事件概述根据微酒公众号， 6月 28日，五粮液 2023年度股东大会在宜宾顺利召开，本届股东大会实际参会人数超过 1000人。 根据云酒头条公众号， 7月 2日， 经典五粮液战略发布会在成都召开，发布经典五粮液 10、经典五粮液 20、经典五粮液30、经典五粮液 50全系产品。 分析判断: 重申八代普五量价平衡重要性， 着力做深代际系列根据微酒公众号，本次股东大会上，董事长曾从钦针对产品结构、渠道建设以及未来的发力方向进行了详细回应，介绍了五粮液接下来的系列动作。 产品方面： 1）八代五粮液遵循量价平衡原则，持续优化投放节奏和商家结构，不盲目追求计划量增加，优化其在五粮液主品牌中的市场投放比例。 根据微酒公众号， 公司始终保持八代五粮液在市场上的产品稀缺性，同时配合传统旺季积极开展动销活动，今年端午节期间，八代五粮液的动销保持了两位数的同比增长。 2）新增计划量投向 1618、 39°五粮液、 45°五粮液、 68°五粮液以及文化定制酒倾斜。 终端扫码顺利推进，直营体系建设多点开花根据微酒、 证券时报公众号，五粮液在渠道建设上不断纵深推进。 1） 2023年，五粮液主品牌传统渠道新开发经销商 81家、新增核心终端 2.6万家，终端累计扫码进货增长 35%；直营渠道新增“三店一家”超过 1000家。 2）接下来在直营渠道方面，五粮液将加快推进“三店一家”建设，“十四五”末，再新增 1000家“三店一家”，通过场景化打造， 提升消费者的体验感。 2024年完成所有专卖店第五代门头的升级建设，并对 5年以上的老店进行整店翻新， 同时，新增投放500家“五粮浓香·和美万家”集合店，进一步强化品牌露出。 经典五粮液全系发布，组建平台公司厂商共享发展成果根据酒业家公众号， 经典五粮液是五粮液“1+3” 产品矩阵中的重要一环，是五粮液年份酒系列的核心支撑，定位超高端的战略性单品。 1） 品质为基，筑造核心竞争力。根据云酒头条，经典五粮液全系产品，基酒分别是 10年、 20年、 30年、 50年， 经典五粮液将以高度的稀缺性和极具辨识度的专属“陈香”，彰显高端浓香酒的时间价值和品质价值。 2） 从定价来看，经典 10、经典 20、经典 30、经典 50的建议零售价分别为 3099元、 4999元、 12999元和 30999元，充分凸显了超高端的市场定位。 3） 渠道模式上，公司再一次做出了创新， 根据酒业家公众号， 此次将以平台公司模式运作经典五粮液，充分利用厂商资源，在品牌建设、渠道拓展、消费者培育、产品销售等方面专业化、系统化开展运营，逐步建立超高端团购直销网络，实现渠道的扁平化、短链化，提升渠道利润及管控力，从而构建长期可持续、合作共赢的商家联盟体。 八代五粮液基本面趋好，全年双位数收入目标可期我们认为今年公司在优化投放结构方面有了新的抓手，包括1618、 39°五粮液持续发力， 45°、 68°五粮液重新面市，经典五粮液重新运作等。 有了战术型产品的补充， 在不影响全年双位数收入目标实现的同时， 公司管理层有更充足的空间平衡好第八代五粮液的量价关系，规划第八代五粮液投放节奏时更收放自如。 基于此，我们认为今年第八代五粮液在控量投放的背景下，批价有进一步上涨的空间，核心大单品的市场表现持续向好，战术产品的补充，既丰富了公司的产品线布局，同时也为全年收入目标提供了保障。 投资建议维持盈利预测不变， 24-26年收入 920/1012/1107亿元；归母净利润 336/375/415亿元， EPS 8.66/9.66/10.70元。 2024年07月 05日收盘价 128.95元， 对应 P/E 分别为 15/13/12倍，我们认为尽管经济环境及行业承压，五粮液自身却拥有改革向上的动力和能力，未来随企业经营及市场基本面改善，估值业绩有望同步提升，维持“买入”评级。 风险提示经济及需求恢复不及预期；新品推广不及预期；消费税落地等。

全年收入业绩符合预期， Q1 双位数以上增长。 2023 年，公司实现营业总收入/归母净利润 832.72/302.11 亿元，同比+12.58%/+13.19%，收入业绩符合预期。 24Q1，公司实现营业总收入/归母净利润 348.33/140.45 亿元，同比+11.86%/+11.98%，一季度收入业绩仍实现了双位数以上增长。 Q1 末合同负债 50.47 亿元，同比-8.82%，预收款同比 23Q1 末小幅减少。 五粮液产品增速略快，扫码红包力度大，预计为拖累吨价的主要原因。 2023 年，公 司 五 粮 液 / 其 他 酒 产 品 分 别 实 现 营 收 628.04/136.43 亿 元 ， 同 比 分 别+13.50%/+11.58%，五粮液产品表现优于五粮浓香产品。结合销量&吨价来看， 2023年 公 司 五 粮 液 / 其 他 酒 产 品 销 量 分 别 为 3.87/12.04 万 吨 ， 同 比 分 别+17.98%/+27.60%，经计算全年五粮液/其他酒产品吨价同比分别-3.80%/-12.56%，五粮液产品、系列酒产品吨价均有一定程度下滑，预计为低度五粮液、 1618 以及五粮春等五粮浓香酒几乎贯穿全年的扫码红包、开瓶扫码送好礼的活动导致。 优势市场增速领先，专卖店体系逐步壮大。 