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黄付生

太平洋证

研究方向: 宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业

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工作经历: 证书编号:S1190517030002,经济学博士研究生,现从事宏观经济、大宗商品、造纸印刷行业分析,3年期货、证券从业经验。曾就职于中信建投证券。...>>

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今世缘 食品饮料行业 2019-11-04 31.35 40.25 28.06% 33.42 6.60% -- 33.42 6.60% -- 详细
事件: ]公司前三季度实现销售收入 41.15亿元,同比增长 30.13%;归母净利润 12.93亿元,同比增长 25.74%。其中 2019Q3实现销售收入 10.58亿元,同比增长 32.27%;归母净利润 2.21亿元,同比增长 28.3%。 高增长势头延续,南京徐州等区域爆发式增长今年 Q3公司延续过去几个季度高增长态势,省内市场同比增长29.55%,其中南京市场、盐城大区、徐州大区延续上半年的高增长态势,继续保持爆发式增长, 2019Q3分别同比增长 76.18%、 135.32%和73.53%。淮安大本营区域略有下滑,下降 2.25%;苏中和苏南地区下滑超过 20%。 省外拓张形势喜人, 2019Q3省外销售收入同比增长95.97%,高速增长也拉动省外在销售收入中的占比,同比提升2.41pcts,环比提升 0.65pcts。 从预收账款来看, 2019Q3预收账款 4.74亿元,同比减少 1.23亿元,环比增加 1.67亿元。 2019Q3预收账款变动+营业收入的真实销售额同比增加 5.6%。预收账款略有下滑, 主要是公司没有向市场压货,完全自然动销; 同时省内几个区域今年基本完成任务指标, 部分区域提前关账有关。 高端产品领涨,产品结构进一步提升2019Q3公司产品结构进一步提升,特 A+类同比增长 57.26%,特 A类同比增长 18.09%,百元以下出厂价位段的产品均呈现负增长。 一方面是中秋期间产品销售礼品属性更强,高端产品销售更多,另一方面与公司今年营销策略重点放到国缘上,特别是向省外导入国缘系列产品有关。 2018年以来公司先后发布国缘 V3/V6/V9“清雅酱” 高端新品,重点布局千元以上高端市场,向高端化发展、进一步提升产品结构的思路更为明显。 清雅酱产品将在省内富庶的苏南地区率先铺开, 我们看好地产酒向省内高端市场发力的潜力, 清雅酱有望成为未来业绩增长的重要引擎。 期间费用略下降, 盈利能力稳定2019Q3期间费用略有下降, 管理费用率为 5.42%,同比下降1.41pcts。销售费用率 17.39%,同比下降 4.97pcts。 从销售费用率上看, 2019Q3费用投放在减少,但是从毛利率来看, 2019Q3毛利率73.94%,同比下降 0.87pcts,在产品结构大幅升级背景下,毛利率仍有下降,显示出市场投入仍保持较高水平。2019Q3实现净利率 20.92%, 同比基本持平。 盈利预测受益于省内消费升级,国缘 300-600元价位带逐渐放量, 未来几年有望保持高速增长。 公司近期新增仓储物流中心、智能化灌装中心以及 5万吨陶坛酒库等项目,为长期发展提供产能支撑。 公司在年报中对 2019年经营目标设定为营业收入 48.5亿元(增长 30%左右)、净利润 14.3亿元(增长 25%左右)。我们判断今年公司完成经营目标非常轻松,预测收入实现 48.67亿元,同比增长 30.12%;实现归母净利润 14.42亿元,同比增长 25.38%,每股收益 1.15元,当前股价对应 PE 28倍。考虑到公司为省内龙头,且未来 3年在快速成长期,给予 35倍目标估值,目标价 40.25元,给予买入评级。 风险提示省内竞争加剧,公司出现重大管理瑕疵;宏观经济发生较大的波动,白酒消费有大幅下滑等。
三只松鼠 食品饮料行业 2019-11-04 69.60 80.00 27.04% 70.69 1.57% -- 70.69 1.57% -- 详细
点评事件:三只松鼠发布2019年三季报,前三季度实现营收、归母净利润、归母扣非净利润67.15亿元、2.96亿元、2.85亿元,分别增长43.79%、10.40%、26.36%,归母净利率5.91%(同比-1.33pct);Q3营收、归母净利润、归母扣非净利润22.03亿元、2921万元、2340万元,分别同比增长53.24%、-50.95%、10.06%,归母净利率1.33%(同比-2.82pct)。Q3收入增速符合预期。 收入分析:上市大促引流效果良好,旺季来临全年高增确定性强 2019年前三季度公司实现营收67.15亿元,同比增长43.79%(Q1:28.67亿元/+23.69%;Q2:16.43亿元/+68.22%;Q3:22.03亿元/+53.24%),Q3公司借上市之际,推出了满300减200等大幅度促销活动,满减活动引流效果良好。 淘系平台表现良好,非淘系亦有不错表现。根据阿里数据,2019Q3公司线上休闲零食销售额23.39元,同比增长64.49%,因口径问题阿里数据增速一般比公司财务口径增速更高。我们预计公司阿里系报表口径收入增速约为45%+,非阿里系收入增速更高,公司在各个线上平台均有不错表现。 上市大促引流良好,淡季不淡继续持续。休闲零食季节性明显,Q1、Q4为销售旺季,销售收入占比70%左右,一方面是气温较低需求较高,二是元旦、春节等传统节假日送礼需求旺盛,三是电商销售模式影响,双十一、双十二、年终大促、腊八年货节也有很大的带货效应。Q2、Q3为传统的淡季,今年出现淡季不淡的情况,主要与去年战略调整基数较小、今年行业线上表现较好、公司借助上市之际进行大规模促销引流有关。 旺季即将来临,全年高增确定性强。站在当前,公司即将迎来双十一、双十二、年终大促、年货节等,今年较往年线上预售启动更早,我们预计Q4增速有望延续前三季度态势,全年收入高增确定性强。 利润分析:Q3大促下毛利率预期内下滑,但利润为正且正向增长2019前三季度公司毛利率29.15%(同比-0.05pct),期间费用率22.94%(同比+1.43pct),其中销售费用率20.94%(同比+0.75pct),主要是运输费和平台服务费影响,归母净利率4.40%(同比-1.33pct),主要是费用率大幅提升。 Q3公司毛利率25.66%(同比-0.65pct),下降明显主要是上市大促,满减活动成本同等确认,收入确认较少所致。期间费用率24.08%(同比-0.35pct),其中销售费用率小幅下滑0.13pct。公司营业净利率1.67%,同比下滑3.21pct,主要是其他收益(政府补助)下降4400万,而非毛利和费用影响。 公司前三季度实现扣非净利润2.85亿元,同比增长26.36%,Q3扣非净利润2340万元,同比增长10.06%,主要是政府补助大幅下降导致增速远低于收入增速,如果将减少的政府补助回加回去,扣非净利润增长有望与收入增速水平。全年来看,我们预计Q4有望持续利润为正、正向增长的态势,全年利润也有一定确定性。 