扇贝业务依然是公司的主要增长点。公司一季度扇贝单产仅为80公斤/亩,低于去年110公斤/亩,使得一季度业绩大幅低于市场预期。 后三个季度的扇贝单产将明显高于一季度,单产下滑局面将逐步改善,全年预计平均亩产90公斤。 海域轮采是扇贝养殖的特点,新投苗的海域需要3年左右的时间才能收获,海域的条件本身有差异,我们认为不能放大自然条件差异带来的影响,较深的海域仅仅是推后扇贝的收获。一季度轮采的海域较深,在42米左右,这个深度的海水养殖使得扇贝的生长速度慢于浅海养殖的生长速度。随着气温的升高,这部分扇贝的生长速度加快。 议价能力增强。有别于市场的看法:公司一季度在扇贝规格偏小,亩产偏低的背景下依然提价两次,使得一季度毛利率同比还略有上升。在其他水产市场扇贝价格下跌的同时,公司依然能够提价,价格走势远好于同期威海水产品市场的扇贝大宗价格,不仅反应出扇贝的品质被下游消费者认可,也显示出经过几年的市场培育,公司所产扇贝品牌认知上都有突破,客户存在一定粘性。 扇贝供需态势乐观。需求方面:我们认为水产品的消费会随着居民收入条件的改善而增加,整个扇贝市场的弹性和容量预计会远高于目前的计算。供给方面:大规模增加可能性不大:2009年浮筏养殖的扇贝死亡率高达70%,2010年和2011年虾夷扇贝养殖存活率大幅度下降,2012年部分地区的存活率不足10%,比2011年下跌了1倍,养殖户亏损严重,逐步退出虾夷扇贝养殖。粗放式养殖所造成的水体退化,需要很长时间才能恢复,即使虾夷扇贝价格出现大幅度回升,养殖收益提升,都难以有支撑产量扩张。 苗种产业化,实现自给后,带来双重收益。外购苗占到整个投苗量的70%,而自产苗仅占到30%,根据公司规划,将逐步扩大贝苗的培育基地,实现苗种自给,初略估算,按照苗种部分50%的毛利,40%的净利润计算,全部实现苗种自给后,将增厚净利润约2亿元,增厚EPS约0.25元。同时从源头控制质量,增强产品的辨识度。培育出来的海大金贝和獐子岛红都有很高的辨识度区分獐子岛扇贝和其他扇贝,对公司的品牌建设和议价能力的提升将有实质性的作用。成活率提高20%以上,如果该品种未来大规模放量,以往投5500头亩,来投苗量可以减少20%-30%。 资源优势突出,海域面积继续增加。按照当前的海域价值情况,一亩海经过改造投入后,变成可供养殖的海域,该海域在市场上进行出售的价格为7000元左右,初步估算獐子岛300万亩养殖海域的资源价值为210亿元,高于目前公司市值,我们认为在计算公司价值时不应忽略资源本身所具有的价值。 对外扩张步伐加快,逐步为公司贡献业绩。公司投资1亿元入股云南阿穆尔鲟鱼集团有限公司,打造高端鱼籽酱品牌。预计12年-14年净利润2500万、5000万和1亿元以上,协议约定股权可以达到50%-70%。 与韩国全罗南道珍岛郡投资建立海参、鲍鱼养殖基地。按照保守测算,亩产40公斤,一期的5万亩,2015年贡献2000吨的海参。 销售体系扁平化,控制能力增强。公司改变了原来的经销商联盟(一级经销商)的营销模式,在上海、广东、北京实现直营,下沉为扁平化的销售体系,产品100%通过直销完成的。达到能容纳扇贝6-7万吨的市场目标。公司现有的销售网络仅覆盖了32个省市,随着更多的二级和三级城市的覆盖,在空间上公司能取得更大的拓展,辐射区域将明显增加。 增长可期,具有估值优势。公司目前估值已经逼近08年的历史估值底部,目前估值已经具有一定的安全边际。我们认为今年不会比08年差,2012年全年业绩增长30%是可以实现的。预计2012-2014年EPS分别为0.93元、1.39元和2.30元,以5月30日收盘价21.22元计算,对应PE分别为22.82倍、15.27倍和9.23倍,给予强烈推荐评级。

产业链向下延伸,喜忧参半。公司公告,将使用超募资金设立全资子公司江苏益太种禽有限公司,注册资本6000万元,公司在睢宁投资种鸡产业化项目,固定资产及生物资产总投资32,459万元。建设内容如下:1、种鸡养殖项目:新建9个种鸡场,固定资产及生物资产总投资24,633万元。每场饲养父母代种鸡10万套,共90万套。育雏场3个,每场固定资产2,137万,包括鸡舍及附属房屋投资1,292万元、设备投资845万元。产蛋场6个,每场固定资产2,037万,包括鸡舍及附属房屋投资1,255万元、设备投资782万元。 2、孵化场:新建孵化场一处,年孵化商品肉鸡雏鸡 7,800万羽以上。投入固定资产为5,426万元,其中孵化车间以及附属房为1,453万元,设备为3,973万元。 3、饲料加工:新建饲料厂一处,年加工饲料30万吨。投入固定资产为2,400万元。 