点评: 外延式发展实现公司战略转型。近几年公司的战略转型正在稳步推进,公司提出了三足鼎立(电力自动化、新能源及节能减排、智能化一次设备)的业务格局。当前的四项投资均是公司外延式发展,完善公司产业布局,实现战略转型的重要措施。 与 ABB 合作,进一步增强公司电网自动化业务的竞争实力。一方面,公司当前电网自动化业务中的配电自动化、调度自动化等业务实力稍显薄弱,通过与ABB的合作,将极大地提升公司相关业务的竞争实力;另一方面,合资公司的成立将有助于国电南自海外市场的开拓。 南自储能技术有限公司及南自能源设计研究院有限公司的成立,将进一步完善公司新能源产业链。南自能源设计研究院有限公司在地热能利用方面具有相当的优势,南自储能在储能技术方面具有相当的优势,两家公司的成立,将完善公司现有的风电、光伏新能源格局,使公司可以提供风电场设计开发、光伏发电站设计开发以及地热能开发利用的全套解决方案。 控股南自能源设计研究院有限公司,有望成为国电南自进军煤炭(矿井)设计建设总包的开始。组建的国电南自能源设计研究院有限公司具备煤炭行业(矿井)设计及总承包乙级资质证书(可从事煤炭工业矿井建设规模90万吨/年生产能力的矿井设计),而国电南自母公司华电集团作为我国五大发电集团,旗下有大量的煤矿资源,公司控股南自能源设计研究院,我们预计国电南自未来将在煤炭(矿井)总包特别是电气自动化领域逐步打开市场,该领域发展前景良好,将为公司的未来发展提供支撑。 分布式能源前景广阔,国电南自参股华电分布式能源工程技术有限公司,将充分享受分布式能源项目的广阔市场。分布式能源开发利用是智能电网发展的一个方向,当前国内专门从事分布式能源项目开发的公司还不多,此次参股华电分布式能源工程技术有限公司将使国电南自成为国内分布式能源项目开发利用的先行者,进一步促进公司智能电网技术的发展。 盈利预测及投资建议:我们认为“合营公司”的成立短期内对公司业绩没有影响,考虑到公司今年的土地收储款收入,对我们之前的盈利预测略作调整,预测公司2011、2012年EPS分别为0.42元,0.58元,对应当前股价市盈率分别为33倍,23.9倍,维持对公司的“推荐”评级。

事件: 6月24日,公司发布公告,中电装备、中国电科院、平安信托、许继控股和许继集团签署《关于许继集团有限公司整合重组之总体安排协议》,其目的是实现中电装备对许继集团的100%控股,完成平安信托和许继控股退出对许继集团的投资。 协议分两步进行:第一步,完成许继集团股权重组,即中国电科院将所持许继集团60%的股权无偿划转给中电装备,平安信托将所持许继集团40%的股权中的20.0038%股权转让给许继控股,并办理完毕工商变更登记;第二步,中电装备、平安信托、许继控股和许继集团进行股权置换,平安信托和许继控股将所持许继集团40%的股权置换给中电装备,许继集团将所持许继电气10.516%股份相应置换给平安信托和许继控股,两者互为生效及实施条件。 标的股权的置换价格以2010年9月30日为评估基准日,以经评估并备案的许继集团标的股权的评估价值确定;以评估基准日前30个交易日许继电气的每日加权平均价格算术平均值为基础确定标的股份每股价格;标的股份数量=标的股权置换价格/标的股份置换价格,以此计算出臵换的许继电气标的股份数量为3,978万股。 点评: 许继电气的资产注入更近一步。许继电气曾于2009年启动过集团公司的资产注入,但由于2010年实际控制人变为国家电网,原方案中途搁浅。此次中电装备全资控股许继集团,许继电气的资产注入又向前迈出了历史性的一步。 许继电气的资产注入规模有望扩大。原资产注入方案拟注入的资产基本上都是许继集团公司的资产,此次中电装备实现全资控股许继集团,我们预计未来许继电气的资产注入方案将会放到国家电网公司的层面上来考虑,不排除中电装备公司甚至国家电网公司将部分资产打包注入上市公司的可能性。 资产注入将大幅提升公司的盈利能力。原资产注入方案中,集团公司拟注入资产包括许继电源(电动汽车充换电站、充电桩、电力直流操作电源)、大功率电力电子业务(换流阀、风电联网控制设备、直流融冰装置)、许继晶锐科技(换流阀内冷却装置,换流阀外冷却装置、风电变流器冷却装置等)、许继软件、上海许继电气、福州天宇电气、许继国际工程等。这些资产与上市公司业务具有明显的协同效应,随着“十二五”智能电网建设的全面铺开,将有力增强公司的盈利能力。 盈利预测及投资建议: 保守估计,我们预测上市公司2011年、2012年的EPS 分别为0.51元、0.72元;如果考虑原方案中的资产注入,公司2011、2012年的EPS 分别为0.91元、1.23元。按照上市公司2011年50倍、2012年40倍的PE,我们认为公司的价值底限在25.5~28.8元之间。 综合考虑许继电气的资产注入因素以及智能电网建设的广阔前景,我们给予其一定的估值溢价,暂时给予其6个月内目标价格33元,对应原方案资产注入后的公司2011年、2012年PE分别为36.2倍、28.5倍,给予公司“推荐”评级。

