基本面:最坏时期逐渐过去 预计13年实现30%增长,属于“业绩拐点型”,市场疑虑及我们分析的总结(见下页) 13年市政园林处于景气周期,地产行业也弱复苏,当行业顺周期时,公司凭借全国渠道优势和综合竞争力,业绩向上弹性较大 估值:具备业绩弹性+估值弹性,给予“强烈推荐”评级 预计13年收入超过43.5亿,EPS0.85。按照年初25倍、年中30倍,年末33倍以下(估值切换,25*(1+30%))的估值水平,13年全年目标价28元,区间【26-30】 目前公司市销率远低于同行,如果13年收入增长符合市场预期和销售净利率恢复上升,市场将进行价值重估,股价可达30元以上,估值向上弹性大 时机:目前价位(20.86元)是买入的良好时机 近期股价催化剂充分,业绩释放动力充足:1)股权激励草案将在6月13日股东大会通过,草案行权价20.45,对当前股价20.86有支撑;2)6月13日,有1.04亿限售股解禁;3)考虑到目前在手资金情况,我们预计公司将在13年下半年开始筹备股权融资,而市场预期公司为推高股价以更低成本融资而具备释放业绩和订单等利好的动力 市场对公司的悲观预期逐步扭转,“13年业绩拐点”的乐观预期有望建立:中性偏乐观的投资者认为公司“业绩和股价具有充足向上弹性,目前估值相对其他园林公司更有吸引力”,因此,我们预判6月中下旬开始,将有一轮预期推动的上涨行情

投资建议: 行业层面看,地产产业链回暖与行业景气趋势上行,结合企业新签订单情况,市场装饰对增长疑虑担忧与政策压制的估值有望逐步释放;公司层面看,内部机制与市场营销渠道全面加强,公司作为业绩拐点型公司概率较大,当前估值基本反映所有对公司悲观预期,虽然拐点确认需要后续订单验证,但目前时点从风险收益比来看值得积极布局,给予“强烈推荐”评级。预计13、14年eps分别为0.81元、1.12元,对应的PE分别为21倍、15倍,为装饰股最低水平,如果增长拐点的预期为市场接受,公司作为小体量、高潜力品种其估值有较大的弹性空间,给予“强烈推荐”评级。 要点: 以引进高管为契机的渠道营销全面展开。公司总结过去增长慢于其他上市装饰公司的主要原因主要在于营销渠道不足的问题,信息来源较少,对市场的反应不够快速直接,从大概率上我们接受公司过去增长乏力是因为渠道问题的解释。从我们跟踪的装饰和园林企业来看,高管的市场营销都是公司拿单能力的强大保障(特别是企业规模偏小时),而公司过去的高管团队中业务型高管偏少。对此,公司从去年底开始陆续引进三位具有深厚行业背景与市场资源高管(总经理+两位主管营销副总)力图解决这一问题。从目前情况来看,最近半年来公司借高管引进为契机在市场区域和经营业态拓展方面做了积极有效的努力,就市场营销这一核心问题进行了深度的布置与实施,我们认为公司的诸多措施在未来几个月有望迎来开花结果。 12年结转订单较少,受此影响预计中报业绩较为平淡;但未来1-2个月内的渠道营销有望见效,公司下半年的新签订单非常值得期待,我们预计全年新签订单有望达到28亿。公司12年新签订单17.3亿,12年结转至13年的订单仅2个多亿,受结转量较少和新签一般影响,预计中报业绩较为平淡。但我们认为公司去年底以来的营销渠道布局和业务开展有望在未来1-2个月内见效,从而对下半年新签订单情况较为乐观,我们乐观预计公司13年全年新签订单有望达到28亿(同比增长62%)。订单结构方面,公司一方面维持过去精装修业务大约30%的占比,预计13年公司来自恒大集团的精装修业务仍较为可观(去年4个亿),同时公司也积极寻求在酒店、商业综合体、医疗、文化产业和市政(地铁)的多点突破。 基于对新签的信心,考虑到单体项目金额小的高确认率,我们对公司13年30%以上增长达到年报给予的增长目标(35%)信心较为充足。 从整体情况分析来看,我们对于公司13年的业绩增长达到年报给出的35%目标较为看好。从订单角度看,假设公司13年新签25亿订单,按照60%当年的确认率,预计13年可实现收入17.5亿,同比增长30%。从装饰公司的成长路径可以看到,随着经营规模的扩大,规模效应将带动盈利能力显著提升,因为对于公司利润的增速,我们认为一旦收入规模快速提升,盈利的增速有望更强。 