事件 中顺洁柔于2011年12月23日发布公告:公司实际控制人邓氏家族成员之一邓冠彪于2011年12月22日通过二级市场购入公司股票72422股,占公司总股本0.0453%,并计划在1年内通过二级市场增持不超过公司总股本2%(合320万股)的股份(含此次已增持股份在内)。 评论 大股东增持表明看好行业及公司发展前景:邓氏家族是公司实际控制人,本次增持前,邓氏家族通过广东中顺纸业集团有限公司、中基投资咨询有限公司、香港中顺公司直接或间接持有中顺洁柔近54.44%股份。本次增持后,截止2011年12月22日邓氏家族持有中顺洁柔54.48%左右股份。根据公告,大股东计划在1内通过二级市场增持不超过公司总股本2%,以2011年12月22日收盘价计,需动用资金不超过7330万元左右。大股东增持表明了公司实际控制人及管理层看好生活用纸行业及公司的发展前景,彰显了对公司未来发展的信心,我们建议大家积极买入。 公司盈利向上趋势明确:公司原料成本从二季度高点以来跌幅达28%(漂白针叶浆)、31%(漂白桉木浆),木浆占生活用纸生产成本近60%,全木浆生活用纸吨纸耗浆1.02-1.05吨,原料成本下跌生活用纸受益较大。而且生活用纸作为终端消费品,价格具有粘性,产品价格下降的幅度要远低于成本下降幅度,因此生活用纸毛利率将大幅上升。同时公司在2011年新增的5万吨新产能将于2012年完全释放(2011年因限电及天然气问题,影响了公司生产),公司盈利拐点非常确定。而且从长周期看,我们认为2012-2015年木浆将持续处于景气低谷,相对的,生活用纸等纸张行业的盈利性将处于高位,因此公司盈利的改善具有持续性,而非简单的交易性机会。关于公司及行业详细分析请见报告《扩张与毛利率提升,盈利拐点已现》、《业绩拐点确定,趋势向上明确》。 木浆价格上涨,不影响盈利预测:近期南美木浆供应商FIBRIA 宣布将12月漂白桉木浆报价上调30美金,至580美元/吨,随后ARAUCO 宣布将2012年1月漂白桉木浆报价上调50美元,至580美元。在我们年报策略中《分享成本红利,寻找确定性收益》,我们已经鲜明地提出我们的观点即11月份的浆价是此轮下跌的底部区域,后市下跌空间有限。不过浆价反弹的时间点比我们预期早,据我们跟业内市场人士沟通,12月份FIBRIA 580美元/吨,并未完全执行,市场成交价基本为550-560美元。此次浆价反弹的原因一方面是报价已达到供应商成本附近,供应商有上调价格的强烈动机;此外国内纸厂普遍认可当前浆价,增大备库,各大供应商11、12月份销售良好。不过,我们认为后市浆价上涨的持续性仍存疑问,一方面国内纸张市场并未好转,纸价下跌趋势未变,市场真实需求未见好转;此外国内内盘浆价反弹乏力,在供应商报价上调后,浆价内外盘倒挂现象再现。因此我们认为市场持续性改善仍需等待真实需求的好转及内盘浆价的反弹。我们在预测公司业绩时,假设公司2012年漂白针叶浆、漂白桉木浆价格分别为720美元/吨、580美元/吨,当前浆价仍低于我们预测值,因此不影响公司盈利预测。 投资建议 我们认为未来五年全木浆生活用纸仍可维持高增长,预计增速 10%-15%。公司募投项目投产后产能快速翻番,同时制约公司盈利的成本因素消失,盈利弹性较大,我们建议积极买入。维持公司2011-2013年盈利预测,EPS 分别为0.51元、1.16元、1.68元,给予公司未来6-12个月30元目标价,相当于25.8x12PE。同时我们建议大家积极关注港股上市的维达国际、恒安国际。

投资建议 我们认为未来五年全木浆生活用纸仍可维持高增长,预计增速10%-15%。公司募投项目投产后产能快速翻番,同时制约公司盈利的成本因素消失,盈利弹性较大,我们建议积极买入。维持公司2011-2013年盈利预测,EPS分别为0.51元、1.16元、1.68元,给予公司未来6-12个月30元目标价,相当于25.8x12PE。同时我们建议大家积极关注港股上市的维达国际、恒安国际。

