导语：随着大家对于居家生活品质的追求，以及供给端智能元器件的发展完善，智能马桶成为为数不多的明显带有消费升级属性的品类之一。瑞尔特以马桶的冲水组件为基础，抓住新消费趋势，沿着自己的优势领域做拓展，突破品类和产业环节，打开新增长空间。 瑞尔特于1999年在厦门成立，当前已是国内最大的便器冲水组件生产商。公司以冲水组件为基础逐步扩充产品线，产品当前已涵盖节水型冲水组件、静音缓降盖板、挂式水箱、智能坐便器、同层排水系统产品。近年来收入持续增长，其中智能卫浴产品增速迅猛。 冲水组件行业趋于稳定，智能马桶进入快速发展期。冲水组件格局稳定，瑞尔特等数家厂商多年来保持份额前列。节水是冲水组件最重要的功能属性，随消费者节水意识提高，节水型冲水组件份额有望继续提升。智能马桶相对于传统坐便器，增加清洗、加热等功能，可明显改善如厕体验并提高安全性。 根据《中国智能马桶行业发展白皮书》统计，智能马桶渗透率约5%，对比海外增长空间广阔。行业规模持续增长，疫情爆发后居家时间延长，智能马桶渗透率加速提升。品牌和制造商数量随行业发展而增加，当前行业竞争较为激烈，产品价格连续多年下降。我们认为价格下行对行业参与者尤其是制造商的成本控制提出更高的要求，有望推动行业逐步出清，集中度提升。品牌端，产品智能化升级打破原有卫浴行业格局，新晋品牌存在机会。制造端，新品牌的增加也为制造商带来增长动力；中小厂商在成本控制、质量控制等方面存在劣势，随产品价格持续降低或将逐步退出，瑞尔特等掌握生产优势的大厂有望提高占有率。 瑞尔特以水件为基础拓展智能马桶，优势有望得以延伸。冲水组件决定便器的冲洗质量、节水效果、安全性和使用寿命等，是便器最核心的部件。公司作为国内最大的水件生产商，客户资源丰富且技术、规模优势领先。我们看好公司积累的优势能延伸至智能产品：1）客户优势：卫浴厂商一般对水件的品质要求较高，公司与客户合作多年，产品力和交付能力得到充分认可，新品类导入会更加顺利；2）制造优势：核心部件的自产能力能有效保障整机产品的高品质并降低成本，同时公司持续大力投入研发，强化整体产品力。同时公司积极拓展自有品牌业务，针对各渠道组建专门团队，其中线上业务实现高增。当前公司产能储备充足，未来随收入规模的提升叠加自有品牌的持续拓展，毛利率有望持续提升。 盈利预测及投资评级：公司是国内最大的冲水组件生产商，客户资源丰富，技术、成本优势显著。从核心部件向智能马桶拓展，技术和成本优势有望得以延伸。同时公司积极开拓自有品牌，打开未来增长空间。智能马桶渗透率持续提升，空间广阔，我们看好瑞尔特能充分享受行业的快速发展，在竞争中持续提升自身份额。我们预计公司2022-2024年实现营收20.54、25.09、30.76亿元，归母净利润为2.06、2.42、3.08亿元，对应的PE 分别为16.01、13.73、10.90，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，疫情影响终端需求，地产销售下滑超预期。

事件：7月9日索菲亚门窗全国首发战略峰会于中国建博会开幕，索菲亚正式推出门窗产品，进一步拓宽品类边界。 门墙窗一体化销售，充分赋能经销商。门窗品类丰富公司产品矩阵，助力公司通过全品类销售契合消费者便捷、一体化设计需求。公司在前端推动门、墙、窗融合销售，借助信息化优势向消费者情景式展示效果，以空间解决方案的形式促成销售。公司当前推出3套门墙窗套餐，覆盖不同价格区间。公司针对门窗品类采用较低门槛的10万元开店模式，有望顺利推动招商，并推出销售、设计、安装三大培训体系，充分赋能经销商。公司与门窗TOP5品牌圣堡罗建立深度合作，由圣堡罗主要负责索菲亚门窗产品的生产，公司赋能数字化、供应链的构建，助力公司快速实现门窗品类的生产。索菲亚有望借助圣堡罗保证门窗产品具备竞争优势，圣堡罗品牌收入规模推测在5-10亿元，与索菲亚合作有望大幅提升收入规模，其有足够动力助力索菲亚持续优化产品力。 门窗万亿市场空间，行业格局分散，龙头整合空间充足。根据优居研究院报告，门窗市场规模在2021年破万亿，3年CAGR 超10%，其中高端系统门窗市场3年CAGR 超30%，行业增速较高。在建筑环保节能以及消费升级趋势下，消费者对隔音隔热功能重视度提高带动价格提升，有望推动门窗行业继续增长。门窗行业10亿收入以上企业2家，2亿收入以上企业仅10家左右。行业空间大且高度分散，品牌、渠道俱优的头部品牌存在较大整合空间。 头部品牌通过全品类销售有望带动门窗产品销售，提高门窗市场占有率。同时消费者对于功能性重视程度的提高，将提升门窗产品消费属性，有利于头部品牌市占率的提高。 