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中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-21 23.90 -- -- 26.07 9.08%
26.07 9.08% -- 详细
事件:2021年1月6日,公司公告回购股份方案,1月14日,公司公告新建40万吨高档生活用纸项目。 投资要点:拟回购11.8--3.6亿元股份,彰显公司未来发展信心。公司拟使用自有资金公司回购部分社会公众股股份,回购股份将全部用于股权激励计划或员工持股计划。本次回购总金额为1.8亿元-3.6亿元,回购价格不超过31.515元/股(含),预计回购股份571万股-1142万股,占公司总股本的比例为0.44%-0.87%。我们认为,本次回购股份彰显了公司未来发展信心,回购的股份之后用于股权激励或员工持股,将进一步绑定公司员工与公司利益,推动公司发展进步。 新建4400万吨高档生活用纸项目,进一步抢占华东市场。公司拟在江苏宿迁市新建40万吨高档生活用纸项目,总投资额约25.5亿元,将分期按需建设。第一期工程投资约6亿元,新建10万吨产能,目的是为快速满足华东区域现有的产销缺口,后续三期每期10万吨将参照华东市场产需变化而择机启动建设。此次产能的扩建在一定程度上补足华东产销缺口的同时,有助于公司优化运输及生产的成本,并进一步抢占华东市场的份额。 木浆涨价有望带动生活用纸终端提价,公司原料库存充足后续成本无忧。木浆价格在经历将近两年的低位后,近期有较大程度的反弹。公司去年通过不断囤木浆来抵御木浆涨价风险,截止2020Q3,公司存货17.58亿元,同比+60%,主要是原材料库存增加所致。预计目前公司原料库存将超过2020Q3,未来一年锁定成本低位无忧。而近期木浆的大幅反弹将迫使原料库存低位的生活用纸中小企业提价,生活用纸终端一致提价的可能性极大,公司毛利率有望进一步拉升。 盈利预测与投资建议:原材料木浆价格上升有望促使生活用纸产商集体提价,公司原料成本锁定低位,毛利率有望拉高,叠加公司高毛利产品占比的提升以及产能的稳步释放,未来业绩有望维持亮眼增长,预计公司2020-2022年归母净利润增速分别为52%/25%/24%,对应PE分别为35/28/23倍,维持“买入”评级。 风险因素:汇率大幅波动、产品拓展不达预期、竞争加剧风险。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-18 25.11 -- -- 26.07 3.82%
26.07 3.82% -- 详细
中顺洁柔拟建新建40万吨高档生活用纸项目::1月13日晚间,中顺洁柔发布公告称,公司拟新建40万吨高档生活用纸项目,项目总投资额约25.5亿元人民币。项目将以总体规划40万吨产能,分期实施,第一期工程拟投资约6亿元人民币,年产约10万吨高档生活用纸。项目第一期拟定建设周期为18个月,具体建设周期视市场情况而定。 事件点评本项目有利于公司进一步扩大产能,满足华东区域现有的产销缺口,增加公司的利润增长点期,第一期10万吨建成约达产后预计实现年利润约1亿元。根据项目标的的基本情况说明,公司第一期10万吨产能建设的目的是为快速满足华东区域现有的产销缺口,建成达产后预计可实现年销售收入约12亿元人民币,利润约1亿元,税后投资回收期约7年(含建设期)。 未来随着产能的逐步释放,可以有效提升公司生活用纸产能规模,满足华东市场的销售需求,提高市场占有率。同时,通过全国性的生产基地布局,公司拉近了与客户的距离,降低了运输成本,提高了运输效率。 公司近年来持续致力于产能扩张,不仅完善全国性生产基地布局,缩短运输半径、提升运输效率,同时竹浆纸一体化有望缓解对于外购商品木浆的依赖,启用“太阳”品牌加强对中低端价格带产品的渗透。2019年,湖北中顺新建高档生活用纸项目第一期工程10万吨/年完成竣工验收工作并陆续投入使用。2019年7月,公司于四川达州投资建设30万吨竹浆纸一体化项目,其中,制浆产线一次性投入,三年内建设完成;造纸产线分三期建设,每期10万吨产量。该项目拟实现竹-浆-纸一体化的生产模式,有助于减少中间环节,拓宽公司利润空间,启用“太阳”作为该项目生活用纸品牌,充分参与高-中-低端生活用纸市场竞争,打开双品牌战略发展的新局面。根据纸引未来网和公司公告信息,截至2019年底,中顺洁柔在全国共有6个生产基地,合计产能约75万吨/年生活用纸。 本项目标的为高档生活用纸,有利于满足消费升级趋势下市场对高档生活用纸的需求,利好盈利能力的提升。受益于产品结构优化、原材料成本低位,公司毛利率、净利率大幅提升,屡次突破历史新高。2020前三季度,公司毛利率、净利率分别为46.63%(+8.34pct)、12.09%(+3.01pct)再度刷新历史最高纪录,2020单三季度,毛利率、净利率分别为46.70%、11.29%,公司持续提升高毛利品类产品占比,产品结构进一步优化调整,同时主要原材料纸浆的价格相比往年显著下降,生产成本降低,盈利能力显著提升。 产品结构持续优化,中高端、高毛利品类占比持续提升,重点单品、新品加速推广,优秀的研发实力和高研发支出推动公司产品向多元化、品质化、个性化发展。