投资逻辑 生活用纸是朝阳行业,高增长可持续:中国生活用纸市场仍处于高速发展阶段,我们预计2025年左右,我国生活用纸市场容量将达到1300万吨左右,较目前增长1.3倍,年复合增长5.7%。而且国内生活用纸面临着产业升级的需求,全木浆产品市场空间巨大,我们预计未来五年全木浆生活用纸消费增速有望保持10%-15%。 低市场集中度,龙头企业大有可为:我国生活用纸龙头企业产能规模仅有50万吨左右,占国内市场份额不到10%。我们认为未来五年,几家龙头企业将携品牌和渠道优势,快速抢占市场,前五家企业合计市场份额有望达到40%左右,龙头企业的产能规模有望达到150万吨左右,占行业总量15%左右。 原料木浆大幅下跌,生活用纸将恢复盈利弹性:木浆占生活用纸生产成本近60%,全木浆生活用纸吨纸耗浆达1.02-1.05吨,目前木浆原料价格已下跌25%-30%,生活用纸受益较大。而且生活用纸作为终端消费品,价格具有一定粘性,产品价格下降的幅度要远低于成本下降幅度,因此我们预计生活用纸毛利率将大幅上升。 公司业绩将进入持续上升通道:随着公司募投项目在2011-2012年投产,公司规模快速翻番,同时由于木浆成本的下降,我们认为公司盈利将在2012年一季度迎来拐点,未来2年进入持续上升通道。 盈利预测 我们预计中顺洁柔 2011-2013年,EPS 分别为0.51元、1.16元、1.68元,增速分别为-24.7%、128%、44.6%。 估值和投资建议 考虑到生活用纸行业的高成长性,募投项目投产后公司规模近翻番,同时制约企业盈利的成本因素消失,盈利弹性较大,我们建议“买入”,给予公司未来6-12个月30元目标价位,相当于25.8x12PE。 风险 宏观经济波动风险;行业过度竞争风险;产能投放延后、市场开拓风险

投资逻辑 中长期看箱板纸趋好:综合考虑新增产能及落后产能淘汰,2011年我国箱板/瓦楞纸产能净增加134万吨,2012年净增加185万吨,年均增加160万吨,产能净增加量与过去几年相比处于低位。箱板/瓦楞纸需求年增350-400万吨,箱板/瓦楞纸的供求未来2年将持续好转,企业开工将上升。我们预计2011年箱板/瓦楞纸行业的开工率将达到90.3%、2012年将达到91.9%; 环保生活用纸是一个极具前景的产品:环保型生活用纸是欧美及日本等国家广泛使用的生活用纸,占比达50%以上,但在我国仍属于新生事物,发展历史较短,占比非常小。环保生活用纸采用进口美废37#及国产办公废纸为原料,按目前废纸价格测算,成本可比国内主要生活用纸公司低20%-30%,成本优势明显。环保型生活用纸符合循环经济的发展理念,有助于公司产品的推广。公司招募的销售人才具有多年生活用纸、快销等行业经验,可确保公司产品渠道的迅速拓展; 投资建议 我们测算公司 2011-2013年净利润分别为182、237、306百万元,EPS 分别为0.464、0.604、0.779元。假设公司增发1.6亿股,对应的EPS 分别为0.33、0.43、0.55元。考虑到主业的转好、未来新产品良好的前景以及股权投资未来可能带来的收益,我们给予公司“买入”评级,目标价8.6元,相当于2012年20倍PE。 风险 箱板纸的行业风险;环保生活纸的市场推广风险。

公司是一个品牌零售企业,成长性好:公司是国内定制衣柜的龙头企业,其产品品牌索菲亚衣柜是行业内强势品牌,公司拥有行业内最多的零售渠道,公司未来三年年均复合增长36%。 定制衣柜正处于成长期,未来5年行业容量增长四倍:定制衣柜是近十年欧美传入中国的,其市场迅速成长。定制衣柜市场的高成长性源自地产带动的家具行业增长以及其对传统的打制衣柜和成品衣柜的替代。 公司在行业内具有较强的先发优势,会是行业的胜利者:产品的歧异、规模经济和获得分销渠道是定制衣柜行业竞争的壁垒所在,而公司在品牌、规模以及销售渠道三个方面都是行业内领先的。率先上市后,强大的资金实力使得公司能够更加强化自身的先发优势,强者将更强。 投资建议。 我们认为定制衣柜行业能够获得长期快速的增长,看好索菲亚衣柜在行业增长中的表现;我们不仅认为公司在未来三年能够获得较快的成长,我们也相信在定制衣柜市场扩大的同时,公司能够成为长期的胜者,获得长期的发展。我们认为公司具有长期投资价值,建议“买入”。

投资逻辑 公司的盈利能力将逐步从底部走出:我们预计2011 年公司业绩翻番,2012年继续增长40%以上。 看未来1—2 年,一些主要纸种将受到产能释放压力的影响,而公司新闻纸产能新增很少,虽然需求的缺乏增长使得行业转好的难度加大,但是长期新闻纸底部运行我们认为未来略微转好是个大概率事件,而新闻纸盈利如果好转公司盈利弹性很大。 化工也将是公司未来重要的增长点,根据国金化工研究员刘波的观点:节能减排将会导致公司化工盈利能力的迅速恢复。 公司正处于转型期,新闻纸的布局转型、纸种的扩大、化工的扩张将会给市场带来超预期。 在人民币长期升值的背景下逻辑上公司最受益:我们认为进口废纸的企业逻辑上更受益于人民币升值,公司是主要纸业上市公司中进口废纸比重最大的。 投资建议 我们预计公司在2010-2012 年的EPS 分别为0.334、0.745、1.071 元。与主要纸业公司比较,公司未来两年增长较快,目前公司PB 远远低于行业水平(行业平均在2 左右,公司仅为1.2),我们建议买入,目标价为16元。 风险 项目建设的迟缓。 美国经济的下滑会带来公司原料的供应减少,这会影响公司新闻纸盈利的恢复。