业绩符合预期 中信证券上半年实现归属于母公司净利润21.1亿,同比下滑6.2%,与业绩快报披露一致。其中,2季度单季度净利润同比下滑20.0%,主要因投行业务收入显著下滑以及发行债券利息支出大幅上升。 发展趋势 创新业务保持行业龙头地位,融资融券和约定购回业务余额季度环比仍保持了30%和70%的环比增速。展望下半年,资产证券化、股票质押式回购、国债期货等创新业务仍将是收入增长的主要动力。我们估算显示上半年创新业务收入和净利润贡献分别达到25%和36%。 经纪业务市场份额和手续费率保持稳定,上半年经纪业务净收入同比增长25.1%。中信品牌优势明显,创新业务的快速发展亦对传统经纪业务产生协同效应,公司二季度经纪业务市场份额保持在6.16%,手续费率季度环比提升0.7bps至0.077%。 IPO停发对投行业务影响仍在持续,二季度投行业务收入同比下滑68%。尽管股票融资承销额及承销市场份额有所提升,但IPO停发对投行业务收入影响仍然显著。 业务及管理费维持高位以及由于债券融资带来的利息支出快速上升是业绩差于海通的主要原因之一。中信上半年业务及管理费占营业收入的比重仍维持在47.4%,显著高于海通的34.3%。与此同时,我们注意到,公司上半年卖出回购金融资产利息支出及发行债券利息支出合计同比增长超过330%,主要因为支持资本中介业务发展发行债券所致。 盈利预测调整 我们略下调中信证券2013及2014年盈利预测至0.49/0.61元,下调幅度分别为1.1%/1.6%,主要调整利息支出假设。 估值与建议 中信证券-A目前交易于22.4倍2013年市盈率和1.37倍2013年市净率。我们看好中信证券的发展前景,维持中信证券-A的推荐评级。目前中信证券已经就开展国债期货业务做好相关准备,一旦正式推出公司将具有明显先发优势;另外公司作为资产证券化业务市场领先者,也将从资产证券化试点扩大中明显受益。

上半年业绩符合预期 海通证券2013年上半年实现归属于母公司净利润26.65亿元(EPS:人民币0.28元),同比增长31.6%,与业绩快报一致。净利润的强劲增长主要得益于自营业务的突出表现以及营业费用控制良好。 发展趋势 投资业务转型成效显现,自营业务收入同比增长48.8%。公司2013年上半年营业收入同比增长11.8%,主要受益于自营业务的突出表现,我们测算的年化实际综合投资收益率达13.2%。良好的自营业务表现凸显公司投资业务转型取得良好成效,盈利模式多元化的优势直接带来收益的提升。 创新业务保持领先地位。公司融资融券余额较年初增长102%,股票约定式购回余额较年初增长88%,市场份额仍处于行业领先。设立不久的另类投资主体海通创新证券投资上半年实现净利润1.13亿元。上半年创新业务收入同比增长149%,占营业收入的比重达到15.3%。创新业务的发展将帮助公司有效抵御传统业务收入下滑带来的不利影响。 经纪业务市场份额继续提升,但手续费率下滑至0.068%。公司上半年股基权证交易量同比增长38.1%,市场份额进一步提升至4.95%,带动经纪业务净收入实现18.0%的较快增长。海通上月获准设立89家为C型营业部,在辐射地理网点、推进网点线上线下结合具有重要意义。预计下半年经纪业务市场份额仍将继续上升,经纪业务净收入亦将保持健康增长。 投行业务受累IPO停发及债券承销业务下滑。2013年上半年公司投行业务收入合计3.34亿元,同比降10.9%,主要因IPO停发及公司债券承销市场份额的大幅下降。 盈利预测调整 鉴于其2013年上半年业绩,我们分别上调其2013/14年每股盈利预测9.4%和5.6%,至0.43元和0.49元,主要上调市场日均交易额和公司融资融券余额的假设。 估值与建议 海通作为创新业务的主要受益者之一,经纪业务品牌和客户基础较强,网上开户和轻型营业部的落实助力其提升市场份额。目前A股交易于25.1倍2013年市盈率和1.66倍2013年市净率,我们维持对海通证券-A“审慎推荐”的评级。