从具体产品来看,公司持续积极优化产品结构,开发高端新品投入市场,加速推动Face、Lotion、自然木等高端、高毛利产品推广,提升重点品的销售占比。新棉初白、Face、Lotion和自然木等高毛利产品收入占比提升至接近70%,生活用纸毛利率达到46%,位居国内生活用纸行业第一。此外,公司拥有完备的产品开发体系,下属研发部门具备较强的自主研发能力和优秀的产品配方工艺。报告期内,受肺炎疫情影响,消费者消费习惯有所改变,公司迅速适应市场消费趋势,不断丰富渠道内容,推出了口罩产品、酒精消毒湿巾、消毒洗手液、漱口水等新品,有效提升品牌效应,并形成公司又一利润增长点。 渠道建设日趋完善,产品渗透率和覆盖率显著提升,已实现线上线下全方位立体营销布局。线下:GT(传统经销商渠道)、KA(大型连锁卖场渠道)、AFH(商用消费品渠道)、EC(电商渠道)、RC(新零售渠道)、SC(母婴渠道)六大传统渠道营销网络已覆盖全国绝大部分地(县)级市。 疫情防控刺激了线上消费增长,公司同时也加大了线上业务投入、布局和发展,组建专业的电商运营团队和商消服务团队,包括天猫、淘宝、京东、唯品会、苏宁、拼多多等电商平台。 投资建议预计公司2020-2022年实现归母公司净利润9.00、11.42、13.67亿元,同比增长49.05%、26.93%、19.65%,对应EPS为0.69/0.87/1.04元,PE为36.93/29.09/24.32倍,维持“买入”评级。 存在风险宏观经济增长不及预期;原材料价格大幅波动;市场竞争加剧风险;新品推广不及预期;产能过剩风险。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-18 25.11 -- -- 26.07 3.82%
26.07 3.82% -- 详细
公司拟在江苏宿迁新建 40万吨高档生活用纸项目,项目总规划 40万吨产能,总投资额约 25.5亿元人民币。公司计划第一期拟以自有资金投资约 6亿元,实现年产约 10万吨高档生活用纸。建成达产后预计可实现年销售收入约 12亿元人民币,利润约 1亿元,税后投资回收期约 7年(含建设期)。 后续三期则每期规划产能 10万吨,将参照华东区域市场产需变化而择机启动建设。 全国性产能布局进一步完善,新产能可满足华东及周边市场需求。华东是国内生活用纸最大的市场,公司此次新建产能将增强议价能力、降低成本,同时提升在该区域的市场份额。生活用纸单品体积大、单位价值低、运输半径小的特性,使得企业在全国性扩张过程中,需配套全国性生产基地,以及时响应地方销售需求。随着公司销售规模不断扩大,对产能的要求逐步提升,此前公司依托下属子公司江门中顺、云浮中顺、四川中顺、浙江中顺、湖北中顺和唐山分公司,全面形成华东、华南、华西、华北和华中的生产布局。此次布局江苏,将进一步加强华东地区的渠道拓展,助推公司业绩增长。 因近期原材料浆价提升,当前整个生活纸行业处于提价通道。根据卓创资讯,近期进口针叶浆/阔叶浆周度均价 5775元/4326元每吨,较 20年 8月22日的 4463元/3567元每吨分别提价 1312元/759元每吨。伴随近期木浆价格上行,部分纸企执行涨价函内容,生活用纸价格具备支撑。生活用纸原纸从价格方面看,根据卓创资讯,截至 1月 7日,山东地区喷浆木浆大轴厂提未税主流成交价 6025元/吨,环比上周走高 225元/吨,涨幅 3.88%; 河北地区喷浆木浆大轴厂提未税主流成交 6000元/吨,环比走高 150元/吨,涨幅 2.56%,行业整体处于提价通道。 公司作为行业龙头将从两方面受益,市场份额或进一步提升,行业往有利于龙头企业提升份额、更加良性竞争的方向发展: (1)木浆价格低位时大批量采购以锁定成本,根据公司三季报,截至 2020年三季报末,公司存货为 17.58亿元,创历年新高,较 19年末增长 7.72亿元,增长 78.27%,主要是原材料库存增加所致,20Q3主要进口原材料针叶浆、阔叶浆价格均处于低位,公司在木浆价格低位下积极囤浆锁定成本; (2)涨价通道中大厂议价力更强,整体吨利水平或有望持续扩大。 盈利预测与估值:公司产品高端化/差异化和渠道管理优势突出,多方面拓展未来增长空间,个护产品陆续上线,“太阳”品牌或为公司第二增长曲线,预计公司 2021/2022年归母净利分别为 12.0亿/14.5亿元,同比分别增长19.87%/20.82%,对应 PE 分别为 28X/23X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动,回购方案无法或部分实施风险,汇率波动,行业竞争加剧,新品拓展不及预期,项目审批、建设施工尚存不确定性等。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-15 25.34 28.90 24.68% 26.07 2.88%
26.07 2.88% -- 详细
