珠江控股13日晚间公告:公司拟以8.09元/股的价格发行2.1亿股份,购买京粮集团持有的京粮股份67%股权与珠江控股资产置换后的差额部分,以及向国管中心、国开金融和鑫牛润瀛发行股份购买其合计持有的京粮股份33%股权,本次交易完成后,珠江控股将转型进入植物油加工及食品制造行业。此外,拟以8.82元/股的价格,向京粮集团定增募资4.32亿元。 成立于1999年的京粮集团是北京市政府出资组建的大型国有独资企业,业务涉及粮油储备、粮油食品加工、粮油食品贸易、商贸服务、不动产五大产业板块。目前集团形成以京粮为核心品牌,以“古船”“绿宝”“火鸟”“古币”“华藤”“正大”等众多产品品牌和“京粮物流”、“京粮置业”等服务品牌构成母子品牌体系。 2016年京粮集团收入286亿元,同比增长17.6%;实现利润10.05亿元,同比增长97.4%,首次跻身中国企业500强,综合实力名列国内粮食企业前二。根据北京市委、市政府《关于全面深化市属国资国企改革的意见》等相关文件,京粮集团将抓住新一轮国有企业改革的契机,以资本运作为纽带,以提高京粮集团的资产证券化为抓手,未来将积极发展混合所有制经济、努力推进股权多元化,以规范经营、提高效率为重点加快推进国有企业治理体系和治理能力现代化。 相对于中粮集团在A、H两市拥有多家上市公司,京粮集团目前仅有珠江控股唯一一家,我们预计珠江控股将承担京粮集团更多资产证券化的任务。此次置入上市公司的粮油食品加工业务虽然属于传统行业,但优势在于业绩稳定,能够为上市公司提供稳定的现金流、营业收入和利润。未来,京粮集团将适时把培育成熟的产业置入上市公司,推动上市公司向互联网、生物工程、不动产等多种业态拓展,实现上市公司市值、利润的大提升。同时,京粮集团和京粮股份十三五规划的规划战略中,外延扩张将会是重要措施。京粮股份2015年收购浙江小王子休闲食品公司,主要从事糕点、米饼、薯片等休闲食品的生产,是公司粮油产业的纵向延伸,2016年浙江小王子实现收入7.3亿元,同比增长26.3%,净利润9189.7万元,增长29.7%,是公司一级子公司中盈利能力最强的优质资产,公司外延扩张收效显著。 重大资产重组完成之后,京粮股份将正式登陆资本市场,按照增发后总股份摊薄,我们预计维持公司2017-2019年EPS分别为0.30/0.43/0.53元,17~19年收入为81.92、87.17、93.06亿元,归母净利润为2.03、2.94、3.63亿元,作为京粮集团旗下上市平台,未来有望充分整合集团内部优质资源以及进行外延扩张,我们给予公司2018年27倍PE估值,目标市值79亿元,较公司增发后市值向上约14%空间。

合并报表未体现置入资产的真实状况和盈利能力。利润表方面,前三季度公司实现营业收入55.15亿元,同比减少7.79%,主要是上年同期京粮食品的营业收入包含已于2016年5月31日转让的14家贸易企业的收入19.97亿元,剔除此因素本年1-9月份销售收入同比增加15.3亿元,增速达38.46%。归属于上市公司股东的净利润1.14亿元,增长60.02%,扣非后归母净利润增长116.35%(此前评估2016年6月1日至2017年7月31日京粮股份在过渡期内实现净利润1.96亿元)。营业税金及附加同比上升97.25%,主要是按照最新规定将原在“管理费用”科目核算的税金调至“营业税金及附加”科目核算。 资产负债表方面:总资产50.07亿元,减少5.19%;净资产20.32亿元,减少17.32%,是因为重大资产重组资产的置出。应收账款较年初增加1.2亿元上升143.50%,是因为开拓南方市场新增战略客户,截止到10月19日上述应收款已经全部收回;预付账款较年初增加2.5亿上升187.2%,主要因为天津油厂为生产而采购的两船大豆9月底集中到港,截止10月底已经全部入库并开始加工销售;短期借款13.88亿元,较年初上升2113.90%,主要是油脂业务板块根据生产经营所需和市场行情研判,集中采购下半年所需货源增加采购资金;长期借款较年初下降100%,主要是本期提前偿还银行长期借款。 