国内耗材和医疗服务业务恢复高速增长。公司发布2023年一季报，实现收入2.23亿元（-22%）、归母净利润0.34亿元（-52%）、扣非归母净利润0.33亿元（-47%）。 一季报业绩下滑主要是因为2022Q1新冠需求拉动安全注射器销售额大幅度增长，单季度销售额远超2022年2-4季度。预计2023Q1业绩主要来自于两方面：1）新冠疫情结束后医疗服务需求快速增长，博鳌医院高端医疗服务放量，鄂州二院新院区床位增加；2）国内市场安全注射器和预充式导管冲洗器开始放量。服务和器械业务预计都会单季度环比持续改善。 博鳌医院恢复高速增长，鄂州二院新院区开始运营。博鳌国际医院设有国际再生医学研究中心、高端医学美容中心、肿瘤精准防治中心、抗衰老医学中心、健康与体检评估中心等科室。疫情后博鳌医院业绩有望快速释放。持股100%的鄂州二院已搬迁至新院区，床位从300张增加至1000张，历史单张床位年收入约50万，新院区引入了更多专家和高端设备，预计单张床位年收入有望达到60万，峰值收入有望达到6亿，按照15%净利率测算，峰值净利润有望达到9000万。 安全注射器和预充式导管快速放量，大输液新产品上市可期。国内安全注射器市场刚刚兴起，渗透率极低。公司产品已完成22个省市挂网，即将进入高速放量，预计2023年销量有望达到5000万支，峰值有望实现数亿支。预充式导管冲洗器已完成绝大多数省市挂网，市场渗透率提升+国产替代有望迎来高速放量。大输液新产品山梨醇甘露醇冲洗剂和平衡盐冲洗液有望带来新的业绩增长点。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为2.03/3.06/4.10亿元，增速分别为490%/50%/34%，对应PE分别为30/20/15倍。公司医院产能快速释放，安全注射器和预充式导管高速放量，业绩迎来高速增长期，维持“增持”建议。 风险提示：医院诊疗量低于预期；产品销售低于预期；医保集采导致产品降价。

2022Q1 业绩符合预期 。 2022Q1公司实现营业收入 2.85亿元，同比增长12.5%，归母净利润为 0.71亿元，同比增长 76.94%，扣非归母净利润为0.62亿元，同比增长 54.99%，经营活动现金流量净额 1.1亿元，同比增长 355.81%。业绩增长较快主要是公司的安全注射器和安全注射针业务处于供不应求的状态，处于快速放量期，此外，公司在海南的博鳌国际医院扭亏为盈，带来较大的业绩弹性。 盈利能力强劲提升。2022Q1公司的毛利率为 53.58%，净利率为 26.29%，同比分别提升 5.78pct、 10.61pct，均创历史新高。 2022Q1公司的销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为 13.07%、 10.18%、2.67%、 2.75%，同比下降-1.57pct、 0.69pct、 1.23pct、 -0.14pct。 安全注射器及博鳌国际医院带来跨越式发展良机。 2021年公司的安全注射器及安全注射针业务迎来快速增长，随着合作伙伴 RTI 公司进一步打开国际市场， 公司的安全注射器需求大幅增长， 产能不断扩张，从 2020年的 5亿支/年提升到 2021年的 8.5亿支/年，预计 2022年产能继续提升，将达到 13.4亿支/年。博鳌国际医院定位高端，以再生医学为特色，引进海内外高端人才， 2022Q1实现扭亏为盈，随着疫情逐步控制，医院就诊量将快速攀升，业绩迎来快速增长。 