首次覆盖华纺股份,增持评级。市场担忧印染行业传统市场前景,认为公司转型之路并不平坦,但我们认为2015 年将是公司业绩的重要拐点年,公司高毛利的蜡印花布产品新增产能投放及家纺业务扭亏将带来业绩弹性,同时公司多年来积极布局的军品业务也有望受益于军队物资采购市场化改革(军民融合)而取得突破,提供充足想象空间。而困扰公司多年的股权问题已理顺,公司内部活力将被激发。不考虑军品业绩贡献,我们预计公司2014/15 年EPS 为0.06/0.15 元,考虑到公司市值较小且处于业绩拐点期,参考行业估值给予2015 年55 倍PE,目标价8.2 元,增持。 主业印染盈利复苏,军用品及家纺业务助力业绩增长。1)公司印染技术水平国内领先,产品以出口为主,随着欧美经济复苏,预计公司出口业务增速将恢复正常。同时2015 年中期公司高毛利的蜡印花布升级项目将投产,将改善公司印染产品结构,提升公司整体盈利水平并增厚业绩;2)公司家纺业务随着其海外渠道商拓展以及国内市场的O2O 布局落地,有望在2015 年实现扭亏并走上正轨;3)随着军民融合和军队物资采购改革的推进,我们预计未来总后勤部采购体系将更加市场化,而公司多年来积极布局的军用品有望乘着改革东风实现突破、打开未来成长空间。 股权理顺释放红利,管理层及经营活力将显现。滨印集团已将所持公司股份无偿划转滨州国资公司,滨州国资公司成为公司第一大股东,困扰公司多年的股权问题已经得到解决。作为国企改革重要标的,我们看好公司管理层充分释放经营及管理活力,为公司未来发展带来更多新思路。 风险提示:美国、东南亚等出口市场经济低迷,原材料价格上涨等。

今日华纺股份发出三份公告:(1)公司将对高档精细真、仿蜡印花异地技术改造实现产业转型升级,总投资预计2.47亿元;(2)公司对全资子公司滨州华纺置业有限责任公司项下的家纺成品和服装车间进行整体资产收购,交易价格为5332万元;(3)滨印集团拟将所持本公司8765万股国有股份全部无偿划转至滨州市国有资产经营有限公司。 蜡印花布升级项目落实有助公司业绩稳定增长。公司蜡印花布毛利较高,竞争力强,近年来收入占比稳步提升,已成为公司稳定的盈利增长点。公司产品受到非洲市场客户的欢迎,近三年复合增长率高达17%。而此次对蜡印花布进行扩能改造既保障了出口订单需求,又提升了生产效率和产品质量以进一步巩固公司蜡印花布国际竞争力。2014年公司将全面推进“强化面料、突破家纺、放大花布”战略,蜡印花布正是其中重要的一环。此次项目达产后,预计年新增收入为11.5亿元,实现新增毛利8818万元,全部固定资产投资在项目达产后4年即可收回。 整体收购全资子公司家纺成品、服装车间,持续大力发展自有品牌“蓝铂”。2014年公司预计生产家纺产品960万件,服装192万件,此次收购有利生产资源集中优化以提高公司内部运营效率。公司将继续推进自有品牌“蓝铂”,该品牌已在天猫、京东、亚马逊上线,预计今年收入上千万,同比增速200%+。此外,蓝铂品牌与美国迪士尼达成合作,今年8月可期待合作床品上市。 我们认为,公司作为正在转型的国企,其内部效率提升可挖潜力较大。在保证优势业务可持续增长的基础上,拓展自有品牌延伸产业链,可以期待公司未来发展。我们预计中报增速在20%-30%,维持14/15/16年EPS为0.06/0.20/0.24元的预测,考虑到目前市值17.6亿元较小,公司恢复性增长增较快,维持增持评级。

