投资要点市占率大幅上升。 据英飞凌财报显示， 2024年功率半导体市场规模从 2023年的 357亿美元下降至 323亿美元， 面对复杂多变的外部环境和相当激烈的行业竞争， 公司营收规模及市场份额均实现逆势突破。 在营收规模方面， 2024年公司实现营业收入 112.21亿元， 同比增长超 20%， 其中高门槛市场（大型白电、 汽车、 新能源、 工业、通讯和算力等） 收入占比超 75%， IGBT、 SiC MOSFET、 IPM 模块、 PIM模块等核心产品出货量大幅增长， 车规级功率器件营收同比增长100%以上； 归母净利润达 2.20亿元， 同比扭亏为盈； 在市占率方面， 公司从 2023年的 2.6%提升至 3.3%， 排名从全球第十跃升为全球第六。 各产品线持续推新。 目前公司的 5/6/8/12吋硅基芯片产线均实现满负荷生产， 在汽车、 大型白电、 服务器、 高端消费电子等领域推出了一批电源管理 IC 新品， 应用于服务器的 DrMOS 电路和 Efuse 电路、 应用于汽车的带功能安全的电源管理电路和低压预驱电路、 以及创新的高性能快充电路等都已在客户端测试或已量产； 电控类及主控类 MCU 产品已形成系列化； 六轴惯性传感器（IMU） 已接获多家国内智能手机厂商批量订单。 公司持续优化器件性能、 提升功率密度并降低成本， 全面增强 IPM 模块市场竞争力， 未来将推出 1200V 高压系列产品、 采用 SiC/GaN 新型器件提升能效、 与客户协同开发高集成度解决方案， 以及重点布局汽车电子应用市场。 投资建议： 我 们 预 计 公 司 2025/2026/2027年 分 别 实 现 收 入133.1/158.3/188.8亿元， 归母净利润分别为 6.5/9.8/13.1亿元，维持 “买入” 评级。 风险提示： 研发未达预期的风险； 市场竞争加剧； 资产折旧摊销增加的风险。

事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收81.63亿元，同比+18.32%；实现归母净利润0.29亿元，同比扭亏；实现扣非净利润1.40亿元，同比-23.76%。其中，公司2024年Q3实现营收28.89亿元，同比+19.22%，环比+2.87%；实现归母净利润0.54亿元，同比扭亏，环比扭亏；实现扣非净利润0.14亿元，同比-34.21%，环比扭亏。营收保持稳健增长，期待产品价格回升促盈利能力修复：2024年前三季度，公司多款产品出货量提升，营收实现保持稳健增长。盈利能力方面，24年前三季度，公司毛利率为19.28%，同比-4.10pcts；净利率为-1.23%，同比+1.50pcts，毛利率下降主因系市场竞争加剧，公司多个品类的产品价格下降。 费用方面，24年前三季度年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.57%/4.46%/9.25%/1.95%，同比变动分别为-0.16/+0.56/+0.78/-0.63pcts，费用水平管控良好。持续完善车规级高端功率半导体布局，期待多产线产能释放促业绩改善：近年来，公司大力发展以SiC、GaN等化合物产品为主的第三代半导体产业。2024年年初，公司在杭州基地启动了8英寸GaN功率器件芯片量产线的建设，截至11月15日公司GaN芯片生产线已实现初步通线，争取尽快推出第一批车规级和工业级的GaN功率器件产品。为进一步完善公司在车规级高端功率半导体领域的战略布局，公司与厦门市人民政府、厦门市海沧区人民政府于2024年5月21日签署了《战略合作框架协议》：各方合作在厦门市海沧区建设一条以SiCMOSFET为主要产品的8英寸SiC功率器件芯片制造生产线。该项目分两期建设，项目一期投资规模70亿元，规划产能3.5万片/月；二期投资规模约50亿元，规划产能2.5万片/月。两期建设完成后，将形成月产6万片8英寸SiC功率器件芯片的生产能力。目前，公司8英寸SiC芯片生产线正在加快建设中，预计2025年年底实现初步通线。 紧抓芯片国产替代机遇，进一步扩充产能响应市场需求：在国家政策持续支持，以及下游电动汽车、新能源、算力和通讯等行业快速发展、芯片国产替代进程明显加快的大背景下。为抓住市场发展机遇，公司今年已安排了对12吋线模拟电路、IGBT等功率器件芯片产能的扩充、安排了对IPM功率模块封装测试生产线产能的扩充，预计2025年公司IPM产品出货量将继续保持30%以上的成长，持续提高在白电、工业、汽车等领域的市场份额，推动公司经营业绩的进一步改善。2024年第三季度，公司8吋线、12吋线IGBT芯片产能已接近满载，公司已安排技改资金进一步提升IGBT芯片产能，预计2025年公司在汽车、新能源等市场的IGBT产品的市场份额将大幅度提升。此外，公司迭代至IV代的SiCMOSFET芯片研发即将完成验证，预计2025年实现批量供货。公司将进一步加大SiC芯片生产线的技术改造投入，加快产品技术迭代，进一步提升市场份额。 维持“增持”评级：公司多条产线产能持续满载，我们看好公司产品在汽车、新能源、工业、通讯、大型白电等高门槛市场出货量持续增加，叠加公司进一步扩大产线产能，未来公司规模效应有望持续显现，进一步促进公司业绩修复。考虑到公司产品价格短期波动下滑，对公司毛利率存在一定影响，结合公司2024年前三季度盈利表现，故下调公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.80/4.70/7.14亿元，对应EPS为0.05/0.28/0.43元，对应PE为590/100/66倍。 风险提示：产能扩张不及预期；客户开拓进展不及预期；产品研发不及预期；下游需求不及预期。