对于行业的观点:受益于地产弱复苏的行业景气趋势向上,对增长疑虑担忧与政策压制的估值有望释放,基于“成长性”确认的补涨行情有望延续。 去年12月以来的创业板走势强劲,但其实拆分来看,一季度业绩增速较快的公司股价表现远好于业绩下滑的公司,因此不同于10年纯粹流动性推动的小盘股行情,今年以来的小盘股走势更多的是市场给予的成长估值溢价。周期端来看,表现最好的两个板块银行与地产,也是基于较好业绩增速和较低的估值水平。因此,我们认为去年底以来的市场行情基本围绕“成长”展开。 装饰作为A股市场的典型成长性板块,今年以来因为市场对于板块增长拐点的担忧而一直表现一般,但一方面地产弱复苏的趋势不断得到确认,另一方面企业单月新签订单趋势不断向好验证行业复苏,如果13年可以实现30-40%的新签订单目标,那么14年40%业绩增长就是可期的,目前“20倍估值+13、14年30-40%复合增长”是较好的投资选择。 从估值角度看,从去年以来模拟的装饰与地产股走势来看,两者的股价相关性越来越高,除去对装饰股增长拐点的担忧这一负面因素,地产调控政策也是压制估值的重要因素。基于目前经济背景、城镇化和行政审批权下放提法,房地产调控的放松成为可能,这将从根本上提升地产产业链的估值水平。 投资建议:公司具备“业绩弹性+估值弹性”,给予“强烈推荐”评级。 行业层面看,地产产业链回暖与行业景气趋势上行,结合企业新签订单情况,市场装饰对增长疑虑担忧与政策压制的估值有望逐步释放;公司层面看,内部机制与市场营销渠道全面加强,公司作为业绩拐点型公司概率较大,当前估值基本反映所有对公司悲观预期,虽然拐点确认需要后续订单验证,但目前时点从风险收益比来看值得积极布局,给予“强烈推荐”评级。预计13、14年eps分别为0.81元、1.12元,对应的PE分别为21倍、15倍,为装饰股最低水平,如果增长拐点的预期为市场接受,公司作为小体量、高潜力品种其估值有较大的弹性空间,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:公装业务的市场开拓不达预期,施工进度落后于计划;地产调控政策力度加大导致住宅精装修业务出现下滑;大幅的人员引进导致成本费用急剧上升拖累业绩。

投资建议: 对于天广的未来发展空间,我们需要将研判的重点聚焦在其工程业务开展方面。我们看好13年公司在工程业务承接方面量上的重大突破,考虑到工程业务的跨年度特征,大量新签无疑为明后两年的增长积蓄能量,由此带来的公司中长期增长预期更加明确,维持对公司的“强烈推荐”评级。 事件: 公司今日公告与江西二建(江西建工第二建筑有限责任公司)签订战略合作框架协议,协议内容主要包括以下几方面:1)双方各自发掘社会资源,在建筑工程业务承接、消防工程业务等方面开展合作;2)江西二建对其所承接的建筑工程项目推荐使用天广生产的消防产品;3)双方共同寻找和开拓具有承接价值的BT项目;4)成立江西二建公司天广项目部,负责运行天广自主投资各类工程项目和利用江西二建平台承接的建设工程项目。 要点: 此次框架协议签署标志着公司开启消防工程业务承接新模式。我们注意到公司自12年8月增资泉州消安以来在消防工程业务开展方面频频发力,继10月份成立泉州消安天津分公司以后,陆续在全国设立7家分公司,13年以来公告新签3990万消防工程项目,此次与江西二建--江西省最大的单一建筑工程公司--签订战略合作框架协议是消防工程业务的又一次发力,也是“大客户战略”这一新承接合作模式的尝试。我们在3月15日的公司跟踪报告《新商业模式构建催生新成长空间》提到:“不直接面对终端客户的‘经销商’模式是公司过去赖以成功的法宝,但对需求终端的无法掌握从长期看可能制约企业的发展,工程业务的开展将使得公司可以直面终端客户。但工程业务的开展并不能从根本上解决掌握终端客户这一根本问题,因此,我们逻辑上的分析判断,大客户战略、战略投资者引进的‘傍大款’模式将更进一步成为公司的最优选择。 合作模式互利共赢,如成功落实将对公司消防工程业务产生积极影响。我们相信此次合作是公司2012年7月份设立江西分公司基础上一次深化,从协议内容来看,合作模式可以做到互利共赢,如成功落实将公司天广消防业务产生积极影响。