投资要点: 事件 公司公告:提名晏小平先生、朱文晖先生为公司独立董事。晏小平先生47岁, 2007-2012年担任达晨创投合伙人、2012-2015年担任鼎晖创投高级合伙人,现任晨晖创新投创始合伙人兼CEO。朱文晖先生46岁,2005年至今担任凤凰卫视财经和时事评论员。 2014年11月份,公司独立董事梅蕴新先生、廖志佐先生提出辞去独立董事的请求。梅蕴新先生65岁,曾任北京市政府副秘书长/办公厅主任,首旅集团副董事长/总裁。廖志佐先生69岁,曾任桂林市财政/税务/国资一把手。 点评 创投/传媒大佬当独董,转变信号明确。与此前的两位独董相比,此次两位独董更加年富力强,市场化运作经验更为丰富,对于企业资本化运作、跨界运作和整合等方面更具优势 !而此前的独董在政府背景和资源方面更具优势。独立董事的变更,透露出公司往市场化运作、资本化运作、跨界整合运作等方面的思路转变。 管理层积极改变进一步得到确认。公司董事长刘涛先生2014年11月上任,在不足1个月的时间内,便启动冗余资产的剥离,首先是剥离福隆园项目,接下来是出售丰鱼岩项目,谋求转变的思路已较为明确。此次的独立董事提名,更加明确了公司管理层积极谋求转变的思路。 贵广高铁通车,带来良好外部环境。贵广高铁2014年底通车,广州-桂林仅需2.5小时,且车次较多,桂林真正成为珠三角的后花园。 业绩拐点进一步确认。2015年上半年公司减亏约3000万元(2014年中亏损3300万元,2015年中亏损300万元);高铁通车将持续激活桂林的旅游市场,公司积极转变/剥离冗余资产,经营上将持续改善。我们预计2015-17年权益利润分别为4810、8570、10640万元,对应EPS 分别为0.13、0.24、0.30元。 海航入股,仍值得期待。2014年6月18日,公司公告:海航通过重组公司第一大股东,间接成为公司的股东。公司在交流互动平台上明确说明,正报桂林市国资委审批,由于该事项已推进近1年,我们判断近期应该有较为明朗的说法。如若海航成功入股,对于公司后续的发展,将有较大的积极影响。 我们维持买入评级,及20元的目标价,对应5倍PB(2014) !社会服务业整体PB 为5倍。 l 风险提示:突发事件,失业率攀升影响旅游需求,市场系统性风险。

投资要点: 上半年净利增29%,高于我们全年增速预期。上半年玉龙雪山三条索道游客164.33万,增长13%;公司收入3.5亿元,同比增长7%,权益利润1.08亿元,同比增长29%。我们此前预计2015年权益利润增长23%。 净利增长主要来自玉龙雪索道游客大幅增长。权益利润增速大幅超出收入增速,主要是全资的玉龙雪山索道游客增长57%,而控股的云杉坪索道、印象丽江盈利水平下滑,少数股东损益下降。 玉龙雪山索道游客大幅增长,得益于以下几个因素: (1)丽江游客良性增长; (2)丽江游客散客比重持续提升,散客一般走货真价实的玉龙雪山索道; (3)玉龙雪山索道对于团队采用预约制,有效利用运力,提升接待能力。 下半年良好增势将延续。下半年,散客化趋势仍将延续、管理水平也将稳步提升,玉龙雪山索道游客仍有望保持较快增长。2014年下半年和府皇冠假日酒店升级改造(2015年初正式升级为洲际),经营上受到较大影响(收入仅约3000万元),预计2015年下半年酒店业务盈利水平将好于去年同期。 综合来看,我们仍然维持2015-17年权益利润2.25、2.45、2.64亿元的预测,对应EPS分别为0.53、0.58、0.62元。 维持买入评级,目标价18.9元。我们继续看好公司未来的发展战略:拓展大香格里拉旅游圈,甚至是茶马古道旅游圈。此外,公司股权结构合理、账上冗余现金约12亿元(每股约3元)。我们继续看好公司未来的投资价值,维持买入评级,按15PE30倍+每股3元冗余现金,目标价18.9元。 风险提示:突发事件、失业率大幅攀升、系统性风险。

