华夏航空是我国唯一一家规模化的独立支线航空， 主要服务于典型小城市、 旅游类城市， 与竞争激烈的干线市场相比， 支线市场存在空白。 受益于《支线航空补贴管理暂行办法》 修订、 公司生产经营恢复以及政府化债政策利好， 今年以来公司盈利持续改善， 推动股价上行。 投资逻辑一： 不确定性大幅下降。 1） 化债推动下应收账款坏账风险大幅下降。 2023年 7月， 中共中央政治局会议首次提出“制定实施一揽子化债方案”， 随后相关具体政策措施密集出台， 2024年 11月 8日， 十四届全国人大常委会通过了全国人大常委会关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议， 根据财政部部长介绍， 10万亿元的化债资源将大大减轻地方政府化债压力，将本用来化债的资源腾出来用于促进发展、 改善民生。 我们认为此次化债行动或有效缓解市场此前对公司补贴收入回款难的担心。 2024年前三季度， 公司冲回应收账款坏账损失约 4058万元， 今年以来应收账款金额保持稳定。 2） 内控制度完善后生产安全风险大幅下降。 2021年， 公司连续发生两起飞行风险事件， 引发市场对于公司飞行安全的担忧。 公司通过建立专门的航空安全委员会并制定安全生产管理制度来避免重大安全生产隐患， 通过构建自查机制、 引入信息系统及创新运行功能等措施， 加大资源投入， 完善管理体系， 强化飞行员培训， 推动智慧民航建设， 以科技提升管理效率，保障航空运输平稳运行， 强力管控下公司 2023年全国“平安民航”考评结果居西南地区第一（ 详见 2024年 7月 30日发布的华夏航空深度报告《航网优化与安全强管， 支线航空战略可期待》）。 投资逻辑二： 经营快速修复， 盈利增长超预期。 1） 生产经营恢复， 营业收入增长，单位 ASK 固定成本摊薄。 2024年前三季度， 公司可用座公里（ ASK）、 旅客周转量（ RPK） 分别较 2023年同期增长 35.81%、 43.34%， 恢复至 2019年同期的 141%、140%， 公司前三季度客座率 79.88%， 较 2023年同期增长 4.2pct。 2024年前三季度，公司单位 ASK 营业收入 0.4542元， 较去年同期下降 1.48%， 前三季度单位 ASK 营业成本 0.4273元， 较去年同期下降 10.27%。 2）《支线航空补贴管理暂行办法》 修订，民航局补贴收入显著增长。 2024年， 受益于《支线航空补贴管理暂行办法》 的修订，公司收到的民航局支线航空补贴收入显著增加。 根据测算， 以伊宁-库车航线为例， 华夏航空使用 89座的 CRJ-900客机执飞， 假设客座率为 60%， 实际承运人为 54人，新办法执行后， 公司该航线的补贴金额将较老办法提升 65.34%（ 详见 2024年 6月22日发布的支线航空深度报告《支线航空新纪元， 补贴政策焕新机》）。 2024年 H1，公司其他收益 5.14亿元， 计入其他收益的政府补助（ 5.06亿元）， 较去年同期（ 2023H1:1.40亿元） 显著增加， 侧面印证补贴收入增加。 3） 员工持股计划锁定更高营收目标。 2024年 9月， 公司发布 2024年员工持股计划草案， 计划面向公司（ 含子公司） 董事、 监事、 高级管理人员（ 7人， 拟持有股份合计占比 30%） 及核心骨干员工（ 44人， 拟持有股份合计占比 70%）， 上述人员可以 2.82元/股的价格购买合计4,630,299股 A 股普通股股票（ 占公司股本总额的 0.36%）。 该计划分 2年解锁， 若要完全解锁， 公司 2024-2025年营业收入至少分别达 71、 84亿元， 同比增速分别为37.84%、 18.31%， 营业收入将达到公司上市以来新高。 较高营业收入目标彰显管理层对公司经营发展的信心， 预计公司经营情况及盈利水平将有明显好转（详见 2024年 9月 16日发布的点评报告《员工持股计划锁定更高营收目标， 有望助推公司经营业绩释放》）。 投资逻辑三： 竞争格局有望改善， 未来发展空间广阔。 1） 2024年冬春航季华夏航空持续深耕下沉市场。 