公司逻辑:紧抓风口+特色突出+资本助力,成就线上零食第一品牌 三只松鼠成立于2012年,最初以高毛利坚果零食起家,经过6年时间的发展,公司已成长为线上休闲零食第一品牌,年销售额超过70亿元。三只松鼠的成功离不开2012年以来电商渠道的快速崛起,其凭借差异化的品牌形象和贴心的用户体验,迅速占领消费者心智,加之资本助力,快速提高公司市占率,迅速成长为线上休闲零食第一品牌。 (1)线上:线上渗透仍有空间,未来深度挖掘流量红利 流量红利趋减,但线上仍有很大空间。根据中商产业研究院数据,休闲零食市场规模2018年突破1万亿,增速保持在3-5%左右。由于高冲动、非目的性消费的特征,休闲零食目前线上人群渗透率约为19%,远低于护肤品(35%)、化妆品(27%)、婴儿奶份(22%)等快消品。三只松鼠在天猫和京东的渗透率为11.87%和5.57%,仍有很大提升空间。未来公司将继续深度挖掘线上流量红利,不断提升渗透率。 (2)线下:齐步推进直营和加盟,战略利用新渠道 齐步推进直营和加盟。三只松鼠线下包括三只松鼠投食店、松鼠小店、零售通等分销渠道和团购渠道。由于零售通物流成本和配送网络要求较高,并存在一定委托代理问题,公司暂不做线下重点,战略上注重投食店和松鼠小店。其中投食店定位于品牌宣传,小店定位于更多触达消费者。 未来展望:未来重市占率轻利润,静待未来利润花开 (1)收入端来说,未来三年三只松鼠仍以市占率为首要目标,不断提高渗透率,基于对休闲零食行业未来趋势的分析和判断,我们认为其销售额仍能保持25%+的增速。同时线下注重投食店和松鼠小店,线下将对收入有一定贡献,但占比不大,对增速贡献有限。 (2)利润端来说,休闲零食同质化较严重,品类较多,我们预计未来毛利率提升较慢,公司主要通过打造爆品的方式,制造成本端规模优势,后低价促销用来引流,毛利率维持稳定,销售费用率缓慢降低。同时我们预计公司净利率缓慢提升,主要系营销费用等规模效应逐步显现。 盈利预测与评级:维持公司“买入”评级 长期来看,公司线上渗透仍有空间,线下齐步推进直营和加盟,未来3年公司以市占率为首要目标,我们预计收入端仍能保持25%+的增速,预期未来毛利率稳定,净利率、周转率带动ROE缓慢提升。短期来看,Q4旺季即将来临,今年双十一预售期较往年更早,各大平台间竞争更加激烈。 因此,我们上调2019年收入、下调19年利润预期。我们预计公司2019-2021年收入分别为100亿、130亿、163亿。我们按照2020年2.5倍PS估值,调整目标价至80元,维持公司“买入”评级。 风险提示:食品安全问题;行业竞争加剧;公司业绩季节波动性风险;渠道铺设不及预期。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2019-11-04 46.00 60.30 17.77% 51.35 11.63% -- 51.35 11.63% -- 详细
事件:公司公布2019年三季报,实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为110.62、6.65、6.66亿元,同比增长20.19%、23.93%、19.72%,单三季度收入26.46亿元增长34.25%、归母净利润、扣非归母净利润分别为0.17、0.17亿元,同比下滑69.71%、76.78%。 白酒收入稳健,预收款靓丽 母公司主要反应白酒和肉业务,母公司前三季度、单三季度收入分别为105.08、24.36亿元,同比增长18.31%、29.52%。三季度白酒收入一般占比全年较小,我们估计白酒前三季度仍保持上半年15%左右的稳健增长,猪价上涨带动肉产业链收入提速助力母公司收入提速。母公司预收款主要是白酒,三季度末预收款36.71亿、同增14.19亿+63%,预收款表现靓丽,与公司销售势头好、经销商打款意愿强劲以及今年提前扎帐有关。预收款环比减少1.75亿,去年三季度末环比减少5.18亿,还原预收款变化后,单三季度白酒收入同增35%+。 赞助费用确认+地产亏损扩大影响净利润 母公司单三季度毛利率为29%、同比减少4.2个点,主要和白酒外阜低端放量+较低毛利率的猪业务三季度占比大幅提升有关。母公司单三季度销售费用1.54亿同比增加0.85亿,销售费用率6.3%增加2.65个点。本身去年三季度母公司销售费用0.69亿基数很低、与季度间的费用投放节奏有关,其次今年单三季度确认了世园会、冬奥会部分赞助款等(这些活动均以公司整体名义赞助),导致单三季度的销售费用同比大幅提升123%。管理和财务费用率相对较平稳。此外估计地产单三季度亏损加大。综合下来单三季度费用加大+地产亏损扩大导致合并报表净利润下滑。 盈利预测与评级: 自2013年以来,公司单三季度的收入、利润在全年中的占比均较小,因此季度间的费用确认节奏以及非白酒业务的盈亏情况会对单三季度的利润造成很大的波动。前三季度白酒业务15%的稳健增长节奏,净利润增速更高,净利率保持稳步提升的趋势未改,我们预计全年仍保持这样的势头。考虑到大型活动赞助费用影响以及保守估计地产四季度继续亏损,略调整盈利预测,预计2019~2021年EPS为1.51、2.01、2.43元/股,给予明年30倍PE,目标价60.3元,买入评级。 风险提示 白酒销售低于预期;房地产销售低于预期;
古井贡酒 食品饮料行业 2019-11-04 111.40 129.00 16.43% 114.72 2.98% -- 114.72 2.98% -- 详细
库存较低水平,预收账款稳定增长 2019Q3预收账款实现8.89亿元,同比减少2.23亿元,环比增加3.72亿元。将预收账款变动与收入相加,2019Q3实际销售收入25.87亿元,同比增长13.01%。 经过2019Q2公司主动控货调节终端库存水平,2019Q3收入增长较为平稳,市场库存进入良性水平。从终端调研情况来看,省内库存普遍降至50天以内,省外主要市场库存也有所下降。 省内结构升级,省外局面改善 新古8产品上线后,古8和古16在省内对200-300价位段的卡位起成效,古7目前省内一批价在180-190元附近,古8一批价有望超过200元,省内龙头地位进一步稳固。并带动省内市场快速增长,特别是8年及8年以上的产品预计前三季度增速超过25%。省内产品结构升级带动毛利率回升,2019Q3毛利率75.19%,较Q2增加0.84个百分点。 省外市场拓展良好,作为第三个战略市场河北市场今年基本完成全年的任务目标,河南市场也有较快的增长。 销售费用率持续下降,净利率稳中有升 随着省内市场优势逐渐扩大,以及公司费用投放方式变化,公司销售费用率连续2个季度下降,Q3销售费用率29.41%,环比下降1.33pct,同比下降3.9pct。管理费用率和财务费用率较为稳定,Q3管理费用率为5.57%,环比增加0.53pct,同比下降0.81pct。Q3财务费用率-0.3%,环比增加0.23pct,同比增加0.05pct。 期间费用率的下降对利润贡献明显,2019Q3净利率21.72%,环比增加0.43pct,同比增加2.66pct。 盈利预测 公司明确下一个五年目标是实现200亿,再造一个新古井,公司发展信心比较坚定,未来业绩的驱动来自于:(1)省内市场占有率的提升和省外市场的拓张;(2)消费升级及白酒消费高端化趋势带来的产品结构升级,有助于毛利率提升;(3)随着产品结构升级,费用投放方式将发生变化,费用率有望进一步降低。年报中公司对2019年业绩目标为实现营业收入102.26亿元,较上年增长17.74%;2019年计划实现利润总额25.15亿元,较上年增长6.19%。反观过去几年,公司盈利预测都比较保守,我们认为省内消费升级趋势以及省外的扩张对公司业绩有较强的支撑,预测2019年公司实现销售收入105.72亿元,同比增长21.72%;归母净利润21.65亿元,同比增长27.73%,EPS4.30元,对应估值25倍。考虑到公司的成长性和省内的龙头地位,给予30倍目标估值,目标价129元,给予买入评级。 风险提示 宏观经济发生较大的变化,对白酒消费产生不利的变化;行业竞争加剧,公司管理层出现管理瑕疵;新品推广和扩展不及预期等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-11-04 14.11 18.00 16.13% 15.45 9.50% -- 15.45 9.50% -- 详细
