业绩简评 三安光电发布一季度业绩预告,一季度实现净利润同比增长40%-55%,对应2.24亿元-2.48亿元,EPS0.14-0.15元。 经营分析 行业高度景气,LED芯片需求旺盛:受益于照明应用的快速推广,LED芯片需求超预期,除研发机台外,到3月份公司MOCVD设备都已开满,由于去年同期综合毛利率处于高位,我们估算公司一季度收入增速也在40%-50%,意味着LED芯片业务的收入已经达到去年2季度旺季的水平,目前公司单月芯片销售已经超过3亿,部分规格的LED芯片已经出现断货的现象; 技术优势加政府扶持,有望成为行业寡头:公司目前的芯片业务包含材料回收的毛利率已经超过30%,净利率接近20%,但是相同市场定位的芯片厂华灿光电、德豪润达一季度仍然处于亏损状态,同时由于公司的下一轮扩产获得了厦门市政府的大力扶持,随着未来新设备的投产,公司和国内其他的企业的成本差距将进一步拉大,未来公司的市场占有率将持续提升,有望形成行业寡头; 工程照明订单提升业绩确定性:LED工程照明和汽车照明是公司未来一体化发展的主要方向,今年以来公司已经获得45亿元的LED工程照明订单,提升了公司今明两年的业绩确定性; 投资建议 我们维持公司2013-2015年盈利预测分别为0.75元、0.91元和1.20元,维持“买入”评级;

事件 公司4月3日晚间发布公告: 1、更改芜湖光电产业化二期项目至厦门实施,投资100亿元建设200台MOCVD(2英寸54片折算),首期建设100台MOCVD,项目建设期为1年,全部厂房及相关生产设施配套在两年内建成,其余100台设备不迟于2018年底到位; 2、厦门市火炬开发区给予每台MOCVD 500万元的补助,同时支持公司承接厦门市路灯等公共照明的LED 改造项目,计划10年改造工程项目约为30亿元; 评论 募投项目实施地点的变更体现出厦门作为承接台湾产业转移的窗口对于光电产业的大力扶持:作为厦门本地企业,在2009-2013年的崛起过程中,三安光电却将最大的生产基地设在了安徽芜湖,而为了实现福建省经济工作会议提出的实施闽台产业对接升级,厦门市的扶持政策使得三安光电将未来的生产基地重新搬回厦门,我们认为,作为LED 行业的龙头企业,未来公司将得到厦门市重点扶持。 变更实施地点至厦门是公司发展的最优解:1、由于大部分地区对LED 芯片企业补贴政策已经取消,厦门市火炬开发区给予每台MOCVD 500万元的补贴,使得公司未来生产成本可以比竞争对手低5%;2、尽管公司此前主要的外延基地在芜湖,但是后端芯片生产线并没有完全配套,部分芯片还是需要送至厦门进行后端工序生产,在厦门扩产有利于公司的生产配套,降低成本;3、相比于芜湖,厦门实现了光电产业的集群,如厦门信达、阳光照明等,同时从区位来看,紧邻照明基地浙江和广东,有利于公司对下游客户的配套以及对台湾的出口;我们认为厦门生产基地建成后,公司的规模、成本优势将进一步显现; 工程照明订单超预期:我们在三安和南瑞的合作点评中就指出公司一体化布局照明领域的决心,我们认为LED 工程照明和汽车照明是公司发展的主要方向,本次获得厦门市30亿的订单以后,公司近期获得的LED 工程照明订单已经达到45亿元,考虑到公司和国网下属企业的合作,我们认为公司在工程领域的开拓刚开始,尽管本次订单的执行期为10年,但是考虑LED 照明行业的趋势,我们认为5年左右时间执行的概率较大,对应公司LED 应用品业务每年9亿的营收; 