上半年业绩符合预期招商证券2013年上半年实现净利润10.5亿(或每股0.22元),同比增长10.4%但环比减少29.8%,符合我们的预期,经纪业务回暖、自营业务表现尚佳为业绩同比增长的主要原因。 发展趋势 创新业务稳步发展,2013年上半年营业收入和净利润贡献已分别达到20.2%和28.1%。今年上半年公司融资融券余额近120亿元,同时又首批获准开展股票质押式回购业务。 经纪业务市场份额和手续费率稳定回升。受益于创新业务发展和非现场开户后公司的快速反应及优秀的IT支持系统,公司经纪业务市场份额连续2个季度回升后,2013年第2季度环比略减少0.02个百分点,稳定在4.28%(同比增长0.22个百分点);与此同时,最近2个季度公司的经纪业务净手续费率也回升至万七以上。 在今年上半年股指下跌13%的情况下,公司自营业务逆市同比增长17%,分别达到11.4亿元。但同时,今年二季度未计入损益的自营业务浮盈环比减少了700万元,为5900万元。 盈利预测调整 我们分别略上调招商证券2013/2014年的盈利预测,上调幅度分别为2.3%和0.9%,至每股收益0.44/0.53元,主要上调经纪业务相关假设。 估值与建议 公司在非现场开户和营业部设立放开后,凭借其品牌、快速反应能力及IT系统支持能够在手续费率相对稳定的情况下提升市场份额,且目前公司投行承销金融较多,预期未来将有相对充足的投行收入计入。但目前券商板块缺乏催化剂且易受到黑天鹅事件影响,股价进一步上抬空间有限。公司目前交易于24.5倍2013年市盈率和1.86倍2013年市净率。我们维持对招商证券“审慎推荐”的评级。

盈利预测调整. 我们维持中信证券2013及2014年盈利预测。 估值与评级. 中信证券-A目前交易于25.2倍2013年市盈率和1.56倍20年市净率。我们看好中信证券的发展前景,维持中信证券-A推荐评级。往前看,目前5月8日创新论坛召开日期已经明确成为板块上涨催化剂,加上中金A股策略看好二季度股票市场建议投资者关注交易性机会。

海通1季度盈利水平好于中信 海通今年1季度净利润同比增速37%(14.3亿元或每股0.15元),快于中信15%左右及海通月度经营数据显示的8%的增速。我们估计主要受益于其另类投资、直投等子公司业绩的快速增长。 主要发现 1季度与中信业绩表现的差别主要源于自营业务。与中信相比,海通证券的投资组合中未对冲的股票投资敞口很少,而有较多的债券投资。而今年1季度上证综指下跌1.4%,表现明显逊于去年同期的上涨2.9%;而中证全债指数上涨1.5%,涨幅高于1Q12的上涨0.7%,均更有利于海通。 创新业务继续增长,但与中信受益中信(浙江)和万通业务开展市场份额提升的情况不同,海通的市场份额随着更多竞争者的加入而下滑。公司1季度末两融和股票回购余额环比分别增长41%/52%,但低于行业和中信的涨幅(行业两项业务余额环比分别增长83%/195%,中信证券环比涨幅分别为97%/210%)。 经纪业务市场份额和手续费率均有下滑,但我们预计随着非现场开户的进行,加上创新业务的协同作用,二者均有望回升。2013年1季度公司经纪业务手续费率环比下滑7.5%至0.069%,而行业整体手续费率环比几乎持平;同时其市场份额也环比下滑了0.06个百分点至4.80%。 盈利预测调整 我们维持海通证券2013/2014年的盈利预测。 估值与评级 前期我们鉴于监管层更迭和创新业务进展不确定性对行业持相对谨慎观点,建议投资者逢低吸纳。而证券行业近一个月下跌近7%,跑输大盘3个百分点。往前看,目前5月8日创新论坛召开日期已经明确,监管风险有所释放,成为板块上涨催化剂,建议投资者关注交易性机会。海通作为创新业务的主要受益者之一,经纪业务品牌和客户基础较强,期在网上开户实施后继续提升市场份额。目前A股交易于27.3倍2013年市盈率和1.66倍2013年市净率,我们维持对海通证券-A“审慎推荐”的评级。