事件公司发布2024年三季报，前三季度实现营收81.63亿元，同比增长18.32%；实现归母净利润0.29亿元。 投资要点高门槛市场推广力度持续加大，营收快速增长。公司持续推出富有竞争力的产品，持续加大对大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场的推广力度，前三季度实现营收81.63亿元，同比增长18.32%，其中超过73%的收入来自大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场；实现归母净利润0.29亿元；单季度看，Q3实现营收28.89亿元，环比增长2.87%；归母净利润0.54亿元，环比扭亏。从毛利率角度看，由于市场竞争进一步加剧，公司有多个品类的产品价格较去年同期有一定程度的下降，Q3综合毛利率18.14%，同比减少3.7%，环比增加0.18%。未来公司将加快产品结构调整、积极扩大产出以及加强成本控制等，看好Q4毛利率企稳并逐步向好。 积极进行产线优化和资源整合，夯实增长基础。通过结构调整和工艺平台的积累，公司在五、六吋产线保持了良好的盈利状态，其中士兰明镓已具备月产0.9万片SiC芯片的生产能力；八吋产线的经营现金流表现良好，预计明年有望实现盈利；12吋产线作为车规级和工业级产品的主要产线，经过降本和产品结构优化，产能利用率持续上升，为未来的增长奠定基础。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润0.8/4.8/7.3亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游市场需求不及预期；行业竞争加剧导致毛利率下降；碳化硅模块出货不及预期。

2024Q3业绩同比高增，毛利率环比改善，维持“买入”评级2024Q1-Q3公司实现营收81.63亿元，同比+18.32%；实现归母净利润0.29亿元，同比+2.18亿元；实现扣非归母净利润1.40亿元，同比-23.76%；实现毛利率19.28%，同比-4.10pcts；2024Q3单季度实现营收28.89亿元，同比+19.22%，环比+2.87%；实现归母净利润0.54亿元，同比+2.02亿元，环比+0.63亿元；实现扣非归母净利润0.14亿元，同比-34.21%，环比+0.21亿元；受市场竞争进一步加剧影响，公司多个品类的产品价格同比下降，实现毛利率18.14%，同比-3.72pcts，环比+0.18pcts。因公司注重研发，研发费用高增，我们下调2024-2026年归母净利润预测为0.94/4.38/6.36亿元（前值为2.06/4.43/8.91亿元），当前股价对应PE为496.3/106.1/73.2倍。我们短期看好公司盈利能力持续改善带来的业绩改善，长期看好公司产能释放带来的营收增长，维持“买入”评级。 短期看好盈利能力改善带来的业绩改善，长期看好产能释放带来的营收增长短期来看，在盈利能力方面，随着公司持续推出富有竞争力的产品，持续加大对大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场的推广力度，同时持续改善生产成本，2024Q4综合毛利率水平有望持续改善；长期来看，在产能建设方面，2024Q3公司加快子公司士兰明镓6寸SiC芯片生产线产能建设，截至2024年9月30日士兰明镓已具备月产0.9万片SiC芯片的生产能力；随着子公司士兰明镓产能持续释放，公司营收有望持续增长；分业务来看，（1）公司集成电路业务，IPM模块已广泛应用到下游家电、工业和汽车客户的变频产品上，2024H1国内多家主流的白电整机厂商在变频空调等白电整机上使用超过8300万颗士兰IPM模块，随着公司IPM模块在下游客户中的持续放量，公司营收有望持续增长；（2）公司分立器件业务，公司的分立器件和大功率模块除了加快在大型白电、工业控制等市场拓展外，已开始加快进入电动汽车、新能源、算力和通讯等市场，随公司产品在各下游市场中的持续，公司成长动力充足。 风险提示：下游需求不及预期；客户导入不及预期；技术研发不及预期。

事件概述：公司发布24年半年报【24H1】公司营收52.74亿元，同比+17.83%；归母净利-0.25亿元，亏损收窄，23H1为-0.41亿元；扣非归母净利1.26亿元，同比-22.39%；毛利率19.90%，同比-4.30pcts；净利率0.47%，同比+0.44pcts。 毛利率下降主要系：下游电动汽车、新能源市场竞争加剧，导致部分产品价格下降较快，产品毛利率降低。 归母净利出现亏损主要系：公司持有的其他非流动金融资产中昱能科技、安路科技股票价格下跌，导致其公允价值变动产生的税后净收益为-1.62亿元。 【24Q2】公司营收28.09亿元，同比+16.57%，环比+13.95%；归母净利-0.10亿元，同环比亏损收窄，24Q1为-0.15亿元，23Q2为-2.55亿元；扣非归母净利为-0.07亿元，同环比转亏，24Q1为1.33亿元，23Q2为0.49亿元；毛利率17.96%，同比-4.55pcts，环比-4.14pcts；净利率-0.36%，同比+10.23pcts，环比+0.25pcts。 集成电路业务快速发展，IPM模块表现亮眼24H1公司集成电路业务营收20.35亿元，同比增长29.13%，毛利率31.12%，同增0.42pcts。