根据航班计划， 2023冬春航季-2024年冬春航季， 仅华夏航空下沉市场（ 三线及以下城市） 时刻量持续增加， 我们认为大航在下沉市场的减投或是由于国际航线恢复下的主动退出。 长期看， 若大航在下沉市场减投， 将减缓公司在下沉市场的竞争压力（ 详见 2024年 10月 24日发布的行业报告《大小航司现分化， 下沉市场迎机遇-2024年冬春航季国内航司换季概览》）。 2） 支线航空发展空间广阔。 支线航空的需求存在聚集效应， 并不是单个市场的简单相加。 华夏航空在库尔勒机场的“云上公交” 以及在兴义机场的“短途快运” 模式均是航网通达性提升带来旅客吞吐量提升的典范。 支线航网通达性的提升（ 支线机场数量的增多以及航线的新开和加密） 以及航空市场需求的提升将共同铸就支线市场发展的广阔空间。 类比国内航空市场发展规律， 理论上 2020年支线航空旅客运输量就可达 2.1亿人次， 但实际仅为 7000万人次左右（ 详见 2023年 12月 21日发布的华夏航空深度报告《支线航空龙头， 盈利修复加速》）。 非经损益增加， 有望增厚业绩。 1） 约 1.5亿元资产处置损益。 2024年 2月， 公司公告拟将持有的子公司华夏教育科技产业有限公司 100%的股权出售给华夏云翼国际教育科技有限公司， 转让价格为 60442.60万元， 较账面净资产 45532.62增值 14909.98万元。 2） 2023年下半年民航局支线补贴。 《支线航空补贴管理暂行办法》 修订后，年度支线航空补贴对应的生产经营期限由上年 7月 1日至本年 6月 30日改为当年 1月 1日至 12月 31日。 即根据老办法， 公司 2023年年报中计入的民航局支线航空补贴对应的生产经营时间为 2022年 7月 1日至 2023年 6月 30日； 根据新办法， 2024年年报中计入的民航局支线航空补贴对应的生产经营时间为 2024年 1月 1日-12月31日。 由于新老政策转换， 2023年 7月 1日-2023年 12月 31日期间产生的民航局支线航空补贴有望计入 2024年度报表。 盈利预测、 估值及投资评级： 公司为我国唯一一家规模化的独立支线航空， 受益于支线航空补贴管理办法的修订以及公司经营情况改善， 前三季度公司扭亏为盈。 支线航空发展受政策支持， 未来发展空间广阔， 预计公司 2024-2026年的归母净利润预测为4.06/9.52/11.24亿元， 对应 P/E 为 27.7X/11.8X/10.0X， 维持“买入”评级。 风险提示： 油价上涨风险、 汇率波动风险、 补贴不及预期风险、 宏观经济下行风险、研报使用信息数据更新不及时风险。

吉祥航空于2024年10月30日发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现归母净利润12.71亿元，较去年同期上升10.12%；实现扣非归母净利润11.89亿元，较去年同期上升6.20%；2024年Q3，公司实现归母净利润7.82元，较去年同期下降27.21%；实现扣非归母净利润7.13亿元，较去年同期下降33.11%。 2024年前三季度，公司供需持续恢复，量增价减下旺季票价有所承压：前三季度净增飞机7架。截至2024年9月底，公司机队规模124架，较2023年底净增7架，累计增速5.98%。 2024年供需持续恢复。2024年前三季度，公司整体及国内可用座公里（ASK）分别较2023年同期增长18%、4%，国际及地区ASK恢复至2019年同期的170%、98%；公司整体及国内旅客周转量（RPK）分别较2023年同期增长21%、8%，国际及地区RPK分别恢复至2019年同期的159%、98%；公司累计客座率84.94%，较2019年下降0.99pct，较2023年同期提升2.20pct；公司单三季度客座率85.74%，同比2019、2023年同期分别下降1.23、0.55pct。 2024年Q3，票价水平有所下滑。根据测算，2024年Q3，公司单位ASK收入0.422元，同比2023年下降12.64%，环比2024年Q2上升14.99%；公司单位ASK营业成本0.346元，同比2023年下降3.69%，环比2024年Q2上升5.63%。 盈利预测与投资评级：由于2024年行业供给较为宽松且票价整体下滑，我们下调公司2024-2026年归母净利润为11.31/18.87/25.26亿元（前值：18.39/31.22/33.89亿元），对应P/E分别为24.7X/14.8X/11.1X，公司双品牌、双枢纽运行的发展战略有助于公司实现高、中、低端旅客全覆盖，随着国际航线持续恢复，行业供需格局改善，票价中枢有望提升，公司有望充分收益，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险。