品牌渠道优势俱佳，定制化趋势有望推动索菲亚顺利占据门窗市场。索菲亚作为家具龙头，品牌影响力强，门店布局覆盖全国，门店数量行业领先，门窗有望借助品牌渠道优势迅速提高销量。2022年2月，索菲亚品牌发布整家套餐，推动客单价增长近20%。入局门窗赛道后，品类进一步扩充，多种品类组合将更好满足销售者便捷、一体化设计需求，有望推动客单价持续增长。 定制的门窗与整体家装风格更契合，能更好地实现隔音隔热功能，同时更加美感，因此我们认为在全屋定制场景下定制门窗有望随消费升级趋势逐步替代门窗单品。定制产品服务占比高，管理难度大，而索菲亚深耕定制家具多年，运营经验丰富，有望在门窗定制化的趋势中，实现份额提升。 投资建议：门窗品类进一步丰富公司产品矩阵，整家战略为公司打开成长空间，有望持续推动公司业绩快速增长。预计公司2022-2024年净利润分别为14.30、17.27、20.99亿元人民币，增速分别为1066.73%、20.78%、21.51%，目前股价对应PE 分别为12.38、10.26、8.50倍，维持“推荐”评级。 风险提示：地产销售回暖不及预期，原材料价格大幅波动，疫情超预期。

多品类多渠道模式持续推进，管理层年轻化。公司前身创立于1998年，深耕厨柜二十余年。衣柜、木门分别于2015、2018年推出，增长迅猛，目前占比约37%；渠道方面，大宗业务拓展顺利，收入占比达32%，2021年仍保持较高增长速度。品类与渠道的拓展推动公司数年来持续高增。2021年公司完成高管团队变更，新任团队平均年龄仅40岁左右，年轻且经验充足。 家具行业集中度仍低，下沉市场与渠道变革空间充足。家具制造业2021年收入规模达8000亿，可容纳多个行业巨头。行业集中度持续增加，9家定制家具上市公司的市占率从2013年的1.71%，提升至2021年的7.68%。我们认为，品类拓展是将驱动市占率持续提升的重要因素。家具多品类销售符合消费者便捷、一体化设计、优惠的需求；从企业运营角度看，定制家具各品类在渠道、工艺、材料上有较高重合度，多品类运营有助于企业形成规模优势。但同时，多品类运营也对定制家具公司的供应链能力和品牌力提出了更高要求，因此我们认为头部公司在品类拓展上更加顺利。大宗和家装业务带来行业新的渠道变革，为头部公司提供加速成长的契机。当前地产销售已有回暖迹象，有望推动家居需求向好。 衣柜业务有望继续高增，大家居打开空间。公司持续建设中台体系，在研发、设计、营销、数字化工厂等方面投入，有效提升产品力、品牌力、周转效率等。其中生产人员人均效能及资产周转率位行业前列，助力大家居战略顺利推进。公司厨柜收入规模行业第二，已在渠道、品牌等建立较强优势。衣柜持续高增长，门店仍有空白市场未覆盖，对比同业增长空间较大。当前配套品占比较低，随公司大力发展有望提供收入增量。中台的建设将推动衣柜继续开店、门店经营效率提升，保持快速增长。当前公司品类边界以拓展至软体，形成大家居体系。整家套餐对比同业具备竞争力，整家销售有望推动客单价持续提升。当前家品以规模考核为主，未来形成规模效应有望带来利润增长点。 门店增长叠加品类拓展，零售有望成为主要增长点。公司自安徽起家，在华东地区收入位于行业第二，已形成较强优势。华东外地区公司还存在大量空白市场待拓展，公司持续推进“南下”战略，华南区域收入近年来保持30%左右的增速，门店仍有较大开立空间。公司积极推动渠道下沉，近年来低线城市收入占比持续提高。同时公司持续强化对经销商的管控，衣柜店均提货额持续提升，在渠道下沉的背景下整体店效稳中有升。2021年公司整装业务3.15亿元收入，同比增速超100%。当前公司提高整装业务战略定位，加强团队力量，目前已探索出较为成熟运营体系。公司推出“超级邦”体系，强化对于装企的服务，未来将发力与大型装企的合作，推动整装业务高速增长。大宗业务公司已积累较强竞争力，数字化体系得到房企认可，2021年受地产信用风险影响较小。未来公司继续强化风险控制，大宗业务预计将稳健增长。 盈利预测及投资评级：公司品类和渠道拓展顺利，持续推动奋斗者文化，强化中台优势。公司零售业务仍存空白市场，渠道持续下沉，同时公司持续推进大家居战略，未来增长可期。我们预计公司2022-2024年实现营收62.61、75.67、91.42亿元，归母净利润为6.06、7.26、8.96亿元，对应的PE分别 为12.38、10.44、8.55，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：地产销售回暖不及预期，原材料价格大幅波动，疫情影响终端需求。