营收增长主要得益于IPM模块、AC-DC电路、32位MCU电路、快充电路等产品的出货量明显加快。 1）IPM模块：营收14.13亿元，同比增长50%，国内多家主流白电整机厂商在变频空调等白电整机上使用了超过8300万颗士兰IPM模块，比上年同期增加约56%。 2）MEMS传感器：营收1.15亿元，出货量较去年同期增长约8%，但受传感器产品价格下降的影响，其营收较上年同期仍然有一定幅度下降，公司MEMS传感器产品除在智能手机、可穿戴设备等消费领域继续加大供应外，还将加快向白电、工业、汽车等领域拓展，预计今后公司MEMS传感器产品的出货量将较快增长。 3）MCU：营收较去年同期增长约28%，公司推出了基于M0内核的更大容量Flash更多管脚的通用高性能控制器产品，以满足智能家电、伺服变频、工业自动化、光伏逆变等多领域高性能控制的需求。 功率器件加速进入汽车等应用领域，SiC产线快速落地24H1公司功率器件营收23.99亿元，同增3.97%；毛利率14.51%，同降9.42pcts。公司的功率器件除了加快在大型白电、工业控制等市场拓展外，已开始加快进入电动汽车、新能源、算力和通讯等市场，有望快速贡献营收。 基于公司自主研发的V代IGBT和FRD芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在比亚迪、吉利、零跑、广汽、汇川、东风、长安等国内外多家客户实现批量供货；公司用于汽车的IGBT单管、MOSFET单管已实现大批量出货。同时，公司应用于汽车主驱的IGBT和FRD芯片已在国内外多家模块封装厂批量销售，并在进一步拓展客户和持续放量过程中。 SiC产能快速落地，新品研发导入顺利：“士兰明镓SiC功率器件芯片生产线”项目加速推进，截至目前，士兰明镓已形成月产6000片6吋SiCMOS芯片的生产能力，预计三季度末产能将达到9000片/月，预计2024年年底产能将达到12000片/月。公司自主研发的Ⅱ代SiCMOSFET芯片生产的电动汽车主电机驱动模块，已通过吉利、汇川等客户验证，并开始实现批量生产和交付。公司已初步完成第Ⅲ代平面栅SiCMOSFET技术的开发，性能指标达到业内同类器件结构的先进水平。 多产线齐头并进，产品结构持续升级1）士兰集科：24H1产出12英寸芯片22.46万片（单月3.7万片）,同比减少约5%，实现营收11.21亿元，同增6%。士兰集科产能利用率已处于较高水平（接近满产）。目前，士兰集科正在加快推进车规级BCD电路芯片产能建设，新增电路产能预计在25Q1释放。 2）士兰集昕：24H1产能利用率保持稳定，总计产出8英寸、12英寸芯片33.20万片（单月5.5万片），同比减少约4%。上半年继续产品结构调整，附加值较高的BCD电路、高压超结MOS管、大功率IGBT的出货量增长较快。目前士兰集昕的产能已处于满负荷运行，士兰集昕正在加快推进MEMS传感器芯片制造能力的提升，并加快建设8英寸硅基GaN功率器件芯片量产线。 3）士兰集成：24H1产出5、6英寸芯片104.96万片（单月17.5万片），比上年同期减少约1%。24H1营收较去年同期基本持平，目前生产线已处于满负荷运行。 4）成都士兰：24H1外延芯片产出和PIM模块封装产出均较去年同期有较快增长，营收同增约29%。下半年，成都士兰进一步扩大车规级和工业级功率模块的封装能力。 5）成都集佳：24H1营收同增约18%，盈利能力大幅度提升。下半年，成都集佳将加快实施三期项目，进一步扩大IPM功率模块封装线的生产能力。 6）士兰明镓：24H1营收3.64亿元，同增约81%，主要得益于LED彩色显示需求回暖，公司加大市场开拓。下半年，士兰明镓将继续加大在植物照明、车用LED、红外光耦、安防监控等中高端应用领域的拓展力度，进一步推出高附加值的产品，同时加快实现SiC功率器件芯片生产线产量爬升，改善盈利水平。 投资建议考虑公司净利受公允价值变动影响较大，分立器件业务毛利率下滑等因素，我们更新对公司2024-26年盈利预测为1.8/4.3/6.9亿元（原预测为3.1/5.2/6.9亿元），对应PE为175/71/44倍。鉴于公司在汽车、新能源、工业、通讯、大型白电等高门槛市场出货量持续增加，公司为IDM模式盈利性随着稼动率提升有望增强。维持“买入”评级。 风险提示行业景气不及预期，研发进展不及预期，客户开拓不及预期。

2Q24公司营收同比增长 17%， 连续 6个季度环比增长。 2Q24公司产品出货量持续增加， 实现营收 28.1亿元（YoY+17%， QoQ+14%） ， 由于分立器件稼动率与产品价格等因素影响， 扣非归母净利润-0.07亿元（YoY-113.6%，QoQ-105.0%） ， 毛利率 17.96%（YoY-4.55ct， QoQ-4.14pct)； 此外由于公司持有昱能科技、 安路科技股票， 其公允价值变动影响公司归母净利润。 1H24集成电路同比增长 29%， IPM 模块及电路产品出货量加快。 1H24公司集成电路营收实现 20.35亿元(YoY+29%)， 毛利率 31.12%(YoY+0.42pct)， 优势产品 IPM 模块营收为 14.13亿元（YoY+50%） ， 白电领域出货量超 8300万颗，同比增加 56%； MEMS 营收 1.15亿元， 受传感器价格下降影响营收短期回落而出货量实现同比增长 8%， 公司加速度计国内市占率达 20%-30%， IMU 获多家国内智能手机厂商批量订单， 预计下半年出货量将大幅度增加； 此外， 32位 MCU 营收同比增长约 28%， 配合工业与白电客户加速上量。 