点评事件: 恒顺醋业发布 2019年三季报,前三季度实现营收 13.30亿元、归母净利润 2.51亿元、归母扣非净利润 1.83亿元,分别同比增长 7.62%、18.84%、13.79%,归母扣非净利率 13.79% (同比+0.91pct); Q3营收 4.50亿元、 归母净利润 1.09亿元、归母扣非净利润 6598万元, 分别同比增长 3.79%、 16.61%、 5.14%,归母扣非净利率 14.68%(同比+1.43pct) 。 收入分析: 调味品板块恢复常态增长, 全年有望实现预期目标前三季度公司实现营收 13.30亿元, 同比增长 7.62%( Q1: +15.15%; Q2: +3.79%; Q3: +4.24%) ,其中调味品增长 10.35%( Q1: +15.5%; Q2: +5.6%; Q3: +9.1%),调味品业务增速快于公司增速, 且 Q3较Q2有一定加速,我们认为经历过 Q1提价经销商备货, Q2备货需求透支之后, Q3调味品板块收入增速回到正常水平。 分品类看看,前三季度醋、料酒销售额分别为 9.2亿元、 1.9亿元,分别增长 6.42%、 34.95%,其中 Q3醋增长 3.91%、 料酒增长 39.06%,料酒高增长提价后公司货折促销力度较大,带动收入增长,另一方面也跟料酒低基数有关。 我们认为全年来看, 公司醋品类稳健增长,料酒品类低基数大促销高增长,全年有望实现 12%的增长目标。 利润分析: 提价、结构调整带动毛利率上升,促销力度加强保障收入增长前三季度毛利率 44.05%( 同比+2.60pct) ,其中 Q3毛利率 44.43%(同比+3.72pct) ,毛利率提升一方面与产品结构调整有关, 另一方面部分与提价相关, 2019年初公司对五个品类产品进行提价,提价幅度在6.45%-15.04%,对毛利率有一定贡献。 前三季度期间费用率 26.07%( 同比+1.94pct),主要是销售费用率增加较多,同比提升 1.82pct。其中 Q3期间费用率 25.22%(同比+2.64pct),销售费用率同比提升 1.7pct,管理费用率提升 1.15pct。 我们认为费用增加跟公司策略有关, 增值税税收优惠政策落地后,公司加大市场投入,积极参与市场竞争,相关费用有所提升,这也为后续收入提供一定保障。我们认为全年公司有望维持高费用的态势。 未来展望: 激励机制持续改善, 核心竞争力不断增强长期来看,公司产品力、品牌力、渠道力等核心竞争力在食醋行业中突出,当下恒顺为食醋行业的绝对龙头, 公司正进行内部薪酬机制调整,逐步将业务人员绩效与工资挂钩,未来随着改革逐步落地, 企业活力有望不断激活。 短期来看, 2019年调味品收入目标 12%、归母扣非净利润 15%, 前三季度调味品整体表现较好。上半年提价影响较小, 下半年提价效应显现, 可为收入利润贡献增速, Q3已有体现, Q4仍需观察动销及市场情况。 盈利预测与评级: 维持“增持”评级公司醋品类稳健增长,料酒品类低基数大促销高增长,全年有望实现12%的增长目标, 下半年提价效应显现,但仍需观察 Q4动销及市场情况。 公司预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.45元、 0.51元、 0.59元, 我们按照 2020年业绩给与 35倍估值,一年目标价 18元, 维持公司“增持”评级。 风险提示: 行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题;
中炬高新 综合类 2019-11-04 44.67 50.00 8.46% 47.08 5.40% -- 47.08 5.40% -- 详细
点评事件: 公司公告 2019年三季报, 前三季度营业收入 35.31亿元,同增 11.57%; 归母净利 5.46亿元,同增 12.32%;扣非后 5.20亿元,同增 10.79%;经营现金流净额 8.88亿元, 同增 43.92%; EPS 为 0.68,同增 12.33%;销售毛利率 39.20%, 同比提升 0.13pct;净利率 17.01%,同比微降 0.02pct。 单三季度营收 11.38亿元,同增 14.93%;归母净利1.80亿元,同增 22.32%; 期间销售毛利率 37.89%, 同比提升 0.77pct; 净利率 17.05%, 同比提升 0.52pct。 美味鲜稳健增长, 中汇合创收入增加近两倍,本部减亏美味鲜单三季度营收 10.95亿元, 同增 14.3%, 体量与单二季度持平,增长稳健。 美味鲜单三季度的毛利率 37.78%,环比/同比均有所下降,原因包括:产品结构变化( 高毛利的酱油占比下降) , 原材料的价格略有上升, 以及公司采取了降价等促销方式加速开拓市场。 在毛利率同比下降的背景下, 净利润更快增长, 营业利润率提升,体现出经营效益改善和规模效应扩大。 产品分项,单三季度酱油、鸡精鸡粉、 食用油、 其他品类的收入分别为 6.70、 1.24、 1.53、 1.42亿元,同比增速分别为 8.56%、 18.94%、42.23%和 24.66%。 酱油环比有所减速, 新产能释放在即, 提速可期。 鸡精鸡粉单三季度再提速,表现较好。食用油延续二季度的增长势头,增长 40%以上快速放量、 占比提升。其他小品类也保持不错的增长,其中, 蚝油和醋的表现较好,前三季度总体增速超过 50%。 地区分部,单三季度东部、南部、中西部、北部区域的收入分别为 2.61、4.79、2. 10、1.39亿元,分别同比增长 11.55%、13.04%、28.78%、13.74%。 东部和南部市场增速平稳,中西部市场再次提速,北部市场增速回落。 但可以看到, 中西部和北部市场的开发均未减缓, 单三季度各自净增12家经销商。 合计算, 单三季度净增 34家经销商,总数达到 1009家。 中汇合创单三季度确认收入 1755万元, 同增 193.33%,贡献收入增量; 但利润增幅较小仅 9.82%,主要原因是单三季度计提及结转土地增值税增加以及委托贷款等投资收益同比减少近 700万元。本部单三季度亏损约 600万元,同比减亏约 500万元,对报表拖累减少。 费用率改善、 净利率提升,预收款和现金流相对平稳单三季度销售费用率 8.72%,同比提升 0.78pct,环比降低 1.69pct。 管理费用率( 含研发) 8.98%,同比/环比分别降低 0.44pct/0.76pct。 