公司发布2023年半年报。23H1公司实现营收34.49亿元，同比-9.6%，归母净利润-5032万元，同比-133.65%，扣非归母净利润-5983万元，同比-141.15%。23Q2公司实现营收18.23亿元，同比/环比-12.91%、+12.18%；归母净利润-5826万元，同比/环比-152.35%/-833.96%；扣非归母净利润-6699.33万元，同比/环比-160.48%/-1034.83%。 23Q2纸价及部分纸种需求承压。上半年木浆价格超跌纸价相应调整，热转印纸供给扩张价格承压。高档涂布白卡：内需弱复苏,出口略有下滑，公司烟用白卡市占率近25%，上半年下游相应包装二维码加印、普遍更新设备，需求阶段性影响较大，但总量需求稳定，后期修复确定性强。 成本压力下半年将明显改善，若售价企稳回升将带来明显弹性。23H1公司毛利率6.12%，同比-10.01pct，净利率-4.34%，同比-10.25pct。 23Q2毛利率2.66%，同比/环比-14.77/-7.34pct，净利率-8.4%，同比-15.79/-8.62pct。23Q2公司销售费率/管理费率/研发费率/财务费率1.1%/3.1%/5.9%-0.3%，同比+0.001/+0.72/+1.45/+0.05pct。存货方面，截至2023年6月末，公司存货同比2022年末增加21.71%，其中库存商品增长130.78%，原材料库存减少7.59%，当前高价浆影响基本释放完毕，低价浆入库将显著降低生产成本，7月以来社会白卡、食品卡、转印纸等发布提价函，各纸种整体止跌并有小幅回升，看好下半年旺季需求加速回暖。 拟回购2-4亿元，底部彰显信心。公司于7月29日发布回购股份的预案，拟以自有资金回购公司股份，总金额不低于2亿元且不超过4亿元，预计回购股份4000-8000万股，顺周期开启回购彰显发展信心。同时新增产能持续加码，30万吨高档涂布白卡与6万吨特种纸分别将于24年5月、12月投产，远期61.2万吨浆线打开成长空间。预计公司2023-2025E归母净利润分别3.61/5.44/6.7亿元，同比-6.8%、+50.9%、+23.1%，对应PE分别18.5X/12.26X/9.96X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期、市场竞争加剧。

公司发布2023年半年报，2023年H1公司实现营收34.49亿元，同比-9.6%；归母净利润-0.5亿元，同比-133.65%；扣非后归母净利为-0.6亿元，同比-141.15%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为-3.4亿元，比去年同期-155.83%。单季度看，2023年Q2公司实现营收18.23亿元，同比-12.91%；实现归母净利润-0.58亿元，同比-152.35%。 分析判断:收入端：部分业务需求有所增长。 报告期内，我国快递业务量超600亿件，业务收入超5500亿元，同比增长分别为17%和11.5%左右，行业规模稳步增长，业务量月破百亿已成常态。随着国内消费升级，商超、冷链、电商等行业使用标签的需求提升，将有效带动公司标签热敏纸和不干胶产品需求的持续增长。此外，在2023年H1，全国累计销售彩票2738.99亿元，同比增长50.4%，公司经营的彩票类热敏纸需求也有明显增加。白卡方面，社会白卡纸市场需求恢复缓慢，普通社卡市场价格迅速下降，高端社卡也受到一定影响，市场需求疲软。但长期来看，随着居民收入水平不断提高，消费能力进一步增强，消费升级步伐加快，如化妆品、药品等日常社卡类包装已逐渐向高端化、精美化及功能化转型，尤其是化妆品、药品包装对防伪需求日益增加，高档社会白卡纸的市场在未来有望保持较快增速。 利润端：受库存周期影响，上半年纸浆成本仍处高位，预计下半年将明显改善。 2023年上半年，公司主要原材料纸浆价格下滑明显，但受限于进口纸浆采购和运输周期，公司上半年使用的纸浆大部分为去年采购的高价浆，成本高企问题未得到明显缓解。同时国内外需求不旺，公司高档涂布白卡纸以及特种纸价格均处于下行周期，公司盈利水平有所承压。我们预计公司高价库存木浆已经基本消化完毕，下半年成本端将明显改善，同时海外复活节和圣诞节采购季将至，也有利于行业整体需求恢复，公司下半年利润盈利能力将得到较大改善。 回购彰显公司信心。 公司2023年7月29日公告称为维护广大投资者尤其是中小投资者的利益，增强投资者的信心，促进公司的长期稳定发展，拟以自有资金采用集中竞价交易的方式回购公司股份，回购资金总额不低于2亿元(含)且不超过4亿元(含)，回购价格不超过5元/股(含)。按回购资金总额2亿-4亿元、回购价格上限5元/股测算，预计回购股份数量为4000万股-8000万股，约占公司总股本的2.16%-4.33%。本次回购的股份将全部用于注销并减少注册资本。我们认为，本次回购彰显了公司管理层对公司未来经营的信心。 投资建议我们看好冠豪高新，公司作为特种纸行业里的龙头企业，产品线主要包括特种纸、不干胶标签以及特种白卡纸。短期来看，我们预计公司高价库存木浆已经基本消化完毕，利好公司下半年利润快速修复。中长期看，公司特种纸业务和白卡纸业务均将受益于公司自身的产能扩张以及在优质客户供应体系里的份额提升。我们维持公司的盈利预测,预计公司23-25年的营收为81.2/93.47/106.06亿元，EPS为0.21/0.32/0.39元，对应2023年8月15日3.61元/股收盘价，PE分别为17.17/11.12/9.16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示1)宏观经济波动导致下游需求不及预期。2）新项目的建设具有一定的建设周期，可能会受宏观经济变化、行业竞争加剧、产业政策变化以及项目建设过程其他相关不确定因素影响，存在一定的不确定性。3）收购湛江中纸事宜存在一定的不确定性。