预计15-17EPS0.71、0.90、1.00元,维持“买入”评级,12个月目标价27元。鉴于高铁的带动,我们预计2015-17年游客增速分别为15%、15%、8%,按现有业务,预计权益利润分别为3.3、4.23、4.71亿元;按定增后股本,对应EPS分别为0.71、0.90、1.00元。按16PE30倍,12个月目标价27元。 风险提示:突发事件,失业率攀升影响旅游需求,市场系统性风险。

投资要点: 上半年盈利大幅改善,高铁通车+投资收益回升是主因。中报预计亏损300万元(去年同期亏损3328万元),与我们预计的扭亏大体相当。盈利改善的主要原因:因游客增长,收入增加3000万元,投资收益增加690万元(井冈山和新奥燃气确认投资收益增加890万元)。 冗余资产剥离继续推进,资产负债表进一步改善,助推盈利能力提升。此外,公司拟出售丰鱼岩51%股权,如顺利出售,公司将不再持有丰鱼岩股份。丰鱼岩主要经营宾馆和岩洞游览服务,经营状况差,2013-14年分别亏损-576万元、-560万元。 业绩反转再次确认。高铁通车带来游客增长、冗余资产陆续剥离,公司资产负债状况将持续改善,盈利能力也将持续提升。公司业绩反转已非常确定。 海航入股预期或再起,后续有诸多看点。此外,4月14日,公司承诺3个月之内不筹划非公开发行股票及其他重大事项;如今3个月已过去,市场对于公司后续的运作预期将再次升温。公司后续的主要看点:(1)业绩反转;(2)继续剥离冗余资产;(3)海航正式入股或其他重大事项;(4)桂林区域特殊政策,如体育赛事及竞猜型体育彩票等。 维持买入评级,目标价20元。我们预计2015-17EPS 0.08、0.19、0.26元;我们继续看好公司后续的投资机会,维持买入评级,目标价20元,对应5倍PB(2014),对应总市值72亿元。 风险提示:海航入股等重大事项受阻、系统性风险。;

事件:为维护股价稳定,公司明确表态:鼓励大股东、董监高增持股份;此外,大股东和董监高6个月之内不出售公司股票。 点评:京福高铁正式通车,黄山迎来新的机遇期。高铁通车后,北京-黄山仅5.5-6.5小时(9趟),福州-黄山2.5小时(13趟),上海-黄山4.5小时(1趟),合肥-黄山不足2小时(28趟)。我们判断,南京-安庆高铁通车后(预计年内通车),黄山高铁线路将更加丰富,车次也可能陆续增加。高铁通车后,黄山交通将大幅改善,尤其是冬季和初春(以前客流不足,航班取消,恶性循环)。 玉屏索道成功改造,接待能力大幅提升。老玉屏索道,运力600人/小时,旺季排队4-5小时。改造完成后,正常运力1000人/小时;超过1500人/小时的连续天数不超过5天,最高运力可达1800人/小时。也就是说,玉屏索道改造完成后,运输能力将提升1倍,甚至更多,景区交通瓶颈基本得到解决。 管理层逐渐积极。过去8年,公司业务变化不大。但近2年来,我们发现公司正悄然变化,比如:(1)对现有业务重新梳理,分为资源独占类和市场竞争类;(2)对于资源独占类,强化总部的管理;对于市场完全竞争类,逐步完善体制和激励机制,如公司的徽菜板块就发展得不错;(3)剥离没有发展前景的业务,虽然管理层承受了员工分流的压力,但仍在积极推进;(4)发展战略上,正式提出“三个依靠”、“三个跳出”,积极进取的心态转变逐渐崭露。从上述细节,我们逐渐感受到管理层积极改变的信号!发展机遇仍在。京福高铁通车后,合肥-福州段,将是国内少有的黄金旅游带,串联着九华山、黄山、婺源、千岛湖、三清山、武夷山等著名旅游目的地,黄山有望成为其中的集散地;此外,作为徽州文化的核心,文化资源丰富。因此,公司的发展机遇仍在!--不管是内生的,还是外延的!鼓励大股东和董监高增持,凸显对未来的信心。我们期待后续的落实。 预计15-17EPS0.71、0.90、1.00元。鉴于高铁的带动,我们预计2015-17年游客增速分别为15%、15%、8%,按现有业务,预计权益利润分别为3.3、4.23、4.71亿元;按定增后股本,对应EPS分别为0.71、0.90、1.00元。按16PE25倍,目标价22.5元。 风险提示:突发事件,失业率攀升影响旅游需求,市场系统性风险。