士兰集科 12英寸产线将进行车规级 BCD 电路产能建设， 新增产能预计在 1Q25释放。 1H24分立器件营收同比增长 4%， 汽车产品快速推进。 1H24分立器件营收为23.99亿元(YoY+4%)， 毛利率 14.51%(YoY-9.42pct)， 尽管受产品价格与产线稼动率影响毛利率下降， 产品结构持续优化： 公司 IGBT 和 SiC 收入达到7.83亿元， 同比增超 30%， 公司 IGBT 主驱模块在比亚迪、 吉利、 零跑、 广汽、 汇川、 东风、 长安等国内外多家客户实现批量供货， 车规 IGBT 单管与MOS 等产品大批量出货。 碳化硅主驱模块已批量交付， 碳化硅产能持续释放。士兰明镓 6英寸 SiC MOS芯片产能达 6000片/月， 预计三季度末产能将达到 9000片/月， 24年年底产能将达到 12000片/月。 基于自主研发的Ⅱ代 SiC MOSFET 芯片汽车主驱模块已通过吉利、 汇川等客户验证， 并开始批量生产和交付； 第Ⅲ代平面栅 SiCMOSFET 技术的开发已初步完成。 投资建议： 由于公司持有昱能科技、 安路科技股票， 其价格波动对公司归母净利润影响较大， 1H24其公允价值变动-1.62亿元； 此外由于分立器件产品价格下跌， 1H24毛利率低于我们此前预期； 结合公司分立器件当前产品毛利率， 下调平均毛利率， 预计 24-26年归母净利润 0.88/3.52/6.11亿元（前值 3.18/5.47/7.29亿元） ， 对应 PB 2.7/2.6/2.5x， 维持“优于大市” 评级。 风险提示： 碳化硅拓展不及预期， 下游需求不及预期。

23 年公司营收同比增长 13%， 1Q24 扣非归母净利润同环比改善。 23 年公司实现营收 93.4 亿元（YoY+12.8%） ， 扣非归母净利润 0.59 亿元（YoY-90.7%），受消费电子市场需求放缓、 芯片价格竞争加剧的影响及 LED 业务拖累， 毛利率 22.2%（YoY-7.2pct)； 其中 LED 毛利率-1.01%（YoY-13.99pct） ， LED 子公司士兰明芯亏损-2.16 亿元。 进入 1Q24， 公司产品出货量持续增加收入1Q24 营收 24.65 亿元（YoY+19%， QoQ+1%） ， 扣非归母净利润 1.3 亿元（YoY+17.5%， QoQ+206.4%） ， 毛利率 22.1%（YoY-4.07pct， QoQ+3.19pct)。 23 年集成电路同比增长 14.88%， 产品丰富度提升。 23 年公司集成电路营收实现 31.29 亿元(YoY+14.88%)， 毛利率 29.47%(YoY-5.56pct)， 需求分化:优势产品 IPM 模块营收为 19.83 亿元（YoY+37%） ， 白电领域出货量超 1 亿颗， 同比增加 38%； 受产品价格下跌和需求疲软的影响 MEMS 营收 2.86 亿元（YoY-6%） 短期回落， 产品端公司加速度计国内市占率达 20%-30%， IMU 已向手机厂商批量供货； 此外， 公司 32 位 MCU 配合工业与白电客户加速上量。 23 年分立器件营收同比增长 8.18%， 汽车产品快速推进。 23 年分立器件营收为 48.32 亿元(YoY+8.18%)， 毛利率 22.73%(YoY-7.49pct)， 尽管受产品价格与产线稼动率影响毛利率下降， 产品结构持续优化： IGBT 营收为 14 亿元，同比增长超 140%， 公司 IGBT 主驱模块已对比亚迪、 吉利、 零跑、 广汽、 汇川、 东风、 长安等客户批量供货， 车规 IGBT 单管与 MOS 等产品大批量出货。 碳化硅主驱模块已批量交付， 投资布局 8 英寸碳化硅产线。 公司碳化硅 6 英寸已具备产能 9000 片/月， 已有 5 家左右车企采用士兰碳化硅主驱模块， 预计 5 月单月装车将超过 8000 辆、 6 月单月将超过 2 万辆， 24 年碳化硅收入目标 10 亿元。 在此基础上， 公司与厦门市人民政府、 厦门市海沧区人民政府签署了《8 英寸 SiC 功率器件芯片制造生产线项目战略合作框架协议》 ，拟投资一期 70 亿元， 二期 50 亿元建设 72 万片/年的 8 英寸碳化硅产线。 投资建议： 由于公司持有昱能科技、 安路科技股票， 其价格波动对公司归母净利润影响较大， 23 年其公允价值变动产生税后净收益-4.5 亿元； 此外由于 LED 业务拖累与产品价格下跌， 公司 23 年净利润低于我们此前预期； 结合公司 23 年与 1Q24 经营情况， 下调公司毛利率， 考虑公司公允价值变动影响， 预计 24-26 年归母净利润 3.18/5.47/7.29 亿元（前值 24-25 年预计8.12/11.76 亿元） ， 对应 PE 95/55/42x， 维持“买入” 评级。 风险提示： 碳化硅拓展不及预期， 下游需求不及预期。