8 月 15 日，公司披露 23H1 业绩：2023H1 收入 34.49 亿元（同比-9.60%），归母净利-5032 万元（同比-133.65%），扣非归母净利-5983 万元（同比-141.15%）。 23Q2 收入为 18.23 亿元（同比-13.03%），归母净利润为-0.58 亿元（同比-152.35%），扣非归母净利-0.67 亿元（同比-160.48%），Q2 盈利触底，H2 有望改善。 Q2 成本高位&纸价下滑盈利承压，H2 纸价修复&使用低价浆复苏可期价格端，23Q2 成本超速下跌&需求疲弱，白卡价格下跌抵减成本改善幅度，7 月起白卡陆续挺价、部分传导落地，H2 价格有望温和修复；Q2 热敏纸、热升华转印纸价格不同程度下滑，8 月部分转印纸厂家发布涨价函，Q3 或触底反弹。成本端，Q2 仍消耗部分库存高价浆、成本红利释放不显著，考虑纸浆库存及采购周期，预计 Q3 起可集中超跌低价浆，吨盈利剪刀差逐季扩张；销量方面，23H1 国内外需求不振，出口高毛利订单减少，随烟标二维码改版完成，H2 烟卡放量恢复增长，终端消费修复迎接包装旺季，整体产品销量环比改善可期，综合业绩有望逐季回暖。 利润率环比下滑，费用率稳定，现金流环比改善（1）利润率：23Q2 公司实现销售毛利率 2.66%（同比-14.77pct，环比-7.34pct），实现销售净利率 -8.40% （同比 -15.79pct，环比 -8.62pct），利润率环比下行，主要系产品价格不同程度下滑且成本改善有时滞。 （2）期间费用率：23Q2 期间费用率为 9.57%（同比+1.48pct，环比+0.18pct），其中销售费用率为 1.09%（同比持平，环比-0.06pct），管理与研发费用率为8.76%（同比+1.43pct，环比+0.27pct)，财务费用率为-0.28%（同比+0.05pct，环比-0.03pct），主要系美元升值影响，调整外币资产结构，产生汇兑收益较多。 （3）营运效率与现金流：23Q2 公司应收账款及票据 9.29 亿元（同比+0.37 亿元，环比-0.25 亿元），应收账款周转天数 47.49 天（同比+8.31 天，环比-3.57天），应付票据及账款合计 13.01 亿元（同比-1.47 亿元，环比+2.91 亿元）；存货13.26 亿元（同比 2.33 亿元，环比-1.49 亿元）。存货周转天数 67.04 天(同比+13.13 天，环比-11.74 天）。现金流方面，23Q2 经营现金流净额为 2.44 亿元（同比-0.48 亿元，环比+8.28 亿元）。 差异化特纸领军者，浆纸产能有序扩张，有望平滑周期波动公司规划 30 万吨白卡纸/6 万吨特种纸预计分别 24 年中/24 年末投产，公司于 23年 6 月收购湛江中纸 100%股权，湛江中纸高端包装新材项目已获环评、能评，61.2 万吨化机浆有望 23 年底启动建设，自有浆线建成后将有效平滑周期波动。 此外，公司研发投入领先行业，推出碳纤维纸、反渗透膜基材、数码白墨烫画膜等新产品，未来有望贡献新利润增长点。 盈利预测我们预计公司 23-25 年营业收入为 77.07 /98.96/107.61 亿元，同比分别-4.69%/+28.40%/+8.74%，归母净利润为 3.29 /5.08/6.04 亿元，同比分别-15.12%/+54.46%/+18.94%，对应 EPS 为 0.18/0.27/0.33 元，PE 为 20/13/11X，维持“增持”评级。 风险提示产品售价大幅波动风险；需求修复不及预期风险；浆价大幅波动风险

公司发布2023年半年度业绩预告：预计23H1实现归母净利润约-5017万元，扣非归母净利润约-5967万元，与上年同期（归母净利润1.50亿元，扣非归母净利润1.45亿元）相比出现亏损。其中23Q2预计归母净利润-5811万元，扣非归母净利润-6684万元（上年同期归母净利润11128.5万元，扣非归母净利润11076.4万元）。 高价木浆库存消化+纸价下行，23Q2盈利承压。公司Q2业绩承压主因：1）纸价承压，行业需求修复慢于预期，叠加供给端扩张使得纸价承压，木浆大幅下行进一步拖累纸价。根据卓创资讯，23Q2国内白卡纸均价4487元/吨，同比/环比-29.6%/-12.1%。基于公司白卡产品定位高端、客户渠道稳定合作稳固，预计公司高档涂布白卡纸价或小幅回落；2）受采购周期与汇率波动影响，公司上半年入库木浆成本仍处高位。但阔叶浆外盘报价自3月起超预期回落，最新7月明星阔叶浆报价515美元/吨，若按两个月运输周期计算，公司用浆成本自5月起有望逐月降低。 3）出口具备高基数，外需走弱及格局影响，我们判断出口订单同比略有下滑。 23Q2高价木浆集中消化，看好下半年逐季反转。短期来看，全球阔叶浆供应充足，进口木浆大比例增长，2023年1-5月阔叶浆累计进口同比+14.7%，23H2起成本压力将迎来快速释放；长期来看，公司拟收购湛江中纸积极布局上游，其在建项目包括102万吨涂布白卡纸、61.2万吨化机浆以及配套20.4万吨碳酸钙，预计最早将于25Q4达产。届时公司将进一步扩张高档涂布白卡产能，23-25年高档涂布白卡产能有望达60/90/192万吨，实现产能倍增。 压力集中释放，左侧布局价值凸显。公司拥有优异高端客户矩阵及高端产品矩阵，低浆价环境将在高价库存消耗后，带来显著利润弹性。23H2将迎传统旺季+成本改善双重利好，当前左侧布局价值凸显，看好盈利弹性释放。预计23-25年归母净利润3.61/5.44/6.7亿元，同比-6.8%、+50.9%、+23.1%，对应PE为17.0X/11.3X/9.2X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨、产能投放与需求修复不及预期。

