“合同能源管理”模式走向国际,15年订单加速: 公司是耐火材料行业“合同能源管理”的首创者,该模式实现了工业“标准化”向“定制化”的转变、产品从“商品价值”向“服务价值”延伸,引领行业变革。2013年整体承包业务占全部销售收入的73.5%,目前是国内最大的钢铁工业用耐火材料整体承包供应商。 14年公司聚焦海外市场,把“合同能源管理”模式成功推向国际。10月公司与马来西亚东钢集团签订整体承包合同,一期70万吨钢项目11月已经投产,预计实现收入7000万元/年,300万吨全部达产年收入可实现3亿元,公司首创的“合同能源管理”模式获得海外客户的认可,我们预计15年随着“一带一路”的推进,钢铁产业进一步向东南亚市场渗透,公司订单有望加速。 横纵向产业布局,辽宁基地整合后将大展宏图: 10月公司整合了辽宁6家子公司,方案如下:1、海城市中兴镁质合成材料吸收合并金宏矿业、辽宁利尔,主营“菱镁矿开采和高档镁质合成原料的生产与销售”;2、海城市中兴高档镁质砖吸收合并海城中兴重型机械,主营“镁质耐火材料的生产和销售”;3、保留中兴矿业,主营“耐火材料及耐火原料的进出口”。 我们认为辽宁基地将是公司未来发展的核心生产基地之一:1)经过此次整合,辽宁基地基本理顺,形成了“菱镁矿开采—菱镁矿石精加工—高档镁质合成原料的生产—高档镁质材料生产和销售”产业链一体化,“镁砂加工”一期预计一季度末投产,将改善公司整体盈利能力;2)公司总裁郝总调任挂帅充分显示了管理层发展辽宁基地的决心;3)公司已完成三年规划,15年计划实现收入5个亿,16-17年达到20个亿,再造一个“利尔”。 14年收入、净利润增28%、40%,符合预期: 公司公告业绩快报,14年收入、营业利润、净利润分别18.95、2.65、2.42亿元,同比增长28%、37%、40%,EPS0.41元,基本符合预期。 第四季度公司收入增速为2.94%,较前三季度显著放缓,原因包括:1)下游钢铁进入淡季,北方部分地区开工率下降;2)金宏矿业前三季度业绩承诺已完成,第四季度着重内部整合,而去年同期开工率高;3)第四季度洛阳煤化工项目需求下降明显。 海外订单加速、产业链布局完成,三年复合增长率超过30%: 预计14-16年公司EPS0.40、0.54、0.71元,三年复合增长率35%,考虑到“合同能源管理”商业模式稀缺性、海外市场空间广阔,给予15年PE30倍,目标价16.20元,维持“买入”评级。催化剂:海外订单落地、辽宁镁砂一期投产。 风险提示:东南亚经济发展缓慢、辽宁基地投产延后。

推荐逻辑:盈利拐点,业绩同增64%,PE仅11倍 国际原油价格持续下跌并维持低位,国内PVC价格开始下行,15年公司进入成本改善周期,盈利现拐点,业绩同增64%,PE仅11倍,显著低于同行业公司平均水平及历史表现。 成本改善,毛利率提升,业绩迎拐点 历史上,公司业绩波动与成本变化具有强相关性:当原材料价格同比下降,毛利率上升,业绩改善且显著,相反,当原材料价格同比上升,毛利率、业绩同比下降。08年PVC价格下降50%,09年公司毛利率提升7个点,营业利润、净利润增长超过100%;11年PVC价格下跌27%,12年公司毛利率提升6个点,营业利润、净利润增长近70%。 14年四季度以来,国际原油价格跌幅超过50%,而PVC价格进入12月开始出现下跌,12月、1月月跌幅8%、9%,同比降幅11%、18%,而且预计价格仍将继续下行,我们判断15年公司再次进入成本改善周期。我们测算假设15年PVC价格、公司产品价格分别同比下降15%、5%,公司毛利率将提升至29%,营业利润增长66%,业绩迎拐点。 “五水共治”推进启动市政需求,14-19年复合增长率超过50%,平滑地产需求下行压力 国家和政府对地下管网建设重视程度持续提升,13年至今累计出台多个文件,内容涉及中长期规划、项目主体、配套资金支持等多个方面,预计后续执行速度有望加快。 浙江省政府继13年把“五水共治”确立为新一轮改革发展的关键之策,14年正式启动,规划项目125个,总投资额4680亿,其中14年投资650亿,公司中标总金额约10亿,带动市政管道同比增长20-25%。公司深耕市政工程领域多年,积累了丰富的工程运作经验和社会关系资源,将充分受益“五水共治”工程建设。我们测算14-19年“五水共治”将累计给公司创收69亿元,公司市政管道收入复合增长率将超过50%,将平滑地产需求下行导致收入下滑的冲击。 业绩拐点来临,估值低,给予“买入”评级,目标价13.5元: 我们预计14-16年净利润同比增长-6%、64%、7%,EPS0.55、0.90、0.97元。公司盈利出现拐点,目前15年市盈率仅11倍,低于同行业公司平均20倍PE以及公司历史上盈利向上周期市盈率(21倍),显著被低估,我们首次覆盖并给予“买入”评级,目标价13.5元(对应15年15倍PE)。催化剂:PVC价格持续下行、“五水共治”投资超预期。 风险提示:原油、PVC价格出现反弹,房地产需求快速下滑。

再次强调核心推荐逻辑:15年净利润同增65%,PE仅15倍;国企改革潜在标的: 上周五我们发布了公司的报告《被低估的塑料型材巨头,买入》,本周在大盘相对弱势的背景下仍然取得了接近10%的收益。尽管本周原油价格出现连续反弹,由最低的43.58美元/桶反弹至53元/桶,我们认为这属于原油价格超跌后的报复性反弹,全年看原油价格同比降幅仍将维持在30-50%区间,我们维持15年国际原油价格中枢55美元/桶、PVC价格同比下降10-20%、公司产品价格同比下降5-10%的基本假设,再次重申公司的核心推荐逻辑: 1)15年国际原油价格将维持低位,国内PVC价格进行下行通道,公司迎来成本改善周期,盈利现拐点,目前公司15年PE仅16倍,低于同行业公司平均水平(PE20倍)和公司历史上业绩拐点表现水平(08年PE25倍、12年20倍)。 2)12月底,公司公告参与混合所有制改革,国企改革预期升温。 降准、土地市场回暖,15年地产需求有望好于市场预期,公司业绩对收入敏感度高: 今晚,人民银行宣布了一系列降准举措,包括全面降准和定向降准两部分:(1)全面下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点;(2)为了支持小微企业、“三农”及重大水利工程建设,对部分城市商业银行、以及非县域农村商业银行在全面降准的基础上,再额外定向降准0.5个百分点(全面及定向合计降1个百分点)。对农业发展银行额外降准4个百分点(全面及定向合计降4.5个百分点)。这是央行两年多来首次全面降低存款准备金率。 20大房企拿地额出现连续上升,14年11、12连续突破300亿,15年1月突破400亿达到426亿,显示大型开发商对国内房地产市场前景预期正在改善。 近期我们与投资者进行沟通,大部分人担心15年房地产市场需求不明朗,而公司所在塑料型材行业产能仍然过剩,当需求出现快速下滑行业存在出现降价保量的风险,从而导致公司盈利能力改善幅度不及预期。我们认为,1)经过近年来持续的价格战目前行业利润率水平已经很低,15年出现非理性降价保量的可能性不大;2)随着降准等政策的出台,15年房地产市场表现将好于市场此前预期,消除部分投资者对公司市场需求的过分担忧,而且公司业绩对收入的弹性巨大(销量增长5%,净利润将接近翻番); 业绩拐点确定、国企改革潜在标的,维持“买入”评级,目标价13.00元: 我们维持14-16年净利润同比增长1.7%、65%、5%,EPS0.39、0.65、0.68元的预测。