宁波金发拟新建 PTPE 及改性新材料一体化项目 金发科技于 2019年 7月 1日发布公告,全资子公司宁波金发与宁波经济技术开发区管委会签署了《宁波金发新材料有限公司投资框架协议书》,宁波金发拟在宁波经济开发区内新建“120万吨/年聚丙烯热塑性弹性体( PTPE)及改性新材料一体化项目”。目前该框架协议仅为双方战略性约定,具体事宜仍需进一步沟通和落实,若后续进展顺利,金发科技将进一步增强对原材料把控能力,提升产业链协同性。 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.33/0.41/0.50元,维持“买入”评级。 新项目聚焦中高端改性塑料进口替代 公司于 2019年 5月完成对宁波海越的全资收购,并改名为宁波金发,目前宁波金发具备 60万吨 PDH、 60万吨异辛烷及 4万吨甲乙酮产能。 本次拟新建项目位于宁波经济技术开发区内,公司预计总投资 105亿元,来自自有或自筹资金,项目分两期建设,其中一期投资 60亿元, 包括 60万吨PDH、 80万吨 PP、 40万吨改性 PP 及配套公用工程,二期投资 45亿元,包括 60万吨 PDH、 40万吨 PP。 公司预计项目一、 二期分别于 2023/2026年底前达产,届时宁波金发总销售额将分别达 100/200亿元。 宁波项目聚焦于实现中高端改性塑料进口替代,有望进一步加强公司产业链协同性。 PDH 盈利回升,改性塑料成本压力减弱 伴随二季度检修高峰期来临,近期丙烯价格有所反弹,据百川资讯, 6月底华东地区丙烯价格为 7400元/吨,较 5月初阶段性价格低点回升 11%,而丙烷华东冷冻到岸价较 5月初下跌 24%至 442美元/吨, PDH 装置盈利水平显著回升。另一方面,改性塑料主要原料近期价格整体下行,华东地区 PP/PS 价格较 5月初分别下跌 3%/7%至 9000/10300元/吨,公司成本压力进一步减弱,叠加贸易摩擦缓和预期下,家电、汽车等主要下游产品出口需求或逐步转好,公司后续有望持续受益。 国际化布局加速, 新材料产品有望逐步放量 公司海外业务布局加速,印度金发普纳新基地厂房主体结构已建设完成; 在建项目方面,公司预计年产 1万吨半芳香聚酰胺项目、 年产 3000吨热致液晶聚合物项目于 2019年陆续投产,我们预计相关产品的后续放量有望带动公司业绩持续提升。 维持“买入”评级 金发科技是国内改性塑料行业龙头,新产品进展良好,宁波项目有望实现上游丙烯等原材料的全面布局,进一步增强公司产业协同性。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.33/0.41/0.50元, 维持“买入”评级。 风险提示:新业务发展不及预期;下游需求下滑;原料价格大幅波动风险。

2019H1净利预下滑23-28%,业绩符合预期 金禾实业于7月2日发布公告,公司2019H1预计实现归母净利润3.9-4.2亿元,同比下滑23-28%。对应2019Q2预计实现归母净利润2.1-2.4亿元,同比下滑5-17%,环比增长16-32%。此外公司公告截至6月30日公司已回购公司股份9024万元,平均价格为18.24元/股,后续将根据市场情况继续实施回购计划。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60/1.92/2.35元,维持“增持”评级。 主营产品价格下跌构成业绩下滑主因 报告期内,公司食品添加剂板块受到行业格局变化和行业竞争的影响,主要产品价格有所下滑,2019H1乙基麦芽酚价格回落至10万元/吨,根据海关总署数据1-5月三氯蔗糖出口均价为20.5万元/吨,同比下滑16.3%。公司大宗化工原料价格亦有所下滑,据百川资讯,2019H1公司三聚氰胺/双氧水/硫酸/硝酸/液氨/甲醛均价分别为5872/1012/670/1653/643/3052/1159元/吨,同比分别变动-24%/-32%/19%/-11%/-1%/5%/-21%。受益于2019年2月公司1500吨/年三氯蔗糖扩建产能试生产,产能持续爬坡,公司Q2业绩环比有所改善。 甜味剂领域细分寡头,产业链一体化成本优势显著 公司目前具备1.2万吨安赛蜜、0.3万吨三氯蔗糖、0.5万吨甲乙基麦芽酚年产能,是安赛蜜、甲乙基麦芽酚的全球最大寡头,三氯蔗糖产能位居全球第二。