事件概述：公司发布 2024年一季报公司发布 2024年一季报：当季营收 24.65亿元，同增 19%、环增 1%；归母净利-0.15亿元，同比转亏、23Q1为 2.14亿元，环比转亏、24Q4为 1.53亿元；公司 24Q1非经损益为-1.48亿元，主要系持有的金融资产公允价值变动导致-1.77亿元的损益（主要系昱能科技、安路科技股票价格下跌），拖累公司表观归母净利转负；扣除非经损益的归母净利 1.33亿元，同比增 17%，环比扭亏、23Q4为-1.25亿元；毛利率 22.10%，同减 4.07pcts、环增 3.19pcts。 功率整体下游回暖，IDM 龙头盈利能力提升24Q1功率整体下游景气较 23Q1有所回暖，士兰微在 IPM 智能功率模块、车规级 PIM 功率模块、AC-DC 电路、32位 MCU 电路、IGBT 器件、SiC-MOS 器件、MEDPMOS 器件、发光二极管器件等产品的出货量同比大幅增长。公司为功率 IDM 模式，稼动率提升，带来盈利性提升，24Q1毛利率同比提升 3.19pcts 至 22.10%，扣非净利为 1.33亿元，环比扭亏、同比增 17%。 高端市场、高端客户持续突破23年公司超结 MOSFET、IGBT 器件、IGBT 大功率模块（PIM）等产品的增长较快，在 IGBT、SiC 等产品研发上取得进展。汽车：1）基于公司自主研发的 V 代 IGBT 和 FRD 芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内外多家客户实现批量供货。2）SiC 方面，公司已完成第Ⅲ代平面栅 SiC-MOSFET 技术的开发；基于公司自主研发的Ⅱ代 SiC-MOSFET 芯片生产的电动汽车主电机驱动模块，已通过部分客户测试，已在 24Q1开始实现批量生产和交付，预计全年应用于汽车主驱的碳化硅 PIM 模块的销售额将达到 10亿元；同时，公司推出了 SiC 和 IGBT 的混合并联驱动方案。光伏/储能：MCU 产品持续在光伏逆变等领域取得进展，MOSFET/IGBT 产品亦打开光伏市场空间。家电/工业：IPM 模块持续向家电/工业客户的各类变频产品渗透，23年国内多家主流的白电整机厂商在变频空调等白电整机上使用了超过 1亿颗士兰 IPM 模块，较上年同期增加 38%。 多产线齐头并进，产品结构持续升级5/6/8寸芯片：23年公司总计产出 5/6寸芯片（士兰集成）221.7万片（单月 18.5万片），YoY-6.9%，8寸芯片（士兰集昕）67.8万片（单月 5.6万片），YoY+4.3%。外延片：成都士兰 5/6/8寸外延片稳定运行，23年公司加大 12寸外延片的投入，截至 23年底已完成投资 1.1亿元，项目进度 38%。 封装（成都集佳）：公司已具备年产功率模块 2.1亿只、年产功率器件 12亿只、年产车用 LED 灯珠 1800万颗等产品的封装能力。2024年，成都集佳将进一步加大对 IPM 功率模块封装线的投入，扩大其生产能力。 12寸线（士兰集科）：2023年，士兰集科公司 12寸线总计产出芯片 46.4万片,较上年同期减少 1.3%。24年士兰集科将加快车规级 IGBT、MOSFET 等功率芯片产能释放，并加大车规级模拟集成电路芯片工艺平台的建设投入，改善盈利水平。 化合物半导体：23Q4公司已形成月产 6000片 6寸 SiC MOS 芯片的生产能力，预计 24年年底将形成月产 12000片 6寸 SiC MOS 芯片的生产能力。 投资建议我们维持对公司 2024/25/26年归母净利为 3.1/5.2/6.9亿元的预测不变，对应 PE 为 103/62/46倍。2024年公司在汽车、新能源、工业、通讯、大型白电等高门槛市场出货量持续增加，公司为 IDM 模式盈利性随着稼动率提升有望增强。维持“买入”评级。 ? 风险提示行业景气不及预期，研发进展不及预期，客户开拓不及预期。

投资要点全年营收稳健增长，环比持续改善。 公司抓住国内高门槛行业和客户积极导入国产芯片的时间窗口， 2023 年全年实现营收 93.4 亿元，同比+12.77%；归母净利润-0.36 亿元，主要原因系公司持有的昱能科技、安路科技股价下跌，公允价值变动产生税后净收益-4.5 亿元； 全年毛利率 22.21%，同比-7.24%；单季度来看， Q4 实现营收 24.4 亿元，环比+0.66%；归母净利润 1.53 亿元；毛利率 18.92%，环比-2.95%。分立器件加快导入新兴市场，碳化硅模块开始起量。 公司 2023 年分立器件产品的营业收入为 48.32 亿元，较上年增长 8.18%，其中 IGBT营业收入已达到 14 亿元， 同比增长 140%以上，自主研发的 V 代 IGBT和 FRD 芯片的主电机驱动模块，已在比亚迪、吉利、 零跑等国内外多家客户实现批量供货， 并在进一步拓展客户和持续放量过程中。 此外，基于公司自主研发的Ⅱ代 SiC-MOSFET 主电机驱动模块在 24Q1 开始实现批量生产和交付，预计全年销售额将达到 10 亿元人民币。集成电路业务持续推新，进入高门槛市场。 2023 年，公司集成电路的营业收入为 31.29 亿元， 同比+14.88%， 其中 IPM 模块营收 19.83亿， 同比+37%，白电整机 IPM 模块出货量超一亿颗； MEMS 传感器营收2.86 亿元， 同比-6%，主要受下游智能手机、平板电脑等市场需求放缓影响，当前公司加快向白电、工业、汽车等领域拓展，预计今年 MEMS传感器产品的出货量将重回增长。 投资建议：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润 3.1/5.4/7.6 亿元， 维持“买入”评级。 风险提示：新能源汽车市场波动风险； 行业竞争格局加剧风险； 产品推广不及预期。