江西二建隶属江西建工集团、是省内最大的单一建筑工程公司,根据相关资料,2013年公司承揽业务突破百亿元、完成施工产值近60亿元,被评选为2011年度中国建筑业最具成长性百强企业。简单测算,如果按照建安投资的2%计算消防工程业务量,每年给天广带来的潜在消防工程业务约为1.2亿。此次战略合作揭示的另一层次意义在于,公司可能会进一步推广这种“大客户战略”,开拓与大型建筑工程企业或直接投资方的更多战略合作。 从工程商模式转型角度而非简单消防设备制造业理解公司的投资价值。我们认为要理解天广消防的未来发展就必须理解公司自2012年以来积极推动的工程商模式的转型,如果仍将公司当作消防设备制造业看待将无法完全理解我们看好公司的逻辑,从过去一段时间的交流情况来看,我们认为这个问题是普遍存在的。我们之所以看好公司发展转型是基于以下四方面:1、通过外延式并购专业工程安装服务团队,公司解决了由制造模式向工程模式转变的职能管理、项目管理与项目经理储备问题;2、依托合理、大型生产基地布局与丰富产品配套的市场营销更具竞争力;3、工程业务承接的资本属性越来越强,泉州消安依赖天广支持在拿单方面将突破资金限制,这是其他非上市消防企业或单纯消防安装企业所无法比拟的。 投资建议:维持“强烈推荐”评级。对于过去和现在的天广消防,如果将其定位于一家消防设备制造企业,那么我们认为公司正是因为较好的解决了消防企业发展的两大问题,才得以在过去几年保持了较好的成长性。这一问题的解决途径也构建了公司作为设备制造业的竞争优势--南安籍经销商的销售渠道(打破行政壁垒的跨区域拓展)、基于不断研发的完善产品配套体系(范围经济与一站式采购)。对于天广的未来发展空间,我们需要将研判的重点聚焦在其工程业务开展方面。依据我们上述分析判断,我们看好13年公司在工程业务承接方面量上的重大突破,考虑到工程业务的跨年度特征,大量新签无疑为明后两年的增长积蓄能量,由此带来的公司中长期增长预期更加明确,维持对公司的“强烈推荐”评级。 风险提示:消防工程新签和收入确认不达预期,宏观经济持续超预期下

投资建议: 公司此次公告的项目规模和规格远超市场预期:1)一期规划总金额160亿元,预计景观园林可达20-30亿元,分3-5年逐步完成,框架协议落地性较好,若成功实施预计从2014年起将对未来几年业绩产生积极影响;2)继上海浦东、天津滨海后,广州南沙成为国家级战略新区,公司成为战略投资合作方,彰显市场竞争力及有利后续市政园林业务拓展;3)本次合作采取“政府-开发商-园林企业”新业态模式,更好地控制市政园林回款风险和实现投资收益。我们预计2013-2015年EPS为1.20元、1.69元和2.21元,维持“强烈推荐”评级。 事件:5月13日晚间发布公告,公司与广州南沙开发区管理委员会、鼎晖投资及广东建华置地投资有限公司四方,在广州市委市政府举办的“国家级战略新区·粤港澳全面合作示范区--广州南沙新区香港推介会”上签订《明珠湾区(珠江区域)开发基金投资服务协议》,拟共同发起与募集基金,投资开发明珠湾区珠江区域,一期规划总金额约160亿元。 要点 荣获广州市政园林盛宴VIP卡,凸显公司竞争优势,增强市场竞争力2012年9月6日,国务院批准实施《广州南沙新区发展规划》(以下称“《规划》”),继上海浦东新区、天津滨海新区之后,广州南沙新区正式成为国家级战略新区,战略意义非凡。 《规划》多处提及“生态建设与环境保护”--“生态环境质量进一步优化,建成区绿化覆盖率达到43%”、“充分发挥南沙新区在推进粤港澳生态建设和环境保护合作中的示范作用,建设跨境生态廊道”、“营造‘钻石水乡’,保护岭南水乡生态资源,构筑由生态涵养区、景观保护区和城市绿网区组成的水乡生态绿化网络”……,反映出生态园林景观在南沙新区的开发建设中扮演重要角色。 公司作为广州本土上市园林公司,经营风格稳健,项目质量在业界具有良好口碑,与全国知名大型地产商建立长期合作关系,设计施工产业链一体化、资金实力、大客户资源等竞争优势凸出,因此获得政府的青睐,荣幸成为南沙新区开发的战略合作方。 公司一直深耕地产园林,市政园林属于公司逐步开拓的业务领域, 本次合作有助提升公司承接城镇化园林景观项目的综合能力,积累市政项目经验和打造市政精品工程;同时,国家战略新区园林景观开发商这金漆VIP卡,有利于公司后续拓展市政园林业务,增强市场竞争力。 