环比二季度来看, 销售费用和管理费用率改善较为明显, 财务费用也有所减少,使得净利率环比提升。目前, 毛利率受成本端和产品结构变化的压制,短期难以明显提升,未来主营业务净利率提升主要依靠收入规模扩大后规模效应下的费用率改善。 报告期末预收款 1.08亿元,常态偏低但也属于合理区间。单三季度的经营性现金流净额为 2.14亿元,比较平稳健康。报表总体正常。 盈利预测与评级: 三季报环比改善符合预期,考虑新产能释放在即以及 2020年春节更加靠前, 春节备货季可能向前延伸, 我们对四季度的销售和报表持乐观的态度。 全年看, 营收 49亿元左右,利润接近 7.5亿元仍是大概率。 公司的核心业务板块持续稳健增长, 新产能释放在即,配套制度以及激励也及时到位, 中长期看,公司五年“双百”的规划和目标大概率实现。 测算 2019-2021年收入增速分别 18%、 18%、 16%;归母净利增速分别为 22%、 23%、 24%。 2020年美味鲜的净利润有望超过 9亿元,对应 EPS为 1.15。按照 35亿给地产业务对应估值,同时考虑成长性和溢价,对应 2020年 EPS 给美味鲜 40倍 PE,对应 365亿元市值, 目标总市值400亿元, 对应目标价 50.00元,“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行影响餐饮行业,导致餐饮渠道增速放缓; 原材料价格波动;食品安全问题等。
金徽酒 食品饮料行业 2019-11-04 16.99 19.14 8.14% 17.76 4.53% -- 17.76 4.53% -- 详细
点评事件:公司公告2019年三季报,前三季度营业收入11.06亿元,同增14.64%;归母净利1.63亿元,同增1.29%;扣非净利1.63亿元,同增5.23%;经营现金流净额2.88亿元,同比增长23.68倍;EPS为0.43;前三季度销售毛利率60.04%,同比下降2.5pct;净利率14.69%,同比下降1.93pct。单三季度营收2.92亿元,同增70.38%;归母净利0.28亿元,同增877.99%;期间销售毛利率66.06%,同比提升5.4pct;净利率9.45%,同比提升7.8pct。 单三季度实现修复性高增长,甘肃西部和省外市场表现较好 去年单三季度因为产品和渠道的调整,收入仅1.71亿元,为上市以来最低水平;同时,利润贴零,下滑明显。今年单三季度收入2.92亿元,+70.38%;扣非归母净利3229万元,+1703.48%,均实现修复性高增长,收入相比2017Q3增加7000万左右,扣非净利和净利率均有明显提升。分渠道和市场来看,增长主要来自经销商渠道,并且甘肃西部和省外其他地区的增长更加突出。收入同比增长情况,甘肃西部、兰州周边、甘肃中部、甘肃东南部和其他地区的同比增速分别为:+224.14%、+89.62%、-79.58%、+67.68%和+101.48%。其中,甘肃中部因为经销商调整,收入继续下滑;兰州以及甘肃东南部成熟市场恢复至正常水平;甘肃西部和省外市场表现较好,实现翻倍以上增长。刨除低基数影响、从环比的角度分析,单三季度环比单二季度,甘肃西部、兰州周边、甘肃中部、甘肃东南部和其他地区的环比变动分别为+46.83%、-7.31%、-86.86%、+1.66%和+60.24%。此外,核心经销商持股以来,团队更加稳定,除甘肃中部发生相应的调整,其他各区的经销商保持稳定。 产品结构加速升级,高档白酒占比明显提升,毛利率创新高 划分档次,单三季度低档、中档、高档白酒的销售收入分别同比增长-31.11%、+86.08%、+61.64%,各自的销售收入占比分别为:1.54%、40.83%、57.62%。受此带动,前三季度百元以上高档白酒同比增长34.2%,其销售收入占比高达46.60%。2016年至2018年期间高档白酒的同比增速分别为13.57%、23.21%、31.87%,结合今年前三季度来看,产品结构升级还在持续和加速。 伴随高档白酒的销售占比提升,产品整体盈利能力增强,毛利率提升。单三季度销售毛利率66.06%,创上市以来单季度最高水平。未来随着市场培育更加成熟、车间技术改造更加完善,公司的产品质量、产品结构以及品牌文化还将进一步提升,产品升级和盈利能力还有进一步改善的空间。 销售费用投入增加,管理费用平稳,预收款和现金流均有明显改善 单三季度销售费用7153万元,与去年单四季度接近,为历史较高水平,销售费用率24.53%,同比下降2.33pct,高费用驱动收入更好增长。管理费用(含研发)4000万左右,整体平稳,管理费用率(含研发)13.96%,未来有望伴随规模效应扩大而逐步下行。 三季度末预收款2.26亿元,是2017年以来最高水平,增强了四季度收入的确定性。同时,第三季度的经营性现金流净额增加7736万元,环比二季度的4551万元有明显的改善,总体上报表质量在逐步提升。 产品结构升级和省外市场拓展仍是未来主要看点 公司上市以来收入持续增长,现金流状况总体稳定。作为西北白酒的强势品牌,当前收入规模16亿元左右,体量和效益提升具备想象空间。我们看好公司产品结构的持续升级以及省外市场的不断拓展、夯实。伴随产品结构不断升级,公司的品牌力有望提升,更优的结构也能够创造更高的毛利空间,对冲生产成本端压力,保证较高的毛利率水平。市场拓展方面,随着陕西市场的不断夯实,新疆、内蒙、青海市场的不断开发,省外市场规模和市场份额有望持续提升,成为增长的主要驱动力。 盈利预测与评级: 金徽酒是西北白酒中的强势品牌,甘肃及周边消费者对其认可度高。顺应消费趋势,公司着力于升级产品结构和开拓省外市场,收入利润持续增长,趋势向好。我们看好公司未来的持续成长空间,测算公司2019-2021年收入分别增长10%、12%、14%;利润增长4%、26%、22%,摊薄后对应EPS分别为0.69、0.87、1.06元/股。 考虑公司的经营改善和持续成长空间。对应2020年EPS给22倍PE,阶段目标价19.14元,对应2019年27.74倍PE,“增持”评级。 风险提示:成本大幅上涨;市场竞争加剧;省外拓展不及预期等。
海天味业 食品饮料行业 2019-10-31 109.99 115.00 1.64% 116.58 5.99% -- 116.58 5.99% -- 详细
