公司占贝拉德罗矿的储量及资源量分为为84吨与137.8吨。双方资源端的合作还涉及到包括对位于智利和阿根廷边界、涵盖阿根廷弗龙特拉区的富有远景的埃尔印第奥金矿带(“ElIndioGoldBelt”)的项目和投资。此外公司9月末H股发行成功,同月与巴里克签订战略协议,引入其作为战略股东,进一步实现两家黄金龙头公司的合作深化。 优质资源禀赋及规模化生产共同打造低成本“护城河”。2017年,公司中国矿山现金营运成本仅为682美元/盎司,低于715美元/盎司的国内平均水平。其原因在于1)四座主力矿山品味高、矿床规模大;2)主力矿山位于山东省,成熟的基础设施给公司生产带来了规模效益;3)通过不断优化的采矿技术和自动化设备应用,公司实现了较低的矿石贫化率和采矿损失率。4)公司的采、选、冶炼产能在国内同行中名列前茅,规模效应显著。 稳健财务表现与多融资渠道为未来外延并购奠定牢固基础。公司的资产负债率及其负债权益比例在中国同行中始终处于较低水平。同时通过黄金租赁合约进行短期融资,利率在2.4%~4.85%之间,同时作为省级国资委企业,公司历史上银行借贷利率为2.56%~5.70%;以上借贷成本明显低于行业平均水平。在汇率波动较大的大背景下,公司9月实现港股H股上市,海外融资渠道的打通将极大的助力公司海外并购布局。 美元加息进入后半程,看好中长期黄金价格表现。从供需基本面来看,目前供需处于紧平衡阶段,目前的金价仅仅略高于全球黄金开采成本侧面反映了这个问题。目前,美国加息进入后半程,预期的边际改善将触发黄金行情的中长期上涨,此时,黄金勘探-投产的长周期将导致供应端缺乏价格弹性的现象将强化向上趋势。 股价超额表现明显,A股同业中股价弹性最大标的。从历史上看,公司超额收益显著(尤其是在金价上涨和外延并购的叠加期),吨市值和股价弹性明显高于同行业公司。 基于当前黄金价格向上趋势,预计2018-2020年公司EPS分别为0.53/0.70/0.90元,对应PE=55.3X/41.4X/32.3X,对应PB=3.7X/3.4X/3.1X,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品价格波动风险;资源开发风险;矿山安全风险;环境污染风险;黄金产量不及预期等。
山东黄金 有色金属行业 2018-12-12 28.50 -- -- 32.00 12.28%
34.83 22.21%
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事件: 国际金价连续3个月回升,自前期低位区间1200美元/盎司以来上涨约5.4%,上周更是大涨2.13%,金价走强趋势显现。 投资要点: 全球动荡氛围有利黄金价格上涨。(1)英国脱欧存在“硬脱欧”的风险,英国脱欧协议遭到部分保守党议员和工党的反对,12月14日投票结果可能导致英国首相下台。(2)法国暴力骚乱严重打击马克龙的执政威信,由上调燃油税引发的骚乱将放缓马克龙的改革步伐,重挫其重塑欧盟的信心。(3)中美贸易拉锯战还在持续,阿根廷G20会议两国谈判取得进展,但华为副董事长孟晚舟被捕又为中美贸易谈判蒙上了一层阴影。(4)美联储加息的节奏放缓或致美元疲软,美联储主席鲍威尔的最新谈话暗示2019年加息次数或少于2018年,市场预计只有2次,美元加息步入尾声。全球不稳定因素增加,避险情绪升温,美元走弱,都有利于黄金价格走强。 公司作为国内黄金龙头,充分享受金价上涨带来的收益。(1)公司2017年实现总收入510.41亿,归属母公司股东净利润11.37亿;2018年前三季度实现总收入372.6亿,归属母公司股东净利润7.7亿,同比下滑13.92%,其黄金主业比较平稳,业绩下滑的主要原因是投资净收益和公允价值变动。(2)公司2017年全年矿产金产量35.88吨,在全国排名第一,根据公司规划到2020年黄金产量有望达到50吨。(3)公司不断深挖内潜,走国际化之路,2017年7月公司以9.6亿美元完成对世界黄金龙头巴理克旗下阿根廷最大金矿、南美第二大金矿贝拉德罗金矿50%股权的收购。该矿山2017年实现矿产金权益产量5.92吨,占公司黄金总产量的18.1%。 公司黄金资源量潜力巨大。(1)母公司山东黄金集团拥有约60.29吨黄金储量尚未完全注入上市公司。(2)2017年3月公司探获的“三山岛矿区西岭金矿”,已备案金金属量382.58吨,预计勘探结束后,可提交金资源量550吨以上,潜在经济价值1500亿元,成为国内有史以来最大的单体金矿。(3)公司与国际黄金龙头巴里克深入合作,将来有望对海外金矿进行联合开发,发展空间广阔。 H股上市,公司行业地位进一步巩固。2018年9月公司登陆香港交易所,每股H股发售价为14.7港元,全球共发售3.2773亿股,行使超额配售权额外发行29,159,500股,募集资金总额约52.46亿港元。资金主要用于偿还贝拉德罗金矿收购贷款及补充营运资金,H股上市将有效降低公司 盈利预测与估值。预计2018-2020年归属母公司股东净利润10.8亿元、16.5亿元和21.3亿元,EPS分别为0.49元、0.75元和0.96元,对应12月7日收盘价28.09元/股的PE分别为57.5倍、37.6倍和29.2倍,首次给予“增持”评级。 风险提示:(1)金价上涨不及预期,(2)黄金需求不及预期,(2)公司矿山品位大幅下降,开采成本大幅上升。
