半年报数据优异，龙头券商成色不改。国泰君安8月24日发布半年报，营业总收入219.18亿元，同比增长38.62%，归母近利润80.13亿元，同比增长46.93%，平均ROE为5.95%，同比增加1.79个百分点。半年度业绩大幅提升主要得益于公司在机构及交易以及财富管理业务板块业绩快速提升。 传统经纪业务领头羊，财富管理不断深化。基于2021H1沪深两市股票交易额同比增加21%至107.6万亿，券商经纪业务普遍受益，同期期货市场交易火热带动子公司手续费大幅提升。按照证券业协会统计母公司口径，国泰君安代理买卖证券业务净收入市场份额5.88%，继续排名行业第一。国君主打君弘APP月活556万，同比增加9.9%。上半年，金融产品销售3429亿元，同比大幅增长241.9%，产品保有量亦大幅增长50.70%至2543亿元。上半年融资融券余额1006.80亿元，较上年末增13.80%，稍领先于行业（10.20%）。 机构交易业务不断提升，综合金融服务提供商显现威力。2021年上半年，机构经纪业务实现跨越式发展，覆盖客户率较上年末提升5.5%，PB交易量同比大幅提升165.2%至2.3万亿，托管外包规模较去年底增22.7%至2.26万亿，托管公、私募规模分别排名行业1、2位。在市场低波动条件下，国泰君安充分发挥衍生品业务领先能力，包括场内做市交易、场外权益类衍生品业务及跨境业务，名义规模大幅提升，由于衍生品业务主要是在波动中取得波动率定价差异收益，因此在当前的市场波动环境下，持续看好国泰君安衍生品类业务的盈利预期。 投行业务稳步发展，国际业务、子公司发展呈现良好势头。2021年上半年深化事业部改革，主承销3896.6亿元，同比增加32.4%，排名行业第4，其中股权承销大增37.3%至418.5亿元，取得较好收入贡献。国泰君安国际托管资产较上年末提升13.7%，国君资管、期货、证裕均取得良好经营成绩，其中上海证券的股权价值重估亦增加收益11.6亿元。 盈利预期：基于下半年以来A股成交量持续走高，综合可比公司估值水平，给予1.3倍pb估值，2021年估值为21.82元/股，较8月26日收盘价17.52元，有24.54%涨幅，考虑到近期沪深300处于区间震荡，给予国泰君安（601211.SH）“强烈推荐”评级。

证券行业改革创新，头部券商受益良多。证券行业受益于资本市场重要性凸显，以法制改革为先行，制度保障为辅助，大力推行注册制改革，头部券商在这一轮改革中优先受益。中国银河整体资本实力强劲，股东背景实力强，渠道网点布局广泛，经纪业务能力强，取长补短，未来发展可期。 经纪、销售和交易业务抬升综合金融服务能力。中国银河在传统经纪业务上表现优异，具备很强的渠道及财富管理能力；股票质押压降到稳定水平，融资融券业务伴随市场景气度提升规模逐步提高，贡献大量利息收入；将资产管理业务纳入财富管理综合板块，为客户提供多元产品线，实现综合金融服务商的能力。 投行业务触底反弹，投资管理业务实力强劲。投资银行业务前几年建设缓慢，这一两年逐步走上正轨，伴随着注册制放开，市场环境改善的背景下，战略扶持业务下，增速可期；投资管理业务2019-2020年均贡献良多，原因是二级市场热度提升，以及中国银河在一二级市场投研实力提升；此外，在另类投资上，亦有发展。 海外业务快速提升，东南亚主要布局呈现以点带面。2020年上半年，银河国际控股合并口径实现营业收入约合人民币8.30亿元，同比增长106.84%。不仅在香港市场，在新加坡、东南亚等市场通过银河-联昌合资证券进行海外证券市场业务拓展。业务成熟度逐步提升，业绩扭亏为盈，整体市场布局逐步完善，以点带面，未来可期。 盈利预测：考虑到中国银河整体业务处于均衡状态，资本实力强劲，给予1.7xpb估值评估水平，给予2021年估值为：13.83元/股，结合当前股价，则有17.12%的涨幅，考虑到2021年整体股市温和向上，沪深300有5-10%涨幅，综合因素来看，预计中国银河超越基准“7.12-12.12%”，首次覆盖给予“审慎推荐”评级。 风险提示：市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险等。

证券行业快速转型发展，龙头券商优势凸显。中国资本市场改革重视证券业发展，龙头券商将在这场改革与发展浪潮中优先受益。无论是战略层面，还是实践层面，国泰君安作为龙头券商一员，结合自身资本、业务优势，将会把握先机，利用股权激励契机、“注册制”推广、财富管理转型窗口期，攻克业务发展难点，加速提升综合金融服务实力。 国企改革“排头兵”，股权激励效果可期。上海国企改革往往在全国有“试验田”的效应，国泰君安作为上海国资旗下重要成员，具有得天独厚的资源、地域、环境优势，顺势而为、精进业务，不断提升自身实力。国泰君安人才充沛、品牌美誉度好，为转型、提升保障充足人力资源，并参照国际大投行业务分类，将业务以客户为导向进行分类，精准施策，辅以2020年11月7900万股股权激励到位，激发组织活力。 四大板块业务协同发展，业务整合、科技优先。机构金融、个人金融、投资管理及国际业务均有长足提升，四大业务板块互有交融。机构金融业务伴随行业专业化要求不断提升，综合服务能力处于行业领先；个人金融小而美，强大销售体系服务财富管理升级；投研体系完善，遵循周期管理，国际业务牌照齐全，各项业务插上“科技羽翼”，增收增利。对“上海证券”的股权调整，使得母子公司结构更清晰，避免同业竞争，业务触角完善，科技实力行业领先，引领券商行业金融科技新高度。 盈利预测：主要假设条件参考第四章“盈利预测”部分，盈利预测简表如下图。当前公司估值仍处于较低水平，国泰君安对应最新的2020年3季度净资产数据pb值为1.36，处于正常偏低位，考虑到国泰君安较稳健发展风格，给予1.3-1.4xpb估值处于正常评估水平，2020年年底对应估值为：20.41-21.98元/股，结合当前股价，则有6%-14%的涨幅，考虑到近期沪深300指数变动趋势，首次覆盖给予“审慎推荐”评级。 风险提示：市场超预期波动、信用风险爆发、国际经营环境恶化等。