老字号品牌,近三年业绩增长稳健。公司作为提供传统粤菜餐饮服务的老字号酒家,通过“广州酒家”积累的品牌优势、技术优势和渠道优势,延伸产业链,开展标准化、规范化、工业化的食品制造业务,打造出“利口福”、“秋之风”等一系列高知名度品牌。其中,“利口福”、“秋之风”皆为“广州市著名商标”及“广东省著名商标”。近年来,公司营业收入保持持续增长,2014-2016年分别实现营业收入15.55、17.37、19.36亿元,同比增长5.5%、11.65%、11.49%,实现扣非后归母净利润2.24、2.29、2.64亿元,同比增长5.51%、2.18%、15%。 产能瓶颈、渠道及门店辐射范围有限是制约公司业绩增长的主要因素。公司收入由食品制造业务(75%)和餐饮业务(24%)构成。食品制造业务中,月饼2016年实现销售收入约8亿元,销量位居全国前列,速冻及腊味食品增长迅速,2016年收入同比分别增长26%、17%,已经成为公司业绩增长的新引擎。但目前公司月饼、速冻食品、腊味食品产能利用率皆超过100%,产能瓶颈明显,亟需通过扩大产能满足业务快速发展的需要。此外,公司食品销售及餐饮门店大部分已进入成熟期,单体门店增长潜力有限,亦需要通过新开门店来提升市场占有率。 6.1亿募投项目主要用于产能、门店扩张,未来业绩增长有望提速。公司本次上市募集资金主要用于食品生产基地扩建(2.1亿)、食品零售网络扩张(1.2亿)、餐饮门店扩张(1.4亿)、电子商务平台扩建(0.9亿)及建设食品加工技术研发中心项目(0.4亿)。随着以上募投项目完成后,公司有望突破产能瓶颈和渠道、餐饮门店数量有限对业绩增速的制约。 首次覆盖,增持评级。公司作为广州本土老字号品牌,在本土市场有着较高的品牌认知度。未来随着产能瓶颈突破,线上、线下销售渠道进一步拓宽,业绩有望迎来新一轮快速增长。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.85、0.92、1.06元,对应2017-2019年PE为27、25、22倍。参考同行业公司估值水平,保守给予公司2017年PE30倍,6个月目标价25.5元。 风险提示:食品制造募投项目进展不及预期;餐饮业务异地扩张不及预期; 宏观经济下行风险。

公司近期股东会通过《协议转让全资子公司玉屏房产100%股权》议案。 公司与控股股东黄山旅游集团签署“股权转让协议”,将玉屏房产100%股权以协议价格2.24亿元转让给集团公司,于9月25日获得股东会全票通过; 黄山旅游自此完成“解决同业竞争”承诺,更重要的,公司将集中一切人力、物力、财力于休闲旅游的主业。 集中一切人力、物力、财力于休闲和度假旅游:在内改革抓管理升级产品,对外坚持“走下山走出去”,积极推进“一山一水一村一窟”的战略布局。 在管委会、集团和股份公司战略协同又各司其职,即业务上的人、财、物独立的前提下,股份公司管理层充满紧迫感地以对内改革为主,同时对外坚持“走下山走出去”,积极推进“一山一水一村一窟”的战略布局。对内的改革一方面是严抓管理,对改革中遇到的阻力坚决克服;另一方面是对高山度假等休闲旅游产品持续探索。在外延拓展上,公司新设立“战略发展部”,积极推动宏村和太平湖的项目落地。 暑期客流维持增长,九月营销再添动力。 黄山风景区2017.7接待29万游客,yoy+6%(2017夏天极其炎热,一定程度影响游客出行意愿);8月各地均由于九寨沟突发地震或将受益于游客分流; 9月公司再次发力营销,力推99元游黄山活动:9.9到9.17号之间9省9市游客可以以优惠价格购买进山门票,但索道票没有优惠。 盈利预测和评级。虽然剥离了玉屏房产,但仅对收入端造成一定影响(2016年占收入比重4%),对公司业绩方面几无贡献(2016年亏损30万,2017H1由于结算问题亏损450万,预计全年微盈)。我们维持此前预测,估算公司2017-2019年间净利润4.1亿元、4.9亿元和5.4亿元,以总股本7.47亿股计算,2017-2019年间每股收益分别为0.55元/股、0.66元/股和0.72元/股,参照同行业估值给予2018年30倍PE,对应目标价19.74元,买入评级。 风险提示。恶劣天气风险。

