主要观点: 语音王者远景清晰,静待行业盛宴开启。 科大讯飞技术全球领先,是国内语音行业的王者,联姻中国移动与外延扩张并举,资源配臵开始向语音领域全面倾斜,公司各项语音主营业务商业模式均已成型,语音产业链自我定位明确,公司发展远景清晰。智能语音行业市场空间大,随着技术成熟度的不断提升,特别是近年来可穿戴设备应用的爆发,行业有望由“工具”迈向“需求”,科大讯飞语音布局完善,核心业务“摸得着、看得见”的都有。 国际对标看市值瓶颈掣肘,突围须看外延扩张与主业放量预期。 多视角、多维度国际对标纽昂斯通讯,两者互有优势,市场表现各有千秋。综合多维度因素讨论我们认为讯飞后发优势更为突出,市值具有更富弹性的膨胀空间。科大讯飞引入中国移动后市值快速膨胀到200亿以上,而过去的一年多市值近乎围绕这个中位数波动,市值进一步上攻遭遇瓶颈。公司较高的市销率(16.75)需要主业营收有放量的表现去支撑市值,而公司杠杆水平低,外延扩张想象空间大,两者任何一方突围都有望引领公司市值上修。 教育行业、物联网应用摸得着,移动互联网看得见、静观其变。 教育行业有望成为公司业务增长的倚重,教育市场空间大,改革加速产品渗透,公司作为教育考试行业金字塔级的垄断者,相关产品的推广及家庭普及望水到渠成;互联网应用特别是智能家居、车载系统盛宴开启,公司望持续收益。移动互联网业务随着下半年中国移动新媒体公司成立,公司相关业务推进望加速。 盈利预测与估值。 预计公司2014-2016年按照当前股本一致摊薄的EPS分别为0.49元、0.69元、0.99元,对应的PE分别为54倍、39倍、26倍,给予“增持”评级。

事件: 2014年上半年实现营业收入23.6亿元,与上年同期相比增长44.51%,实现归属于上市公司股东的净利润2.24亿元,同比增长130.41%,实现每股收益0.62元,较去年同期增121.43%,加权平均净资产收益率12.59%,较去年同期增7.73个百分点。 主营业务单元呈持续“增收并增利”的良好态势 通过生产基地的布局和产能的增加,扩展业务的规模和地域分布,同时由于自身品牌、质量和技术的强大优势,公司产品一直处于供不应求的状态,公司各项业务均取得了持续快速的发展。报告期内公司主要业务单元呈增收增利的良好态势,上半年公司卷材销售实现营业收入12.63亿元,同比增41.33%,毛利率达34.25%比去年同期增2.97个百分点;涂料销售实现营业收入6.06亿元,同比增29.58%,毛利率达43.51%比去年同期增3.99个百分点,工程施工实现营业收入3.82亿元,同比增52.54%,毛利率达34.45%比同年同期增8.09个百分点。销售费用、管理费用、财务费用同比分别增21.49%、62.67%(股权激励费用摊销影响)、1.24%。 产能布局拓展+产能预期翻番,渗透全国战略脚踏实地 近年来公司渗透全国的战略目标脚踏实地,通过生产基地布局及产能的增加,扩展了公司的业务规模和地域分布。报告期内公司北京地区实现营业收入4.08亿元,同比增77.52%,地区毛利率33.3%,同比去年基本持平;上海地区实现营业收入1.51亿元,同比增10.11%,地区毛利率达26.92%,同比去年增9.73个百分点,其他地区实现营业收入17.62亿元,同比增41.64%,地区毛利率达37.69%,同比增3.22个百分点。8月1日公司非公开发行56269553股正式完成,共募集资金12.7亿,募投产能主要布局于唐山、咸阳、徐州及德州,夯实主要生产基地的优势地位的同时基本实现了对全国重点销售区域的全覆盖。至此公司防水卷材已投产能达9000万平方米,未投产能达11000万平方米;防水涂料已投产能达17万吨,未投产能21.5万吨;非织造布已投产能3.5万吨,未投产能2.5万吨;密封固件已投产能500万吨,未投产能500万吨;主要品种产能预期翻番。