2023 年，公司东部/南部/西部/北部/中 部 销 售 分 别 实 现 收 入 223.89/68.10/262.15/80.74/129.58 亿 元 ， 同 比+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%，优势区域表现更好，区域市场之间也逐渐体现出马太效应。 2023 年，公司经销/直销渠道分别实现收入 459.85/304.62亿元，同比+13.56%/+12.53%。 2023 年末共有五粮液/五粮浓香经销商 2570/814家，分别同比+81/+159 家，专卖店 1662 家，较 22 年底增加 32 家，专卖店体系逐步壮大。 盈 利 能 力 与 费 用 率 均 保 持 稳 定 。 2023 年 ， 公 司 毛 利 率 / 净 利 率 分 别 为75.79%/37.85%，分别同比+0.37pct/+0.04pct，毛净利率均小幅提升。 24Q1，公司毛利率/净利率分别为 78.43%/42.02%，分别同比+0.03pct/-0.07pct，盈利能力整体仍保持稳定。费用率方面， 2023 年公司销售/管理费用率分别同比+0.11pct/-0.16pct， 24Q1 公司销售/管理费用率分别同比+0.75pct/-0.47pct，费用率整体保持稳定。 投资建议： 2023 年，公司围绕“1+3” 产品矩阵，上新紫气东来五粮液，完成万寿坛、熊猫造型酒等 18 款文化酒产品的开发和销售工作，在文化酒建设方面进一步深化。渠道建设方面， 全年新增核心终端 2.6 万家，终端动销持续向好；启动“三店一家” 建设，目前专卖店数量超过 1600 家，覆盖全国 300 余座城市。 2024年，公司将进一步巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增长，我们预计 2024-2026 年实现营收 916.49/1009.60/1125.28 亿元，实现归母净利润 340.25/374.71/428.65 亿元，当前股价对应 PE 为 17.2x/15.6x/13.6x，维持“买入”评级。 风险提示： 消费税改革， 经济恢复不及预期

收入业绩符合预期， 预收款高增预计为青 20 涨价带动。 2023 年，公司分别实现营业收入/业绩 319.28/104.38 亿元，同比+21.80%/+28.93%，收入业绩符合预期。24Q1，公司分别实现营业收入/业绩 153.38/62.62 亿元，同比+20.94%/+29.95%， Q1 末合同负债 55.90 亿元，同比+33.98%，销售收现 142.02 亿元，同比+44.66%，销售收现和合同负债同比增长较多， 我们推测一方面系收入增长带动，一方面系 3月大单品青花 20 涨价刺激渠道回款较多导致。 春节中高端消费良好， 一季度产品结构亮眼。 2023 年，公司中高价酒类/其他酒类分别实现营收 232.03/85.40 亿元， 同比+22.56%/+20.15%， 全年来看以青花系列、巴拿马、老白汾为主的中高价酒类增速略快于以玻汾为主的其他酒类。 24Q1，公司中高价酒类/其他酒类分别实现营收 118.60/34.36 亿元， 同比+24.90%/+9.88%， Q1 产品结构较高，推测系春节送礼、宴请带动。 2023 年省内外同步发展， 一季度省外增速较快。 2023，公司省内/省外分别实现营收 120.84/196.59 亿元，分别同比+20.41%/+22.84%，省外增速略快于省内。 24Q1，公司省内/省外分别实现营收 55.97/97.00 亿元，分别同比+11.44%/+27.61%，省外占比小幅提升至 63.41%。 毛利率提升或销售费用率下降， 推动盈利能力持续优化。 盈利能力方面， 2023 年，公司毛利率/净利率分别为 75.31%/32.76%，分别同比-0.05pct/+1.64pcts，毛利率稳中微降，推测系产品结构升级不明显、原材料成本上涨的结果； 24Q1，公司毛利率/净利率分别为 77.46%/40.86%，分别同比+1.90pcts/+2.75pcts，推测 Q1 产品结构提升为毛利率提升的主要原因。费用率方面， 2023 年，公司销售/管理费用率分别-2.91pcts/-0.87pct； 24Q1，公司税金率同比-1.05pcts，销售/管理费用率分别-0.48pct/-0.09pct，公司规模效应持续显现，期间费用率仍处于逐步下行的阶段， 2023 年、 24Q1 净利率提升分别为销售费用率降低、毛利率提升的结果。 投资建议： 2023 年，公司不断深化营销改革，夯实市场基础，加速渠道拓展， 10亿元级市场持续增加，长江以南核心市场增长超 30%，青花系列销售占比达 46%，全国化、高端化推进皆具亮点。我们认为公司当前经营节奏稳健， 2023 年 10 月以来，公司在全国范围内推广“汾享礼遇”， 此举将有利于酒厂更好地实现对市场的管控，在市场状况渐趋良好的基础上，预计今年汾酒的势能有望进一步发挥，我们预计 2024-2026 年实现营收 389.02/467.73/561.42 亿元，实现归母净利润132.84/163.70/199.94 亿元，当前股价对应 PE 为 23.2x/18.8x/15.4x，维持“增持”评级。 风险提示： 消费税落地，结构升级不及预期，经济恢复不及预期