事件:公司4月25日公布一季度报告,1季度实现营业收入8.37亿元,同比增9.77%;归属于上市公司股东净利润1.42亿元,同比增261.21%;扣非净利润为6422万元,同比增100.23%;EPS为0.25元,同比增257.14%;加权平均净资产收益率为6.83%,提升了4.81个百分点。公司还预告2016年1-6月份归属于上市公司股东的净利润为2.01亿元-2.30亿元,同比增长70%-95%。 公司原料价格下降和产品价格上升导致毛利率提升,一季度业绩超预期。全资子公司滁州金丰投资有限责任公司在2016年第一季度完成了拆迁清算,确认收益,实现净利润8000余万元。此外,公司基础化工部分产品价格上涨,而主要原材料煤炭、尿素等大宗产品价格降幅较大,生产成本降低,导致毛利率增加。 江苏天成生化因环保因素停产,将加剧双乙烯酮供应紧张,安赛蜜将迎来持续提价。4月19日位于江苏泰州海安县的江苏天成因环保停产整顿,据了解,此次环保事件导致海安化工园区的所有28家企业全部停产整顿,我们判断此次停产时间较长,预计7月前难以重启。公司拥有3.9万吨双乙烯酮产能,占国内20%左右。从双乙烯酮下游来看,其主要有两大产业链,分别为双乙烯酮-脱氢芳樟醇-维生素E(或维生素A)和双乙烯酮-乙酰乙酸胺-安赛蜜(见图4)。目前双乙烯酮已由此前的8300元/吨上涨到10700元/吨,涨幅28.9%,后续还有上涨空间。原料双乙烯酮的价格上涨也推动了安赛蜜价格的上涨。金禾实业安赛蜜上周五(4月22日)提价2000元/吨达到38000元/吨。由于金禾实业为自产双乙烯酮,而生产双乙烯酮的原料为醋酸,醋酸作为产能过剩的大宗产品,价格一直处于低迷状态,所以随着双乙烯酮-安赛蜜产业链价格的提升,金禾实业将受益于价差的扩大而带来的盈利提升。 苏州浩波逐步退出,安赛蜜市场竞争格局趋好。目前全球安赛蜜产能1.95万吨,金禾实业产能9000吨,占46.2%,苏州浩波产能6000吨,占30.8%,二者合计占全球总产能的77%,属双寡头垄断。苏州浩波因连年亏损于2015年申请破产清算,虽然目前仍未彻底退出(月产量维持200吨),但退出已是大概率事件。同时,安赛蜜项目涉及产业链长,投资大(吨投资额至少10万元以上),建设周期长(一般为1年半左右),环保处理难度大(三废量大且处理难度高),所以短时间内行业难以出现新进入者,未来1-2年金禾实业将享受苏州浩波原有的市场份额带来的盈利提升。同时安赛蜜作为第四代甜味剂,更加安全可靠,在下游食品饮料生产中的用量极小,对其涨价敏感度低,预计后续仍有较大的提升空间。 据测算,安赛蜜每上涨1万元,净利润将提升7000万,增厚EPS0.132元。 北京天利海因火灾停产,金禾实业成为全球唯一的甲乙基麦芽酚生产商。公司另一主要产品甲乙基麦芽酚全球仅2家生产企业,金禾实业产能4000吨,占全球总产能的2/3,北京天利海3000吨占1/3,属双寡头垄断,行业供需基本平衡。4月9日天利海突发火灾造四死五伤,此次发事故影响较大存在较长时间关停的可能性,所以公司将成为全球仅存的甲乙基麦芽酚生产商,其提价空间已全面打开。4月11日提价5000元/吨,4月22日再提5000元/吨至目前9.5万元/吨水平(2015年均价约8万元/吨)。预计后续仍有较大的提升空间,极有可能突破历史的最高位(历史最高价格曾达13万元/吨)。据测算,甲乙基麦芽酚每上涨1万元,净利润将提升2800万,增厚EPS0.054元。 第五代甜味剂三氯蔗糖全面推进中。2014年公司研发的第五代甜味剂三氯蔗糖全套生产流程试产成功,年产500吨三氯蔗糖项目已于2015年三季度投产。目前新建年产1500吨三氯蔗糖项目正在逐步推进中,未来有望成为国内乃至全球三氯蔗糖行业的龙头企业,将进一步提高公司在食品添加剂行业的领先地位。 