事件:公司与中国信达广东省分公司签署关于嘉粤集团有限公司等34家公司破产重整涉及收购房地产项目及债务重组事项的《合作框架协议》,公司全资子公司广州信达置业以22.57亿元承债式收购嘉粤集团下属五家房地产公司100%股权。股权交易对价为0,重组债务本金为人民币22.57亿元,重组宽限期3年,重组宽限补偿金年率为10.4%,广东分公司另享有项目全部开发收益的15%。 点评:项目质量尚可,储备显著增加。公司协同大信达重整嘉粤集团,承债式收购房地产项目共计113 万平,极大增加公司的项目储备,截至目前公司新增储备177 万平, 比去年全年的133 万平增长了32%。重组债务本金22.57 亿元,按此测算其项目平均成本仅为1997 元/平米,且均处于珠三角地区经济发达地区(广州2 块,湛江4 块), 项目质量较优,增厚NAV0.57 元/股。 模式新颖,铸就轻资产扩张模式。此次交易股权对价为零,重组债务本金总额为人民币22.57 亿元,重组宽限期为三年,重组宽限补偿金年率为10.4%.这意味着信达地产在未来三年内每年仅需支付给大股东2.3 亿的利息即可开展项目的进一步运作。规避了传统开发模式中,项目初期购并土地的大量资金开支。若再考虑到地产公司资金成本等机会成本因素,这种拿地模式的前期支出接近于0,是非常新颖、高效、低成本的方式之一。这也为中国地产业进行低成本扩张,探索出了一条可行的道路。 与大股东协同作战终于实现,信达地产有望成为中国地产业的双向赢家。信达资产作为不良资产管理公司,其业务模式具备强烈的逆周期模式,即经济低迷期可以获取大量资产,经济繁荣期反而扩张速度一般。而信达地产所处的地产业,则是典型的强周期行业,随着经济的起伏而起伏。与大股东协同作战后,经济繁荣期则可享受行业高景气度的福利,而经济低迷期在其他地产公司艰难度日时,则可趁机利用大股东资源实现轻资产、低风险的大规模扩张,长期竞争优势为其他地产公司无法比拟。 盈利预测:在大信达的业务和资源优势下,信达地产的新收储模式在当前行业背景下反而成就了其逆市扩张的天时地利,也印证了我们之前判断的公司今年或借助大信达的资源优势在融资端或项目获取端获得支持。预计公司14/15 年分别实现EPS 0.48/0.54 元,对应PE6.6/5.9,较NAV 折价约56%(NAV7.3 元),PB 0.7,各指标显示被大幅低估,维持“买入”评级。 风险提示:销售及向集团资源收购低于预期

投资要点: 公司2013年实现营收16.55亿元,同比下降25.06%;归属于上市公司股东的净利润5.41亿元,同比增长21.34%,实现基本每股收益0.56元,略低于我们及市场预期。 业绩低于预期或因控股股东变更致原有经营节奏有所调整。营收大降因汉口城市广场一期合作项目的10.08亿元销售额计入投资收益。公司净利润增速略低于预期我们认为主要原因是公司去年经历中国水电入驻,控股股东变更事件使得原有的经营节奏有所调整,以致部分项目的竣工结算进度不达预期。合同销售额23亿,较12年下降23%,主要受12年新开工仅13.9万平米带来可售货量不足的制约。 大股东在项目合作和资金方面支撑公司进入高成长通道。(1)资金支持。中国水电地产和董事长许晓明分别向公司提供不超过23亿元和7亿元的委托借款,利率不高于基准利率上浮30%及公司同期融资平均成本。在获得资金支持后,公司13年新增储备达60万平米,超年初50万平米的计划,新开工达到68.8万平米,是12年13.9万平米的5倍,为14年充足的可售货量奠定基础。(2)项目合作空间大。中国水电目前正以BT模式开发深圳和成都地铁项目,武汉地铁建设也在洽谈。公司项目拓展一贯坚持围绕核心商圈和轨道交通重要节点。目前运营的35.6万方商业面积大多位于地铁沿线和未来的换乘站点。未来南国置业可借助自身丰富的轨道交通周边商业的开发管理经验,和中国水电实现优势互补,选择性地参与水电地产部分优质项目商业部分的开发。此外,考虑到中国水电在全国拥有的800万方丰富的项目储备,未来合作空间巨大,公司走出武汉的步伐有望加快。