公司主营的功能性甜味剂有望加速取代蔗糖,市场空间广阔,公司作为行业龙头享有定价权将显著受益。公司立足研发扩张品类,精细化生产持续降低成本,经测算2011-2016年公司安赛蜜、甲乙基麦芽酚等产品成本降幅近40%。 定远项目打开公司长期成长空间,回购股份拟用于员工激励 2017年11月公司公告拟在定远投资22.5亿元建设循环经济产业园项目,一期项目预计将于2019年下半年投产,公司预计新增年营收8.1亿元,利润总额2.6亿元,具体产品包括1.5万吨糠醛、0.5万吨甲乙基麦芽酚以及8万吨氯化亚砜等,可用做生产甲乙基麦芽酚、三氯蔗糖的原材料,公司有望进一步降低生产成本,此外糠醛、氯化亚砜还可用作医药、农药、染料等中间体的生产。此外公司公告拟以自有资金0.75-1.50亿元回购股份用于员工激励,目前已回购金额0.90亿元、回购数量占比0.89%,有助于调动核心骨干员工积极性,利好公司中长期发展。 维持“增持”评级 我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60、1.92、2.35元,结合可比公司估值水平(2019年13.5倍PE),给予公司2019年13-14倍PE,对应目标价20.80-22.40元,维持“增持”评级。 风险提示:行业格局持续恶化风险,新项目投产不及预期风险。

稳健成长的甜味剂龙头企业 金禾实业是国内甜味剂龙头企业,截至2019年2月是安赛蜜、甲乙基麦芽酚的全球最大寡头,三氯蔗糖经扩张后产能已位居全球第二。公司主营的功能性甜味剂有望加速取代蔗糖,市场空间广阔,且公司产业链一体化生产,成本优势显著。中长期看定远项目将打开公司成长空间,同时回购股份拟用于员工激励亦有助治理改善。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60、1.92、2.35元,首次覆盖给予“增持”评级。 代糖需求稳定,新型甜味剂加速增长 随着糖尿病患病人群持续上升、消费者健康意识的提高,加之各国政府征收糖税,蔗糖以及糖精、甜蜜素等低代甜味剂将被加速替代。安赛蜜和三氯蔗糖等新型甜味剂安全性高、甜价比优势突出,目前以百事可乐、可口可乐为代表的饮料巨头也已相继推出使用新型甜味剂的饮料。据中国化工信息周刊,预计至2021年中国、西欧、日本、美国、加拿大地区安赛蜜与三氯蔗糖消费量分别将达到0.66、0.88万吨,CAGR(2016-2021年)分别为3.4%、6.5%。 多细分品种寡头,产业链一体化成本优势显著 公司目前具有安赛蜜产能1.2万吨/年,占据全球约60%市场份额,单寡头地位确立,且公司自供关键中间体双乙烯酮、三氧化硫,安赛蜜供需趋紧,价格中枢有望上抬。公司三氯蔗糖1500吨/年技改项目投产后已位居全球第二,且公司持续改进工艺,原料成本相比行业平均低10%-25%。甲乙基麦芽酚受新玩家进入冲击格局,但公司计划扩产维持龙头地位,短期内行业格局或将维持稳定。公司立足研发扩张品类,精细化生产持续降低成本,经我们测算2011-2016年安赛蜜、甲乙基麦芽酚等产品成本降幅近40%。 定远项目打开长期成长空间,回购股权拟用于员工激励 2017年11月公司公告拟在定远投资22.5亿元建设糠醛、甲乙基麦芽酚、巴豆醛、山梨酸钾等产线,一期项目将于2019年下半年投产,公司预计新增年营收8.1亿元,利润总额2.6亿元,公司产业链进一步向食品添加剂、医药中间体领域延伸。此外公司5月11日公告拟以自有资金7500-15000万元回购股份用于员工激励,回购数量占总股本的0.44%-0.87%,有助于调动员工积极性,利好公司中长期发展。 首次覆盖给予“增持”评级 金禾实业是国内甜味剂龙头企业,公司主营的安赛蜜、三氯蔗糖等新型甜味剂有望加速替代蔗糖,且公司产业链一体化成本优势显著。中长期看定远项目将打开公司成长空间,回购股份拟用于员工激励亦有助治理改善。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60、1.92、2.35元,结合可比公司估值水平(2019年13倍PE),给予公司2019年13-14倍PE,对应目标价20.80-22.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:行业格局持续恶化风险,新项目投产不及预期风险。