事件：公司发布 2023年三季报。 前三季度公司实现营收 267.4亿元，同比+20.8%，实现归母净利润 94.3亿元，同比+32.7%； 23Q3单季度公司实现营收 77.3亿元，同比+13.6%，实现归母净利润 26.6亿元，同比+27.1%。 经营稳健，全年目标达成度高。 据公司 2022年年报披露的 2023年经营计划“公司力争营业收入较上年增长 20%左右”， 2023年前三季度公司营收同比+20.8%， 23Q3末公司合同负债较同期增长 4.5亿元至 51.7亿元， 全年营收目标达成无虞。 23Q3单季度公司营收同比+13.6%，主要系公司主动控制发货节奏稳定价盘，据今日酒价公众号当前青花 20价格 370元，较 6月底的350元有明显提升， 公司控量挺价工作成效显著。 大众消费向好，商务需求持续恢复。 2023年宴席市场率先恢复， 聚饮等消费场景较同期均有增长， 我们预计 23Q3公司腰部产品持续放量， 带动 23Q3单季度公司中高价酒营收占比环比 Q2提升 3.4pct 至 75.2%， 但商务消费仍处于恢复过程中，叠加公司此前青花 20产品提价推动经销商提前打款，我们预计 Q3青花系列产品价在量先、增速较 H1有所放缓， 带动 23Q3单季度毛利率同比-2.9pct 至 75.0%，前三季度公司销售毛利率仅同比-0.6pct 至 75.9%，预计提价将在后续显著贡献产品盈利能力提升。 省外接棒省内贡献营收增长， 费用率下行贡献盈利能力提升。 23Q3单季度公司省内/省外营收分别同比+9.1%/17.1%至 31.3/45.8亿元， Q1/Q2公司省内市场营收同比+30.3%/41.3%，而省外营收同比+14.7%/26.4%，当前省外市场接棒省内市场贡献营收增长， 可见公司战略清晰，成长具备较强可持续性。 23Q3单季度公司销售/管理费用率同比-5.8/-0.6pct 至 10.6%/3.8%， 其中销售费用同比-26.5%，同时营业税金率同比-1.0pct 至 16.0%，我们认为主要系收入端的规模效应叠加费用错期确认影响， 带动归母净利率同比+3.7pct 至34.4%。 动销向好，未来可期。 当前在消费环境整体承压的情况下公司产品动销出众，行业动销逐季改善，我们认为公司在未来仍将受益于香型优势与改革红利，公司全年经营目标达成度高，同时在公司持续深化国企改革的背景下，管理、市场和品牌价值持续提升，不断优化市场布局，坚定发力青花汾酒，彰显品牌新活力，汾酒复兴未来可期。 盈利预测： 维持此前盈利预测， 2023-2025年公司实现实现归母净利润104.9/131.8/161.0亿元，同比+29.6%/25.6%/22.2%，当前股价对应 PE 为28.2/22.5/18.4x，看好汾酒复兴与长期价值，维持“买入”评级。 风险提示： 省外拓展不及预期，高端产品推广不及预期，经济恢复不及预期。

公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度公司实现营业收入 25.8亿元，同比增长 25.9%；实现归母净利润 1.6亿元，同比增长 57.7%；扣非归母净利润 1.5亿元，同比增长 54.8%；进一步扣除股权激励费用后，扣非归母净利润为 2.0亿元，同比增长 30.2%； 2023年 Q3公司营收 9.5亿元，同比增长 30.1%；扣除股份支付费用后，公司实现经营性净利润 0.8亿元，同比增长 42.5%；实现扣非净利润 0.7亿元，同比增长 33.7%。 产品渠道齐头并进。 1）分产品来看： 2023年 Q1-Q3冷冻烘焙食品/烘焙原料营收占比为 64%/36%，分别同比增长 30%/18%， 2023Q3单季度营收分别同比增长 25%/38%。烘焙原料高增长，主要源于稀奶油新品和核心餐饮客户的稳健增长。 2）分渠道来看： 2023年 Q1-Q3流通/商超/餐饮&新零售等收入占比分别 50%/约 35%/15%，同比分别为中个位数/60%+/60%以上增长。 2023Q3单季度流通渠道环比加速，主要系奶油新品上市及更为灵活的经销商政策； 商超渠道环比仍保持增长趋势。 盈利能力有望提升。 1）毛利率： 2023Q1-Q3公司毛利率为 32.5%，同比+1%， Q3单季度毛利率为 31.9%，同比/环比分别下降 0.2/1.8pct，环比有所下降主要系 Q3公司加大货折所致； 2）费用率： 2023年 Q1-Q3公司销售/管理费用率分别为 12.2%/7.7%，同比持平/-0.9pct，2023Q3单季度同比分别+0.8/-0.5pct， 销售费用率同比提升主要系加强业务推广，同时公司规模效应提升，管理、研发费用率同比有所下降； 3）盈利端： 2023Q1-Q3公司扣非经营净利率 7.7%，同比+0.3pct； Q3单季度为 7%。 盈利预测： 考虑到公司终止 2021年股权激励计划，后续费用需计入2023Q4，我们下调今年盈利预测。 我们预计公司 2023-2025年营收为36.8/45.1/54.9亿 元 ，同 比 +26.4%/22.6%/21.7% ， 归母 净 利 润为1.8/3.9/5.2亿元，同比+28%/111%/34%，对应 PE 为 59/28/21X。 若加回股权激励费用对应净利润 2.9/4.0/5.3亿元，对应 PE37/27/21， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格，市场竞争加剧，扩产不及预计，新品推广不及预期风险。