回归养殖龙头,养殖将成为企业发展的重心。海参养殖规模迅速增加,2012年进入稳定增长期,公司的海参养殖面积从最初的800亩,增加到现在的4.14万亩,主要采取底播养殖的方式。2009年公司海参产量420吨,今年预计将有620吨,2010年达到900吨,2012年进入相对稳定时期,海参产量预计将达到1200吨,3年复合增长率超过40%,海参产量的增长,确保了公司业绩的增长。 海水养殖在营业收入中的占比逐年上升。截止2009年年报海水养殖在营业收入中的占比已经达到23.74%,今年上半年对净利润的贡献已经达到了60%,毛利率70%,随着今后几年海参产量的放量,这个比例还会逐步提高。 消费升级,海参价格看涨,量价齐升提振公司业绩。进入2006年后,城镇的食品消费结构开始发生了一些改变,消费结构升级,从低端的食品消费转向中高端的食品消费。未来假设中低收入人群减少5%,高收入人群增加5%,各子行业需求量的变化可以看出,长期水产品的需求拉动最明显,作为高端水产品海参,价格长期看涨。 海参终端价格上调,为批发价格上调打开空间。公司于今年7 月下旬对经销商的产品零售价格进行调整,提高了部分干海参产品的市场零售价格,价格增幅为每300g提高700元至1000元不等。调价幅度超过25%,据我们了解,公司批发价格并没有上调。公司上调零售价一方面是由于零售端销售状况很好,供不应求,另一方面,可以提高经销商的积极性,整合销售渠道,为新品胶原蛋白的推广打开渠道,我们认为公司上调批发价格的预期较强。 胶原蛋白的增长存在不确定性,业绩想象空间较大。公司胶原蛋白产能150吨,上半年产量20吨左右。公司胶原蛋白从深海鳕鱼片提炼而成。深海鳕鱼皮一部分用于提炼胶原蛋白,一部分当成原料出售给药厂,直接作为原料卖,公司基本不挣钱,而变成胶原蛋白毛利率我们预计能达到80%。出略估计胶原蛋白按照每吨45万元计算,150吨全部达产后,贡献毛利5400万元,按照60%的净利率计算,将为公司贡献EPS0.17元。 新产品白海参和三文鱼是公司未来业绩增长的看点。白海参是全国首创,公司于2009年培育出1.2万头苗,今年又培育出300多公斤,作为海参中的珍品,白海参的价格会比目前的海参有较大幅度的提高。未来白海参投放和放量是公司业绩新的增长点。公司今年4月份从挪威引近了三文鱼,经过培育,三文鱼养殖状况良好,预计明年年底会有产量。 我们预计公司2010年-2012年每股收益分别为0.35元、0.55元和0.79元。以12月28日收盘价16.68元计算,对应2010、2011和2012年PE分别为47.65倍、30.32倍和21.11倍,考虑到海参价格上调预期和三文鱼等逐渐贡献收益,结合目前估值,给予公司推荐评级

销售结构优化,市政园林占比逐步提高。在公司营业收入占比中,主要以地产园林为主,市政园林销售收入目前占比10%左右,根据公司规划,力争在未来2年将市政园林的比例提高至30%。市政园林的毛利率通常高于地产园林。地产园林综合毛利27.8%,单工程毛利23.5%,设计毛利高于工程毛利,市政园林的毛利30%-35%,明显高于地产园林毛利,随着市政园林占比逐步提高,将有利于公司毛利率的提高。 人员结构优化,为快速扩张打下基础。项目经理到10月份已经有150个人。一级项目经理现在50人,每个一级项目经理产能可以达到5000万,随着业务的扩大未来有望产能到达1个亿。三级项目经理是备用人才,产能1000万以内,二级项目经理产能3000万左右。从目前储备的人员看,能够支撑公司50亿元以上的营业收入,我们认为人员的优化和储备为公司的快速扩张打下了基础。 