盈利预测调整. 鉴于招商证券业绩情况,我们分别上调其2012/2013年的盈利预测6.8%和4.5%,主要调整其经纪业务假设。 估值与评级. 公司在非现场开户和营业部设立放开后,凭借其品牌、快速反应能力及IT系统支持有望提升市场份额,且目前公司投行项目储备较多,业务结构均衡,今年增长确定性较强。但年初至今公司股价已经上涨18.8%,表现明显优于行业,股价进一步抬升缺乏动力。公司目前交易于29.8倍2013年市盈率和2.16倍2013年市净率。我们维持对招商证券“审慎推荐”的评级。

2013年1季度业绩符合预期 光大证券2013年1季度实现净利润5.4亿元(每股0.16元),同比增长58%,环比则增长10倍以上。经纪及自营业务同比回暖为主要原因。 主要发现 受今年1季度传统业务回暖的影响,预计1季度创新业务贡献净利润8700万元,净利润占比达16.2%,较去年同期的19.9%有所降低。2013年1季度末,公司融资融券余额同比增长一倍以上达到59亿元,同时约定购回余额也达到3.3亿元,按此趋势,此两项业务的年末余额极有可能超我们预期(我们的假设分别为99.6亿元及5亿元)。另外公司定增预计将很快完成,资金得到补充后,创新业务发展进程将加快。目前股价较定增价格高15%。 经纪业务市场份额提升明显,受益于今年1季度较为活跃的市场和创新业务发展,公司1季度经纪业务市场份额同环比分别增长0.14和0.13个百分点,达到3.18%,同时净手续费率同比稳定在0.077%。 公司自营业务收入同环比分别增长1倍和3倍以上,达到4.3亿元,相当于去年全年的60%。但其未计入损益的自营业务浮亏环比又增加1.5亿元,达到14.2亿元。 盈利预测调整 我们加入定向增发假设,并根据光大证券1季度业绩情况调整盈利预测,分别下调2013/2014年的盈利10.5%和9.2%,至每股收益分别为0.31/0.36元。 估值与评级 光大证券在上市公司中创新业务净利润贡献较高,经纪业务手续费率相对较低,非现场开户后市场份额提升已有所显现。公司定增已获发审委通过,预计将很快完成,目前公司股价仅高于定增价格15%,交易于44.2倍2013年市盈率和1.80倍2013年市净率。 我们维持对光大证券“审慎推荐”的评级,并建议投资者关注定增交易性机会。

盈利预测调整. 考虑收购里昂证券,我们小幅下调中信证券2013/2014年盈利预测2.1%/5.8%,我们预测中信证券2013/2014年每股盈利为0.50/0.62。 估值与评级. 中信证券-A目前交易于25.7倍2013年市盈率和1.59倍2013年市净率。我们看好中信证券的发展前景,维持中信证券-A的推荐评级。经过前期下跌,风险已有所释放,但短期监管政策的不确定性使得股价上涨动力不足,建议投资者保持标配,如遇大幅下挫则可逢低吸纳。

2012年业绩符合预期 海通证券2012年净利润同比略下滑2.7%,为30亿元(每股0.32元),其中第4季度净利润同、环比分别增长55%和40%,为5.8亿元,与业绩快报基本一致。 盈利预测调整 我们分别略下调整海通证券2013/2014年的盈利预测7.0%和7.2%,预计每股收益分别为0.39/0.47元,主要下调经纪业务和投行业务相关假设。 估值与评级 海通证券作为创新业务的主要受益者之一,同时经纪业务品牌和客户基础较强,期在网上开户实施后继续提升市场份额。目前A股交易于27.6倍2013年市盈率和1.68倍2013年市净率,我们维持对海通证券-A“审慎推荐”的评级。

2012年业绩略低于业绩快报 光大证券2012年实现净利润10亿元(每股0.29元),同比减少35.1%,低于业绩快报1.8%。其中第4季度仅实现净利润4400万元,同、环比分别减少66%和74%,投行业务受市场拖累及管理费用刚性为主要原因。 盈利预测调整 我们分别下调光大证券2013/2014年的盈利预测18.9%和24.4%,预计每股收益分别为0.34/0.39元,主要下调投行业务和费用率相关假设。 估值与评级 光大证券在上市公司中创新业务净利润贡献较高,经纪业务手续费率相对较低,非现场开户后可能市场份额有提升。公司目前交易于40.2倍2013年市盈率和2.06倍2013年市净率。我们维持对光大证券“审慎推荐”的评级,并建议投资者关注定增交易性机会。