7月 12日，公司披露 23H1业绩预告：预计 23H1归母净利约-5017万元，扣非归母净利约-5967万元，预计 23Q2归母净利-5811万元、扣非归母净利-6684万元，与去年同期相比亏损。 高价库存浆&价格走弱，23Q2业绩承压23Q2实际消化 Q1高价浆，23Q1阔叶浆、针叶浆均价 789、934美金/吨（同比+21%、同比+9%），产成品成本高企；行业新增产能投放较多、下游需求较平淡，整体供需矛盾较大，叠加浆价超速下跌拖累，公司白卡纸价格走弱，前期提价较多的特种纸品类（如热转印纸）均有不同幅度下滑，但公司定位差异化、高端化路线，整体成品纸均价调整幅度远小于浆价下跌幅度。国内烟卡二维码改版影响下游客户备货，且出口高毛利订单减少，需求端弱复苏，综合来看 23Q2公司业绩承压。 23H2超跌浆逐步到库，业绩改善可期23Q2阔叶浆 608美元/吨（同比-19.64%、环比-22.98%），针叶浆 749美元/吨（同比-25.47%、环比-19.77%），预计 23Q3-Q4成本红利逐季兑现。阔叶现货价格触底略反弹、浆价触底预计 H2弱整理为主，H2烟卡改版完成销量有望恢复，7月白卡纸试探挺价 200元/吨、传递止跌信号提振市场价格，成本支撑&需求改善纸价表现有望企稳回暖，23H2盈利有望显著改善。 差异化特纸领军者，浆纸产能有序扩张，有望平滑周期波动公司规划 30万吨白卡纸/6万吨特种纸有望于 24年投产，并与中国纸业签署协议全资收购湛江中纸，目前湛江中纸 102万吨涂布白卡纸、61.2万吨化机浆、20.4万吨碳酸钙目前已过能评，预计环评落地后可开工，建成后公司将纳入化机浆产能，可有效平滑周期波动。此外，公司研发投入领先行业，推出碳纤维纸、反渗透膜基材、数码白墨烫画膜等新产品，未来有望贡献新利润增长点。 盈利预测我们预计公司 23-25年营业收入为 77.07/98.96/107.61亿元，同比分别-4.69%/+28.40%/+8.74%，归母净利润为 3.29/5.08/6.12亿元，同比分别-15.12%/+54.46%/+20.50%，对应 EPS 为 0.18/0.27/0.33元，PE 为 19/12/10X，维持“增持”评级。

公司发布2023年半年度业绩预告，2023H1，公司预计实现归属于母公司所有者的净利润为-5,017万元左右，同比下降133.55%。归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为-5,967万元左右，同比下降141.04%。 分析判断:受库存周期影响，上半年木浆成本仍处高位，预计下半年将明显改善。 2023年上半年造纸行业整体受到了供给端新增产能投放和市场需求不旺的影响，供需格局失衡导致大部分纸种价格出现下滑，同时纸张的主要原材料木浆价格快速下跌，导致纸张价格进一步失去支撑。公司业绩承压，主要还是因为公司采购的木浆以进口为主，并非现货采购，而受到采购周期的影响，公司2023年上半年入库的木浆成本仍处高位，导致公司产品成本较高。同时，由于当前国际形势复杂严峻，经济环境持续低迷，出口海外高毛利订单较去年同期大幅减少。我们预计公司高价库存木浆已经基本消化完毕，下半年成本端将明显改善，同时海外复活节和圣诞节采购季将至，也有利于行业整体需求恢复，公司下半年利润盈利能力将得到较大改善。 拟收购湛江中纸，推进浆纸一体化布局。 公司2023年6月9日发公告称拟以现金方式收购中国纸业全资子公司湛江中纸纸业有限公司100%股权及中国纸业对湛江中纸的债权，以便更好的发挥资源协同效应，进一步扩大公司的浆纸产能。近年来，国内造纸企业开始大力推进林浆纸一体化项目布局，增加自身的纸浆生产与供应能力，降低对海外木浆的依赖，同时进一步控制成本。目前湛江中纸已具备新建白卡纸及化机浆产能的相关前提条件（根据湛江中纸纸业有限公司的环评公告，湛江中纸纸业有限公司中国纸业南方基地高端包装新材项目拟建设1条年产102万吨涂布白卡纸生产线，2条共年产61.2万吨化机浆生产线，配套1条年产20.4万吨碳酸钙生产线，1条年回收27540吨碱回收线，自动化的中间仓及成品库，配备给水处理站和污水处理系统），通过新建化机浆产能来提高公司的木浆自给率，有利于公司更好的控制成本，抵御纸浆市场价格波动的风险。且湛江中纸所属土地位于湛江市东海岛，与公司东海岛厂区相邻，可有效形成规模效应和协同效应，未来将大大提升公司核心竞争力和持续盈利能力。我们认为在收购完成后，公司将发挥产业链协同效应，控制上游原材料成本；另一方面也将减少关联交易，进一步规范公司治理。 投资建议我们看好冠豪高新，公司作为特种纸行业里的龙头企业，产品线主要包括特种纸、不干胶标签以及特种白卡纸。短期来看，我们预计公司高价库存木浆已经基本消化完毕，利好公司下半年利润快速修复。中长期看，公司特种纸业务和白卡纸业务均将受益于公司自身的产能扩张以及在优质客户供应体系里的份额提升。考虑到公司上半年业绩承压，我们下调公司的盈利预测,预计公司23-25年的营收由84.96/98.1/111.36亿元下调至81.2/93.47/106.06亿元，EPS由0.28/0.33/0.4元下调至0.21/0.32/0.39元，对应2023年7月12日3.34元/股收盘价，PE分别为15.88/10.28/8.48倍，维持公司“买入”评级。 风险提示1)宏观经济波动导致下游需求不及预期。2）新项目的建设具有一定的建设周期，可能会受宏观经济变化、行业竞争加剧、产业政策变化以及项目建设过程其他相关不确定因素影响，存在一定的不确定性。3）收购湛江中纸事宜存在一定的不确定性。