市场集中度低,公司市场占有率逐步提高,行业增速较高,公司步入快速增长通道。至1999年全国建成区园林绿化覆盖面积已增至593,698公顷,这一数字是1990年的2.4倍,进入2000年以后依然增长迅速。2000年-2007年主要城市固定资产投资平均年增长19.67%,绿化覆盖面积平均年增长9.76%,到2007年底,绿化率达到35.3%。2001年至2008年全国城市绿化固定资产投资从163.2亿元增加至649.9亿元,年均增速22%。城市绿化的快速增长,使得市政园林的市场容量增长迅速。同时房地产开发投资也在10年间迅速增长,房地产开发投资总额从2001年的6245.5亿元上升至36231.71亿元,其中商品住宅投资占70%左右。随着人们生活水平的提高,对地产园林的要求也在提高,园林的升级也将提升公司的毛利率水平。小公司大行业在园林行业得到充分体现,公司步入快速增长通道。 订单饱满,区域开发大步向前。公司上市以后获得了资金支持,资金瓶颈打破后,获得了快速发展。今年重点区域有山东、安徽、海南、北京、成都、重庆、上海等市场。山东市场和安徽市场的布局已经初见成效。 高成长享受估值溢价。公司今年开始步入高速成长期,预计全年营业收入同比增长69%,2011年营业收入增长75%,2012年增长72%,净利润2010年和2011年有100%的增长,2012年有78%的增长,对于高成长的公司我们给予一定的估值溢价。以11月10日收盘价85.29元计算,对应2010年、2011年和2012年的PE分别为91.7倍、45.36倍和25.45倍,从短期看估值并没有优势,考虑到公司的成长性和业绩增长,中长期给予推荐评级。

增收不增利,业绩略低于预期。公司公布三季报,实现营业收入1.23亿元,同比增长27.3%,1-9月份实现营业收入3.12亿元,同比增长19.94%,三季度营业收入同比增速加快。三季度实现净利润1443万元,同比下降38.93%,1-9月份净利润3924万,下降31.14%。三季度单季EPS0.15元,1-9月份EPS0.45元,业绩略低于预期。 营业收入同比增长27.3%,增速好于预期。今年种鸡价格较低,与去年相比下降幅度超过了25%,公司依然实现了27.3%的增长,显示公司在量上扩张较快,市场份额预计有所增加。但三季度由于玉米等原材料价格上涨,导致成本上涨了57%,单季毛利率21.74%,同比、环比都有较大幅度的下降,前三季度成本上涨了39%。单季财务费用上涨了100%,管理费用和销售费用控制较好。成本的大幅上涨是导致业绩低于预期的主要原因。 种鸡龙头,市场份额持续扩张。公司是国内最大的祖代种鸡养殖企业,目前公司在祖代种鸡养殖和繁育父母代种雏鸡方面保持市场占有率第一。根据畜牧业协会预计2015年消费达到1551万吨,人口14.1亿,人均11千克,到2015年鸡肉的消费总量比现在增加约30%,如果益生的市场份额达到45%,那么益生的需求会比现在增加95%,年均需求量的增长达到近20%。从公司三季报营业收入增速超出我们的预期可以看出,公司市场份额扩张速度可能超出预期。 旺季即将来临,价格看涨。4-6月份鸡苗淡季,鸡苗的旺季一般出现在7-10月,而种鸡的旺季会比鸡苗旺季推迟2个月,祖代种鸡的旺季是在11-12月份。公司处于市场战略的考虑,今年种鸡价格一直处在低位运行,不少种鸡企业在这个价位上是处于亏损的,由于前面分析的公司的产量和技术优势,这个价格对公司来说依然有所盈利。从公司过去三年的种鸡销售价格看,我们认为这个价格有较大的提升空间。 业绩略低于预期,不影响公司的长期价值。公司作为种鸡龙头,拥有全国30%的市场份额,市值仅30亿元左右,公司明年和后年业绩增长加快,我们认为短期业绩低于预期,不影响公司的长期价值。 维持盈利预测和推荐评级。维持全年盈利预测,我们以10月27日收盘价30.25元计算,对应2010年、2011年、2012年的EPS分别为0.74元、1.17元和1.54元,PE分别为40.87倍、25.85倍和19.64倍,考虑到公司的行业地位和成长性,给予推荐评级。