事件:2017H1实现营业收入5.2亿元,同比增长8.55%;利润总额7572万元,同比增长8.94%;归母净利润6278万元,同比增长5.71%;扣非后归母净利润6315万元,同比增长7.92%。 Q2客流迎来低基数反弹,酒店业务扭亏为盈,雪芽茶借助电商渠道打开新市场。公司Q2营收同比+12.2%,增速好于Q1的5%,主要受益于2Q16之后客流基数较低。整体情况上看,2017H1公司实现游山人数149万人次,同比+5.8%。门票收入2.15亿元,同比+8.69%,人均票价提升主要因去年一季度门票优惠力度较大;索道收入1.37亿元,同比+9.48%,毛利率较去年同期提升3.5pct至78.4%,我们认为主要与于今年索道无新增折旧费用,而索道乘坐客流保持同比增长有关;酒店业务实现收入1.03亿,同比+4%,预计同入住率提高有关,且公司继续加强对酒店的业务成本管控,营业利润64万元,实现扭亏为盈;其他业务实现收入7743万元,同比+32.7%,毛利率提升3.59pct,预计主要同公司不断拓展雪芽茶销售渠道,推动茶业务销售的增长相关。 毛利率显著提升,销售费用率下降,管理费用大幅上升主要同计提养老保险带来的员工薪酬支出增加有关,若剔除养老保险计提,公司上半年业绩增幅约48%。2017H1公司整体毛利率为41.89%,较去年同期增加1.86pct;期间费用率较去年同期提升4.49pct,主要因管理费用同比+52.73%,导致管理费用率较去年同期提升5.4pct至18.6%。而管理费用率大幅增长主要因公司前任高管退休,补计3000万元养老保险,导致职工薪酬支出同比+91%。若剔除该项费用,则管理费用同比+9.3%,管理费用率较去年同期下降0.35pct,期间费用率则下降1.24pct,剔除该一次性费用影响后归母净利润同比+48%。此外,公司销售费用同比+7.2%,销售费用率较去年同期下降0.22pct至7.21%,主要因广告宣传费同比-8.24%。 管理层完成新老更迭,内部经营指标出现改善信号,维持买入评级。公司新董事长自今年4月上任后逐步加强内控管理和成本费用控制,二季度以来相关指标已出现改善,叠加年底西成高铁开通带来增量客流,未来业绩弹性可期。考虑上半年计提养老保险费用带来的影响,预计公司2017-2019年EPS为0.38、0.43、0.50元。考虑管理层换届后公司改革信号明显,此外在索道提价、整合周边旅游资源等方面仍存可能,因此我们给予公司2018年40倍PE,6个月目标价17.2元,维持买入评级。

收入端增速环比提高:2017Q2营收4.5亿元,yoy+5%;2017Q1营收2.7亿元,yoy-10%。 毛利率提升3pct至53%,期间费用率下降2pct至14%,受益于经营杠杆的同时,公司持续展现强大的成本费用管控能力;其中2017Q2毛利率和期间费用率分别+3pct/-3pct至57.5%/11.4%。 利润层面,2017H1归母净利润yoy+7%;2017Q2确认1.37亿元,2016Q2确认1.17亿元,yoy+17%。2017H1公司给出扣非归母净利润1.92亿元,yoy+10%。单看2017Q2,我们剔除营业外支出(诉讼赔偿约1000万,1.5亿/1.2亿元),单二季度增速或可达到30%;进一步剔除投资收益则对应24%(虽然2017H1投资收益远低于2016H1:1458万元/613万元,但分别在2016Q1和2017Q2确认)。 客流实际+8%,不考虑免票或持平。分部门看,除旅行社受韩国团下降影响收入和利润率下降,其余部门均双升(园林管理等剔除营改增因素)。 2017H1公司实际接待游客164.5万人次,索道接待人次303.5万,yoy+8.3%,因此我们判断公司实际客流同比增长8%(+17%存在口径误判);若要剔除免票因素,参考园林管理分成收入增速,剔除营改增影响基本平稳。分部门数据中值得一提:酒店业务收入yoy+1%同时毛利率+1.98pct至37%,而山上酒店受累于韩国游客大幅下滑(以西海饭店为例:收入/利润分别-27%/-52%),因而山下酒店经营表现相当优异。 调整盈利预测,维持买入评级。 主要考虑到2017Q2以来韩国客源下滑,我们稍微下调2017年盈利预测:测算2017-19净利润4.1/4.9/5.4亿元,按总股本7.47亿股计算,对应EPS0.55、0.66、0.72元,参考同行业估值,给予2018E年PE30倍,对应目标价19.74元,买入评级。

业绩增长符合预期,杭州本部表现亮眼。2017年上半年公司实现营业收入13.93亿元,+17% YoY,实现扣非后归母净利润5.23亿元,+22% YoY,业绩整体符合预期。分拆业务看: 景区:我们估算上半年公司景区整体业绩+19%YoY,Q2景区整体业绩+18%YoY。其中,由于去年杭州举办G20导致的基数较低,以及公司今年以来推出的各项创意活动,上半年杭州宋城景区实现收入3.2亿元,+22% YoY,毛利率+1.19% YoY,收入和利润都创下历史新高;三亚景区受益于三亚旅游市场的回暖,实现收入1.88亿元,+11% YoY,但由于折旧和人工费用上升,毛利率-1.19% YoY;丽江景区在旅游市场整顿阶段表现稳固,实现收入9750万元,+2% YoY,表现优于同地区的的印象丽江,反映公司演艺项目团散结构更加平衡的优势;九寨沟千古情上半年表现强劲,实现营收4907万,+11% YoY,实现归母净利润1920万元,+27% YoY,公司预计受地震影响下半年九寨沟项目将受到较大影响。 六间房:上半年实现营收5.88亿元,+13%YoY,毛利率+0.49% YoY,实现净利润1.36亿元,估算同比+11% YoY。其中,4月六间房收购的灵动时空实现收入1929万元,实现净利润1371万元。 其他:上半年公司预收款中仍有1.3亿左右的策划费、设计费、节目制作费,主要与宁乡项目延迟至7月开业导致公司的轻资产业务收入未能在上半年确认所致。 期间费用率有所提升。公司上半年期间费用率较去年同期+1.45pct,主要因销售费用率+0.92pct,管理费用率较去年同期+0.5pct,财务费用略增0.02pct。 新项目的建设及剧目的策划和编创工作有序推进。公司上海、西安、桂林、张家界等项目建设均有序推进。其中,桂林项目于6 月23 日正式开工奠基;澳大利亚传奇王国项目的完整规划设计方案已经形成,项目被黄金海岸政府列入重大项目的审批通道。 维持买入评级。考虑九寨沟受地震影响,我们略下调2017-2019年EPS至0.82、1.05、1.09元,对应2017-2019 PE分别为23倍、18倍、18倍。参考同行业平均估值,给予2017年PE 30倍,6个月目标价24.6元,买入评级。 风险提示:自然灾害;异地项目推进不及预期;直播行业洗牌加速。