华夏航空于 2024年 10月 30日发布 2024年三季报： 2024年前三季度， 公司实现归母净利润 3.07亿元， 实现扣非归母净利润 2.91亿元， 较去年同期扭亏为盈； 2024年 Q3， 公司实现归母净利润 2.80元， 较去年同期上涨 412%； 实现扣非归母净利润 2.78亿元， 较去年同期上涨 426%。 2024年三季度， 公司持续关注因私出行变化， 积极开通支线航线， 打造特色“小城游、 短途游”等产品， 且积极打造通程航班， 经营水平持续恢复， 具体如下： 2024年前三季度净增 3架飞机。 截至 2024年 9月底， 公司机队规模 73架， 较2023年底净增 3架飞机， 目前公司支线飞机 46架（占比 63%）， 干线飞机 27架（占比 37%）。 2024年前三季度公司供需持续恢复。 2024年前三季度， 公司可用座公里（ASK）、旅客周转量（RPK） 分别较 2023年同期增长 35.81%、 43.34%， 恢复至 2019年同期的 141%、 140%。 受暑运利好， 公司单三季度 ASK、 RPK 较 2023年同期增长 25.68%、 30.97%， 分别恢复至 2019年同期的 137%、 138%； 公司前三季度客座率 79.88%， 较去年同期增长 4.2pct； 单三季度客座率 83.51%， 较去年同期增长 3.37pct， 单三季度客座率已超 2019年水平（+0.66pct）。 2024年 Q3， 票价同比略有下滑。 根据测算， 2024年 Q3， 公司单位 ASK 收入0.4666元， 较 2023年同期下降 2.77%， 环比 2024年 Q2上升 13.64%； 公司单位 ASK 营业成本 0.4271元， 较 2023年同期下降 5.45%， 环比 2024年 Q2增长3.02%（或是由于 7-8月航空煤油出厂价走高）。 2024年 Q3其他收益环比上升。 2024年前三季度， 公司其他收益合计 8.06亿元，其中三季度公司其他收益 2.92亿元， 环比 2024Q2增长 9.13%。 盈利预测与投资评级： 公司为我国唯一一家规模化的独立支线航空， 受益于支线航空补贴管理办法的修订以及公司经营情况改善， 前三季度公司扭亏为盈。 支线航空发展受政策支持， 未来发展空间广阔， 预计公司 2024-2026年的归母净利润预测为 4.06/9.52/11.24亿元， 对应 P/E 为 25.1X/10.7X/9.1X， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行风险、 油价上涨风险、 汇率波动风险。

南方航空于2024年10月28日发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现归母净利润19.65亿元，较去年同期上升48.86%；实现扣非归母净利润-5.79亿元，较去年同期增亏4.28亿元；2024年Q3，公司实现归母净利润31.93亿元，较去年同期下降23.89%；实现扣非归母净利润28.85亿元，较去年同期下降24.26%。 2024年前三季度，公司运力水平持续恢复，客座率水平持续提升，具体表现如下：严控供给，前三季度净增飞机5架。截至2024年9月底，公司机队规模913架，较2023年底净增5架，其中客机净增4架，货机净增1架，飞机净增数量较少。 2024年前三季度公司客座率水平显著提升。2024年前三季度，公司整体及国内可用座公里（ASK）分别较2023年同期增长18%、4%，国际及地区ASK恢复至2019年同期的81%、72%；公司整体及国内旅客周转量（RPK）分别较2023年同期增长28%、13%，国际及地区RPK分别恢复至2019年同期的81%、73%；公司累计客座率83.96%，居三大航首位，较2019年、2023年同期分别提升0.95pct、6.50pct。