项目规模远超市场预期,若成功落实将对公司未来3-5年业绩产生积极影响 预计景观园林可达20-30亿元。一期规划总建设面积高达5000多亩,总投资额约160亿元,其中预计园林景观投资占比15%-20%,约20-30亿元的体量规模,主要包括:前期的市政园林(如:生态公园、市政道路配套绿化等),以及中后期的地产园林(如:住宅地产园林、商业/产业园区绿化、生态水乡园林),总体规模远超市场预期。 预计框架协议落地性较好。借鉴上海浦东新区、天津滨海新区的高速发展经验,南沙新区将成为广州市政府今后3-5年重点投资建设区域。考虑到广州政府务实高效的行政风格,去年9月《规划》才获中央批准,到目前已确定了开发营运模式、初步规划方案、战略合作方到位等可执行性高的框架协议,侧面反映出政府大力发展南沙新区的决心和动力。虽然本协议仅为框架协议,预计对2013年业绩不会产生影响,但框架协议落地性较快,且市政园林项目先行,预计从2014年开始将对收入利润将产生贡献。 市场化运作公开透明,保障项目进度和风险。合作方除政府外,还包括大型的私募股权基金鼎辉投资,以及专注于投资控股住宅商业地产项目的广东本土地产商建华置地,共同成立基金项目开发公司,能发挥各自身资金、技术优势,通过市场化、公开透明商业运作模式,将较好保障项目推进。 预计景观园林可达20-30亿元。一期规划总建设面积高达5000多亩,总投资额约160亿元,其中预计园林景观投资占比15%-20%,约20-30亿元的体量规模,主要包括:前期的市政园林(如:生态公园、市政道路配套绿化等),以及中后期的地产园林(如:住宅地产园林、商业/产业园区绿化、生态水乡园林),总体规模远超市场预期。 预计框架协议落地性较好。借鉴上海浦东新区、天津滨海新区的高速发展经验,南沙新区将成为广州市政府今后3-5年重点投资建设区域。考虑到广州政府务实高效的行政风格,去年9月《规划》才获中央批准,到目前已确定了开发营运模式、初步规划方案、战略合作方到位等可执行性高的框架协议,侧面反映出政府大力发展南沙新区的决心和动力。虽然本协议仅为框架协议,预计对2013年业绩不会产生影响,但框架协议落地性较快,且市政园林项目先行,预计从2014年开始将对收入利润将产生贡献。 市场化运作公开透明,保障项目进度和风险。合作方除政府外,还包括大型的私募股权基金鼎辉投资,以及专注于投资控股住宅商业地产项目的广东本土地产商建华置地,共同成立基金项目开发公司,能发挥各自身资金、技术优势,通过市场化、公开透明商业运作模式,将较好保障项目推进。 站得更高,看得更远:独创市政园林业务开展新合作模式 探索园林合作新模式。由于市政BT模式前期须要大量垫资且后期回款速度慢,因此一直受到资本市场诟病,但此次合作一种新经营模式--“政府-投资商(或开发商)-园林企业”三角模式,可降低园林企业直接承接市政项目而承担的施工和回款风险。举例来说,政府有地没钱,可把项目用地审批给投资商(如:前期风险投资基金等),或者把土地抵押给开发商,由投资商或开发商负责项目开发(包括园林建设)的资金到位和回款,园林企业进行园林景观建设,提升项目土地价值,政府、投资商和开发商从土地和项目升值中获利。对于园林公司,可从工程项目获利,进一步而言,如作为投资合作方(如本次项目),也将一起分享项目的投资收益。此合营模式是公司因应市政园林新业态而探索出的新模式,最大限度发挥了投资方、地产商和园林企业各自的专业优势,共同出资提升了整体融资垫资能力和市政大额项目的承接能力,同时整合了产业链上下游资源,实现了效益与风险的共享,具有创新意义。 项目符合公司业务拓展方向。从2013年开始,公司大力拓展旅游度假园林和市政园林业务。南沙新区项目将包括探索旅游产业化合作路径,共同开发高品质旅游项目,积极发展滨海休闲旅游、生态旅游、水乡文化旅游,因此能有效支撑公司旅游度假园林业务发展,符合未来业务拓展方向。 投资建议:预计2013-2014年EPS分别为1.2和1.69元,当前股价对应PE分别为28x和20x,给予2013年30-35倍P/E,合理股价区间36-42元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:战略框架协议的具体项目落地较慢,经营活动现金流恶化风险

