投资要点: 事件: 10月28日,公司发布2010年3季报。报告期内,公司营业收入154209万元,同比增长25.3%,营业利润、利润总额以及归属于母公司所有者净利润分别为11041万元、16663万元、14505万元,分别同比增长7.14%、36%、52.39%,经营活动产生的现金流量净额为4788万元,同比减少72%。 报告期实现每股收益0.58元,符合我们的预期。 点评: 公司3季度营收57217万元,同比增长10.4%,环比增长5.8%,再创历史单季度营收新高。我们曾在公司中报点评中指出,公司产能利用率接近100%,未来增长主要靠扩产,而扩产需要一个过程,因此下半年增速会放缓。公司三季度营收表现完全符合我们判断。 3季度公司毛利率为15.1%,较2季度环比大幅下降7.1个百分点。实际上,此毛利率数据有所失真。因为3季度政府采购了很多节能灯(采购价格较低),营业外收入3600万左右,如果不考虑政府采购因素,3季度毛利率应该在20%左右,较2季度下降2个百分点,属于正常范围内变动。实际上,3季度的税后利润占营业收入比为9.35%,仅较2季度的10.5%下降1.2个百分点。 我们曾在公司中报点评中指出,“公司毛利率的上升主要依靠的是自有品牌产品比例提升及产品结构升级,具备可持续性,所以未来公司的综合毛利率有望保持在较高水平”。公司三季度实际毛利率维持在20%以上,与我们的判断一致。 公司投资500万元成立安徽阳光照明有限公司,主要从事一体化电子节能灯组装,达产后年产节能灯3600万只,贡献收入2亿元。我们估计会在明年达产,部分缓解公司节能灯产能瓶颈。 公司正在厦门建设生产基地,从在建工程和固定资产数据看:3季度末固定资产较2季度末增加2600万元左右,3季度末在建工程较2季度末增加3400万左右,即3季度较2季度新增在建工程估计在6000万元左右。公司扩产步伐进一步加快,我们判断最主要的投入项目还是厦门的生产基地,预计厦门LED照明项目最快可能在2011年底部分投产,为公司带来新的增长。 总的来看,我们认为未来两三年将是公司又一个快速成长期。一方面全球开始禁用白炽灯,短期来看替代白炽灯的主力还是节能灯,节能灯行业近几年可以保持较快速增长,公司抓住这一有利时机快速扩产。另一方面,LED灯作为第三代光源,很可能在两三年后爆发,公司已经在LED灯具领域进行布局,未来有望成为新的增长点。我们预计公司2010年至2012年每股收益为0.80元、1.19元、1.71元,对应动态市盈率为34、23、16倍,维持“推荐”投资评级。

销售收入超预期:报告期公司销售收入超过12亿元,超出我们预期。3季度营收达到惊人的56855万元,同比增长73%,环比增长60%,再创单季收入历史新高。销售收入的快速增长主要有益于订单的大幅增加以及收购美加音响,估计4季度营收还会有小幅增长。 成本上升导致毛利率大幅下降:前三季度公司综合毛利率为20.13%,为近五年来最低水平,其中1季度为28.1%,2季度为22.7%,3季度仅为14.54%,创近五年单季毛利率新低。根据公司的解释,3季度毛利率大幅下降的主要原因是原材料成本、人工成本上升以及人民币升值影响。我们基本认同公司的解释。 成本上升压力4季度有望部分缓解:电子材料成本上升是公司原材料成本上升的主要原因。从去年2季度以来,全球半导体产业持续高景气,今年2季度全球半导体芯片制造产能利用率超过95%。主流的IC芯片厂商优先供应PC、手机等消费电子大厂,像广州国光这样的厂商普遍缺货,这是公司电子材料成本上升的根本原因。但是我们认为,随着全球半导体产业进入扩产周期,IC芯片供应偏紧有望在4季度得到缓解,公司成本上升压力也会随之缓解。 公司预计今年净利润增长0~30%,即4季度净利润在1300万~4600万之间。 随着成本压力缓解,我们预计4季度净利润在4000万左右。 总体而言,我们认为公司销售收入大幅增长奠定了未来释放业绩的基础,公司具备较强的定价能力,原材料成本上升只会对公司盈利造成短期冲击,预计公司毛利率会很快回到25%左右的正常水平。我们下调了今年业绩,但上调了明后年的业绩,预计2010年至2012年每股收益为0.50元、0.79元、1.12元,对应动态市盈率为37、24、17倍,维持“强烈推荐”投资评级。