父母代种鸡90万套,2011年公司生产父母代种鸡1665万套,增量仅为6%,根据商品代雏鸡的养殖规模,这部分父母代种鸡应该以自用为主。 2011年全年生产商品代肉种雏鸡5879万套,该项目投产后,商品代肉种雏鸡达到7800万套,比去年全年产量增加133%。投资建设子公司的重心在于生产下游的商品代肉种雏鸡。 超募资金投入到下游商品代雏鸡,使得公司的上游销售更加稳定,可以一定程度上平滑种鸡价格波动带来的业绩波动,公司的稳定性进一步增强。但同时最下游也是进入壁垒最低,竞争最为激烈的行业。在商品代鸡苗价格高企时会有大量的养殖户进入该行业,而在价格低迷时退出该行业,因此下游也成为价格和利润波动最大的行业。总体来看,我们认为公司做大下游产业链的战略喜忧参半。受到市场容量的影响,上游祖代种鸡进口量年增长率明显下降,2011年仅比2010年8.86%,这是公司5年来首次个位数增长,上游市场进一步增加已经非常困难,向下的空间远大于向上游延伸的空间。 项目对公司业绩贡献有限。我们按照商品代雏鸡价格2.5元/只计算,全部达产后贡献收入1.95亿元,按净利30%计算,贡献净利润5850万元,贡献EPS0.42元,全面摊薄后是0.21元。2011年鸡类产品的毛利高达42.5%,为近年来最高水平,我们认为这个毛利率水平是高点,存在下行的空间和预期,因此盈利预期比2011年有所下降,考虑到整个项目要2014年才能完成,扣掉时间成本,该项目对目前股价影响有限。 拓展华东市场。2011年在公司的营业收入中,华东市场增长最快,达到5103万元,同比增长114.86%,在整个地区收入结构中占比上升到7%。公司前几年销售收入都集中在东北市场和山东市场,这两个市场的收入占比一度高达90%以上,未来这2个主要市场依然是主要增长点,同时选择布局和拓展华东市场,将为后续增长提供动力。

业绩符合预期。公司公布了2011年年报,实现营业收入7.70亿元,同比增长67.84%;实现营业利润2.34亿元,同比增长456.62%;归属上市公司股东净利润2.34亿元,同比增长393.43%;实现每股收益为1.67元,同比增长328.21%。利润分配方案:以现股本为基数,拟每10股转赠10股,同时派发现金股利10元(含税),共计分配股利1.40亿元(含税),业绩基本符合我们的预期。 业绩增长得益于较高的行业景气度。父母代肉种雏鸡2011年平均价格22.6元/套,较2010年上涨115.65%,而主要原材料玉米和豆粕的价格分别仅上升了14.85%和4.83%,2011年度公司综合毛利率大幅提升为40.20%,比上年同期的23.47%上升了16.73个百分点,鸡类产品收入增加幅度72.63%,远高于鸡类产品成本增加幅度31.77%。 市场份额进一步增加值得忧虑。公司2011年进口祖代种鸡的量比2010年增加9%,低于2011年行业祖代种鸡引种量增加幅度。2010年公司在行业的市场份额约为33.5%,在低于行业增速的背景下,我们测算2011年公司在全行业市场份额略有下降。2011年上半年行业种鸡价格低迷,父母代种鸡价格每套不足10元,公司在量的增长上缺乏动力,今年全年价格预计将较为稳定,在量的增幅上预计会略有上升。但在整个市场份额的增加上我们认为并不乐观,另外,公司市场份额的上升,是否会冲击种鸡的价格也是让我们担忧的。 内生性增长看产业链的延伸。公司的目标是向上游扩展,发展成为能够培育曾祖代种鸡的国内公司。所属产业上游为纯系原种鸡育种,主要产品为曾祖代种鸡和祖代种鸡。目前我国没有本土育种的白羽肉鸡品种,完全依靠进口祖代肉种鸡以保证国内父母代种鸡的生产需求。在我国目前的白羽肉鸡良种繁育体系中,公司处于肉种鸡繁育生产行业的最高层次。以国内目前的市场看,只能容纳一家曾祖代种鸡公司,公司一旦进入曾祖代种鸡市场,将在产业链上形成较强的竞争力,前景广阔。 父母代种鸡价格较为稳定。值得我们关注的是今年以来父母代种鸡价格虽然比高点和去年下降了35%左右,但和全年均价相比稳中有升,由于父母代种鸡的价格滞后于商品代鸡苗价格,预计二季度价格比一季度价格将略有上升,全年均价将去去年有所上升,我们认为公司2012年度的业绩确定性较强。 预计2012年和2013年EPS分别为1.88元和2.07元,以3月9日收盘价33.16元计算,对应2011年、2012年的PE分别为19.86倍、17.64倍和16.02倍。根据公司未来几年的增速,我们认为目前价格合理,估值继续提升需要等待新的催化剂出现,从强烈推荐评级下调至推荐。