核心观点: 旅游地产爆发增长,带动旅游度假园林发展 旅游行业高速发展以及地产商加大旅游地产投资,旅游地产正掀起第三次地产浪潮(市场规模超万亿),从而带动旅游度假园林加速发展(市场空间超百亿) 普邦紧跟地产商发展步伐大力拓展旅游度假园林,根据目前订单情况预计2013年可实现2-4亿收入(2012约1亿),且后续两年订单有保证 类比2009-2011年商业地产景气周期推动龙头公装企业高速成长,我们预计从2012年开始旅游地产的爆发增长,也将成为普邦未来几年的高增长点 适时进军市政园林,共享景气周期 2013年“美丽中国”政策落地+投资加速,推升市政园林景气周期向上 凭借资金优势进军市政园林,保持一贯稳健经营风格,严格精挑短平快项目 目前在谈4-5个项目(我们测算约4-5亿),预计至少为2013年贡献1-2亿收入,市政业务发展速度或超预期

核心观点 地产园林长期发展的逻辑: 行业层面:地产行业稳定增长,“黄金十年”已过,但“白银十年”接棒 公司层面:大客户战略和竞争优势突出,普邦市占率的逐步提升 地产园林短期增长的关键: 行业层面:取决于13年地产复苏的力度和可持续性,以及受地产调控的影响程度 公司层面:紧跟大客户发展步伐和跨区域扩张,保持快速增长 地产销售回暖,带动后续地产园林订单 从12年Q3开始地产销售回暖,带动公司新签订单快速增加,将体现在13年中报业绩 即使13年地产弱复苏,预计重点地产公司销售增速约30%,保障园林后续新签订单 “国五条”地产调控,对普邦冲击相对较小,更多影响预期而非业绩 “国五条”对地产销售短期影响有限,中长期反而利好新房销售 地产调控促进地产行业集中度提高,“强强联合”为普邦赢得更多订单和市场份额 高增长可期:预计13年地产园林(住宅+旅游类)收入约25亿,同比增长30%-40%

普邦园林(002663)作为2013年度推荐金股,本系列报告将围绕以下专题分析: 专题一:竞争优势:凭什么保持高质量的增长? 专题二:住宅地产园林:如何发展传统地产园林业务? 专题三:旅游度假和市政园林:如何拓展新业务以延续高增长? 专题四:投资策略:为什么值得买?什么时候买卖? 深度报告:公司投资价值的综合分析 力求说清楚以下三点: 品质:为十么是 公司?(竞争优势;成长性) 估值:为什么值得买? (绝对估值水平;相对估值水平与同业/历史比) 时机:什么时候买? (影响股价波动的预期差;投资策略)

盈利预测 2013年收入26-28亿,同增超过40%:住宅类23亿,旅游度假类2-3亿,市政类1-2亿 预计2013-2015年EPS分别为1.2、1.69和2.21元 估值与股价分析——为什么值得买? 绝对估值:36.8元,价值波动区间32-42元 相对估值:历史估值23-36倍,按2013年30倍P/E,目标价36元,合理区间36-42元 估值溢价:1)业绩较高确定性;2)进军市政园林,收入盈利规模快速提升;3)拓展旅游度假园林,一定程度上对冲地产调控风险 投资策略——什么时候买卖? 投资成长——更适合中长期、风险承受度较高的投资者:通过对照《如何选择成长股》投资要点分析,我们认为普邦属于优质成长股,目前股价30.42,对应P/E约25倍,估值合理,给予“强烈推荐”评级 关注周期,择时投资——更适合中短期、风险厌恶型投资者:1)耐心等待股价错杀机会,例如地产调控政策导致“恐慌性”杀跌提供的买入时点;2)当心地产二次调控,(如有)调控政策出台时或之前果断清仓,利空出尽后逐步建仓;3)关注板块效应和短期催化剂,或将推动上涨行情

投资建议: 考虑到地产复苏利好地产园林业务,市政园林BT项目施工进度明显加快将进入收获期,2012年最坏时期或已过去,期待2013年业绩拐点带来的“戴维斯”双击机会。参考股权激励草案行权条件的增长目标,我们预计2013-2014年EPS分别为1.05和1.45元,当前股价对应PE分别为23.1x和16.7x,给予2013年28倍P/E,目标价30元,给予“推荐”评级。