新任大股东带来的项目合作空间和资金支持足以打破公司过去规模过小,异地复制困难的瓶颈,支撑公司进入高成长通道。14年预计可售货量约55亿,90%为新推。公司运营的均为商业项目,新推货量过去一直保持80%以上的高去化率,因此我们估算明年销售可达近40亿,同比增长近75%。 溢价收购要约增强信心,未来存资产注入预期。中国水电近期以7.7元价格(目前股价6.86元)向全体股东发起要约收购11.39%股权,许晓明先生将以其10.34%股权优先接受要约收购,完成后中国水电持股达41%,将正式成为公司大股东。中国水电拥有储备项目约800万平米,目前房地产再融资窗口打开,未来若要借助再融资渠道进一步规模扩张,势必要解决同业竞争问题,公司或可作为主要地产运作平台进行资产注入。 投资建议:看好公司在大股东中国水电地产入驻后获得实质性的资金和项目支持,突破规模瓶颈,扩张加快,2014将步入成长年。预计公司14/15年分别实现EPS0.78/0.96元,对应PE8.8X/7.1X,维持“增持”评级。风险提示:大股东支持力度低于预期;

投资要点: 事项:公司公布3月销售情况,两大险资持续增持公司股票,并各派驻1名董事。 推盘回升带动单月销售环比大增,一二线布局和刚需占比高支撑全年高增长。公司3月销售面积31.4万平和销售金额42.3亿元,同比分别降3.7%和6.8%,环比分别升180.4%和213.3%。1-3月累计销售面积57.7万平,销售金额77.1亿元,同比分别降11.8%和10.8%。公司3月推盘回升带动当月销售环比大幅增长,同比因去年调控政策末班车效应带来的高基数而小幅下降。公司全年货量充足约1000亿,未来推盘将持续释放,专注于深耕一二线城市且布局均衡,以及新增货量中75%左右的刚需高占比支撑公司大概率在60%的整体去化率下可实现600亿销售额,同比增长33%。 拿地速度有所放缓。基于去年公司新增项目大力拓展已可保充足储备以及当前行业销售端的谨慎预期,3月公司仅新增1珠海地块,建面26.6万平,1-3月累计新增建面63.3万平,同比降69.7%。 2013年报将为结算拐点,未来持续向好。可预见13年结算口径受两方面负面影响进入最低点:(1)11年销售端的结构性放缓进入集中结算期;(2)09、10年合计近850万平米的高价地进入结算高峰期持续拉低毛利率。据我们测算, 13年预计前期高价地近80%进入结算,而12年开始的结构调整初见成效,按结算周期可推算14年开始财务数据将全面持续向好。 两大险资持续增持并派驻董事彰显对公司价值长期认可。生命人寿当前累计持有公司股份表决权12.865%,超过福田投资12.831%,居公司第一大股东,加上之前转让给福田投资4.808%表决权(14年6月底到期),实际持股达17.673%。安邦人寿增持5%后,与安邦财险合计持股达10%。二者将向公司董事会各派驻1名董事,占公司14名董事的2席。我们认为此举并不会对公司未来的管理结构和决策产生重大影响,而是彰显两大机构对公司价值的长期认可,并一定程度上有利于保证股东利益, 提高公司管理层和大股东在经营决策方面的沟通效率。 投资建议:看好13年结算低点后迎来结算口径业绩的持续回升和销售端大概率可获得高增长的表现催动公司估值修复。预计2013/2014年EPS 分别为0.88/1.10元, 对应PE 为8.3/6.7倍,RNAV 10.8元(当前股价折价33%),维持“增持”评级。 风险提示:市场观望气氛加重致销售低于预期。

事件:信达地产昨日公布业绩快报,公司报告期内预计实现营业收入44.8亿,同比增11.8%,归属上市公司股东净利润7.0亿,同比增14.7%,每股收益0.46元,基本符合我们此前预期。 房地产业务结算收入增长较快,盈利将持续提升。报告期内,营业收入归属上市公司股东净利润均实现10%以上增长。由于结算的滞后,公13年之前已销售的合肥、绍兴、上海等地的房地产项目在13年内竣工交付导致结算收入增长。公司有望拿地到开工速度从12个月缩短到9个月左右。13年销售情况良好,1-9月份已实现销售签约面积37.4万平,销售签约金额32.3亿元,同比分别增长37.7%和40.9%,预计全年销售额有望突破40亿。 