现金流量表方面:经营活动产生的现金流量净额-10.71亿元,同比减少-278.96%,主要是集中采购下半年所需货源增加采购资金支出;投资活动产生的现金流量净额较上年同期上升52.42%,原因是本期京粮食品进一步收购小王子公司19%股权;筹资活动产生的现金流量净额较上年同期上升250.43%,是因为集中采购下半年所需货源增加银行借款。 经营范围调整显现公司未来的“大食品”布局。公司近日公告经营范围修改为:预包装食品、饮料、油脂、油料及其副产品、植物蛋白及其制品、土壤修复剂、土壤调理剂、有机肥料、微生物肥料的生产销售;土地修复,土壤修复;农业种植、养殖,农业器械的销售;种子生产等等。我们前期报告曾提出,相对于中粮集团在A、H两市拥有多家上市公司,京粮集团目前仅有珠江控股唯一一家上市公司。因此珠江控股有可能承担京粮集团更多资产证券化的重任,成为集团最重要的资产整合平台。此外,京粮集团和京粮股份十三五规划中都明确提出外延扩张战略。2016年京粮集团收入286亿元,同比增长17.6%;实现利润10.05亿元,同比增长97.4%,首次跻身中国企业500强,综合实力名列国内粮食企业前二。未来集团将承担“保供应、稳粮价”等政策性保障功能,上市公司将专注提升主业盈利能力。 借助京粮集团珠江控股具备四大竞争优势。一是政策优势。京粮集团是北京粮油市场宏观调控的唯一执行主体,也是京津冀(含雄安新区)经济带实力最强政策最优的粮油企业。二是产业链优势。京粮集团围绕粮食种植、采购、仓储、物流、加工、销售等环节已形成较为完整的产业体系,可与上市公司资源共享。三是品牌优势。集团旗下拥有“古船”、“绿宝”、“火鸟”、“古币”等众多知名品牌,古船面粉连续七年荣登全国零售市场综合占有率第一名,最新品牌价值达到92.68亿元。四是科技优势。集团已组建北京粮食科学研究院。 粮油业务盈利潜力大有可挖。最近三年京粮股份陆续调整产业结构和产品结构:将承担保障功能的古船食品和利润率较低的14家贸易公司转让给京粮集团;收购盈利良好的浙江小王子公司;油脂业务产品结构向深加工、小品种、多品种升级。预计随着小品种油产量提升带动公司产能利用率提高(植物油加工行业存在较为明显的规模经济效益),公司毛利率水平有望提升至10%。另外公司在区域扩张上也大有可为,仅从北京市场扩展至天津、河北收入就有望翻倍,甚至可能拓展至北方乃至全国市场,盈利持续较快增长可期。 小王子盈利强劲,古船面包引物美入股。京粮股份2015年收购的浙江小王子休闲食品公司,是京粮股份外延扩张首个案例,近期进一步收购持股比例上升至70%。该公司2016年收入7.31亿元,同比增长26.3%,净利润8956万元,增长26.43%。我们认为京粮股份的外延扩张仍可期待。近日公司公告,下属企业古船面包引入物美集团参股。物美集团发挥终端零售渠道优势,使古船面包成为物美集团烘培类产品生产加工平台,古船面包产品全面进入物美集团北京地区350家门店。此前古船面包仅是面包坯供应商,2016年收入5628万元,净利润140万元。 土地修复及农产品种植项目一期即增厚上亿净利润。前期公告京粮集团向珠江控股提供财务支持。首期借款金额10亿元,利率不高于银行同期贷款利率,借款期限三年。该项借款将专项用于与京粮股份业务相协同的大健康、大农业的高利润行业产业项目的收购,意向项目包括:一期不低于2万亩的土地修复项目(预计实现净利润不低于8000万元)、有机绿色无公害农产品种植和销售(预计实现净利润不低于2000万元)等。在本次重大资产重组实施完毕后60日内实施。结合京粮集团和京粮股份的产业链布局,我们估计这不是一个随机项目,而可能是公司为满足消费升级需求向高品质、高价值农副产品及加工食品转型。 与物美集团战略合作将提升盈利能力。