受暑运利好，公司单三季度国际及地区ASK恢复至2019年同期的85%、80%；国际及地区RPK分别恢复至2019年同期的87%、85%；国际及地区客座率为85.04%、79.70%，较2019年同期提升1.46pct、4.26pct。 2024年Q3，票价水平有所下滑。根据测算，2024年Q3，公司单位ASK收入0.4347元，较2023年同期下降4.50%，较2019年同期上升1.51%；公司单位ASK营业成本0.4248元，较2023年同期下降4%，较2019年同期上升11%。 人民币汇率升值带来汇兑收益，油价水平仍保持高位。2024年Q3，美元兑人民币汇率（中间价）下降1.7%，测算公司单三季度汇兑收益约为人民币5亿元。Q3航空煤油出厂价呈前高后低，7-8月暑运旺季，航空煤油出厂价分别为6294元/吨、6505元/吨，较去年同期分别上涨8%、4%，对公司旺季成本产生压力，9月淡季，航空煤油出厂价下调至6063元/吨，较去年同期下降19%；但与2019年相比，7-9月航空煤油出厂价仍保持高位（较19年同期上涨24%-31%）。 盈利预测与投资评级：由于今年行业供给较为宽松且票价下行，我们下调对公司2024-2026年的业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为16.69/54.73/78.95亿元（前值：32.42/87.26/114.71亿元），对应P/E分别为65.1X/19.9X/13.8X。考虑到2024年公司经营恢复较快，前三季度客座率水平三大航领先，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险。

华夏航空于2024年9月13日发布2024年员工持股计划草案，主要内容如下：面向董监高及核心员工：本计划面向公司（含子公司）董事、监事、高级管理人员（7人，拟持有股份合计占比30%）及核心骨干员工（44人，拟持有股份合计占比70%）。 股票来源为此前回购的A股股票，购买价格为2.82元/股：本计划使用的股票来源为公司回购专用证券账户回购的4,630,299股A股普通股股票（占公司股本总额的0.36%）。本员工持股计划购买股票的价格为2.82元/股，资金来源为员工合法薪酬、自筹资金以及法律法规允许的其他方式，拟筹集资金总额上限为1,305.75万元。 存续期不超过36个月，分2期解锁。锁定期分别为12个月、24个月，每个解锁期解锁的权益对应标的股票数量均为本计划所持标的股票总数的50%。 公司层面业绩考核：第一个解锁期，若2024年营业收入大于等于71亿元/在60.40亿元-71亿元之间/小于60.40亿元时，解锁比例分别为100%/2024年营业收入除以71亿元的比值/0%。第二个解锁期，若2024-2025年的累计营业收入大于等于155亿元/在131.80亿元-155亿元之间/小于131.80亿元时，解锁比例分别为100%/两年累计营业收入除以155亿元的比值/0%。个人层面业绩考核：当个人绩效考核结果分别为优、良、一般/待改进/强关注时，个人层面解锁比例分别为100%/50%/0%。 本计划仍需股东大会批准后方可实施，员工持股计划的实施有望推动公司建立和完善劳动者与所有者的利益共享机制；进一步改善公司治理水平，提高员工的凝聚力和公司的竞争力，促进公司长期、持续、健康发展；充分调动公司员工对公司的责任意识，吸引和保留优秀管理人才和核心骨干，进一步增强员工的凝聚力和公司的发展活力。 较高营业收入目标彰显管理层对公司经营发展的信心。此次员工计划若要完全解锁，公司2024-2025年营业收入至少分别达71亿元、84亿元，同比增速分别为37.84%、18.31%，营业收入水平将达到公司上市以来新高。较高营业收入目标彰显管理层对公司经营发展的信心，预计公司经营情况及盈利水平将有明显好转。 盈利预测与投资评级：短期看，我们认为公司业绩将随着飞机利用率恢复而修复，中长期看，支线航空发展受政策支持，公司作为我国唯一一家规模化的独立支线航空，未来发展空间广阔。我们预计公司2024-2026年的归母净利润预测为4.06/9.52/11.24亿元，对应P/E为16.8X/7.2X/6.1X，维持“买入”评级。 风险提示事件：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险。