持续获取优质土地储备,总资产规模大幅增长。公司自去年下半年以来进入扩张态势,新增开发项目增多,拿地动作积极。13年共获取土地9宗,合计建面133.1万平方米,成交金额41.7亿,同比分别增长28%和60%。地价款大幅提高主要因为新增储备重点向市场更为活跃同时地价也更高的长三角区域二三线城市倾斜。2014年继续巩固优势,延续了布局长三角区域战略,年初至今已有4宗土地成交,成交金额超过10亿。 投资建议:我们认为公司未来具有较高的业绩弹性,股价被市场低估,建议投资者持有并等待催化剂的出现。理由如下:1)PB估值低:截至3月6日收盘价,信达地产2014年PB为0.69倍,估值水平处于房地产板块最低端,大幅低于板块平均1.3倍左右的PB水平;2)基本面持续改善符合预期(加杠杆,加强推盘和销售力度,项目布局更合理,提高周转率);3)公司股息收益率为2.02%,处于行业较高水平,与大中城市的房租收益率相当。可作为个人客户房产的替代物来配置,优化个人资产结构。围绕公司的主客观因素均给公司经营持续改善带来正面预期,维持“买入”评级,目标价4.26-5.87元。13-15年eps分别为0.46/0.53/0.63元,对应PE7.2X/6.3X5.3X。

投资要点: 事件:公司今日股价涨停,收于3.53元,涨幅9.97%。 点评: 间接受益“新余额宝”概念。余额宝推出两款保险理财产品,其中一款为天安人寿的天安安心盈B 款,之前已被抢购一空。随后,天安人寿追加的3亿元保险理财产品今日下午13点开卖后30分钟再次抢光。公司持股7.7%的领锐资产管理公司为天安人寿大股东,持股20%,从而公司间接持股天安人寿1.5%,因此公司在此前价值被严重低估的情况下,间接受益“新余额宝”概念涨停。 公司经营面动作更加积极,存持续改善动力。我们之前提到的公司基本面自从13年出现改善迹象:1)周转步伐加快。公司有望拿地到开工速度从12个月缩短到9个月左右。2)提高杠杆水平提高。公司净负债率较低位置,公司将通过加杠杆手段提升ROE 水平,实际上公司已提交28亿元的债券预案,有望今年获得实质进展。3)新开工面积13年同比增长30%,将为未来几年提供更为充足的可售货源。此外,自去年底信达资管港股上市后,信达地产作为大信达投资及资产管理业务中的重要环节,其市值管理亦受到集团的高度关注,未来背靠大信达的资源优势,公司或将在融资端(与大信达的房地产基金加强合作)和大信达房地产项目退出时的获取成本上获益。同时, 今年初以来公司在土地市场动作积极,除了在已进入区域持续深耕外(安徽、辽宁连拍两地),在竞争激烈的一线城市如北京积极拓展。种种因素均体现出公司管理层积极进取的态度,公司业绩在主客观因素的正面刺激下未来大概率持续改善。 公司盈利预测和评级:由于结算的滞后,公司经营改善在利润表上将在15年获得体现,我们预计公司13/14年分别实现收入46/49亿元,同比增速为15%/7%,实现EPS 0.45/0.48元/股。重申看好公司的主要理由,详见深度报告《信达地产:遭遇双重误会的潜力股》:1)PB 估值低(仅0.75,合理水平为1.3);2)公司基本面改善符合预期(加杠杆,加强推盘和销售力度,项目布局更合理,提高周转率);3) 公司股息收益率为2.0%,处于行业较高水平,与大中城市的房租收益率相当。可作为个人客户房产的替代物来配置,优化个人资产结构。同时,围绕公司的主客观因素均给公司经营持续改善带来正面预期,未来公司债的顺利发行以及大信达的资源支持可成为公司股价的催化剂。综上所述,维持“买入”评级,目标价为4.26-5.87元。 风险提示:公司销售和资源整合低于预期