全球光伏产业2011年仍将保持较快增长速度:近年来全球光伏市场发展迅猛,特别是2010年全球新增光伏装机容量约16GW,同比增长近130%。在日本核泄露危机愈演愈烈,全球民众更加关心核安全问题的背景下,我们预计2011年光伏产业仍将保持较快的增长速度,预计在30%左右。 公司光伏装备产品单晶炉、多晶炉以及多线切割机等技术领先,受益于进口替代,确定性增长:当前公司单晶炉产品订单充足,我们预计2011年公司单晶炉产品有望实现销售800~1000台;多晶硅示范工厂多晶硅已成功出炉,技术指标基本达到同行水平,我们预计在公司的努力下,多晶炉今年将成功打破市场瓶颈,获得50~70台左右的销售;公司控股的新乡数控HQP225多线切割机产品2011年将实现40~50台左右的销售,新产品PV800也将于年底前下线,明年投放市场,成为公司新的业绩支撑。 进军LED正当时,初步完成LED装备布局:公司当前LED装备产品主要是宝石炉,由于国内LED厂商基底生产工艺尚未掌握,公司的宝石炉产品正处于市场推广期,已有少量订单,预计未来随着LED产品的国产化而得到将快速发展;公司已成立合资公司从事LEDMOCVD产品的研发和销售,预计2012年将有产品切入市场。通过宝石炉和LEDMOCVD产品,公司基本上完成了LED领域的装备布局。 控股上海杰姆斯,完善公司产业链,增厚公司EPS:公司受让了上海杰姆斯68%股权,通过收购进一步完善了公司的产业链,由于出让方承诺上海杰姆斯2011年实现净利润将不低于3000万,我们预计至少增厚公司EPS0.11元。 盈利预测及投资建议:鉴于公司宝石炉业务开拓低于市场预期,我们下调公司2011、2012年的盈利预测,预计公司2011年、2012年实现营业收入分别约为9.32亿元、12.8亿元,对应2011/2012年EPS分别为0.96元、1.32元,对应当前股价的市盈率分别为31倍、22倍,考虑到公司多晶炉、多线切割机以及LED装备领域的优势,我们维持对公司的“推荐”评级。

事件:许继电气发布年报,公司2010年实现营业收入38.6亿元,同比增长26.8%;归属于上市公司的净利润1.47亿元,同比增长12.65%;实现每股受益0.39元,基本符合市场预期;拟每10股派1元。 电网及发电系统业务喜忧参半:2010年公司电网及发电系统业务同比增长约49.9%,超出市场此前预期,但毛利率同比下降4.63%,相比同行下降明显。我们认为公司该项业务毛利的下降可能与国家电网加大集中招标力度以及原材料价格上涨有关,收入大幅增长表明了公司良好的市场开拓能力。 用电系统业务受益于智能电表推广,增长迅猛:公司用电系统业务主要为智能电表,2010年该项业务实现收入5.4亿元,同比增长131.8%,毛利率为26%,同比下降7.3%,超出市场预期,但在国家电网大力推广智能电表的背景下也可以理解。 直流输电业务收入和毛利率双降:公司2010年直流输电业务实现收入1.4亿元,同比下降14.2%,毛利为26.9%,同比下降6.9%,我们认为2010年国家电网投资减少是公司该项业务双降的直接原因,未来几年将是特高压建设的黄金发展期,公司直流业务将保持较快的增长速度。 资产注入渐行渐近:许继集团作为公司的母公司,在电动汽车充电站,直流输电换流阀、光电互感器等领域技术领先,市场空间巨大。公司2010年8月份已经撤回了整体上市的申请,未来注入时点我们还不能确定,但我们预计公司的资产注入将很快重新提上日程。 投资建议:当前特高压建设已经纳入国家“十二五”规划,国家电网也将特高压作为未来几年的电网建设重点,许继集团作为国内特高压直流输电的领军企业,未来几年面临非常大的发展机遇。 我们看好公司在智能配电、用电、新能源发电以及轨道交通领域的发展前景,如果不考虑资产注入,公司估值水平处于高位,但考虑到集团公司资产注入以及公司丰富的技术储备,我们给予公司“推荐”评级。