2013年EPS为0.05元,同比增长105%,业绩超预期。公司全年营业收入22亿元,同比增长3.2%,归属上市公司股东的净利润0.17亿元,同比增长105%,折合EPS为0.05元,业绩超预期。其中第四季度实现收入6.3亿元,同比增长6.4%,净利润为309万元,由负转正,同比增加649万元。公司2014Q1实现收入5.3亿元,同比增长5.9%,归属上市公司股东的净利润为481万元,同比增长25%,扣非净利润为476万元,同比增长97%,业绩符合预期。 2014Q1毛利率略有下滑,期间费用率较为稳定,资产结构较为健康。2013年虽然受全球经济复苏缓慢所累,但公司积极开拓新客户,总销量上涨,总体经营情况较为稳定。2013年毛利率同比下滑0.5个百分点至7.7%,2014Q1毛利率与去年同期持平为6.6%。期间费用率较为稳定,销售费用率和管理费用率分别在1.5%和2.5%上下浮动。2013年,由于公司剥离了原亏损子公司四川华纺银华及坏账和存货跌价准备计提减少,净利润率上涨0.4个百分点至0.8%。2014Q1公司资产结构持续改善,存货较年初下降6%至4.66亿元。经营性现金流与去年同期基本持平,较为良性。 2014年公司将全面推进“强化面料、突破家纺、放大花布”战略。2014年公司预计生产印染布2.48亿米,家纺产品960万件,服装192万件。印染布方面,出口占比70%左右,公司掌握多种领先技术,具有较强的国际竞争力。家纺方面,将继续推进自由品牌“蓝铂”,该品牌已在天猫上线,上海、常州、厦门、济南、青岛、滨州等地也开设了门店,未来公司将以此为基础打造线上线下相融合的家纺终端销售网络。此外,公司旗下子公司“滨州柒彩网络科技有限公司”在电商领域有一定竞争实力,为公司推广O20奠定了基础。 2014Q1公司已完成定向增发,新增1亿股共募集4亿元(大股东以土地出资9000万元,实际募集3.1亿元),此次募集的资金将帮助公司大幅提高产能。我们预计公司订单饱满,棉花直补政策促进内外棉价差收窄及人民币贬值带来利好,公司将在低基数上实现高增长。我们维持14/15/16年EPS为0.10/0.26/0.33元的预测,对应PE为47/17/14倍,考虑到目前市值14亿,公司恢复性增长增速较快,维持增持评级。

股权结构理顺,滨州市国资委控股。公司于1999年由华诚投资、滨印集团等发起设立,2001年上市,2011年大股东华诚投资破产以后,滨印集团成为第一大股东,公司股权结构逐步理顺,随后完成天鸿热电的收购与合并、完成了对四川华纺银华的转让。公司现有高管全部来自内部、对公司认同度极高,2013年12月16日起两个月内,高管和中层骨干集体增持不低于176.7万股,购买后的锁定期至少半年以上,总体上与中小股东利益一致。 以印染为主业,印染技术、环保优势明显。2012年印染收入近16亿(收入占比76%,因仅是印染环节毛利率8%),其中,服装面料约8000万米、8亿收入,蜡印花布1亿米、8亿收入;2012年家纺收入3.1亿(收入占比14.69%,由于上海和美国公司设立导致年开发投入大、毛利率基本为0),其中,家纺成品总收入1.2亿,自有品牌“蓝铂”(Linpure)销售额约1500多万。公司的优势主要集中在印染后整理,新型纤维开发应用、节能环保等方面。 蜡印花布、家纺是未来三年业绩增长主要驱动力。公司此次计划发行1.1亿股不超过4亿元(其中滨印集团以土地出资0.89亿),其他募集资金主要用于收购亚光公司的工业园(1.96亿)、增加6.5万纱锭(0.53亿)、家纺生产线项目(0.89亿)。除此外,基于非洲市场需求,考虑到家纺项目投产释放期及蜡印花布产品的良好市场前景,预计2015、2016年是公司快速发展期。 盈利预测和估值:预计公司13、14年EPS为0.05、0.08元,对应当前PE为81.5、50.3倍。公司当前总市值不到13亿,考虑到印染技术优势、股权结构理顺、国资改革前景,目前股价具有一定安全边际,首次给予公司“谨慎推荐”评级。