点评事件:公司公告2019年三季报,前三季度营业收入148.24亿元,同增16.62%;归母净利38.35亿元,同增22.48%;扣非后36.38亿元,同增23.78%;经营现金流净额32亿元,同增14.29%;EPS为1.42,同增22.41%;销售毛利率44.51%,同比下降1.96pct;净利率25.88%,同比提升1.24pct。单三季度营收46.64亿元,同增16.83%;归母净利10.85亿元,同增22.88%;期间销售毛利率43.75%,同比下降1.33pct;净利率23.28%,同比提升1.14pct。 三季报环比改善,单三季度酱油增长加快、调味酱表现较好 前三季度收入+16.62%、利润+22.48%,相比中报都略有提速,三季报环比改善。单三季度收入+16.83%,增速环比单二季度提升0.83pct,利润+22.88%,环比提升1.09pct。归因分析,酱油和线下渠道的较快增长是三季报环比改善的重要原因。 单三季度酱油、蚝油、调味酱分别同比增长14.08%、13.80%、18.70%,其中酱油增速提升1.76pct,调味酱得益于前值低基数提速6.32pct,蚝油尽管增速下滑2.43pct,但收入规模环比单二季度增加3852万元。 分渠道看,单三季度线下渠道同比增长16.79%,是年内单季最好表现。线上渠道持续放缓,单三季度增速回落至13.17%。分地区看,东部和南部增长超过14%,环比改善;中部和西部各自增长23.41%和30.68%,延续了强劲的增长势头,且环比分别提速6.31pct和9.63pct;北部增速依然靠后,同比增长9.54%。结合体量和开发程度来看,各区域发展越来越均衡。 毛利率企稳,费用率同比改善,利息收入增加,净利率同比提升 成本承压以及产品结构变化和折旧摊销加大导致销售毛利率从二季度开始出现明显的下降。单三季度分析,毛利率环比持平企稳,且同比降幅明显收窄,证明公司提前锁定原材料价格等措施收到一定的效果。单三季度销售费用率12.87%,同比下降2.81pct,主要与规模效应和中转仓投入使用后相关运费减少有关;管理费用率(含研发)5.27%,环比略微提升但同比下降0.66pct,行业对比来看依然保持明显优势。 此外,单三季度利息收入增加3900 万元,+89%。毛利率企稳,费用率持续改善,利息收入不断增加,从这个层面看,净利率同比提升具备一定的持续性。 预收款和经营性现金流净额恢复至合理水平,报表质量健康 三季度末预收款项19.38 亿元,相比年初32.37 亿元下降了40.11%, 主要原因是上年末经销商提前备货打款导致年初预收款较大,常态下季度末预收款略超一个月的销售收入比较正常,我们判断20 亿左右的预收款属于合理水平。此外,前两个季度为了控制成本上扬的影响, 公司通过提前采购、囤货等形式锁定原材料价格,导致Q1、Q2 经营性现金流净额同比分别下降88.31%和15.59%,到三季度影响明显减弱, 经营性现金流净额同比增长14.29%接近合理水平,符合此前我们根据存货、销售回款、收现率等指标做出的预判,报表质量健康。 后续展望:毛利率企稳,费用率改善,收入和利润继续较快增长 三季报业绩环比改善,现金流恢复,符合预期,也消除了市场的疑虑, 增强了市场的信心。从成本端和费用端来看,单四季度和明年毛利率大概率企稳,也有可能缓慢提升,费用率将受益于规模效应持续改善。目前来看,无论是大单品酱油、调味酱和蚝油,还是主导的线下渠道和各区域市场,增长驱动力还在,还能支撑收入、利润继续保持较快的增长。未来随着规模持续扩大、产能充分释放、产品结构更合理、生产经营效率持续提升等,收入、利润以及盈利能力还有进一步提升的空间。 盈利预测与评级: 海天味业凭借品牌、渠道、品类和规模的突出优势,护城河持续拓宽,受益于集中度提升红利、消费升级红利、规模红利、管理红利等方面,公司未来仍将继续维持稳健的增长,业绩持续释放,“三五”发展有望顺利实现。结合公司2019年的业绩指引,我们测算公司2019-2021年的收入增速分别为17%、16%、15%;净利润增速分别为20%、19%、17%;对应的EPS分别为1.94、2.30、2.70元/股。 考虑公司今明两年仍然能够保持较快增长,在外资和北上资金支撑下,估值溢价非常高,按照2020年EPS给50倍PE,阶段目标价115元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动;销售环境恶化;食品安全问题等。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-10-30 86.59 94.40 -- 98.53 13.79% -- 98.53 13.79% -- 详细
事件:公司公布2019年三季报,实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润为91.27、16.96、16.93亿元,追溯调整后分别同比增长25.72%、33.36%、33.19%,单三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为27.49、5.06、5.04亿元,同比增长34.45%、53.62%、54.47%,收入利润较上半年提速,表现超预期。 产品结构继续两头带中间,省外占比持续提升 我们估计前三季度各产品表现仍然是两头产品青花、玻汾表现突出。青花经过大半年的配额制、控货挺价策略,三季度增速估计超过上半年,玻汾保持上半年持续放量的高速增长态势,腰部产品增速稳健。配制酒收入3.63亿同比增长82.5%、较上半年提速。整合进来的资产中,国贸、杏花村增速很快,汾牌三季度仍在调整中。前三季度省外收入占比50.5%,较年中的50.1%、18年底的43.2%进一步提升。 公司三季度末预收款18.41亿,同比增长134%,环比增长3.6亿,去年同期环比略下降0.33亿,应收票据27.39亿,同比下降5.2亿、环比略增1.2亿,经营质量扎实。 毛利率提升、税点下调抵消费用投放加大的影响,净利率稳步提升 追溯调整前,今年前三季度毛利率同比去年下降0.24个点至69.19%,因追溯调整口径的原因,去年计算所得的毛利率基数偏高,因此我们估计综合考虑到并入集团酒类资产的因素,以及增值税点下调、提价等因素,今年前三季度毛利率是上升的。前三季度税金比例17.1%下降1.28个点。单三季度销售费用率10.29%减少7.53个点和上半年预提一些下半年的活动费用有关,前三季度18.18%平稳略增。前三季度管理费用率5.84%平稳略增0.37个点,财务费用率0.25%平稳赠0.4个点。根据追溯调整后的口径,单三季度净利率提升2.3个点至18.41%,前三季度净利率增长1个点至18.58%。 盈利预测与评级: 公司今年全国化进程提速,除了环山西优势市场仍保持较高增速外,此前多个体量较小的薄弱市场均有快速增长的优秀表现。我们看好公司扎实优秀的省内以及快速拓展省外的市场,看好玻汾在40-50价格带放量、逐步占据此价格带消费者心智第一品牌的势头,也看好青花在次高端价格带上的成长空间。我们预测2019~2021年EPS为2.29、2.95、3.54元/股,给予明年32倍,目标价94.4元,维持买入评级。 风险提示 宏观经济发生较大的变化,白酒销售低于预期。
双汇发展 食品饮料行业 2019-10-30 27.28 29.52 -- 35.20 29.03% -- 35.20 29.03% -- 详细