投资建议:公司是业绩和主题兼具的投资标的,我们看好公司出色的拿单能力和短平快BT项目带来业绩增长保障,生态修复的特色业务和产业链一体化延伸将启动公司的二次高增长。根据目前在手和即将新签订单情况以及资金实力等综合判断,预计2013-2014年EPS分别为1.44和2.04元,目标股价50元(对应2013年35倍PE),维持“强烈推荐”投资评级。 事件:4月22日晚间,公司发布2013年一季度业绩,营业收入2.21亿元,同比增长33.4%;归属上市公司股东的净利润为0.36亿元,同比增长24.8%,符合市场预期(与此前公司预告20%-50%增长一致)。 要点: 短平快BT项目进展顺利,保证收入和利润维持高增长。对于已公告的BT项目(合同金额1亿元以上)进展顺利,Q1完成工程产值约5830万,约占营收26%,BT项目的投资收益实现了1400万,同比增长126%,保证了收入和利润的高增长。但由于春节因素和北方冷冻天气影响施工,且Q1属于行业淡季,收入和业绩的全年占比较小、波动较大,虽然2013年Q1收入和利润增长33%和25%低于全年增长目标50%和41%,但我们认为Q1对全年业绩影响有限。 新签订单保持较快增长,预计后续订单密集爆发。除公告的大额BT订单外,一季度公司新签其他工程施工及养护合同(合同金额1亿元以下)4项,累计合同金额3,216.08万元;新签设计合同6项,累计金额447.72万元,共约3700万,符合市场对一季度新签订单预期。我们认为,充分受益“美丽中国”和“城镇化”建设,从中央到地方政府对生态环境改善的民生工程需求强烈,同时越来越成熟普及的BT模式又为地方政府解决了融资问题,因而进一步撬动了市政园林BT项目数量,我们看好公司出色的拿单能力,随着二季度建筑工程订单和开工旺季的来临,预计2013大额BT订单后续将接二连三地公告(与2011年大额BT订单签订主要集中在四季度、2012年主要集中在下半年的情况有所不同),将持续吸引市场关注。 资金依然充裕,为订单落地和承接提供保障。公司2013年3月8日发行第一期短融2.5亿,Q1短期银行借款较年初增长了3500万,长期借款增加了约7500万,从公司主动加大财务杠杆和对资金的需求,侧面反映出订单和收入规模快速增长的良好势头。目前资产负债率约44%,仍低于 50%,仍有进一步加大杠杆的空间。另外,公司在手资金6.5亿元,银行授信额度有10亿元,短融还有2.5亿可用,再考虑前期BT项目回购款在2013年约有3-4亿元的回收,共约22-23亿元,资金实力可完全满足订单的承接和落实。 Q1回款情况良好。Q1应收账款4800万,较年初减少了29.9%,主要是收回2012年底积压的结算工程款,所以Q1收入增长而应收账款却小幅下降,且资产减值损失为-96万,说明了应收款的回收,从而冲回已计提的坏账准备。 2013年高增长确定。目前在手未完工的BT订单约15亿,预计可为2013年贡献6-7亿收入;另外,根据目前在谈的签约可能性较高的BT订单,预计此部分订单2013年可确认4-6亿收入;再考虑其他进度款项目实现7-8亿收入(保守估计保持30%增长)。综合此三项,2013年要实现“营收18亿”的目标,问题不大。 股权激励正式授予后,预计业绩释放动力充足。2013年4月19日股东大会审议通过股权激励计划草案,预计在一个月内将正式授予。市场认为,最优策略是在授予日前,授予当日股价与授予价相当,以减少期权管理费用,授予日后积极释放业绩。公司在谈大额BT订单充足,亮丽的中报业绩值得期待。 业绩预测和投资建议。我们维持2013-2014年EPS分别为1.44和2.04元。参考“2013-2016年四年复合44%增长”的行权条件,给予2013年35倍PE,目标股价50元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:BT项目回款风险;项目施工进度落后于计划从而导致收入增长低于预期的风险。