山东黄金 有色金属行业 2018-11-08 26.30 37.20 4.82% 28.44 8.14%
32.00 21.67%
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首次覆盖增持评级。综合PE和FCFF估值法,考虑到公司未来矿产金产销仍将继续提升,以及未来有不断增储增产预期。同时结合金价中期机会,首次覆盖给予目标价37.2元,预测公司2018-2020EPS0.59/0.97/1.39元,对应2018-2020年PE63/38/26倍估值,空间35%,增持评级预测。 与众不同的观点:市场认为美元加息进程中金价难有表现;而我们认为,金价取决于经济体及其货币政策之间的相对表现。19年美国经济有见顶可能,届时有概率对美元及美元资产形成冲击,黄金作为美元信用体系的对标物,将体现出避险属性,出现中期投资机会。公司受益于自身产量的增加以及金价的强势,业绩将持续释放。假设公司年产量为42吨,届时金价每上涨20元/克,公司业绩将增厚6.33亿元,公司业绩将超市场预期。 公司立足国内,开拓海外,未来矿金产量将稳步提升。公司目前权益资源量883.02吨,17年国内矿金产量26.80吨。母公司山东黄金集团储量1699.5吨,优质资产有望注入公司;同时,公司于17年获得阿根廷贝拉罗德金矿50%权益,未来将稳定为公司提供9吨左右权益年产量。此举为公司与国际黄金巨头巴里克公司的初步合作,未来双方将进一步合作开发高质量海外矿山。 催化剂:金价快速上涨 风险:公司矿金产量不及预期,套期保值意外亏损。
山东黄金 有色金属行业 2018-11-06 27.09 -- -- 27.70 2.25%
32.00 18.12%
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事项: 2018年10月29日,公司发布2018年三季度报告,2018年前三季度公司实现营业收入372.6亿元,同比下滑3.23%;归属净利润7.7亿元,同比下滑13.92%。 2018年第三季度,公司实现营业收入112.42亿元,环比下滑5.15%;归属净利润1.58亿元,环比下滑40.38%。 评论: 主业平稳、投资净收益和公允价值变动收益致业绩大幅下滑。第三季度,SGE2#金为266.46(-2.69)元/克,导致公司毛利小幅下滑0.24亿元。投资净收益亏损增加0.55亿至0.65亿元,主要因交易性金融负债投资损失所致。公允价值变动收益亏损增加1.24亿元至1.75亿元,主要因黄金租赁业务的账面浮亏和期货波动所致。 内外并举、产量提升。2018年公司计划产金40吨,前三季度公司矿产金产销量28.81吨,则第四季度需产金11.19吨。国内:前三季度产量分别为22.56吨,同比下滑0.2~0.3吨。按照全年产量,第四季度产量预计为8.03吨。国外: 公司持有Veladero50%股权,2018年计划产金8.55~10.26吨,前三季产量6.25吨,第三季度产量1.52吨。全年按指引中位数为9.41吨,第四季度3.16吨。 前三季度克金销售成本215元,较去年同期增加23元;第三季度克金销售成本237元,主要因人民币大幅贬值所致。港股上市:9月,公司发行3.57亿股,募集资金52.46亿元港币。 第四季度金价或上行、中长期看好金价。截止至最新,SGE2#金为273.57元/克,环比第三季度均价上涨7.11元/克。我们预测第四季度金价均价为277.74元/克,环比涨11.28元/克。年初至今金价与美元相关系数为-89%,美元仍是短期影响金价的主因。其次影响因素为美国实际利率,两者有一定反向关系。 近期,因美国ADP 就业数据超预期,美元走强。同时,美国实际利率持续上涨,导致金融机构配置黄金意愿不强,导致此前金价受压制。但随着市场对全球经济增长的担忧、美国等全球股市的持续剧烈波动,作为最安全的金融资产,避险需求正推升金融机构配置热情。中长期,金价上涨趋势较确定,我们预测2019年和2020年的金价均为285元/克。 盈利预测、估值及投资评级。根据市场,我们将2019年和2020年金价预测上调12元/克,2018年公允价值净收益减少2.33亿元,2018年投资净收益减少1亿元,其他假设不变。基于2018年/2019年/2020年黄金年均价分别为预期上调273/273/273(元/克),矿产金产量分别为40/40/40(吨)等假设,则预计公司的归属净利润分别为12.84/16.75/21.15( 亿元) , 此前预测值分别为14.26/16.90/19.54(亿元),对应EPS 分别为0.77/0.91/1.05(元/股)。对应11月1日收盘价27.4元,PE 分别为47/36/29(倍)。鉴于中长期金价上涨确定性较大和公司的行业龙头地位,维持“推荐”评级。 风险提示:金价下跌、Veladero 产量不及预期、Veladero 成本增加超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名