我们认为公司的主营业务中卷材和涂料的毛利率敏感于材料而利润敏感于三费波动(尤其是销售费用中的运输费用),化工产品的价格同整个宏观经济景气度相关性大,目前仍处于弱势周期,13年四季度以来沥青价格大幅下挫,公司仍处于毛利率持续改善的通道。随着公司全国布局的拓展,未来三费会伴随产能扩张温和提升,大幅上扬的可能性不大,销售费用变动未来主要是工资,运输费用随市场的布局完善将微升。管理费用同样不会激增,13年管理费用增速过快主要是股权激励费用作祟。新募投项目资金主要来自于增发,未来财务费用也不存在大幅上扬的可能q 销售模式的创新增强公司防御周期风险并实现逆势增收的能力 从公司目前的销售部门设臵来看主要由直销和渠道两部分构成,目前直销营收中占比约60%左右,主要流向地产部分。渠道占比约35%-40%,主要流向也为地产。综合来看,地产约占80%,基建占20%左右。我们认为公司直销模式当前的核心在于绑定地产及基建大客户,能够抵御经济增速放缓及地产投资下行的风险。渠道模式的改善主要得益于行业规范化的推进及消费升级的推动,近期行业规范力度不断加力,政策监管持续加码,有利于更为规范和有效的引导消费者消费行为。 盈利预测与估值 我们上调公司2014、2015年的营收同比增速为40%、33%,净利润同比增速为58%、46%,每股收益分别为1.60元、2.33元,对应的PE分别为16.82倍、11.5倍,给予“买入”的评级。

事件:2014年中报公司实现营业收入2.457亿元,同比增119.53%,实现归属上市公司股东的净利润总额5479.58万元,同比增194.99%, EPS为0.46元,同比增216.67%。公司拟以资本公积金向全体股东每10股转增12股。 工业保护搪瓷材料续发力,高增长持续性之惑中短期无忧。 公司近年来营收大幅增长主要得益于工业保护搪瓷材料销售额的大幅上升及立面装饰材料业务回暖。公司二季度工业保护搪瓷材料延续了一季度的强势,上半年工业保护搪瓷材料实现营业收入15,255.03万元,较去年同期上升了136.74%,毛利率较去年同期增5.07%。公司工业搪瓷材料的持续发力一直是近年来公司业绩的弹性和看点,当前市场最大的忧虑莫过于对工业保护搪瓷材料高增长的困惑。按照国家规定2014年7月起所有存量火电企业执行新排放标准,即100%火电厂需安装脱硝装臵,随着时间窗口的临近高增速是否会随机放缓?我们认为 这种担心中短期内大可不必,首先,首轮燃煤电厂脱硫、脱硝环保节能设施关键配件3-5年产品使用寿命结束,开始进入更换期,因此存量新增需求结束后,或仍将保持一定的市场空间,公司工业搪瓷材料发力于近三年,首轮市场存量占比并不高,随着公司持续大力拓展脱硝市场,未来脱硝业务存量及新增仍有看点;其次为订单储备,截至2014年6月30日,公司尚未执行完毕的合同金额1000万元以上的合同额总计6.93亿元,已执行合同额:1.99亿元,尚未执行合同额4.95亿元。从我们对订单的跟踪与统计来看,脱硝业务订单仍较充足,中短期内高增长望维持,中长期来看该业务营收望高位回稳。 内里面装饰材料回暖趋势显著,下半年望提速。 上半年内立面装饰搪瓷材料实现营业收入7,433.94万元,同比增加43.34%,毛利率为44.89%,较去年同期增1.87%。2011年以来受铁路基建投资放缓的影响,公司内里面装饰业务受影响较大,2013年随着新一轮城镇化推动下城市轨道交通建设的提速,公司该业务回暖全年营收增11.88%,随着新一轮轨道交通建设开始逐渐迈向装修装饰期,公司作为行业龙头中报业绩提速已经自下而上给予了印证。