双方优势互补、强强联合,共同打造以北京为基地、辐射京津冀的全渠道新零售网络,力争成为京津冀地区效率最高、效益领先、最具竞争力的食品产业链。双方合作有利于促进珠江控股产品结构调整向高端升级,促进珠江控股油脂产品、食品、休闲食品生产供应资源与物美集团以北京地区350家门店为核心的流通渠道形成合作共赢的协同机制。首期合作内容涵盖三个方面:一是加大资本层面合作,物美集团入股古船面包;二是加大珠江控股产品营销和推广;三是合作经营中央厨房,支持超市餐饮化模式。 投资建议。我们预计公司2017-2019年EPS0.39/0.60/0.79元,可比公司2018年平均PE27倍,考虑到资产置换即将完成、京粮集团实力雄厚、上市公司内生外延增长潜力较大,给予公司2018年27倍PE,目标价16.2元,现价10.2元,上调至“买入”评级。 风险提示。原油及油料价格过快上涨、后续并购或资产注入进展缓慢。

油脂+食品齐发展,保证公司稳增长 2016年1-5月,公司原粮板块、油脂板块和食品板块营收占比分别为45.02%、47.50%和7.48%,毛利润占比分别为21.10%、47.69%和31.21%。此次将置入上市公司的京粮股份业务板块为油脂板块(植物油及油料的加工销售)以及食品板块(休闲食品和面包)。其下属子公司主要包括京粮天津、艾森绿宝和古船油脂、古船油脂古币分公司、浙江小王子、古船面包等。京粮天津主要从事一级大豆油和豆粕的生产销售;艾森绿宝和古船油脂主要从事大豆油以及玉米油、葵花油等小品种油的生产销售;古船油脂古币分公司的主要产品为香油和麻酱;浙江小王子的主营产品为薯片、薯条及膨化食品和糕点,古船面包公司为肯德基在华北地区的面包坯供应商。油脂和食品这两个板块也是公司目前盈利能力最好的两个板块,这两个主营业务将保证公司平稳快速增长。 大豆油主攻京津冀,产能充足降成本增利润 目前公司的大豆油产品主要由子公司京粮天津进行生产销售。京粮天津初榨生产线产能120万吨,利用率约75%,精炼生产线产能42万吨,利用率约50%,灌装生产线产能23.78万吨,利用率约为25%,产能充足。此外,京粮股份子公司艾森绿宝和古船油脂也有部分大豆油和非转大豆油产品,这两家子公司目前拥有精炼生产线产能6万吨,利用率约15%,灌装生产线产能10万吨,利用率约70%。未来,大豆油的精炼生产任务降全部转移至生产成本更低的京粮天津,提高大豆油的利润空间。 公司食用油品牌主要由绿宝、古船、火鸟、古币等。其中,绿宝为高盈利产品品牌,古船和火鸟为占市场产品品牌,古币主要为香油和麻酱品牌。公司的大豆油、花生油产品主要在京津冀地区进行销售。 目前,京津冀地区共有常住人口约1.1亿人,年均消费食用油约260万吨,市场规模约400-600亿元。京粮食用油未来在京津冀地区有广阔的发展空间。 小品种油是未来重点,面向京津带动盈利提升 艾森绿宝和古船油脂将重心放在小品种油如葵花油、玉米油、山茶油等高毛利率产品上,再将大豆油产品逐渐转移至京粮天津后,小品种油的产量将获得较高提升。2015年,公司葵花油产量0.40万吨,玉米油产量0.27万吨,花生油产量0.23万吨,调和油产量0.23万吨,规模还不是太大,但随着公司对于小品种油扶持力度的增强,将得到较快速的放量提升。 此外,古船油脂古币分公司的香油和麻酱产品也具有很高的知名度,盈利能力较高,目前香油年产能0.30万吨,麻酱年产能0.10万吨,产能利用率在80%-90%,随着公司未来对应产能的提升,香油和麻酱产品也将成为公司重要的盈利来源。 公司的小品种油主要面向消费能力相对较高的北京和天津城区,未来在公司的油脂板块中,小品种油占比将逐步提升,带动公司油脂板块整体毛利率稳步提升。公司目前油脂板块毛利率约为4.8%,对比东陵原有的大豆油产品(2.6%)和西王食品的小品种油(28.4%),随着小品种油占比的提升,公司未来油脂板块盈利能力增幅空间较大。 盈利预测与估值 此次重组成功完成后,将进一步加强公司的盈利能力,提高公司的成长性,完成上市公司主营业务的转型,成为北京市国企改革的新典范。公司油脂板块将立足于京津冀,不断向外扩张,并通过产品结构的转型提高盈利能力,未来该板块营收和利润都将有显著地提升。京粮股份承诺2016-2018年扣非归母净利润分别为1.24亿元、1.30亿元和1.50亿元,结合公司日前公告的土地修复相关项目每年1亿元的净利润,京粮股份2017、2018年将达到2.5-3.0亿的净利润规模。目标价16元,维持增持评级。