布局三四线城市洋房专家。公司整体布局以三四线城市为主,布局上以重庆为中心的中西部60%,长三角和环渤海各占20%,重庆地区则遵循10 年进入重庆辖区的30个区县的1030 战略。近年扩张较快,同时极具创新设计能力,多个产品系列获得设计大奖,提升公司品牌价值。 公司估值一直低于同体量增速类比公司的30%左右,市场担忧集中于:(1)公司占比较高的三、四线城市(尤其是重庆区县市场)业务,其单个市场容量及利润空间有限,且市场共识三四线总体库存压力较大,对公司项目的去化和利润率或受影响;(2)公司过快的扩张速度给财务的稳健性带来安全隐忧。再加上公司去年前三季度销售低于预期,销售目标降低,融资方案缩水等负面因素更加深了误解,导致公司被严重低估,其估值低于行业同体量业绩增速的公司30%左右。我们分析认为之前前三季度销售主要受推盘量掣肘,导致增速低于市场预期,这跟公司之前的拿地周期和重庆市场特点有关,公司实际推盘去化率整体高达近70%。随着公司去年四季度的推盘量大增,全年销售更是超了调低前的年初计划,实现40%的涨幅。部分回应了市场释疑。这也是昨日其估值修复程度超行业平均的原因。背后深层的原因是公司进入的大多出城市均处于正处于诺瑟姆曲线的城镇化快速提升阶段的前期,背后是经济进入工业化速度的加快推进人口开始大量进入城市,同时重庆土地改革试点在保留农民土地所有的前提下鼓励其进城的政策、以及二环八射的交通改善对于重庆这种山区带来的边际效应亦比较明显。 我们认为市场的担忧未来将继续证伪,迎持续估值修复。以重庆为例,(1)区县市场库存无忧:库存高企通常源于过去几年激进的土地出让速度远超出市场容量和消化速度,我们分析公司进入的区县市场情况来看,年成交面积占其当年土地出让建面的比例基本均超80%以上。(2)空间上,可获量价双重提升。 投资建议:我们认为基本面上,公司未来三年迎业绩持续高增长期,2013~2015 年复合增速40%以上。盈利预测:2013-2015 年综合收入分别为147.4/198.2/270.4 亿,EPS 分别达1.43/1.79/2.28 元,对应PE5.5X/4.4X/3.5X。NAV 为17.35 元,较7.92元的股价折价超50 %。仍存有较大的修复空间,维持“增持”评级。风险提示:限售股解禁持续减持带来短期波动;地方房地产调控范围及力度超预期

公司公告在嘉兴新增一项目:南湖区2013-05号地块,成交总价为人民币76,850万元,地块总面积为104,133平方米。容积率为2.0-2.5,用地性质为住宅用地。 项目毛利率水平较高。该项目位于嘉兴市南湖新区,东至南江路,南至望湖路,西至规划道路,北至南溪路。按照最大规划容积率2.5估算其楼面地价约为2952元/平米。参照该区域周边楼盘目前约8500元/平米的售价,若2015年首次开盘,按5%的年价格涨幅测算该项目的毛利率可达近40%。可增厚公司NAV约0.16元,增幅2.8%。 项目处市场高关注区域,保证未来去化。嘉兴市房地产市场走势呈现典型的三、四线城市特点:总体供需较为平衡,住宅的量价走势较为平稳,客户对于住宅的综合品质要求更高。公司此前在嘉兴的信达南郡、翰林府第,以及近期刚开盘的信达香格里项目均获得市场热销,以其较高的建筑质量和设计水平积累了良好口碑。根据当地机构的调查,嘉兴本地客户购房约40%看中地段优势,25%选择房价,10%选择周边商业配套,环境质量和交通各占8%,7%选择学校教育。而对于地段的选择,很多市民看好南湖区的风水人文,调查对象中,超半数(约52%)的客户选择南湖区,而南湖区中绝大多数新增供给来自市政府重点打造的城市副中心南湖新区,即该项目所在区域,项目未来的销售去化具有较高保证。 新增储备布局重点向长三角倾斜。截至目前,公司今年共获取土地7宗,合计建面101.8万平米,地价款合计49.6亿元,虽然拿地建面仅达到去年122万平米的83%,但地价款已同比增长60%,平均建面地价3768元/平米,同比增长约45%。主要因为新增储备重点向市场更为活跃同时地价也更高的长三角区域二三线城市倾斜,该区域已占公司总土地储备60%以上,今年已贡献其收入及利润50%以上。此次补充优质资源,有利于公司在最具经济活力的长三角区域持续深耕,进一步巩固优势。 公司盈利预测和评级:我们预计公司13/14年分别实现收入46/49亿元,同比增速为15%/7%,实现EPS0.45/0.48元/股。重申看好公司的主要理由,详见深度报告《信达地产:遭遇双重误会的潜力股》:1)PB估值低(仅0.7,合理水平为1.3);2)公司基本面改善符合预期(加杠杆,加强推盘和销售力度,项目布局更合理,提高周转率);3)公司股息收益率为2.0%,处于行业较高水平,与大中城市的房租收益率相当。可作为个人客户房产的替代物来配置,优化个人资产结构。综上所述,维持“买入”评级,目标价为4.26-5.87元。风险提示:公司销售和资源整合低于预期