公司公告:公司拟在江苏省宿迁市新建40万吨高档生活用纸项目,项目总投资额约为25.5亿元人民币。第一期为年产约10万吨高档生活用纸项目,公司拟投资6亿元自有资金。 完善华东市场布局,扩大公司业务规模:此次华东地区产能布局将有效改善地区产销平衡情况。公司产能利用率维持高位,截至2020年底,根据产业内调研,产能基本满负荷。公司在华东区域内仅布局浙江省约5万吨生活用纸产能,根据我们测算,近年来公司华东地区收入占比仅为个位数。考虑到生活用纸销售辐射半径约为300-500千米,产能布局有望抢占华东地区高端生活用纸需求,同时降低相关运输成本,增强公司弱势区域的竞争力,完善全国布局。根据公司公告,以目前的价格及成本为基础,第一期投产后有望带来公司收入增量12亿元,利润增量1亿元,高档生活用纸作为高毛利产品,占比的增加有望带动公司盈利能力持续改善。 近年来公司加快全国范围产能布局,截至2020年公司生活用纸总产能已超过80万吨/年,从产能口径来看,公司市占率为6%。此次华东地区产能规划完全投产后,叠加公司公告中四川达州30万吨竹浆纸一体化项目后续有望逐步落地,公司整体产能有望超过150万吨,超过目前恒安、维达、金红叶生活用纸产能体量,公司产能规模进一步提升,有望跻身行业第一梯队。 浆价反弹龙头抗风险优势凸显,加速抢占市场份额:近期木浆价格快速提升,根据卓创统计,2021年1月7日,进口针叶浆周均价5775元/吨,YOY+28.8%;进口阔叶浆价格达到4326元/吨,YOY+16.2%。下游囤浆&旺季终端需求恢复带动木浆库存窄幅去化。根据产业内调研,目前大厂略有库存,小厂几乎无库存。此外,全球疫情影响下,部分浆厂受影响关闭或暂停产线,短期内供给疲软,供需格局难以逆转,木浆价格维持涨势;长期来看,21-22年行业内木浆新增产能逐步释放,有望对浆价提振形成一定压制,公司合理盈利水平可期。 公司作为龙头企业,通过低位囤积木浆、涨价价格传导及产品升级等手段对冲成本风险优势强劲,盈利确定性相对更强。回顾2018年,木浆价格居于高位,进口针叶浆全年均价YOY+24.5%,进口阔叶浆均价YOY+21.2%,公司毛利率仍保持在较为稳定的水平,较17年仅同比下滑0.85pct。小型纸厂规模效应较弱,不具备一定的议价权,且资金实力较弱难以支撑低价囤浆,在木浆价格上升时,与大型纸企成本端差距更显,并且向下游的价格传导机制较差,因此退出市场竞争。从市占率来看,天猫监测数据显示,20年四季度洁柔销售额YOY+32.2%(行业YOY+13.4%),品牌市占率由去年Q4的9.8%提升至11.4%。 回购股票用于员工持股或激励计划,彰显公司发展信心:公司发布回购计划,拟回购总金额1.8-3.6亿元,回购价格不超过31.515元/股,预计回购股份数量571万股-1142万股,占公司总股本的0.44%-0.78%。股份将主要用于股权激励计划及员工持股计划,彰显公司对自身未来发展的信心,维护了广大股东的利益。长期来看,公司注重内部激励机制的建设及员工主人公意识的培养,2018年回购社会公众股,同年发布股权激励计划,21年股权激励目标收入90亿元,并在2019年推出员工持股计划。根据公司股权激励,2021年收入目标为90亿元,较20年考核目标增长16.1%,我们认为洁柔依托优秀的产品,在优异的团队及充分的激励下,多渠道共同发力,收入快速增长持续性强。 投资建议:我们预计公司20-22年净利润分别为9.6亿元、12亿元、14.1亿元,分别增长58.6%、24.9%、18.2%,维持“买入-A”评级。 风险提示:市场开拓不及预期,浆价反弹超预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-15 25.34 -- -- 26.07 2.88%
26.07 2.88% -- 详细
公司拟新建40万吨高端生活用纸项目,发展有望再提速,维持“买入”评级2021年1月13日,公司公告拟总投资25.5亿元新建40万吨高档生活用纸项目。 项目位于江苏宿迁,共分四期。第一期产能10万吨,建设周期18个月,目的为满足华东区域现有的产销缺口,后续三期根据华东区域发展择机建设。公司近年收入快速增长,并且在华东、华北等薄弱区域取得突破性进展。我们预计公司现有产能已接近饱和并面临产能地区分布不平衡的问题。此次,华东产能项目有望缓解产能压力并助力公司向全国化龙头继续扩张。而未来在湖北、四川和此次项目完全投产后,公司总产能预计将达到约150万吨,支撑收入快速扩张。我们维持盈利预测不变,预计2020-2022年归母净利润9.13/10.69/12.70亿元,对应EPS为0.70/0.81/0.97元,当前股价对应PE为36.4/31.1/26.2倍,维持“买入”评级。 前瞻性储备低价原材料锁定成本,面对该轮木浆涨价,公司进可攻退可守2020Q4以来,进口木浆价格开始上涨。根据卓创资讯,2021年1月初,针叶浆(银星)和阔叶浆(明星)价格分别相较2020Q3低点回升约20%。原材料上涨进而带动国内生活用纸价格上行。2021年1月初,国内生活用纸价格已相较2020年11月末低点上涨约9%。值得关注的是,此次木浆涨价与以往有所不同。本次涨价,洁柔等龙头公司已提前储备了充足的库存。因此,更多的是没有库存储备的中小厂家受迫于成本端压力的被动涨价。所以对于中顺洁柔等原材料库存充足的龙头企业,进可依靠成本优势夺取市场份额,守可跟随行业涨价推高短期盈利。 未来展望:消费品属性提升有望提高估值中枢,渠道、品类拓展红利持续释放长期看,一方面伴随公司规模提升,有更强的能力进行原材料储备进而平滑周期波动,消费品属性将日益提升,进而有望逐步提高公司估值中枢。另一方面,公司电商、母婴、新零售等新兴渠道有望继续快速增长。同时伴随产能全国化布局,华东、华北等地区的竞争力也将继续提升。在品类拓展上,公司子品牌太阳和卫生巾、婴儿纸尿裤、漱口水等个护品类均正呈现出快速发展的向好趋势。 风险提示:新品拓展受阻;浆价、汇率大幅波动;市场竞争加剧