给予“买入”评级:公司的主要产品安赛蜜、甲乙基麦芽酚在全球范围均属于双寡头垄断,且公司产能为全球最大,目前两产品的行业格局均发生了重大变化,安赛蜜主要竞争对手苏州浩波逐步退出,甲乙基麦芽酚唯一竞争对手天利海将面临长期停产,而原料方面双乙烯酮龙头企业江苏天成生化停产进一步加剧了安赛蜜涨价的预期。所以我们预计未来2年公司有望迎来业绩的高速增长。根据公开信息,我们测算2016-2018年公司每股收益分别为0.83元、1.05元和1.24元,谨慎原则给予公司目标价18元,对应公司2016-2018年PE分别为22、17、15倍。结合当前股价14.31元给予“买入”的投资评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,环保风险。

国内醋酸衍生物、吡啶衍生物行业龙头。公司主要从事以醋酸衍生物、吡啶衍生物为主体的高端专用精细化学品的研发、生产和销售,产品主要应用于食品和饲料的防腐,医药及农药的生产,颜(染)料的生产三个领域。具体为:(1)食品、饲料添加剂:山梨酸(钾)(产能2.7万吨)、脱氢乙酸(钠)(产能3400吨);(2)医药、农药中间体:乙酰乙酸甲(乙)酯(产能2万吨);(3)颜(染)料中间体:乙酰乙酰苯胺类产品(产能2万吨);公司作为行业龙头,凭借产品品牌、产品质量、技术水平、始终占据着行业领先的竞争地位,主要产品在产业规模和市场占有率等方面均有一定的优势,产品质量与国内其他同类企业相比具有较大优势,起草主持了多项国家标准和行业标准,引领行业质量标准。 山梨酸(钾)替代空间巨大。山梨酸及其盐类毒性仅为传统防腐剂苯甲酸钠的1/40,其防腐效果是苯甲酸钠的5-10倍,是目前国际上公认最安全的化学防腐剂之一。从国际上看,有些国家如日本已经停止生产并对苯甲酸钠的使用做出限制。在碳酸类饮料中,山梨酸钾也替代苯甲酸钠,被可口可乐等跨国公司青睐。我国《绿色食品饲料及饲料添加剂使用准则》规定,生产A级绿色食品禁止使用的饲料添加剂,其中禁止使用的防腐剂为苯甲酸和苯甲酸钠。随着饲料行业对防腐要求的提高,未来山梨酸(钾)替代苯甲酸钠的空间巨大。 山梨酸(钾)产能出清,行业龙头话语权与议价能力大增,未来具备持续涨价的可能。2011年由于防腐剂行业高景气度,山梨酸(钾)产能扩张迅速,从而导致其价格自2012年以来持续下跌,部分中小型企业退出市场,市场集中度持续提升,目前宁波王龙、金能科技、昆达生物、保圣科技、醋化股份前五家企业产能达到18.7万吨,占国内总产能79.6%,行业龙头的话语权与议价能力大增。国外日本大赛璐、德国Nutrinova,规模均为几千吨,产品主要供应本国市场,由于环保原因,未来几年并无扩能计划。由于山梨酸(钾)生产过程产生废水量很大(吨产品副产5-6吨废水)、废水成分复杂(COD超过10000,包含各种有机酸、醛、酮等数十种有机物,SS,氨氮),对周边环境污染较大。G20峰会将于今年9月4日-5日在浙江杭州召开,届时杭州周边的王龙集团和保圣科技产能将受到一定影响,两家合计9万吨,占国内总产能的38.3%,届时将加剧供应紧张。另外,近期部分行业龙头企业由于产品认证等因素,出现客户流失和生产负荷降低,加之产品价格持续低迷,生产经营压力较大,提价意愿增强。从下游来看,山梨酸(钾)较食品主要原料而言成本普遍占比很小,下游客户对价格不敏感,接受程度高,所以提价有基础。 医药农药中间市场容量大,增长迅速体,市场格局将逐步由欧美国家转移到中国。由于人口增长,老龄化进程加快,医保体系不断健全,居民支付能力增强,我国已成为全球药品消费增速最快的地区之一,有望在2020年以前成为仅次于美国的全球第二大药品市场。