*ST珠江实施重大资产置换,京粮股份拟登陆资本市场:*ST珠江的主营业务物业管理收入占比超过80%,但是其属于微利行业,且用工成本持续刚性上涨,2014年以来公司持续亏损。公司近期发布重大资产重组预案,包括重大资产置换、发行股份购买资产和非公开发行股份募集配套资金。1)重大资产置换:珠江控股以主要资产和部分负债与京粮集团持有的京粮股份67%股权中的等值部分进行置换;2)发行股份购买资产:京粮股份67%股权经资产置换后的差额部分由珠江控股向京粮集团发行股份购买,同时珠江控股向国管中心、国开金融、鑫牛润瀛发行股份购买其合计持有的京粮股份33%股权;3)发行股份募集配套资金:珠江控股向京粮集团非公开发行股票募集5.7亿元配套资金。重大资产重组完成后,京粮股份成为上市公司100%控股子公司,上市公司主业变为植物油加工及休闲食品制造,京粮集团的持股比例将由26.36%提高到41.77%。 京粮股份:现有植物油+休闲食品业务并行发展。1)植物油加工+休闲食品制造,双主业并行驱动公司成长:2015年9月京粮股份完成对浙江小王子约51%的股权的收购,同时2016年将其持有14家贸易公司股权转让给京粮集团,至此京粮股份主营业务为植物油及油料的加工销售和贸易以及休闲食品制造。 现有业务2015年公司实现收入50.4亿元,归属于母公司净利润1.58亿元。2)植物油加工:品牌优势突出,多品类植物油协同发展。京粮股份专注于植物油加工行业多年,形成“古船”、“绿宝”等知名品牌,目前拥有初榨产能120万吨/年,精炼产能48万吨/年,灌装产能33.78万吨/年。2016年1-5月公司油脂板块实现收入19.55亿元,占总收入的47.50%,主要有京粮天津、艾森绿宝和古船油脂等子公司。 3)休闲食品制造:收购行业领先的休闲食品品牌浙江小王子。2015年京粮股份收购浙江小王子约51.00%的股权,打造植物油加工之外的另一主业,浙江小王子2015年实现收入5.79亿元,净利润7084.41万元。 植物食用油+休闲食品受益于消费升级,京粮集团实力雄厚:1)产品健康化驱动食用植物油发展,京粮股份品类储备丰富:2015年我国食用植物油产量达6734.24万吨,2000-2015年年均复合增长率为14.9%,高于全球平均水平。其中豆油和菜籽油占比最高,消费量分别达到1525万吨和830万吨;其他油种包括玉米油占比不超过5%。但随着居民生活水平提高,以玉米油为代表的高端小油种占比将逐渐提升,但是豆油仍是主要消费品种。借助集团资源,京粮股份植物油业务具有抵抗原材料成本波动风险的优势、区位和成本控制优势、品牌优势和管理优势等核心竞争力,而且玉米油、葵花子油等品类储备丰富。2)消费升级驱动休闲食品行业持续高景气,小王子核心竞争优势突出:2014年国内休闲食品市场规模达到3875亿元,持续保持高景气度,2004-2014休闲食品行业规模年均复合增长率高达21.78%。产量方面,2014年国内休闲食品总产量达到645.8万吨,同比增长15.40%,2004-14年休闲食品行业产量年均复合增长率高为12.81%,消费能力提升+消费人群的崛起+消费习惯的培养驱动中国休闲食品未来仍可以保证相对平稳的增长。以研发能力为根本,创新“专业制造+文化创意+互联网”的盈利模式打造公司休闲食品品牌小王子核心竞争力。