事件概述： 【2023年】全年实现营业收入 93.4亿元，YoY+12.8%；归母净利润-0.4亿元，较 22年 10.5亿元转亏； 扣非归母净利 0.6亿元，YoY-90.7%，扣非净利下降主要系下游普通消费电子市场景气度相对较低，以及 LED 芯片市场价格竞争加剧，业绩承压；2023年非经常性损益-0.9亿元，其中公司持有的金融资产公允价值变动带来的损失为 5.2亿元，取得士兰明稼并表产生投资收益 2.9亿元，所得税影响额带来正向利润贡献 0.7亿元，获得政府补助 0.4亿元，营业外收入和支出正向贡献盈利 0.2亿元。2023年毛利率为 22.2%，YoY-7.2pcts；扣非净利率0.6%，YoY-7.0pcts。 【23Q4】公司实现营收 24.4亿元，YoY+19.8%、QoQ+0.7%；归母净利 1.5亿元，YoY-44.8%，环比较23Q3的-1.5亿元扭亏为盈；扣非净利-1.3亿元，22Q4为-0.4亿元，环比较 23Q3的 0.2亿元转亏，23Q4非经损益为 2.8亿，主要系当季度获得投资净收益 3.5亿（其中士兰明镓四季度并表带来投资收益 2.9亿元）；毛利率 18.9%，YoY-9.2pcts、QoQ-3.0pcts；扣非净利率-5.1%，YoY-3.2pcts、QoQ-6.0pcts；23Q4存货周转天数 168.6天，较 23Q3的 164.9天增加 3.7天。 23年营收稳健增长，景气度下行导致公司盈利承压23年公司盈利水平下降主要原因有：1）消费电子景气度较低。下游消费电子景气度相对较低，公司部分消费类产品出货量明显减少，价格也有所下跌，对营收和盈利均造成压力。2）产能利用率较低。由于下游市场需求放缓，士兰集成 5寸、6寸线产能利用率下降，经营业绩承压。3）LED 芯片市场价格竞争加剧。公司 LED 芯片价格较去年年末下降 10%-15%，导致控股子公司士兰明芯经营性亏损较上年度进一步扩大。 高端市场、高端客户持续突破23年公司超结 MOSFET、IGBT 器件、IGBT 大功率模块（PIM）等产品的增长较快，在 IGBT、SiC 等产品研发上取得进展。汽车：1）基于公司自主研发的 V 代 IGBT 和 FRD 芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内外多家客户实现批量供货。2）SiC 方面，公司已完成第Ⅲ代平面栅 SiC-MOSFET 技术的开发；基于公司自主研发的Ⅱ代 SiC-MOSFET 芯片生产的电动汽车主电机驱动模块，已通过部分客户测试，已在 24Q1开始实现批量生产和交付，预计全年应用于汽车主驱的碳化硅 PIM 模块的销售额将达到 10亿元；同时，公司推出了SiC 和 IGBT 的混合并联驱动方案。光伏/储能：MCU 产品持续在光伏逆变等领域取得进展，MOSFET/IGBT 产品亦打开光伏市场空间。家电/工业：IPM 模块持续向家电/工业客户的各类变频产品渗透，23年国内多家主流的白电整机厂商在变频空调等白电整机上使用了超过 1亿颗士兰 IPM 模块，较上年同期增加 38%。 多产线齐头并进，产品结构持续升级5/6/8寸芯片：23年公司总计产出 5/6寸芯片（士兰集成）221.7万片（单月 18.5万片），YoY-6.9%，8寸芯片（士兰集昕）67.8万片（单月 5.6万片），YoY+4.3%。外延片：成都士兰 5/6/8寸外延片稳定运行，23年公司加大 12寸外延片的投入，截至 23年底已完成投资1.1亿元，项目进度 38%。封装（成都集佳）：公司已具备年产功率模块 2.1亿只、年产功率器件 12亿只、年产车用 LED 灯珠 1800万颗等产品的封装能力。2024年，成都集佳将进 一步加大对 IPM 功率模块封装线的投入，扩大其生产能力。12寸线（士兰集科）：2023年，士兰集科公司 12寸线总计产出芯片 46.4万片,较上年同期减少 1.3%。24年士兰集科将加快车规级 IGBT、MOSFET 等功率芯片产能释放，并加大车规级模拟集成电路芯片工艺平台的建设投入，改善盈利水平。化合物半导体：23Q4公司已形成月产 6000片 6寸 SiC MOS 芯片的生产能力，预计 24年年底将形成月产 12000片 6寸 SiC MOS 芯片的生产能力。 投资建议鉴于行业景气低迷持续时间超预期，以及公司净利受金融资产公允价值变动影响较大，我们预测公司 2024/25/26年公司归母净利为 3.1/5.2/6.9亿元（此前预测 24-25年归母净利为15.4/17.9亿元），对应 PE 为 101/60/45倍，维持“买入”评级。 风险提示行业景气不及预期，研发进展不及预期，客户开拓不及预期，研报使用信息数据更新不及时的风险。

2023年营收稳健增长，Q4业绩环比复苏，维持“买入”评级2023年公司实现营收93.4亿元，同比+12.77%；归母净利润-0.36亿元，同比-10.88亿元；扣非净利润0.59亿元，同比-90.67%；毛利率22.21%，同比-7.23pcts；2023Q4单季度实现营收24.4亿元，同比+19.76%，环比+0.69%；归母净利润1.53亿元，同比-44.8%，环比+3.02亿元；扣非归母净利润-1.25亿元，同比-0.86亿元，环比-1.47亿元；毛利率18.92%，同比-9.15pcts，环比-2.95pcts。受行业周期下行影响，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至3.39/5.99亿元（调前8.58/11.33亿元）并新增2026年预测9.40亿元，对应EPS为0.20/0.36/0.56元，当前股价对应PE为93.4/52.9/33.7倍。我们看好公司在新能源领域的持续发展，维持“买入”评级。 分立器件：产品持续升级，加速布局电动汽车、新能源市场2023年公司分立器件业务收入48.32亿元，同比+8.18%，占比51.74%。