事件:公司公布2013年11月销售和拿地数据。 点评: 土地储备持续向一二线集中。公司11月单月新增土地储备57.58万平,环比降63.9%, 地价款达到53.72亿元,环比增99.4%。虽然面积上远低于下半年以来各月,但是分布上持续向一二线集中(北京2块、杭州1块、合肥2块),9330元/平米的楼面地价处年内第二高点。1-11月累计新增土地储备1718万平,同比增75.3%,累计土地价款525亿元,同比增54.8%,单价3058元/平米,同比降11.7%。累计新增储备面积70%位于房价走势良好、去化速度较快的一二线市场,该比例较三季度末进一步上升5个百分点,一二线市场购地金额占比已高达90%,整体项目质量较高。 销售量跌价升,全年计划完成在望。公司11月单月实现签约销售面积75.04万平米, 同比下跌23.3%,同比略增3.1%;得益于销售均价13816元/平米的全年高点(环比增12.0%,同比增15.6%),仍实现销售金额103.68亿元,环比下跌14.0%,同比增19.1%。销售量跌价升,整体增速较前两月放缓。1-11月累计实现签约销售面积960.32万平,同比增17.8%,实现销售金额1110.97亿元,同比增20.7%,已实现全年1200亿计划的93%,完成在望,预计12月将平稳收官。 投资建议:我们认为公司未来将持续受益于:行业集中度的不断提升;近年更多在一二线城市的布局带来的需求有保证、价格大幅增长的预期;融资优势持续领先,除了传统的信贷渠道,还有信保基金以及境外融资渠道便利条件。短期来看,全年完成1200亿计划在望,预计12月将平稳收官。展望明年,去年底到今年初土地市场上的持续补货,为明年1季度提供充足可售货量,多集中于一二线市场和相对宽松的贷款环境将有助于实现明年1季度销售高位增长。 我们预计公司13~15年EPS 分别为1.51元、1.99元和2.43元,对应PE 分别为5.9倍、4.5倍和3.7倍。股价对应NAV(18.7元)折价52%,维持“增持”评级。 风险提示:信贷额度趋紧及预售证管理趋严致销售不达预期。

投资要点: 事件:公司中标深圳地铁集团横岗车辆段综合物业开发项目的合作开发项目,中标金额人民币86,636.84万元。公司同时决定向控股股东深圳国资委借款1亿元,借款期限为1年,按照银行同期贷款基准利率支付利息。 项目毛利率较高,提升公司价值。从深圳地铁集团的公开招标信息来看,该合作地块总占地约11.12万平方米,计容总建筑面积32.2万平方米。深圳地铁集团出让其中的住宅(22.554万平米)和商务公寓(4.1万平米)的70%权益,对应8.66亿的中标额, 平均楼面地价4643元/平米。参考该区域18000元/平米的均价,即使按照5000元/平米的综合建安,未来年涨幅5%的保守估计,2015年预售,可实现毛利率高达54%, 提升NAV0.5元/股(增幅8.5%)。 借力深圳地铁“地铁运营+上盖物业开发”模式,增长空间巨大。深圳地铁自运营以来常年亏损,靠政府补贴维持,近年欲效仿港铁“地铁运营+上盖物业开发”模式走出困境。目前,包括此次招标项目在内深圳地铁集团拥有地上盖物业土地储备建面约290万平方米,其中近60%为商品房项目。按照规划,深圳地铁总里程数2016年翻番,2030年达到目前4倍,深圳地铁或可借此持续获得大量地铁线上优质土储,公司若能藉此形成长期合作关系,将可打破公司深圳地区土地储备稀缺的桎梏,未来增长空间巨大。 大股东全面支持打开想象空间。正如我们前期所判断的,受深圳土地资源稀缺,以及公司对招拍挂土地的溢价率上限的制约,公司深圳地区拿地策略将更多依赖并购、合作、定向转让等多种途径。此次中标将有效改善公司在深圳地区可售资源不足的局面。