盈利预测与投资评级： 预计公司 2022-2024年营业收入分别为 14.42、17.35、 20.77亿元，同比增长 31.2%、 20.3%、 19.7%，归母净利润分别为 2.66、 3.26、 4.33亿元，同比增长 80.4%、 22.7%、 32.7%，对应公司的市盈率为 21.69、 17.68、 13.33倍， 首次覆盖，给予增持评级。 股价催化剂： 安全注射器在国内顺利进医保；预充式导管冲洗器在医院终端接受度较高；博鳌国际医院诊疗量大幅提升；鄂州二院新院顺利开业。 风险因素： 中美关系恶化的风险；产品销售不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；医疗事故的风险。

事件:近日公司公告签订《投资框架协议》,拟受让浙江尼尔迈特针织制衣有限公司(以下简称“出让方”)持有的鄂州二医院80%的股权。 投资要点: 医疗服务布局再下一城。继公司以2亿自有资金与昆吾九鼎等共同投资设立九济医药健康投资管理中心(基金计划总规模为30亿元),收购海南博鳌中整国际医学抗衰老中心之后,公司拟从浙江尼尔迈特针织制衣处受让鄂州二医院有限公司80%股权,公司医疗服务布局再下一城。鄂州第二医院为二级甲类综合医院,由非营利性医院变更为营利性医院的全部手续办理中。鄂州二医院2015年未经审计的经营数据为,营业收入9315.12万元,未税利润为1971.13万元,《投资框架协议》中确定医院估值暂为2015年扣非净利润的16倍,最终估值将在对鄂州二医院进行全面审计后确定,医院估值不超过人民币3亿元,出让方承诺医院2016年至2018年税后净利润分别为2300万元、2645万元和3042万元。同时,公司拟与出让方按80:20的比例对目标医院进行增资,总增资金额不超过人民币1.5亿元,公司增资金额不超过人民币1.2亿元。鄂州二医院经营场所未来将迁至在鄂州城南的一所在建的综合性三级医院(1000张床位),该新建经营场所目前属于鄂州嘉禾医疗,2015年开始兴建,鄂州二医院将从嘉禾医疗处购买新建医院项目土地以及在建工程后并完成整个建设。鄂州二医院有望由现在的综合性二级医院升级为三级医院。公司收购了一家正常运营的二级医院+购买在建的三级医院项目,快速实现医院升级,显示公司在医疗领域较强的资源整合能力,期待公司在医疗服务布局的进一步发展。 积极布局血液透析领域,挖掘业绩新增长点。公司目前已和三家医院合作,每个中心配置20台仪器,投资300万左右,拟投资4千万设立10个血透中心,前期将主要以浙江地区医院为主。目前公司与医院合作的模式,主要为公司通过对外采购血透仪器和耗材提供给血透中心,医院提供技术和人员以及负责运用管理。目前公司正在研发血透浓缩液和腹膜透析液,预计2016年年底可取得注册证书。同时,不排除公司将发挥大输液和医疗器械注射器领域积累的优势,进入到血透管路领域。未来随着公司在血液透析产业链的不断延伸,和血透中心不断落地,血透业务有望成为公司业绩新增长点。 海南博鳌济民国际医学抗衰老医院筹建进展顺利。公司2015年12月公告,收购北京中整抗衰老医疗投资管理有限公司持有的海南博鳌中整国际医学抗衰老中心有限公司51%股权。公司2016年2月份公告土地竞拍成功,2016年6月份收到海南省卫生和计划生育委员会核发的设置医疗机构批准书,更名为海南博鳌济民国际医学抗衰老医院,诊疗科目涵盖预防保健科、内科、外科、妇产科、儿科、皮肤科、医疗美容科、肿瘤科、康复医学科等等。医院位于海南博鳌乐城国际医疗旅游先行区,享有进口的医疗器械和药品实行加快特殊审批、干细胞临床研究等前沿医疗技术项目申报开展、境外医技和医护人员执业、进口关税税率较高部分器械和药品税率适当降低等等政策优势。借助先行区享有的优惠政策,海南博鳌济民国际医学抗衰老医院能够比国内其他医院更早分享国际最新生命科学研究成果,将把国际研究成果先人一步移植到中国,先于国内其他医院引进先进的医疗设备。