n 最新单品One cup 天猫公测结束,新品公告显示出公司一贯的“对消费者高调、对投资者低调”的品牌诚信姿态:2013 年12 月17 日10:00~12 月20 日8:00,公司通过天猫商城累计销售2433 台One Cup随饮机产品。目前,随饮机产品在天猫商城已暂停销售。公司研发部门正根据消费者的反馈情况,对产品进行完善和改进。One Cup 随饮机尚无独立的生产线,前期生产产品主要满足此次公开测试的需要,尚未量产。待此次公开测试结束、One Cup 产品完善和改进后,公司将考虑是否筹建独立生产线。n 我们认为,公测重在测市场,轻在测产品。而此次公测后的消费者反馈,很正面的回应了one cup 的“辩解、健康、美味”的时尚定位,而公测结果肯定了研发的成果,并给营销推广提供了更准确的思路;n 我们分析,one cup 可以对生活品质要求高的时尚白领人群作为核心目标市场,延伸开发针对低糖偏好亲友市场和外出消费的商务休闲市场,逐步做大市场容量:时尚白领核心市场约40 万台,年消费1.25亿杯;低糖市场(以送礼启动)约350 万台,年消费10 亿杯;商务休闲市场约2 万台,年消费3 亿杯;n 我们判断,通过1-3 个月的产品改进和营销方案的确定,one cup 产品将在年后很快和广大消费者见面;n 预计2013-2015 年传统业务实现收入52、58、66 亿;净利润4.7、5.7、7.3 亿;对应EPS 为0.62、0.74、0.96 元;考虑one cup,公司2013-2015 年EPS 为0.62、0.74、1.15 元,同比增长3.1%、19.4%、55.4%;考虑新品巨大市场机会,结合绝对和相对估值,我们给予目标价18.5-20.6 元,维持“买入”评级;n 相关报告:《品类突破-品牌厚积薄发的成长拐点-20131127》、《新渠道酝酿新格局,关注电商优势显著的食品料理小电品牌-20131210》、《ONE CUP:从创新到创造的健康食尚家-20131215》、《九阳:能否成为下一个绿山-20131216》、《厚积三载,期待薄发-20131231》。

投资要点 消费者需求永远在变。通过营销创新,持续提供能使消费者满意的产品和服务,是消费品公司得以长久立于不败之地的核心竞争力。九阳的营销创新,造就了豆浆机,诞生了one cup,也孕育着下一个明星.n 与普通玩概念不同,九阳的创新带来了品类容量、市场份额和盈利的增长。豆浆机创新让九阳实现了成熟品类的持续壮大,并成功击退了大品牌的凶猛进攻;榨汁机创新,让九阳实现对国际巨头的成功超越;面条机创新,实现九阳第二个全新品类;one cup 的创新,或将使九阳从耐用品向大容量快销品转型。 与普通源于技术的单一产品环节创新不同,九阳的创新是顾客导向的多维度创新,涉及全产业链各环节资源的重新融合。九阳的新技术来源于自身研发部门,也借鉴了日本、韩国、美国等成功经验;九阳利用新兴的互联网技术实现了线上经销商分销网络的构建,和新品研发、试销流程的重构;九阳引入了自媒体的互动传播模式,实现了传播成本的大幅下降;九阳通过经销商组织的调整,正在实现线上、线下,商品供应链的重新整合和融合,提升客户体验,降低供应链成本。 九阳创新的价值,表现在其明星和现金牛产品队伍的不断壮大,并通过消费者用更高的价格买单而实现。资本市场对营销创新能力对于品牌长期成长的重要意义认识不足,市场对九阳的创新能力理解不充分,造成了其价值低估。我们认为,应跳出家电思维看九阳,给其品牌消费品的估值溢价。 九阳依托营销创新,正在从豆浆机品牌成功提升成为高品质料理小电品牌。持续领先的产品创新、高效的分销渠道管理两大能力,为九阳单品类的市场份额提升、跨品类的产品突破、新品的成功推广,奠定了坚实的基础。近三年,她通过丰富自身的产品矩阵,从豆浆机独大,成长成为市场冠军(豆浆机、榨汁机)、传统小电(饭煲、压力锅、水煲等)、明星单品(面条机、One cup 随饮机)三足鼎立的结构。n 静态来看,九阳通过创新,推升各单品市场容量是增长的主要来源。九阳通过不断创新,持续提升单品类产品使用范围和频次,以持续扩大市场容量。One cup 随饮机是这一路径上的里程碑之作:通过多口味产品的推出,扩大消费人群;使用从家庭化变成个人化,增加使用频次;一次性料杯、免洗、立即出饮设计减少了消费者的时间和精力成本,大幅增加消费量。 动态来看,产品组合的梯队推进是公司增长的持续来源:明星产品的不断诞生、问题产品(净水器)推广障碍解决后成为新明星、瘦狗产品(饭煲等)市场份额持续扩大成为新的现金牛。同时,网络销售的发展,也使长尾的产品需求实现成为可能,充分的市场选择将使大单品的加速形成。 公司前期积累的创新成果显著,但还处于等待新重磅单品逐步形成和被验证的阶段。通过不断的试新,市场和消费者将选择出九阳新的重磅单品,这一新单品将带领公司资源的重新聚焦,并进入新一轮高速增长。 