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-15 25.34 -- -- 26.07 2.88%
26.07 2.88% -- 详细
事件:公司拟于江苏宿迁市新建 40万吨高档生活用纸,总投资额约 25.5亿元。第一期工程拟投资约 6亿元,年产约 10万吨高档生活用纸;后续三期每期 10万吨将参照华东区域市场产需变化而择机启动建设。 华东市场是金红叶的强势区域,竞争对手管理松动份额下滑 。华东市场是金红叶的强势区域,得益于金红叶(清风)进入市场时间较早,依靠低价产品抢占市场,同时通过加配销售人员夯实自身先发优势。近年来,金红叶是四大家中唯一一家份额持续下滑的公司,主要由于其内部管理团队流失,且产品缺乏创新、迭代,无法满足消费者的需求,华东市场迎来突破的机会。 华东区域 消费 升级空间大 ,中顺洁柔顺势扩张。中顺起家于华南,通过引进金红叶核心管理团队,华中、华东区域均有所起色。作为我国经济最为发达的区域之一,华东地区生活用纸整体消费偏低端,未来升级空间较大。 中顺有望抓住消费升级的时代机遇,及时扩张产能,弥补中高端生活用纸的缺口,积极抢夺华东市场份额。中长期来看,公司仍将维持年均 10万吨的扩产节奏稳扎稳打,实现份额的稳步增长。考虑到 30万吨竹浆纸一体化产能及本次 40万吨扩产计划,远期 150万吨规划已经敲定,双百亿目标蓝图显现。 产业链景气度向上, 积极的囤浆政策有望带动公司盈利能力创新高。木浆价格在短期供需失衡的催化下快速拔高,产业链经历两年低价萎靡期,抬涨动力充足。公司是业内囤浆力度最大的公司,于 2019年以来逐步累库,2020Q3低位浆库存约为 11个月,当前库存或已达两年,有望超预期摆脱木浆成本波动,从而迎来估值提升。 投资建议:华东市场的投产计划彰显公司积极扩张的野心和狼性,基于其内部优质的管理梳理,中高端品牌的成功树立,以及积极拥抱电商的战略,洁柔已经成为生活用纸行业第三大品牌,未来有望向行业第一发起冲击,同时积极培育个护产品,打开第二增长曲线。预计 2020-2022 EPS 为 0.72、0.92、1.08元,对应 PE 分别为 36、28、24x,维持“强烈推荐”评级风险提示:原材料价格上涨风险;产能释放不及预期;行业产能扩张大于需求,竞争加剧;扩品类推广不及预期;营销渠道建设不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-08 24.86 31.20 34.60% 26.26 5.63%
26.26 5.63% -- 详细
事件:公司发布社会公共股份方案,拟使用自有资金以集中竞价方式回购部分股份,回购总金额为1.8亿元-3.6亿元(占总股本0.44%-0.87%),回购价不超过31.515元/股。回购股份将全部用于股权激励计划或员工持股计划。 点评: 1)回购股份彰显公司信心。本次股份回购价上限较历史股价高点(27.15元)高16.1%,表明公司对自身价值的信心。此外,回购的股份未来将实施员工激励,有助于进一步激活团队干劲,提升经营质量。 2)浆价上涨利好生活用纸提价,高原料库存助力公司扩大利润空间。①生活用纸在过往两年浆价下行周期中,纸价从8500元/吨下降至5000元/吨,虽然成本下跌,但受竞争加剧影响,行业盈利能力持续下滑。而近期浆价上涨明显,针叶浆/阔叶浆分别从6月最低价570/470美元/吨上涨至690/530美元/吨。在原材料涨价催化下,我们预计生活用纸亦将逐步开启涨价周期。②对洁柔而言,在价格端,随着生活用纸行业整体开启涨价周期的过程中,公司不排除终端提价;在成本端,公司在2020Q3-Q4大幅囤积原材料,我们预计原材料可满足较长时间使用,从而成本端受影响程度减弱。整体看,洁柔低成本原材料库存水平有望高于同行,在浆价上行周期中有更大的操作空间,通过价格和营销手段的调整,有望驱动市占率进一步上行。 3)个护&太阳子品牌拓宽成长空间,产品高端化提升盈利能力。①公司子品牌“太阳”明确了后续的品牌定位&目标人群,将重新发力驱动成长。此外,公司个护产品亦逐步铺货上线,贡献业绩增量。②公司持续推动产品结构升级,随着高毛利产品占比提升,亦将推动利润中枢上行。 盈利预测:预计2020-2022年EPS为0.69/0.83/0.99元,对应PE为35.49/29.47/24.70X,给予“买入”评级。 风险提示:新品不及预期,提价不及预期,行业竞争加剧。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-08 24.86 -- -- 26.26 5.63%
26.26 5.63% -- 详细