事件: 4月21日晚间,公司发布2013年一季报,2013年1-3月实现营收3.73亿元,同比增长16.4%;实现归属上市公司股东净利润0.39亿,同比增长25.3%;实现每股收益0.14元。业绩基本符合市场预期。 要点 季节因素导致Q1收入增长放缓。由于春节因素和北方冷冻天气,导致Q1施工天数很小,随着公司华南以外业务占比增加,受天气影响程度较大,因此Q1收入增长仅为16.4%,低于全年增长目标,但由于2012年3月IPO大额超募资金,充裕的在手资金产生利息收入使得财务费用-553万,利润实现了25.3%增长高于收入增速,业绩符合市场预期。Q1属于行业淡季,收入和利润占比较小,我们认为Q1对全年业绩的影响有限。 新签订单和完工产值的增加,保障Q2、Q3恢复快速增长,中报业绩值得期待。2012年3季度以来地产销售回暖带动新签订单快速增加,考到施工周期6-9月的时间滞后性,随着二季度开工逐步正常,我们判断将体现在2013年Q2、Q3业绩上。另外,Q1存货5.83亿较年初增加了133%,反映的是在手项目已实现的产值,预计将可在Q2、Q3确认。公司在1季报中对于2013年1-6月净利润增速的预测为25-55%,也验证了这种趋势。应收款情况有所改善。由于部分长期合作的地产商在年末给上游供应商压款,导致公司2012年底应收账款大幅增加,但预计一季度已及时回款,所以Q1收入增长而应收账款却小幅下降,且资产减值损失为-85万,说明了应收款的回收,从而冲回已计提的坏账准备。另外,一季度收现比回升至0.82,好于2012年0.66,应收款情况有所改善。 主动加财务杠杆,业务扩张势头不减。虽然公司在手资金充裕,但仍将发行7亿的公司债,从公司主动加财务杠杆,反映出对2013年加快发展的决心;另外,在手资金8.7亿较年初减少1亿,Q1短期借款较年初增加1.5亿元,经营活动现金流净额为-2.37亿,从公司对流动资金的需求,反映出业务规模的快速扩张,从其他应收款较年初增长34.01%(主要是相应支付的投标保证金增加所致)也得以验证。 投资建议:行业层面考虑到园林行业重新步入景气上升周期,公司层面2013年大力拓展旅游度假类园林和进军高景气的市政园林,将有效对冲地产调控风险、打开新成长空间,未来两年业绩向上弹性十足,我们预计2013-2014年EPS分别为1.2和1.69元,当前股价对应PE分别为27.1x和19.2x,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:房地产进一步加强调控风险,旅游度假和市政园林新业务开拓低于预期风险,应收账款回收风险,经营活动现金流大幅恶化风险。

投资建议:我们看好公司向工程商模式全面转型的前景,公司为此做出的积累和努力是显而易见的。伴随公司天津生产基地的逐步成熟和分公司布局,消防工程的业务承接将打破区域限制,市场空间更加广阔。依据我们上述分析判断,我们看好13年公司在工程业务承接方面量上的重大突破,考虑到工程业务的跨年度特征,大量新签无疑为明后两年的增长积蓄能量,由此带来的公司中长期增长预期更加明确,维持对公司2013、2014年EPS分别为0.73元和1.01元的预测,重申对公司的“强烈推荐”评级。

事件: 2013年4月14日晚间,公司发布股票期权激励计划草案(以下简称“本计划”,具体内容参见表1和2)。 投资要点: 行权条件超预期。本计划行权条件为2013年-2016年扣非后归属上市股东净利润比2012年分别增长30%、76%、165%和295%,即相当于“未来4年复合增长41%”,可媲美铁汉生态前期推出的“4年复合44%增长”远超市场预期的高规格股权激励方案,这一方面反映了公司对园林行业正处于黄金发展期的判断,也彰显了公司中长期发展的信心。 激励重点覆盖中高层业务骨干。园林行业属于“轻资产”、“项目驱动型”行业,技术业务人才是第一生产力,因此本计划重点激励中高层业务骨干,其中主要面向工程体系(36人)和设计体系(16人)等核心盈利业务部门共78人(占授予人数83%),另外还包括总部管理骨干(16人),合计94人。激励针对性强,有助于调动业务员工和管理层员工的积极性。 行权价格合理,激励效果明显。授予价格为每股24.54元,对应2013市场预期eps约22-24倍P/E,低于目前园林股25倍以上P/E水平,如果后续公司订单、业绩等信号让市场预期行权条件兑现可能性较大,可给予30倍估值水平,因此行权价为员工预留了充足的收益空间。 行权条件并非一刀切,近“实”远“虚”,循序渐进。行权条件对应2013-2016年每年同比增长约30%、35%、50%和50%。