2012年三季度业绩符合预期: 中信证券前三季度净利润为29.2亿,同比下降13%,调整后口径(剔除华夏基金持股比例差异影响)为同比下降5%。三季度单季净利润6.7亿,环比下降52%,但同比上升144%(调整后口径),符合我们的预期和月度经营数据。 主要发现: 融资融券市场排名跃升至第一,类贷款业务稳步发展。受益于中信证券(浙江)和中信万通于5月份取得融资融券资格,中信证券融资融券余额季度环比增长24%,市场份额提升0.64个百分点至8.85%。期间,其另类投资子公司(主要经营类贷款业务)注册资本金由15亿增加至30亿。 经纪业务市场份额连续六个季度提升,但手续费率环比下降5%。得益于创新业务发展带来的客户综合服务能力提升,经纪业务市场份额环比上升0.05个百分点至5.82%。随着非现场开户的即将开闸,我们预计中信证券市场份额未来仍将提升。 自营业务表现略好于预期,四季度随着直投退出有望环比改善。中信证券股票自营头寸由去年的~100亿下降至今年上半年的~70亿,敞口明显减少。三季度自营收入4.3亿,考虑浮亏后亏损2.0亿,与海通类似(分别亏损0.2亿和1.9亿)。我们预计,四季度直投有望推出三个项目,实现投资收益3.3亿。 盈利预测调整:我们暂不调整中信证券盈利预测。 估值与评级:中信证券-A目前交易于21.2倍2013年市盈率和1.31倍2013年市净率,较公允价值低20%左右。作为行业绝对龙头和创新业务净利润占比最大的券商,中信证券将持续受益创新业务的推进。 我们维持对中信证券-A“推荐”的评级。

2012年前三季度业绩符合预期 海通证券今年前三季度净利润同比减少10.6%,为24.4亿元(每股0.25元),其中第3季度净利润同、环比分别下滑16%和58%,为4.2亿元,符合我们预期以及月度经营数据。主要受到自营业务亏损和日均股票交易额低迷的影响。 主要发现 融资融券余额季度环比下滑9%至50亿元,拖累经纪业务手续费率和净利息收入环比分别下滑7%和30%。面对越来越激烈的竞争,今年三季度末公司融资融券市场份额被中信和国泰君安赶超,环比下降1.9个百分点至7.17%(同期中信市场份额上升0.64个百分点);受此影响,公司经纪业务手续费率环比下跌。 受到第3季度股债双杀的影响,公司自营业务2012年第3季度录得亏损2100万元。不仅如此,考虑到公司可供出售金融资产浮亏环比又增加1.6亿元,本季度综合投资收益率仅-2%。 投行业务明显回升。2012年第3季度公司股票主承销金额市场份额从上半年的1.0%大幅回升至5.8%,推动投行业务收入环比增长30%至1.96亿元。 盈利预测调整 我们暂不调整海通证券2012/2013年的盈利预测。 估值与评级 海通证券作为创新业务的主要受益者之一,将受益于四季度陆续推出的创新政策(包括推出券商支付功能,扩大代销产品范围,资管业务松绑、网上开户等)。目前A股交易于20.8倍2013年市盈率和1.36倍2013年市净率,较公允价值低10%左右。我们维持对海通证券-A“审慎推荐”的评级。

2012年前三季度业绩符合预期招商证券2012年前三季度实现净利润12.2亿元(每股0.26元),同比减少34.5%,符合我们的预期。其中第3季度实现净利润2.7亿元,环比减少34.7%,环比降幅低于其他已披露业绩上市公司。 主要发现自营业务表现出色,浮盈逆市上涨。公司2012年第3季度自营业务收入环比降幅好于同业平均的75%(剔除东北),减少53.4%至2.7亿元。同时其未计入损益的自营业务浮盈环比增加500万元,达到5700万元,好于同业普遍浮亏扩大的情况。前三季度自营业务收入同比增长93.5%达到12.3亿元。 经纪业务手续费率当季度环比回升3.6%,达到0.068%。但与此同时,第3季度市场份额环比下降0.09个百分点。而前三季度公司经纪业务净手续费率同比基本持平。 投行业务表现稳定,第3季度投行业务收入环比增长14.2%,达到近1亿元。另外公司前三季度债券承销金额同比增长2倍达到243亿元,但由于债券承销费率较低,在股票一级市场低迷的情况下公司前三季度投行业务收入同比下滑65.5%,为3.2亿元。 盈利预测调整我们暂不调整招商证券2012/2013年的盈利预测。 估值与评级公司今年三季度净利润环比降幅和自营业务表现均好于同业,目前公司投行项目储备和创新业务方面均处于行业领先地位,业务结构较为均衡,且明年业绩增长确定性较强。而年初至今公司股价下跌3.7%,表现明显弱于行业,股价进一步下行压力较小。 公司目前交易于22.8倍2013年市盈率和1.67倍2013年市净率。 我们维持对招商证券“审慎推荐”的评级。