三季报业绩符合预期。公司对外披露2011年三季报,1-9月份实现营业收入59亿元,同比增长33%,归属母公司净利润11.54亿元,实现EPS2.07元,同比增长26%。三季度单季实现营业收入20.9亿元,同比增长42%,EPS0.76元,同比增长64.48%,扣除非经常性损益后的基本每股收益同比增长27.43%,第三季度增速明显快于前半年,业绩符合市场预期。三季度单季收入环比上涨了0.6%,归属母公司净利润环比上涨了5.5%。 化肥业务三季度盈利,预计为公司贡献EPS0.15元。尿素和甲醇价格三季度均出现了上涨,尿素价格达到了2250元/吨,上涨了250元/吨,甲醇价格环比上涨约6%,达到2900元/吨,净利润增加约9000万元,预计为公司贡献EPS0.15。截止10月底尿素价格已经回落到2000元/吨,化肥的盈利在四季度实难盈利。 亚美大宁复产,是公司四季度业绩增长的主要来源。亚美大宁今年9月9日开始复产,按照我们的测算三季度应该为公司贡献部分业绩,但实际贡献低于预期。三季度公司公告投资收益亏损1846万元,环比减少了2000万元,虽然亏损减少,但盈利却低于预期。我们预计四季度亚美大宁产量100万吨,贡献EPS约0.23元。 亚美大宁矿是2012年业绩增长的主要看点,整合矿井将在2013年之后为公司贡献业绩。亚美大宁矿的停产对公司损失巨大,停产一个季度损失高达一亿元,2012年大宁矿按照400万吨产量、41%的权益计算,假设吨煤净利380元/吨,预计将为公司贡献EPS0.80元。公司整合矿井合计产能540万吨,预计2013年可以为公司贡献业绩,年产240万吨的玉溪矿也将在2013年投入使用,新增和整合矿井将为2013年公司业绩的增长贡献主要力量。 三季报符合预期,维持全年盈利预测。公司三季报符合预期,维持每股收益2011年3元和2012年3.95元的盈利预测。以10月29日43.93元的股价计算,对应2011年、2012年的PE分别为14.6倍和11.1倍。 考虑到公司的业绩确定性较强,未来增长明确,目前的估值在整个煤炭板块里面具备一定的优势,维持推荐评级。

三季报超预期。公司在2011年10月29日对外披露2011年三季报,1-9月实现营业收入为1536亿元,同比增长35.7%,净利润为394亿元同比增长19.1%。归属于本公司股东的净利润为342亿元同比增长19.0%,实现EPS1.72元。三季度单季实现营业收入529亿元,同比增长28%,EPS0.62元,同比增长24.6%,第三季度业绩环比增长8%,业绩超出我们的预期。 煤炭业务量价齐升是公司业绩增长的主要原因。2011年1至9月,公司商品煤产量达到209.9百万吨,同比增长16.4%;煤炭销售量达到286.4百万吨,同比增长26.7%。煤炭销售现货比例维持在较高水平,单季度为55.9%,高于全年50%的目标,使得煤炭均价环比上涨了2.3%。1-9月份,煤炭销售加权平均价格435.6元/吨,同比上涨了6.2%。煤炭业务量价齐升是公司业绩增长的主要原因。 所得税追溯调整增厚三季报业绩。根据西部大开发的优惠政策,公司部分企业享受15%的所得税优惠税率,从2011年开始执行,公司3季报冲回了部分中报预提的所得税费用,增厚三季报业绩约为0.1元。 发电业务超出预期。2011年公司总售电量为125.66十亿千瓦时,同比增长26.6%,单季总售电量46.69十亿千瓦时,同比增长30.7%。高于全年的增长目标,主要原因是公司今年收购了部分电力资产,增拓展了发电业务。 公司未来煤炭产量增长值得期待。2012年公司煤炭产量的增长主要来源于黄玉川煤矿,以及哈尔乌素、锦界、胜利、李家壕、印尼南苏等煤矿扩产。中长期来看,集团资产注入、新街煤矿、胜利煤矿、神宝煤矿等,都是未来产量增长的来源。 成本控制良好,综合煤价和电价的上涨都会带来业绩的增长。公司成本控制良好,1-9月份管理费用、销售费用和财务费用分别增长了27%、16%和-16%。公司的合同煤销售依然占比较大,未来在合同煤价格上涨和现货煤销售比例提高的预期下,均会带来综合煤价的上涨。同时解决煤电矛盾,上调电价也会为公司带来业绩增厚。 三季报超预期,暂时维持全年业绩预测。公司三季报业绩超预期,但考虑到四季度费用可能会有所增加,我们暂时维持中国神华2011年2.20元和2012年2.52元的业绩预测。以10月29日27.21元的股价计算,对应2011年、2012年的PE分别为12.4倍和10.8倍。目前的估值在整个煤炭板块里面优势明显,继续维持推荐评级。