3)背靠京粮集团,打造集团“一链两翼三平台”产业体系的重要布局:一方面京粮集健全的产业体系和资金实力,将会为上市公司植物油加工+休闲食品制造的业务提供有力的支撑,公司的粮食采购以及贸易体系,能够保证植物油加工的稳定原材料来源,有效弱化原材料的价格波动对于公司成本端的影响;而完整的产品销售体系将会为小王子休闲食品打开北方市场提供渠道支持;另一方面公司作为京粮集团“一链两翼三平台”现代产业体系的重要布局和资本运作平台,有望充分整合集团优质资源,11月16日公司公告京粮集团拟支持10亿元借款用于年净利润不低于1亿元的土壤修复和有机绿色无公害农产品种植和销售项目。 盈利预测及投资建议:16年目标价15元,首次覆盖给予“买入”评级。重大资产重组完成之后,京粮股份将正式登陆资本市场。暂不考虑公司公告拟收购的土壤修复和有机绿色无公害农产品种植和销售项目。我们预计公司2016-18年实现收入58.21/62.90/68.05亿元,实现归属于母公司的净利润1.44/1.61/1.71亿元,对应EPS分别为0.21/0.23/0.24元(考虑增发增厚股本)。我们采用分部估值的方法进行估值,预计植物油业务2016-18年实现收入51.78/55.92/60.40亿元,贡献毛利3.62/4.19/4.53亿元,给予1xPS,目标市值55亿元;对于休闲食品业务,我们预计休闲食品板块2016-18年实现收入5.42/5.92/6.55亿元,贡献毛利1.97/2.16/2.37亿元。17年大约贡献净利润1.2亿,公司51%的权益对应6000万利润,给予30xPE,目标市值约20亿元;同时作为京粮集团旗下上市平台,未来有望充分整合集团内部优质资源,京粮集团增持股份彰显未来发展信心,集团拟支持10亿元借款用于年利润不低于1亿元的土壤修复和有机绿色无公害农产品种植和销售项目,给予30亿目标市值。综合考虑给予*ST珠江2016年105亿目标市值,对应增发后股本15元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:重组被暂停、中止或取消以及审批的风险、置入资产经营风险、置入资产未能实现承诺业绩及利润补偿不足的风险

公司成为京粮集团最重要的资产整合平台。2016年9月,京粮集团变为珠江控股的实际控制人,后者则成为京粮集团旗下唯一的上市平台。而后京粮集团将旗下的京粮股份资产置入上市公司。2015年京粮集团收入243.2亿元,利润总额5.1亿元,综合竞争实力进入国内粮食企业前列;京粮股份15年模拟营业收入50.4亿元,利润总额2.0亿元。未来集团将承担“保供应、稳粮价”的政策性保障功能,上市公司将专注提升主业盈利能力。 借助京粮集团上市公司具备四大竞争优势。一是产业链优势。京粮集团围绕粮食种植、采购、仓储、物流、加工、销售等环节已形成较为完整的产业体系,可与上市公司资源共享。二是科技优势。集团已组建北京粮食科学研究院。三是品牌优势。集团旗下拥有“古船”、“绿宝”、“火鸟”、“古币”等众多知名品牌,古船面粉连续七年荣登全国零售市场综合占有率第一名,品牌价值达到88.7亿元。四是政策优势。京粮集团是北京粮油市场宏观调控的唯一执行主体,也是京津冀实力最强政策最优的粮油企业。 粮油业务盈利潜力大有可挖。最近三年京粮股份陆续调整产业结构和产品结构:将承担保障功能的古船食品和利润率较低的14家贸易公司转让给京粮集团;收购盈利良好的浙江小王子公司;油脂业务产品结构向深加工、小品种、多品种升级。预计随着小品种油产量提升带动公司产能利用率提高(植物油加工行业存在较为明显的规模经济效益),公司毛利率水平有望提升至10%。另外公司在区域扩张上也大有可为,仅从北京市场扩展至天津、河北收入就有望翻倍,甚至可能拓展至北方乃至全国市场,盈利持续较快增长可期。 外延扩张首战告捷,注入并购均可期待。外延扩张是京粮集团和京粮股份十三五规划的既定战略。京粮股份2015年收购浙江小王子休闲食品公司。