业绩符合预期。公司公布了2010年三年报,实现营业收入65.8亿元,同比增长106.2%;归属上市公司净利润8.67亿元,同比增长39.45%;每股收益0.28元,同比增长7.29%。1-9月份实现净利润25.71亿元,同比增长33.66%,EPS0.81元,同比增长2.81%。三季报业绩符合我们的预期。 斜沟矿产量增长。斜沟矿产量增加使得三季报业绩环比增长3.2%,上半年兴县由于液压支架损坏影响了部分产量,一季度产量230万吨,二季度220万吨,三季度恢复正常,产量达到350万吨,预计全年产量将超过1150万吨。 增收不增利。营业收入同比大幅增长,其中煤炭主营业务收入实现1060265万元(含煤炭贸易),比上年同期797565万元增加262700万元,增幅32.94%,电力及热力收入实现93405万元,比上年同期86949万元增加6456万元,增幅7.43%,焦炭化工收入累计实现393757万元,比上年同期5314万元增加388443万元。焦炭业务大幅增长的主要原因是5月1号之后唐山首钢京唐西山焦化有限责任公司后,焦炭、煤气等焦化收入较同期大幅增长,但是三季度并不景气,焦炭亏损,增收不增利。 未来产量增长来自于斜沟矿和整合矿井。公司未来的产量增长主要来自于:1、兴县:近3年每年约有1000万吨的增长,达到3000万吨产能。2、整合矿井合计超过1000万吨,临汾地区整合的数量在年产480万吨左右,其他可能有600万吨左右,基本都是焦煤,煤质好,地质条件也相对较高,属于盈利能力比较强的矿井。值得一提的是内蒙古巴彦高勒煤矿最终规划年产1000万吨的项目,由于受到山西省政府政策影响,已经停止。 焦化业务前景不容乐观。由于节能减排,钢厂限产等原因,焦炭业务受到上下游的挤压,三季度继续亏损,虽然10月份以后,焦炭价格有所企稳,但前景依然不容乐观。 维持盈利预测,2010年的EPS1.22元,2011年1.68元,以10月26日收盘价30.19元计算,对应PE分别为24.74倍和17.97倍,在煤炭板块中有一定的估值溢价,考虑到公司未来三年的成长性,给予推荐评级。

业绩符合预期。公司公布了2010年三年报,实现营业收入5.26亿元,同比增长32%;利润总额7885万元,同比增长7%;归属于上市公司股东净利润7760万元,与去年同期基本持平,每股收益0.12元。三季度单季实现EPS0.02元,与去年同期持平,业绩低于市场预期,但是符合我们的预期。 成本集中结转导致增收不增利。三季度是传统的淡季,海参进入夏眠,三季度的收益主要来自于海蜇。由于今年海蜇全行业减产,海蜇价格上涨了35%左右,目前价格在13元/公斤。公司海蜇毛利率有所提升,但由于产量有所减少,销售收入略有下降。前三季度,公司成本同比上涨35%,今年海参投苗成本集中结转导致增收不增利,但是为明年的业绩释放提供了条件。 海蜇景气度攀升,贡献翻番指日可待。目前公司海蜇养殖面积2.6万亩,随着公司2500亩围堰项目和参池改造的结束,海蜇养殖面积会扩大,2012年有望实现海蜇产量翻番。 长期受益于通胀预期和消费升级。农产品将受益于通胀预期,海产品尤其是高端的价格将维持高位。另外随着消费习惯的改变,对高档海产品的消费会明显增加,公司是消费升级的受益者。