三季度业绩超预期。公司在2011年8月16日对外披露2011年半年度报告中预计2011年1-9月归属于上市公司股东净利润比上年同期增长280%-330%。修正后的业绩为比上年同期增长400%-420%,净利润为1.96亿元-2.04亿元,三季度业绩超出我们的预期。 种鸡价格超预期,是业绩增长的主要原因。2010年度种鸡价格处于历史低位,同时玉米、豆粕等饲料成本上升较快,2010年父母代肉种雏鸡的平均销售单价为10.48元/套,比2009年度下降36.79%。进入2011年受商品代鸡苗价格上涨的影响,种鸡价格持续向好,我们预计今年3季度父母代肉种雏鸡的平均销售单价超过30元/套,是去年同期价格的3倍多,价格上涨是公司业绩大幅提升的主要原因。 量价齐升,使得公司业绩增长步入快车道。2010年度向市场供应父母代肉种雏鸡1,649.34万套,比2009年增加了34%,预计今年公司的市场份额有了进一步的提升,量价齐升,使得公司业绩增长步入快车道。 承诺三年不减持,彰显管理层对公司业绩的信心。三年不减持,彰显了公司股东对于公司业绩和前景的信心,管理层有较强的动力做好公司业绩,对于未来的发展有着清晰的定位。公司主要领导均是专业从事畜牧业和相关产业领域的专家,有着丰富的行业经验,多年来对公司的经营使我们看到一个不断成长的种鸡龙头企业。优秀的管理层理应在二级市场中获得一定的估值溢价。 兼具外延式增长和内生性增长。有别于市场的认识:市场普遍认为公司已经拥有国内三分之一的市场份额,未来增长乏力,仅能保证稳定的业绩。我们认为1/3的市场份额给企业带来的收益大于靠外延式增长带来的收益。虽然从量上靠市场的做大,公司依然有稳定增长,但我们更看重市场做大带来的内生性增长。 上调全年业绩预测。预计2011年和2012年EPS分别为1.70元和2.05元,以10月11日收盘25.60元计算,对应2011年、2012年的PE分别为15.06倍和12.49倍。公司作为种鸡龙头,市值仅36亿元左右,对应2011年15.06倍的市盈率和同类公司比较,估值偏低,根据公司未来的发展规划和增长率,我们给予推荐评级。

业绩低于预期。公司公布了2010年年报,实现营业收入169亿元,同比增长57.06%,利润总额15.21亿元,同比增长69.83%,实现归属于上市公司股东的净利润11.59亿元,比上年同期增长92.87%,实现每股收益1.1元,扣除非经常性损益为1.15元。公司2010年业绩同比实现了大幅度增长,但依然低于我们此前每股EPS1.28的业绩预测。 电解铝业务亏损严重是业绩低于预期的主要原因。2010年生产电解铝产品40.49万吨,铝及铝制品实现营业收入75.15亿元,同比增长35.27%,但营业成本增长了43.8%,达到75.45亿元,毛利率-0.4%,电解铝业务全年亏损约4亿元。主要原因是电解铝行业产能过剩,价格难以提升,在电力成本每度上涨0.15元的背景下,公司电解铝盈亏平衡点在16500元/吨,而去年价格大部分时间低于盈亏平衡点。 目前产能为68万吨,40.49万吨的产量低于全年预计的50万吨产量,电解铝业务亏损是导致产能利用率较低的主要原因,期待2011年电解铝业务会有所好转。 煤炭业务盈利能力突出。公司2010年报总体业绩虽然不尽如人意,但依然存在亮点。全年生产煤炭711.16万吨,同比增长24%,其中精煤销售量418.08万吨,占比达到58%,使得煤炭的销售均价达到了730元/吨,同比增长27%。煤炭业务对公司净利润贡献超过了15亿元,高于年初13亿元的预期,煤炭业务盈利能力突出。现有煤矿扩产和河南省煤炭资源整合是2011年公司煤炭产量增长的主要来源,相比今年24%的增长会有所下降,但预计会有超过20%的产量增幅,同时焦煤价格相比2010年有所上升,煤炭业务量价齐升依然是2011年业绩增长的主要来源。 2011年电解铝业务有望好转。商丘、明升有热电联产2个30万千瓦机组,神火发电公司占79%,许昌在筹备中,一个在建60万千瓦,基础已经完工,正在造,预2011年年底能够完工。标煤耗378克,新机组设计是303,能降到75克,按550的煤价算,能节约3分钱左右,吨铝能节约400-500元左右。第2台上完后,公司能全部自供。电解铝业务有望随着电力机组的投产带来成本下降和盈利能力好转。 年报分配预案。公司现有总股本1,050,000,000股为基数,向全体股东每10股派发股票股利6股、现金股利2.00元(含税)。 看好公司成长性和电解铝业务的好转,维持推荐评级。未来公司规划的煤炭生产能力达到2000万吨,现有产能还有较大的增长空间,预计2011年煤炭产量为887万吨,比2010年同比增长24%,电解铝业务预计将有所好转,亏损有所缩小,看好公司的成长性,维持推荐评级。2010年EPS为1.1元,预计2011-2012年EPS分别为1.61元和2.18元,以3月21日收盘价25.54元计算,对应2010-2012年PE分别为23.21倍、15.86倍和11.71倍。