基于公司对未来发展的信心,拟用自有资金1.8-3.6亿元回购股份,计划全部用于股权激励或员工持股计划。公司计划用自有资金1.8-3.6亿元在二级市场回购股份,回购股份将全部用于下一轮股权激励或员工持股计划,公司预计回购571.16万股-1142.31万股,占总股本的0.44%-0.87%,回购价格不超过31.515元/股。同时,公告第二期员工持股计划已出售完毕,公司于2018年回购1170.96万股股份,占当时总股本的0.91%,已全部用于公司员工持股计划。截至2021年1月6日,公司第二期持股计划已全部出售完毕,同时拟增持回购开展新一轮激励,彰显公司对未来发展的信心,符合公司一贯重视职业经理人、激励充分的优良传统。 董事长以自有资金增持,体现对公司价值的高度认可。20年11月4日,董事长邓颖忠以自有资金增持51.34万股,均价20.09元/股,合计1031.75万元,增持后持股占总股本比0.52%。增持主要基于(1)对公司未来战略规划和发展前景的信心;(2)提升投资者信心,维护中小投资者利益和资本市场稳定;(3)实际控制人、董事长邓颖忠先生后续会视市场情况,不排除继续增持公司股份。 因近期原材料浆价提升,当前整个生活纸行业处于提价通道,行业往有利于龙头企业提升份额、更加良性竞争的方向发展。根据卓创资讯,近期进口针叶浆/阔叶浆周度均价5457元/4136元每吨,较20年8月22日的4463元/3567元每吨分别提价994元/569元每吨。伴随木浆成本提升,纸企成本压力放大,20年12月以来陆续有纸企发布涨价函,根据卓创资讯,1月9日木浆大轴主流均价5400元/吨,周度环比+2.83%,行业整体处于提价通道,有利于龙头份额提升。 此前浆价低位及人民币大幅升值期间,公司积极囤浆,成本锁定即利润空间锁定。截至2020年三季报末,公司存货为17.58亿元,创历年新高,较19年末增长7.72亿元,较19年末增长78.27%,主要是原材料库存增加所致,第三季度主要进口原材料针叶浆、阔叶浆价格均处于低位,公司在木浆价格低位下积极囤浆锁定成本。 盈利预测与估值:公司产品高端化/差异化和渠道管理优势突出,多方面拓展未来增长空间,个护产品陆续上线,“太阳”品牌或为公司第二增长曲线,预计公司2021/2022年归母净利分别为12.0亿/14.5亿元,同比分别增长19.87%/20.82%,对应PE分别为27/22X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动风险,回购方案无法或部分实施风险,汇率波动风险,行业竞争加剧,新产品拓展不及预期等;
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-08 24.86 -- -- 26.26 5.63%
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木浆备货锁定成本、 盈利确定性强,周期性趋弱 2020年 7月起, 木浆下游需求逐步恢复、汇率&汇率提升,针叶、阔叶浆价格 自 574、 469美元/吨提升至 670、 521美元/吨,涨幅分别达 17%、 11%。从当前 视点来看,洁柔通过原材料备货+下游价格传导两大措施平滑盈利波动,周期 性趋弱。 ( 1) 从原材料备货来看,公司规模成长支撑其上游备货能力增强,目 前低价木浆囤货超 12个月,基本锁定 21年成本且可长期平滑。 ( 2) 从下游提 振价格来看,生活纸行业竞争格局分散,但头部 4家企业地位相对稳固且已建 立一定品牌优势,洁柔品牌定位中高端(中高端产品占比 75%),规避中低端 市场红海竞争;此外,洁柔产品研发能力领先(可湿面巾纸、可抑菌干纸巾等 热销产品领先推出,产品迭代能力强),通过差异化产品、包装提振价格能力较 强( 2018年底已验证提价能力)。 原材料提价利好竞争格局优化,看好洁柔市占率长期向上 根据欧睿数据, 2015-2019年生活用纸市场规模从 1004亿元提升至 1344亿元 ( CAGR 为 7.6%),行业充分竞争,目前龙头 CR4仅约 30%。由于行业采用成 本加成定价,木浆价格上涨趋势确立情形下原纸出厂价预期走高,而终端零售 价相对稳固,因此不具备生产能力的中小企业盈利空间持续压缩,格局优化加 速。 洁柔重视产品优化,线下仍有下沉空间(华北、东北等弱势区域发展势头 良好),线上积极拥抱电商、打法成熟(双 11期间全网累计销售额超 5亿,全 年电商预期+50%),因此市占率明显提升( 2015-2019年由 3.5%提至 5.5%, 2020年疫情下加速提升)。 产品结构优化延续毛利率向上, 品牌、品类矩阵拓宽打开市场空间 产品结构方面, 预期目前公司 Face、 Lotion、新棉初白等高毛利产品占比近 75%; 报告期公司产品结构继续调整,高毛利品类占比继续提升, Lotion、自然木系 列占比持续提升( Face、 Lotion、自然木毛利率预计约 40%、 50%、 60%),此 外卫生巾等高毛利个护产品逐渐放量,产品结构优化仍有空间。 品牌、品类矩 阵方面, ( 1)生活纸: Face、 Lotion、自然木覆盖国内低中高端生活纸市场, 19年 7月针对中低端市场推出“太阳”白色生活纸品牌,预期成为公司未来三 年增长的重要驱动。( 2)个人护理产品:公司 19年进军个人护理品类,推出朵 蕾蜜卫生巾系列,聘请马思纯作为朵蕾蜜代言人,市场口碑表现优秀; 20H1营收 6721万元,同比增长 15933.3%,快速放量,未来有望通过渠道协同成为 新的收入驱动 盈利预测及估值 公司具备明确竞争优势、成长性确定;周期性趋弱背景下估值体系有望向消费品公司重构。 我们预计 20-22年公司分别实现收入 78.21/ 92.38/ 109.02亿,同 增 17.9%/ 18.1%/ 18.0%;归母净利 9.53/ 11.20/ 13.23亿,同增 57.8%/ 17.5%/ 18.2%。当前股价对应 PE 为 33.04X/ 28.11X/ 23.79X,维持“买入”评级。
