院端准入加速+新品进入放量周期，有望估值和业绩双升公司为精麻龙头， 当前存量产品集采风险基本出清， 在 24 年院端准入加速的政策支持下（已有近 20 省发文要求医疗机构 1-3 个月内召开药事会，加速新药准入）， 管制麻醉产品有望进入快速放量的长周期（我们预期 24 年 4款管制麻醉合计收入增速超 50%）， 叠加创新管线陆续兑现（已上市创新药：富 马 酸 奥 赛 利 定 + 氘 丁 苯 那 嗪 ； 未 来 2-3 年 有 望 上 市 的 创 新 药 ： NHL60001+NHL35700）， 估值有望重塑，我们预期 24 年开始公司归母净利润有望实现 20%+增长，并持续提速， 维持 24-26 年 EPS 1.24/1.51/1.88元，分部估值法给予目标价 37.01 元（前值 30.94 元），维持“买入”评级。中短期增长点：存量集采风险基本出清， 准入放开带动管制麻醉快速放量1）集采风险基本出清：公司销售额超 1 亿元的大品种大多已纳入国家集采，其余未集采品种格局较好（大多产品仅几千万到小几亿收入，规模较大的咪达唑仑为二类精神半管制产品，依托咪酯为独家长链剂型，均不满足国家集采条件）； 2）管制麻醉快速放量：公司分别于 20 年 12 月/21 年 2 月/21 年11 月获批舒芬太尼/羟考酮/阿芬太尼，叠加 14 年 10 月已获批的瑞芬太尼，我们估测 4 款管制麻醉合计 22 年销售额 4.4 亿元， 23 年~8 亿元， 24 年有望在院端准入加速的背景下实现 50%+增长，进入放量周期。长期增长点：研发梯队搭建完善，第二成长曲线渐成公司已通过自研+并购搭建丰富的研发管线： 1）麻醉镇痛：富马酸奥赛利定（TRV130，μ阿片，术后镇痛）已于 23 年 5 月获批上市， 23 年底纳入国家医保，我们预期峰值 20+亿元； NHL60001 乳状注射剂（依托咪酯改构）即将进入临床 3 期； 2）精神： NHL35700 片（抗精分） 2 期临床，我们预期 27 年获批上市，峰值~10 亿元； NH112（抗精分， 1 期临床）； NH102 （抗抑郁， 1 期临床）； 3）神经： 24 年 2 月获得 Teva 氘丁苯那嗪片 24-28年的中国大陆独家商业化权益（1 类新药，用于治疗亨廷顿舞蹈症和迟发性运动障碍，已于 20 年底纳入国家医保），我们预期峰值销售 10+亿元。SOTP 估值法下合理市值为 373 亿元1）传统业务：我们预计公司 24 年归母净利润 12.5 亿元， 参考可比公司，给予 24 年 23xPE（可比公司 Wind 一致预期 18x，公司为精麻行业龙头，给予溢价），对应市值 287 亿元； 2）创新业务：考虑到公司创新产品陆续兑现，我们采用 DCF 估值方法（仅测算已上市的富马酸奥赛利定和氘丁苯那嗪片，及处于 2 期临床的 NHL35700 片），给予创新药板块估值 86 亿元。综上， SOTP 估值法下公司合理市值为 373 亿元。 风险提示： 带量采购核心产品销售下滑的风险，产品研发进入不达预期