另外,以巴西、俄罗斯和印度为代表的十几个新兴医药市场预计将以14%-17%的速度增长,成为拉动全球药品消费增长的主要力量,将带动医药中间体的快速增长。此外,全球大量专利药即将到期,给医药、农药中间体面临良好的发展机遇。医药方面,2010和2017年是两个专利药到期相对高峰年度,分别有205、242个。农药方面,2012-2016年有大量的专利到期的农药原药。包括11个除草剂,14个杀菌剂,15个杀虫剂,这将进一步促进农药中间体的快速发展。 募投项目投产提供弹性。目前公司募集资金4.6亿元,在建年产11000吨山梨酸钾项目、年产5000吨烟酰胺联产44吨烟酸及副产3941.2吨硫酸铵生产项目和年产20000吨高纯乙酰乙酸甲酯联产5000吨双乙烯酮项目,项目预计于2016年8月投产。山梨酸钾项目和乙酰乙酸甲酯建设项目旨在能有效解决公司面临的产能不足问题,烟酰胺项目扩充了公司产品线,提升公司市场竞争力,科研中心项目将从产品开发、研发团队、试验环境及硬件设施等方面提升公司研发水平、技术水平及创新能力,为公司构筑国内一流的醋酸衍生物、吡啶衍生物研发基地和信息平台,提供强有力的后台支持。

事件: 公司7月30日发布2015年中报,实现营业收入19.22亿元,同比增8.01%,归母净利润3.02亿元,同比增25.38%,EPS为0.36元。公司预计2015年1-9月实现归属于上市公司股东的净利润为4.05亿元-4.79亿元,同比增10%-30%,折合EPS0.49元-0.57元。 上半年业绩符合预期,工业业务收入延续快速增长。公司主营业务收入中的工业业务收入17.63亿元,同比增长24.27%;贸易业务收入1.50亿元,同比减少57.84%,但其对总收入和净利润影响很小。工业业务中,医药及中间体同比增长41.34%达到2.60亿元,农药及中间体同比增长25.91%达到13.95亿元,精细与功能化学品同比减少15.22%至6789万元。可以看出,医药及中间体保持了高速增长,成为其业务的一大亮点,农业及中间体仍是其最大的收入来源,精细与功能化学品业务减少主要为辽宁天予化工有限公司氟化工产品销量下滑所致。 主要子公司经营情况向好,业绩逐步释放。医药及中间体业务的子公司中,台州联化上半年实现收入2.14亿元,净利润4435万元,较去年增长44.18%,利润出现大幅增长系“年产300吨淳尼胺、300吨氟唑菌酸、200吨环丙嘧啶酸”项目自2014年6月进行试生产后至2015年2月正式投产,项目开工逐步达到理想水平。农药及中间体中,盐城联化首期第一个项目已经在2015年3月份开始试生产,上半年实现收入7268.28元,亏损157万元,主要系试生产阶段相关费用较高,未来会逐步好转。江苏联化上半年实现收入8.67亿元,同比增长23.8%,实现净利润2.08亿元,同比增长27.7%,是上半年业绩增长的主力。其他子公司中,德州联化自2014年新装置投产以来,通过装置工艺改进和产品结构优化,2015年上半年实现净利润916万元(同期亏损148万元),经营情况好转;辽宁天予、湖北郡泰均保持了较好的增长态势。 重点建设项目稳步推进,确保业绩可持续增长。子公司台州联化高标准GMP多功能车间正在按计划建设中,格雷类和抗丙肝系列药物中间体项目稳步推进中。盐城联化争取在今年取得国家农药定点生产企业资格,其它项目正在努力推进中。德州联化正在积极进行光气下游精细化学品项目建设,进一步提升生产能力,同时争取在今年取得国家农药定点生产企业资格。公司每年均有新产品投产,确保业绩可持续增长。 控股股东增持,彰显公司发展信心。公司控股股东自2015年7月10日起12个月内,将通过证券公司、基金管理公司定向资产管理或其他符合监管要求的方式增持公司股份,增持资金不低于2.2亿元,同时承诺,增持期间及增持完成后六个月内不转让所持公司股份。