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公司公告:公司拟自董事会审议通过之日起12个月内,使用自有资金以集中竞价方式回购社会公众股总金额1.8亿元-3.6亿元。 回购彰显信心,完善激励机制:此次回购总金额1.8-3.6亿元,回购价格不超过31.515元/股,预计回购股份数量571万股-1142万股,占公司总股本的0.44%-0.78%。股份将主要用于股权激励计划及员工持股计划,彰显公司对自身未来发展的信息,维护了广大股东的利益。公司注重内部激励机制的建设及员工主人公意识的培养,2018年回购社会公众股,同年发布股权激励计划,21年股权激励目标收入90亿元,并在2019年推出员工持股计划,众多举措均增强公司管理层及员工的主人公意识,职业经理人机制不断完善,为公司业绩高速增长增强信心。 公司收入增长保持强劲,竞争力领先:公司作为生活用纸龙头企业,发展势头强劲,20年前三季度收入同比增长15.3%,Q1-Q3收入增长分别为8.5%、19.2%、17.7%,业绩增长表现显著优于同行。我们跟踪Q4公司延续高增长趋势,从线上看,淘数据显示,20年四季度洁柔销售额约8亿元,同比增长32.2%,高于行业13.4%的同比增速,品牌市占率由去年Q4的9.8%提升至11.4%。同时,在近期浆价快速反弹的情况下,生活用纸企业成本压力有所增强,根据21世纪经济数据,2020年12月陕西、河北、浙江等地生活用纸企业陆续发布涨价函,吨纸价格普调上涨200元,成本压力下更多小型企业迫于成本压力逐步退出市场,也为公司进一步市场拓展市场提供便利。根据公司股权激励,2021年收入目标为90亿元,较20年考核目标增长16.1%,我们认为洁柔依托优秀的产品,在优异的团队及充分的激励下,多渠道共同发力,收入快速增长持续性强。 浆价有所反弹,龙头成本控制优势显著:浆价短期内迅速提升,截至2021年1月4日,进口针叶浆均价达到649美元/吨,YOY+9.9%,较20年7月份阶段低价增长97美元/吨;进口阔叶浆价格达到504美元/吨,YOY+3.9%,较20年8月阶段性低点提价41美元/吨。下游囤浆&旺季终端需求恢复带动木浆库存窄幅去化。根据卓创统计数据,截至2021年1月,国内三大港口木浆库存合计163万吨,较20年2月高点减少51万吨;截至2020年11月,欧洲港口库存149万吨,较8月份高点下降18万吨。全球疫情影响下,部分浆厂受影响关闭或暂停产线,短期内供给端竞争格局有所改善,Arauco、金鱼、加拿大Westfraser 公布1月份针叶浆价格上调20-50美元/吨,阔叶浆价格上调30-70美元/吨。展望2021年,根据卓创统计数据,Arauco 乌拉圭127万吨阔叶浆、UPM 乌拉圭210万吨阔叶浆预计将于2021Q2、2022年下半年投产,预计2021-2022年阔叶浆新增供给增速约3%、5%,针叶浆分别约0%、2%,中线看供给端亦有一定压制。 公司作为龙头企业,通过低位囤积木浆、涨价价格传导及产品升级等手段对冲成本风险优势强劲,盈利确定性相对更强。20年浆价低位,叠加人民币持续升值间接降低公司木浆采购成本,完成低价木浆囤货布局,提前锁定低价原材料,良好抵御浆价反弹风险,锁定利润空间。并且公司高毛利纸品&个护产品占比不断提升,产业链涨价动力提升,原材料提价逐步向生活用纸终端转化,公司盈利水平有望维持。同时,根据产业链反馈,不排除终端涨价可能。回顾2018年,木浆价格居于高位,进口针叶浆全年均价约为877美元/吨,YOY+24.5%,进口阔叶浆均价788美元/吨,YOY+21.2%,公司毛利率仍保持在较为稳定的水平,2018年销售毛利率为34.1%,较17年仅同比下滑0.85pct。 投资建议:我们预计公司20-22年净利润分别为9.6亿元、12亿元、14.1亿元,分别增长58.6%、24.9%、18.2%,维持“买入-A”评级。 风险提示:市场开拓不及预期,浆价反弹超预期。
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公司拟回购1.8亿-3.6亿元,充分展现对未来发展信心,维持“买入”评级公司拟以自有资金1.8亿元-3.6亿元回购公司股份,回购价格不超过31.515元/股,回购股份将全部用于股权激励计划或员工持股计划。以回购上限价格计算,公司拟回购股份占总股本的0.44%-0.87%,彰显公司对未来发展的信心。我们维持盈利预测不变,预计2020-2022年归母净利润9.13/10.69/12.70亿元,对应EPS为0.70/0.82/0.97元,当前股价对应PE为35/30/25倍,维持“买入”评级。 公司前瞻性储备低价原材料锁定成本,近期原材料涨价有望推高短期盈利2020Q4以来,由于需求逐步回暖以及上游浆厂长期处于盈利平衡点以下等原因,进口木浆价格开始上涨。根据卓创资讯,2021年1月初,针叶浆(银星)价格已达到690美元/吨,阔叶浆(明星)价格已达到545美元/吨,分别相较2020Q3低点回升约20%。