公司主要产品为白卡纸、特种纸等，23年浆价下行有望带来盈利改善，公司规划30万吨白卡纸/6万吨特种纸有望于24年投产，产能扩张支撑长期成长。 差异化特纸领军者，合并粤华包启新篇正文公司主营无碳纸、热敏纸、热升华转印纸、不干胶标签材料等多项特种纸品类，2021Q3换股合并粤华包，新增高档涂布白卡纸（烟草包装用纸、食品包装用纸、高端社会白卡纸）化工品等业务。2017-2022年公司营收从20.60亿元增长至80.86亿元，CAGR为35.97%，归母净利润从0.55亿元增长至3.87亿元，CAGR为28.96%。当前公司拥有白卡产能60万吨、涂布特种纸产能27万吨等，预计2024年新增30万吨食品卡、6万吨特种纸产能，产能扩张赋能成长。 食品卡行业：“以纸代塑”有望持续催化行业需求增长中国特种食品包装纸产量从2011年2017万吨增长至2020年的237万吨，16-20年CAGR为15%。我们预测“禁塑令”下23-25年食品白卡纸替代塑料制品新增需求量为95/109/145万吨。预计23-25年食品包装纸下游内生需求增量为60/66/73万吨。综合23/24/25年预计食品卡新增需求量为155/175/197万吨，预计23-25年行业内将新增165/30/91万吨产能，但总体需求增速大于供给投放速度，预计食品卡行业存在一定景气度。 特种纸行业：下游需求分散，应用场景多元化1）热转印纸：2011-2021年热转印纸产量从10万吨增长至23万吨，11-21年CAGR为8.5%。下游服装纺织行业为夏季旺季积极备货带动转印纸需求回暖。 同时下游数码印花成长空间巨大，有望带动上游热转印纸稳步增长。热转印纸行业竞争格局优异，CR3为80%且未来新增产能有限，预计行业供需格局保持优异；2）热敏纸&无碳纸：2013-2020年中国热敏纸产量从25万吨增长至53万吨，13-20年CAGR为11%，快递物流、零售、博彩等需求逐步恢复，且电商直播消费习惯持续深化，有望带动上游热敏纸增长；无碳纸市场受到无纸化冲击逐年下降。3）不干胶：2021年中国标签印刷市场产值570.8亿元，16-21年CAGR为7.92%。标签印刷下游需求主要分布在食品饮料、运输物流领域，分别占比44%、47%，2023年终端消费复苏带动上游不干胶标签市场规模持续成长。 公司：差异化产品定位，研发注入新动能2）差异化高端定位，品牌效应突出。公司生产的液包产品是利乐的国内主要供应商及麦当劳亚太区唯一供应商；烟卡在国内高端烟草包装领域中占据主导地位；热敏纸在体彩、福彩领域广泛应用。2）公司研发投入领先行业，涂膜实现产研突破。在碳纤维纸、反渗透膜基材等新材料的研发上持续加大力度，率先推出改良型数码白墨烫画膜，并在水溶性膜、数码装饰面膜等新产品的研发中试领导创新方向。 浆价超预期下跌，盈利弹性有望释放23Q1浆价超预期下行，预计H2弱整理为主。终端需求复苏较为平淡，近期纸厂补库较为积极、现货价格略反弹，但Arauco与UPM合计超360万吨阔叶浆带来较大供给冲击，判断H2浆价震荡走弱为主。2023E假设浆价下降5%-30%，产品均价下降1%，在其他条件不变的情况下，对应23E毛利率可达15.37%至21.52%（提升1.16pct至7.30pct）；对应23E净利率可达5.85%至11.49%（提升1.06pct至6.70pct）。 盈利预测与估值我们预计公司23-25年营业收入为80.09/98.11/110.54亿元，同比分别

公司发布2023年 一季报。公司 23Q1实现营收16.25 亿元，同比-5.4%，环比-26.02%，归母净利润793.78 万元，同比-79.24%，环比-94.13%，扣非归母716.64 万元，同比-79.3%，环比-94.52%。 下游备货前移去库放缓，Q1 或为全年低位。高档涂布白卡Q1 需求承压：四季度为液包等食品包装纸下游备货旺季，故公司收购粤华包以来一季度营收基本为全年低点。2023 年受1）春节前后疫情、2）下游备货前移去库放缓以及3）中烟烟标改版工作影响，公司高档涂布白卡23Q1 订单需求转弱，营收同比/环比-5.4%/-26.02%。待下游库存去化完毕、烟卡改版完成，高档涂布白卡需求有望加速回暖。特种纸预期23Q1 表现稳健：前期疫情承压的服装等行业复工复产带动部分特种纸需求回暖，公司3 月5 日起对热转印纸（产能约6 万吨，占总产能7.6%）提价1000 元/吨，预计落地情况良好。 浆价加速下行，Q2 逐步兑现业绩弹性。公司23Q1 毛利率10%，同比/环比-4.54/-0.99pct，净利率0.22%，同比/环比-3.9/-6.05pct，22H2 起公司原材料与能源成本攀升到高位并延续至23Q1，同时年初部分费用集中投放影响短期盈利（23Q1 期间费用率环比+3.4pct）。随海外阔叶浆产能密集投放供给宽松，当前阔叶浆已进入快速下跌通道，最新外盘报价部分已跌至550 美金/吨。考虑运输周期及库存消耗，预计23Q2起成本弹性将逐季兑现。此外，公司主要生产中高端、差异化产品，直销模式下产品价格相对趋稳，成本的快速下跌将显著增厚盈利空间。 优势产能持续加码突破成长瓶颈。公司现有高档涂布白卡产能60 万吨，特种纸原纸产能18.5 万吨，在建的30 万吨高档涂布白卡及6 万吨特种纸预计24 年陆续投产（届时原纸产能近115 万吨），达产后产能增量同比分别增长50%/32%，进一步突破接单瓶颈。此外，化工、自有浆线等纵向产业布局持续深化强链补链。预计公司23-25 年归母净利润分别5.14/6.47/7.18 亿元（前值5.77/6.56/7.16 亿元），同比+32.8%、25.8%、11%，对应PE 为15.4X/12.2X/11X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动、产能投放不及预期、市场竞争加剧等。