进入2006年后,城镇的食品消费结构开始发生了一些改变,消费结构升级,从低端的食品消费转向中高端的食品消费。根据我们的测算,假设中低收入人群减少5%,高收入人群增加5%,各子行业需求量的变化可以看出,长期水产品的需求拉动最明显,高端水产品海参价格长期看涨。 资源优势突出。在确权海域面积中,好当家仅少于獐子岛,在海参养殖面积中,好当家排名第一。苏珊岛20万亩海域中,有9万亩适合养殖海参。 我们预计2010年-2012年公司全面摊薄后的每股收益分别为0.18元、0.37元和0.54元,以10月22日的收盘价计算对应PE分别为75.5倍、36.72倍和25.16倍,虽然从目前的估值来看,和同类公司比较有一定的压力,但看好当家的业绩成长性和高弹性,考虑到公司未来几年复合增长率超过50%,我们的盈利预测对于海参价格方面相对保守,不排除随着海参价格的上涨上调盈利预测,维持推荐评级。

专注上游,延长产业链是未来发展方向。目标向上游扩展,发展成为能够培育曾祖代种鸡的国内公司。以国内目前的市场看,只能容纳一家曾祖代种鸡公司,公司一旦进入曾祖代种鸡市场,将在产业链上形成较强的竞争力,前景广阔。预计祖代种鸡苗的毛利率比父母代种鸡苗毛利率有大幅度的提高,届时将大幅提高公司的毛利率和盈利的稳定性,空白的曾祖代种鸡市场,给公司的成长性和市场扩大带来了想象的空间。 种鸡龙头,市场份额增加值得期待。公司是国内最大的祖代种鸡养殖企业,目前公司在祖代种鸡养殖和繁育父母代种雏鸡方面保持市场占有率第一。根据畜牧业协会预计2015年消费达到1551万吨,人口14.1亿,人均11千克,到2015年鸡肉的消费总量比现在增加约30%,如果益生的市场份额达到45%,那么益生的需求会比现在增加95%,年均需求量的增长达到近20%。 技术优势带来价格优势。自公司成立以来,公司从未出现过疫情,这得益于公司的技术优势。公司采用IEO疫苗免疫程序,提高种鸡的免疫力。保证鸡的质量稳定和抗病力强,每只鸡增加1毛钱的成本,但是种鸡价格比市场同类鸡价高出2-3块钱,商品鸡高出1-2毛钱。技术优势带来成本优势。 成本优势明显。公司一套祖代可以出55套父母套,假设其他条件不变,目前公司的一套父母代种鸡的成本将比同类公司低10%。一套父母代能繁殖140只商品代,每只商品鸡长成肉鸡只需要42天。而按照肉鸡生产的一般标准,每1套祖代肉种鸡可生产50套父母代肉种鸡,每套父母代肉种鸡可生产130只商品肉鸡,每只商品肉鸡在45天内可长成重达2.8千克的成品肉鸡,成品肉鸡的屠宰率约为85%,据此计算,一套祖代肉种鸡最终可以提供约15.5吨的鸡肉产品。按公司的生产量计算,同样的时间公司一套祖代鸡可以生产出19吨的鸡肉产品,比市场同类公司产量高出了22%。 旺季即将来临,价格看涨。4-6月份鸡苗淡季,鸡苗的旺季一般出现在7-10月,而种鸡的旺季会比鸡苗旺季推迟2个月,祖代种鸡的旺季是在11-12月份。公司处于市场战略的考虑,今年种鸡价格一直处在低位运行,价格在10元左右,不少种鸡企业在这个价位上是处于亏损的,由于前面分析的公司的产量和技术优势,这个价格对公司来说毛利大约在每套种鸡2元左右。从公司过去三年的种鸡销售价格看,我们认为这个价格有较大的提升空间。 我们以10月18日收盘价29.63元计算,对应2010年、2011年、2012年的EPS分别为0.74元、1.17元和1.54元,PE分别为40倍、25.32倍和19倍。公司作为种鸡龙头,拥有全国30%的市场份额,市值仅30亿元左右,公司明年和后年业绩增长较快,对应明年25倍的市盈率和同类公司比较,估值偏低,给予推荐评级。