短期看,公司扩产对行业本身影响有限,长期看,公司有望成为行业寡头:我们此前一直强调芯片需求超预期,且芯片企业对于扩产的纠结心态将使得芯片在旺季出现短缺、涨价的概率大幅提升;短期看,三安光电的扩产公告并不会导致行业本身的供需情况发生变化,我们认为扩产的时点仍然取决于Veeco 和Aixtron 新设备的定型时间,因此2015年才会是行业大规模扩产的时点;长期看,三安本次大规模扩产再次获得政府的大力支持,而作为技术和成本领先的龙头企业,未来和国内企业的差距将进一步拉大,在价格策略上公司将获得更强的话语权,对相同市场定位的芯片厂将构成利空; 投资建议 考虑公司在工程照明领域的推进以及补贴对递延收益的影响,我们上调了公司的盈利预测,2013-2015年分别为0.75元、0.91元和1.20元,维持“买入”评级。

事件 三安光电公告与北京南瑞智芯微电子科技有限公司签订《关于LED节能领域战略合作协议》,协议有效期3年,双方从共同LED产品合作,LED应用市场开发,制定、推广LED产品相关标准展开全面合作,力争金额不低于5亿元。 评论 联手电网旗下公司,强化LED照明市场地位:我们对本次合作的解读,1、强化了公司获取工程订单的能力;2、显示出公司一体化布局照明应用领域的决心; 按照目前LED照明产品的价格水平,EMC项目的平均ROE理论上可以做到15%-20%,而此前推行EMC最大的问题在于电费基准和节电量的准确计量,使得实际运行中节电效益核算困难,本次公司合作对象北京南瑞智芯微电子科技有限公司隶属于南瑞集团,南瑞集团是国家电网的直属单位,我们认为依托国家电网的平台,将很大程度上解决节电量的计量和节电效益的分配问题,减小LED照明EMC项目推广的阻碍。 从过去3年看,公司的照明业务主要依赖于投资换取的LED路灯订单以及安信合同能源管理公司在福建的工程订单,每年贡献的收入和利润分别为6亿元和2亿元左右,而依托于和北京南瑞的合作,公司相当于把目标市场拓展至全国,我们估算国内仅LED路灯的市场容量就超过50亿元,进一步增强了获取订单的能力; 从本次合作看,公司不再停留在获取政府变相补助订单的阶段,而是积极拓展LED工程照明市场,我们认为受制于庞大的芯片产能,公司一体化延伸很难直接进入通用照明市场,而从公司目前的布局来看,LED工程照明和LED汽车照明(依托芜湖安瑞光电和Luminus公司)将会是公司积极开拓的细分市场。 LED芯片需求趋紧,涨价概率提升:需求面,受益于LED照明需求的快速增长,目前LED芯片供应已经出现偏紧的情况,一二线芯片厂基本实现满产,我们行业调研了解到,目前公司部分规格的芯片已经出现断档,使得一些中小客户开始转向其他芯片厂寻求供货;供给面,由于对Veeco和Aixtron两大设备厂推出性价比更高的新型设备存在预期,同时设备厂上调了老设备的价格,芯片厂目前对于产能扩张处于犹豫不决的阶段,我们预计新设备最早在1季度末开始在芯片厂进行测试,乐观预期从新设备完成测试到设备厂商定型、芯片厂下订单再到调试贡献产能至少需要半年以上的时间,新设备最早到14年4季度到15年1季度开始贡献产能,我们预期在LED旺季到来时芯片供应紧张导致涨价的概率大幅提升; 投资建议 我们维持公司2013-2015年盈利预测分别为0.75元、0.88元和1.14元,维持“买入”评级。

