公司公布2024年限制性股票激励计划草案，相比2023年末的激励草案，主要调整了业绩考核目标和高管获授股份。尽管公司此次激励计划耗时较长，且下调了2025-2026年的业绩考核目标指引，但我们认为在建材行业经营整体承压背景下，公司此次激励目标更加务实，且体现了较强的经营韧性。我们认为公司“一体两翼”战略持续发力，加快实施工业品向消费品转型，叠加9月末以来一揽子增量政策和消费以旧换新积极效应陆续体现，有助于改善公司中长期经营预期，维持“买入”。 激励规模维持不变，激励效果有望提升与2023年草案相比，此次激励计划草案拟授予总量仍不超过1290万股，占公司总股本的0.76%，授予股票来源仍是向激励对象定向发行A股普通股股票。此次激励对象仍不超过347人，占公司2023年末总员工的2.71%，但在拟授予对象上，增加一名董事高管，同时其他核心人员授予比例由2023年的79.81%提升至82.58%，激励覆盖面向核心人员小幅倾斜。此外，由于北新建材股价2024年上涨33.2%，此次限制性股票授予价格由2023年的13.96元上升至18.20元，激励成本提升，有望提升整体激励效果。 调整业绩考核目标指引，但实现概率提升与2023年草案相比，此次激励计划草案下调了2025/2026年扣非归母净利和扣非ROE的目标，并更新了10个考核对标企业。根据新激励计划，公司2025-2027年扣非归母净利分别不低于45.6/54.7/65.7亿元（2023年草案25-26年目标为不低于62.5/65.7亿），相较于2023年CAGR分别不低于14.22%/16.12%/17.08%，扣非ROE不低于16.5%/17.5%/18.5%，体现出较强的经营韧性，且在当前行业背景下更加务实，实现概率有望提升。竣工端整体承压，但C端零售有望景气延续据国家统计局，1-11月地产竣工面积同比-26.2%，平板玻璃产量同比+3.2%，较1-10月增速分别-2.3pct/-1.3pct，竣工端需求整体承压，但限额以上建筑及装潢材料企业零售额1510亿元，同比-2.3%，增速较1-10月+0.7pct，其中11月单月同比+2.9%，为年内首次转正。9月以来国家一揽子增量政策积极推出，25年消费品以旧换新政策加力扩围，有助于改善需求预期。 盈利预测与估值考虑4Q24公司主要产品量价承压，且政策效应尚待体现，我们小幅下调公司24-26年归母净利润预测至39.4/45.9/53.5亿元（前值43.4/49.1/54.1亿元），可比公司Wind一致预期均值对应25年14xPE，我们维持给予公司25年14xPE，目标价37.94元（前值40.60元），维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，两翼业务整合不及预期，激励草案审批不通过。

天山股份发布三季报，2024年Q3实现营收217.6亿元，同比-19.2%，归母净利-3.34亿元，环比减亏(2Q24:-14.9亿元)，低于我们的预期(-0.49亿元)，主因3Q24销量降幅大于预期，且9月台风雨水频繁，旺季涨价的时间窗口有所后移。10月以来，全国水泥价格加速修复。考虑公司盈利对水泥价格的敏感性高，我们预计公司4Q24盈利改善幅度有望较为明显，2024全年有望扭亏。维持“买入”评级。 吨毛利继续环比改善促成3Q24环比减亏公司3Q24水泥熟料销量5927万吨，同比-20%，降幅大于同期全国水泥产量(同比-12%)，反映了公司引领错峰生产，推动行业价格修复的决心。3Q24水泥熟料平均售价(ASP)242元/吨，环比基本持平，综合考虑煤价等成本要素的变动，我们估算公司3Q24吨毛利39元/吨，环比+6元/吨。在销量继续承压的同时，吨毛利的环比进一步改善是公司3Q24实现环比减亏的主要原因。 10月以来水泥价格加速修复得益于行业在需求旺季继续坚决执行错峰生产，10月以来水泥价格的修复明显加速，截至10月25日，10月以来的全国均价为412元/吨，较9月/3Q24分别高23/22元/吨。10月25日长三角熟料再次上涨30元/吨，有望继续带动全国水泥价格的修复。公司的盈利对水泥价格的敏感性高，根据我们的测算，4Q24的均价每提升10元/吨，有望增厚当季公司归母净利约3.7亿元。在全国水泥价格加速修复的背景下，我们预计公司2024全年扭亏有望。 水泥行业2025年有望在供需两端看到改善的合力水泥价格自2Q24末以来逐步修复，主要依靠行业错峰生产等行业自律措施，需求端总体仍然承压。但随着部委和地方政府陆续在9月26日政治局会议后逐步细化和落实逆周期调节的相关措施，我们认为需求端有望在2025年看到更多积极变化，从而在供需两端形成合力，支撑行业利润的进一步企稳改善。 盈利预测与估值基于更低的销量假设，但更高的吨毛利假设，我们将公司2024/2025/2026年EPS分别上调0.6%/12.1%/9.2%至0.06/0.28/0.33元，目标价上调2.2%至8.82元，基于0.72x2025年P/B(BVPS:12.25元)，较4Q21年以来的平均P/B折让20%，以反映需求在中长期面临的挑战。 风险提示：房地产销售企稳的速度慢于预期，错峰生产的执行弱于预期。