事件概述公司发布 2023年一季报，2023年 Q1公司实现营收 16.25亿元，同比下滑了 5.4%；归母净利润 0.08亿元，同比下滑了 79.24%；扣非后归母净利为 0.07亿元，同比下滑了 79.3%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为-5.84亿元，比去年同期减少了 283.78%，主要是本期支付的原材料采购款增加所致。 分析判断: 原材料成本增加导致利润端承压公司的收入同比下滑了 5.4%，主要是由于卷烟二维码商标纸改版，由此可能会导致公司烟卡产品短期的一些需求量下滑。归母净利润同比下滑了 79.24%，主要是由于公司原材料成本增加所致。虽然木浆价格已经处于下行周期，但依然有一些去年的高价库存需要消化。原材料成本的增加，也导致了公司 2023年 Q1的毛利率下滑了4.54pct。费用方面，2023年 Q1公司的费用率为 9.39%，同比下滑了 0.17pct。其中销售费用率为 1.15%，同比下滑了 0.05pct。管理费用率为 3.36%，同比下滑了 0.27pct。财务费用率为-0.25%，同比减少了 0.68pct，主要是本期公司获得银行定期存款利息增加所致。研发费用率同比提升了 0.83pct 至 5.13%。 公司将投资建设年产 6万吨特种纸项目公司 2023年 4月 4日公告称，公司根据“十四五”战略发展规划，积极筹划湛江东海岛基地建设，公司计划新建年产 6万吨特种纸项目。从而进一步提升公司的产能规模，推动公司高质量可持续发展。本项目预计总投资约 4.5亿元，项目整体建设期为 19个月。该项目主要产品定位为低克重热升华转印纸和特种包装纸，有助于公司拓展低定量特种纸包装市场。项目投产后，将提升公司热升华转印纸和特种包装纸等产品的品质，提升公司的市场份额。 投资建议我们看好冠豪高新，公司作为特种纸行业里的龙头企业，产品线主要包括特种纸、不干胶标签以及特种白卡纸。短期来看，下游需求回升叠加成本下行，利好公司业绩进一步提升。中长期看，公司特种纸业务和白卡纸业务均将受益于公司自身的产能扩张以及在优质客户供应体系里的份额提升。我们维持公司的盈利预测不变,预计公司 23-25年 的营收为 84.96/98.1/111.36亿元，EPS 为 0.28/0.33/0.4元，对应 2023年 4月 18日4.27元/股收盘价，PE 分别为 15.37/13.11/10.75倍，维持公司“买入”评级。 风险提示1) 宏观经济波动导致下游需求不及预期。2）原材料价格持续在高位震荡导致公司盈利能力下滑。3）集团公司南方基地高端包装新材项目尚处于环评公示阶段，且即便投产，对因大股东履行避免同业竞争的承诺而发生的资产注入的进度也不好精确判断。4）新项目的建设具有一定的建设周期，可能会受宏观经济变化、行业竞争加剧、产业政策变化以及项目建设过程其他相关不确定因素影响，存在一定的不确定性。

事件概述公司发布 2022年报，2022年公司实现营收 80.86亿元，同比+9.30%；归母净利润 3.87亿元，同比+179.07%；扣非后归母净利为 3.76亿元，同比+54453.55%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为 7.87亿元，比去年同期-32.94%。单季度看 ， 2022年 Q1/Q2/Q3/Q4分 别 实 现 营 收17.21/20.93/20.74/21.97亿 元 ， 同 比 -3.17%/+9.55%/+18.04%/+12.55% ； 分 别 实 现 归 母 净 利 润0.38/1.11/1.02/1.35亿 元 ， 同 比 -45.18%/+2.39%/+610.97%/350.09%。 分析判断: 收入端：白卡产能持续投放，特种纸增速亮眼报告期内，公司积极筹划湛江东海岛基地建设，年产 30万吨高档涂布白卡纸项目顺利开工实施，公司预计 2024年高档涂布白卡纸产能达到 90万吨，将持续贡献公司业绩。同时，公司不断优化产品结构，热敏纸、高档食品白卡纸销量同比快速增长，低定量热升华转印纸产品质量稳步提升，报告期内公司无碳热敏及热升华纸/不干胶/白卡纸销量同比+15.14%/+10.48%/+2.77%，营收同比+28.74%/+22.33%/+9.34%。除此之外，公司紧抓国际机遇，加速进军国际市场，促使国际业务量快速增长，出口量同比增长超过 90%，占公司总销量约 15%，出口收入同比+81.10%,对公司营收贡献明显。 利润端：前期浆价高位震荡，毛利端有所承压盈利能力方面，公司 2022年毛利率同比-4.46pct 至 14.22%，净利率同比+0.5pct 至 5.86%。单季度看，2022年 Q4公司毛利率同比-12.22pct 至 10.99%。净利率同比+2.03pct 至 6.27%，环比则提升了 0.93pct。公司毛利率同比的下滑主要是由于浆价 2022年高位震荡，成本端压力较大。费用方面，2022年公司费用率为 7.75%，同比-1.65pct。其中销售费用率为0.96%，同比-0.21pct。管理费用率为 3.08%，同比-0.38pct。 财务费用率为-0.16%，同比-0.33pct，主要系报告期内公司经营现金流增加，贷款额减少，利息收入增加所致。研发费率为3.88%，同比-0.73pct。公司积极发挥管理、采购、销售等方面的协同效应，提升精益化管理深度广度，经营管理能效显著提升，降本增效明显。 其他重要财务指标2022年，公司应付账款为 8.20亿元，同比+46.39%，主要原因是原材料价格上涨，导致同账期情况下应付款项金额增加 。公司在建工程为 2.32亿元，同比+235.41%，主要原因是湛江基 地东海岛二期项目开工建设,公司项目投资增加所致。 