15年公司业绩拐点确定,且是国企改革潜在标的,目前市盈率仅16倍,低于同行业公司平均20倍PE以及公司历史上两次盈利向上周期平均市盈率(22.5倍)。近三月土地市场回暖、降准将大大改善市场对15年房地产投资预期,我们维持“买入”评级,目标价13.00元(对应15年20倍PE)。催化剂:PVC价格持续下行、国企改革加速。风险提示:原油、PVC价格出现反转。

推荐逻辑:15 年净利润同增65%,PE 仅15 倍;国企改革潜在标的。 国际原油价格持续下跌并维持低位,国内PVC 价格开始下行,公司将进入成本改善周期,盈利现拐点,目前公司15 年PE 仅15 倍,同行业公司平均PE20倍,明显被低估。 12 月底,公司公告参与混合所有制改革,国企改革预期升温。 公司判断:进入成本改善周期,业绩现拐点,且弹性大。 公司是高中档塑料型材、门窗的研发生产销售一体化企业。2013 年收入规模超过40 亿,总产能74 万吨,产销量连续多年位居行业首位,是行业的龙头企业。 08 年至今公司的核心看点在于成本周期性波动带来的盈利变化,且弹性大。 从历史来看,08、11 年公司业绩均因PVC 价格大幅下跌改善明显,并带来股价的上涨。08 年,PVC 价格下降50%,公司毛利率、净利润率提升5、4 个点,业绩增长超过200%;11 年PVC 价格下跌27%,公司毛利率、净利润率提升5、3 个点,业绩同比增长126%。 14 年四季度以来,国际原油价格跌幅超过50%,而PVC 价格进入12 月开始出现下跌,12 月、1 月跌幅8%、9%,预计价格仍将继续下行,我们判断公司再次进入成本改善周期。我们测算假设15 年PVC 价格、公司产品价格分别同比下降15%、5%,公司毛利率将提升至17.5%,营业利润增速达65%。 安徽国企改革提速,公司是潜在标的之一:14 年底,公司公告参与混合所有制改革,拟通过改革持股方式将安徽省投资集团有限公司持有的海螺集团公司51%股权转换为直接持有海螺水泥、公司的相应股份,国企改革预期升温。此举虽然不涉及实质性动作,但有利于股权结构更加清晰,并加速安徽国有资产证券化,为后续改革进行铺垫。 行业需求年均6-7%增长,供求关系正在改善。 我们测算,目前国内塑钢门窗市场容量在150 万吨、135 亿左右,未来三年年均增长率6-7%。目前行业总产能300 万吨,仍然供过于求,但小厂退出、年产能低于2000-3000 吨生产线难以盈利显示未来产能将出现收缩,供求关系改善。 行业竞争格局稳定,龙头企业合计产能超过50%、销量60%左右,并且基本实现全国化布局,挤压地方品牌生存空间。此外,国家节能环保重视程度、消费者对产品质量关注度的提升大大挤压偷工减料、质量低劣的地方品牌生存空间。 业绩高增长、国企改革潜在标的,“买入”评级,目标价13.00 元:我们预计14-16 年净利润同比增长1.7%、65%、5%,EPS0.39、0.65、0.68元。公司盈利出现拐点,且是国企改革潜在标的,目前15 年市盈率仅15 倍,低于同行业公司平均20 倍PE 以及公司历史上两次盈利向上周期平均市盈率(22.5倍),显著被低估,我们首次覆盖并给予“买入”评级,目标价13.00 元(对应15 年20 倍PE)。催化剂:PVC 价格持续下行、国企改革加速。 风险提示:原油、PVC 价格出现反弹,房地产需求快速下滑。