回调是买入良机,维持24.6元的目标价。受市场波动影响,近期股价从18.99元回调至15.39元,带来了买入良机,维持24.6元的目标价(预计2015-17EPS0.49、0.58、0.67元,对应15PE50倍)。我们认为,随着公司外延式发展取得实质突破后,后续发展空间打开,后续可能的看点如下: 1.大峨眉西环线打开发展空间。大峨眉西环线(峨眉山-洪雅)基础设施不断完善,我们判断,2016年底,峨眉山零公里-洪雅的一级公路有望竣工,基础设施困扰问题基本解决,为公司后续的外延扩张奠定很好的外部基础。 2.佛文化旅游区异地开发。(1)柳江古镇是四川10大古镇之首,也是大峨眉西环线开发的最主要项目支撑,由公司控股子公司洪金旅游开发建设;项目总体规划占地4.33平方公里,一期占地700亩。(2)柳江古镇重点打造以药师佛文化为主体的“东方琉璃世界”和“消灾延寿圣地”,形成以峨眉山金顶为核心,金顶十方普贤、乐山大佛、柳江药师佛三足鼎立的“大峨眉三佛、三宝”。(3)配套建设以温泉康疗为引领的养生养老健康度假项目,打造成养生度假休闲特色小镇和“海峡两岸养生求寿产业体验园区”。 3.养老产业潜在标的。养老产业是柳江古镇的重点产业之一;我们认为,除了柳江古镇外,大峨眉西环线,很适合发展养老产业:(1)毗邻核心城市(成都和重庆);(2)气候、自然条件好;(3)佛教文化浓郁,这是其他地方所无法比拟的。因此,公司也是潜在的养老产业标的。 4.智慧旅游。公司拟发展智慧旅游文创园,及区域旅游大数据和云计算中心。 5.资产整合。峨眉山景区环保车业务目前不在上市公司体内,关于大股东资产整合,市场此前有预期,但一直未能实施。随着国有资产管理体系的重新梳理(股权划转至乐山国资委),大股东资产整合预期或将重燃。 6.峨眉山景区小环线开发。按照规划,峨眉山将建设旅游小环线,核心是“金顶-万佛顶小火车”、“万佛顶-张沟-四季坪索道”,建成后,游客无需再走回头路,游览更加顺畅,景区接待能力也将显著提升。小环线规划建设尚需取得国家相关部门批准。 7.高铁带动游客较快增长。成绵乐客运专线2014年底开通,2015年前4个月,峨眉山游客增长超过40%。周末高铁票甚至一票难求。在高铁带动下,我们预计业绩将较为靓丽。 风险提示:突发事件、失业率攀升影响旅游需求、外延式扩张风险、资产注入存在较大不确定性。

受市场影响,公司股票有所回调,从最高的22.78元调整至16.35元。 我们认为,回调是难得的上车机会,建议珍惜!理由如下: (1)基本面有望持续超预期:1季度玉龙雪山索道游客增长35%,公司权益利润增长41%;4月份,丽江整体游客增长19%,显著高于1季度(12%)。因此,我们预计2季度基本面将继续超预期--我们原预计2015年玉龙雪山游客增长5.5%。 (2)15PE26倍,仍相对洼地。按玉龙雪山游客增长5.5%的假设,我们预计2015年权益利润2.25亿元(纯旅游主业);而公司目前总市值69亿元,剔除冗余现金(约10亿元),对应15PE仅26倍,仍处相对洼地。更何况,业绩超预期概率很大! (3)公司股权结构较为合理,主流景区公司中率先实现混合所有制! (4)大茶马古道旅游入口,战略价值逐渐凸显,公司拓展大茶马古道旅游圈的战略也明晰。丽江是整个大茶马古道旅游圈的入口和游客集散地;而大茶马古道旅游圈将成为中国首屈一指的旅游生态圈,其资源禀赋中国绝无仅有、全球来看也是少有的。公司战略目标明确:立足丽江,拓展大茶马古道旅游圈。我们相信,在大战略的指引下,公司发展大格局将逐渐浮出水面,其配臵价值在旅游板块中的稀缺性将逐渐显现。 上调目标价至26.6元,继续重申买入。仅考虑现有业务,我们预计2015-16年权益利润2.25、2.45元(假设玉龙雪山游客增长5.5%、5.1%),对应EPS0.53、0.58元;考虑到:公司股权结构更为合理、大茶马古道旅游圈入口的战略价值、账上约10亿元的冗余现金,我们认为可以给予估值溢价,按15PE50倍,上调目标价至26.6元(原21.3元-复权后),重申买入评级。 风险提示:业务拓展时间进程不确定,突发事件对旅游业影响,系统性风险!