如果One cup 随饮机成功,将产生大量、高频次的一次性料杯消费,one cup 的推出很可能改变九阳的盈利模式,“刀架+刀片”的模式将促使公司,从耐用品生产商向快速消费品生产商转型,购买习惯将由每百户3-5年更新一台,扩大成为每人每周消费料杯2-3次,市场容量由亿元规模上升成为几十亿元规模。 我们预计2014年,九阳最大现金牛(豆浆机)将止跌回升,另一现金牛(榨汁机)仍有20%左右增速,利润和现金流贡献继续扩大;瘦狗产品(传统小电)市场份额优势在持续扩大,并有望诞生下一个现金牛;明星单品(面条机、随饮机)正在快速成长。这为公司未来5年成长搭出梯度产品框架。 盈利预测:我们通过新老业务分部估值来评价九阳的真实价值。预计2013-2015年传统小家电业务实现收入52、58、66亿;净利润4.7、5.7、7.3亿;对应EPS 为0.62、0.74、0.96元。假设2014、2015、2016年新品One cup 销售为7.5万台、20万台、40万台(40万台为现有豆浆机业务的约5%),每台机器周消费料杯6杯,单杯售价3.5-4.5元,单杯利润1元,这块新业务未来三年将创造0元、4600万、1.43亿的新增利润。one cup 贡献EPS0、0.06元、0.19元。考虑one cup,公司2013-2015年EPS 为0.62、0.74、1.15元,同比增长3.1%、19.4%、55.4%。 投资建议:我们比较了相对估值(按20-30倍估值,按2014年0.74元业绩,公司每股价值14.8-18.5元;元)、分步估值(按照one cup 新业务贴现价值18.13元/股,加上传统小电业务15倍PE,价值11.1元/股,公司每股价值29.23元)、绝对估值(假设Beta 为1,无风险利率为4.61%,风险溢价5%,WACC9.61%,永续增长率为2%,公司每股价值20.61-29.09元)。我们,给予目标价18.5-20.6元,有接近翻倍的空间,给予“买入”评级。 风险提示:公司新品成功不达预期、推广费用投入过大;新品One cup 的销售无法持续带来料杯消费;现金牛产品豆浆机继续大幅下滑;这些都可能对未来业绩带来负面影响。 九阳相关报告:《品类突破-品牌厚积薄发的成长拐点》(2013年11月27日)、《新渠道酝酿新格局,关注电商优势显著的食品料理小电品牌》(2013年12月10日)、《ONE CUP:从创新到创造的健康食尚家》(2013年12月15日)、《九阳:能否成为下一个绿山》(2013年12月16日)

投资要点 光明乳业今日跌幅6.49%,收盘于22.19元。我们认为,今日光明下跌主要是受到上海国资改革板块影响,一方面上海梅林股权激励方案低于市场预期,另一方面预计12月17日上海市将公布上海国资改革方案,改革具体力度尚未可知。我们认为,虽然有部分投资者将光明乳业视为上海国资改革的投资标的之一,导致光明股价剧烈波动,但是在这背后我们应该看到光明乳业基本面上的向好趋势从未发生改变。 消费品企业在品类上的突破能够带来企业的规模及盈利的快速成长,光明具有极强的产品创新能力,莫斯利安的推出拓展了酸奶的消费人群,同时优化了储存及食用的便利性,引领了常温酸奶新品类的发展。莫斯利安的推出也同样重构了光明乳业整个供应链体系及销售体系,使光明的优势从原有的低温产品系列及直营渠道向常温产品系列及经销商渠道延伸。目前莫斯利安依然处于快速成长期,月销售额近4亿,莫斯利安的快速成长能够保证公司未来2-3年的盈利持续快速增长。 而后续产品线拓展上,我们认为乳饮料及婴幼儿奶粉是两个值得关注的品类。一只椰子和培尔贝瑞都具有极佳的产品品质,一只椰子今夏在上海地区的畅销充分说明消费市场对于产品的接受度极高,如果未来产品线能够向乳饮料拓展,意味着公司打开了另一个空间更加广阔的市场。婴幼儿奶粉行业虽然竞品众多,但在国家政策扶持国产品牌奶粉以及单独二胎政策放开的大环境下,优质国产品牌具有突围的可能性,公司目前也将婴幼儿奶粉作为重点发展品类,但未来2年预计为前期市场培育及投入期,如果成功突围婴幼儿奶粉将成为一个高盈利水平的增长点。 原奶价格是资本市场的短期关注点,上海2014年的原料奶收购价格预计将于本月底确定,届时投资者对于明年原奶价格涨幅的疑问可以得到部分解决。但我们认为,从长期来看品牌企业是具备有成本转嫁能力的,原材料价格波动不构成影响企业长期竞争力的因素。公司也已于12月初针对液奶、酸奶进行了提价,提价幅度在8%到16%之间,短期内缓解了部分成本压力。 我们认为公司的产品创新能力及改善的渠道能力将使公司保持快速成长,预计公司2013-2015年实现销售收入160亿、191亿、226亿元;实现归属母公司净利润4.78亿、7.84亿、11.5亿,同比增长54%、64%、46%,实现EPS0.39、0.64、0.94元。给予2014年35-40我们给予目标估值区间22.4-25.6元,维持“增持”评级。如果因为上海国资改革政策低于市场预期导致股价下跌,我们认为从基本面角度讲这是极佳的买入机会。 风险提示:食品安全问题;行业竞争加剧;原奶价格大幅上涨。