我们认为公司内里面材料回暖趋势已非常显著,下半年望提速。(截至2013年9月,我国获得国家批准建设轨道交通的城市已达到37个,高居世界第一。未来3年,至少还有10个以上城市将获得批准。我国城市轨道交通的建设热潮至少持续10年以上。国家发改委基础司巡视员李国勇曾表示,到2015年我国将有超过30个城市建设85条轨道交通线路,运营里程将达3000多公里,到2020年达到6000公里,所需投资额在3万亿至4万亿之间。)珐琅板建筑幕墙业务业绩开始释放,取得突破。 公司珐琅板业务是公司近年来着力培养的继内里面装饰材料和工业保护搪瓷材料之后的又一极,共同拼图未来公司业务发展的“三驾马车”。2013年公司珐琅板建筑幕墙市场拓展取得重大突破,承接和建设了杭州康恩贝生物科技产业发展基地工程(珐琅板建筑幕墙国内市场的第一单)、人民日报社报刊综合业务楼幕墙工程,目前国内客户对珐琅板建筑幕墙的优异性能及节能效果均已高度认可,公司产品实现了从市政工程领域向高端商业地产工程领域的延伸,主营业务产品结构布局渐趋完善。2014中报数据显示,珐琅板建筑幕墙材料实现营业收入1,322.02万元,同比增加66.76%,业绩释放显著,虽然目前该业务在公司营收占比较低,但业绩弹性可能较高,是公司未来的重要看点。 主营业务“三驾马车”齐发力,共线问题解决,盈利向上。 目前公司已初步形成三大生产基地,其中公司老厂区将主要为地铁、隧道内立面装饰搪瓷材料业务提供产能保障;公司新厂区(位于金华市金义都市新区高新产业园区西区)主要为新型建筑材料珐琅板幕墙业务提供产能保障,同时对立面装饰搪瓷材料业务提供产能补充;合肥开尔则主要进行工业保护搪瓷材料业务的生产,并根据未来市场开拓情况适时进行产能扩张和补充。三大业务基地划分主要解决了此前生产过程中的共线问题,望提升协同进一步降低成本,提升产品的毛利率水平,盈利向上。从2014中报披露数据来看,目前公司主营业务“三驾马车”呈齐发力的态势,我们有理由坚信中短期内公司仍能越跑越快的判断。 商业模式创新,有理由坚信公司对市场存量份额占领先人一步。 中报显示公司与大唐长春第二热电有限责任公司、长春热电发展有限公司分别签订了空气预热器改造项目的合同(公司首单集设计、制造、安装、调试为一体的“整机空气预热器EPC项目”),该项目的承接标志着公司已拥有独立生产制造空气预热器整机能力;公司从事工业保护搪瓷业务以来,顺利实现了由配件供应商、系统集成供应商、整机制造商的产业升级,这也是过去三年多公司能够迅速扩大市场份额先人一步的关键所在;未来公司将凭借其技术能力持续不断在火电脱硝领域着力延伸拓展,在巩固配件更换市场和空预器改造市场优势的同时,进一步拓展新建空预器市场;公司将努力实现系统集成供应商向合同能源管理模式的转变,不断提升公司在行业中的地位及优势。参照节能环保行业成熟的合同能源管理模式,多数节能环保行业龙头凭借此模式迅速扩大市场份额夯实龙头地位,我们坚信公司未来通过商业模式的创新与应有,在增量市场特别是替代周期到来面临的存量市场竞争中能再次先人一步,进一步扩大优势。 营销网络升级完成,主力“三驾马车”发力。 公司“营销网络升级项目” 已于2014年6月如期完成,“总部--区域营销中心--办事处”的垂直管理模式已稳固,以四大区域(北京、上海、杭州、深圳)为营销中心辐射全国范围,还铺设有重庆、长沙、南昌等办事处,至此按照招股书要求营销网点基本铺设完毕,已达到计划经济效益;通过该项目的建设,为公司业务结构布局的渐趋完善打下良好基础,三大业务均获得了长足发展。 盈利预测与估值。 我们上调公司2014、2015年的营收同比增速为100%、45%,净利润同比增速为108%、46%,每股收益分别为0.87元、1.26元,对应的PE分别为34倍、23倍,给予“买入”的评级。