投资要点: 近期,伴随市场调整,公司股价也明显回调,从最高的78.4元回调至67.21元。 我们认为,系统性的调整,再次带来买入的机会,逻辑如下:1. 基本面健康,15PE 仅29倍,难得放心品种:我们预计2015年权益利润19.6亿元(+33%),总市值656亿元,剔除冗余现金(约80亿元),15PE 仅29倍。 2. 受清理配资直接影响小。在市场疯狂配资的阶段,公司停牌(3月16日-6月3日),受清理配资的直接影响较小。 3. 从中长期看,有很多看点: (1)国企改革仍会继续推进,只是需要时间或稍微改变方式。原方案:控股股东中国国旅集团拟转让公司部分股权;终止的原因:该事项较为复杂,审批周期存在不确定性,实施条件尚不完全成熟;承诺:且三个月之内不筹划该事项。公告本身,并未将未来的改革之门堵上;虽然此次改革未能成功,但就启动改革这件事来说,本身就是巨大进步,也说明其愿望的强烈;随着央企改革的推进,我们相信,改革可能重新启动,只是需要时间或改变方式。 (2)免税蛋糕正变大,公司是最大受益者。①免税购买群体有望逐步扩大-- “海南离岛免税政策”有望在其他区域复制,如上海、广东、福建、天津等4个自贸区,公司将益者;②有望整合国内免税市场,如首都/浦东机场免税店等。 (3)分享跨境贸易的盛宴。中国国旅积极介入跨境同业务,中免商城已成功运营;作为在跨境电商领域唯一的国家队运营商,国旅肩负重任,同样也将分享跨境电商发展带来的红利。 (4)三亚海棠湾项目运营情况良好,且二期及后续的开发,仍非常值得期待 ! 因此,公司投资逻辑未变,且更显得稀缺,维持150元的目标价 !--仅考虑现有业务,预计15-17权益利润19.6、23.4、25.8亿元,对应EPS2.01、2.4、2.64元,基本可以支撑1000亿市值(15PE50倍)。此外,以下潜在的三个发展机遇, 不管把握住哪个,都能再造一个国旅:拿下首都/浦东机场免税店(目前销售额超过国旅)、跨境电商+国企改革、“海南免税”模式其他区域复制(如上海、广东、福建、天津等自贸区);因此,我们给予潜在机遇500亿市值,对应整个公司的市值1500亿,对应目标价150元。重申 “买入”! 风险提示:国企改革进展受阻、无缘首都机场免税业务、突发事件或短期业绩不达预期。

投资要点: 事件(1)2015年6月16日,改造后的玉屏索道正式投入运营。 (2)2015年7月1日,京福高铁正式全线通车。 点评 玉屏索道成功改造,接待能力大幅提升。老玉屏索道,运力600人/小时,旺季排队4-5小时。改造完成后,正常运力1000人/小时;超过1500人/小时的连续天数不超过5天,最高运力可达1800人/小时。也就是说,玉屏索道改造完成后,运输能力将提升1倍,甚至更多,景区交通瓶颈基本得到解决。 京福高铁通车,与运力瓶颈解决完美匹配。北京-福州高铁将于7月1日通车,初期估计每天有30+趟车经停黄山;我们认为,客流与车次逐步良性互动,未来车次有望逐步增加,线路有望逐步丰富。黄山将逐渐融入高铁交通大动脉,游客市场彻底打开。索道运力问题的解决,与高铁开通完美匹配,黄山将正式迎来新一轮黄金发展期。 管理层逐渐积极。过去8年,公司业务变化不大。但仅2年来,我们发现公司正悄然变化,比如:(1)对现有业务重新梳理,分为资源独占类和市场竞争类;(2)对于资源独占类,强化总部的管理;对于市场完全竞争类,逐步完善体制和激励机制,如公司的徽菜板块就发展得不错;(3)剥离没有发展前景的业务,虽然管理层承受了员工分流的压力,但仍在积极推进;(4)发展战略上,正式提出“三个依靠”、“三个跳出”,积极进取的心态转变逐渐崭露。从上述细节,我们逐渐感受到管理层积极改变的信号!l 发展机遇仍在。京福高铁通车后,合肥-福州段,将是国内少有的黄金旅游带,串联着九华山、黄山、婺源、千岛湖、三清山、武夷山等著名旅游目的地,黄山有望成为其中的集散地;此外,作为徽州文化的核心,文化资源丰富。因此,公司的发展机遇仍在!——不管是内生的,还是外延的! 预计15-17EPS 0.71、0.90、1.00元。鉴于高铁的带动,我们预计2015-17年游客增速分别为15%、15%、8%,按现有业务,预计权益利润分别为3.3、4.23、4.71亿元;按定增后股本,对应EPS 分别为0.71、0.90、1.00元。按15PE 50倍,目标价35元。 风险提示:突发事件,失业率攀升影响旅游需求,市场系统性风险。