现金分红积极回馈广大投资者公司拟进行现金分红，预计每 10股派息 2.5元，现金分红金额（含税）达 4.61亿元，占合并报表中归属上市公司普通股股东的净利润的比例为 119.13%。高比例现金分红积极回报股东彰显公司对未来发展充满信心。 投资建议我们看好冠豪高新，公司作为特种纸行业里的龙头企业，产品线主要包括特种纸、不干胶标签以及特种白卡纸。短期来看，下游需求回升叠加成本下行，利好公司业绩进一步提升。中长期看，公司特种纸业务和白卡纸业务均将受益于公司自身的产能扩张以及在优质客户供应体系里的份额提升。考虑到浆价下行可能导致未来纸价下跌，但也同时释放利润弹性，我们下调公司的营收预测并上调公司的 EPS 预测,预计公司 23-24年营收由 86.05/103.16亿元下调至 84.96/98.1亿元，EPS 由0.26/0.31元上调至 0.28/0.33元，预计公司 2025年将实现营收 111.36亿元，EPS 为 0.4元，对应 2023年 3月 10日4.35元/股收盘价，PE 分别为 15.66/13.35/10.95倍，维持公司“买入”评级。 风险提示1） 宏观经济波动导致下游需求不及预期；2）原材料价格持续在高位震荡导致公司盈利能力下滑。3）集团公司南方基地高端包装新材项目尚处于环评公示阶段，且即便投产，对因大股东履行避免同业竞争的承诺而发生的资产注入的进度也不好精确判断。

事件：公司发布2022年年报。公司2022年实现营收80.86亿元，同比+9.3%，归母净利润3.87亿元，同比+179.07%。其中22Q4实现营收21.97亿元，同比/环比+12.6%/5.9%；归母净利润1.35亿元，同比/环比+350.1%/32.35%。 产品结构持续优化，出口增速亮眼。公司持续优化产品结构，提升高档食品卡、热敏纸及低定量热升华纸等高潜品类占比，全年总产销量分别89.99和90.15万吨。分产品来看，高档涂布白卡纸/无碳、热敏及热升华纸/不干胶营收42.53/18.41/11.25亿元，同比+9.3%/28.7%/22.3%；均价分别6941.3/9339.2/12285.7元/吨，同比+6.4%/11.8%/10.7%。销量分别61.3/19.7/9.2万吨，同比+5.5%/15.1%/10.5%。受地缘冲突等影响，公司快速调整市场结构，优先争抢高毛利产品国际市场份额，出口量同比增长超90%，占总销量15%，外销实现营收11.95亿元，同比+81.1%，出口占比14.9%，同比提升5.76pct。 特种纸凸显韧性，高档白卡纸成本改善在即。受浆价高位影响，22年毛利率/净利率分别14.2%/5.7%，同比-4.5/-0.5pct。其中高档涂布白卡纸/无碳、热敏及热升华纸毛利率分别12.1%/15.9%，同比-9.1/-1.9pct。 吨毛利分别841.8、1483.3元/吨，同比-39.2%/-0.01%。成本高位下特种纸盈利表现优于高档白卡纸，韧性凸显。随阔叶浆报价回落、海外浆厂密集投产，浆价有望继续下行，高档白卡纸业绩弹性有望逐季显现。 短期看需求与成本改善，长期看强链补链一体化发展。需求端，公司下游客户优质、稳定，并持续开拓海外市场，随疫后消费复苏迎来需求改善。长期来看，公司强链补链战略持续深化，30wt高档白卡纸和6wt特种纸产能将于24年陆续释放，24年原纸产能接近120wt。此外还布局化工及浆线（纵向）、膜类新材料（横向）等新产能规划。我们预计公司23-25年净利润分别5.77/6.56/7.16亿元，同比+49%/13.8%/9.0%，对应PE为13.9X/12.3X/11.2X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅波动、产能投放不及预期、市场竞争加剧等。

冠豪高新：国企 背景老牌特种纸领军企业聚势立新。成立于1993年，背靠央企中国诚通，21Q3 吸收合并粤华包引入高级涂布白卡纸业务（60wt），产能实现跨越式提升及优质产业协同。公司以高端涂布白卡与特种纸为主，造纸化工与彩色印刷为辅，持续多年高于行业的研发投入，以涂布技术为核心竞争力，全力打造涂布新材料科技创新平台。 行业：短期有利润弹性，中长期格局及成长性优异。短期：浆价步入下行周期，特纸企业盈利弹性释放。合并粤华包60 万吨高端白卡纸后，更大盈利弹性将显现。浆价自22 年12 月确认拐点，进入下行通道，Suzano 率先降价40 美金至820 美金通道，木浆进入新增产能密集投产阶段。Arauco 的156wt 已投产，UPM 的210wt 预计23Q1 投产，浆价有望进一步回落。中长期：食品卡、热敏纸及热转印纸具备较大发展潜力，除受疫后服装（热转印纸）、快递物流（热敏纸）等行业回暖推动，还受益以纸代塑（食品卡）、消费升级等趋势。 公司：高端产品、头部客户，产业链布局横纵拓张。公司产品矩阵高端，高度重视研发转化，占比最大的高档涂布白卡，立足烟草及食品等高端包装市场，其烟卡代表着中国涂布白卡顶端水平，并拥有烟草、国际无菌包装龙头、国际连锁餐饮巨头等顶级客户资源。当前公司进入产业链横纵延伸：1）强链：依托优质客户资源，扩产能打破瓶颈，24 年公司30wt 白卡纸+6wt 特种纸投产，届时产能将达116wt。2）补链：上下游全产业链布局，夯实基础抢占先机。上游延伸化工与制浆，规划61.2wt化机浆最早24 年达产。下游延伸至彩色印刷板块。 投资建议。公司拥有高端产品矩阵、头部客户群资源，渠道壁垒高、需求旺盛，短期合并粤华包后，木浆下行其盈利弹性加大。中长期，2024年白卡、特种纸以及化机浆产能投产，增强科创研发企业能力，由“涂布”向“涂膜”打造新材料平台。预计22-24E 净利润3.85/5.39/6.44 亿元，同比+177.6%/40.1%/19.4%。对应PE 分别19.5X/13.9X/11.7X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。产能投放不及预期，原材料价格大幅波动，市场竞争加剧等。