3季度销售收入9240万元,同比增长64.3%,环比增长16%。单季营收再创历史新高,基本符合我们预期,主要原因是订单增加以及台佳电子收入并表。 3季度公司综合毛利率43.62%,较2季度下滑3个百分点,延续了2季度毛利率下滑的走势,下滑势头有所放缓。3季度毛利率是近几年单季毛利率的最低值,我们判断主要原因可能是受微投业务拖累以及产品小幅降价。 报告期三项费用2824万元,占收入比12.22%,同比下降0.74个百分点。3季度的三项费用1016万元,占营收比重11%,环比下降1.6个百分点,同比下降0.6个百分点。其中,管理费用993万,占营收比重10.74%,环比下降0.7个百分点,同比下降2个百分点。总体而言,随着收入规模不断扩大,三项费用率不断下降。 公司预告今年归属母公司净利润同比增长30%~50%,即4季度的净利润在657万~1808万之间。今年1、2、3季度的净利润分别为1970万、2292万、2566万,公司预计4季度净利润会大幅下滑,表明公司非常谨慎或者准备计提大量费用。 公司公告进入LED衬底领域,未来两年计划投入1.09亿建成年产360万片蓝宝石LED衬底生产线。我们估计明年能贡献1.8亿元左右收入,贡献2000万左右净利润。 总体而言,公司3季度经营情况符合我们预期,公司预告的4季度净利润低于我们预期,依然看好公司未来两三年的增长前景。预计2010年至2012年每股收益为0.83元、1.28元、1.75元,对应动态市盈率为43、28、21倍,维持“推荐”投资评级。

3季度销售收入41317万元,同比增长32%,环比增长3.24%,再创历史新高,环比增速显著放缓主要是因为遇到产能瓶颈。3季度集成电路收入14800万元,较2季度环比下降15.2%;分立器件收入15730万元,较2季度环比增长43.2%;LED器件收入10595万元,较2季度环比大下降7.7%。三季度公司收入结构出现变化,集成电路占比下降、分立器件占比大幅提高,我们认为主要是两方面原因,一是分立器件新品开始大规模上量,二是产能不够,所以只能进行结构调整。三季度LED收入环比下降,我们估计是产品价格下滑所致,符合我们对LED产业的判断(见深度报告《2011年产能将过剩,但仍看好产业未来发展》)。 3季度集成电路业务毛利率为31.6%,环比下降0.8个百分点;分立器件毛利率33.3%,环比增长5.5个百分点;LED器件毛利率为50.4%,环比增长0.3个百分点。分立器件毛利率大幅上升是因为新品上量和规模经济性;LED器件毛利率保持稳定,我们估计原材料成本有所降低。 3季度的三项费用6928万元,环比增加10.2%,占营收比重16.8%,较2季度环比增加1个百分点,较去年同期同比下降1.6个百分点。其中,管理费用5006万,占营收比重12.1%,环比上升1个百分点,同比下降0.8个百分点。三项费用率的上升幅度超出我们预期。 中长期来看,对于公司未来的发展前景我们比较乐观,一方面是因为未来几年中国半导体产业会保持较快速增长(参见深度报告《中国半导体产业迎来战略机遇期》),行业环境还不错;第二,经过多年积累,公司新品开始放量,产品结构逐步优化,技术实力日益增强;第三,公司在产业低谷时积极扩产,包括LED器件和半导体制造的产能未来几年都会显著扩大。 不过,短期而言,由于明年全球半导体市场增速会显著放缓(参见我们最近几个月的半导体月报),我们对明年全球半导体需求增长比较谨慎,预计全球半导体产能利用率会下降,产品价格也会下滑,士兰微难免不受影响。 我们预计公司2010年至2012年每股收益(摊薄后)为0.60元、0.80元、1.21元,对应动态市盈率为38、29、19倍,下调评级至“推荐”。

三季度营业收入再创新高:三季度营业收入78944万元,同比增长28.2%,环比增长7.1%,再创历史单季新高。我们判断收入同比增长的主要原因是覆铜板和触摸屏模组业务的大幅增长。 PCB毛利率有所提高,导致业绩略超预期:三季度公司综合毛利率为20.78%,较去年同期的21.66%仍然有所下降,但较今年二季度的19.84%已经提升约1个百分点。我们判断,综合毛利率环比提升主要是由于PCB的毛利率有所提高,这也是三季度业务略超我们预期的主要原因。 三项费用率环比下降1.3个百分点:三季度的三项费用率为11.28%,较二季度的12.64%下降1.36个百分点。其实,管理费用率和营业费用率没有下降,主要是由于公司归还大部分长期贷款使得财务费用率下降。 随着国家进入加息周期,财务成本会逐步提升,公司在此时归还大部分长期借款会降低未来财务成本上升压力。 在建工程余额大幅增加:在建工程期末余额为4263万元,今年上半年余额为1838万元,大幅增加2400多万元。根据公司的解释,主要是加大覆铜板扩产项目以及PCB技改项目的投入,而没有提到触摸屏项目。 综合来看,三季度PCB业务有所改善,毛利率有所提升,使得业绩略超我们预期。 对四季度,我们相对谨慎,预计PCB需求会有所放缓。我们预计公司2010至2012年每股收益为0.35、0.42、0.53元,对应动态市盈率为34、28、22倍,维持“推荐”投资评级。