投资要点: 事件 6月15日晚公告:桂林物价局6月9日批复了银子岩的调价事宜:银子岩景区门票价格从65元/人次调至84元/人次,含价格调节基金;6个月后执行。 点评 1.简单估算,银子岩调价年增加权益利润约1370万元。2014年,银子岩游客127万人次,收入6023万元,人均贡献47元,净利润3444万元。按此次调整幅度(约29%)简单测算,人均贡献将提升约14元;按2014年游客量测算,年增加收入约1760万元,增加权益利润约1370万元。 2.漓江游船调价预期或重燃。漓江游船是国内少有的15年来未调价的景区了,银子岩价格调整后,漓江游船的票价调整预期可能重燃。公司漓江游船业务市场份额约42%,2014年公司漓江游船接待游客55万人次,收入8402万,人均贡献154元。如若游船能调价,将对公司业绩有较大的提升。 3.公司盈利能力反转已非常明确。贵广高铁2014年底通车,交通状况大幅改善,游客增长较快;此外,新董事长积极剥离冗余资产,也将对业绩产生较大积极影响;银子岩调价,将进一步强化业绩反转的趋势。 4.公司正迎来体制改善的春天。新董事长上任,依靠其个人魅力及积极进取精神,使得公司经营面貌有明显的改善;2014年6月,公司公告,公司大股东拟以所持公司18%股权出资,与海航旅业设立合资公司,海航旅业持股65%,间接成为公司第一大股东,虽然此方案尚未正式实施,但仍在推进中,如若海航入股,将对公司体制有较大的改善作用。 5.期待分享政策红利。(1)云南、广西作为通往东盟的门户,区位优势独特;桂林作为中国-东盟的门户城市之一,在文化旅游交往方面地位独特,因此,区域特殊政策值得期待。(2)2012年11月发改委批复的《桂林国际旅游胜地建设发展规划纲要》明确提出:鼓励发展体育赛事,稳步发展竞猜型体育彩票。(3)福建平潭岛,依托自贸区优势,已启动赛马产业,为桂林打了前哨。如此看来,桂林在体育运动和竞猜型体育彩票方面的拓展,并未不可能,而上市公司将是最可能的实施载体,也是最可能的受益对象。 6.继续强推,目标价30元。公司是我们近半年来的核心推荐标的,在低位曾多次强推。此次银子岩价格调整,进一步增强我们推荐的信心!维持买入的评级,及30元的目标价,对应PB7.5倍(2015Q1)。 风险提示:海航入主存不确定性;海航与市政府是否思路一致;资产剥离进程存不确定性;短期PE较高;失业率大幅攀升或突发事件,影响旅游需求。

投资要点: 大股东大宗交易减持,市场短期可能会解读为利好:6月5日,大股东通过大宗交易减持600万股,价格17.19元;6月9日,大股东大宗交易减持1000万股,价格17.58元。大股东大宗交易减持,市场短期可能会解读为利好。 大峨眉西环线建设实质性推进。6月9日晚公告:控股公司“洪金旅游集团”8155万元获取柳江古镇331亩商业用地,并取得相关建设手续;标志着大峨眉西环线取得实质推进。 柳江古镇是大峨眉西环线规划的重要支点和唯一的游客集散中心。项目总体规划占地4.33平方公里;一期占地700亩,已通过可行性研究、项目规划环境评审、项目建设环境评审,并完成立项报批手续,取得了项目规划选址意见书。 柳江古镇重点打造以药师佛文化为主体的“东方琉璃世界”和“消灾延寿圣地”,形成以峨眉山金顶为核心,金顶十方普贤、乐山大佛、柳江药师佛三足鼎立的“大峨眉三佛、三宝”。同时,配套建设以温泉康疗为引领的养生养老健康度假项目,通过区域线路串联和以“识途网+”为核心的智慧旅游体系建设,快速打造成养生度假休闲特色小镇和“海峡两岸养生求寿产业体验园区”,成为推动“大峨眉国际旅游区”旅游产业升级发展的“新引擎”。 除了大股东减持和柳江古镇项目取得实质突破外,公司有如下看点:(1)高铁通车带来的游客较快增长,预计二季度业绩靓丽。(2)理论上讲,存在资产注入可能(如环保车业务)。(3)峨眉小环线规划进展(万佛顶到张沟索道)。(4)潜在的养生养老概念。(5)“+互联网”标的。 买入评级,目标价24.6元。我们预计2015-17年峨眉山游客增速分别为16%、10%、8%,净利润分别为2.6、3.1、3.5亿元(暂不考虑外延项目带来的业绩影响),对应EPS分别为0.49、0.58、0.67元。由于公司外延式扩张已取得突破、存在资产注入可能、且公司在+互联网领域也具备发力的可能,因此,可以适当给予估值溢价,按15PE50倍,目标价24.6元,给予买入评级。 风险提示:突发事件、失业率攀升影响旅游需求、外延式扩张风险、资产注入存在较大不确定性。