原材料上涨进而带动国内生活用纸价格上行。2021年1月初,国内生活用纸价格已相较2020年11月末低点上涨约9%。而对于公司而言,2020Q2起已前瞻性储备低价木浆。至2020Q3期末,公司存货达17.58亿元,低价原材料储备已较为充裕。因此,在成本端已经锁定,但销售端依然能够享受行业整体提价红利的情况下,近期原材料涨价有望推动公司短期收入和利润上行。 未来展望:消费品属性有望日益提升,品类和渠道拓展红利持续释放长期看,一方面伴随公司规模提升,有更强的能力进行原材料储备进而平滑周期波动,消费品属性将日益提升。另一方面,公司产品结构继续优化仍有空间(Lotion、自然木收入占比有望逐步提升,进而带动公司毛利率维持较高水平)。 此外,公司子品牌太阳经过多年培育,品牌定位日益清晰,未来有望持续带来业绩增量。而个护品类上,朵蕾蜜卫生巾快速成长,朵蕾蜜OKBEBE婴儿纸尿裤等个护新品也在不断拓展。渠道方面,2020Q3公司电商渠道占比预计已超过30%,新零售、母婴等渠道红利也在持续释放。而传统渠道上,公司立足华南、西南等优势区域稳扎稳打,华北、华东等地区均保持着良好的增长趋势。 风险提示:新品拓展受阻;浆价、汇率大幅波动;市场竞争加剧
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事件描述述中顺洁柔以拟以1.8~3.6亿元回购公司股份:公司拟使用自有资金公司以集中竞价交易方式回购公司部分社会公众股股份,回购股份将全部用于股权激励计划或员工持股计划。此次回购总金额为1.8~3.6亿元,回购价格不超过31.515元/股(含),预计回购股份571.1566~1142.3131万股,占公司总股本的比例为0.44%~0.87%,回购实施期限为自董事会审议通过之日起12个月内。 中顺洁柔第二期员工持股计划出售完毕:公司第二期员工持股计划持有的约1170.96万股公司股票已出售完毕。 事件点评本次股份回购彰显公司对于未来发展的信心,有利于增强投资者信心,完善长效激励机制。回购股份将全部用于用于股权激励计划或员工持股计划,有助于建立健全公司长效激励机制,提升团队凝聚力和企业核心竞争力,有效地将股东、公司和员工三方利益结合在一起,有效推动公司长期、持续、健康发展。 受益于产品结构优化、原材料成本低位,2020三季报公司毛利率、净利率大幅提升,再度创下历史新高。随着近期生活用纸价格上涨,预计盈利能力继续提升。2020前三季度,公司毛利率、净利率分别为46.63%(+8.34pct)、12.09%(+3.01pct),公司持续提升高毛利品类产品占比,产品结构进一步优化调整,同时主要原材料纸浆的价格有所下降,生产成本降低,盈利能力显著提升。同时,公司持续增加市场投入,加大促销力度,开拓销售网络,2020前三季度期间费用率为31.55%,同比增加4.68pct。 随着进口木浆现货市场价格走高,部分生活用纸企业在2020年12月7日发布第一波涨价函不到10天后,陕西、河北、山西、江西、浙江等地企业陆续发布第二波涨价函,普遍“上调200元/吨”。 产品结构持续优化,中高端、高毛利品类占比持续提升,重点单品、新品加速推广,优秀的研发实力和高研发支出推动公司产品向多元化、品质化、个性化发展。从具体产品来看,公司持续积极优化产品结构,开发高端新品投入市场,加速推动Face、Lotion、自然木等高端、高毛利产品推广,提升重点品的销售占比。新棉初白、Face、Lotion和自然木等高毛利产品收入占比提升至接近70%,生活用纸毛利率达到46%,位居国内生活用纸行业第一。此外,公司拥有完备的产品开发体系,下属研发部门具备较强的自主研发能力和优秀的产品配方工艺。报告期内,受肺炎疫情影响,消费者消费习惯有所改变,公司迅速适应市场消费趋势,不断丰富渠道内容,推出了口罩产品、酒精消毒湿巾、消毒洗手液、漱口水等新品,有效提升品牌效应,并形成公司又一利润增长点。 渠道建设日趋完善,产品渗透率和覆盖率显著提升,已实现线上线下全方位立体营销布局。线下:GT(传统经销商渠道)、KA(大型连锁卖场渠道)、AFH(商用消费品渠道)、EC(电商渠道)、RC(新零售渠道)、SC(母婴渠道)六大传统渠道营销网络已覆盖全国绝大部分地(县)级市。 疫情防控刺激了线上消费增长,公司同时也加大了线上业务投入、布局和发展,组建专业的电商运营团队和商消服务团队,包括天猫、淘宝、京东、唯品会、苏宁、拼多多等电商平台。 投资建议预计公司2020-2022年实现归母公司净利润9.00、11.42、13.67亿元,同比增长49.05%、26.93%、19.65%,对应EPS为0.69/0.87/1.04元,PE为35.05/27.61/23.08倍,维持“买入”评级。 存在风险宏观经济增长不及预期;原材料价格大幅波动;市场竞争加剧风险;新品推广不及预期;产能过剩风险。