投资要点: 公告:公司董监高管理层和中层骨干计划在未来2个月内集体增持公司股票。公司公告,董事长王力民、董事薄方明(集团董事长)等核心高管团队共13人基于对公司目前发展状况和未来持续发展前景的信心,计划自2013年12月16日起两个月内通过上海证券交易系统购买公司股份,合计购买股票数量不低于122.6万股。同时,公司中层骨干共32人也发出书面通知,计划两个月内通过二级市场购买股票数量不低于54.1万股,锁定期自购买结束后半年。 股权机制理顺后,国企中高层管理人员集体增持,彰显对公司未来发展信心,增持后与股东利益一致,有利于公司长远发展。公司是山东省纺织国企,上市十年后大股东和二股东的内斗影响了公司业绩,2011年原大股东华诚投资破产,目前第一大股东为山东省滨州市国资委旗下的滨印集团,持有20.82%股权。公司2012年剥离了亏损资产,告别历史包袱,2013年迎来业绩拐点,未来3年发展前景可期。此次上市公司管理层大规模的增持也彰显了对公司的信心。此前公司管理层未持有股份,本次计划增持共176.7万股,大约需花费700万元。据我们计算,高管人均需要花费37万元,中层骨干人均需花费6.7万元,需支付的金额相当于一年工资水平,对公司管理层会有较强的激励效应。 以印染业务为核心,产业链向上下游延伸,未来发展宏图已现。公司2012年收入达到21.54亿元,但净利润仅为829万。未来我们预计华纺股份将齐心协力围绕印染向产业链上下游延伸把公司主业做大做强。公司主业印染业务以出口为主在业界有着良好的口碑和美誉度,技术领先、品质精良、客户稳定,核心竞争力突出。同时华纺依托其强大的技术优势和生产实力,着力打造自主家纺品牌“蓝铂”、“霄霓”。公司定增项目已获得核准,定增底价为3.74元,计划发行1.1亿股募集不超过4亿元(大股东以土地资产出资8900万),收购亚光工业园、建造纱线和家纺基地,未来公司产业链延伸提升竞争力。 此次管理层增持彰显发展信心,我们认为公司已甩去历史包袱轻装上阵,内部效率提升潜力巨大,定增项目有望推动产业链拓展打开发展空间,目前市值很小仅为12亿元,值得重点关注,维持增持评级。我们维持13-15年EPS预测为0.05/0.10/0.26元(增发摊薄后EPS为0.04/0.07/0.19元),公司目前业绩拐点已现,对应PEG为0.6倍,国企改革激励先行值得期待,维持增持。

技术实力突出的印染行业巨头,告别历史包袱迎来业绩拐点。华纺股份是山东省滨州市的纺织国企,以印染为主业,公司实力很强,是国家印染产品开发基地、中国纺织技术创新示范企业,多次主持起草了国家纺织行业标准,并获得国家科技进步二等奖等奖项。2001 年上市后大股东华诚投资和二股东滨印集团的经营思路存在一定分歧,虽然公司管理层潜心技研、稳抓经营,但是大股东出资的两块亏损资产影响了企业业绩,内耗也耽误了企业最黄金十年的发展。2011 年央企华诚投资破产,股权结构逐步理顺。目前第一大股东为滨州国资委旗下的山东滨印集团,持有20.82%股权。公司2012 年剥离了亏损资产,告别历史包袱,目前滨印集团对华纺发展非常支持,公司有望迎来业绩拐点。 品质精良、客户稳定,核心竞争力突出,以印染业务为核心,产业链向上下游延伸,未来发展宏图已现。公司2012 年收入达到21.54 亿元,但净利润仅为829 万。印染业务占收入的88%,印染布销量2.1 亿米,产能跟航民股份相当,出口占收入比重70%,在业界有着良好的口碑和美誉度,客户集中在北美、非洲、东南亚,前五大客户占比42%。公司业务分为三大板块:服装面料、蜡印花布和家纺产品。公司的专业服装面料在美国医疗工装市场占有率达70%;蜡印花布深受非洲市场的喜爱;公司在家纺领域为国际知名品牌代工,并积极布局自己的品牌和渠道。依托其强大的技术优势和生产实力,着力打造自主家纺品牌 “蓝铂”、“霄霓”。公司定增项目已获得核准,计划发行1.1 亿股募集不超过4 亿元(大股东以土地资产出资8900 万),收购亚光工业园、建造纱线和家纺基地,产业链延伸提升竞争力,项目投产有望大幅增加业绩。 我们认为,公司是转型中的国企,内部效率提升可挖潜力较大,产业链拓展打开发展空间,目前市值很小仅为12 亿元,若业绩拐点显现,从投资角度值得重点关注。2012 年是公司发展的分水岭,在厘清股权关系和处理亏损资产后,管理团队和股东利益一致,在获得大股东的鼎力支持后,未来激励措施也将到位。公司有望将在低基数的基础上获得盈利高增长,虽然2012 年净利润只有829 万,预计2015 年 净利润有望达到8300 万,3 年净利润10 倍增长。 我们预计13-15 年EPS 为0.05/0.10/0.26 元(增发摊薄后EPS 为 0.04/ 0.07/0.19 元),首次覆盖,公司目前PEG 为0.6,处于较低水平,考虑未来业绩增长强劲,给予增持评级。