投资要点: 高铁区域枢纽,旅游业直接受益。湘桂铁路(2013年底通车)贵广高铁(2014年底通车)在桂林交汇,高铁区域枢纽地位正在形成;桂林的通达性将大幅提升(珠三角3小时、湘鄂赣3-5小时、长三角7-9小时),旅游业最直接受益。 业绩反转无疑。游客增长带动收入增长,冗余资产处臵盘活现金流,堵住亏损,从2014Q4起,季度收入和利润均同比明显改善。 体制正改善。(1)2014年11月,公司更换董事长,12月份公司便剥离福隆园地产项目,因此,有理由对新董事长有所期待;(2)2014年6月,大股东拟以公司股份出资,与海航合资成立公司,海航间接成为公司大股东,该方案待相关部门批复,若能成,相信对公司体制也有不小的改善。 资产整合可以预期。种种迹象表明,地方政府有意将公司打造成投融资平台, 资产整合可期;此外,海航也有庞大的旅游资产。 区域特殊政策也值得期待。(1)云南、广西作为通往东盟的门户,区位优势独特;桂林作为中国-东盟的门户城市之一,在文化旅游交往方面地位独特, 因此,区域特殊政策值得期待。(2)2012年11月发改委批复的《桂林国际旅游胜地建设发展规划纲要》明确提出:鼓励发展体育赛事,稳步发展竞猜型体育彩票。(3)福建平潭岛,依托自贸区优势,已启动赛马产业,为桂林打了前哨。 建议“买入”,目标价30元。业绩反转确立,基本面无利空;海航若成功入股,或将给公司体制带来巨变,我们乐见其成;桂林发展体育赛事、赛马运动、彩票,有着政策和区位上的优势,潜在空间大。目前旅游板块整体PB7.4倍,体育板块市值鲜有小于100亿,海航旗下公司市值均200亿以上(剔除停牌);我们给予 PB7.5倍(2015Q1),目标价30元,对应总市值108亿元,重申买入评级。 风险提示:海航入主存不确定性;海航与市政府是否思路一致;资产剥离整合进程存不确定性;短期PE 较高;失业率大幅攀升或突发事件,影响旅游需求。

投资要点: 公司停牌前,我们曾多次提醒买入,并率先上调目标价至100元;虽然方案最终未能获批,但我们对于公司未来,仍继续看好。 复牌之后,补涨行情没有走完,涨停板意外打开,乃天赐良机,建议积极买入- -第4个涨停板打开,且最终收跌1%,复牌后累计上涨31%;而停牌期间,A 股整体上涨55%,剔除金融地产,A 股上涨69%;补涨行情没走完,我们猜测原因在于外资--境外投资者持有公司大量的股份,中国国旅被踢出沪港通180标的,且昨日香港市场跌幅较大。 为何继续看好?: 首先,我们认为,国企改革仍会继续推进,只是需要时间或稍微改变方式。原方案:控股股东中国国旅集团拟转让公司部分股权;终止的原因:该事项较为复杂, 审批周期存在不确定性,实施条件尚不完全成熟;承诺:且三个月之内不筹划该事项。公告本身,并未将未来的改革之门堵上;虽然此次改革未能成功,但就启动改革这件事来说,本身就是巨大进步,也说明其愿望的强烈;随着央企改革的推进,我们相信,改革可能重新启动,只是需要时间或稍微改变方式。 分享免税发展蛋糕的趋势未变。我国免税购买群体有望逐步放开和扩大--“海南离岛免税政策”有望在其他区域复制,如上海、广东、福建、天津等4个自贸区,中国国旅有望从中获益;整合国内免税市场,如首都/浦东机场免税店等。 分享跨境贸易的趋势未变。中国国旅积极介入跨境同业务,中免商城已成功运营; 作为在跨境电商领域唯一的国家队运营商,国旅肩负重任,同样也将分享跨境电商发展带来的红利。 此外,三亚海棠湾项目运营情况良好,且二期及后续的开发,仍非常值得期待 ! 因此,中国国旅的投资逻辑并未改变,且更显得稀缺,上调目标价至150元 !- -仅考虑现有业务,预计15-17权益利润19.8、23.6、27.5亿元,对应EPS2.02、2.42、2.82元,基本可以支撑1000亿市值(15PE50倍)。此外,以下潜在的三个发展机遇,不管把握住哪个,都能再造一个国旅:拿下首都/浦东机场免税店(目前销售额超过国旅)、跨境电商+国企改革、“海南免税”模式其他区域复制(如上海、广东、福建、天津等自贸区);因此,我们给予潜在机遇500亿市值,对应整个公司的市值1500亿,对应目标价150元(原100元)。重申 “买入”! 风险提示:国企改革进展受阻、无缘首都机场免税业务、突发事件或短期业绩不达预期。