事件: 2014年一季度公司实现营业收入1.032亿元,同比增176.78%,实现利润总额2682.38万元,同比增204.77%,实现归属上市公司股东的净利润2304.25万元,同比增196.18%,EPS为0.19元,同比增216.67%。 工业保护搪瓷材料持续发力,合肥项目放量乃主因 一季度公司营收大幅增长主要得益于工业保护搪瓷材料销售额的大幅上升及立面装饰材料业务回暖。报告期内公司工业保护搪瓷材料业务延续了去年四季度以来的高增长,2013年全年公司营收同比增115.3%,其中前三季度增速为47%,四季度单季同比增达182.6%,四季度业绩大增很大程度上取决于合肥年产10000吨搪瓷波纹板传热原件专用生产线项目产能投放贡献。2014年一季度合肥项目延续了四季度的强势,合肥项目一季度实现净利润1143.49万元,而公司一季度实现归属上市公司股东净利润为2304.25万元,占比近50%。 预收款项与存货激增预示公司订单执行加速度 一季度公司预收款项为9481.51万元,去年同期为2378.63万元,年初为7103.78万元,存货为17153.8万元,去年同期为7250.87万元,期初额为17684.2万元,由于公司是典型的“以销带产”生产模式,存货与预收款项的变动决定了订单执行力度及未来3-6个月结算期的业绩变动趋势。一季度公司预收款项同比环比均有明显的增长,而存货维持高位,这预示着公司订单执行仍维持加速度。 脱硝业务高增长明确,脱硫业务拓展我们有新看法 开尔新材2013年以来的高增长主要依托于脱硝市场爆发式增长的推动,同时公司积极开拓相应产品的市场与纬度,并确立节能环保业务的“类集成模式”,实现了市场份额与毛利的双重成长。未来脱硝市场的景气走势是决定公司业绩能否维持高增长的核心变量。我们认为脱硝市场的高增长主要缘于政策定性14年7月为电厂安装脱销装臵的大限,二季度未达要求的电厂冲刺进度的可能性很大,公司脱硝项目订单储备饱满,考虑到订单结算周期,全年实现较高增速可期。15年开始,电厂脱销将由新增需求转向产品替换周期(陶瓷波纹板寿命3-5年),电厂脱销爆发于2009年,对公司而言产品替换周期仍有较高的市场份额提升空间,此外新版大气污染物排放标准出台有望加速水泥企业脱硝业务的开展。国内脱硫市场目前已经比较稳定,2006年爆发的脱硫市场行情于2008年达到顶峰,2014年开始有望释放产品替换周期需求,从公司订单公告来看脱硫业务占比还比较低,市场份额拓展空间很大。 内立面装饰搪瓷材料回暖,外立面珐琅板建筑幕墙业务望突破 内立面装饰搪瓷材料业务2013年受政府资金紧张钳制,营收增速放缓,资金结算周期拉长。2013年公司抓住国家新型城镇化与绿色节能建筑的倡导、城市轨道交通建设加速、市场招投标节奏逐步加快等因素带来的行业回暖机遇,凭借核心竞争优势,在招投标中屡屡胜出,订单量同比显著上升。2014年一季度公司内立面装饰搪瓷材料业务回暖信号已经比较显著,随着新一轮轨交建设的批复,传统业务将依旧是公司未来业绩增长的有利保障。2013年公司珐琅板建筑幕墙市场拓展取得重大突破,承接和建设了杭州康恩贝生物科技产业发展基地工程(珐琅板建筑幕墙国内市场的第一单)、人民日报社报刊综合业务楼幕墙工程,目前国内客户对珐琅板建筑幕墙的优异性能及节能效果均已高度认可,公司产品实现了从市政工程领域向高端商业地产工程领域的延伸,主营业务产品结构布局渐趋完善。 盈利预测与估值 我们预测公司2014、2015年的营收同比增速为80%、40%,净利润同比增速为89%、33%,每股收益分别为0.79元、1.05元,对应的PE分别为37倍、28倍,给予“买入”的评级。