电网自动化业务稳步增长,不乏亮点:公司2010年电网自动化业务实现营业收入10.8亿元,同比增长约11%,毛利率为31.8%,同比增长6.8%。该项业务增速的下滑主要是因为国网投资的下降,但我们看到公司毛利率同比大幅提升,且系统外市场(城农网)取得了不错的进展。“十二五”是智能电网的全面建设期,国网投资将恢复到正常水平,公司作为二次设备的龙头企业,该项业务未来依然值得期待。 电厂自动化业务大幅增长,主要得益于新能源及节能减排业务的发展:公司2010年电厂自动化业务实现营业收入6.4亿元,同比增长53%,毛利率为21.6%。其中新能源及节能减排业务实现营业收入约2.6亿元,高压变频器及光伏业务进展顺利,发展迅速。 工业自动化业务爆发式增长,2011年仍然值得期待:公司2010年工业自动化业务3.9亿元,同比增长74.88%,毛利率为33.12%,呈现爆发式增长。无论是轨道交通自动化还是信息安防业务,公司订单都非常充足,且市场前景良好,未来几年有望保持快速增长。 智能化一次设备稳步推进:公司2010年智能化一次设备产业公司组建完成,实现营业收入6615万元,并在国家重点工程方面得到广泛应用,当前公司订单充足,未来将继续稳步推进,进一步提升公司盈利能力。 战略投资开拓未来发展新空间:公司2010年控股了武汉天和、江苏上能、参股了重庆海装,我们认为公司的投资都是基于公司自身优势进行的理性扩张,未来几年这几家公司将为公司提供新的发展空间。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2011/2012年的EPS分别为0.61元、0.88元,对应当前价格市盈率分别为46/32倍,考虑到公司良好的发展前景,维持公司“推荐”评级。

内容提要 事件:公司发布业绩公告,2010年实现营业收入4.1亿元,同比增长18.9%,归属于母公司的净利润约4048万元,同比增长约28.1%,对应EPS为0.58元,同比增长18.1%。 业绩略高于市场预期,当前铜导线仍是其主要收入来源:由于2010年是“十一五”最后一年,电力设备行业下游投资减少,导致公司面临着比较大的经营压力,但公司通过加强管理和开拓市场,仍然取得了不错的经营业绩,实现每股收益0.58元,高于市场0.48元的普遍预期。营业收入中铜导线占比约68%,铝导线占比约32%,铜导线仍是其收入的主要来源。 铝导线特别是换位铝导线是公司未来最大看点:公司该产品毛利率在48%左右,市场占有率在90%左右,产品主要应用于特高压电抗器,公司产品在晋东南特高压交流输电项目、向上、云广直流特高压输电项目当中得到了广泛应用。2010年由于超高压、特高压电网投资项目减少,公司该产品营业收入同比稍有下滑,但根据国家电网“十二五”以及2011年的特高压建设规划,我们预计2011年公司换位铝导线业务将会呈现爆发式增长,以后也将保持快速增长态势。 盈利预测及投资建议:今年是“十二五”的开局之年,智能电网进入全面建设期,我们预计公司的电磁线业务特别是换位铝导线业务将会大幅增长,实现EPS约为0.8元,对应当前股价的市盈率为34.6倍,考虑到公司在特高压领域的独特优势,我们给予公司“推荐”评级。