业绩简评 公司公告2013年年报:实现营业收入7.53亿元,同比增长52.19%;归属于上市公司股东净利润1.31亿元,同比增长43.06%;扣非后净利润1.24亿元,同比增长36.18%;对应EPS0.60元。 经营分析 开拓国外市场,小尺寸背光保持稳健增长:公司小尺寸背光业务实现销售4.65亿元,同比增长27%,增速较2012年下滑2个百分点,在国内小尺寸背光LED领域的市场占有率已超过35%,公司积极开拓国际客户,确保小尺寸背光业务继续保持较为稳定的增长; 中大尺寸背光LED器件增长确定:公司中大尺寸背光LED器件实现销售1.59亿元,同比增长210%,其中下半年实现营收1.04亿元,目前公司已与国内多数电视厂商开展合作,2014年中大尺寸背光业务仍将保持高速增长,继续作为公司的主要利润增长点; 照明LED器件毛利率承压:公司受益于随着LED照明需求兴起,2013年LED照明器件销售增长83.9%,但是由于2013年封装产业的快速扩产导致竞争加剧,公司LED照明器件毛利率较2012年下滑4个百分点至19.22%,由于国内LED照明市场属于劣币驱逐良币的市场,我们认为LED照明业务的毛利率将持续承压,为了规避低价竞争,公司主要定位高端优质大客户合作。 盈利预测 我们预测公司2014-2016年EPS分别为0.821元、1.08元和1.29元,复合增速39%。 投资建议 目前股价对应摊薄后28x14PE和21×15PE,我们认为公司中大尺寸LED背光业务使得公司的业绩相对具备确定性,给予“增持”评级;

事件 三安光电和聚飞光电3月18日晚发布公告:双方签订三年期战略合作协议,其中2014年3月-2015年3月期间聚飞光电向三安光电采购约2亿元LED芯片,可变动金额15%。 评论 公司层面,合作协议本身对双方影响较有限:通过此次合作三安光电获得了一个优质客户,确保了芯片的销售,而聚飞光电通过芯片采购的国产化有效控制成本,有利于维持现有的高毛利水平; 聚飞光电是国内LED封装技术和盈利能力最好的企业之一,2013年营收7.5亿元,对应芯片的需求大约在2亿元,假设2014年增长50%,意味着聚飞光电将有60%以上的芯片从三安光电采购。由于聚飞光电主要业务为手机、平板电脑和电视背光LED封装产品,对于LED芯片的要求较为苛刻,此前主要采用台湾厂商的芯片,因此聚飞光电是三安光电开发的最慢的一个主流封装厂,而此次签订战略合作协议说明三安光电的芯片产品在品质上已经全面赶上台湾企业,高端产品有利于提升三安光电的毛利率水平;行业层面,芯片需求超预期,聚飞光电锁定芯片供应:目前芯片供应已经出现趋紧的情况,但是芯片厂商并没有大幅的扩产,使得行业对旺季芯片涨价产生了较强的预期,而通过此次合作聚飞光电锁定了未来一年的芯片供应,消除了市场波动可能对公司经营带来的影响; 2月底我们调研LED产业链,LED芯片厂基本处于满产状态,目前部分芯片厂已近停止签订长单,而供给层面,由于业内普遍期待Veeco和Aixtron新型的MOCVD设备推出,加上Aixtron提升了原有CRIUS-IIL69片机的价格,使得LED芯片厂处于极其纠结的状态,截至到2013年底,两家设备厂商的出货量仍然在下滑;我们预计新设备最早在1季度末开始在芯片厂进行测试,乐观预期从新设备完成测试到设备厂商定型、芯片厂下订单再到调试贡献产能至少需要半年以上的时间,新设备最早到14年4季度到15年1季度开始贡献产能,所以LED旺季到来时芯片供应紧张导致涨价的概率大幅度提升; 投资建议 目前LED芯片的供需格局使得今年涨价的预期较为强烈,推荐LED芯片企业:三安光电、澳洋顺昌、德豪润达。