内容提要 事件:我们调研了大北农,就公司的未来发展和经营情况进行了了解。 产能实现跨越式发展。公司饲料部分盈利能力在行业中排名前列,打造高品质、高附加值、高盈利能力的饲料产品。毛利率较高的预混料和浓缩料在饲料中占比超过50%,未来这个占比预计还将进一步上升。从募投项目来看,2010年开始公司产能进入跨越式发展。 饲料供应商向品牌和服务供应商转变。公司通过多年的积累,已经在饲料供应商中形成了良好的口碑,对于养殖户而言,并不单纯需要饲料,更需要服务,从2007年到2009年经过2年的时间,公司实现了人员的翻倍,目前人员配备已经深入到乡镇,人员的配备保证了公司从饲料供应商向品牌和服务供应商的转变。 乳猪料和教槽料是饲料业务的主要增长点。1997年到2008年,我国浓缩饲料产量从701万吨增长到2531万吨,年均增长12.38%。按这个增长速度计算,初步估算2010年浓缩饲料的市场可能在3200万吨。公司浓缩料的市场占有率仅为0.5%,还有较大的空间。从募集资金的投向来看,乳猪料和教槽料将新增产能97万吨,如果全部达产后,按照产能利用率80%计算,预计产量接近100万吨,市场占有率达到3%。按照20%的毛利、10%的净利、4500元/吨的销售价格计算,这部分产能将为公司贡献净利润约4亿元,EPS 1元。 玉米种子有望超预期。2010年水稻和玉米的比例预计能达到6:4,2011年这个比例可能会进一步提高。公司2011年将主推的品种为农华101,该品种实行高价策略,40多块钱一公斤,单粒播,该品种广适性好,种植以后反映良好,毛利率也高于公司其他种子品种,如果玉米部分能够放量,公司种业部分贡献的利润有望超预期。 估值有提升空间。我们预计2010年-2012年公司EPS分别为0.77/元、1.23元和1.69元。以3月15号公司股价收盘价计算,对应2010年-2012年PE分别为49.11倍、30.73倍和22.45倍。考虑到每股收益里,有一部分是种业贡献的,种业在公司未来的增长值得期待,这部分可以享受估值溢价,估值有进一步提升的空间,给予推荐评级。

2010年是公司较为困难的一年。公司公布了2010年年报,实现营业收入4.59亿元,同比增长25.59%,营业利润4203.77万元,同比下降46.70%,实现归属于上市公司股东的净利润4,743.54万元,比上年同期下降41.55%,实现每股收益0.51元,全面摊薄后每股收益0.44元。2010年是公司较为困难的一年,综合毛利率为仅23.47%,比2009年下降了10.96%。 最困难的时候已经过去。2010年度种鸡价格处于历史低位,同时玉米、豆粕等饲料成本上升较快,2010年父母代肉种雏鸡的平均销售单价为10.48元/套,比2009年度下降36.79%;2010年度公司采购玉米的平均价格为2,027.02元/吨,比2009年度上涨18.19%,鸡类产品成本增加幅度高达61.87%,不少种鸡企业盈利不佳甚至亏损,公司在价格下跌和成本上涨的双重压力下依然能保持盈利实属不易。由于父母代鸡苗的价格涨价滞后于商品代鸡苗,进入今年一季度,种鸡价格已经比去年同期有了较大幅度的上升,我们认为公司最坏的时刻已经过去。 平淡的业绩下依然有亮点。公司2010年报总体业绩虽然不尽如人意,但依然存在亮点。2010年度向市场供应父母代肉种雏鸡1,649.34万套,比2009年增加了34%,在父母代种鸡的市场份额占中国30%的基础上,实现产量同比34%的增长,意味着市场份额有了进一步的提升,份额的提升速度超出了我们此前的预期。 年报分配预案略超预期。向全体股东按每10股派发现金股利人民币3.00元(含税),同时每10股转增3股,该分配方案略超我们此前预期。 承诺三年不减持,彰显管理层对公司业绩的信心。三年不减持,彰显了公司股东对于公司业绩和前景的信心,管理层有较强的动力做好公司业绩,对于未来的发展有着清晰的定位。公司主要领导均是专业从事畜牧业和相关产业领域的专家,有着丰富的行业经验,多年来对公司的经营使我们看到一个不断成长的种鸡龙头企业。优秀的管理层理应在二级市场中获得一定的估值溢价。 兼具外延式增长和内生性增长。有别于市场的认识:市场普遍认为公司已经拥有国内三分之一的市场份额,未来增长乏力,仅能保证稳定的业绩。我们认为1/3的市场份额给企业带来的收益大于靠外延式增长带来的收益。虽然从量上靠市场的做大,公司依然有稳定增长,但我们更看重市场做大带来的内生性增长。 预计2011年和2012年EPS分别为1.35元和1.71元,以3月17日收盘价34.83元计算,对应2011年、2012年的PE分别为25.80倍和20.36倍。 我们对公司的业绩预期趋于保守,不排除随着种鸡价格的上涨继续上调公司的业绩预测。公司作为种鸡龙头,市值仅40亿元左右,公司明年和后年业绩增长较快,对应2011年25.80倍的市盈率和同类公司比较,估值偏低,根据公司未来的发展规划和增长率,我们认为公司的合理价值对应2011年40倍PE维持强烈推荐评级。