招标企业深圳地铁集团同为深圳国资委旗下,事件背后不难发现大股东深圳国资委对深圳业的全面支持:1、招标条件中,“投标人为深圳市属国有房地产企业;企业净资产不低于20亿元人民币”的门槛排除了包括国资委旗下多数其他地产企业在内的众多竞争对手; 2、中标同时,公司还公告将向深圳国资委借款1亿元,期限1年,利率仅为同期贷款基准利率。该模式未来或在国资委持续支持下,可复制到国资委旗下其他拥有土地资源的非地产平台,进一步打开公司成长的想象空间。 盈利预测:公司突破之前拿地溢价率和资金限制的瓶颈,开拓出一条增加深圳本地项目储备的有效路径,且未来在国资委持续支持下,大概率可复制到国资委旗下其他拥有土地资源的非地产平台,未来增长空间巨大。我们预测公司2013-2015年分别可实现EPS0.53元、0.67元和0.82元,对应PE 为10.9倍、8.6倍和7.1倍,对NAV 折价10%(NAV6.34元)。维持“增持”评级。风险提示:房价上涨过快致调控持续收紧。

短期仍以并购为主的代理销售业务未来三年市场份额力争再翻倍。代理销售业务作为公司的传统业务,近年获得快速发展,其实现的代理销售额从2007 年的287 亿升至2013 年预期的3000 亿,年复合增速47%,同比增速远高于全国房地产销售额。市场占有率从2007 年不到1%扩大至2013 年的4.2%。业务规模快速扩张主要得益于: 行业整体集中度在不断提高;公司收购扩张战略带来市场份额获得超越龙头平均水平的快速提升;优质专业化的服务相对低于行业平均的费率水平使得公司在市场拓展, 持续深耕过程中获得一定竞争优势。公司目前正处于规模快速扩张期,未来市场份额力争达到8%-10%,主要着力点将在当前市占率较低的地区,若要短期内快速实现翻番,其可能的实现方式预计仍以并购为主,辅以深耕。 具有平台优势的金融服务业务为潜在爆发点。目前公司主要的业务包括为地产业主、投资者及金融机构提供按揭代理、融资担保、小额贷款、担保赎楼、现金赎楼等。其贷款利率能够高达15~24%之间。与竞争者相比,世联地产的金融业务依托于公司一手代理销售平台。其个人和机构客户的积累成为公司迅速拓展业务提供便利。目前面向业主的小额贷款,仍处于初步探索式推广、流程完善和风险防范强化阶段,该业务一旦成熟并全面铺开将成为公司业绩强力爆发点。 资产服务业务中长期提升专业品质和品牌价值。传统物业管理经营压力日益增大,盈利能力较差。而世联目标是将专业能力嫁接在物业管理基础上形成高端资产服务业务。未来公司主要集中于四类物管:写字楼、园区(总部)、高端公寓、商业综合体。此类物管因对专业能力要求较高而形成较高门槛的同时可获得相应较高的利润率水平。但是我们认为对传统物业升级到资产管理阶段,可能需要较长时间的磨合与探索, 也需要中国地产行业的进一步成熟。 盈利预测与投资建议:公司近年高举收购大旗全面提升业务的广度和深度,我们判断公司短期仍处于收购窗口期。短期主要看点仍在于代理销售业务市场份额的快速提升,未来三年从4%再实现翻倍,以及依托公司强大资源平台的金融业务的爆发。长期下,构建于物业管理基础上的高端资产服务业务的持续发展除了能给公司带来较高附加值外将有助于公司品牌价值的持续提升。我们预计公司未来三年EPS 分别为0.80、1.06 和1.33 元,对应PE19、14 和11 倍。给于“增持”评级。若公司收购与小额贷款业务有所突破,我们将进一步上调公司评级。 风险提示:收购、业务扩张步伐慢于预期。

土地市场大幅扩张,聚焦一二线城市。公司前三季度在土地市场上积极扩张,累计新增项目43个,新增总建筑面积1501.41万平米,超去年全年水平,总地价款444.78亿元。由此,保利地产新增储备面积和购地金额同比均实现2.6倍的大幅增长,在A股上市一线地产龙头中仅次于金地集团。前三季度拿地平均楼面地价为2950元/平米,较去年全年平均楼面地价3386元/平米下降13%。公司新增储备项目中有近65%的新增储备聚焦于房价走势良好、去化速度较快的一二线市场,项目质量较高。 四季度迎推盘高峰,销售有望提速。公司1-9月实现签约销售面积787.47万平,同比增长17.7%。