IGBT方面，公司营收已达14亿元，同比+140%，增速可观。其中基于公司自主研发的V代IGBT和FRD芯片的电车主电机驱动模块已在比亚迪、吉利等国内外多家客户实现批量供货，后续有望持续放量；SiC方面，公司正加速推进士兰明镓SiC产线建设，截止2023年底，公司已形成6千片/月的6吋SiCMOS芯片产能，并有望在2024年底提升至1.2万片/月，产能供应充足；此外，基于公司自主研发的Ⅱ代SiC-MOSFET生产的电车主电机驱动模块已在2024Q1实现量产和交付，预计全年应用于汽车主驱的碳化硅PIM模块营收将达10亿元，规模可观。 集成电路：出货量明显提升，下游多领域持续拓宽2023年公司该业务收入31.29亿元，同比+14.88%，占比33.50%。IPM模块方面，公司产品已广泛应用到下游家电等客户的变频产品，2023年国内主流白电整机厂商使用了超过1亿颗公司产品（同比+38%），预期今后将维持高速成长。MEMS传感器方面，2023Q4六轴惯性传感器已向国内某智能手机厂商批量供货，后续有望放量，未来该业务将加快向白电、汽车等领域拓展，出货量有望较快增长。 风险提示：下游需求不及预期；客户导入不及预期；技术研发不及预期。

投资要点高门槛市场持续突破，营收逆势增长。2023年下游市场出现分化，消费电子市场景气度相对较低，公司部分消费类产品出货量明显减少、价格也有一定幅度的回落，对公司的销售和利润增长造成一定压力。公司加大大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场的推广力度，模拟电路、IGBT器件、IPM智能功率模块、PIM功率模块、碳化硅功率模块、超结MOSFET器件、MCU电路、化合物芯片和器件等产品持续上市，公司总体营收较去年同期增长约13%。 坚持研发投入，加快建设汽车、工业产品平台。公司持续加大对模拟电路、功率器件、功率模块、MEMS传感器、碳化硅MOSFET等新产品的研发投入，加快汽车级和工业级电路和器件芯片工艺平台的建设进度，加大汽车级功率模块和新能源功率模块的研发投入，公司研发费用较去年同期增加了22%左右。 增资士兰明镓，夯实CSiC主驱功率模块上车的产能基础。公司与大基金二期、海创发展基金全部完成对士兰明镓的增资，目前士兰明镓公司已具备月产3000片6吋SiC-MOSFET芯片的生产能力，现有产能已满载。士兰明镓正在加快项目设备的购置和安装调试，预计2024年年底将具备月产12,000片6吋SiC芯片的产能。目前士兰明镓SiC-MOSFET的电动汽车主驱功率模块，已通过国内多家客户的质量认定，与国际大厂的量产水平相当，批量订单开始陆续交付。 投资建议：我们预计公司2023-2025归母净利润-0.4/2.9/4.7亿元，维持“买入”评级。 风险提示：技术迭代风险；行业竞争格局加剧风险；市场需求恢复不及预期。

Q3业绩短期承压， 多业务布局助力中长期发展，维持“买入”评级2023Q1-Q3期间，公司实现营收 68.99亿元，同比+10.49%；归母净利润-1.89亿元，同比-9.64亿元；扣非净利润 1.84亿元，同比-72.53%；毛利率 23.38%，同比-6.52pcts。计算得 2023Q3单季营收 24.24亿元，同比+17.68%，环比+0.58%； 归母净利润-1.48亿元，同比-3.23亿元，环比+1.07亿元；扣非归母净利润 0.21亿元，同比-87.17%，环比-56.47%；毛利率 21.87%，同比-5.55pcts，环比-0.65pcts。 受需求复苏不及预期等因素影响， 公司业绩短期承压， 我们下调公司盈利预测，预计 2023-2025年归母净利润为 0.19/8.58/11.33亿元（前值为 6.75/10.07/12.04亿元），对应 EPS 为 0.01/0.61/0.80元（前值为 0.48/0.71/0.85元），当前股价对应2024-2025年 PE 为 43.2/32.7倍， 公司在分立器件领域处于龙头地位，随着行业景气度回暖以及公司产品结构优化，公司业绩有望稳步复苏， 维持“买入”评级。 产品价格下行致公司业绩短期承压，逆势加大研发彰显发展自信2023Q1-Q3，公司营收连续三个季度环比上升，成长势头良好。但公司在毛利端短期表现有所承压，主要系： 1.消费电子景气度较低，产品价格有所回落； 2.公司产品结构调整，产能未充分利用。展望未来，公司表示目前生产成本正逐步改善， 2023Q4毛利率有望企稳并回升， 助力业绩逐渐回暖。尽管业绩端短期承压，但公司仍持续加大对功率模块、 SiC MOSFET 等新品的投入力度， 2023Q3公司研发费用达 2.21亿元，同比+21.2%，环比+22.7%，彰显公司未来发展强大自信。 SiC 项目深入布局，产能利用率稳步回升为加快推进“士兰明镓 SiC 功率器件芯片生产线”项目的建设，士兰微拟与关联人大基金二期等机构以货币方式共同出资 12亿元认缴士兰明镓本次新增注册资本，预计 2023年年底将形成月产 6000片 6英寸 SiC 芯片的生产能力。 与此同时2023Q3公司子公司士兰集成 5、 6吋芯片生产线产能利用率已回升至 90%左右，且保持稳定，将持续推动公司营收的较快成长和经营效益的提升。 风险提示： 下游需求复苏不及预期；技术研发不及预期；客户导入不及预期。