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事件 1月5日公司发布公告,拟使用自有资金以集中竞价方式回购社会公众股,回购股份将全部用于员工激励。本次回购总金额为1.8亿元-3.6亿元,回购价格不超过31.515元/股(含),回购实施期限为自董事会审议通过之日起12个月内。 经营分析 浆价走势已经出现趋势性扭转,龙头企业竞争优势凸显。受全球经济复苏预期、国际海运费上扬以及浆厂迫切改善盈利的刺激,近期浆价连续上涨。虽然2021年全球商品浆预计将在下半年释放新增产能,但必须承认新一轮木浆价格上涨趋势已经形成,我们判断2021-2023年浆价中枢将呈现逐级上台阶的走势。根据公司三季报,2020年9月底公司账面存货17.6亿元,较6月底增加5.8亿元,我们预估公司目前已经构建起大致12个月的木浆库存,庞大的木浆库存不仅令公司的原料能长时间保持低位,也为后续公司择机补库提供了足够的时间窗口,公司已经在成本端构建起强大的竞争优势。此外,人民币汇率12月底较6月底已经升值7.8%,预期人民币汇率兑美元有望继续升值,因此公司目前拥有的庞大木浆库存,相较于小企业而言,更能享受人民币升值的红利。相较于浆价下行周期中的“鸡犬升天”,在浆价上行周期中,像公司这样的行业龙头,对比中小生活用纸企业,竞争优势更能得到有效的发挥。 成本红利趋弱,但生活用纸价格趋势亦将出现扭转。生活用纸企业自12月初发布多次涨价函,据卓创资讯,当前原纸提价已落实500-700元/吨。我们认为浆价趋势变化,中小企业提价的意愿较龙头更为强烈,但因缺乏品牌影响力,其实际提价能力有限,因此我们认为浆价开启上行周期的过程中,中小生活用纸企业的生存境遇将较为困难,行业竞争格局将逐渐优化。上一轮浆价上涨周期中,公司已经证明了自身可以提价的能力。考虑到公司成本端有望长期维持低位,而纸价一旦上行,公司的毛利有望继续扩大。 电商强发力+个护布局,中长期依然具备不俗的成长空间。3Q/4Q2020年,公司在阿里全网销售额同比+41.6%/+30.3%,最近三年公司的电商团队表现优异,线上业务是四大龙头之中增长最快的企业,我们认为越发强悍的电商团队,叠加生活用纸目前只有线上仍存增长红利,将助力公司实现弯道超车,实现行业排名上升。纸巾业务快速增长的同时,公司已经储备了卫生巾、纸尿裤、口罩等个护产品,为将来在个护领域开疆拓土做好铺垫。 盈利调整和投资建议 我们预计2020-2022年公司的EPS分别为0.69、0.85和1.02元,当前股价对应2020-2022年PE分别为30、25、20倍,考虑到公司优秀的成长性以及逐渐在个护领域厉兵秣马,我们认为当前估值水平较低,给予“买入”评级。 风险提示 木浆价格大幅上涨的风险;销售费用率控制不力的风险;生活用纸和新产品销售低于预期的风险;公司高管岳勇等计划宣布6个月内减持不超过总股本的0.21%,且过去6个月内公司高管戴振吉、岳勇进行过股票减持。
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事件:公司拟重启回购计划,回购金额为 1.8亿元-3.6亿元(此前已回购0.27亿元),回购价格不超过 31.5元/股,回购股份将用于三期员工持股计划。 回购彰显信心,激励持续推出,绑定员工利益,瞄准行业第一。本次回购是公司对自身价值的认可,且彰显出对未来发展的信心。公司自 2015年管理层变更以来快速增长,优秀的管理内核使得公司对于市场有更高的敏锐度,且应对灵活、有力,当前已从行业第四上升至第三,迈入一个全新阶段。结合持续充分的激励政策,公司有望蓄力向行业第一冲刺,且持续拉开领先优势。本次回购及员工持股意义重大,若激励顺利实施,可将员工及公司的利益深度绑定,公司持续高增可期。 产业链景气度向上,浆价上行支撑高盈利。2021年木浆受运费及汇兑影响,针叶、阔叶浆已达到 650、750美元/吨,考虑汇兑变化,相较低点价格已上涨约 28%。生活用纸原纸价格也从底部开始提升约 200元/吨,行业经历两年低价浆的冲击之后,产业链抬涨动力充足。公司受益于低价囤浆及强大的品牌力,有望在这轮原材料上涨中看到毛销差空前提升。 周期性减弱驱动估值提升。木浆占公司成本约 50%,此前公司的盈利能力与浆价波动呈相反态势,因此公司的估值受周期波动压制。公司的盈利水平波动业内最小,一方面源于产品结构较优,另一方面源于公司对原材料波动的前瞻性较强。公司是业内囤浆力度最大的公司,于 2019年以来逐步累库,2020Q3低位浆库存约为 11个月,当前库存或已达两年,有望超预期摆脱木浆成本波动,从而迎来估值提升。 太阳品牌+个护打开公司第二增长曲线。根据我们生活用纸测评报告,当前“洁柔”品牌定位中高端,随着公司 30万吨竹浆纸一体化产能的持续推进,定位更为亲民的“太阳”品牌也将快速推广,从而助力公司渠道稳步下沉。长期“洁柔”、“太阳”双一百收入目标不动摇。2020年末,公司推出纸尿裤,个护品类再下一城,未来个护产品有望成为支撑公司业绩 增长的主要驱动力。 投资建议:短期来看,积极的囤浆政策有望驱动公司盈利水平超预期同时拔高估值;中期关注员工持股实施,“太阳”品牌快速放量,公司蜕变为生活用纸行业第一;长期看好个护产品接棒增长。预计 2020-2022EPS 为0.72、0.92、1.08元,对应 PE 分别为 31、24、21x,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险;产能释放不及预期;行业产能扩张大于需求,竞争加剧;扩品类推广不及预期;营销渠道建设不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名