转型LED 顺利,成本优势明显:公司转型LED 芯片获得初步成功,凭借技术和成本控制的有效结合,首批10 台MOCVD 量产后便实现盈利,我们测算公司相比于其他企业具备10%以上的成本优势,净利率有望达到15%以上水平,随着后续扩产的加速,到2015 年有望形成50 台设备产能,成为公司主要的利润增长点;芯片厂商扩产纠结,芯片从过剩走向趋紧,公司充分受益LED 需求爆发: 我们预测LED 照明市场在未来2 年将形成500 台MOCVD 设备需求,且目前行业并没有出现整体性的扩产,考虑到3-6 个月的设备调试和产能爬坡期,我们认为2014 年行业旺季时芯片供应将呈现偏紧的格局;设备厂商新机型推出的预期以及老机型的涨价使得芯片厂扩产处于纠结阶段,公司在行业底部以最低的价格购买了20 台69 片机台,将充分受益行业需求的爆发; IT 金属物流业务增长稳定:公司是长三角地区规模最大的IT 金属物流企业,凭借行业内唯一上市公司的地位以及精细化管理的优势,公司的净利率水平超过竞争对手2 倍,我们认为未来公司在行业内的地位将继续得到巩固,随着原材料价格降幅趋缓,整体业务将保持20%左右的稳定增长; 小额贷款业务保持稳定:2013 年小额贷业务贡献净利润2700 万,占比公司净利润的30%,小贷公司目前只贷不存,目前银行贷款已经达到1.5 亿上限,在股东没有进一步资金投入的情况下,小贷业务将维持平稳; 投资建议: 我们预计公司2014-2016 年实现净利润分别为1.48 亿、2.35 亿和2.98亿,未来3 年的复合增速在40%以上,考虑增发后摊薄,对应EPS 分别为0.34 元、0.54 元和0.68 元;考虑LED 行业的景气度以及公司进入到业绩的快速释放期,我们给予公司2015 年25 倍估值,我们认为公司的合理估值为13.5 元,对应 50 亿市值,给予“买入”评级; 风险: LED 芯片需求不达预期,公司芯片业务进展低于预期。 钢材、铝材价格大幅波动;

节能灯龙头率先转型LED 照明:公司是中国最大的节能灯企业,主要为飞利浦OEM 节能灯产品,2011 年通过定增实现了传统照明企业向LED 照明的率先转型,2013 年上半年LED 照明产品比重提升至28%; 目标百亿照明企业,产品和经营转型加速:公司节能灯业务50%为飞利浦代工,大客户依赖严重,为了实现公司2018 年产值100 亿的目标,公司积极从产品和经营两方面进行转型; 客户渠道多元化,充分受益海外市场:除了飞利浦以外,2013 年公司已开始给Osram 和北美第二大家装零售店Lowe’s 批量供货,同时公司目前与20 多家海外客户进行业务洽谈,我们认为多客户战略将快速提升公司的市场占有率,充分受益北美和欧洲的“禁白”政策; 传统光源转型LED 灯具厂商:公司传统照明业务以光源为主,使得公司在国内的品牌影响力远落后于雷士、欧普等灯具厂商,公司凭借LED照明光源灯具化的契机,通过工程渠道和品牌的推广,将有利于发展公司的自有品牌,提升公司盈利能力; 我们认为,公司凭借在LED 领域的产能和大客户认证优势抢占了先机,作为OEM 厂商,短期内最大程度的受益于海外LED 照明市场的兴起,长期看,公司逐步转型品牌运营和工程渠道,有望实现代工厂向品牌商的转型; 投资建议: 我们预测公司2013-2015 年实现收入分别为32.4 亿、38.9 亿和47.9 元,实现净利润2.58 亿、3.82 亿和5.22 亿,复合增速为44%,对应EPS 分别为0.40 元、0.59 元和0.81 元,公司的估值中枢为30 倍PE,考虑LED 照明行业大周期的确定性,我们给予25×15PE,目标价20.25 元,给予“买入”评级; 风险: 新客户开拓缓慢。 LED 价格战激烈。