进口肉大幅增加,增强盈利能力 在国内生猪价格不断攀升的背景下,公司Q3实现较好的利润增长,主要是公司在Q3加大海外猪肉进口,平滑了肉制品成本,同时在冻肉销售方面实现较大盈利。2019Q3公司从罗特克斯采购额为33.72亿元,从万洲国际贸易公司采购4544.65万元,(2019Q2采购额分别为15亿元和658.69万元),计算得出2019Q3公司进口肉采购额为19亿元,较去年同期进口肉采购额(6亿元)有大幅增长。按照美国猪肉价格1.12美元*(1+70%关税)粗略计算,2019Q3公司进口肉超过10万吨。从存货来看,由于2019Q3存货环比增加5.57亿元,没有大幅增加,所以我们判断进口肉大部分在Q3使用或者作为冻肉销售掉,对利润有较大的贡献。 进口肉提升冷鲜肉利润 受猪价大幅上涨、生猪存栏量下降的影响,2019Q3公司实现生猪屠宰269.21万头,同比下降28.3%,为近几年来单季度屠宰量最低季度。由于在屠宰业务板块中,进口冻肉销售和此前低价冻肉销售收入和利润也有体现,所以2019Q3屠宰头均毛利大幅增长,为179.3元,同比增长137.57%。 从目前来看,公司存货仍在较高水平,判断今年Q4和明年上半年低价库存肉会缓慢释放,对业绩形成支撑。同时判断2019Q4公司会继续大量进口海外猪肉,也会对冷鲜肉板块业绩形成贡献。 年内或6次提价,肉制品吨利润得到改善 2019Q3公司实现肉制品销售43.7万吨,同比增长1.6%。在年内5次产品提价的背景下,肉制品销售较为稳定实属不易。为了应对原材料成本上涨,公司从去年年底逐渐提高出厂价,今年已经累计提价幅度达到10%+,预计2019年11月-12月份仍会迎来提价窗口。受益于产品提价和公司在成本端的一系列举措,2019Q3肉制品吨毛利达到3354元,环比上涨37.58%,同比上涨9.18%。 如果明年猪肉原材料继续上涨,我们判断双汇仍会继续采取小幅提价措施,如果能够提价成功,一旦成本下降,就会有比较大的利润弹性。 盈利预测 展望2019Q4和明年,进口肉成为业绩边际贡献的重要力量,我们判断今年双汇进口肉会创历史新高,对业绩有较大贡献。今年公司肉制品板块不断提价,为今后长期发展奠定了基础,一旦猪肉成本下行,公司肉制品板块利润弹性也将释放。看好双汇在成本波动周期中的长期稳定盈利的价值,我们预测2019年公司实现销售收入549亿元,同比增长12.75%,实现归母净利润54.26亿元,同比增长10.21%,实现每股收益1.64元,当前股价对应估值16倍。作为肉制品龙头,我们给予18倍目标估值,对应目标价29.52元,给予买入评级。 风险提示 非洲猪瘟疫情继续扩展,猪价上涨超预期;公司出现管理瑕疵;提价不成功;经济出现大幅波动,对消费有较大影响等。
好想你 食品饮料行业 2019-10-28 8.86 10.00 21.80% 9.09 2.60% -- 9.09 2.60% -- 详细
点评事件:好想你发布2019年三季报,前三季度公司实现营收40.41亿元,同增13.44%;归母净利润1.31亿元,同增21.24%;扣非净利润7342万元,同降11.95%;净利率3.23%,同比提升0.21pct;Q3营收11.83亿元,同增26.39%;归母净利润383万元,同比减少13.74%;扣非净利润-999万元,亏幅同比增长245.11%。 Q3公司毛利率25.94%(同比-2.00pct);期间费用率26.56%(同比-1.34pct),其中销售费用率21.95%(同比+0.82pct),管理费用率3.60%(同比-1.11pct),财务费用率0.15%(同比-1.13pct),归母净利率0.32%(同比-0.15pct),归母扣非净利率-0.84%(同比-0.53pct),Q3促销力度较大,公司毛利率下降、销售费用率上行,但管理费用和财务费用有所控制。2019前三季度存货7.86亿元(同比+4.36%),应付账款及票据9.21亿元(同比+95.45%)、应收账款及票据2.95亿元(同比-19.86%),表明公司上下游议价能力逐步增强。 分部拆分:百草味表现突出,本部有所改善 百草味前三季度营收33.7亿元,同比增长21%,归母净利润1.4亿元,同比增长32%,归母净利率4.2%,同比提升0.4pct。其中,单三季度百草味实现营收9.7亿元,同比增长39%,归母净利润500万元,同比增长63%,归母净利率0.5%,同比提升0.1pct,收入大幅增长主要来自松鼠上市后,推出大规模满减活动后,公司采取追随战略,活动引流效果显著,净利率与去年基本持平,主要是促销加大,毛利率有所下行,销售费用费效比提升,期间费用率有所下行。 好想你本部前三季度营收6.6亿元,同比下降14%,归母净利润-300万元,同比下降145%。其中,单三季度本部收入2.1亿元,同比下降10%,归母净利润-100多万元,主要是本部商超增长乏力,由直营转经销后有一定适应期。 大单品来看,大单品策略显著成效。前三季度公司加强大单品和潜在新品打造,通过标准化营销,大单品策略显著成效。其中“每日坚果”系列销售额3亿元左右,“清菲菲”销售额突破5500万元。凭借极致单品打造能力,我们预计公司大单品清菲菲全年目标8000 万元、每日坚果全年目标4 亿元实现有望。 未来展望之百草味:线上份额战略优先,线下渠道不断推进 公司对赌期已结束,2019 年公司重心逐步转移到线上营销和线下渠道上。1)线上稳步提升市占率:公司位居线上休闲零食前二,地位稳定,下半年公司将通过更高效的发展提升市占率,在稳固前二市场地位的前提下,实现新的突破。2)线下积极布局新渠道:公司线下主要通过第三方平台(阿里零售通、京东新通路、百世店加)来拓展便利店、KA渠道,此外积极布局线下门店。2019年6月18日百草味首家线下门店在杭州开业,计划今年开出5家线下门店。3)营销上继续加强,但费效比加强。2019年初,百草味代言人更换为易烊千玺,当红流量明星站台,借助明星的知名度必将让大众更好地了解上市公司,预计能为公司带来新粉丝、新活力、新气象,为公司业绩的提升增加助力。 未来展望之本部:产品渠道放量,好百融合加速推进 2019年好百融合不断推进,上半年公司成立好想你电商公司,将好想你本部红枣电商业务搬至杭州,借助百草味优势,逐步实现规模化运营。2019年全年来看,我们认为1)产品上:2019年冻干产品预期收入1亿元,枣类产品稳步推进;2)好百融合:本部电商运营部门搬至杭州,本部与百草味物流、仓储等持续打通,上半年融合工作已完成,双十一准备工作已就绪,预计下半年有较好表现;3)渠道改善:电商借力百草味;商超借鉴2018教训,2019年稳步推进;专卖店部分4.0门店进入收获期,持续推进4.0门店建设。 盈利预测与评级:维持“增持”评级 好想你为红枣领导品牌,联手百草味进军休闲零食。百草味2019年线上保份额稳增长,线下积极开拓,成长性强,本部红枣期货利好业绩,清菲菲产品放量值得期待,同时好百融合管理、机制上不断推进。我们预计2019-2021年EPS分别为0.32元、0.39元、0.47元,对应PE分别为28X、23X、19X,基于对百草味行业地位的看好和本部的持续改善预期,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;食品安全问题;新品推出能力不及预期;费用控制不及预期;与百草味合作协同效果低于预期;回购进程不确定性等。
绝味食品 食品饮料行业 2019-10-25 44.50 52.00 13.29% 47.66 7.10% -- 47.66 7.10% -- 详细