投资亮点业务结构较为均衡,各业务条线均位于行业前十名,尤以资产管理和中小板/创业板投行业务较为突出。招商证券持有博时基金49%和招商基金33%的股权,按权益法计算的管理资产规模仅次于广发和中信。中小板/创业板承销/投行储备项目分列券商中第6/3/3位。招商证券网点数量仅居行业第16位,但凭借良好的网点地域分布,与招商银行的合作,经纪业务份额居行业第9位。 创新业务方面,今年有望贡献13.9%的净利润。 明年业绩增长确定性较强。招商证券2012年上半年净利润同比下降36%,下降幅度在大券商中最为明显,主要由于投行业务收入下滑较快,同时自营业务收入增速相对较慢。我们认为,招商证券明年业绩增长确定性相对较强:1、上半年自营业务收益率(6.5%)仍低于过去四年平均水平(6.9%),导致基数较低,并且自营业务略有浮盈(5200万),明年自营业务收入录得增长的概率较大;2、上半年投行业务收入份额仅为2.4%,低于过去四年平均的3.4%,且低于储备项目(按项目个数,非金额)市场占有率(6.2%),明年投行业务收入份额有提升空间。3、二季度经纪业务净手续费率为0.066%,在大券商中最低,且过去两个季度佣金率持续回升,明年佣金率下降的压力较小。我们预计,招商证券明年净利润增速为28.4%,在大型券商中仅次于中信证券。 财务预测我们预计公司2012/2013年EPS 分别为0.39/0.50元,同比分别增长-9.1%/28.4%。 估值与建议招商证券目前交易于25.2倍2012年市盈率和1.77倍2012年市净率。招商证券基本面较为均衡,资管和投行较为突出,创新业务处于行业较为领先地位,稳健的自营业务风格在弱市下较为抗跌,估值基本处于大券商平均水平,首次覆盖给予“审慎推荐”的投资评级。 风险公司股价面临一定的小非减持压力。

2012年上半年业绩基本符合预期 安信信托2012年上半年实现净利润1.13亿元(或每股0.25元),同比增长75%,基本符合之前公司业绩预增公告中80%的涨幅;第2季度实现净利润5791万元(或每股0.13元),环比增长6%。 主要发现 信托资产规模同比增长122%,达到304亿元,但信托业务报酬率也由去年同期的2.16%下降至今年上半年的1.62%,信托业务收入同比仅增长23%,增速明显放缓。受房地产信托风险上升和公司重组事宜久拖未决的影响,集合信托审批放慢,公司今年上半年仅发行3个集合信托产品,总募集规模仅4.57亿元(用益信托统计,公司未公布),公司信托资产的增加应该大部分来自于报酬率较低的单一信托,使得公司信托业务收入增速明显慢于信托资产的增速。 费用控制成效显现,公司第2季度业务及管理费占营业收入比进一步,仅为11.0%。而去年3、4季度公司业务及管理费用的营业收入占比曾高达30%和50%。 公司将继续推进与中信信托重组事宜,并于9月22日复牌,同时公告更新的重组方案,该重组进展情况仍是决定股价的最主要驱动因素。 估值与建议 由于中信信托新近披露的2011年盈利水平大幅超过我们预期33%,我们上调重组后的新安信信托2012年和2013年的每股收益分别13.9%和9.6%至1.37元和1.56元,但新安信信托2013年和2013年的盈利增速从原先预测的29.8%和18.1%下调至14.5%和13.7%,以反映信托业务报酬率下降的趋势。目前股价分别对应新安信信托11.8倍2012年和10.3倍2013年的P/E,或老安信信托29.1x倍2012年和25.0倍2013年的P/E。从安信信托目前的估值情况来看,仍然隐含了重组将获得成功的预期,因此总体上安信信托股价是否能获得支撑仍取决于与中信信托重组的进展。 我们维持对安信信托“审慎推荐”的投资评级。