与同体量的其他龙头公司相比,公司前三季度销售同比增速较低。预计公司四季度为完成全年1200亿的销售目标公司会加快销售进度。从调研情况看,我们预计四季度新推货值400-450亿,整体可售货值600-650亿,为全年高峰,按照60%的去化率,可实现销售金额360-390亿,全年可达1250亿,略超年初计划。在4季度销售金额同比增速将重回20%或以上水平。 融资渠道多样化,财务整体仍处安全位置。公司期末持有货币资金351.6亿,为短期负债和一年内到期非流动负债总和(258.6亿)的1.36倍,短期偿债压力较小。剔除预收款后的资产负债率39%,较年初下降3个百分点。整体而言,虽然公司杠杆率略有提高,但财务仍然处于安全位置。公司整体资金成本仅7%左右,且融资渠道多样化,除有规模已达200亿左右的信保基金强力辅助,同时积极开拓境外资本市场融资渠道,8月成功发行五年期5亿美元的公司债,利率仅4.7%。 投资建议:长期来看,我们认为公司未来将持续受益于:(1)行业集中度的不断提升;(2)近年更多在一二线城市的核心位置布局带来的未来价格大幅增长预期;(3)融资优势持续领先。除了传统的信贷渠道,还有信保基金以及境外融资渠道便利条件;短期来看,(1)公司四季度冲量,导致销售金额增速重回20%以上水平;(2)13年在土地市场的积极动作为公司14、15年业绩提供有力保障。(3)基金持仓占比仅占公司流通市值17%,远低于万科的27%,招商的43%,金地的32%与保利龙头地位不符,机构仍旧存在加仓的空间。我们预计公司13~15年EPS分别为1.51元、1.99元和2.43元,对应PE分别为6.4倍、4.8倍和4.0倍。股价对应NAV(18.7元)折价为48%,维持“增持”评级。 风险提示:四季度信贷额度趋紧及预售证管理趋严致销售不达预期。

投资要点: 交易价值显著:我们自7月10日推荐深振业以来,公司累计涨幅高达19%,打败沪深30013个百分点。彼时,我们更看重公司的交易价值,即公司股价与Shibor利率呈现出严格的负相关关系,而Shibor又从总体上处于下降通道(见报告《Shibor动荡时代的交易准则》)。从交易的角度看,公司的交易价值似乎仍旧显著。1)Shibor再次飙升的概率在降低。2)国有股东出于控制公司的诉求仍有增持的动力。3)公司作为深圳市地产运作平台的预期在升温。尽管从公司调研情况看,目前并无实质性动作。但该预期有利于提升市场情绪。4)机构投资者持股偏低,在公司战略转向积极的条件下,获取相对收益的概率更高。 投资价值逐渐浮现: 1)土地市场拿地较往年转向积极。从公司战略看,公司管理层变更后,在土地市场变得积极,在沉寂3年未有新增项目后,未来可售资源亟待补充。今年连夺天津、东莞和南宁等城市3块土地,计容建筑面积25.61万平,补充可售资源增幅达20%左右。另外,调研信息显示,公司确立了立足深圳的公司战略,积极开拓深圳市场。四季度公司在深圳土地市场有所斩获是大概率事件,这将有效改变公司现有土地储备主要集中在二、三线城市的境地,从而分享一线城市房价上涨的盛宴。 2)财务极为稳健,加杠杆空间较大,为增加项目储备提供有力支撑。从现有业务经营看,公司目前财务极为稳健,持有现金28.15亿,远高于年初和去年同期水平,且基本无短期带息负债、一年内到期长期负债以及高成本的信托借款,净负债率仅-13.9%。速动比例0.68,扣除预收账款的资产负债率63.8%,均优于去年同期水平。未来加杠杆的空间较大,亦给公司下半年继续增加储备,补充可售资源提供了有力支撑。 3)下半年加快新推盘,全年销售额约30亿。公司下半年将加快推盘节奏,随着长沙振业城一期(5万平)、深圳峦山谷二期(1万平)和西安振业泊墅二期(11万平)相继开盘,下半年新增货量约20亿,加上上半年剩余存量,下半年可售货值25亿左右,在70%去化率的中性假设下,下半年销售额约18亿,预计全年销售额可达30亿。 盈利预测:我们预计公司2013-2015年分别可实现EPS0.53元、0.67元和0.82元,对应PE为9.3倍、7.4倍和6.1倍。维持“增持”评级。