点评事件: 绝味食品发布 2019年三季报, 实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为 38.86亿元、 6.14亿元、 5.92亿元,分别同比增长 18.98%、26.06%、24.71%, 归母净利率 15.81%,同比提升 1.08pct; 单三季度营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为 13.96亿元、 2.18亿元、归母扣非净利润 2.03亿元, 分别同比增长 18.21%、 26.54%、23.71%,归母净利率 15.60%,同比提升 1.03pct。 收入、利润增速超越市场预期。 Q3销售回款 15.99亿元,同比+8.73%,购买支付现金 10.83亿元,同比+20%, 预付账款环比+135%、 存货-5.9%, 我们预计公司进行一定预付,有为未来进行囤货的准备。 收入分析: 上半年新开门店逐步成熟,对收入增速贡献较大公司前三季度实现营收 38.86亿元,同比+18.98%( Q1: +19.63%; Q2: 19.24%; Q3: +18.21%) , Q3延续上半年高增态势。 收入增长超预期主要来自上半年新开门店逐步成熟, 带动单店收入增速上行。 1)门店数量: 公司年初推出了新开店优惠政策,部分区域新店有装修费用优惠和开店送冷柜,该活动 Q3已经取消,我们预计门店数量增加对收入贡献不大; 2)单店收入: 上半年持续推进的满减活动,以及小部分产品的提价,带来了上半年较高的单店收入增速, Q3上半年新店逐步成熟, 带动单店收入增速上行。 3) 全年来看, 我们预计公司开店数量有望接近 800-1200家门店目标上限, 单店收入增速在 4%-5%, 收入我们小幅上调预期至 17%。 成本分析: 鸭副价格下行毛利率上行, 后续或将步入提价周期2019前三季度毛利率 34.70%( Q1: 33.31%; Q2: 35.03%; Q3: 35.52%),前三同比-0.22pct, Q3同比+1.60pct。 1) 毛利率提升: 一方面跟去年基数有关,去年成本处于较高位置;另一方面跟今年整鸭供给有关,虽然今年猪价上行带动了毛鸭价格上升( Q3从 3.8元/斤涨至 4.1元/斤,环比上涨 9%),但是这也拉动了鸭肉需求,导致鸭肉供给较多,鸭副供给充足, 进而鸭副价格有所下降; 2) 或存提价预期: 历史来看,公司平均每两年提一次价,上次提价是 2017年下半年,按照规律 今年下半年将迎来一波提价。同时根据我们对历史数据回溯,公司成本转嫁能力强,毛利率弹性较高。 3)全年来看,下半年公司毛利率有望与去年同期持平或有所上行,全年毛利率较去年持平或小幅下滑。 利润分析: 全年费用维持合理水平, 净利率或略有提升2019前三季度期间费用率 14.61%,与去年同期基本持平,主要是销售费用率提升、管理费用率下降; 净利率 15.81%,较去年提升 0.8pct,主要是投资收益贡献较大; Q3期间费用率 15.58%, 同比+0.88pct,主要是销售费用率大幅提升; Q3净利率 15.6%,同比+1.03pct,主要是毛利率提升带动。 全年来看, 我们认为公司销售费用、管理费用有望维持在合理水平,我们预期全年毛利率较去年持平或小增, 期间费用有所下降,投资收益贡献部分利润,净利率有望较去年有所提升。 未来展望: 短期定位管理能力输出,长期展望“美食生态圈”短期来看,公司依托核心竞争力,对成熟市场门店主动优化,成长市场空白区域门店开拓,依靠管理能力输出,主业有望持续稳步增长。 长期来看,公司致力于打造“美食生态圈”,一方面通过自主孵化餐饮类新项目,如椒椒有味(串串)、绝味鲜货(热卤)模式试水,为公司主业贡献新的增长点,另一方面通过投资并购等方式,对外输出供应链及管理能力,如入股和府捞面、 幸福西饼等,力求成为我国轻餐饮和特色餐饮的加速器。 盈利预测与评级: 维持“ 买入”评级前三季度公司收入增速保持在较高水平,全年来看新增门店数量有望冲击 1200家目标上限, 单店收入增速在 4%-5%,收入我们小幅上调预期至 17%,同时我们预期全年毛利率较去年小增,费用有所下降,投资收益贡献部分利润,净利率有望较去年有所提升。 公司短期定位管理能力输出,长期展望“美食生态圈”,发展路径清晰, 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.41元、 1.72元、 1.99元, 公司历史估值均值 30倍, 按照 2020年业绩给予 30倍估值, 一年目标价 52元,维持公司“ 买入”评级。 风险提示: 渠道拓展不及预期;行业竞争加剧;原材料等成本快速上升; 食品安全问题;
安井食品 食品饮料行业 2019-10-23 55.00 61.60 -- 63.99 16.35% -- 63.99 16.35% -- 详细
事件:公司发布2019年三季报,分别实现收入、归母净利润、扣非归母净利润为34.93、2.38、2.13亿元,分别同比增长18.8%、21.25%、22.12%,单三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为11.58、0.73、0.64亿元,分别同比增长16.59%、34.95%、25.56%。单三季度利润超预期。 收入保持稳健增长,提价预期带动预收款大幅上涨:公司前三季度面米、肉、鱼糜、菜肴制品收入分别为9.63、8.60、13.03、3.60亿元,同增23.33%、4.26%、22.67%、33.45%,各项业务基本维持上半年的增长趋势,蛋饺、千页豆腐快速增长带动菜肴制品依然保持在较高增速。前三季度季度华东增长12%、继续保持稳健增长,华北受益于辽宁工厂产能提升、供货充足,提速至39.41%,西南市场随着市场细耕单三季度同比增长47.57%、显著提速。前三季度商超渠道增长7.15%、较上半年提速,与三季度锁鲜装上市反响较好有关。 公司三季度应对成本上涨、自9月1日大部分火锅料出厂价间接调高2-5个点,提价预期带动订单踊跃。三季度末预收款大幅上涨至7.58亿,环比、同比均增加2.94亿元,可以判断9月1日提价落地后,订单需求仍然旺盛。 原料上涨影响毛利率,三费效率提升带动净利率提升:公司单三季度毛利率23.9%同比下降1.7%,其中鱼糜单吨成本平稳有增,经过配方调整后猪用量占比非常小,鸡肉在7月价格环比回落时候大量采购锁定三季度一部分成本,提价对冲一部分成本上涨,综合下来原料上涨导致毛利率下降。税金比例0.86%微降0.04%,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为11.92%、4.32%、-0.26%,分别下降0.9%、0.2%、1.0%,规模效应继续凸显,带动净利率提升0.9个点至6.3%。前三季度净利率提升0.1%至6.8%。 盈利预测与评级: 公司下半年推出对商超渠道空白价格带补充的240g锁鲜装,全国推进,目前反响很好,公司正积极上包装产能应对供不应求的状态、为旺季做准备。截止到目前四季度鸡肉原料大幅上涨,7月屯的低价货能锁定四季度一部分成本,猪肉和鱼糜原料成本基本锁定,四季度仍有一定的成本压力,也不排除公司继续提价的应对措施。我们预计全年收入18%、利润20%的增速,单四季度收入利润均保持稳健双位数增长。预计今年年底河南预计投产、无锡面点产能春节后投产,湖北工厂明年中期投产,产能释放助力明年双位数增长。我们看好公司长期发展以及成为速冻行业龙头大型食品企业的潜力,给予明年35倍PE,目标价61.6元,增持评级。 风险提示 销售不达预期,鸡肉成本上涨幅度超预期。
酒鬼酒 食品饮料行业 2019-10-22 34.47 39.00 2.77% 38.41 11.43% -- 38.41 11.43% -- 详细
