EPS0.64元,符合预期:2010年前三季度公司实现营业收入15.78亿元,同比增长8%;营业利润和归属母公司净利润分别为2.36和1.81亿元,同比增加2g%和36%。EPS0.64元,符合预期。 发货节奏因素导致收入增幅略降:公司Q3收入同比增长4.86%,拉低前三季度增幅至8%。一方面在于公司针对下游租金成本上升,加大了对加盟商的支持力度;另一个核心原因在于加盟商秋冬季订货尚未在三季度提取,公司库存产品未实现收入,相应库存同比增长37%,周转天数增加18天至104天。我们预计其收入增幅、库存周转指标都将在04出现明显好转。 盈利提升仍是拉动业绩主因:公司前三季度毛利率同比提升2PCT至40.96%,期间费用率同比下降2PCT至20.75%,成为拉动业绩增长核心。 规模化采购、直营比例增加对毛利率提升越发明显,日益稳健的渠道扩张和费用控制效果亦十分显著。值得一提的是,公司Q3实际所得税率同比下降18PCT至12.5%,该趋势我们中报已重点提示,原因是上半年一些未录入“进项税抵扣”移至下半年,同时09Q3母公司还未获得高新所得税优惠。 增长方式转变得以印证。通过公司业绩、以及对经销商的调砑,我们加深了对其“单一外延扩张”向“扩张与改善并行”转变的理解。扩张方面,目前公司经销商渠道下沉趋势非常明显,虽经历了前期高速发展,但预计后期外延扩张仍将维持近10%增幅;改善方面,公司信息系统渐成体系、品牌运作逐步提升,对加盟商库存、渠道的支持和管理日益增长,同样费用支出将实现更高效益。 风险因素:1.商业物业租售价格高位运行,压低渠道盈利空间;2.直营比例提高增加公司经营风险。3.上游原材料、人工成本上涨明显。 盈利预测、估值及投资评级:公司业绩增长及运营趋势符合我们预期,2011年春夏季订货金额预计同比实现高两位数增长。“扩张与改善并行”的增长方式使其经营风险很低,预计未来两年业绩最为确定。维持10/11/12年EPS0.97/1.27/1.66元预测,维持公司2011年30倍估值,目标价38.00元。现价32.52元,维持“买入”评级。

EPS0.87元,符合预期。2010年前三季度公司实现收入13.23亿元,同比增长36%;营业利润和归属母公司净利润分别为2.43和1.81亿元,同比增长4g%和45%,EPS0.87元,符合预期。 异常景气回归至靓丽增长。公司Q3净利增幅(21%)环比H1增幅(74%)明显回落,趋势符合预期。剔除H1非经常性收益1150万元(EPS0.06元),公司Q3经营也从异常景气回归至靓丽增长:收入方面,因旺季提前部分订单移至Q2,Q3相对平稳,单季收入同增31%;毛利率方面,Q3毛利率环比H1提升0.76PCT至36.76%,但因09年同期成本价格较低,仍同比下降了1.87PCT,拉低业绩增幅。 全年理想业绩可期。展望2010全年,行业出口和内销四季度仍将维持较好趋势,自上而下支撑公司收入增长,预计全年收入增幅有望达到30%。毛利率虽面临成本上涨压力,但充足需求将赋予公司较强转嫁能力,维持稳定概率较大。预计公司全年业绩增幅将近40%。 融资推进,期待未来产能扩张。公司“配股”融资方案已通过股东会并报送证监会审批(总融资3.6亿元,配股比例不超10:3)。本次融资之后,公司将新增纽扣产能21亿粒、控链产能3.82亿条,进一步巩固龙头地位。待全部投产,预计公司收入将增加超过7亿元,相当于09年收入规模50%。 风险因素。后期出口增幅仍有回落风险;成本上涨制约公司毛利率提升。 盈利预测及投资评级。公司业绩由上半年的“异常景气”回归至三季度的“靓丽增长”,趋势符合预期,运营仍较理想。预计全年业绩增长可期,未来融资实现产能扩张值得期待。维持10/11/12年EPSl.15/1.42/1.74元预测,给予公司2011年EPS22倍PE,目标价31.20元。现价27.04元,维持“买入”评级。