所谓近“实”:2013-2014年行权条件适中,可行性较大;所谓远“虚”:2015-2016连续两年50%的高增长能否达到,要视乎员工的努力程度和外界条件配合(如:融资情况、行业景气度等),激励作用明显。 -2013年:可用资金能支撑2013年30%增长。从订单收入来看,即使受2011-2012年持续地产调控政策影响,2012年公司地产园林新签订单仍能保持30%增长,随着地产销售回暖,我们估计2013年新签订单能实现35%以上增长;市政园林目前在手订单充足(约40亿),从2012年三季度开始BT项目施工已明显加快,预计2013年市政园林收入可达到8-10亿,增长100%。同时,随着高毛利的市政项目占比提高推升综合毛利率、财务费用率2012年见顶回落、精简人员控制成本效果显着,预计2013年利润增长将快于收入增长,业绩实现30%增长可行性较高。 -2014-2016年:资金是获取订单的“必要”条件,高增长能否实现要视再融资情况。考虑到目前园林行业正处于黄金发展期,且受益于“美丽中国”和“城镇化”的长期推动,我们看好公司品牌、产业链一体化和全国平台等综合竞争力,具备实现高速增长的充分条件。但目前在手资金仅5亿元,资产负债率超过50%融资能力受限,资金瓶颈将制约未来3年高增长。如果公司2013年下半年或2014年初能顺利进行股权融资,满足资金“必要”条件,未来3年高增长仍值得期待。 投资建议:考虑期权费用的影响和行权条件增长目标,我们调整2013-2014年EPS预测分别为1.05和1.45元,当前股价对应PE分别为22.5x和16.3x。期待业绩拐点带来的“戴维斯”双击机会(业绩与估值双重提升),给予2013年30倍市盈率,目标价32元,维持“强烈推荐”评级。风险提示:房地产复苏低于预期、市政园林项目施工进度低于预期、应收账款不能及时收回

需密切关注2013年经营活动现金流周转情况。由于地产调控政策的持续使地产商的资金状况受到影响,另外公司凭借IPO超募资金优势,为积极开拓新客户维系老客户关系而一定程度上放宽信贷条件,导致了应收账款大幅增加(2012同比增长148%),而且由于业务体量的快速增加,导致经营活动现金流出现恶化(净流出-2.58亿),2012年收现比快速下降到。但公司一向保持财务稳健作风和重视资金周转管理,将竭力保持高增长的同时积极采取措施控制经营活动现金流的稳定性,我们会密切关注年现金流的周转情况。 年高增长值得期待:1)资金充裕撬动订单。公司在手资金10亿元,在资金充裕的情况下,又准备发行不超过7亿元的5年期公司债,侧面反映出公司对2013年快速发展的良好预期,且已为承接大额订单及潜在超预期的业务扩张做好了充分的资金准备;2)新签订单增长保证业绩。预计2012新签订单总额约20亿元,假设完工40-50%,剩下在手订单能为13年收入贡献至少10亿元(20*50%);基于2013年地产回暖的预期,保守估计2013年新签订单增长50%,金额30亿(20*1.5),按完工50%测算将能确认约15亿(30*50%),合计2013年收入超过25亿(10+15),比2012年的18亿收入增长约40%。随着高毛利的旅游度假类项目占比提高从而推升综合毛利率,预计2013年业绩增长略超或同比收入增长,超过40%,对应eps 1.2元。 投资建议:预计2013-2014年EPS分别为1.2和1.69元,当前股价29.33元,对应PE分别为24.4x和17.3x,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:房地产复苏低于预期、应收账款不能及时收回

投资建议:考虑到地产复苏利好地产园林业务,市政园林BT项目施工进度明显加快将进入收获期,公司积极开拓市政领域和新签订单,2013年业绩向上弹性十足。目前市场对公司市政BT订单转化为业绩的不确定性、资金瓶颈的疑虑等分歧压制了公司的估值水平,但我们认为公司基本面逐步改善的迹象将推动市场对业绩拐点预期的形成,2013年季度或中报业绩的逐步验证将消除市场疑虑,带来“戴维斯”双击机会(业绩与估值双重提升)。我们预计2013-2014年EPS分别为1.15和1.61元,当前股价对应P/E分别为21.3x和15.2x,给予2013年30倍P/E,目标价36元,维持“强烈推荐”评级。