事件: 公司前三季度实现营业收入 9.68亿元,同比增长 27.34%,归母净利润 1.84亿元,同比增长 14.26%。其中 Q3实现营业收入 2.59亿元,同比增长 9.48%,归母净利润 0.28亿元,同比下降-39.50%,业绩低于市场预期。 主动调节发货,收入略受影响公司 Q3收入略低于预期,增速较 Q1、 Q2有所下降,主要由于公司在 Q3进行控货,同时公司继续对产品结构进行调整,主动减少湘泉销售。 为了理顺酒鬼主流产品市场价格, 公司对红坛价格进行挺价,今年 6月 28日,酒鬼系列在湖南市场全面停货,直到中秋前恢复供货,酒鬼酒出货节奏放慢对收入影响较大。 此外今年以来,公司一直在进行产品结构调整,湘泉的出货量有所缩减。 从区域来看,省外山东、广东、福建、广西、东北等地区保持较快增长,猜测主要是省内区域增速放缓对收入有所拖累。 内参和酒鬼酒占比的提升带动毛利率继续向上, Q3公司毛利率77.56%,同比提升 0.87pct。 销售费用增长明显, 净利率受拖累从去年三季度开始公司加大消费者宣传和市场投入, 特别是加大广告费用的支出,同时在省内增加市场人员,对省内市场精耕细作。 Q3销售费用率 37.53%,同比增加 10.20pct,预计广告费用占比有所提升。管理费用率 Q3基本与前两季度持平为 11.07%,财务费用率略有下降为-2.49%。 销售费用的大幅增长对利润有侵蚀,并大幅拖累净利率, Q3净利率为 10.88%, 同比下降 8.81pct。 预收账款大幅增加,看好春节旺季行情从预收账款来看,Q3预收账款环比增加 5986万元,同比增加 7743万元。预收账款大幅增加,一方面与公司财年时间调整有关,一方面也印证公司 Q3发货进度放缓的猜测。今年春节较为靠前( 1月中旬),旺季销售将多集中在 Q4,看好公司春节旺季的销售。 从现金流来看, Q3经营性现金流净额 5632万元,较去年同期增加 7482万元, 较去年有较大改善。 盈利预测中粮入主酒鬼酒以来,在不断的进行调整和改革,经过 3年多时间梳理,公司完成销售渠道梳理、产品整合、品牌投入、人员薪酬体系调整等改革,改革红利即将释放。虽然 Q3公司收入增速有所放缓,但是全年完成中粮制定的 15亿销售目标可能性仍较大,我们预计 2019年 2020年销售收入同比增长 27.82%和 20.16%,实现归母净利润同比增长 19.49%和 25.27%, EPS 0.82元和 1.03元。 预期未来几年公司收入和利润在快速增长期,作为湖南市场区域龙头给予 2020年 38倍估值,目标价 39元,给予买入评级。 风险提示白酒行业出现大幅调整,宏观经济出现大幅波动;公司管理层出现重大瑕疵,高端产品推广不及市场预期等。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-10-17 1168.00 1325.00 7.46% 1215.65 4.08%
1240.00 6.16% -- 详细
点评事件:公司发布2019年三季报,报告期内实现营业总收入635.09亿元,同增15.53%,其中营业收入609.35亿元,同增16.64%;归母净利304.55亿元,同增23.13%;扣非净利305.34亿元,同增22.48%。前三季度茅台酒收入538.32亿元,同增16.36%;系列酒收入70.38亿元,同增18.61%;报告期内销售毛利率91.49%,同比提升0.37pct;销售净利率53.19%,同比提升2.33pct。报告期末预收款112.55亿元,相比二季度末减少约10亿元。单三季度实现营业总收入223.36亿元,同增13.28%,其中营业收入214.47亿元,同增13.81%;归母净利105.04亿元,同增17.11%。单三季度茅台酒收入190.38亿元,同增12.77%;系列酒收入23.83亿元,同增22.80%;销售毛利率90.79%,环比下滑0.78pct;销售净利率52.30%,环比提升0.29pct。 一、三季度茅台酒销量低于预期,考虑季度平滑四季度有望较快增长 结合三季报表观数据以及此前我们在中报分析中就提出的“中报提前确认约730吨茅台酒”的假设来看,我们判断单三季度茅台酒的真实销量略低于市场的乐观预期。在中秋前发货节奏较好的情况下,市场大胆预测单三季度茅台酒的销量有望恢复到2017年单三季度的水平。根据测算,单三季度茅台酒的真实发货量略低于这种乐观预期约5%,导致真实销量的同比增幅落在[4.55%,6.85%]这个区间,刨除中报提前确认的730吨,表观销量的同比增幅落在[-3.75%,-1.50%]这个区间,均低于市场的乐观预期。得益于前值低基数、吨价提升等因素的影响,单三季度收入、业绩增速尚可,但前期预期太乐观。考虑季度平滑,单四季度在前值高基数的情况下,仍有望维持较快的增长。假设今年全年茅台酒的销量同比持平,则单四季度茅台酒销量有望超9000吨。 二、吨价符合预期,直销比例明显提升,看好后续盈利能力持续提升 根据测算,单三季度茅台酒平均吨价落在[219.6,224.8]万元区间,基本符合我们前瞻的222万元的预判。伴随产品的销售结构正常化、季度报表的平滑调节影响减弱等,平均吨酒价开始落入合理的区间。我们维持全年茅台酒平均吨酒价[230,232]万元的判断。此外单三季度直销比例7%,相比中报时4%大幅提升,未来随着直销比例的不断提升,吨酒价和盈利能力将持续提升。 三、预收款收缩常态化,费用及研发合理,全年业绩确定性强 经销商数量和茅台酒配额调整后,预收款相应收缩,并逐渐常态化。同时,因为经销商政策和打款节点等方面的影响,预收款季度间发生一些波动属于正常。目前来看渠道和终端都算健康,后续伴随着集团的配额出货更加正常,季度波动减弱,增长有望更加平稳。应收票据环比继续增加1.49亿元,主要是系列酒承兑汇票办理销售业务增加。 费用层面,单三季度销售费用率2.81%,同比下降0.47pct,是净利率环比改善的重要原因。管理费用率(含研发)6.43%,同比提高0.15pct。研发费用增长328.56%至6515万元,主要是计入因“管理费用”科目的研发支出增加,从长远发展和金额数量看属于合理,费用整体健康。 展望全年,得益于产品结构升级和渠道调整,吨价提升。假设茅台酒全年销量同比持平,系列酒增长稳定,则收入增长15%的确定性很高;利润增长层面,市场一致预期落在[23%,25%]区间,如果直销比例或者产品结构超预期,带动净利率超预期,则净利润增长乐观可看27%。 四、考虑直销比例提升和明年提价的可能性,估值切换后仍有空间 考虑当前渠道的巨额价差和利润,我们判断明年茅台酒提高出厂价的可能性较大。同时,随着直销比例的提升,平均吨酒价格也会相应地提升。无论是直接提高出厂价还是通过扩大直销提高综合销售价格,盈利能力和净利率都有进一步改善的空间。如果考虑提价和估值切换,股价仍有空间,明年贵州茅台的股价空间取决于未来酒价的涨幅。 盈利预测和评级: 全年“量平价升,净利率提升”的逻辑逐步兑现,基本面没有问题。无论是直接提高出厂价还是通过提升直销比例的方式,我们在乐观的预期下,假设明年综合销售价格提高20%,在此背景下做盈利预测,测算公司2019-2021年收入增速分别为15%、23%、14%,净利润增速分别为24%、27%、16%,对应的EPS分别为34.88、44.19、51.39元。 前期我们给出目标价1240元,当前股价已经接近。综合考虑龙头溢价以及明年的潜在业绩增长空间和增速,我们按照提价假设下2020年EPS给30倍PE,提高目标价到1325元,对应2019年的动态PE为38倍,维持“买入”评级。 风险提示:如果提价或者综合销售价格不及预期,则2020年的盈利预测和EPS可能不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名