业绩低于预期。公司公布了2010年度业绩快报,实现营业收入4.57亿元,同比增长25.17%,营业利润4259万元,同比下降46%,利润总额4989万元,同比下降38.33%,实现每股收益0.54元,同比下滑46%,低于我们此前的业绩预测。低于预期的主要原因是将上市路演费、广告费等费用978万元计入当期损益,影响了当期利润。 2010年度种鸡价格低迷,成本上升是业绩下滑的主要原因。2010年度种鸡价格处于历史低位,同时玉米、豆粕等饲料成本上升较快,不少种鸡企业盈利不佳甚至亏损,公司在价格下跌和成本上涨的双重压力下依然能保持盈利实属不易。最坏的时候已经过去,业绩向好,预计2011年也就会有较大幅度增长。 种鸡价格进入旺季。一季度是祖代种鸡的旺季。2010年种鸡价格一直处在低位运行,价格在三季度曾跌至9元以下,去年四季度价格开始逐步回升,进入今年一季度部分种鸡价格预计已经超过20元,同比价格大幅上升,一季度业绩预计会有较大幅度的增长。 承诺三年不减持,彰显管理层对公司业绩的信心。三年不减持,彰显了公司股东对于公司业绩和前景的信心,管理层有较强的动力做好公司业绩,对于未来的发展有着清晰的定位。公司主要领导均是专业从事畜牧业和相关产业领域的专家,有着丰富的行业经验,多年来对公司的经营使我们看到一个不断成长的种鸡龙头企业。优秀的管理层理应在二级市场中获得一定的估值溢价。 技术优势带来成本和价格优势。公司种鸡价格比市场同类鸡价高出2-3块钱,商品鸡高出1-2毛钱,技术优势带来价格。公司一套祖代可以出55套父母套,假设其他条件不变,目前公司的一套父母代种鸡的成本将比同类公司低10%。一套祖代肉种鸡最终可以提供约15.5吨的鸡肉产品。按公司的生产量计算,同样的时间公司一套祖代鸡可以生产出19吨的鸡肉产品,比市场同类公司产量高出了22%。 兼具外延式增长和内生性增长。有别于市场的认识:市场普遍认为公司已经拥有国内三分之一的市场份额,未来增长乏力,仅能保证稳定的业绩。我们认为1/3的市场份额给企业带来的收益大于靠外延式增长带来的收益。虽然从量上靠市场的做大,公司依然有稳定增长,但我们更看重市场做大带来的内生性增长。 预计2010年、2011年和2012年EPS分别为0.54元、1.35元和1.67元,以2月24日收盘价38.59元计算,对应2010年、2011年、2012年的PE分别为71.46倍、28.58倍和23.10倍。我们对公司的业绩预期趋于保守,不排除随着种鸡价格的上涨继续上调公司的业绩预测。公司作为种鸡龙头,拥有全国33%的市场份额,市值仅40亿元左右,公司明年和后年业绩增长较快,对应2011年28倍的市盈率和同类公司比较,估值偏低,根据公司未来的发展规划和增长率,我们认为公司的合理价值对应2011年40倍PE,对应价格54元,维持强烈推荐评级。

业绩基本符合预期。公司公布了2010年业绩快报,实现营业收入12.9亿元,营业利润1.88亿元,利润总额1.98亿元,归属上市公司股东净利润1.68亿元,与2009年度同期相比,营业收入增长95.67%,营业利润增长114.86%,利润总额增长116.06%,归属于母公司股东的净利润增长116.78%,实现每股收益1元,全面摊薄后0.87元,同时,向全体股东每10股派发现金红利1元(含税),以资本公积向全体股东每10股转增股本10股,基本符合预期。 业务快速扩张是业绩增长的源泉。公司上市以后获得了资金支持,资金瓶颈打破后,获得了快速发展,新签合同项目显著增加,订单饱满,业务快速扩张,今年重点区域有山东、安徽、海南、北京、成都、重庆、上海等市场,山东市场和安徽市场的布局已经初见成效。 优化业务结构,毛利率显著提升。公司通过优化资源配置,逐步提高了市政园林在整个业务中的占比,毛利率明显提升。1-9月份营业收入较上年同期增长66.82%,归属于母公司的净利润较上年同期增长115.43%,前3季度净利率为12%,四季度单季为14%,表明公司结构进一步优化,盈利能力增强。 市场集中度低,公司市场占有率逐步提高,行业增速较高,公司步入快速增长通道。2001年至2008年全国城市绿化固定资产投资从163.2亿元增加至649.9亿元,年均增速22%。城市绿化的快速增长,使得市政园林的市场容量增长迅速。