中国东航于 2024年 8月 30日发布 2024年中报： 2024年 H1，公司实现归母净亏损 27.68亿元，实现扣非归母净亏损 29.67亿元；2024年 Q2实现归母净亏损 19.65亿元，实现扣非归母净亏损 19.96亿元，较 2023年同期大幅减亏。 2024年 H1，公司持续优化完善航网布局、大力提升国际航班恢复率、持续优化销售策略、增加客机腹舱收入，公司生产经营呈快速恢复态势，具体表现如下： 2024年 H1，净增 10架飞机。截至 2024年 H1，公司运行客机 792架（不含公务机），较 2023年底净增 10架，平均机龄 9.0年。 2024年 H1国际航线恢复加速，客座率水平显著提升。2024年 H1，公司可用座公里（ASK）、旅客周转量（RPK）累计分别恢复至 2019年同期的 110%、108%，较 2023年同期分别增长 33%、50%。其中国内航线 ASK、RPK 分别恢复至 2019年同期的120%、118%，较 2023年同期分别增长 5%、19%；国际航线 ASK、RPK 分别恢复至2019年同期的 91%、89%，较 2023年同期分别增长 270%、347%。2024年 H1，公司平均客座率 81.21%，较 2023年 H1上升 9.45pct，较 2019年同期下降 1.46pct。 2024年 H1单位成本同比下降 7.35%，票价下降 12.77%。2024年 H1公司单位 ASK成本 0.43元，较 2023年同期下降 7.35%，为 2019年同期的 109%。2024年 H1客公里收入为 0.526元，较 2023年同期下降 12.77%，较 2019年同期上涨 2.53%；其中国内客公里收入 0.530元，较 2019、2023年同期分别下降 0.56%、8.93%；国际客公里收入 0.501元，较 2023年同期下降 34.60%，较 2019年同期上涨 9.39%；地区客公里收入 0.722元，较 2019、2023年同期分别下降 4.37%、11.52%。 2024年 H1公司业绩受人民币汇率贬值影响。2024年 H1，公司净汇兑损失为 3.78亿元。根据公司披露，若其他条件不变，截至 2024年 6月 30日，若人民币兑美元汇率升值 1%，公司利润总额将增加 2.83亿元。 注资上航，吸收合并一二三航空。公司拟将对其全资子公司上海航空增资人民币 45亿元，以增强上海航空的资本实力，降低其资产负债率。本次增资完成后，公司对上海航空的持股比例不变，不会导致公司合并报表的范围发生变更。此外，公司将吸收合并下属全资子公司一二三航空公司，本次吸收合并将有利于优化公司管理架构，缩短管理链条，提升管理效率，降低管理成本，并将 ARJ21机队纳入公司大机队统一运行。上述增资及吸收合并不会对公司的财务状况和经营成果产生重大不利影响。 回购股份，减少注册资本。公司计划将以自有资金集中竞价交易方式回购股份，A 股、H 股的回购金额均为不低于人民币 2.5亿元(含)，不超过人民币 5亿元 (不含)。A 股、H 股回购价格上限分别为 4.39元/股、 3.04港元/股(折合人民币约 2.76元/股，每次回购 H 股价格不得高于回购前 5个交易日公司 H 股股票平均收市价的 105%)。公司回购股份彰显管理层对公司未来发展前景的信心及对公司长期价值的认可，有望增强市场信心，提高每股收益。 盈利预测与投资评级：由于目前行业供给较为宽松、票价水平下降，我们下调对公司的盈利预测，预计 2024-2026年公司的归母净利润分别为 21/71/93亿元（前值：41/87/97亿元），对应 P/E：40.1X/11.8X/9.1X。考虑到公司为上海两场最大承运人，一线城市互飞航线优势明显，以及股份回购等利好因素影响，维持“买入”评级。 风险提示事件：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险。