公司概况:国电南瑞是国网电科院的子公司,实际控制人为国家电网,主要业务包括电网调度自动化、变电站自动化、轨道交通自动化、农网及配电自动化等,是国内智能电网二次设备的龙头企业,在智能电网和轨道交通领域竞争优势明显。 传统优势业务保持快速增长:公司电网调度业务、变电站自动化业务、农网及配电自动化业务、轨道交通自动化技术领先,订单充足,2011年智能电网建设全面开始,“十二五”期间轨道交通建设如火如荼,我们认为公司传统业务特别是轨道交通业务将在有利的大环境中得到快速增长,有力支撑公司发展。 充电站等新业务进一步提升公司竞争能力:公司充换电站业务技术成熟,领先于同行业竞争对手,2010年在国网公司的充电站市场份额中占比超过80%,全国市场份额也超过50%。根据国家电网2011年及“十二五”的电动汽车充电站建设规划,我们预计2011年的充电站系统集成市场空间超过10亿元,“十二五”市场空间超过135亿元,公司的充换电业务将凭借其技术优势,获得快速发展,并进一步提升公司的竞争能力。 海外市场发展迅速:公司2010年海外市场实现营业收入8933万元,同比增长近900%。我们认为随着我国智能电网建设的推进,我国电力设备企业将逐渐走向世界,得到世界电网公司的认可,海外市场业务将进一步提升国内企业的盈利能力。国电南瑞作为国网下属子公司,具有得天独厚的优势,在海外市场领域有望获得超出同行业竞争对手的收益,支持公司快速发展。 整合重组渐行渐近,有力提升公司竞争实力:根据国家电网及国网电科院(南瑞集团)出具的关于解决国电南瑞同业竞争问题的承诺,我们预计南瑞继保、安徽继远、南瑞稳控、北京科东等优质资产将在未来注入到上市公司当中,有力提升公司的竞争实力,提高公司的盈利能力。 盈利预测及投资建议:不考虑收购和资产注入,我们预计公司2011年、2012年实现营业收入分别为38.47亿元、57.7亿元,归属于母公司的净利润分别为7.31亿元、11亿元,对应EPS分别为1.39元、2.1元。考虑到公司的技术优势和资产注入的强烈预期,我们给予公司2011年50倍的PE和一定的估值溢价,对应6~12个月目标价为100元,给予公司“强烈推荐”评级。

进军LED高端装备MOCVD,提升公司核心竞争力。公司2月18日发布公告,拟利用超募资金5333万元与华晟光电设备(香港)有限公司成立合资公司研发、生产LEDMOCVD设备,其中天龙光电以现金出资,持股比例为56%;华晟光电以知识产权及现金出资,持股比例为44%。 我们认为公司此次与华晟光电合作研发生产LEDMOCVD设备,有力的提升了公司在LED设备领域的竞争力,加上公司本身的宝石炉业务,我们认为LED高端装备将成为公司未来业绩的另一驱动因素。 光伏装备业务进展顺利,支持公司业绩高增长。公司于2010年9月份收购石墨热场生产企业上海杰姆斯68%股权,完善了公司的光伏设备产业链,有效提升了公司单晶炉产品的盈利能力;多晶炉示范项目稳步推进,有望在2011年实现市场突破;子公司新乡数控的多线切割机将于9月份下线,未来将受益于进口替代,支撑公司业绩的快速增长。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2010、2011年实现EPS分别为0.48元,1.06元,对应当前股价市盈率分别为76.5倍,34.7倍。考虑到新合资公司LEDMOCVD产品市场前景广阔且技术价格方面具有明显优势,多晶炉及宝石炉销售市场有望实现突破,我们给予公司“推荐”评级。 风险因素:公司小非解禁;多晶炉及宝石炉市场开拓低于预期;多线切割机及LEDMOCVD项目推进低于预期。