事件概述公司发布 2022年年度业绩预告，2022年，公司实现归属于母公司所有者的净利润约为 3.85亿元，同比增加177%左右。实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润约为 3.75亿元，同比增加 54438%左右。公司业绩略超我们的预期。 分析判断: 合并粤华包 B，进一步优化调整产品结构。 公司业绩预增的主要原因：1）公司于 2021年 8月完成换股吸收合并粤华包 B，因粤华包纳入公司合并报表范围内，导致本期净利润较上年同期增幅较大。2)2021年公司所属子公司珠海冠豪条码科技有限公司因资不抵债申请破产，公司对其债权及股权投资计提减值损失 1.59亿元，而本期无此情况。3）本期公司积极发挥重组协同效应，进一步优化调整产品结构，狠抓提质增效，产销量均突破历史记录，出口业务同比大幅增长，不干胶业务盈利能力稳步提升，科技创新成果转化提速，促进营收利润双增长。同时，公司全面实施精益管理并取得良好成效，费用管控成效凸显，三项费用收窄促使利润提升。 浆价下行预期兑现，公司盈利能力有望持续提升。 公司的主要产品特种纸和白卡纸均是以木浆为主要材料。2022年 Q1以来，受疫情等因素影响，能源、化工原料、木片、物流等价格居高不下，造纸行业运行成本上行，造纸行业盈利空间受到挤压。2023年 1月，智利纸浆生产商 Arauco 公布 2023年 1月份银星针叶浆报价为 920美元/吨，较上一轮报价下调 20美元/吨。而前不久，巴西最大纸浆公司 Suzano 亦下调了阔叶浆报价至 820美元/吨，而该报价此前徘徊在 860美元/吨已近半年之久。随着浆价高位回落预期兑现，公司的盈利能力有望持续提升。 投资建议我们看好冠豪高新，公司作为特种纸行业里的龙头企业，产品线主要包括特种纸、不干胶标签以及特种白卡纸。短期来看，下游需求回升叠加成本下行，利好公司业绩进一步提升。中长期看，公司特种纸业务和白卡纸业务均将受益于公司自身的产能扩张以及在优质客户供应体系里的份额提升。我们维持 2022/2023/2024年公司的营收预测不变，分别为 83.62/86.05/103.16亿元，根据公司的业绩预告，上调公司的 EPS 预测，分别由0.20/0.26/0.30元上 调至 0.21/0.26/0.31元 ，对 应 1月 16日的收 盘价 4.07元 /股 ， PE 分别为19.5/15.7/13.3X。继续给予“买入”评级。 风险提示1） 宏观经济波动导致下游需求不及预期；2）原材料价格持续在高位震荡导致公司盈利能力下滑。3）集团公司南方基地高端包装新材项目尚处于环评公示阶段，且即便投产，对因大股东履行避免同业竞争的承诺而发生的资产注入的进度也不好精确判断。 盈利预测与估值

我们为什么看好冠豪高新？冠豪高新是特种纸行业里的龙头企业，产品线主要包括无碳复写纸、不干胶标签材料、热升华转印纸、热敏纸和高档涂布白卡纸。公司目前特种纸原纸产能为19 万吨，涂布产能27 万吨，白卡产能60 万吨并有望于2024 年增加至90 万吨。短期来看，随着下游需求回升叠加成本下行，公司基本面向好。中长期看，随着公司未来产能扩张计划稳步推进，以及特种纸业务、烟卡业务和“液包”业务的持续发展，公司未来有望迎来高速增长。2022年前三季度公司实现收入和归母净利润58.89/2.52 亿元，分别同比增长了8.14%/30.57%。我们认为公司依托于未来产能的扩张，收入将快速增长，同时自有浆的布局也将有效的化解公司成本端的压力，公司估值也将得到提升。 分析判断： 成本端：木浆价格有望回落，公司盈利能力得到修复供给端，智利Arauco 公司宣布，新的漂白桉木(BEK)纸浆生产线预计会在12 月中投产，产能将达到156 万吨/年。而UPM 在乌拉圭建造的年产量为210 万吨的现代化桉木浆厂也计划于 2023 年3 月底开始投产。此两个项目的投产，将有效的缓解目前商品浆的供给压力。需求端，欧美经济经济承压，全球的纸张需求有望下滑，从而导致木浆需求的下降。我们预计木浆价格有望在2023年回落15%-20%。公司成本端的压力有望缓解，盈利能力有望提升。 特种纸：专注“涂布技术”核心竞争力公司特种纸主要有热敏纸、热升华转印纸、无碳纸、不干胶标签等。热敏纸产品主要应用于票据、标签、传真、收银以及 ATM用纸等领域，新推出的膜基热敏材料在医疗行业也广受好评。不干胶标签材料主要应用于物流、医药、日化、食品以及酒类等行业的可变信息标签、防伪标签以及基础标签等。热升华转印纸主要应用于含涤类服装、家纺等纺织品领域。无碳纸主要应用于税务、邮政、银行以及商业等行业领域，公司也是各省市税务局及国内五大印钞造币公司的税票类无碳纸的主要供应商。公司还实现了从“涂纸”到“涂膜”的产业跨界发展，推出了市场新兴产品——数码烫画膜，为服装箱包成品定制行业带来一种全新的环境友好型耗材解决方案。目前公司规划新增特种纸产能6 万吨，提高公司在特种纸业务上的竞争力。 白卡纸：行业集中度较高，公司谋求差异化竞争目前全国白卡纸的集中度较高，CR3 达到了77.28%。但未来行业新增产能较多，目前公布的新增项目产能超过2000 万吨，行业面临较大的竞争压力。公司则以“差异化”的经营战略为客户提供“个性化”的产品与服务。烟卡方面，公司产品稳定供应各大中烟公司，在国内烟卡市场占有率超过 22%，受益于其央企背景和股东结构，烟卡市占率有望持续提升。食品卡方面，公司率先打破国外技术垄断，自主研发出用于液态奶、果汁、凉茶等饮料包装的无菌液体包装纸，有效替代进口产品，成为全球最大液体包装企业利乐在亚太地区的核心供应商。