士兰微于 8月 19日发布 2023年半年报：公司 2023年上半年实现营收 44.76亿元，同比增长 6.95%；实现归母净利润-0.41亿元，同比下降 106.88%；实现扣非归母净利润 1.63亿元，同比下降 67.66%；毛利率为 24.20%。 投资要点 市场结构性分化明显，Q2营收环比增长。 2023年上半年，国内半导体市场仍然呈现显著的结构性分化：普通消费电子市场的需求相对较弱，而汽车和新能源市场的需求则较为旺盛；此外，受国家政策引导影响，国产芯片替代进程明显加速。2023年二季度，公司实现营收 24.09亿元，同比增长 10.33%，环比增长 16.60%；然而，归母净利润为-2.55亿元，同比下降 177.01%，环比下降 219.16%，扣非归母净利润为 0.49亿元，同比下降 79.70%，环比下降56.64%。2023Q2公司盈利水平下降的主要原因在于 （1）公司在上半年持有的其他非流动金融资产中昱能科技、安路科技股票价格下跌，导致其公允价值变动产生 2.25亿亏损。 （2）公司在大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场加强产品推广。 集成电路产品出货量显著提升，营收有望快速增长。 2023年上半年，公司 IPM 模块、DC-DC 电路、LED 照明及低压电机驱动电路、32位 MCU 电路、快充电路等产品的出货量显著提升。其中，公司 IPM 模块广泛应用于国内多家主流的白电整机厂商，使用量超过 5,300万颗，同比增加 51%，在工业和汽车上的使用量已分别达到 560万颗和 60万颗；六轴惯性传感器（IMU）已实现批量销售，并已通过某国内品牌手机厂商验证；MEMS 传感器产品加大在消费领域的供应，并加速向白电、工业、汽车等领域拓展。公司集成电路产品出货量的明显加快有望助力公司营收快速增长。 模块产品即将量产，核心技术助力产能拓展。 公司已完成第二代平面栅 SiC-MOSFET 技术的开发，基于该技术的电动汽车主电机驱动模块，已通过部分客户测试，2023年三季度有望实现量产和交付。公司利用多条产品线的特点拓展工艺技术与产品平台，专注于先进的车规和工业级电源 管理产品、车规和工业级功率半导体器件与模块技术、MEMS传感器产品与工艺技术、车规和工业级的信号链混合信号处理电路、光电系列产品等五大技术领域，全力推动特殊工艺研发、制造平台的产能拓展。 盈利预测考虑到 2023年下游普通消费电子市场景气度相对较低，需求恢复不及预期，我们下调相关盈利预期，预测公司 2023-2025年收入分别为 90.6、102.4、117.2亿元，EPS 分别为0.45、0.71、0.91元，当前股价对应 PE 分别为 57、36、28倍。但公司在国内分立器件领域具有龙头地位，并且 IDM 模式下成本把控能力强，市场前景广阔，因此维持“买入”投资评级。 风险提示下游需求景气度恢复不及预期；公司产能利用率不及预期； 新产品研发进程不及预期；客户开拓不及预期等。

事件公司发布 2023年半年度报告，2023年上半年实现营收 44.76亿元，同比增长 6.95%；归母净利润-0.41亿元，同比下降 106.88%；扣非净利润 1.63亿元，同比下降 67.66%。单二季度实现营收 24.09亿元，同比增长 10.33%，环比增长 16.61%；归母净利润-2.55亿元，同比下降 177.01%，环比下降 219.30%；扣非净利润 0.49亿元，同比下降 79.70%，环比下降 56.52%。 投资要点消费类产品短期承压，高门槛市场推广加速。2023年上半年下游应用市场结构性分化依然较为明显：一方面，与普通消费电子相关的产品需求较为疲软，另一方面与汽车、新能源等相关的产品需求较为旺盛，国产芯片进口替代的进程明显加快。除中低端消费类应用短期承压外，公司加大了产品大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场的推广力度。2023年上半年实现营收 44.76亿元，同比增长6.95%；归母净利润-0.41亿元，同比下降 106.88%；扣非净利润 1.63亿元，同比下降 67.66%。单二季度实现营收 24.09亿元，同比增长10.33%，环比增长 16.61%；归母净利润-2.55亿元，同比下降 177.01%，环比下降 219.30%；扣非净利润 0.49亿元，同比下降 79.70%，环比下降 56.52%。 集成电路产品出货量显著提升。上半年 IPM 模块、DC-DC 电路、LED 照明及低压电机驱动电路、32位 MCU 电路、快充电路等集成电路产品出货量明显加快，上半年集成电路总计实现营业收入为 15.76亿元，同比增长 16.49%。其中，公司的 IPM 模块在国内多家主流的白电整机厂商在变频空调等白电整机上使用量超过 5,300万颗，同比增加51%；除了保持白电领域的领先优势外，公司的 IPM 模块在工业和汽车上的使用量也分别达到 560万颗和 60万颗，看好未来 IPM 模块营收持续增长。 碳化硅产线稳步爬坡，模块产品即将量产。2023年上半年，士兰明镓 SiC 功率器件芯片生产线成功推进，当前月产能达 3,000片 6英寸 SiC 芯片，预计年底形成月产 6,000片 6英寸 SiC 芯片（SiC MOSFET和 SiC SBD）的生产能力。公司已完成第二代平面栅 SiC-MOSFET 的开发，基于此芯片封装的的电动汽车主电机驱动模块，已通过部分客户测试，23Q3有望实现量产和交付。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025归母净利润 7.1/11.4/13.8亿元，维持“买入”评级。