内容提要 年报要点:公司2010年实现营业收入24.82亿元,同比增长39.52%;毛利率为33.30%,同比提高了2.64%;归属于母公司的净利润4.75亿元,同比增长约90%;签订合同45.1亿元,同比增长70.19%;实现EPS为0.93元,与此前的业绩快报相符,但超过业绩快报前的市场预期。 公司营业收入的大幅增长电网调度自动化业务全面超预期:公司2010年电网调度业务实现营业收入6.62亿元,同比增长50.89%;毛利率为42.22%,提高了12.66%。 公司电网调度业务全面超出市场预期,我们认为公司在电网调度特别是省级调度方面优势明显,预计公司未来几年电网调度业务仍将维持较快增长速度。 农电/配电自动化业务高速增长:公司2010年农电/配电自动化业务实现营业收入约2.6亿元,同比增长88.81%,毛利率为35.05%,同比下降约1.72%。公司农电/配电自动化业务增长迅速,超出了市场预期,未来三年国家将进一步加大农村电网改造升级力度,我们预计公司该项业务将确定性受益,维持较快增长速度。 变电站保护及综合自动化业务增长稳健:公司2010年变电站保护及综合自动化业务实现营业收入7.72亿元,同比增长约10.76%,毛利率为31.99%,同比下降了1.57%。2010年公司变电站自动化业务增速较缓,主要是由于国网智能电网建设推进速度略低于预期,2011年智能电网进入全面建设阶段,我们认为公司作为数字化变电站领军企业之一,变电站自动化业务未来前景广阔,其增长速度有望加快。 轨道交通保护及电气自动化业务低于市场预期:公司2010年轨道交通保护及电气自动化业务实现营业收入4.35亿元,同比增长18.16%,毛利率为20.47%,同比下降约3.25%。公司2010年轨道交通业务低于市场40%~50%的同比增幅预期,我们认为公司轨道交通业务将伴随我国高速铁路网建设而高速成长,未来几年有望实现30%以上的增速,成为公司新的利润增长点。 公司未来确定性高成长:一方面,公司智能电网方面的新业务(充电站、智能电表、光电互感器等)进展顺利,将有力支撑公司未来的发展;另一方面,根据公司前期的关于解决同业竞争和关联交易的措施,公司有望获得国网电科院下属优质资产,实现外延式扩张。 盈利预测及投资建议:不考虑收购和资产注入,我们预计公司2011年实现营业收入35.99亿元,同比增长约45%,归属于母公司的净利润为7.17亿元,对应EPS为1.37元,对应公司当前股价的市盈率在51倍。 考虑到公司电网调度方面的绝对优势以及优质资产注入对公司业绩的影响,我们给予公司“推荐”评级。

业务涵盖一次和二次设备:公司是国内知名的输配电设备生产企业,主要产品包括电力自动化保护设备、高压开关、互感器、在线监测仪、SVG、数字化变电站等等,是国内为数不多的涵盖一次设备和二次设备的电力设备生产商。 传统产品竞争激烈,业绩不容乐观:公司传统产品包括电力自动化保护设备(消弧线圈)、高压开关、互感器、电力电容器等,由于市场竞争激烈且国网采取集中招标方式,公司产品的毛利率及销售收入受到较大影响,预计今年公司该部分营业收入将会有所下滑,毛利率也将下降。 新型产品技术领先,有望高成长:公司新兴产品包括SVG、在线监测仪、数字化变电站等,相关产品已通过认证,且处于试运行阶段,在市场中竞争优势明显,具有良好的发展前景,有望随着智能电网的推进而获得快速成长,成为公司主要的利润来源。 现金流充裕,静待投资机遇:据我们测算,公司持有现金约15亿元,这一方面有利于公司抵御风险,安全度过当前的行业低谷期,另一方面公司也可以选择适当时机,领先同行进入新的领域,建立自己的竞争优势。 盈利预测:我们预计公司2010/2011/2012年扣除非经常性损益的EPS分别为0.75/0.73/0.80元,对应当前市盈率分别35倍、36倍、33倍。 考虑到智能电网即将进入全面建设期,公司产品市场前景良好以及公司较强的市场竞争能力,我们给予公司“推荐”评级。

三季报业绩低于预期。据季报披露,公司1~9月份累计实现营业收入约3.1亿元,同比增长约28.59%,对应EPS约为0.29元;三季度实现营业收入约1.25亿元,同比增长约31.48%,环比增长仅1%,对应EPS约为0.10元。公司业绩低于市场预期。 毛利率保持稳定,销售费用和管理费用支出大量增加。公司1~9月份毛利率为33.96%,与去年相当,保持稳定;但公司加大了营销及研发的投入,导致公司的销售费用率由去年同期的1.38%上升到2.18%,管理费用率由去年的4.59%上升到7.76%。 收购上游石墨热场供应商,完善公司产业链。9月份,公司与上海杰姆斯公司签订了《股权转让协议》,受让其68%的股权。上海杰姆斯公司主营产品为石墨热场,其2009年净利润为1200万元,预计2010年将实现净利润约2490万元,此次收购完善了公司的产业链,具有极强的协同效应。 未来发展空间巨大。公司产品包括单晶炉、宝石炉以及多晶炉,产品质优价廉,进口替代空间巨大,且公司今年加大了营销和科研方面投入力度,随着市场的成功开拓,预计未来公司业绩将获得快速增长。 维持公司“推荐”评级。鉴于公司业绩低于市场预期,我们下调公司盈利预测,预计公司2010、2011年分别实现每股收益0.48元、0.94元,对应当前市盈率分别为52倍,26倍;考虑到公司产品订单充足,性能卓越,宝石炉及多晶炉市场前景广阔,我们维持公司“推荐”评级。 风险因素:光伏行业需求波动;限售股解禁。