公司也是国内首家研发生产无氟涂布防油白卡纸的企业，并成为国际连锁快餐企业麦当劳在亚太地区纸包材战略供应商。考虑到中国无菌包装市场快速增长，而公司作为行业龙头利乐公司的核心供应商将持续受益。 集团资源整合，化工业务或迎来新机遇公司的化工品业务是公司在造纸产业链向上游布局延伸的业务，主要产品包括羧基丁苯胶乳、苯丙胶乳、超细碳酸钙及化工助剂等，应用于国内各大涂布造纸企业的涂布胶黏剂和涂布颜料。其中，丁苯胶乳是是应用最广泛的水性粘结剂，其下游运用也包含了新能源领域。随着集团公司入主天津力神，力神最新启动了无锡基地、滁州基地建设，十四五期间规划年产能将达到120GWh。 我们认为未来公司有机会为天津力神提供锂电池专用的丁苯胶乳，从而拓展公司目前胶乳产品的应运领域。 投资建议：我们看好冠豪高新，公司作为特种纸行业里的龙头企业，产品线主要包括特种纸、不干胶标签以及特种白卡纸。短期来看，下游需求回升叠加成本下行，利好公司业绩进一步提升。中长期看，公司特种纸业务和白卡纸业务均将受益于公司自身的产能扩张以及在优质客户供应体系里的份额提升。我们预计2022/2023/2024年公司的营收分别为83.62/86.05/103.16 亿元，EPS 分别为0.20/0.26/0.30 元，对应11 月28 日的收盘价3.72 元/股，PE分别为18.4/14.4/12.2X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1）宏观经济波动导致下游需求不及预期；2）原材料价格持续在高位震荡导致公司盈利能力下滑。3）集团公司南方基地高端包装新材项目尚处于环评公示阶段，且即便投产，对因大股东履行避免同业竞争的承诺而发生的资产注入的进度也不好精确判断。

事件描述 公司发布2021年半年度报告：报告期内，公司实现营业收入12.48亿元，同比增长14.09%；归属于上市公司股东的净利润7467万元，同比增长19.33%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6777万元，同比增长15.31%。业绩基本符合预期。 事件点评 一方面，供需格局恶化导致公司营收承压下行，另一方面，Q2净利润同比增长20%，显著超越疫情前水平。2021Q2，公司实现营业收入6.06亿元，同比下滑3.43%，相对2019Q2下滑7.76%；归母净利润0.47亿元，同比增长19.96%，相对2019Q2增长20.51%；扣非后归母净利润0.41亿元，同比增长9.04%，相对2019Q2增长7.89%。一季度受上游纸浆及化工料价格大幅上涨，造成企业生产成本增加，二季度原材料价格虽回调，但终端需求变淡，各企业降价抢单，造纸行业竞争加剧。报告期内，公司生产线满负荷运行，产量同比均大幅增长。 降本增效齐发力，推动期间费用率下降，Q2净利率显著提升。报告期内，公司毛利率为18.35%（-2.42pct），净利率为5.90%（+0.23pct），其中2021Q2毛利率为17.50%（-2.55pct），净利率为7.66%（+1.50pct）。费用端看，公司期间费用率同比下降2.21pcpt 至10.90%，其中，销售费用率1.77%（-3.36pct）；管理费用率8.01%（+1.65pct）；财务费用率1.12%（-0.50pct）。 公司持续践行精益管理理念，加强生产成本控制，提高设备自动化，有效降低吨纸成本、运费及人工成本等，经济效益显著。 持续深耕纸基特种材料，大力推动技术创新升级。通过预判市场走势，分品施策，公司上半年累计销售量同比增长14%，其中热升华、防护类重点热敏产品、膜类不干胶销量同比提升明显。报告期内，公司研发费用达5629万元，同比增长89.12%，公司申请专利15项，其中发明专利14项。 推进换股吸收合并粤华包项目落地，上半年获得中国证监会同意批复，以及外汇管理局关于购汇的批复，同步完成异议股东收购请求权申报及实施工作，重组实施阶段工作顺利推进。公司与本次换股方案被吸并方粤华包B 均为中国诚通集团旗下上市公司，是集团纸业板块的运营平台。双方在技术、原材料、生产、运输等方面能够发挥出很好的协同效应，并且将显著提升规模优势。其中，冠豪高新主要产品为热敏纸、热升华转印纸、不干胶、无碳复写纸等高端特种纸，是以“涂布”技术为核心的行业领军企业；粤华包主要生产高档涂布白卡纸，“红塔”牌涂布白卡纸在国内外白卡纸行业中具有品质领先地位，代表着中国涂布白卡纸技术及产品的最高水平，两家上市公司核心技术协同效应显著，且二者位处广东，地理位置较近，生产原料重叠，通过本次合并有利于双方在采购、研发、生产及物流渠道等方面最大化发挥规模效应和协同效应。同时，也有利于对诚通集团内部造纸板块进行重组整合，优化中国纸业广东省内造纸产业布局，有效提升公司核心竞争力，最终实现国有资产的保值增值。根据方案公开信息和两家公司2020年上半年财务数据测算，本次交易完成后，预计冠豪高新每股收益增厚在20%以上，较大幅度地提升冠豪高新现有股东的持股收益水平。 投资建议 预计公司 2021-2023年实现归母公司净利润为2. 13、2.78、3.24亿元，同比增长19.18%、30.62%、16.64%，对应EPS 为0.12/0.15/0.18元，PE 为45.42、34.77、29.81倍。公司主营的特种纸产品与人民日常生活密切相关，在日化、食品、饮料、医药、物流和商超等众多领域均有较大需求。随着疫情得到有效管控，食品、饮料、日化类全面复苏，产品需求将呈现增长趋势，盈利能力有望回归正常水平。同时，此次合并完成后，冠豪高新的资源整合优势和规模效应有望进一步增强，维持“增持”评级。 存在风险 宏观经济增长不及预期；市场推广不达预期；原材料价格波动风险。