同时房地产开发投资也在10年间迅速增长,房地产开发投资总额从2001年的6245.5亿元上升至36231.71亿元,其中商品住宅投资占70%左右。预计房地产的市场容量800-1000亿元,市政园林有1000-1500个亿,每年增速超过20%,目前公司的规模相对市场容量比较小,行业集中度低。公司增长明显快于行业增长,市场占有率逐步提高。小公司大行业在园林行业得到充分体现,公司步入快速增长通道。 看好公司未来成长性,高成长享受估值溢价。公司从2010年开始步入高速成长期,全年营业收入同比增长95.67%,2011年营业收入增长75%,2012年增长72%,净利润2010年和2011年有100%的增长,2012年有78%的增长,对于高成长的公司我们给予一定的估值溢价。预计2010-2012年EPS分别为0.89元、1.81元和3.49元,以2月21日收盘价73.55元计算,对应2010年、2011年和2012年的PE分别为82.64倍、40.63倍和21.07倍,考虑到公司的成长性和业绩增长,维持推荐评级。

业绩略低于预期。公司公布了2010年度业绩快报,实现营业收入6.24亿元,同比增长31.75,营业利润7316万,同比增长45.85%,归属上市公司股东净利润7377万元,同比增长33.39%,实现基本每股收益0.3025元,同比增长33.38%,业绩略低于我们的预期。 量价齐升,实现业绩同比增长。同2009年相比,公司的海参产量较2009年420吨有了较大幅度的提升,预计产量在590万吨左右,略低于我们此前620吨的测算。价格同比预计有23%的增长,量价齐升使得业绩同比增长。营业收入的增长高于预期的主要原因,可能是水产品加工部分的量高于我们此前的预期。 海参价格持续走高,价格上调指日可待。海参价格在2010年持续上涨,2010年年底价格部分海域较2009年上涨幅度超过50%,预计目前均价在每公斤220元以上,公司2010年上调了部分海参品种零售价格,批发价格并未上调,在海参价格上涨的背景下,公司有可能上调批发价格。虽然捕捞期已经过去,淡干和盐干海参在整个产品结构中占比上涨,价格上涨对公司业绩影响有限,但预计对新捕捞季到来的海参价格有所提振。 白海参、三文鱼和胶原蛋白值得期待。白海参于2009年培育出1.2万头苗,2010年又培育出300多公斤,白海参的价格会比目前的海参有较大幅度的提高,三文鱼养殖状况良好,预计11年底会有产量。胶原蛋白终端建设良好,业绩想象空间较大,将在未来几年为公司贡献收益。 估值合理,维持推荐评级。2010年、2011年和2012年EPS分别为0.30元、0.54元和0.79元,以2月17收盘价17.51计算,对应PE分别为58.36倍、32.42倍和22.16倍,估值合理。2010年业绩略低于预期,不改公司中长期价值,维持推荐评级。

业绩符合预期。公司公布了2010年年报,实现营业收入20.695亿元,同比增长43.95%,利润总额2.78亿元,同比增长38.74%,实现基本每股收益0.68元,同比增长28.3%,公司业绩符合我们的预期。此外,以未分配利润向全体股东每10股派发现金股利2.5元,以资本公积金向全体股东每10股转增股份10股。 收入增长得益于量价齐升。2010年公司共完成肉鸡宰杀量9037万羽,较2009年6770万羽增长33.47%,每羽肉鸡鸡肉产量较2009年增加1%,肉鸡产品单价也较2009年有所上涨,涨幅为5.4%,量价齐升使得全年营业收入同比增长43.95%。 毛利率有所下滑。公司2010年全年毛利率为18.28%,比去年同期下降2.18个百分点,主要原因是饲料价格的上涨幅度高于鸡肉价格的涨幅,2010年玉米价格上涨16.29%,鸡肉的单位销售成本增幅为8.34%,高于鸡肉产品单价的涨幅,营业成本和税金同比上涨了47.1%。 较强的费用控制能力保证了公司业绩增长。公司2010年期间费用为11,919.66万元,比上年增加1,742.61万元,增幅17.12%,低于营业收入43.95%的增幅。其中销售费用同比增长22.1%,财务费用同比下降9.6%,管理费用同比增长41.7%,较强的费用控制能力使得营业成本涨幅高于营业收入的情况下,利润总额依然实现了同比38.74%的增长。 公司未来2年业绩确定性强。公司是全产业链经营的典范,白羽鸡的消费量还有较大的提升空间。受成本推动已经猪肉价格影响,预计今年鸡肉价格还将维持高位。2011年公司产能有望翻倍,达到2亿只规模,2012年屠宰规模有望达到3亿只,未来2年年均营业收入增长率将超过40%,业绩确定性强。 估值合理,维持推荐评级。不考虑股本转增,预计公司2011年和2012年的EPS分别为1.02元和1.38元,目前估值合理,考虑到公司较大的成长空间,给予中长期推荐评级。