凭借境外医技、医护人员来在先行区执业的政策优势,医院能更加便利的与国外医疗机构进行合作,有望打造成国际尖端技术和人才配置的高端医疗服务机构。 主业增长承压,新产品梯队发展值得期待。公司主要产品为大输液(非PVC软袋大输液及塑料瓶)和注射穿刺器械(安全注射器、无菌注射器)产品。受“限抗”政策影响,大输液板块整体承压。一季度公司营收同比下降9.7%,净利润同比下降38.4%。公司布局的大输液中高端产品非PVC软袋,性能优于玻璃瓶、塑料瓶大输液(降低二次污染、无塑化剂析出风险等等优点),是目前国际上公认的最安全、可靠的输液包装形式,随着用药安全要求的提高和非PVC输液价格的不断下降,非PVC输液使用将不再局限于高端医院,未来将有望受益于国内基层医疗卫生机构的使用放量。目前在浙江、江苏等经济省份,非PVC软袋大输液已经作为基本药物进入基层医疗卫生机构采购目录。公司安全注射器目前主要以出口美国为主,随着技术的进步及生产成本的降低,人们对安全注射意识的提高,安全注射器及自毁注射器的使用将是注射器未来的发展趋势。据弗若斯特沙利文公司统计,未来五年内安全注射器类使用数量的复合年均增长率将达到19.9%,金额的增长率将达到18.5%。据统计,美国未来五年将保持15%的复合增速,预计公司安全注射器出口业务将会持续受益于海外市场的增长。 盈利预测和评级。公司在医疗服务布局方面动作不断,受让鄂州二医院协议的签订和对鄂州二医院未来发展的规划,显示公司在医疗服务资源整合能力,期待公司在医疗服务布局的进一步发展。公司在血液透析产业链的不断延伸,以及与医院合作血透中心不断的建设推进,血透业务有望成为公司业绩新增长点。主业大输液增长受限抗政策影响增长承压,但新产品梯队的发展值得期待。预计公司2016-2019年EPS分别为0.14、0.14和0.15元。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:行业政策风险;产品价格波动风险,业绩不达预期。

济民制药主营业务横跨大输液和医疗器械两大领域,市场普遍认为公司大输液业务不容乐观,且医疗器械业务规模尚小,但通过我们对公司的调研,认为公司2015年将处在大输液主业提速和输液耗材快速发展的轨道上,基本面向上趋势概率较大,具备中长期投资价值。 投资要点: 大输液包材一体化的先行者,抢占成本高地:公司是国内少数实现输液膜自给的大输液企业,甚至能够自产输液膜的粒子原料,包材一体化优势使公司在每袋输液产品仅几毛利润的大输液市场中占得竞争先机。 重点区域的新标即将执行,带动业绩逐步提速:公司大输液销售受重点区域招标进展影响较大,2015年初浙江省已完成招标工作,后续实质性的采贩即将展开,全年非PVC软袋大输液大概率实现15%以上的增长。 安全注射器海外市场成长性明显,出口业务有望稳步回升:美国安全注射器的市场未来五年将保持15%的复合增速,长进来看,公司出口业务持续受益二海外市场的成长。随着OEM订单调整因素消失,安全注射器有望恢复10%以上的稳步增长态势。 精密输液器增长迅速,国内高端替代市场空间巨大:公司精密输液器过去三年销售额复合增速超过50%。国内高端输液器使用渗透率不足6%,在高端输液器上的业务布局,将帮助公司享受巨大的输液器替代市场。 首次覆盖,给予推荐评级:我们预测2015-2016年EPS为0.45、0.58、0.77元,对应PE46、35、27倍。考虑到大输液主业即将提速,且医疗器械具备巨大成长空间,给予公司2015年50倍PE,目标价22.45元。 给予“推荐”评级。 风险提示:招标采购不及预期;新品获批不及预期;行业整合慢于预期。