事件 近期,新浪报道:在第十一届海峡旅游博览会上,福建平潭推出9 大旅游投资项目,其中:赛马体育竞技中心预计投资70 亿元,争取国家体育总局支持发展马术竞技,发行赛马体育彩票,发展赛马体育竞技。 http://fj.sina.com.cn/minshang/tttj/2015-05-12/111319641.html。 点评 平潭吹响了赛马体育竞技运动的号角,赛马及马彩的预期可能会迅速升温。与其他体育运动相比,赛马结合马彩,给资本带来的想象空间将无以伦比——香港马彩年投注额超过1000 亿元!桂林发展赛马运动的概率也很大。早在2012 年11 月份,国家发改委在批复《桂林国际旅游胜地建设发展规划纲要》,便明确提出:“举办国际通行的旅游体育娱乐赛事”、“稳步发展竞猜型体育彩票”。该《纲要》是落实国务院《关于建设桂林国家旅游综合改革试验区》的落地政策。而且桂林与福建有诸多相似之处:经济不太发达;地理位置特殊(福建对台,广西对东盟)。福建平潭赛马项目如若顺利推进,桂林开展赛马及马彩,政策障碍将大幅减少。 桂林旅游或将是最纯正的赛马及马彩标的。桂林旅游作为广西最大的旅游企业,也是桂林市唯一的文化体育旅游类上市公司,有着天然的优势。 此外,桂林旅游还有以下几个看点:(1)体制改革已启动——2014 年6 月18 日,公司公告:海航通过重组公司第一大股东,间接成为公司的股东。公司在交流互动平台上明确说明,正报桂林市国资委审批,由于该事项已推进近1 年,我们判断近期应该有较为明朗的说法。(2)作为桂林市投融资平台的定位已经明确;(3)业绩拐点已现——广州-贵阳高铁2014 年底通车,广州-桂林仅需2.5 小时,外部环境显著改善,且公司正加快冗余资产剥离;(4)公司正积极谋划布局旅游O2O,符合产业的发展方向。 继续维持买入评级,短期目标价20 元。我们2014 年6 月份首推,11 月起密集推荐,2015 年4 月20 日更是明确指出“涅槃重生终将到来,从容买入”。我们维持买入评级,及20 元的目标价,对应5倍PB(2014)!我们预计2015-17EPS 0.08、0.19、0.26 元。 风险提示:市盈率较高、突发事件,市场风格逆转。

1. 长白山基本情况. 长白山自然保护区于1960年4月建立,总面积1965km2,分为三个部分:核心区、缓冲区、实验区。 核心区面积1283km2,不允许旅游开发和游人进入。 缓冲区面积200km2,禁止开展旅游和生产经营活动,但因教学和科研目的,经过保护局批准后可进行科学研究、教学实习和采集标本活动。 实验区处于核心区和缓冲区外围或某一区域,面积481km2,是开展旅游业的主要基地,也是从事科学研究、教学实习和科普教育的基地。 长白山是座休眠火山,自然资源独特,不仅有著名的天池、温泉、瀑布、峡谷、原始森林等自然景观;而且由于地处温带大陆性山地气候,冰雪资源丰富、且气温怡人,适合开展冰雪运动。 区域文化方面:吉林省曾是高句丽人、契丹人、女真人等繁衍生息的地方,出现过扶余国、高句丽国、渤海国、辽王朝、金王朝等,具有较丰富的历史文化遗存。 2. 长白山--开发不足,但潜力巨大. 虽然长白山拥有独特的资源,但针对旅游业的开发,主要围绕天池等自然景观;冰雪项目(以万达项目为代表)虽然2009年便开始启动,但也就这两年才明显见效。因此,长白山游客主要集中在第三季度,占全年游客量超70%。 而且长白山交通不算便利,到最近的大城市是沈阳和长春,最短车程均超过5小时,更是远离铁路主干网。 但即便如此(开发不足、交通不便),近5年游客复合增速仍达17.6%;2014年游客量接近200万人次,同比增长超25%。 由此可见,长白山未来发展潜力巨大--不论是可开发地域、可开发旅游内容、游客时间分布等。 3. 公司业务内容--长白山环保车、温泉酒店. 3.1 环保客运业务. 长白山景区旅游客运业务是公司的核心业务,主要包括景区内旅游客运和对外包车客运业务。公司目前有6条运营线路(北景区、西景区、南景区内各有1条,景区外有3条环长白山旅游快线)。 3.2 温泉酒店. 长白山是休眠火山,温泉资源丰富,景区内还有“温泉景区”、“温泉鸡蛋”等,“温泉景区”附近更是飘有硫化氢气味。 公司拥有温泉资源,位于长白瀑布北约900米,在落笔峰北侧石堆下侧,分布面积达1,000平方米,是水量较大、分布较广的温泉群。该温泉地下热水资源热储温度147℃,地表水温为78℃,可用于采暖、医疗、洗浴、温室等多种用途。 依托独家拥有的优质温泉资源,公司正全力拓展“温泉酒店”业务--募投项目,长白山温泉皇冠假日酒店,位于长白山北坡门口,预计2016年投入运营,总投资4个多亿,共300间客房,温泉是最大的卖点之一。 北坡门口目前共有3家五星级酒店,其中蓝景酒店(长白山管委会的)已开业,公司下属的皇冠假日2016年开业,临近的希尔顿的酒店也正在建设中,数量适中的酒店群,将共同打造该区域的休闲度假市场。这是好事。 按照公司的预测,进入正常运营后,酒店年收入有望达1.2-1.4亿元,税后利润约4000万元。