价格上调符合预期。公司从2011年1月1日起上调部分产品价格,其中,优质冶炼精煤车板含税价(长协)由1365元/吨上调至1465元/吨;稀缺冶炼精煤车板含税价(长协)由1510元/吨上调至1660元/吨;瘦精煤车板含税价(长协)由1060元/吨上调至1180元/吨;气精煤车板含税价(长协)由900元/吨上调至1020元/吨。上调幅度在7%-13%,符合我们的预期。 增厚2011年EPS0.23元。此次提价将增加公司2011年收入13亿元左右,考虑到税费等影响,我们测算增厚明年业绩0.23元/股。 成长性突出,未来产量增长来自于斜沟矿和整合矿井。公司未来的产量增长主要来自于:1、兴县:2011-2012年每年约有1000万吨的增长,达到3000万吨产能。2、整合矿井合计超过1000万吨,临汾地区整合的数量在年产480万吨左右,其他可能有600万吨左右,基本都是焦煤,煤质好,地质条件也相对较高,属于盈利能力比较强的矿井。到2012年公司产能预计将超过3000万吨。 优质焦煤资源稀缺,价格有继续上调的预期。近期钢材价格回升,部分钢厂恢复生产,焦煤需求增加,供给相对紧张,国内价格远低于进口焦煤价格,价格有继续上调的预期。 考虑到安全费的提高,本次提价基本抵消了安全费增加对业绩的影响,维持盈利预测,2010年EPS1.22元,2011年1.68元,2012年2.11元,以1月4日收盘价27.73元计算,对应2010-2012年PE分别为22.72倍、16.5倍和13.2倍,维持推荐评级。

专注上游,向上延伸,打破增长瓶颈。目标向上游扩展,发展成为能够培育曾祖代种鸡的国内公司。以国内目前的市场看,只能容纳一家曾祖代种鸡公司,公司一旦进入曾祖代种鸡市场,将在产业链上形成较强的竞争力,前景广阔。预计祖代种鸡苗的毛利率比父母代种鸡苗毛利率有大幅度的提高,届时将大幅提高公司的毛利率和盈利的稳定性,空白的曾祖代种鸡市场,给公司的成长性和市场扩大带来了想象的空间。 承诺三年不减持,彰显管理层对公司业绩的信心。三年不减持,彰显了公司股东对于公司业绩和前景的信心,管理层有较强的动力做好公司业绩,对于未来的发展有着清晰的定位。公司主要领导均是专业从事畜牧业和相关产业领域的专家,有着丰富的行业经验,多年来对公司的经营使我们看到一个不断成长的种鸡龙头企业。优秀的管理层理应在二级市场中获得一定的估值溢价。 种鸡龙头,产量增加值得期待。不同的消费群体收入占比差异较大,但无论是哪一种收入群体,在消费食品的占比中,占比最大都是肉禽及其制品。根据畜牧业协会预计2015年消费达到1551万吨,人口14.1亿,人均11千克,到2015年鸡肉的消费总量比现在增加约30%,如果益生的市场份额达到45%,那么益生的需求会比现在增加95%,年均需求量的增长达到近20%。 技术优势带来成本和价格优势。公司种鸡价格比市场同类鸡价高出2-3块钱,商品鸡高出1-2毛钱,技术优势带来价格。公司一套祖代可以出55套父母套,假设其他条件不变,目前公司的一套父母代种鸡的成本将比同类公司低10%。一套祖代肉种鸡最终可以提供约15.5吨的鸡肉产品。按公司的生产量计算,同样的时间公司一套祖代鸡可以生产出19吨的鸡肉产品,比市场同类公司产量高出了22%。 种鸡价格进入上升通道。祖代种鸡的旺季是在11-12月份以及明年一季度。今年种鸡价格一直处在低位运行,价格在三季度曾跌至9元以下,这个价格低于我们之前的预期,因此我们下调了今年的业绩预测,进入四季度种鸡价格一直处于上升过程中,明年一季度业绩超预期将是大概率事件,预计明年一季度单季EPS在0.35元左右。种鸡价格的回升力度超出了我们的预期,上调明年全年的业绩预测。 兼具外延式增长和内生性增长。有别于市场的认识:市场普遍认为公司已经拥有国内三分之一的市场份额,未来增长乏力,仅能保证稳定的业绩。我们认为1/3的市场份额给企业带来的收益大于靠外延式增长带来的收益。虽然从量上靠市场的做大,公司依然有稳定增长,但我们更看重市场做大带来的内生性增长。 以12月27日收盘价34.05元计算,对应2010年、2011年、2012年的PE分别为56.75倍、27倍和20.38倍。我们对公司的业绩预期趋于保守,不排除随着种鸡价格的上涨继续上调公司的业绩预测。公司作为种鸡龙头,拥有全国33%的市场份额,市值仅30亿元左右,公司明年和后年业绩增长较快,对应明年27倍的市盈率和同类公司比较,估值偏低,根据公司未来的发展规划和增长率,我们认为公司的合理价值对应2011年40倍PE,对应价格50元,给予强烈推荐评级。