该公司当年收入5.8亿元,同比增长11.8%,净利润7084.4万元,增长16.6%。我们认为这仅是京粮股份外延扩张的第一步。另外相对于中粮集团在A、H两市拥有多家上市公司,京粮集团目前仅有珠江控股唯一一家,因此珠江控股将承担京粮集团更多资产证券化的重任。 投资建议。我们预计公司2016-2018年EPS0.07/0.29/0.36元,可比公司2017年平均PE38倍,考虑到京粮集团实力雄厚、上市公司内生外延增长潜力较大,给予公司2017年48倍PE,目标价14元,现价12.31元,对应2017年42倍PE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。如果股东大会不能通过公司仍有退市风险、原油及油料价格过快上涨、后续并购或资产注入进展缓慢。

资产置换并定向增发,京粮股份即将置入。 公司日前发布重大资产重组方案(草案),该方案包括重大资产置换、发行股份购买资产和非公开发行股份募集配套资金。公司以拥有的主要资产和部分负债与京粮集团持有的京粮股份67%股权中的等值部分进行置换。京粮股份67%股权作价经上述资产置换后的差额部分由珠江控股向京粮集团发行股份购买。同时,珠江控股向国管中心、国开金融、鑫牛润瀛发行股份购买其合计持有的京粮股份33%股权,发行价格不低于8.09元/股。同时,公司拟以8.82元/股的发行价格向京粮集团非公开发行股票募集57,000万元配套资金,用于标的公司研发中心项目、渠道品牌建设项目、支付本次交易相关税费及人员安置费用等。 国企改革新典范,大股东增持彰显信心。 今年9月5日,京粮集团从北京万发受让珠江控股26.36%的股份过户登记完成,成为公司控股股东,正式入主珠江控股。此次重组方案施行后,京粮集团持股比例将提升至41.77%。此外,公司11月10日公告称,基于对公司进行重大资产重组的重组标的及公司未来发展的信心,控股股东京粮集团将通过二级市场增持公司股份不超过2.2亿元。京粮集团是北京市人民政府出资组建的大型国有独资企业,是首都粮油应急保障唯一执行主体。2015年,京粮集团总资产180亿元,粮油仓储容量510万吨,年粮油加工能力420万吨,年粮食经营量800多万吨,商业不动产经营面积70余万平方米,年销售收入243亿元。此次,京粮集团将旗下盈利能力较强、成长性较高的植物油加工及休闲食品制造等业务置入上市公司,在帮助上市公司完成转型的同时,也能够借助资本市场的力量进一步做大做强公司的这两部分主营业务。此次重组方案如若成功施行,将成为北京市国企改革的新典范。 置入优质资产,未来业绩增长可期。 此次将置入上市公司的京粮股份的主营业务为植物油及油料的加工销售和贸易以及食品制造。其下属子公司主要包括京粮天津、艾森绿宝和古船油脂、古船油脂古币分公司、浙江小王子等。刨除目前已转出京粮股份的子公司,并将内部交易进行抵消后,京粮股份2015年营业收入50.40亿元,同比增长13.61%,归母净利润1.58亿元,同比增长54.90%,扣非归母净利润0.78亿元,同比增长24.88%。今年1-5月份实现营业收入22.63亿元,归母净利润0.66亿元,扣非归母净利润0.50亿元。公司近几年实现了业绩的稳健增长。 此次重组方案中,京粮股份承诺在2016年度、2017年度及2018年度实现的扣非归母净利润分别不低于12,368.21万元13,011.15万元和15,039.37万元。按照业绩承诺,其2016年扣非归母净利润增长率至少将达到57.92%,实现高速增长。 盈利预测与估值。 此次重组成功完成后,将进一步加强公司的盈利能力,提高公司的成长性,完成上市公司主营业务的转型,成为北京市国企改革的新典范。同时控股股东京粮集团实力雄厚,对于此次重组和上市公司未来的发展信心十足。我们预计公司未来在植物油加工和休闲食品制造领域将实现更加快速的发展。暂不给目标价,增持评级。