由于公司做预测时,长白山冰雪运动(冬季市场)并未如此火爆,因此,酒店后续运营存在超预期的可能性!3.3 未来三年经营形势向好. 长白山近几年游客快速增长,得益于冬季冰雪运动的成功开展;我们认为,对于长白山而言,冬季运动仅仅是开端,因此,未来游客仍有望持续较快增长。 我们预计2015-17年游客增速有望达15%、12%、10%。按公司现有业务预测,我们预计2015-17年权益利润分别为9241、8619、13414万元,对应EPS 分别为0.35、0.32、0.50元。 2016年业绩下降,缘于长白山温泉皇冠假日酒店开业,我们预计2016年亏损约2900万元(含一次性费用2600万元--公司预测)。 4. 投资亮点--中长期:天时地利人和;中短期:概念和热点. 不管从PE(2015年57倍)还是PB(6.7倍),估值都不具备吸引力。但如果从动态的、发展的角度看,或许会有不一样的结论。我们认为,公司存在以下投资亮点:亮点1--看中长期:天时地利人和,发展空间或打开. 天时:冰雪运动和体育赛事升温,打开公司成长的瞎想空间. 目前全球滑雪的游客量约4亿人次,主要集中在欧洲的阿尔卑斯山、北美的科罗拉多、北欧三国占比超过50%;美欧发达国家滑雪渗透率约20%。 我国冰雪运动悄然升温,与我国的经济发展水平有很大的关联;尤其是在冬奥会这种顶级赛事的带动下,滑雪运动普及将加速。 冰雪运动和体育赛事天生是孪生兄弟,长白山同样具备开展冰雪体育赛事的天然条件;2015年2月,长白山便成功主办“2015中国长白山·盈美户外杯冰雪汽车嘉年华·盈美户外杯冰雪越野场地赛”,并显著带动长白山冬季旅游市场。 中国正全力申办2022年冬奥会,也将对长白山冰雪运动和体育赛事开展,加一把助推力。 地利:长白山,开展冰雪运动的胜地. 长白山滑雪资源丰富,可开发的空间大;积雪丰厚且属暖雪,气候、地形地貌均是其他地方难以比拟的;是我国最适合开展冰雪运动的地方。 长白山景区内设有运动员训练中心,冬奥会的宣传片也在长白山拍摄。 人和:地方政府高度重视,管理团队优秀. 我国面临经济转型的挑战,东三省情况尤其严峻,发展旅游更为迫切;习主席对于长白山的发展,尤为关心,在两会期间亲子过问长白山的发展情况。 作为吉林省唯一旅游上市公司,在全省经济转型的关键时期,地位将更为凸显。吉林省对于长白山高度重视,并寄予厚望,期望能打造成东方的阿尔卑斯山!公司2015年初完成董事会班子的调整,目前正加快制定未来的发展战略,预计下半年将出台。战略的总体思路已定:以长白山得天独厚的旅游资源为依托,以打造“国际驰名的长白山旅游品牌”为使命,以“回报股东,服务客户,成就员工,和谐发展和产业报国”为己任,逐步实现旅游产业内多元化扩张,努力成为实力雄厚、业绩优良、成长稳健、运作规范的具有国际影响力的综合性旅游服务企业。 亮点2--看短期:目前市场关注度低、后续兴奋点不断. 2015Q1经营情况继续大幅改善. 2015年第一季度,公司收入2293万元,增长71%;油价持续下跌,成本增幅远低于收入增幅,总成本仅增长9%;营业利润-762万元,减亏近700万元。 冬奥概念. 冬奥申办进入关键阶段,结果将于7月底揭晓。届时,冰雪和体育有可能成为市场热点,而公司将是纯正标的之一。 国企改革. 国企改革在全国范围内逐步推开,东三省经济压力尤其严峻,国企改革迫在眉睫。如若公司能有效推进改革,对于公司长远发展非常有好处,也是短期市场兴奋点。 发展战略下半年出台. 我们猜测,下半年公司发展战略,总体基调将比较积极,市场大概率将正面解读,并寄予期望。 投资建议. 虽然公司估值较高,但公司不管是短期看,还是中长期看,均有诸多亮点;且鉴于市场情绪较好,对于热点较为敏感,我们首次给予“买入”评级。 根据wind体育概念标的,绝大多数体育概念标的总市值超过100亿元,扣非后PE(TTM)平均322倍(剔除负值),PB(最近一期财报)平均8倍。 我们认为,中期看,公司总市值可看高80亿元(与定增后的国旅联合市值相当--83亿元),对应股价30元,对应2014PE100倍(低于体育概念股平均)、PB 10倍(略高于体育概念股平均)。 风险提示 . 绝对估值高,受市场情绪波动影响大;公司暂未正式开展冰雪运动及体育赛事;哪怕可能涉足,时间点存在较大不确定性;冬奥能否成功申办,即使成功申办,能够激活冬奥概念,存在较大不确定性;公司发展受地方政府的影响较大,地方政府的真实想法很难准确预测,而且可能会随外部条件的变化而改变;突发事件对于旅游行业的冲击。